注會財管·10章資本結(jié)構(gòu)27頁共三講

1、第十章 資本結(jié)構(gòu)本章考情分析本章的題型客觀題、主觀題都有可能考查，主觀題的考點主要集中在杠桿系數(shù)的確定以及最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)確定的無差別點法和企業(yè)價值分析法。本章大綱要求：掌握杠桿原理和資本結(jié)構(gòu)原理，能夠運用其改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。最近三年題型題量分析年度題型2008年2009年（原）2009年（新）2010年單項選擇題1題1分1題1分1題1分多項選擇題1題2分1題1.5分判斷題1題1分計算分析題1題8分綜合題合計2題9分2題3分2題2.5分1題1分本章教材變化本章與2010年教材相比刪除了根據(jù)MM理論確定投資項目的資本成本的內(nèi)容及例題。第一節(jié)杠桿原理測試內(nèi)容能力等級（1）經(jīng)營杠桿2（2）財務(wù)杠桿2（

2、3）總杠桿系數(shù)2一、基本概念（一）杠桿的含義P267杠桿效應(yīng)，是指固定成本提高公司期望收益，同時也增加公司風險的現(xiàn)象。財務(wù)管理中杠桿的含義:經(jīng)營杠桿是由與產(chǎn)品生產(chǎn)或提供勞務(wù)有關(guān)的固定性經(jīng)營成本所引起的，而財務(wù)杠桿則是由債務(wù)利息等固定性融資成本所引起的。經(jīng)營杠桿會放大經(jīng)營風險，財務(wù)杠桿會放大財務(wù)風險。（二）經(jīng)營風險與財務(wù)風險1.經(jīng)營風險P267-268含義影響因素指企業(yè)未使用債務(wù)時經(jīng)營的內(nèi)在風險。產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價、產(chǎn)品成本、調(diào)整價格的能力、固定成本的比重。2.財務(wù)風險P270財務(wù)風險是指由于企業(yè)運用了債務(wù)籌資方式而產(chǎn)生的喪失償付能力的風險，而這種風險最終是由普通股股東承擔的。（三）財務(wù)管理中常

3、用的利潤指標及相互的關(guān)系利潤指標公式邊際貢獻M（contribution margin）邊際貢獻（M）=銷售收入-變動成本息稅前利潤EBIT(earnings before interest and taxes)息稅前利潤（EBIT）=銷售收入-變動成本-固定成本關(guān)系公式：EBIT=M-F稅前利潤稅前利潤=EBIT-I凈利潤凈利潤=（EBIT-I）（1-T）歸屬于普通股的收益歸屬于普通股的收益=凈利潤-優(yōu)先股股利二、經(jīng)營杠桿（Operating Leverage）1.經(jīng)營杠桿效應(yīng)的含義P268：在某一固定成本比重的作用下，由于營業(yè)收入一定程度的變動引起營業(yè)利潤產(chǎn)生更大程度變動的現(xiàn)象?！咎崾尽浚?/p>

4、1）若單價不變，所以銷量變動率和銷售收入變動率一致。（2）這里的營業(yè)利潤即為息稅前利潤。EBIT=（P-V）Q F2.經(jīng)營杠桿作用的衡量經(jīng)營杠桿系數(shù)DOL（Degree of Operating Leverage）種類公式用途定義公式DOL用于預(yù)測簡化公式記憶公式DOL【提示】公式推導(dǎo)基期:EBIT=(P-V)Q-F預(yù)計期:EBIT1=(P-V)Q1-F-=EBIT=(P-V)QDOL用于計算教材公式（1）用銷量表示：（2）用銷售收入表示：【提示】公式1可用于計算單一產(chǎn)品的經(jīng)營杠桿系數(shù)；公式2除了用于單一產(chǎn)品外，還可用于計算多種產(chǎn)品的經(jīng)營杠桿系數(shù)。用于客觀題中考慮相關(guān)影響因素【例題1計算題】根

5、據(jù)以下條件，計算銷量為10000件時的經(jīng)營杠桿系數(shù)。項目基期預(yù)計期單價（P）10元/件10元/件單位變動成本（V）5元/件5元/件銷量（Q）10000件20000件固定成本20000元20000元【答案】（1）利用計算公式基期M=(P-V)Q=(10-5)10000=50000(元)DOL=50000/（50000-20000）=1.67（2）利用定義公式基期：EBIT=50000-20000=30000(元)預(yù)計:M= (10-5)20000=100000 (元)EBIT=100000-20000=80000 (元)則：DOL=1.67【例題2單選題】C公司的固定成本（包括利息費用）為600

6、萬元，資產(chǎn)總額為10000萬元，資產(chǎn)負債率為50，負債平均利息率為8，凈利潤為800萬元，該公司適用的所得稅稅率為20，則稅前經(jīng)營利潤對銷量的敏感系數(shù)是（ ）。（2008年）【答案】C【解析】因為敏感系數(shù)=目標值變動百分比/參量值變動百分比,目前的稅前經(jīng)營利潤=800/（1-20）+10000508=1400（萬元），稅前經(jīng)營利潤對銷量的敏感系數(shù)=稅前經(jīng)營利潤變動率/銷量變動率=經(jīng)營杠桿系數(shù)=目前的邊際貢獻/目前的稅前經(jīng)營利潤=800/（1-20）+600/1400=1.14。3.相關(guān)結(jié)論P270結(jié)論存在前提只要企業(yè)存在固定性經(jīng)營成本，就存在營業(yè)收入較小變動引起息前稅前利潤較大變動的經(jīng)營杠桿的

7、放大效應(yīng)。與經(jīng)營風險的關(guān)系經(jīng)營杠桿放大了市場和生產(chǎn)等因素變化對利潤波動的影響。經(jīng)營杠桿系數(shù)越高，表明經(jīng)營風險也就越大。影響因素固定成本（同向變動）、變動成本（同向變動）、產(chǎn)品銷售數(shù)量（反向變動）、銷售價格水平（反向變動）?！咎崾尽靠梢愿鶕?jù)計算公式來判斷?？刂品椒ㄆ髽I(yè)一般可以通過增加營業(yè)收入、降低產(chǎn)品單位變動成本、降低固定成本比重等措施使經(jīng)營杠桿系數(shù)下降，降低經(jīng)營風險?！纠}3多選題】關(guān)于經(jīng)營杠桿系數(shù),下列說法中正確的有( )。A.盈虧臨界點的銷量越大,經(jīng)營杠桿系數(shù)越小B.邊際貢獻與固定成本相等時,經(jīng)營杠桿系數(shù)趨近于無窮大C.經(jīng)營杠桿系數(shù)即是息稅前利潤對銷量的敏感度D.經(jīng)營杠桿系數(shù)表示經(jīng)營風險程

8、度【答案】BCD【解析】盈虧臨界點的銷量越大,經(jīng)營杠桿系數(shù)越大；邊際貢獻與固定成本相等即息稅前利潤為零，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨于無窮大；銷量對息稅前利潤的敏感系數(shù)即是經(jīng)營杠桿系數(shù)；經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，經(jīng)營風險程度越高。三、財務(wù)杠桿（Financial Leverage）1.含義P271在某一固定的債務(wù)與權(quán)益融資結(jié)構(gòu)下由于息稅前利潤的變動引起每股收益產(chǎn)生更大變動程度的現(xiàn)象被稱為財務(wù)杠桿效應(yīng)。理解：每股收益(Earnings pershare) ：EPS2.財務(wù)杠桿作用的衡量財務(wù)杠桿系數(shù)DFL（Degree Of Financial Leverage）種類公式用途定義公式DFL用于預(yù)測簡化公式計算公式：或：

9、【提示】公式推導(dǎo)基期: EPS預(yù)計期: EPS1-=EPS用于計算P271【教材例10-4】A、B、C為三家經(jīng)營業(yè)務(wù)相同的公司，它們的有關(guān)情況如表10-2所示。表10-2各公司的融資方案單位：元項目A公司B公司C公司普通股本2 000 0001 500 0001 000 000發(fā)行股數(shù)(股)20 00015 00010 000債務(wù)(利率8%)0500 0001 000 000資本總額2 000 0002 000 0002 000 000資產(chǎn)負債率025%50%息前稅前利潤(EBIT)200 000200 000200 000債務(wù)利息040 00080 000稅前利潤200 000160 000

10、120 000所得稅(稅率為25%)50 00040 00030 000稅后盈余150 000120 00090 000普通股每股收益(元)7.58.009.00息前稅前利潤增加額(增長率100%)200 000200 000200 000債務(wù)利息040 00080 000稅前利潤400 000360 000320 000所得稅(稅率為25%)100 00090 00080 000稅后利潤300 000270 000240 000普通股每股收益(元)15.0018.0024.00EPS變動百分比率(EPS/EPS)(15-7.5)/7.5=100%(18-8)/8=125%(24-9)/9=1

11、67%A企業(yè)的財務(wù)杠桿系數(shù)計算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-0)=1定義公式：DFL= EPS變動百分比率/ EBIT變動百分比率=100%/100%=1B企業(yè)的財務(wù)杠桿系數(shù)計算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-40000)=1.25定義公式：DFL= EPS變動百分比率/ EBIT變動百分比率=125%/100%=1.25C企業(yè)的財務(wù)杠桿系數(shù)計算公式：DFL=EBIT/(EBIT-I)=200000/(200000-80000)=1.67定義公式：DFL= EPS變動百分比率/ EBIT變動百分比率=167%/1

12、00%=1.673.相關(guān)結(jié)論存在前提只要在企業(yè)的籌資方式中有固定性融資費用的債務(wù)或優(yōu)先股，就會存在息稅前利潤的較小變動引起每股收益較大變動的財務(wù)杠桿效應(yīng)。與財務(wù)風險的關(guān)系財務(wù)杠桿放大了息稅前利潤變化對普通股收益的影響，財務(wù)杠桿系數(shù)越高，表明普通股收益的波動程度越大，財務(wù)風險也就越大。影響因素企業(yè)資本結(jié)構(gòu)中債務(wù)資本比重；息稅前利潤水平；所得稅稅率水平。債務(wù)成本比重越高、固定性融資費用額越高、息稅前利潤水平越低，財務(wù)杠桿效應(yīng)越大，反之亦然。【提示】可以根據(jù)計算公式來判斷?？刂品椒ㄘ搨嚷适强梢钥刂频摹Ｆ髽I(yè)可以通過合理安排資本結(jié)構(gòu)，適度負債，使財務(wù)杠桿利益抵消風險增大所帶來的不利影響。第二講四、總杠

13、桿系數(shù)定義公式關(guān)系公式DTL=DOLDFL簡化公式或：相關(guān)結(jié)論存在前提只要企業(yè)同時存在固定性經(jīng)營成本和固定性融資費用的債務(wù)或優(yōu)先股，就存在營業(yè)收入較小變動引起每股收益較大變動的總杠桿效應(yīng)。與總風險的關(guān)系總杠桿放大了銷售收入變動對普通股收益的影響，總杠桿系數(shù)越高，表明普通股收益的波動程度越大，整體風險也就越大。影響因素影響經(jīng)營杠桿和影響財務(wù)杠桿的因素都會影響總杠桿?？偨Y(jié)固定經(jīng)營成本固定融資成本（利息、優(yōu)先股利）（1）定義公式用于預(yù)測【例題4單選題】某公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)為1.8，財務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，則該公司銷售額每增長1倍，就會造成每股收益增加（）。倍 倍 倍 倍【答案】D【解析】總杠桿系數(shù)=1

14、.81.5=2.7，又因為：，所以得到此結(jié)論。（2）簡化計算公式用于計算減變動成本VQ銷售收入PQ（1）邊際貢獻MDOL=（1）/（2） =M/(M-F)固定成本F減固定成本FDTL=（1）/（3） =M/M-F-I-PD/(1-T)（2）息稅前利潤EBITDFL=（2）/（3）=EBIT/EBIT-I-PD/(1-T)利息I+稅前優(yōu)先股利PD/(1-T)減（3）歸屬于普通股股東的稅前利潤盈余EBIT-I-PD/(1-T)【例題5計算題】 某企業(yè)全部固定成本和費用為300萬元，企業(yè)資產(chǎn)總額為5000萬元，資產(chǎn)負債率為40，負債平均利息率為5，凈利潤為750萬元，公司適用的所得稅率為25。（1）

15、計算DOL、DFL、DTL。（2）預(yù)計銷售增長20，公司每股收益增長多少？【答案】（1）稅前利潤=750/（1-25）=1000（萬元）利息=5000405=100（萬元）EBIT=1000+100=1100（萬元）固定經(jīng)營成本=300-100=200（萬元）邊際貢獻=1100+200=1300（萬元）DOL=13001100=1.18DFL=11001000=1.1DTL=13001000=1.3（2）每股收益增長率=1.320=26第二節(jié)資本結(jié)構(gòu)理論測試內(nèi)容能力等級要求（1）資本結(jié)構(gòu)的MM理論2（2）資本結(jié)構(gòu)的其他理論2資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資本來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。在通常情況下，企業(yè)的

16、資本由長期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，資本結(jié)構(gòu)指的就是長期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比例。資本結(jié)構(gòu)企業(yè)各種長期資本來源的構(gòu)成和比例關(guān)系財務(wù)結(jié)構(gòu)所有資金的來源、組成及其相互關(guān)系一、資本結(jié)構(gòu)的MM理論（一）MM理論的假設(shè)前提1經(jīng)營風險可以用息前稅前利潤的方差來衡量，具有相同經(jīng)營風險的公司稱為風險同類（homogeneous risk class）。2投資者等市場參與者對公司未來的收益與風險的預(yù)期是相同的（homogeneous expectations）。3完美資本市場（perfect capital markets），即在股票與債券進行交易的市場中沒有交易成本，且個人與機構(gòu)投資者的借款利率與公司相同

17、。4借債無風險。即公司或個人投資者的所有債務(wù)利率均為無風險利率，與債務(wù)數(shù)量無關(guān)。5全部現(xiàn)金流是永續(xù)的。即公司息前稅前利潤具有永續(xù)的零增長特征，以及債券也是永續(xù)的。（二）無企業(yè)所得稅條件下的MM理論基本觀點1.企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價值無關(guān)；2.企業(yè)加權(quán)資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)；3.權(quán)益資本成本隨著財務(wù)杠桿的提高而增加。【提示】不存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，籌資決策無關(guān)緊要。表達式有負債企業(yè)價值VL=無負債企業(yè)價值VU用圖10-1來表述無企業(yè)所得稅情況下的MM理論?！纠}6單選題】以下各種資本結(jié)構(gòu)理論中，認為籌資決策無關(guān)緊要的是（）。(2005年)A.代理理論 B.無稅MM理論 C.融資優(yōu)序理論 D.權(quán)衡理

18、論【答案】B【解析】按照MM理論(無稅)，不存在最佳資本結(jié)構(gòu)，籌資決策也就無關(guān)緊要。（三）有企業(yè)所得稅條件下的MM理論基本觀點1.隨著企業(yè)負債比例提高，企業(yè)價值也隨之提高，加權(quán)資本成本降低?！咎崾尽吭诶碚撋先咳谫Y來源于負債時，企業(yè)價值達到最大。2.有負債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財務(wù)杠桿的提高而增加。表達式VL=VU+PV（利息抵稅）有稅條件下的MM理論兩個命題如圖10-2所示。二、資本結(jié)構(gòu)的其他理論（一）權(quán)衡理論觀點強調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)企業(yè)價值最大化時的最佳資本結(jié)構(gòu)。此時所確定的債務(wù)比率是債務(wù)抵稅收益的邊際價值等于增加的財務(wù)困境成本的現(xiàn)值。表達式VL=VU+

19、PV（利息抵稅）-PV（財務(wù)困境成本）【提示】財務(wù)困境成本直接成本：企業(yè)因破產(chǎn)、進行清算或重組所發(fā)生的法律費用和管理費用等。間接成本：企業(yè)資信狀況惡化以及持續(xù)經(jīng)營能力下降而導(dǎo)致的企業(yè)價值損失。（二）代理理論觀點債務(wù)代理成本與收益的權(quán)衡。表達式VL=VU+PV（利息抵稅）-PV（財務(wù)困境成本）-PV（債務(wù)的代理成本）+PV（債務(wù)的代理收益）1.債務(wù)代理成本過度投資問題投資不足問題含義是指因企業(yè)采用不盈利項目或高風險項目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人的利益并降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。是指因企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目而使債權(quán)人利益受損并進而降低企業(yè)價值的現(xiàn)象。發(fā)生情形（1）當企業(yè)經(jīng)理與股東之間存在利益沖突時

20、，經(jīng)理的自利行為產(chǎn)生的過度投資問題；（2）當企業(yè)股東與債權(quán)人之間存在利益沖突時，經(jīng)理代表股東利益采納成功率低甚至凈現(xiàn)值為負的高風險項目產(chǎn)生的過度投資問題。發(fā)生在企業(yè)陷入財務(wù)困境且有比例較高的債務(wù)時（即企業(yè)具有風險債務(wù)），股東如果預(yù)見采納新投資項目會以犧牲自身利益為代價補償了債權(quán)人，因股東與債權(quán)人之間存在著利益沖突，股東就缺乏積極性選擇該項目進行投資。2.代理收益?zhèn)鶆?wù)的代理收益將有利于減少企業(yè)的價值損失或增加企業(yè)價值，具體表現(xiàn)為債權(quán)人保護條款引入、對經(jīng)理提升企業(yè)業(yè)績的激勵措施以及對經(jīng)理隨意支配現(xiàn)金流浪費企業(yè)資源的約束等。（三）優(yōu)序融資理論基本觀點：是當企業(yè)存在融資需求時，首先選擇內(nèi)源融資，其次會

21、選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資?！纠}7單選題】甲公司設(shè)立于2010年12月31日，預(yù)計2011年年底投產(chǎn)。假定目前的證券市場屬于成熟市場，根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點，甲公司在確定2011年籌資順序時，應(yīng)當優(yōu)先考慮的籌資方式是（ ）。A.內(nèi)部籌資 B.發(fā)行債券 C.增發(fā)普通股票 D.增發(fā)優(yōu)先股票【答案】B【解析】根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首選留存收益籌資，然后是債務(wù)籌資，而僅將發(fā)行新股作為最后的選擇。但本題甲公司2010年12月31日才設(shè)立，2011年年底才投產(chǎn)，因而還沒有內(nèi)部留存收益的存在，所以2011年無法利用內(nèi)部籌資，因此，退而求其次，只好選債務(wù)籌資?！纠}8多選題】

22、下列關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的表述中，正確的有( )。 （2010年）A.根據(jù)MM理論，當存在企業(yè)所得稅時，企業(yè)負債比例越高，企業(yè)價值越大B.根據(jù)權(quán)衡理論，平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)困境成本是確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ) C.根據(jù)代理理論，當負債程度較高的企業(yè)陷入財務(wù)困境時，股東通常會選擇投資凈現(xiàn)值為正的項目D.根據(jù)優(yōu)序融資理論，當存在外部融資需求時，企業(yè)傾向于債務(wù)融資而不是股權(quán)融資【答案】ABD【解析】按照有稅的MM理論，有負債企業(yè)的價值等于具有相同風險等級的無負債企業(yè)的價值加上債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值，因此負債越多企業(yè)價值越大，A正確；權(quán)衡理論就是強調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實現(xiàn)

23、企業(yè)價值最大化時的最佳資本結(jié)構(gòu)，選項B正確；根據(jù)代理理論，在企業(yè)陷入財務(wù)困境時，更容易引起過度投資問題與投資不足問題，導(dǎo)致發(fā)生債務(wù)代理成本，過度投資是指企業(yè)采用不盈利項目或高風險項目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人的利益并降低企業(yè)價值的現(xiàn)象，投資不足問題是指企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項目而使債權(quán)人利益受損并進而降低企業(yè)價值的現(xiàn)象，所以C錯誤；根據(jù)優(yōu)序融資理論，當企業(yè)存在融資需求時，首先是選擇內(nèi)源融資，其次會選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資，所以D正確。第三節(jié)資本結(jié)構(gòu)決策測試內(nèi)容能力等級（1）資本結(jié)構(gòu)的影響因素2（2）資本結(jié)構(gòu)決策方法2一、資本結(jié)構(gòu)的影響因素1.影響因素內(nèi)部因素通常有營業(yè)收入、成長性、資產(chǎn)

24、結(jié)構(gòu)、盈利能力、管理層偏好、財務(wù)靈活性以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等。外部因素通常有稅率、利率、資本市場、行業(yè)特征等。2.具體影響負債水平收益與現(xiàn)金流量波動大的企業(yè)負債水平低成長性好的企業(yè)負債水平高盈利能力強的企業(yè)負債水平高一般用途資產(chǎn)比例高，特殊用途資產(chǎn)比例低負債水平高財務(wù)靈活性大的企業(yè)負債能力強【提示】受企業(yè)自身狀況、政策條件及市場環(huán)境多種因素的共同影響，并同時伴隨著企業(yè)管理層的偏好與主觀判斷，使資本結(jié)構(gòu)的決策難以形成統(tǒng)一的原則與模式。二、資本結(jié)構(gòu)決策方法（一）資本成本比較法資本成本比較法，是指在不考慮各種融資方式在數(shù)量與比例上的約束以及財務(wù)風險差異時，通過計算各種基于市場價值的長期融資組合方案的加權(quán)平均

25、資本成本，并根據(jù)計算結(jié)果選擇加權(quán)平均資本成本最小的融資方案，確定為相對最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。P285【教材例10-5】某企業(yè)初始成立時需要資本總額為7000萬元，有以下三種籌資方案，見表10-9所示。表10-9 各種籌資方案基本數(shù)據(jù) 單位：萬元籌資方式方案一方案二方案三籌資金額資本成本籌資金額資本成本籌資金額資本成本長期借款5004.5%8005.25%5004.5%長期債券10006%12006%20006.75%優(yōu)先股50010%50010%50010%普通股500015%450014%400013 %資本合計700070007000其他資料：表中債務(wù)資本成本均為稅后資本成本，所得稅率為25%。

26、根據(jù)表10-9中的數(shù)據(jù)代入計算三種不同籌資方案的加權(quán)平均資本成本：方案一：方案二：方案三：通過比較不難發(fā)現(xiàn)，方案三的加權(quán)平均資本成本最低。因此，在適度的財務(wù)風險條件下，企業(yè)應(yīng)按照方案三的各種資本比例籌集資金，由此形成的資本結(jié)構(gòu)為相對最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。（二）每股收益無差別點法要點內(nèi)容基本觀點該種方法判斷資本結(jié)構(gòu)是否合理，是通過分析每股收益的變化來衡量。能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之則不夠合理。關(guān)鍵指標每股收益分析是利用每股收益的無差別點進行的。所謂每股收益無差別點，是指每股收益不受融資方式影響的EBIT水平?！鞠嚓P(guān)鏈接】有時考試中會特指用銷售收入來表示，則此時每股收益無差別點，是指每股收益

27、不受融資方式影響的銷售水平。每股收益的無差別點的計算公式=決策原則當息前稅前利潤大于每股收益無差別點的息前稅前利潤時，運用負債籌資可獲得較高的每股收益；反之運用權(quán)益籌資可獲得較高的每股收益。方法的缺點沒有考慮風險因素?！纠}9計算題】A公司目前資本結(jié)構(gòu)為：總資本1000萬元，其中債務(wù)資本400萬元（年利息40萬元）；普通股資本600萬元（600萬股，面值1元，市價5元）。企業(yè)由于有一個較好的新投資項目，需要追加籌資300萬元，有兩種籌資方案：甲方案：向銀行取得長期借款300萬元，利息率16%。乙方案：增發(fā)普通股100萬股，每股發(fā)行價3元。根據(jù)財務(wù)人員測算，追加籌資后銷售額可望達到1200萬元，

28、變動成本率60%，固定經(jīng)營成本為200萬元，所得稅率20%，不考慮籌資費用因素。要求：（1）計算每股收益無差別點；（2）計算分析兩個方案處于每股收益無差別點時的每股收益，并指出其的特點；（3）根據(jù)財務(wù)人員有關(guān)追加籌資后的預(yù)測，幫助企業(yè)進行決策；（4）若追加籌資后銷售額可望達到1200萬元，變動成本率60%，固定經(jīng)營成本為200萬元，所得稅率20%，分別計算利用兩種籌資方式的每股收益為多少？【答案】（1）計算每股收益無差別點=或：得：=376（萬元）EBIT為376萬元是兩個籌資方案的每股收益無差別點。（2）EPS股=（376-40）（1-20%）/(600+100)=0.384（元）EPS債=

29、（376-40-48）（1-20%）/600=0.384（元）在每股收益無差別點上，兩個方案的每股收益相等，均為0.384元。（3）決策：預(yù)計的息稅前利潤=1200-120060%-200=280（萬元）由于籌資后的息稅前利潤小于每股收益無差別點，因此應(yīng)該選擇乙方案。（4）EPS股=（280-40）（1-20%）/(600+100)=0.274（元/股）EPS債=（280-40-48）（1-20%）/600=0.256第三講P286【教材例10-6】某企業(yè)目前已有1000萬元長期資本，均為普通股，股價為10元/股?，F(xiàn)企業(yè)希望再實現(xiàn)500萬元的長期資本融資以滿足擴大經(jīng)營規(guī)模的需要。有三種籌資方案

30、可供選擇：方案一：全部通過年利率為10%的長期債券融資；方案二：全部是優(yōu)先股股利為12%的優(yōu)先股籌資；方案三：全部依靠發(fā)行普通股股票籌資，按照目前的股價，需增發(fā)50萬股新股。企業(yè)所得稅稅率為25%?！疽蟆浚?）計算長期債務(wù)和普通股籌資方式的每股收益無差別點。（2）計算優(yōu)先股和普通股籌資的每股收益無差別點。（3）假設(shè)企業(yè)預(yù)期的息前稅前利潤為210萬元，若不考慮財務(wù)風險，該公司應(yīng)當選擇哪一種籌資方式?【補充要求】（4）若追加投資前公司的息稅前利潤為100萬元，追加投資后預(yù)期的息前稅前利潤為210萬元，計算籌資前的財務(wù)杠桿和按三個方案籌資后的財務(wù)杠桿。（5）若追加投資前公司的息稅前利潤為100萬元

31、，如果新投資可提供100萬元或200萬元的新增息稅前利潤，在不考慮財務(wù)風險的情況下，公司應(yīng)選擇哪一種籌資方式?【答案】（1）方案一與方案三，即長期債務(wù)和普通股籌資方式的每股收益無差別點，EPS1=EPS3：解方程得方案一與方案三的每股收益無差別點所對應(yīng)的EBIT=150（萬元）。（2）方案二與方案三，即優(yōu)先股和普通股籌資的每股收益無差別點，EPS2=EPS3解方程得方案2與方案3的每股收益無差別點所對應(yīng)的EBIT=240（萬元）。（3）因為稅前優(yōu)先股利80高于利息，所以利用每股收益法決策優(yōu)先應(yīng)排除優(yōu)先股；又因為210高于無差別點150，所以若不考慮財務(wù)風險應(yīng)采用負債籌資，因其每股收益高。圖10

32、-4 EBIT-EPS分析【驗證】采用方案一負債的每股收益=1.2（元）采用方案二優(yōu)先股的每股收益=0.975（元）采用方案三普通股的每股收益=1.05（元）（4）財務(wù)杠桿的計算籌資前的財務(wù)杠桿=100/(100-0)=1發(fā)行債券籌資的財務(wù)杠桿=210/(210-50)=1.31優(yōu)先股籌資的財務(wù)杠桿=210/(210-50012%/0.75)=1.62普通股籌資的財務(wù)杠桿=210/(210-0)=1（5）當項目新增營業(yè)利潤為100萬元，公司總營業(yè)利潤=100+100=200萬元當新增營業(yè)利潤為200萬元，公司總營業(yè)利潤=100+200=300萬元均高于無差別點150，應(yīng)選擇債券籌資方案。（三）

33、企業(yè)價值比較法判斷標準最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當是可使公司的總價值最高，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。同時，在公司總價值最大的資本結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本也是最低的。確定方法（1）公司市場總價值（V）=股票的市場價值+長期債務(wù)市場價值=S+B（2） 假定公司的經(jīng)營利潤是可以永續(xù)的，股東要求的回報率不變，股票的市場價值可表示為：其中：Ke=RF+（Rm-RF）（3）債務(wù)市場價值通常采用簡化做法，按賬面價值確定；這里的債務(wù)是廣義的，應(yīng)該包括優(yōu)先股。即B=長期借款+長期債券+優(yōu)先股。（4）找出企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)，該資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。P289【教材例10-7】某企業(yè)的長期資本構(gòu)成均為普通股，無長期債

34、權(quán)資本和優(yōu)先股資本。股票的賬面價值為3000萬元。預(yù)計未來每年EBIT為600萬元，所得稅稅率為25%。該企業(yè)認為目前的資本結(jié)構(gòu)不合理，準備通過發(fā)行債券回購部分股票的方式，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)價值。經(jīng)咨詢，目前的長期債務(wù)利率和權(quán)益資本成本的情況如表10-11所示。表10-11 不同債務(wù)水平下的債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本債券市場價值B（萬元）稅前債務(wù)資本成本Kd(%)股票值無風險報酬率Rf (%)市場證券組合必要報酬率Rm(%)權(quán)益資本成本Ke (%)01.281212.8300101.381213.2600101.481213.6900121.5581214.21200141.781214.

35、81500162.181216.4根據(jù)表10-11的資料，即可計算出不同長期債務(wù)規(guī)模下的企業(yè)價值和加權(quán)平均資本成本。計算結(jié)果如表10-12所示。表10-12 企業(yè)市場價值和加權(quán)平均資本成本企業(yè)市場價值V(萬元)=+債務(wù)市場價值B(萬元)股票市場價值S(萬元)稅前債務(wù)資本成本Kd(%)權(quán)益資本成本Ke(%)加權(quán)平均資本成本KWACC(%)3515.6303515.6312.812.803538.643003238.641013.212.723577.946002977.941013.612.583498.599002598.591214.212.863389.1912002189.191414.813.283146.3415001646.341616.414.3因此，長期債務(wù)為600萬元時的資本結(jié)構(gòu)為該企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)。【例題10計算題】ABC公司正在考慮改變它的資本結(jié)構(gòu)，有關(guān)資料如下：（1）公司目前債務(wù)的賬面價值1000萬元，利息率為5%，債務(wù)的市場價值與賬面價值相同；普通股4000萬股，每股價格1元，所有者權(quán)益賬面金額4000萬元（與市