光華案例大賽金融分析組

1、同仁堂估值案例隨著和資本市場(chǎng)的持續(xù)發(fā)展，市場(chǎng)吸引了散戶、機(jī)構(gòu)甚至 QFII等數(shù)量龐大的投資者。作為一國(guó)晴雨表，與持續(xù)高漲的 GDP 不相稱的是，上證指數(shù)自 2009 年 3478 高點(diǎn)至今已蹣跚渡過(guò)近 5 年漫漫熊市。板塊個(gè)股卻整體走出了一波牛市，成為近五年內(nèi)二級(jí)資本市場(chǎng)最大贏家之一。行業(yè)被稱作“永不凋零的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)”，其特點(diǎn)是隨周期波動(dòng)小，在金融分析上著有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)，也被投資者稱作“避險(xiǎn)板塊”。同仁堂（600085）作為資歷最老，名聲最響的一批老字號(hào)之一，如今也煥發(fā)新生，在中藥領(lǐng)域鰲頭，先后在和 H 股上市融資，近十年中交出近 20%的平均年復(fù)合增長(zhǎng)率的業(yè)績(jī)。公司代表優(yōu)秀的價(jià)值，對(duì)于二級(jí)資

2、本市場(chǎng)投資者而言，公司需要配合低估的價(jià)格，方彰顯投資價(jià)值。因此，本報(bào)告決定對(duì)中華老字號(hào)同仁堂進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，結(jié)合市場(chǎng)表現(xiàn)給出投資建議。本報(bào)告依照從宏觀到微觀，從定性到定量的順序。報(bào)告從宏觀、行業(yè)發(fā)展、公司基本面、財(cái)務(wù)指標(biāo)等，分析得出行業(yè)和同仁堂未來(lái)發(fā)展的大致脈絡(luò)：保守估計(jì)在未來(lái)六年內(nèi)，受產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、人口老齡化、新型城鎮(zhèn)化、疾病譜變化等驅(qū)動(dòng)因素影響，其將保持平均年復(fù)合 20%的增長(zhǎng)率，并由此分析確定后續(xù)估值所用到的相關(guān)指標(biāo)數(shù)據(jù)。爾后主要采用增加值法和剩余法對(duì)同仁堂進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，采用資本資產(chǎn)定價(jià)模型確定股東回報(bào)率和加權(quán)平均資本成本。得到公司估值為每股價(jià)值為 15 元，給出的投資建議是觀望，逢高減倉(cāng)

3、。這其中還有一些潛在的利好或利空因素如作為市國(guó)資委旗下企業(yè)的國(guó)有資產(chǎn)預(yù)期、中復(fù)興帶給同仁堂品牌價(jià)值的紅利或者行業(yè)帶來(lái)的陣痛等都會(huì)引起估值修復(fù)。數(shù)據(jù)主要來(lái)自公司披露的年報(bào)、和 wind 金融數(shù)據(jù)庫(kù)。：增加值模型、中藥、發(fā)展區(qū)驅(qū)動(dòng)因素、剩余I目錄同仁堂估值案例.I第一章 緒論1一、同仁堂背景1二、估值目的2三、估值模型31. 剩余2.模型3增加值模型4第二章宏觀行業(yè)分析5一、宏觀分析基本面5增長(zhǎng)預(yù)期5衛(wèi)生費(fèi)用現(xiàn)狀5行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素6人口老齡化61.2.二、1.城鎮(zhèn)化與消費(fèi)升級(jí)82.疾病譜變化10行業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧10業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧103.三、1.2. 中藥飲片行業(yè)和中成藥業(yè)13四、行業(yè)隱患18第三章

4、公司財(cái)務(wù)分析及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)比19一、同仁堂財(cái)務(wù)分析19能力分析191.2. 償債能力分析203. 營(yíng)運(yùn)能力分析224. 成長(zhǎng)能力分析23分析255.二、同業(yè)企業(yè)戰(zhàn)略對(duì)比261. 同仁堂：2. 近期引領(lǐng)未來(lái)26戰(zhàn)略動(dòng)態(tài)28II第四章 同仁堂公司估值計(jì)算30一、確定股東必要率30二、基于 EVA 模型的同仁堂估值計(jì)算311. 計(jì)算同仁堂歷史 EVA 值312. 同仁堂企業(yè)價(jià)值評(píng)估35二、基于剩余模型的同仁堂估值計(jì)算401.對(duì)同仁堂未來(lái)的. 40期內(nèi)產(chǎn)率（ROE）的2. 403.同仁堂公司估值444.剩余模型敏感性分析45第五章 結(jié)論與建議47結(jié)論分析47投資建議48附錄i附錄一圖表索引i同仁堂 20

5、13 年度三大報(bào)表iv行業(yè)財(cái)務(wù)指標(biāo)ix附錄二附錄三III第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告第一章 緒論一、同仁堂背景同仁堂（集團(tuán)公司是市經(jīng)營(yíng)國(guó)有資產(chǎn)的國(guó)有獨(dú)資公司，始創(chuàng)于 1669 年，至今已有 343 年的歷史。近年來(lái)，集團(tuán)堅(jiān)持“以現(xiàn)代中藥為，發(fā)展生命健康產(chǎn)業(yè)，成為國(guó)際知名的現(xiàn)代中集團(tuán)”的發(fā)展戰(zhàn)略，以“做長(zhǎng)、做強(qiáng)、做大”為方針，以創(chuàng)新引領(lǐng)、科技興企為己任，銷售收入、實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)、出口創(chuàng)匯及海外終端數(shù)量均居全國(guó)業(yè)第一。自 1997 年以來(lái)，同仁堂保持了持續(xù)健康的發(fā)展，指標(biāo)連續(xù) 15 年保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)了每五年翻一番。截至 2011 年，集團(tuán)資產(chǎn)總額 140 億元，銷售收入 163 億元

6、，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn) 13.16 億元，出口創(chuàng)匯 3392 萬(wàn)，在海外 16 個(gè)和地區(qū)開(kāi)辦了 64 家藥店和 1 家境外生產(chǎn)研發(fā)基地，銷往海外 40 多個(gè)和地區(qū)。同時(shí)，同仁堂既是實(shí)體又是載體的雙重功能日益顯現(xiàn)，品牌的維護(hù)和提升、的創(chuàng)新與傳承等取得了豐碩成果，“同仁堂中”已列入首批級(jí)非物質(zhì)遺產(chǎn)，與漢辦簽署了聯(lián)合推廣同仁堂中的戰(zhàn)略合作框架協(xié)議，運(yùn)用孔子學(xué)院平臺(tái)進(jìn)一步加大了同仁堂的海外傳播力度。目前，同仁堂已經(jīng)形成了在集團(tuán)整體框架下發(fā)展的現(xiàn)代制藥工業(yè)、零售商業(yè)和醫(yī)療服務(wù)三塊，配套形成了十大公司、兩大基地、兩個(gè)院、兩個(gè)中心的“ 1032 工程”。同仁堂人有能力把同仁堂集團(tuán)建設(shè)成為以現(xiàn)代中藥為，發(fā)展生命健康產(chǎn)業(yè)、

7、國(guó)際馳名的中集團(tuán)，通過(guò)全面提升同仁堂現(xiàn)有的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)及管理水平，實(shí)現(xiàn)中現(xiàn)代化發(fā)展的新格局。1第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告國(guó)有資同仁國(guó)有同仁堂（集本經(jīng)營(yíng)管理資產(chǎn)監(jiān)督堂有圖 1同仁堂股權(quán)結(jié)構(gòu)二、估值目的股票市場(chǎng)已走過(guò) 20 年激蕩春秋，這 20 年相對(duì)于歐美發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)還只是起步階段。整體上有相當(dāng)大的發(fā)展空間。據(jù)統(tǒng)計(jì)，年換手率高達(dá) 8 次，美、日、韓、港、臺(tái)等地的年換手率約為 1 次。這從側(cè)面反映出我國(guó)的投機(jī)性。A股擁有散戶投資者超過(guò) 1 億 3000 萬(wàn)，這與發(fā)達(dá)資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者占主導(dǎo)地位形成鮮明反差。拋開(kāi)運(yùn)行機(jī)制，大量的散戶在投資知識(shí)、數(shù)據(jù)分析、消息靈通方面能力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不比機(jī)構(gòu)。絕大

8、部分中小散戶虧損，卻依然堅(jiān)守著陡富的“夢(mèng)想”，這誠(chéng)然是投機(jī)性的來(lái)源之一。如果說(shuō)證券價(jià)格是證券價(jià)值上下波動(dòng)的，我們希望通過(guò)運(yùn)用現(xiàn)有的公司金融知識(shí)，對(duì)上市公司同仁堂進(jìn)行估值，從而倡導(dǎo)價(jià)值投資的理念。盡管目前在 A場(chǎng)，倡導(dǎo)價(jià)值投資的人常常深套，而偏好投機(jī)的人反而可能獲得高。但我們相信，在未來(lái)的某天這種狀況能夠得到，真正成為服務(wù)于實(shí)體的活水源頭，投資者也相信，股票不是炒的，金融是需要量化的。自 09 年高點(diǎn)至今已走過(guò)近 5 年漫漫熊市，而板塊無(wú)論是在公司業(yè)績(jī)還是市場(chǎng)表現(xiàn)均十分搶眼。行業(yè)近五年平均年復(fù)合增長(zhǎng)率超過(guò) 20%，板塊指數(shù)也有翻倍的行情。既食五谷雜糧，則生世間百病，只要有人，就會(huì)生病，就要吃藥，

9、因此醫(yī)藥行業(yè)被稱作“永不凋零的朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)”。同仁堂作為中藥老字號(hào)，自然受到投資者關(guān)注。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和市場(chǎng)需求變動(dòng)會(huì)催生行業(yè)，行業(yè)會(huì)孕育優(yōu)秀的、有發(fā)展?jié)摿Φ墓?，?yōu)秀的公司自然有內(nèi)在價(jià)值。而對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)投資者而言，更應(yīng)該關(guān)注其市2同仁堂國(guó)藥53.09%同仁堂科技46.85%0.74%46.91%100%100%100%第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告場(chǎng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值的。當(dāng)市場(chǎng)價(jià)格低于內(nèi)在價(jià)值，那么這家公司的股 3 票就是良好的投資對(duì)象。我們希望通過(guò)增加值法、剩余法等模型對(duì)同仁堂進(jìn)行公司估值，既是各模型和市場(chǎng)的一次相互驗(yàn)證，也可以勉強(qiáng)為投資者提建議。三、估值模型1. 剩余模型1961 年，

10、Edwards 和 Bell 闡述了剩余模型（Residual Income M, RIM）。后來(lái)資本資產(chǎn)定價(jià)模型的出現(xiàn)奠定了其應(yīng)用基礎(chǔ)。剩余是指企業(yè)的凈利潤(rùn)減去投資者必要的資本回報(bào)。剩余屬于超出正常的增長(zhǎng)性，是減去權(quán)益資本的機(jī)會(huì)成本，是投資者獲取的真正價(jià)值所在。剩余的公式為：𝑅𝐼𝑡+1公式中，𝑅𝐼𝑡+1第 t+1 年實(shí)現(xiàn)的剩余= 𝑁𝐼𝑡+1 𝑟 𝐵𝑉𝑡，𝑁𝐼

11、;𝑡+1是第 t+1 年實(shí)現(xiàn)的凈，𝐵𝑉𝑡是第 t 年的公司權(quán)益價(jià)值，r 為股東必要率。剩余實(shí)質(zhì)上衡量的是公司未來(lái)股權(quán)價(jià)值的增長(zhǎng)。該模型的股票價(jià)值為當(dāng)益價(jià)值與預(yù)期增加權(quán)益的凈現(xiàn)值之和。凈現(xiàn)值計(jì)算公式如下：𝑃𝑉0 = 𝐵𝑉0 + 𝑅𝐼𝑡 (1 + 𝑟)𝑡𝑅𝐼𝑡+1 = 𝑁𝐼𝑡+1 𝑟

12、 𝐵𝑉𝑡𝑁𝐼𝑡+1 = 𝑅𝑂𝐸𝑡+1 𝐵𝑉𝑡結(jié)合三個(gè)公式可得：𝑃𝑉0 = 𝐵𝑉0 + (𝑅𝑂𝐸𝑡 𝑟) 𝐵𝑉𝑡1 (1 𝑟)𝑡公式中，ROE,為第 t 年的產(chǎn)RIM 模

13、型中的參數(shù)，如率。產(chǎn)率，可根據(jù)分析法，分解為銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和權(quán)益乘數(shù)等參數(shù)，這些參數(shù)都能夠從公司年報(bào)中獲取；此外，根據(jù) CAPM 模型可以估算出模型中所需要的股東必要率。因?yàn)楸緢?bào)告是站在二級(jí)資本市場(chǎng)投資者的角度對(duì)同仁堂進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，因的剩余模型中對(duì)于同仁堂的估值，所提及的權(quán)益值是歸屬上市公司股東權(quán)益，所提及的凈利潤(rùn)是歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)，估值模型中提到的其他有關(guān)凈利潤(rùn)和權(quán)益的財(cái)務(wù)指標(biāo)也如此。3第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告2.增加值模型EVA 理論概述EVA（即增加值）是指企業(yè)稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)減去其所有投入的資本成本之后的剩余收入。從本質(zhì)上來(lái)說(shuō)，EVA 就是EVA 計(jì)算步驟

14、：1）分別將稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（NOPAT）、資本總額（TC）和加權(quán)平均資本成本（WACC）求出。利潤(rùn)。I.稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)：稅后凈利潤(rùn)加上利息支出II.資本總額：企業(yè)全部的賬面價(jià)值。III.加權(quán)平均資本成本：以企業(yè)的債務(wù)成本和股權(quán)成本為基數(shù)，權(quán)屬為債務(wù)和股權(quán)的比率，對(duì)應(yīng)相乘后相加即為加權(quán)平均成本。2）計(jì)算 EVA EVA=NOPAT-TC*WACC兩階段 EVA 評(píng)估模型簡(jiǎn)述運(yùn)用兩階段 EVA 價(jià)值評(píng)估模型對(duì)于同仁堂企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。兩階段分別指前期高速成長(zhǎng)階段擁有較高的 EVA 增長(zhǎng)率，后期相對(duì)且持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)的企業(yè)。未來(lái) EVA的現(xiàn)值=高速增長(zhǎng)階段現(xiàn)值+增長(zhǎng)階段現(xiàn)值𝑛 

15、9864;𝑉𝐴𝑡𝐸𝑉𝐴𝑛+1= +1(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑡(𝑊𝐴𝐶𝐶 𝑔)(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑛𝑡=1企業(yè)價(jià)值=期初投資資本+未來(lái) EVA 的現(xiàn)值𝑛 𝐸𝑉𝐴ү

16、05;𝐸𝑉𝐴𝑛+1+ +1= 𝐼0(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑡(𝑊𝐴𝐶𝐶 𝑔)(1 + 𝑊𝐴𝐶𝐶)𝑛𝑡=1其中 I0 為期初投資資本，g 為永續(xù)增長(zhǎng)率4第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告第二章宏觀行業(yè)分析一、宏觀分析基本面1.增長(zhǎng)預(yù)期圖 2增長(zhǎng)走勢(shì)的運(yùn)行形勢(shì)總體

17、保持增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，近兩年增速放緩，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年內(nèi)會(huì)維持在 7%-7.5%的年增長(zhǎng)率，且力量集中在追求 GDP 質(zhì)量和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整優(yōu)化。2.衛(wèi)生費(fèi)用現(xiàn)狀相對(duì)于目前第二大體的稱號(hào)，其衛(wèi)生費(fèi)用占 GDP 比重還很低，2009 年該數(shù)值為 5.1%?？傮w上看我國(guó)醫(yī)療支出還遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)及其他一些重要的發(fā)展家，這表明我國(guó)的醫(yī)療相關(guān)行業(yè)還有較大的填補(bǔ)空間。具體數(shù)據(jù)如下列出：5GDP總量（億元）同比增長(zhǎng)率（%）GDP總量GDP增長(zhǎng)率60000014.250000012.71240000011.310.41010.19.6109.19.29.33000007.7 7.7820000064202002 2003 200

18、4 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013年份第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告表 1各國(guó)衛(wèi)生費(fèi)用占 GDP 比重二、行業(yè)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)因素行業(yè)三個(gè)最主要的增長(zhǎng)點(diǎn)分別來(lái)自：人口老齡化、城鎮(zhèn)化與消費(fèi)升級(jí)和疾病譜演變。1. 人口老齡化數(shù)據(jù)，2009 年底中人口的數(shù)量和結(jié)構(gòu)是需求的主要因素。根據(jù)國(guó) 65 歲以上老年人口已達(dá) 1.29 億，占總?cè)丝诘谋壤秊?9.7%，預(yù)計(jì) 2020 年這一比例會(huì)達(dá)到 12.8%。我國(guó)已經(jīng)達(dá)到老齡化，且老齡化增速將快于總?cè)丝谠鏊?。?jù)統(tǒng)計(jì)，老年階段的消費(fèi)量約占人一生 80%以上。60 歲以上人口慢病患病率是平均值的3.2

19、 倍，傷殘率是平均值 3.6 倍；在大于 65 歲以上老年人口中有 66%的人持續(xù)用藥；平均每個(gè)老年人每年有12-17 次處方，平均每次處方要使用4.5 種處方藥和2.1 種非處方藥。因此，巨大的的人口基數(shù)和老齡化趨勢(shì)是行業(yè)增長(zhǎng)的重要驅(qū)動(dòng)因素。6世界排名2008 年衛(wèi)生總費(fèi)用占 GDP%115.213法國(guó)11.219德國(guó)10.538英國(guó)8.745澳大利亞8.548巴西8.4508.3134俄羅斯4.81494.31554.2平均6.6第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告數(shù)據(jù)來(lái)源：表 2口結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)口結(jié)構(gòu)變遷圖 37人）口數(shù)量（老年撫養(yǎng)比（%）0-14歲人口()15-64歲人口()65歲及以

20、上人口()老年撫養(yǎng)比(%)1600001314000012.51200001210000011.58000011600004000010.5200001009.52003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012年年年年年年年年年年年份指標(biāo)2003200420052006200720082009201020112012年末總?cè)丝?)1292271299881307561314481321291328021334501340911347351354040-14 歲人口()285592794726504259612566025166246592225

21、9221642228715-64 歲人口()909769218494197950689583396680974849993810028310040365 歲及以上人口()969298571005510419106361095611307118941228812714總撫養(yǎng)比(%)424138.838.337.937.436.934.234.434.9少兒撫養(yǎng)比(%)31.430.328.127.326.82625.322.322.122.2老年撫養(yǎng)比(%)10.710.710.71111.111.311.611.912.312.7第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告2. 城鎮(zhèn)化與消費(fèi)升級(jí)

22、結(jié)合公開(kāi)城市人口數(shù)量在 2011 年首次超過(guò)農(nóng)村人口數(shù)量。中的城鎮(zhèn)化是以大量農(nóng)村勞動(dòng)力向城市轉(zhuǎn)移等為特征的。國(guó)目前仍處在城鎮(zhèn)化進(jìn)程中。這一進(jìn)程能否趨于良性的進(jìn)行下去不得而知，但目前的趨勢(shì)是的。圖 4城市建設(shè)變化城鎮(zhèn)人口規(guī)模農(nóng)村人口規(guī)模90000800007000060000500004000030000200001000002003年 2004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年年份城鄉(xiāng)人口結(jié)構(gòu)變化圖 58人口數(shù)量（人）面積（平方公里）建成區(qū)面積城市建設(shè)用地面積500004500040000350003000025000200001

23、500010000500002004年 2005年 2006年 2007年 2008年 2009年 2010年 2011年 2012年年份第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告而通過(guò)對(duì)我庭的消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)研究，發(fā)現(xiàn)無(wú)論是消費(fèi)支出總量，還是醫(yī)療消費(fèi)支出量，都在穩(wěn)步上升，并且醫(yī)療消費(fèi)有上升態(tài)勢(shì)。城鎮(zhèn)居民家庭醫(yī)療支出比農(nóng)村居民家庭醫(yī)療支出人均消費(fèi)高出一倍。在新型城鎮(zhèn)化的前提下，這對(duì)于醫(yī)療相關(guān)行業(yè)是一個(gè)增長(zhǎng)點(diǎn)。圖 6農(nóng)村居民家庭消費(fèi)支出變遷圖 7城鎮(zhèn)居民家庭消費(fèi)支出變遷9人均消費(fèi)支出（元）人均消費(fèi)支出（元）人支均出醫(yī)（療元）人支均出醫(yī)（療元）人均消費(fèi)總支出人均醫(yī)療消費(fèi)支出180001200160

24、001000140001200080010000600800060004004000200200000年份人均消費(fèi)總支出人均醫(yī)療消費(fèi)支出700060060005005000400400030030002000200100010000年份第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告3. 疾病譜變化隨著發(fā)展和人口結(jié)構(gòu)變化，疾病譜也在悄然改變，如今有的慢侵?jǐn)_人們生活，并且結(jié)合等發(fā)達(dá)的發(fā)展歷程，認(rèn)為該狀況還會(huì)發(fā)展下去。從我國(guó)慢的來(lái)看，高血壓、心腦等慢性疾病的出現(xiàn)較快地提升。我國(guó) 15 歲以上人群高血壓患病率呈持續(xù)增長(zhǎng)趨勢(shì)，其中 1991 年至 2002年的 10 年間，患病率上升 31%，患數(shù)增加 70

25、00 多萬(wàn)。1996 年至 2002 年 6 年時(shí)間，大城市患病率上升 40%。1992 年至 2002 年 10 年間，我國(guó)居民超重和肥胖患數(shù)增加了 1 億，隨之慢給患的高血脂進(jìn)一步導(dǎo)致心腦疾病。所謂病不怕“重”，只怕“熬”，者帶來(lái)痛苦更大，同時(shí)會(huì)讓消費(fèi)周期更長(zhǎng)，“吃藥”會(huì)成為常態(tài)。另一方面隨著人會(huì)處于亞健康狀態(tài)。中藥重調(diào)理，符合疾病譜變工作加大，生活節(jié)奏變化，化特點(diǎn)，認(rèn)為中藥在這一過(guò)程會(huì)越來(lái)越受到患者重視。世界衛(wèi)生組織，到 2015 年，慢造成的直接醫(yī)療費(fèi)用將超過(guò) 5000 億。藥品譜對(duì)比表 3三、行業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧1.業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)回顧行業(yè)在過(guò)去十余年間整體維持了每年 20%的增長(zhǎng)，其中 20

26、06 年的數(shù)據(jù)異常是由于出臺(tái)了一系列，短時(shí)內(nèi)對(duì)行業(yè)造成了影響。但長(zhǎng)期來(lái)看，這對(duì)于行業(yè)發(fā)展是利好，后續(xù)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)證明了這一點(diǎn)。業(yè)主營(yíng)收入和利潤(rùn)在過(guò)去十年間維持了平均年復(fù)合 20%的增長(zhǎng)。預(yù)計(jì)整個(gè)未來(lái)幾年這一增長(zhǎng)速度仍將延續(xù)。10治療領(lǐng)域規(guī)模（億）排名規(guī)模（億）排名抗腫瘤類2331764呼吸系統(tǒng)疾病類19322210降糖類1694499抗精神病類16151314麻醉類84111413第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告圖 8業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)圖 911利）潤(rùn)總額（主）營(yíng)業(yè)務(wù)收入（2002/122003/092004/062005/032005/122006/092007/062008/03

27、2008/122009/092010/062011/032011/122012/092013/06同比增長(zhǎng)率（%）同比增長(zhǎng)率（%）當(dāng)年利潤(rùn)總額當(dāng)年利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)率25,000,000.0060.0020,000,000.0051.0750.0040.0015,000,000.0029.1229.8430.0010,000,000.0025.8525.3423.5023.1420.4519.84 20.0017.765,000,000.009.259.6210.000.000.00報(bào)告期主營(yíng)業(yè)務(wù)收入總值主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)率250,000,000.0035.00200,000,000.00 2

28、9.37 30.0025.00150,000,000.00.7920.0018.00100,000,000.0015.0010.0050,000,000.005.000.000.00報(bào)告期26.5324.5625.8426.5019.2021.2916.2717.3917.0219第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告業(yè)總資產(chǎn)在過(guò)去十余年間維持了約 15%的平均年復(fù)合增長(zhǎng)率，且處于增長(zhǎng)階段，最近五年接近 20%。業(yè)總資產(chǎn)變動(dòng)圖 10圖 11 2002-2013 年業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)12資產(chǎn)負(fù)債率（%）資）產(chǎn)總值（2002/122003/092004/062005/032005/122006/

29、092007/062008/032008/122009/092010/062011/032011/122012/092013/06同比增長(zhǎng)率（%）60.0054.3353.9752.8352.0050.8650.2149.1647.4650.0045.67 43.1843.5843.8740.0030.0020.0010.000.00年份總資產(chǎn)總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)率200,000,000.0025.00180,000,000.00 23.30 160,000,000.0020.00140,000,000.00617.09120,000,000.0015.00100,000,000.0080,000,

30、000.0010.0060,000,000.0040,000,000.005.0020,000,000.000.000.00報(bào)告期20.6418.315.7515.2712.6713.5713.9212.6411.8610.28第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告圖 12 2002-2013 年業(yè)銷售利潤(rùn)率變動(dòng)2. 中藥飲片行業(yè)和中成藥業(yè)作為行業(yè)的兩個(gè)子行業(yè)，中藥飲片行業(yè)和中成藥業(yè)所表現(xiàn)出的業(yè)績(jī)比整體業(yè)更靚麗。中藥飲片業(yè)過(guò)去近十年的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入和利潤(rùn)的平均年復(fù)合增長(zhǎng)率都超過(guò) 30%，而中成藥業(yè)的這兩項(xiàng)指標(biāo)大約在 20%。且其整體趨勢(shì)都是加速上升，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年還會(huì)保持類似的增速。圖 13中

31、藥飲片業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)13主）營(yíng)業(yè)務(wù)收入（銷售利潤(rùn)率（%）2005/122006/072007/022007/092008/042008/112009/062010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/07同比增長(zhǎng)率（%）主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)率14,000,000.0060.0056.1112,000,000.0050.0010,000,000.0040.008,000,000.0030.006,000,000.0026.894,000,000.0020.002,000,000.0010.000.000.00報(bào)告期40.4436.80 36

32、.7529.4425.2425.5724.2312.0010.008.006.004.002.000.00年份9.05 9.319.59 9.83 10.1510.3310.2910.1410.068.70 8.367.84第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告圖 14中藥飲片業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)25.4723.5922.8921.3721.0820.5213.8015中成藥業(yè)主營(yíng)業(yè)務(wù)圖14主）營(yíng)業(yè)務(wù)收入（利）潤(rùn)值（2005/122006/072007/022007/092008/042008/112009/062010/012010/082011/032011/102012/052012/1220

33、13/072005/122006/072007/022007/092008/042008/112009/062010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/07同比增長(zhǎng)率（%）同比增長(zhǎng)率（%）主營(yíng)業(yè)務(wù)收入主營(yíng)業(yè)務(wù)收入同比增長(zhǎng)率60,000,000.0040.0050,000,000.00 34.7635.0030.0040,000,000.0025.0030,000,000.002210.009020,000,000.0015.0010.0010,000,000.005.000.000.00報(bào)告期當(dāng)年利潤(rùn)值利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率1,000,000.0070

34、.00900,000.0065.1565.3460.00800,000.00700,000.0050.00600,000.0040.00500,000.00400,000.003300.8090300,000.0020.00200,000.00100,000.0010.000.000.00報(bào)告期 56.5339.3833.6724.5827.4521.20第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告圖 16中成藥業(yè)利潤(rùn)變動(dòng)過(guò)去近十年中中藥飲片業(yè)和中成藥業(yè)資產(chǎn)增長(zhǎng)，資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下降。整個(gè)中藥行業(yè)近五年資產(chǎn)總額年均增長(zhǎng)超過(guò) 20%。29.924.6318.2117.2215.80 15.7313.

35、33圖 17中藥飲片業(yè)總資產(chǎn)變動(dòng)15資）產(chǎn)總額（利）潤(rùn)值（2005/122006/072007/022007/092008/042008/112009/062010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/072005/122006/072007/022007/092008/042008/112009/062010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/07同比增長(zhǎng)率（%）同比增長(zhǎng)率（%）資產(chǎn)總額總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)率9,000,000.0045.008,000,000.00 40.5940.007,000,0

36、00.0035.006,000,000.001 30.005,000,000.0025.004,000,000.0020.0017.553,000,000.0015.002,000,000.0010.001,000,000.005.000.000.00報(bào)告期當(dāng)年利潤(rùn)值利潤(rùn)同比增長(zhǎng)率6,000,000.0060.005,000,000.00 52.6050.004,000,000.0040.4240.003,000,000.0029.0230.0025.442,000,000.002210.400016.3916.521,000,000.007.7410.000.002.890.00報(bào)告期第二屆

37、光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告圖 18中成藥業(yè)總資產(chǎn)變動(dòng)圖 192003-2013 年中藥飲片業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)16資產(chǎn)負(fù)債率（%）資）產(chǎn)總額（2005/122006/072007/022007/092008/042008/112009/062010/012010/082011/032011/102012/052012/122013/07同比增長(zhǎng)率（%）60.0056.47 56.58 56.14 550.0040.0030.0020.0010.000.00年份54.87 52.425.2750.54 51.4946.23 44.67 45.29資產(chǎn)總額總資產(chǎn)同比增長(zhǎng)率50,000,000

38、.0030.0045,000,000.0040,000,000.0025.0035,000,000.0020.0030,000,000.0018.6425,000,000.0015.0020,000,000.0015,000,000.0010.0010,000,000.005.005,000,000.000.000.00報(bào)告期 24.1416.9516.5812.5912.488.699.048.06第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告2003-2013 年中成藥業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率變動(dòng)圖 20通過(guò)對(duì)行業(yè)歷史財(cái)務(wù)指標(biāo)梳理可以發(fā)現(xiàn)，中藥飲片業(yè)銷售利潤(rùn)率自 2006 年低點(diǎn)以來(lái)持續(xù)上升，近幾年維持在

39、 7.5%左右。中成藥持在 10.5%-11%。業(yè)自 2006 年低點(diǎn)后相對(duì)平穩(wěn)，維圖 212003-2013 年中藥飲片業(yè)銷售利潤(rùn)率變動(dòng)17銷售利潤(rùn)率（%）資產(chǎn)負(fù)債率（%）10.009.039.008.258.007.53 7.55 7.17 7.486.797.006.00 5.916.005.14 5.455.004.003.002.001.000.00年份60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00年份49.04 49.03 48.26 46.79 46.0845.20 44.10 44.4440.09 40.22 41.66第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分

40、析報(bào)告2003-2013 年中成藥業(yè)銷售利潤(rùn)率變動(dòng)圖 22四、行業(yè)隱患對(duì)于整個(gè)行業(yè)而言，最大的隱患是目前的“以藥養(yǎng)醫(yī)”模式。像等世界其他主要，看病和抓藥是的，這樣就避免了看病流程中和服務(wù)的供應(yīng)鏈上下游串通從而對(duì)患者和消費(fèi)者攫取利益。而的并沒(méi)有完全，諸多商品著暴利行為。醫(yī)院和商品供應(yīng)商著千絲萬(wàn)縷的利益瓜葛。如果這一問(wèn)題在未來(lái)得到妥善溫和解決，則無(wú)大礙。如果相關(guān)部門出臺(tái)較為嚴(yán)厲且即時(shí)性，短期內(nèi)恐怕會(huì)在整個(gè)行業(yè)引起，自然也會(huì)對(duì)相關(guān)上市公司的市場(chǎng)表現(xiàn)造成影響。就目前相關(guān)部門行業(yè)出臺(tái)的來(lái)看，走在溫和的之。18銷售利潤(rùn)率（%）14.0012.0010.008.006.004.002.000.00年份11.

41、1411.4910.52 10.059.110.242 10.65 10.411.02 10.700 10.63第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告第三章公司財(cái)務(wù)分析及同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)比一、同仁堂財(cái)務(wù)分析近四年來(lái)同仁堂的財(cái)務(wù)指標(biāo)：表 4同仁堂主要?dú)v史財(cái)務(wù)指標(biāo)1.能力分析同仁堂 2011-2013 年能力基本保持，銷售成本、期間費(fèi)用所占的比重變動(dòng)較小，銷售毛利率一直保持在較高水平，2013 年銷售毛利率略有下降是因?yàn)樵牧铣杀疽约叭肆Τ杀镜仍黾訉?dǎo)致的，同時(shí)，銷售凈利率不斷上升，整體水平呈穩(wěn)步上升趨勢(shì)，能力逐漸提高。在期間費(fèi)用方面，同仁堂近年增加了職工薪酬，增大現(xiàn)金獎(jiǎng)勵(lì)幅度，同時(shí)增加了的花費(fèi)，加強(qiáng)

42、對(duì)品牌的維護(hù)，所以導(dǎo)致其期間費(fèi)用相對(duì)較大，但從長(zhǎng)期來(lái)看，這些舉措會(huì)提高同仁堂的競(jìng)爭(zhēng)能力，對(duì)企業(yè)發(fā)展是有利的。從業(yè)水平來(lái)看產(chǎn)率遠(yuǎn)不如云南白藥、片仔癀等企業(yè)，這應(yīng)該是同仁堂相對(duì)弱勢(shì)的地方，有待。19指標(biāo)2010201120122013營(yíng)業(yè)收入（億元）38.261.175.087.1增長(zhǎng)率（%）17.6759.7222.8516.13營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（億元）16.924.532.236.5增長(zhǎng)率（%）21.3238.9634.2121.41歸屬母公司凈利潤(rùn)（億元）3.434.385.706.56增長(zhǎng)率（%）20.1827.6330.1315.08每股（元）0.6590.3360.4380.503產(chǎn)率10.8

43、713.0315.5614.91每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流0.9450.4180.6710.516市盈率52.0241.7640.6842.54第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告表 5同仁堂能力指標(biāo)四公司銷售毛利率比較圖 23圖 24四公司產(chǎn)率比較2. 償債能力分析從短期償債能力來(lái)看，同仁堂的比率及速動(dòng)比率均維持在較高水平，明顯高于公認(rèn)的標(biāo)準(zhǔn)值，與業(yè)的其他企業(yè)相比，其指標(biāo)也處于中上水平，短期償債能力很強(qiáng)。20產(chǎn)率(%)銷售毛利率 (%)同仁堂云南白藥片仔癀江中藥業(yè)35302520151050200820092010201120122013 年份同仁堂云南白藥片仔癀江中藥業(yè)7060504030201002007200820092010201120122013 年份主要指標(biāo)201120122013銷售毛利率(%)41.0043.9142.87銷售凈利率(%)10.7211.7112.24銷售成本率(%)57.1356.0959.00期間費(fèi)用比率(%)25.7527.8227.38產(chǎn)率(%)13.0315.5614.91第二屆光華管理學(xué)院案例大賽初賽案例分析報(bào)告從長(zhǎng)期償債能