格力電器企業(yè)價值評估

1、課程名稱 : 財務(wù)管理課程專題研究報告( 3)：公司價值評估公司名稱 : 珠海格力電器股份有限公司股票代碼 : 000651所屬行業(yè) : 家電制造業(yè) 代碼 SIC: C395學院:經(jīng)濟管理學院授課時間 :2010-2011 學年 第一學期 (64+16 課時 )專業(yè)與班級 :理科試驗班 0801 班小組成員姓名(學號) :賀鵬飛( 07274035)、羅俊 (08274017)組長姓名(學號) :劉建川( 08274014)本次報告主筆人 :賀鵬飛( 07274035)任課教師 :馬忠小組成員簽名 :提交日期 :2011年 1 月 05 日評分表 課程專題研究報告（3）:公司價值估價授課時間：

2、2010-2011學年 第一學期評分壩目教師記錄（一）公司發(fā)展與價值發(fā)現(xiàn)10分得分1.公司所處行業(yè)概況。在簡要說明公司所處行業(yè)的未來政策導向、技術(shù)特征、整體發(fā)展趨勢的基礎(chǔ)上，概括行業(yè)上市公司群體的基本面狀況，并用關(guān)鍵性指標對公司所在行業(yè)進行比較。2.公司重大財務(wù)事件。在說明預(yù)期資本市場再融資、重大投資、股利分派、重組并購以及公司治理如股權(quán)變更、激勵機制、信息披露質(zhì)量等信息基礎(chǔ)上，簡要分析對公司未來整體價值的影響。3公司產(chǎn)品市場發(fā)展廠在說明行業(yè)整體市場發(fā)展模式與競爭狀況基礎(chǔ)上，分析本公司的產(chǎn)品與業(yè)務(wù)一 市場的發(fā)展模式與規(guī)劃策略，并對本公司的產(chǎn)品與業(yè)務(wù)發(fā)展的競爭能力、市場份額等進行分析。4. 公司

3、價值判斷與發(fā)現(xiàn)。綜合判斷公司存在哪些影響公司財務(wù)價值，特別是潛在的影響價值持續(xù)增 長的現(xiàn)象、特征、事件與問題；從目前股價信息以及市場對公司重大事件的反應(yīng)進行概括性判斷。（二）基于自由現(xiàn)金流的股權(quán)現(xiàn)金流預(yù)測與價值評估（預(yù)期自由現(xiàn)金流、預(yù)期會計報表）20分1.基于行業(yè)發(fā)展特征和公司發(fā)展戰(zhàn)略對公司未來收入與自由現(xiàn)金流增長模式及階段性劃分的分析；2.產(chǎn)品市場經(jīng)營業(yè)務(wù)的趨勢預(yù)測以及營業(yè)收入、盈利狀況等年度預(yù)測；增長率具有說服力的依據(jù)。3:''基于經(jīng)營業(yè)務(wù)的營運資本變化及需求預(yù)測；'4.資本性支出與資產(chǎn)折舊預(yù)測；5.債務(wù)融資、權(quán)益融資、股利政策的具體預(yù)測，綜合上述信息完成預(yù)計利潤表

4、與資產(chǎn)負債表。研究報告 分析過程 與質(zhì)量的 評分6.在運用間接法分析實體自由現(xiàn)金流量基礎(chǔ)上，測算股權(quán)現(xiàn)金流用于價值評估方法的計算；（三）貼現(xiàn)率與企業(yè)價值的評估（貼現(xiàn)率、價值估價）10分1.權(quán)益資本成本測算。重點測算權(quán)益溢價和B系數(shù)，結(jié)合數(shù)據(jù)庫以及修正原理，逐年確定權(quán)益資本；2.債務(wù)資本成本測算。劃分有息和無息債務(wù)，并結(jié)合債務(wù)結(jié)構(gòu)確定債務(wù)的資本成本；3.基于業(yè)務(wù)模式與目標負債比率測算權(quán)益資本與債務(wù)資本權(quán)重劃分；4.依據(jù)前序數(shù)據(jù)準備以及自由現(xiàn)金流模型的訐算步驟進行公司價值的評價;5.運用市盈率等相對估值方法計算公司股票價值，再與上述股權(quán)自由現(xiàn)金流模型評估結(jié)果進行比較；（四）影響價值增長的驅(qū)動因子分

5、析（價值驅(qū)動因子重要性分析、價值敏感性分析）15分1.企業(yè)估價的驅(qū)動因子分析，并識別對企業(yè)未來長期價值影響最大的驅(qū)動因子；2.價值驅(qū)動因子的相關(guān)性與敏感性，并對價值估價的影響程度及重要性進行判斷；（五）公司價值的經(jīng)營管理相關(guān)性分析（政策、管理層對估價結(jié)果的影響）15分1.經(jīng)營市場環(huán)境與政策、財務(wù)政策對企業(yè)價值的影響因素與財務(wù)政策選擇的相關(guān)性分析；2.公司經(jīng)營模式與管理層的經(jīng)營策略對企業(yè)價值的影響因素與財務(wù)政策選擇的相關(guān)性分析；（六）分析結(jié)論與與討論10分1.提煉主要分析結(jié)論。簡潔準確地表述價值評估結(jié)果的含義、平衡難點及引發(fā)原因；2.依據(jù)分析結(jié)果表明投資意愿，并概況理由；3.依據(jù)價值驅(qū)動因子及其

6、敏感性分析以及經(jīng)營管理的相關(guān)性分析，對價值管理提出簡要方案；（七）總結(jié)小組完成報告中存在問題以及如何調(diào)整舉例并逐條說明完成報告存在的問題與原因；每個成員的具體貢獻與責任心表現(xiàn)；如何協(xié)調(diào)與改進；研究報告 寫作質(zhì)量 與規(guī)范性 的評分評分項目教師記錄（一）分析邏輯與支撐力度20分得分1.恰當?shù)剡\用了公司財務(wù)管理與 價值估價相關(guān) 的理論、概念、原理與方法；2.體現(xiàn)了以問題為導向的公司價值估價的分析過程，體現(xiàn)了基于客觀的價值管理的基本導向；3.分析視角與步驟體現(xiàn)了邏輯嚴密、多角求證、層次遞進、挖掘素材、支撐充分；4.對分析過程與結(jié)果具有可靠與充分的數(shù)據(jù)與資料支撐；5.分析結(jié)果反映了公司真實的財務(wù)資源與政

7、策，具有較好的邏輯關(guān)系解釋力；6.分析結(jié)論反映了公司存在的財務(wù)問題，并挖掘價值影響因素的經(jīng)營性與政策性原因；7.分析結(jié)論體現(xiàn)了決策有用性，對管理層的公司價值管理參考意義，而非表面性數(shù)據(jù)化計算；8.體現(xiàn)了針對解決問題或改進的可行性措施；（二）寫作規(guī)范性（不加分，只扣分，按照5分一檔酌情扣減至 30分）倒扣分1.文字表述符合財務(wù)管理的專業(yè)術(shù)語（以公司年報以及教材用語為依據(jù)）；2.圖、表、曲線能夠傳遞有用信息，并合乎基本規(guī)范要求（參考教材的格式，表內(nèi)數(shù)字為小五號）；3.寫作結(jié)構(gòu)與層次遞進符合分析過程邏輯性，避免要素缺失；4.恰當準確地引證、弓1述及引注了相關(guān)信息、數(shù)據(jù)及資料的來源；5.排版符合模板的

8、基本格式，包括字號、字體、行間距、頁眉、頁腳及頁碼；小組成員信息完整 ；研究報告（3）分數(shù)任課教師簽字精品文檔承諾本報告由小組成員共同完成，所用數(shù)據(jù)與資料均已注明其來源，如使 用了他人已經(jīng)發(fā)表或撰寫過的分析結(jié)果或觀點均已進行了規(guī)范引用，特此 聲明。小組成員 1 姓名與簽字：小組成員 2 姓名與簽字：小組成員 3 姓名與簽字：報告摘要本報告以珠海格力電器股份有限公司（股票代碼：000651，以下簡稱格力電器）為研究對象，在分析格力電器的歷史財務(wù)報告的基礎(chǔ)上，結(jié)合行業(yè)、公司的發(fā)展趨勢，采用一定的價值評估方法， 對格力電器的股權(quán)價值進行了預(yù)測、評估，發(fā)現(xiàn)了公司的展示價值，分析了公司的增值潛力，并提

9、出了投資建議，為公司的外部投資者及利益相關(guān)者提供參考；對內(nèi)部管理人員來說，提供了如何進 一步增加公司價值的建議。同時，對影響格力電器公司價值的各種重要因素進行分析，找出其價值 驅(qū)動的根源。本報告主要采用公司實體自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法和相對價值模型的市凈率法，對格力電器完成價值 評估。公司實體自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法，以預(yù)測的報表為基礎(chǔ)，計算出公司的實體自由現(xiàn)金流，然后以 加權(quán)平均資本成本為貼現(xiàn)率對實體自由現(xiàn)金流進行貼現(xiàn)，即得到公司的整體價值，再減去公司的債 權(quán)價值，得到公司的股票價值；市凈率法，通過預(yù)測報表計算預(yù)期的每股凈資產(chǎn)，結(jié)合行業(yè)內(nèi)可比 公司的平均市凈率得到預(yù)期的股價。本報告使用的價值評估模型是以目前

10、國內(nèi)基金管理公司使用的股價預(yù)測模型為基礎(chǔ)，并加以修 改和完善，形成的一個較為合理、科學、完善的價值評估模型。該模型一格力電器2007-2009年的財務(wù)報表為基礎(chǔ)，利用 CSMA數(shù)據(jù)庫，對格力電器未來六年的經(jīng)營活動、營業(yè)流動資產(chǎn)、資本支出、 折舊攤銷、債務(wù)等進行預(yù)測，利用會計報表的購機關(guān)系，自動生成預(yù)測期的三張會計報表，并在此 基礎(chǔ)上評估公司價值。本報告所采用的價值評估模型更完整、全面的預(yù)測公司的各項財務(wù)數(shù)據(jù)，更準確的評估公司股 價；研究報告采用兩種評估方法評估公司價值，并將兩種方法的評估結(jié)果與評估同期公司的股價進 行對比分析；對自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法進行敏感性分析，尋找對公司價值影響最大的因素，為管

11、理者提 供管理建議和參考。研究結(jié)果是，實體自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法得出的預(yù)期股價為57.65元，市凈率法得出的預(yù)期股價為21.25元。從格力電器股價的走勢來看，自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)法的評估結(jié)果更接近公司的真實價值，格 力電器預(yù)期的股價與其目前的市價有所偏離。因此，本報告認為投資者不應(yīng)該急于介入，仍需繼續(xù) 觀察了解。精品文檔目錄承諾 III報告摘要 IV1. 公司發(fā)展與價值發(fā)現(xiàn) 11.1 公司所處行業(yè)概況 11.2 公司重大財務(wù)事件 11.3 公司產(chǎn)品市場發(fā)展 11.4 公司價值判斷與發(fā)現(xiàn) 22. 基于自由現(xiàn)金流的股權(quán)現(xiàn)金流預(yù)測與價值評估 . 22.1 營業(yè)收入與現(xiàn)金流的預(yù)期模式的階段性分析 22.2 營業(yè)收

12、入與盈利的年度預(yù)測 32.3 營運資本變化與需求預(yù)測 72.4 資本性支出與資產(chǎn)折舊等預(yù)測 142.5 債權(quán)與股權(quán)融資及股利分配預(yù)測 152.6 實體現(xiàn)金流與股權(quán)現(xiàn)金流預(yù)測 163. 貼現(xiàn)率與公司價值評估 163.1 權(quán)益資本成本測算 163.2 債務(wù)資本成本測算 183.3 債務(wù)與權(quán)益資本權(quán)重比率測算 183.4 基于股權(quán)現(xiàn)金流的公司價值計算 193.5 相對價值法估價 193.6 價值評估結(jié)果與市值的比較 204. 影響價值增長的驅(qū)動因子分析 204.1 基于估價模型的驅(qū)動因子及其重要性分析 . 204.2 驅(qū)動因子的價值敏感性分析 204.3 評估價值與市值差異分析 225. 公司價值的

13、經(jīng)營管理相關(guān)性分析 235.1 市場環(huán)境與政策對公司價值的影響 235.2 經(jīng)營模式與管理層決策對公司價值的影響 . 235.3 財務(wù)策略與決策對公司價值的影響 246. 財務(wù)問題的經(jīng)營相關(guān)性分析 256.1 直接相關(guān)的經(jīng)營相關(guān)性分析 256.2 公司經(jīng)營策略與財務(wù)政策選擇的影響 2526.26.2627272728287. 報告總結(jié)7.1結(jié)論與討論7.2投資意愿說明 7.3價值管理的可行性措施 8. 總結(jié)小組在完成報告中存在問題.8.1逐條說明完成報告存在的問題與原因8.2舉例每個成員的具體貢獻與責任心表現(xiàn)8.3如何協(xié)調(diào)與改進具體措施參考文獻附錄1:四川長虹股份有限公司未來年度預(yù)期會計報表公

14、司估價報告：格力電器（ 000651）（正文）1. 公司發(fā)展與價值發(fā)現(xiàn)1.1 公司所處行業(yè)概況成立于 1991 年的珠海格力電器股份有限公司是目前全球最大的集研發(fā)、生產(chǎn)、 銷售、服務(wù)于一體的專業(yè)化空調(diào)企業(yè)， 2009 年銷售收入 426.37 億元，連續(xù) 9 年上榜美國財富雜志“中國上市 公司 100 強”。格力電器旗下的“格力”品牌空調(diào)，是中國空調(diào)業(yè)唯一的“世界名牌”產(chǎn)品，業(yè)務(wù)遍 及全球 100 多個國家和地區(qū)。 2005 年至今，格力空調(diào)連續(xù) 5 年全球銷量領(lǐng)先。作為一家專注于空調(diào)產(chǎn)品的大型電器制造商，格力電器致力于為全球消費者提供技術(shù)領(lǐng)先、品 質(zhì)卓越的空調(diào)產(chǎn)品。在全球擁有珠海、重慶、合肥

15、、巴西、巴基斯坦、越南 6 大生產(chǎn)基地， 5 萬多 名員工， 至今已開發(fā)出包括家用空調(diào)、 商用空調(diào)在內(nèi)的 20 大類、 400 個系列、 7000多個品種規(guī)格的 產(chǎn)品，能充分滿足不同消費群體的各種需求；擁有技術(shù)專利數(shù)千項，自主研發(fā)的GMV數(shù)碼多聯(lián)一拖多機組、超低溫數(shù)碼多聯(lián)中央空調(diào)、新型高效離心式大型中央空調(diào)、 G10 變頻空調(diào)、超高效定速壓 縮機等一系列國際領(lǐng)先產(chǎn)品填補了行業(yè)空白，成為從“中國制造”走向“中國創(chuàng)造”的典范，在國 際舞臺上贏得了廣泛的知名度和影響力。1.2 公司重大財務(wù)事件2007 年 4 月，公司大股東珠海格力集團公司將 8054.1 萬股 “格力電器” 股票轉(zhuǎn)讓給由公司核 心

16、經(jīng)銷商投資成立的河北京海擔保投資有限公司，本次股權(quán)轉(zhuǎn)讓成功引進經(jīng)銷商作為公司的戰(zhàn)略投 資者，通過產(chǎn)權(quán)關(guān)系有效地將公司與經(jīng)銷商的利益牢牢的捆綁在一起，對公司的經(jīng)營產(chǎn)生了深遠的 影響，進一步提升了公司網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)勢。此外， 2007 年，格力電器公開發(fā)行股票 2,952 萬股，發(fā)行價格為每股人民幣 39.16 元，募集 資 金 總 額 人 民 幣 1,156,003,200.00 元 ， 扣 除 發(fā) 行 費 用 后 ， 實 際 募 集 資 金 凈 額 人 民 幣 1,135,063,152.00 元，此次增發(fā)給格力電器提供了雄厚的資金保證和發(fā)展的動力。在 2009 年，通過加大技術(shù)研發(fā)的投入， 格力電

17、器掌握更多的空調(diào)核心技術(shù)， 快速推進了全系列 變頻空調(diào)及高能效節(jié)能空調(diào)，加快空調(diào)產(chǎn)業(yè)升級；格力電器主動調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)及生產(chǎn)計劃，獲取了 更多的市場份額及良好的經(jīng)營業(yè)績。同時，中國制冷業(yè)第一個，也是唯一一個國家級工程技術(shù)研究 中心 “國家節(jié)能環(huán)保制冷設(shè)備工程技術(shù)研究中心”正式落戶格力電器。該工程中心獨立研制出的格力出水溫度16-18 C離心式冷水機組在 2009年順利通過專家團審核，被鑒定為國際領(lǐng)先水平， 最高能效比達到 9.18 ，被譽為迄今為止最節(jié)能的大型中央空調(diào)?；ヂ?lián)網(wǎng)消費調(diào)研中心ZDC 公布的2009 年度中國空調(diào)市場品牌（ 15 個品牌）研究報告顯示，格力電器憑借其對品質(zhì)的追求和對節(jié)能

18、環(huán)保的重視， 以高達 46.8%的品牌關(guān)注度牢牢占據(jù) 2009 年品牌關(guān)注度排行榜首 （第二名為 2 1 .5%）。 由于不斷創(chuàng)新，結(jié)出碩果累累，格力電器 2009 年獲得“國家創(chuàng)新型企業(yè)”稱號。1.3 公司產(chǎn)品市場發(fā)展2010 年，公司主營業(yè)務(wù)還是以空調(diào)為主，范圍包括生產(chǎn)銷售空調(diào)器、自營空調(diào)器出口業(yè)務(wù)及其 相關(guān)零配件的進出口業(yè)務(wù)。在預(yù)測期內(nèi)，格力電器將會加大企業(yè)國際化戰(zhàn)略實施的步伐，立足技術(shù) 實力和優(yōu)良品質(zhì)，聘請國際巨星成龍作為格力品牌形象代言人，借助成龍的國際知名度，提升中國 制造的形象與口碑，并推動“中國創(chuàng)造”走上國際舞臺。同時公司在出口上打出組合拳，多管齊下， 爭取使格力出部分的營業(yè)收

19、入增長加大，拉動整個企業(yè)的營業(yè)收入增長。2009年，在廣東省首批自主創(chuàng)新產(chǎn)品認定的5 個領(lǐng)域的 130 項產(chǎn)品中，格力電器數(shù)碼多聯(lián)空調(diào)機組、風管機、家用分體式房間空調(diào)器三大類產(chǎn)品獲得認定，成為新能源與高效節(jié)能領(lǐng)域空調(diào)類產(chǎn) 品入選最多的企業(yè)。5月，格力牌分體掛壁式空調(diào)器被列入了國家出口免驗名錄，在目前中國空調(diào) 行業(yè)中，公司是第一家也是唯一一家獲得自主品牌窗式、分體掛壁式空調(diào)器“出口免驗”資格的企 業(yè)。這些對預(yù)測期內(nèi)格力的營業(yè)收入增長具有很好的拉動作用。同年，中國制冷業(yè)第一個，也是唯一一個國家級工程技術(shù)研究中心-“國家節(jié)能環(huán)保制冷設(shè)備工程技術(shù)研究中心” 正式落戶公司。該工程中心獨立研制出的格力出水

20、溫度16-18 C離心式冷水機組已于2009年10月24日順利通過專家團審核，被鑒定為國際領(lǐng)先水平，最高能效比達到9.18，被譽為迄今為止最節(jié)能的大型中央空調(diào)。技術(shù)的創(chuàng)新和節(jié)能的特性將會使得格力在空調(diào)市場上更有競 爭力。2010年，格力電器計劃繼續(xù)加大專賣店建設(shè)步伐，完善專賣店建設(shè)布局，借助“節(jié)能惠民工程” 在中心城市建設(shè)格力標志性的形象旗艦店；在家電下鄉(xiāng)政策下，進一步加快對三、四級市場的開發(fā)、 建設(shè)和培育。1.4公司價值判斷與發(fā)現(xiàn)短期償債能力：以流動比率、速動比率、資產(chǎn)負債率衡量企業(yè)的負債能力。企業(yè)近幾年的流動 比率和速運比率都有所下降，但幅度并不太大；資產(chǎn)負債率有所上升。但總體而言，企業(yè)償

21、還到期 債務(wù)的風險較小。與同行業(yè)平均水平相比，相差不大。營運能力：以總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率衡量企業(yè)的營運能力。該企業(yè)以上 三個數(shù)值均較高，說明企業(yè)對資產(chǎn)的管理較為有效。盈利能力：毛利率、凈利率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率均呈下降趨勢。但與行業(yè)變化趨勢 相差不大。投資者應(yīng)關(guān)注其現(xiàn)金收入情況，并留意其是否具備持續(xù)盈利的能力與新的利潤增長點。成長性：在同行業(yè)中，成長性一般，投資者應(yīng)該注意其規(guī)模是否有適度擴張的可能，否則將面 臨行業(yè)領(lǐng)先者的巨大競爭壓力?？v觀以上各種分析，我們可以看出，在近幾年的經(jīng)營中格力以穩(wěn)定發(fā)展的勢頭、良好的盈利能 力繼續(xù)處于公司的成熟階段，而且格力留存了越來越多

22、的自由現(xiàn)金流，我們可以預(yù)測它可能準備將 這些現(xiàn)金流用于大規(guī)模的擴張行動中。整體而言，格力電器的發(fā)展讓我們期待。2. 基于自由現(xiàn)金流的股權(quán)現(xiàn)金流預(yù)測與價值評估2.1營業(yè)收入與現(xiàn)金流的預(yù)期模式的階段性分析（一）確定明確預(yù)測期年限進入20世紀80年代，隨著改革開放的深入，居民收入水平逐步提高，客觀上形成了對家電產(chǎn) 品的巨大需求。進入90年代中后期，消費者對家電產(chǎn)品的基本物質(zhì)性需求已經(jīng)得到了相當程度的滿 足，對于單一功能家電產(chǎn)品需求開始下降，而新的需求熱點尚未形成，同時面臨更新?lián)Q代的消費者 因為環(huán)境的諸多不確定性因素推遲了更新周期，更是制約了需求的增長。進入了 21世紀初，隨著家電產(chǎn)品居民擁有量的提高

23、，家電產(chǎn)品正在由奢侈品向生活必需品轉(zhuǎn)化或者已經(jīng)成為生活必需品。通過上述分析，并結(jié)合后文分析得出的主營業(yè)務(wù)收入增長率的變動趨勢，本研究報告認為，家 電行業(yè)即將進入新一輪的生命周期，對此周期的時間定為6年，是鑒于新經(jīng)濟時代，科技高速發(fā)展的市場背景下，這一周期勢必短于 80年代到90年代中后期，以及90年代后期到現(xiàn)在兩輪周期的時 間；且家電行業(yè)的傳統(tǒng)行業(yè)也將面臨轉(zhuǎn)型，以滿足消費觀念轉(zhuǎn)變和消費能力提高后的消費者的需要。（二）確定格力電器適用的公司自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型來自于上市公司的年報和各大家電公司的銷售數(shù)據(jù)顯示，各大家電公司的銷售額出現(xiàn)了大規(guī)模 的上升，銷售利潤相比于去年出現(xiàn)了恢復性的增長，一些企業(yè)紛

24、紛告別了虧損。經(jīng)過第三輪市場洗 禮和整合的中國家電企業(yè)，在未來 3至5年內(nèi)將迎來新一輪的行業(yè)繁榮期。在對整個家電行業(yè)的發(fā)展歷程和家電業(yè)復蘇的趨勢研究后，發(fā)現(xiàn)中國家電業(yè)的復蘇時間要比其 他行業(yè)短，而且家電業(yè)近幾年的快速發(fā)展和變革本身縮短了行業(yè)的發(fā)展周期，使行業(yè)從興起一一成 熟一一衰落的周期日益縮減。格力電器作為空調(diào)行業(yè)的龍頭企業(yè)，占有絕對優(yōu)勢的市場份額，其發(fā)展周期將在很大程度上收到行業(yè)發(fā)展趨勢的影響。結(jié)合后文主營業(yè)務(wù)收入增長率的預(yù)測結(jié)果，本報告認為格力電器未來會進入一個新的增長周期，此增長周期分為兩個階段，第一階段公司會以較快的增長率增長，進入第二階段后將會進入穩(wěn)定階 段，以較低增長率增長。結(jié)合

25、市場情況分析及周期增長規(guī)律，本報告認為格力電器適用于兩階段增 長模型，并預(yù)測格力電器在第一階段2010年到2011年將以較低增長率增長，2012年到2013年以高增長率增長，2014年到2015年增長率會逐漸下降，從 2016年進入增長周期的第二階段之后，將 保持較低的增長率增長。2.2營業(yè)收入與盈利的年度預(yù)測（一）營業(yè)收入增長率預(yù)測本報告以營業(yè)收入增長率為預(yù)測起點。下面主要就產(chǎn)品結(jié)構(gòu)分析法對格力電器的營業(yè)收入增長 率進行預(yù)測。根據(jù)格力電器近幾年年報可以得知，其經(jīng)營的主要產(chǎn)品包括生產(chǎn)銷售空調(diào)器、自營空調(diào)器出口 業(yè)務(wù)及其相關(guān)零配件的進出口業(yè)務(wù)。營業(yè)收入由內(nèi)銷和出口兩部分組成。通過閱讀格力電器近年

26、來所披露的財務(wù)報告附注，可以發(fā)現(xiàn)其營業(yè)收入主要劃分為空調(diào)及配件、漆包線、壓縮機、電容、小家電和其他。因此，在進行營業(yè)收入增長率預(yù)測時，采取了按以上六項 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)進行預(yù)測，單獨考慮各項產(chǎn)品的前景及其發(fā)展趨勢，分別給出各單項產(chǎn)品的預(yù)期增長率， 進而預(yù)測出營業(yè)收入在預(yù)測期的增長率。（1）空調(diào)及配件格力電器2006-2009年的空調(diào)及配件收入如表1所示。表1 2006-2009年格力電器空調(diào)及配件收入 （元）2006200720082009空調(diào)及配 件23,469,818,118.2734,894,826,716.2938,184,163,591.8738,329,408,052.25增長率48.68

27、%9.43%0.38%數(shù)據(jù)來源：格力 2007、2008和2009年年報根據(jù)格力電器 2006-2009年的數(shù)據(jù)顯示，空調(diào)及配件收入 2007年比2006年上升了 48.68%,2008 年上升了 9.43%，2009年上升了 0.38%，2008年和2009年兩年收入增長趨勢逐年放緩，其中的主要原因是金融危機的影響以及空調(diào)行業(yè)競爭日趨激烈，營業(yè)收入受到行業(yè)份額和市場需求的限制。在 預(yù)測年度，金融危機的影響消失，故預(yù)測期內(nèi)格力電器的空調(diào)及配件收入增長率將會有大幅提高， 估計空調(diào)及配件的營業(yè)收入增長率將達到25%，即2010年格力電器的空調(diào)及配件收入將達到38,329,408,052.25*（

28、1+25% =47,911,760,065.31 元。（2）漆包線格力電器2006-2009年的漆包線收入如表 2所示。表2 2006-2009年格力電器漆包線收入單位：元2006200720082009漆包線361,056,281.95434,566,725.12313,214,937.18170,008,721.24增長率20.36%-27.92%-45.72%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報根據(jù)格力電器 2006-2009年的數(shù)據(jù)顯示，漆包線收入2007年比2006年上升了 20.36%，2008年下降了 27.92%, 2009年下降了 45.72%，由于漆包線產(chǎn)品在格力電

29、器的營業(yè)收入所占比例不足1%其銷售不是格力電器的主要收入來源，營業(yè)收入有較大的不確定性，故取近三年增長率的平均值作為預(yù)測期的漆包線營業(yè)收入的增長率，為-17.76%，即2010年格力電器的漆包線收入將達到170,008,721.24*（ 1-17.76%）=139811582.3 元。（3）壓縮機格力電器2006-2009年的壓縮機收入如表 3所示。表3 2006-2009年格力電器壓縮機收入單位：元2006200720082009壓縮機9,442,745.98125,146.571,746,516.941,115,465.89增長率-98.67%1295.58%-36.13%數(shù)據(jù)來源：格力電

30、器 2007-2009年年報根據(jù)格力電器2006-2009年的數(shù)據(jù)顯示，壓縮機收入2006年與2007年收入相差懸殊，2008年 和2009年趨于平穩(wěn)，整體來看壓縮機的收入長期趨勢不明顯，營業(yè)收入有較大的不確定性，且壓縮機產(chǎn)品在格力電器的營業(yè)收入所占比例不足0.5%，故取2008年和2009年壓縮機營業(yè)收入的平均值（1,746,516.94+1,115,465.89）/2=1430991.42 元作為預(yù)測期的壓縮機營業(yè)收入。（4）電容格力電器2006-2009年的電容收入如表 4所示。表4 2006-2009 年格力電器電容收入單位：元2006200720082009電容74,226,211.

31、7458,868,813.5044,771,385.8733,459,409.60增長率-20.69%-23.95%-25.27%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報根據(jù)格力電器 2006-2009年的數(shù)據(jù)顯示，電容收入2007年比2006年下降了 20.69%, 2008年下 降了 23.95%，2009年下降了 25.27%，營業(yè)收入呈現(xiàn)逐年下降趨勢，故預(yù)測期的營業(yè)收入也將呈現(xiàn) 下降趨勢。由于增長率的下降沒有較大的波動和不確定性，故取近三年的電容營業(yè)收入增長率的平 均值作為預(yù)測期的電容營業(yè)收入增長率，為-23.30%，即2010年格力電器的空調(diào)及配件收入將達到33,459,409.

32、60*（ 1-23.30%）=25663002.49 元。（5）小家電格力電器2006-2009年的小家電收入如表 5所示。表5 2006-2009 年格力電器小家電收入單位：元2006200720082009小家電247,578,999.19409,330,030.86551,048,150.82534,879,937.95增長率65.33%34.62%-2.93%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2006-2009年年報根據(jù)格力電器 2006-2009年的數(shù)據(jù)顯示，小家電收入 2007年比2006年上升了 65.33%，2008 年上升了 34.62%，2009年下降了 2.93%，增長率呈現(xiàn)逐年下降趨

33、勢，故預(yù)測期的增長率也將呈現(xiàn)下 降趨勢。但是，格力電器在2009年投資人民幣3,000萬元，設(shè)立格力電器（中山）小家電制造有限公司，努力打造格力小家電產(chǎn)品，故小家電的營業(yè)收入將有望實現(xiàn)增長率的上升。所以，預(yù)測2010年小家電營業(yè)收入增長率為50%即2010年格力電器的小家電收入將達到534,879,937.95* （ 1+50%）=802319906.9 元。（6）其他格力電器2006-2009年的其他收入如表 6所示。表6 2006-2009 年格力電器其他收入單位：元20062007200820092,195,793,620.92,243,595,689.3,104,771,096.3,5

34、68,419,466.其他5928533增長率2.18%38.38%14.93%數(shù)據(jù)來源：格力電器2007-2009年年報根據(jù)格力電器 2006-2009年的數(shù)據(jù)顯示，其他收入2007年比2006年上升了 2.18%, 2008年上升了 38.38%，2009年上升了 14.93%。其他收入為年報中的營業(yè)收入中的其他業(yè)務(wù)收入，由于無法 獲得其他業(yè)務(wù)收入相關(guān)的具體信息進行預(yù)測，因此在這里選擇了近三年增長率的平均值作為預(yù)測期 其他收入增長率的預(yù)測值，為18.50%，即2010年格力電器的其他收入將達到3,568,419,466.33*(1 + 18.50%)=4,228,577,067.60 元。

35、以上是對格力電器主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)進行的分析，單項預(yù)測空調(diào)及配件、漆包線、壓縮機、電容、 小家電和其他在預(yù)測期的數(shù)值，綜上，格力電器在2010年的營業(yè)收入為：47,911,760,065.31 +139811582.3+1430991.42+25663002.49+802319906.9+4,228,577,067.60 =53,109,562,616.02 元。2006-2009年格力電器營業(yè)收入如表7所示。表7 2006-20010年格力電器營業(yè)收入單位：元2006200720082009預(yù)期增長率201023,469,818,118.34,894,826,7638,184,163,591.38

36、,329,408,052.47,911,760,065.空調(diào)及配件272987252531361,0漆包線6,281.95434,566,725.12313,214,937.18170,008,721.24-17.76%139,811,582.301,115,43465,9壓縮機9,442,745.98125,146.571,746,516.948928.29%1.42電容74,226,211.7458,868,813.04,771,385.8733,459,409.60-23.30%25,3,002.49409,小家電247,578,999.1930,030.86551,048,150.82

37、534,879,937.9550.00%802,319,906.902,195,793,620.92,243,595,689.93,104,771,096.83,560,419,418.504,28其他5256.33577,067.6026,357,915,978.38,042,199,715,679.53,109,562,616.合計01,313,122.26542,6,291,053.2624.56%0數(shù)據(jù)來源：格力電器 2006-2009年年報綜合以上對各個產(chǎn)品理念營業(yè)收入增長率和各產(chǎn)品行業(yè)宏觀分析，預(yù)計2010-2015年各產(chǎn)品加權(quán)平均增長率如表 8所示。表8預(yù)測期加權(quán)平均增長率201

38、0201120122013201420152016加權(quán)平均增長率:24.56%25%25.50%26%26.50%26%25%(二)營業(yè)成本占營業(yè)收入的比例雖然鋼材、塑料等原材料價格大幅上漲，但空調(diào)廠商對成本的控制仍然有潛力可挖。雖然材料成本增加，但是格力電器可以通過提高產(chǎn)量來增強消化成本的能力，從而預(yù)期格力電器的營業(yè)成本占營業(yè)收入的比例水平將會保持不變。通過分析年報中近三年的數(shù)據(jù)，營業(yè)成本占營業(yè)收入比例分別為81.87%、80.26%、75.27%，其平均值為79.13%。因此預(yù)測2010年格力電器營業(yè)成本占營業(yè)收入的比值為79.13%。前面已經(jīng)預(yù)測出 2010年營業(yè)收入的值為 52,341

39、,045,124.34 元，因此，格力電器 2010 年營業(yè)成本為 元。如表 9 所示。表9 2007-2010年營業(yè)成本單位：元2007200820092010 （預(yù)測）營業(yè)成本31,117,088,550.3633,733,190,8771331,955979,368.6741,417,469,006.89營業(yè)成本/營業(yè)收入1.87%80.26%75.27%79.13%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報（三）營業(yè)稅金及附加占營業(yè)收入的比例根據(jù)格力電器的2007年至2009年年報所示數(shù)值，計算的營業(yè)稅金及附加占營業(yè)收入比例穩(wěn)中有升，2007、2008、2009年分別為0.83%、0

40、.86%、0.95%，其平均值為 0.88%，在此選取近三年的 比例平均值作為預(yù)測期的營業(yè)稅金及附加占營業(yè)收入比值，因此，格力電器2010年的營業(yè)稅金及附加的預(yù)測值為 460,601,197.09元。如表 10 所示。表10 2007-2010年營業(yè)稅金及附加單位：元200720820092010 （預(yù)測）營業(yè)稅金及附加316,797,617.41362,635,623.56403,8,880.84460,601,197.09業(yè)稅金及附加/營業(yè)收入0.83%0.86%0.95%0.88%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報（四）期間費用占營業(yè)收入的比例銷售費用：銷售費用的預(yù)測采用了銷售

41、百分比法與平均值法。因為銷售費用與營業(yè)收入之間是 存在一定的關(guān)系的，但是營業(yè)收入為預(yù)測值，為了避免營業(yè)收入估計的誤差對銷售費用帶來的影響，同時選擇了平均值法進行預(yù)測。近三年，銷售費用分別為 4,349,314,527.20 元、4,402,623,634.98元、5,797,858,392.12 元，呈現(xiàn)逐年上升的趨勢，其平均值為4,849,932,184.77 元。銷售費用占營業(yè)收入的百分比近三年分別為11.44%、10.47%、13.66%，其平均值為 11.86%，選取11.86%作為預(yù)測期的比例值，計算出預(yù)測期的營業(yè)收入為 6,207,647,951.75 元。最后再取兩者的平均值 5

42、,528,790,068.26作為格力電器2010年的銷售收入預(yù)測值。如表11所示。表112007-2010 年銷售費用單位：元2007200820092010 （預(yù)測）4,349,314,527.4,402,625,795,528,790,068.2銷售費用0,634.9,858,392.126數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報管理費用：通過分析格力電器 2007-2009年三年的年報，近三年管理費用占營業(yè)收入的比例分別為2.29%、3.02%、3.69%，其平均水平為3.0%。把平均值3.0%作為預(yù)測值，計算得出格力電器 2010 年的管理費用的預(yù)測值為元。如表12所示。表12

43、2007-2010年管理費用單位：元2007200820092010 （預(yù)測）管理費用868,999,237.21,271,361,213.601,566,604,500.111,570,231,353.73管理費用/營業(yè)收入.29%3.02%3.69%3.00%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報財務(wù)費用：格力電器2007年、2009年的財務(wù)費用為負值，表現(xiàn)為格力電器收入的一部分。年 報顯示是因為格力電器短期借款到期償還利息支出減少、利息收入大幅增加和巴幣大幅升值所致。2007、2008、2009年三年的財務(wù)費用占營業(yè)收入的比值為-0.026%、0.202%、-0.229%，其平均值

44、為-0.0173% 。取-0.0173%作為預(yù)測期的估計值，因此格力電器2010年的財務(wù)費用為52,341,045,124.34*-0.0173%=-9,055,000.81元。如表 13 所示。表13 2007-2010年財務(wù)費用單位：元2007200820092010 （預(yù)測）財務(wù)費用-9,742,238.7584,995,446.34-97,021,906.80-9,055,000.81財務(wù)費用/營業(yè)收入-0.026%0.202%-0.229%-0.017%數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報（五）實際稅率預(yù)測由于所得稅費用的計算需要調(diào)整會計利潤，因此不能根據(jù)企業(yè)適用的稅率與企業(yè)

45、預(yù)期的稅前利潤計算得出，在這里采用平均稅率的計算方法，即所得稅總額/稅前利潤。格力電器近三年的平均所得稅率分別為 9.75%、11.56%、13.27%，取其平均值11.53%作為預(yù)測期的所得稅稅率。表14 2007-2010年所得稅費用單位：元2007200820092010 （預(yù)測）所得稅稅率9.75%11.56%13.27%11.53%所得稅費用139,127,162.36278,179,793.79448,612,149.87430,659,060.56數(shù)據(jù)來源：格力電器 2007-2009年年報（六）禾U潤分配提取公積金比率格力電器近三年對法定盈余公積金和法定公益金的計提比率一直分別

46、保持在10%左右，三年提取公積金的比例平均為 20.5%，因此預(yù)計在未來的預(yù)測期內(nèi)其利潤分配提取公積金比率將繼續(xù)保持在20.5%。（七）股利分配比率表15格力股利支付情況年份200720082009凈利潤128,723.98212,807.51293,166.34分配股利806.4025,047.9040,325.17股利分配率0.010.120.14資料來源：格力 2007-2009年年報從上表可以看出，除了 2007年格力電器的股利支付相對很低外，2008年和2009年的股利支付率都維持在一個相當?shù)乃?。股利支付率涉及利潤的分配政策，較高的股利支付率可以吸引更多的 投資者，但是會減少企業(yè)的

47、留存收益。從總體來看，格力的股利支付率還是很低的，格力電器不可 能為了提高穩(wěn)態(tài)條件下的營業(yè)收入增長率而降低股利支付率，格力很可能會保持目前的股利支付率，甚至會逐漸提高。因此，對預(yù)測量進行重新調(diào)整，2010年至2016年，股利分配率為 10%2.3營運資本變化與需求預(yù)測（一）貨幣資金占營業(yè)收入比率通過分析年報可以發(fā)現(xiàn)格力的貨幣資金這項占了流動資產(chǎn)很大的一塊份額，數(shù)額較大，預(yù)測是 需要非常謹慎。貨幣資金括庫存現(xiàn)金、銀行存款和其他貨幣資金（包括外埠存款、銀行匯票存款、 銀行本票存款、信用證保證金存款、信用卡存款、存出投資款等）三大塊。它是企業(yè)中最活躍的資 金，流動性強，是企業(yè)的重要支付手段和流通手段

48、，因而是流動資產(chǎn)的審查重點。從中可以明顯看出，可以發(fā)現(xiàn)格力貨幣資金在 09年大幅上升，同比增長 525%根據(jù)年報中披露 的原因是因為“應(yīng)收票據(jù)到期款項收回與采用票據(jù)結(jié)算增加所致 ”。下面重點對格力09年貨幣資金 結(jié)構(gòu)進行分析：表16 2009年格力貨幣資金單位：元現(xiàn)金銀行存款其他貨幣資金存放中央銀行存款存放同業(yè)存款合計766,855.106,544,843,552.048,900,852,634.58901,222,073.876,557,157,796.7222,904,842,912.31資料來源：格力電器 2009年年報0.00%28.63%28.57%現(xiàn)金銀行存款其他貨幣資 金存放中央

49、銀 行存款存放同業(yè)存 款圖1 格力09年貨幣資金結(jié)構(gòu)資料來源：格力電器 2009年年報從表16和圖1可以看出，格力09年貨幣資金中，現(xiàn)金所占比較已經(jīng)接近于0,幾乎可以忽略。占最主要的是其他貨幣資金，銀行存款，存放同樣存款三大塊，共占到了總的貨幣資金的96.07%。同時年報中披露了公司銀行存款中期限三個月以上定期存單金額1,621,000,000.00 元；公司其他貨幣資金中期限三個月以上的保證金6,437,898,228.49 元；公司存放中央銀行款項中法定存款準備金為897,574,186.05 元；公司存放同業(yè)款項中期限超過三個月的定期存款4,405,000,000.00元，已質(zhì)押的定期存

50、款70,000,000.00 元。這四筆資金占到了總的貨幣資金的58.64%，其變現(xiàn)能力較弱。同時，分析格力在未來，其行業(yè)優(yōu)勢依舊明顯，經(jīng)營規(guī)模仍將擴大，所 以預(yù)測期貨幣資金將繼續(xù)增長，取為23,000,000,000.00 個億。表17 貨幣資金單位：元2007200820092010預(yù)測貨幣資金4,130,978,834.983,666,298,569.3522,904,842,912.3122,904,842,912.31資料來源：格力 2007-2009年年報因此，在預(yù)測期內(nèi)，隨著公司經(jīng)營狀況的好轉(zhuǎn)，公司持有貨幣資金比率會下降，未來幾年保持在10%左右。（二）應(yīng)收票據(jù)格力近四年應(yīng)收票據(jù)

51、如圖所示，可以看到08年應(yīng)收票據(jù)較上年同期大幅上升，增長了 79.17%，主要是因為公司國內(nèi)市場銷售繼續(xù)執(zhí)行先收款后出貨的銷售政策，經(jīng)銷商以銀行承兌匯票形式預(yù)付 貨款，預(yù)收款項大幅增長所致。在09年已經(jīng)得到了控制沒有繼續(xù)增加，同比下降18.38%?！艾F(xiàn)金為王”的好處是明顯的，考慮到格力在國內(nèi)市場強大的品牌和渠道控制能力，在擺脫了金融危機的 不利影響后，在預(yù)測期它將繼續(xù)控制應(yīng)收票據(jù)規(guī)模，所以預(yù)計在2010年應(yīng)收票據(jù)仍將下降，其下降百分比為10%計算得預(yù)測期應(yīng)收票據(jù)為9,752,896,204.11 元。0.0014,000T000T000.0012,000,000,000.0010,000,00

52、0,000. on8,000,000,000.006,000, oon,oon.oo4r000FOO0,OOU.002,000,000,0000020062007200820094,46263,644.97,41032930.513,277,429,017.10,836,551337.應(yīng)收票捋i爭額萬元）圖2 近四年應(yīng)收票據(jù)單位：萬元資料來源：格力 2006-2009年年報因此，本報告認為取 25%乍為預(yù)測值，可以較合理的反映公司未來年限的應(yīng)收票據(jù)金額。（三）應(yīng)收賬款08年通過格力的年報可以看出，應(yīng)收賬款2009年同比增加了 61.72%。如圖所示可以發(fā)現(xiàn)除了之外，其余三年應(yīng)收賬款基本比較穩(wěn)定。數(shù)據(jù)來源：2006-2009年格力年報年報中同時披露了應(yīng)收賬款金額前五名單位情況，如表 所示。從表中可以看到應(yīng)收賬款數(shù)前五名的單位都是格力的海外經(jīng)銷商。再參考格力之前幾年的年報都可以發(fā)現(xiàn)應(yīng)收賬款主要集中在格 力海外業(yè)務(wù)中，這背后是由于格力在國內(nèi)銷售采取了“款到發(fā)貨”的辦法，而在海外業(yè)務(wù)中為了擴 大出口，采取了相對較寬松的信用政策。根據(jù)該年年報中“公司主要會計報表項目的異常情況及原 因”的說明是09年格力應(yīng)收賬款大幅增加是由于“尚未收回的應(yīng)收賬款增加所致”。表18 2009 年應(yīng)收賬款金額前五名單位情況單位：元單位名稱與本公司關(guān)系金額年限占應(yīng)收賬