企業(yè)海外并購財務(wù)風險分析

1、企業(yè)海外并購財務(wù)風險分析海外并購是指一國， 通過一定的渠道和支付手段， 將另一國企業(yè) 的一定份額的股權(quán)直至整個。 海外并購涉及兩個或兩個以上國家的企 業(yè)，兩個或兩個以上國家的市場和兩個以上政府控制下的法律制度， 其中一國跨國性企業(yè)是并購發(fā)出企業(yè)或并購企業(yè)， 另一國企業(yè)是他國 被并購企業(yè)，也稱目標企業(yè)。這里所說的渠道，包括并購的跨國性企 業(yè)直接向目標企業(yè)投資， 或通過目標國所在地的子公司進行并購兩種 形式，這里所指的，是以股換股和發(fā)行債券等形式。摘要：為了實現(xiàn)對我國海外并購財務(wù)風險進行分析和控制的目的， 在借鑒國內(nèi)外研究的基礎(chǔ)上， 對海外并購過程中的財務(wù)風險基于博弈 論視角進行了分析研究。 結(jié)果

2、認為， 在并購中企業(yè)價值評估是不完全 信息博弈過程，被并購企業(yè)應(yīng)該根據(jù)實際經(jīng)營績效進行合理的并購報 價，以便并購順利進行。關(guān)鍵詞：博弈論;財務(wù)風險;海外并購引言隨著全球經(jīng)濟一體化進程的加速， 跨國并購已經(jīng)成為企業(yè)發(fā)展過 程中的一種常見經(jīng)濟行為。 一方面我國繼引進來戰(zhàn)略以后， 倡導走出 去經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略， 為了中國企業(yè)更加順利的實施海外并購， 近些年來 中國政府制定了一系列政策支持中國企業(yè)的海外投資。 另一方面由于 美歐國家經(jīng)濟發(fā)展速度減緩，而作為金磚四國之一的中國具有強勁的 經(jīng)濟發(fā)展勢頭。 中國企業(yè)的國際競爭力越來越強， 世界經(jīng)濟的發(fā)展需 要中國企業(yè)的參與。 海外并購作為企業(yè)迅速獲得市場份額和優(yōu)

3、勢資源 等的發(fā)展戰(zhàn)略，得到中國企業(yè)的青睞。截止到2014年上半年中國企 業(yè)進行海外并購金額達到378.19億美元，比去年環(huán)比增長211.3%。 但是并不是所有的并購都達到了企業(yè)的戰(zhàn)略目的， 超過一半的并購在 某種意義上來講都是以失敗而告終。財務(wù)風險作為企業(yè)并購過程中的最重要風險之一， 貫穿于并購活 動的始終。無論是投資、融資、分配等企業(yè)的各項財務(wù)管理活動都需 要對財務(wù)風險進行識別、評估和控制。進行海外并購，由于信息的不 對稱和不同國別之間的差異都會使財務(wù)風險的管理過程更加困難。 國 內(nèi)外許多學者在研究海外并購風險時， 大多數(shù)是基于整體風險框架研 究或者單一案例研究， 對每種風險研究并不深入，

4、本文對企業(yè)海外并 購風險研究時，更加側(cè)重于對財務(wù)風險的識別、度量和控制;對于財 務(wù)定價的財務(wù)風險，本文從博弈論的視角進行有關(guān)財務(wù)風險的分析， 試圖從一種新的角度來闡釋財務(wù)風險， 并為企業(yè)在并購實踐中提供新的分析財務(wù)風險的工具。一、文獻回顧及本文的理論框架 企業(yè)海外并購過程中財務(wù)風險產(chǎn)生的原因， 胡克(2000)研究指出， 企業(yè)并購融資后的償還能力減弱是財務(wù)風險產(chǎn)生的主要原因。 杜曉君、 劉赫(2012)認為財務(wù)風險主要來源于企業(yè)并購中的融資、 支付和定價。 趙憲武(2012)文中指出，并購融資引起的并購企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的變化是 導致企業(yè)產(chǎn)生財務(wù)風險的主要原因。全紅雷(2014)在文中指出財務(wù)風 險

5、出現(xiàn)的主要原因是：因金流不足、債務(wù)負擔過重。對于企業(yè)并購財務(wù)風險的控制， 國外有學者建議根據(jù)被并購企業(yè) 公開的財務(wù)數(shù)據(jù)進行計算并預測其價值和財務(wù)風險的程度。 為了減少 對被并購企業(yè)價值評估的失誤， 國外學者建議可以采取換股的支付方 式減少并購中的財務(wù)風險。還有很多國外學者采取統(tǒng)計模型的研究方 式對財務(wù)風險進行預測并提出對策建議。國內(nèi)學者陳共榮(2002)文中 指出解決信息不對稱問題是控制財務(wù)風險的根源。李德平(2005)研究 指出規(guī)避財務(wù)風險的最根本途徑是保持并購后企業(yè)有平穩(wěn)增長的現(xiàn) 金流。唐炎釗(2008)通過分析企業(yè)并購財務(wù)風險，提出對財務(wù)風險的 控制，包括并購前的價值評估、 并購中的對價

6、融資方式選擇以及支付方式選擇等。周路路、趙曙明等(2012)認為企業(yè)并購以后的重組和整 合非常關(guān)鍵，并購活動中的決策者們必須采取相應(yīng)的措施以盡可能地 降低企業(yè)并購財務(wù)風險。 袁天榮、楊寶(2013)基于整體風險框架研究， 將財務(wù)風險的控制分為現(xiàn)金流充足控制、 收益率保證、償債能力保證。上世紀70年代美國的三位經(jīng)濟學家提出信息不對稱理論，而在 企業(yè)的海外并購中，信息不對稱體現(xiàn)的更為顯著，并購和被并購企業(yè) 處于不同國家，解決這一問題更加棘手。 博弈論是指兩個或者兩個以 上主體在進行決策時， 相互影響相互作用， 在滿足自己利益最大的條 件作出最優(yōu)決策的理論。 企業(yè)海外并購的雙方可以視為博弈主體， 并

7、 購過程中的各種行為可以視為雙方的策略或行為。 雙方在并購中都以 實現(xiàn)自身利益最大化為目標， 且參與一方做出決策會影響對方策略的 選擇。可以看出，企業(yè)海外并購的整個過程雖然由于信息不對稱造成風 險評估控制難度，但是可以利用博弈論理論，對其進行分析，幫助并購企業(yè)減少和控制風險二、海外并購財務(wù)風險種類基于國內(nèi)外學者的研究， 本文在對財務(wù)風險進行分析時， 采用常 見分類方式將財務(wù)風險劃分為目標企業(yè)的估價風險、 融資和支付對價 方式選擇風險以及并購后財務(wù)整合風險。 可以看出， 識別被并購企業(yè) 真實價值并對進行正確估計是海外并購財務(wù)風險識別和控制的第一 步。三、基于博弈論視角的被并購企業(yè)價值評估3.1基

8、于博弈論視角的并購過程在進行外海并購時， 被并購方對自身企業(yè)了解比并購方多， 所以 并購方一般在博弈中是信號的接受者， 被并購方是信號的傳遞者。 雙 方對并購企業(yè)的信息不對稱，導致整個并購過程博弈的存在。進行海外并購是一個雙方進行多次磋商并達成一致意見的過程。由于信息的傳遞， 在整個過程中先行動者的行為會對后行動者的行為 選擇產(chǎn)生影響。所以將并購過程看做是不完全信息下的動態(tài)博弈過程。在不完全信息動態(tài)博弈中， 參與并購企業(yè)雙方是博弈的兩個參與 主體，主體其中一方先行動， 其行動結(jié)果會作為信號傳遞給后行動參 與者。無論是那方先行動， 其在選擇策略時都是基于雙方各種信息下 的自身利益最優(yōu)， 并會考慮對方對該策略做出的選擇。 后行動方接收 信號后，進行分析，調(diào)整自己的策略選擇。然后循環(huán)該博弈過程，直 到雙方達成一致意見。3.2基于博弈論視角的價值評估假設(shè)并購方根據(jù)自身企業(yè)發(fā)展的戰(zhàn)略計劃，并對擬并購企業(yè)已