什么是企業(yè)價(jià)值最大化

1、什么是企業(yè)價(jià)值最大化 企業(yè)價(jià)值最大化是指通過財(cái)務(wù)上的合理經(jīng)營，采取最優(yōu)的財(cái)務(wù)政策，充分利用資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的關(guān)系，保證將企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展擺在首位，強(qiáng)調(diào)在企業(yè)價(jià)值增長中應(yīng)滿足各方利益關(guān)系，不斷增加企業(yè)財(cái)富，使企業(yè)總價(jià)值達(dá)到最大化。持這種觀點(diǎn)的學(xué)者認(rèn)為，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)應(yīng)與企業(yè)多個(gè)利益集團(tuán)有關(guān)，可以說，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)是這些利益集團(tuán)共同作用和相互妥協(xié)的結(jié)果。在一定時(shí)期和一定環(huán)境下，某一利益集團(tuán)可能會(huì)起主導(dǎo)作用。但從長期發(fā)展來看，不能只強(qiáng)調(diào)某一集團(tuán)的利益，而置其他集團(tuán)的利益于不顧，不能將財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)集中于某一集團(tuán)的利益。從這一意義上講，股東財(cái)富最大化不是財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。 企業(yè)價(jià)值最大化具有深

2、刻的內(nèi)涵，其宗旨是把企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展放在首位，著重強(qiáng)調(diào)必須正確處理各種利益關(guān)系，最大限度地兼顧企業(yè)各利益主體的利益。企業(yè)價(jià)值，在于它能帶給所有者未來報(bào)酬，包括獲得股利和出售股權(quán)換取現(xiàn)金。 相比股東財(cái)富最大化而言，企業(yè)價(jià)值最大化最主要的是把企業(yè)相關(guān)者利益主體進(jìn)行糅合形成企業(yè)這個(gè)唯一的主體，在企業(yè)價(jià)值最大化的前提下，也必能增加利益相關(guān)者之間的投資價(jià)值。但是，企業(yè)價(jià)值最大化最主要的問題在于對(duì)企業(yè)價(jià)值的評(píng)估上，由于評(píng)估的標(biāo)準(zhǔn)和方式都存在較大的主觀性，股價(jià)能否做到客觀和準(zhǔn)確，直接影響到企業(yè)價(jià)值的確定。 價(jià)值管理的產(chǎn)生及其概念 在管理思想發(fā)展史上，繼亞當(dāng)·斯密和薩伊之后，企業(yè)管理在實(shí)踐的推動(dòng)下，

3、歷經(jīng)了三次飛躍而分為四個(gè)階段。 第一階段是19世紀(jì)末到20世紀(jì)初以科學(xué)管理和有效組織管理職能劃分為中心內(nèi)容的效能主義（古典管理）階段。 第二階段是20 世紀(jì)20年代開始，著重生產(chǎn)過程中人與人之間關(guān)系的行為科學(xué)階段。 第三階段是在古典學(xué)派和行為科學(xué)學(xué)派的融合與啟發(fā)之下，出現(xiàn)了運(yùn)用社會(huì)系統(tǒng)理論、系統(tǒng)工程、管理科學(xué)、檢驗(yàn)理論、決策理論的思想和方法，重點(diǎn)設(shè)計(jì)企業(yè)內(nèi)部與環(huán)境之間關(guān)系的適應(yīng)性階段。 近年來，隨著有效市場理論、資本定價(jià)理論、資產(chǎn)組合理論、期權(quán)定價(jià)理論的日臻完善，以及企業(yè)管理理論研究和實(shí)踐中戰(zhàn)略理論和財(cái)務(wù)理論的相互融合，特別是20世紀(jì)80年代以來，企業(yè)對(duì)貨幣市場和資本市場依賴深重的現(xiàn)實(shí)，迫使管

4、理正在發(fā)生一場革命，緊緊圍繞“價(jià)值”這個(gè)中心，為股東創(chuàng)造更多的財(cái)富，從而使企業(yè)管理進(jìn)入到以價(jià)值為基礎(chǔ)，以價(jià)值最大化為目標(biāo)的價(jià)值管理（value based management,vbm）階段。 所謂價(jià)值管理是指企業(yè)緊緊圍繞價(jià)值最大化目標(biāo)，適時(shí)地根據(jù)環(huán)境變化，通過對(duì)投資機(jī)會(huì)的把握，合理配置企業(yè)資源，其中包括戰(zhàn)略性投資和結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略性調(diào)整，采取兼并收購、資本重組等超常方式，提高組織的靈活性和環(huán)境的適應(yīng)性，以增加社會(huì)和民眾對(duì)企業(yè)的收益和增長的預(yù)期，最終為投資者創(chuàng)造更多財(cái)富的各種方法的匯總。因而很明顯：價(jià)值管理的目標(biāo)價(jià)值最大化。 財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo) 價(jià)值管理時(shí)代財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化 對(duì)于財(cái)

5、務(wù)管理目標(biāo)，歷來有眾多的爭議，其基本思想是將企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展擺在首位、強(qiáng)調(diào)在企業(yè)價(jià)值增長中滿足各方利益關(guān)系。 現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)是多邊契約關(guān)系的總和，股東、債權(quán)人、經(jīng)理階層、一般員工等缺一不可。各方都有各自的利益，共同參與構(gòu)成企業(yè)的利益制衡機(jī)制。企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)應(yīng)與企業(yè)多個(gè)利益集團(tuán)有關(guān)，是這些利益集團(tuán)相互作用、相互妥協(xié)的結(jié)果，但在一定時(shí)期一定環(huán)境下某一集團(tuán)利益可能會(huì)占主導(dǎo)作用，但從企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展來看，不能只強(qiáng)調(diào)某一集團(tuán)的利益，而置其他集團(tuán)利益于不顧。然而，企業(yè)價(jià)值最大化這一目標(biāo)具有與相關(guān)利益者利益相一致，保證企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的長期性、考慮風(fēng)險(xiǎn)及貨幣時(shí)間價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)性和時(shí)間性等特征。因此，以企業(yè)價(jià)值最大

6、化作為企業(yè)的理財(cái)目標(biāo)是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的必然要求，它是企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的最優(yōu)選擇。同時(shí)，以企業(yè)價(jià)值最大化作為企業(yè)的理想目標(biāo)，有利于企業(yè)長期、穩(wěn)定、健康地發(fā)展，它具有深刻的現(xiàn)實(shí)意義。它也體現(xiàn)了現(xiàn)代企業(yè)制度的要求?，F(xiàn)代企業(yè)制度的建立，要求企業(yè)產(chǎn)權(quán)實(shí)現(xiàn)明晰化，并在此基礎(chǔ)上建立股東對(duì)經(jīng)營者及債權(quán)人對(duì)企業(yè)的監(jiān)督和約束機(jī)制，建立產(chǎn)權(quán)的歸屬主體并由此而帶來的收益的享有權(quán)與承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任對(duì)稱性，要求企業(yè)的各個(gè)利益主體基于維護(hù)自身利益的需要，會(huì)使企業(yè)形成一個(gè)相互制衡的機(jī)制，在企業(yè)價(jià)值最大化時(shí)，達(dá)到各自利益的均衡。另外，企業(yè)價(jià)值最大化是一個(gè)動(dòng)態(tài)的指標(biāo)，它促使企業(yè)在生命周期內(nèi)追求價(jià)值的持續(xù)增長，具有長期性、可持續(xù)發(fā)展性。

7、企業(yè)價(jià)值最大化的缺陷 企業(yè)理財(cái)目標(biāo)經(jīng)歷了一個(gè)較長時(shí)間的演變，到現(xiàn)在企業(yè)價(jià)值最大化或股東財(cái)富最大化逐漸得到了大多數(shù)人的贊同。以企業(yè)價(jià)值最大化作為理財(cái)目標(biāo)，比其他一些理財(cái)目標(biāo)，如“利潤最大化”要好，但它仍有如下重大缺陷： 未突出強(qiáng)調(diào)所有者的利益?，F(xiàn)代企業(yè)的一個(gè)顯著特征是企業(yè)的所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)相分離。所有者往往不能直接參與企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)，理財(cái)大權(quán)實(shí)際上控制在管理者手中。企業(yè)是所有者的企業(yè)，所有者承擔(dān)著最大的風(fēng)險(xiǎn)，因此理財(cái)目標(biāo)必須特別注重保護(hù)所有者利益。企業(yè)價(jià)值對(duì)應(yīng)于特定的負(fù)債和所有者權(quán)益，是這兩部分的價(jià)值之和。企業(yè)價(jià)值最大化未考慮債權(quán)人與所有者所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)、擁有權(quán)利的不同，將債權(quán)人利益與所有者利益、負(fù)債

8、價(jià)值與所有者權(quán)益價(jià)值混為一談，這就極易引起不良后果，導(dǎo)致所有者利益受到損害。例如，在此理財(cái)目標(biāo)下，管理者會(huì)更加片面地青睞資金成本較低的負(fù)債融資方式，而非權(quán)益籌資方式(至少在資金成本相同時(shí)，管理者認(rèn)為兩種方式無差別)，這樣企業(yè)價(jià)值上升，但企業(yè)創(chuàng)造的一部分財(cái)富卻流向債權(quán)人而非所有者，而由增加負(fù)債所增加的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)卻要由所有者來承擔(dān)，這可能有失公平，也有損于企業(yè)的長期發(fā)展。 不能處理好積累與分配的關(guān)系。強(qiáng)調(diào)企業(yè)價(jià)值最大化，就會(huì)片面強(qiáng)調(diào)積累，忽視分配。企業(yè)管理者往往能影響甚至控制企業(yè)的利潤分配政策。若將企業(yè)價(jià)值定義為包括一定數(shù)量負(fù)債、所有者權(quán)益的企業(yè)整體在某一時(shí)間的公平出售價(jià)值，那么對(duì)于達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大

9、化這一目標(biāo)來說，不分利潤顯然比分配利潤要好。若將企業(yè)價(jià)值定義為企業(yè)各期能創(chuàng)造的財(cái)富(利潤)的現(xiàn)值之和，那么同樣地不分利潤更有利于達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大化，這是因?yàn)椴环掷麧櫩稍黾悠髽I(yè)積累，降低風(fēng)險(xiǎn)，增加收入(至少可得到利息收入)。 社會(huì)生產(chǎn)的根本目的是為了滿足人們?nèi)找嬖鲩L的物質(zhì)和文化生活需要。如果所有企業(yè)都不分配利潤，則生產(chǎn)也就失去了意義，同時(shí)生產(chǎn)也會(huì)因缺乏動(dòng)力而陷入停頓。故不分配利潤既背離了所有者利益，也不符合社會(huì)利益。 由此可見，以企業(yè)價(jià)值最大化作為理財(cái)目標(biāo)，會(huì)鼓勵(lì)不正當(dāng)行為，尤其對(duì)于國有企業(yè)來說更是有害，因?yàn)槠涔芾碚邥?huì)以此為借口，更不愿向國家分配利潤。 對(duì)象不當(dāng)。從根本上說，人類一切活動(dòng)是否恰當(dāng)

10、，應(yīng)以是否符合人類自身利益為準(zhǔn)繩。因此理財(cái)目標(biāo)應(yīng)為具體的人服務(wù)，且最好指明它的服務(wù)對(duì)象。企業(yè)價(jià)值最大化這一目標(biāo)，強(qiáng)調(diào)管理者對(duì)企業(yè)負(fù)責(zé)，而企業(yè)只是人化的、法律意義上的實(shí)體，并非真正的人。 （可能導(dǎo)致短期行為。）？企業(yè)可看作是一種特殊的商品，其價(jià)值也應(yīng)當(dāng)遵循馬克思的商品價(jià)值理論，即取決于企業(yè)所凝結(jié)的人類社會(huì)一般勞動(dòng)時(shí)間。有人認(rèn)為企業(yè)價(jià)值是企業(yè)所創(chuàng)造的各期利潤的現(xiàn)值之和，這實(shí)際上是用商品的使用價(jià)值，而非社會(huì)必要?jiǎng)趧?dòng)時(shí)間來確定商品價(jià)值，違背了馬克思商品價(jià)值理論，故有欠妥當(dāng)。企業(yè)的實(shí)際交易價(jià)格將圍繞企業(yè)價(jià)值波動(dòng)，因此應(yīng)該說，“企業(yè)價(jià)值”這一概念指的是一種時(shí)點(diǎn)數(shù)，而不是時(shí)期數(shù)(至少其字面意思如此)。這樣，

11、企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)就難以正確指導(dǎo)、評(píng)價(jià)企業(yè)的理財(cái)活動(dòng)，可能導(dǎo)致短期行為，不利于企業(yè)長期發(fā)展。例如，管理者可通過轉(zhuǎn)讓專利技術(shù)的使用權(quán)而增加某一時(shí)間的企業(yè)價(jià)值(價(jià)格)，但這種行為卻可能不利于企業(yè)的未來發(fā)展。 理財(cái)目標(biāo)的量化數(shù)值必須是時(shí)點(diǎn)數(shù)與時(shí)期數(shù)的結(jié)合，這樣才能較好地避免管理者的短期行為，企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)不能做到這一點(diǎn)。即使對(duì)它附加一些限制性闡述，也不能彌補(bǔ)這一缺陷，至少它在概念上是不嚴(yán)密的。 企業(yè)價(jià)值最大化與股東財(cái)富最大化的區(qū)別 有些人將企業(yè)價(jià)值最大化等同于股東財(cái)富最大化，實(shí)際上這兩種理財(cái)目標(biāo)是不同的，主要表現(xiàn)在： 對(duì)象不同。在企業(yè)價(jià)值最大化下，管理者的服務(wù)、負(fù)責(zé)對(duì)象是人化的“企業(yè)”，而在股東

12、財(cái)富最大化下，管理者的服務(wù)、負(fù)責(zé)對(duì)象是股東； 內(nèi)容不同。企業(yè)價(jià)值包括股東權(quán)益和負(fù)債兩個(gè)部分的價(jià)值，而股東財(cái)富只包括股東權(quán)益這部分的價(jià)值加上分配的股利。雖然負(fù)債對(duì)股東財(cái)富有影響，但它不屬于股東財(cái)富的內(nèi)容。 利潤最大化與企業(yè)價(jià)值最大化的比較分析 在經(jīng)濟(jì)學(xué)里，企業(yè)的目標(biāo)是追求“利潤最大化”，這幾乎是眾所公認(rèn)的。但在財(cái)務(wù)管理中，財(cái)務(wù)管理目標(biāo)則存在多種多樣的觀點(diǎn)，包括利潤最大、資產(chǎn)利潤率最大化、每股盈余最大化、股東財(cái)富最大化、企業(yè)價(jià)值最大化，等等。且其中絕大多數(shù)都認(rèn)為“利潤最大化”目標(biāo)存在不足，并且認(rèn)為應(yīng)將“股東財(cái)富最大化或企業(yè)價(jià)值最大化”作為企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)。 一、主流觀點(diǎn)：利潤最大化的不足與企業(yè)價(jià)

13、值最大化的優(yōu)點(diǎn) （一）利潤最大化的不足 利潤最大化是古典微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的理論基礎(chǔ)，經(jīng)濟(jì)學(xué)家通常都是以利潤最大化這一概念來分析和評(píng)價(jià)企業(yè)行為和業(yè)績的。經(jīng)濟(jì)學(xué)中所講的利潤，指的是企業(yè)總收益減去總成本，但成本包括會(huì)計(jì)成本和機(jī)會(huì)成本，因此對(duì)應(yīng)著會(huì)計(jì)利潤和經(jīng)濟(jì)利潤兩個(gè)不同的概念。前者是總收益減去會(huì)計(jì)成本即企業(yè)生產(chǎn)過程中的各種實(shí)際支出，后者是總收益減去會(huì)計(jì)成本再減去機(jī)會(huì)成本。經(jīng)濟(jì)學(xué)中所講的利潤最大化，一般指的是經(jīng)濟(jì)利潤最大化。在會(huì)計(jì)學(xué)中，由于成本被嚴(yán)格定義為成本和費(fèi)用，所以利潤指的是收入減去成本和費(fèi)用后的余額。在財(cái)務(wù)管理中，利潤最大化就是“假定在企業(yè)的投資預(yù)期收益確定的情況下，財(cái)務(wù)管理行為將朝著有利于企業(yè)利潤

14、最大的方向發(fā)展?！?綜合起來看，認(rèn)為利潤最大化目標(biāo)的不足主要表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： 第一，利潤最大化是一個(gè)絕對(duì)指標(biāo)，沒有考慮企業(yè)的投入和產(chǎn)出之間的關(guān)系。例如，同樣獲得100萬元的利潤，一個(gè)企業(yè)投入資本500萬元，另一個(gè)企業(yè)投入700萬元，若不考慮投入的資本額，單從利潤的絕對(duì)數(shù)額來看，很難作出正確的判斷與比較。 第二，利潤最大化沒有考慮利潤發(fā)生的時(shí)間，沒有考慮資金的時(shí)間價(jià)值。例如，今年獲利100萬元和明年獲利100萬元，若不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，也很難準(zhǔn)確地判斷哪一個(gè)更符合企業(yè)的目標(biāo)。 第三，利潤最大化沒能有效考慮風(fēng)險(xiǎn)問題，這可能使財(cái)務(wù)人員不顧風(fēng)險(xiǎn)的大小去追求最大利潤。例如，同樣投入100萬元，本年

15、獲利都是10萬元，但其中一個(gè)企業(yè)獲利已全部轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金，另一個(gè)企業(yè)則全部表現(xiàn)為應(yīng)收賬款，若不考慮風(fēng)險(xiǎn)大小，同樣不能準(zhǔn)確地判斷哪一個(gè)更符合企業(yè)目標(biāo)。 第四，利潤最大化往往會(huì)使企業(yè)財(cái)務(wù)決策行為具有短期行為的傾向，只顧片面追求利潤的增加，而不考慮企業(yè)長遠(yuǎn)的發(fā)展。 （二）企業(yè)價(jià)值最大化的優(yōu)點(diǎn) 企業(yè)價(jià)值通俗地講就是“企業(yè)本身值多少錢”。企業(yè)價(jià)值通?？梢酝ㄟ^兩種途徑表現(xiàn)出來：一種途徑是用買賣的方式，通過市場評(píng)價(jià)來確定企業(yè)的市場價(jià)值；二是通過其未來預(yù)期實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流量的現(xiàn)在價(jià)值來表達(dá)。企業(yè)價(jià)值最大化是一個(gè)抽象的目標(biāo)，在資本市場有效性的假定下，它可以表達(dá)為股票價(jià)格最大化或企業(yè)市場價(jià)值最大化。 一般認(rèn)為，以企業(yè)價(jià)值

16、最大化作為企業(yè)財(cái)務(wù)管理目標(biāo)有如下優(yōu)點(diǎn)： 首先，價(jià)值最大化目標(biāo)考慮了取得現(xiàn)金性收益的時(shí)間因素，并用貨幣時(shí)間價(jià)值的原理進(jìn)行科學(xué)的計(jì)量，反映了企業(yè)潛在或預(yù)期的獲利能力，從而考慮了資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)問題，有利于統(tǒng)籌安排長短規(guī)劃、合理選擇投資方案、有效籌措資金、合理制訂股利政策等等。 其次，價(jià)值最大化目標(biāo)能克服企業(yè)（在追求利潤上的短期行為。）？因?yàn)椴粌H過去和目前的利潤會(huì)影響企業(yè)的價(jià)值，而且預(yù)期未來現(xiàn)金性利潤的多少對(duì)企業(yè)價(jià)值的影響更大。 再次，價(jià)值最大化目標(biāo)科學(xué)地考慮了風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬之間的聯(lián)系，能有效地克服企業(yè)財(cái)務(wù)管理人員不顧風(fēng)險(xiǎn)的大小，只片面追求利潤的錯(cuò)誤傾向。 二、利潤最大化和企業(yè)價(jià)值最大化的比較分析

17、（一）利潤最大化的前述不足不存在難以克服的弊端 經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，一個(gè)完整的理論應(yīng)包括定義、假設(shè)、假說和預(yù)測(cè)幾個(gè)部分，其中假設(shè)指的是“某一理論所適用的條件”。并且認(rèn)為，“任何理論都是有條件的、相對(duì)的，所以在理論的形成中假設(shè)非常重要離開了一定的假設(shè)條件，分析與結(jié)論都是毫無意義的?！?P18同樣，如果考慮到利潤最大化的假設(shè)條件，那么利潤最大化的前述不足并不是不可克服的，相反完全可以由此發(fā)出，作出正確的比較和判斷。 第一，關(guān)于“絕對(duì)指標(biāo)”。的確，利潤最大化是一個(gè)絕對(duì)指標(biāo)，但這也僅僅就某一單個(gè)的企業(yè)而言的，通常假設(shè)“其他條件都不變的情況下”，從而投入的資金額也相等的情況下進(jìn)行的。如果要對(duì)兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)

18、作出比較，那么放寬假設(shè)條件，哪怕利潤和投入都不相同，也完全可以得出正確的結(jié)論，這就是通過其變形指標(biāo)利潤率如總資產(chǎn)利潤率或自有資金利潤率等來進(jìn)行。 第二，關(guān)于“利潤發(fā)生的時(shí)間”。通常來說，利潤最大化中的利潤，指的是當(dāng)期利潤。如果兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)除了利潤的差別以外，包括利潤產(chǎn)生的時(shí)間等其他條件完全相同。倘若利潤產(chǎn)生的時(shí)間不同，那么相應(yīng)地，只要對(duì)不同時(shí)期的利潤進(jìn)行折現(xiàn)再作出比較，那么也完全不會(huì)影響作出正確的決策。 第三，關(guān)于“利潤的風(fēng)險(xiǎn)”。如果利潤相同，但獲得利潤的風(fēng)險(xiǎn)不同，由于違背了“其他條件都相同”這一假設(shè)前提，那么根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)把利潤換算成同一風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)條件下的數(shù)值再進(jìn)行比較，也可以得出正確的

19、結(jié)論。 第四，關(guān)于“行為的短期化”。盡管利潤最大化是當(dāng)期指標(biāo)，從長期來看以利潤最大化為目標(biāo)的短期決策未必是最佳決策，但短期和長期的約束條件不同，不能將約束條件不同的選擇進(jìn)行優(yōu)劣比較。就如同盡管短期最低平均成本高于長期平均最低成本，因而短期利潤最大化的決策在長 期來看，遠(yuǎn)不是最佳決策，但在短期約束條件下，卻仍然是最優(yōu)決策是一樣的道理。而且無論作出何種決策，固然要考慮到長期的因素，但由于信息不對(duì)稱，越是短期，約束條件越明確具體，從而決策的后果越可以準(zhǔn)確地預(yù)期。 （二）企業(yè)價(jià)值最大化的不足和缺陷 盡管在由于企業(yè)價(jià)值這一指標(biāo)考慮到了取得現(xiàn)金性收益的時(shí)間、風(fēng)險(xiǎn)，從而當(dāng)時(shí)間和風(fēng)險(xiǎn)不同時(shí)，能夠直接作出判斷，

20、但這一指標(biāo)也存在著以下的不足、甚至可以說是比利潤最大化的不足更難以克服的缺陷： 首先，同樣是一絕對(duì)指標(biāo)，沒有考慮企業(yè)投入和產(chǎn)出之間的關(guān)系。比如同樣是在一年前，甲乙兩家企業(yè)分別投入100萬元和500萬元，現(xiàn)在甲企業(yè)的價(jià)值是180 萬元，乙企業(yè)的價(jià)值是600萬元，如果是投資者，應(yīng)該選擇哪家企業(yè)？當(dāng)然，這也可以如利潤一樣，通過對(duì)其變形來進(jìn)行比較，但這足以說明在這一方面，企業(yè)價(jià)值最大化并不比利潤最大化指標(biāo)更好。 其次，這一數(shù)值難以具體地估量，可操作性不強(qiáng)。利潤的計(jì)算簡單明了，可操作性強(qiáng)，如邯鋼的“倒逼成本法”，便是先確定企業(yè)的收入和目標(biāo)利潤，再倒推出目標(biāo)成本并以此作為考核和控制的依據(jù)。相比之下，企業(yè)價(jià)

21、值不但難以具體地估量，而且可操作性不強(qiáng)。對(duì)于上市公司而言，企業(yè)價(jià)值直接表現(xiàn)為流通市值，這當(dāng)然直觀具體。但在我國，即使是上市公司，也有不流通的國有股和法人股，那么這一部分股票的價(jià)值又如何衡量？倘若不能直接衡量，那么又如何估計(jì)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)而根據(jù)它作出財(cái)務(wù)決策？倘若單指流通市值，那么企業(yè)的股票價(jià)格從而企業(yè)的價(jià)值每天都在變動(dòng)著，企業(yè)的財(cái)務(wù)人員作出決策時(shí)，又如何根據(jù)時(shí)刻變動(dòng)著的企業(yè)價(jià)值作出財(cái)務(wù)決策？企業(yè)價(jià)值時(shí)刻變動(dòng)著，財(cái)務(wù)決策是否也應(yīng)該時(shí)刻變動(dòng)？這當(dāng)然不可能，那么在這種情況下，企業(yè)價(jià)值又如何指導(dǎo)企業(yè)的財(cái)務(wù)決策？ 再次，企業(yè)價(jià)值這一指標(biāo)適用范圍有限。無論對(duì)于何種類型的企業(yè)，利潤都可直觀地用“收入-成本費(fèi)用

22、”計(jì)算出來，作為企業(yè)的經(jīng)營成果，直接體現(xiàn)在損益表中。相比之下，企業(yè)價(jià)值的估量卻要復(fù)雜得多。前面已經(jīng)提及，倘若資本市場是有效的，則可以通過股票價(jià)格來對(duì)企業(yè)市值進(jìn)行衡量。但由于我國國情的限制，這一方法受到很大的制約，特別是對(duì)于單人業(yè)主制企業(yè)、合伙制企業(yè)和非上市公司企業(yè)來說，更是行不通。對(duì)于這三類企業(yè)，企業(yè)價(jià)值的估量，還有兩種辦法，一是以買賣的形式通過市場評(píng)價(jià)來確定，二是通過其未來預(yù)期實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金流量的現(xiàn)在價(jià)值來估計(jì)。前一種需要進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估或公開拍賣，不可能連續(xù)不斷地進(jìn)行，而且在評(píng)估企業(yè)資產(chǎn)時(shí)，由于受評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)和評(píng)估方式的影響，這種估價(jià)也很難做到客觀和準(zhǔn)確，導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值難以衡量；后一種需要能準(zhǔn)確估計(jì)未來

23、預(yù)期的現(xiàn)金流量，由于未來的不確定性和信息不對(duì)稱，實(shí)際上也是不可能的事。因此，以價(jià)值最大化作為企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)，如果說對(duì)于全流通的上市公司來說還有一定的合理性的話，那么對(duì)單人業(yè)主制企業(yè)、合伙制企業(yè)和非上市公司而言，由于各種條件的限制，在實(shí)際工作中很難應(yīng)用。 最后，企業(yè)價(jià)值受到多種不可控因素的影響，以其為目標(biāo)極易誤導(dǎo)企業(yè)財(cái)務(wù)決策。盡管上市公司的企業(yè)價(jià)值，可通過股票價(jià)格的變動(dòng)來揭示企業(yè)的價(jià)值，但是股價(jià)是受多種因素影響的結(jié)果，而這些因素很多是企業(yè)本身不可控制的，如宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)所帶來的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，投資者的非理性預(yù)期等。因此，倘若以價(jià)值最大化作為企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)，一方面可能使企業(yè)只看重股價(jià)而偏離實(shí)業(yè)本身

24、，誤導(dǎo)企業(yè)財(cái)務(wù)決策，另一方面還會(huì)誘使企業(yè)發(fā)布有利于股價(jià)上升的虛假信息。 三、利潤和企業(yè)價(jià)值等財(cái)務(wù)目標(biāo)之間的內(nèi)在聯(lián)系 （一）利潤和資產(chǎn)利潤率、每股利潤、每股盈余的關(guān)系 在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)里面，利潤、資產(chǎn)利潤率和每股利潤的計(jì)算公式分別如下： 1.利潤 利潤總額=營業(yè)利潤+投資收益+補(bǔ)貼收入+營業(yè)外收入-營業(yè)外支出+以前年度損益調(diào)整 凈利潤（稅后利潤）=利潤總額-所得稅費(fèi)用 式中：營業(yè)利潤=主營業(yè)務(wù)利潤+其他業(yè)務(wù)利潤-管理費(fèi)用-財(cái)務(wù)費(fèi)用 主營業(yè)務(wù)利潤=主營業(yè)務(wù)收入-主營業(yè)務(wù)成本-營業(yè)費(fèi)用-主營業(yè)務(wù)稅金及附加 2.資產(chǎn)利潤率 凈資產(chǎn)利潤率=稅后利潤/所有者權(quán)益×100% 總資產(chǎn)利潤率=稅后利潤/資產(chǎn)

25、總額×100% 3.每股利潤和每股盈余 每股利潤=稅后利潤/總股本數(shù) 每股盈余和每股利潤是一致的，指的是一家公司某一段時(shí)間的獲利（可分為稅前、稅后）除以總股本數(shù)，一般常用的是每股稅后盈余，計(jì)算公式是：每股盈余=稅后利潤/總股本數(shù) 由上面公式可見，資產(chǎn)利潤率、每股利潤和每股盈余，在所有者權(quán)益、資產(chǎn)總額和總股本數(shù)等其他條件都不變的條件下，直接取決于稅后利潤的多少。因而，就某單個(gè)企業(yè)而言，倘若利潤最大化的目標(biāo)得以實(shí)現(xiàn)，只要其他條件都不變，那么其他目標(biāo)自然而然地也就實(shí)現(xiàn)了。反之，如果利潤沒有最大化，上述其他幾個(gè)指標(biāo)也不可能最大化。所以利潤最大化是資產(chǎn)利潤率最大化、每股利潤最大化或每股盈余最大

26、化的充分必要條件。 （二）利潤和股東財(cái)富、企業(yè)價(jià)值的關(guān)系 1.股東財(cái)富和企業(yè)價(jià)值 由于股東是針對(duì)公司而言的，那么股東財(cái)富就是股東所擁有的公司份額的市場價(jià)值。它可以由股東擁有的股票數(shù)量、每股股利和股票市場價(jià)格三方面來決定。在股票數(shù)量不變的情況下，股東財(cái)富主要取決于支付給股東的股利和股價(jià)的高低。在任一時(shí)點(diǎn)上,股東的財(cái)富可計(jì)算如下: （1）將當(dāng)期每股股利乘以持有的股份數(shù); （2）將當(dāng)時(shí)股票價(jià)格乘以持有的股份數(shù); （3）就上面計(jì)算的股利額與股票市場價(jià)值加總即可得股東財(cái)富的價(jià)值。而企業(yè)價(jià)值在于它能給投資者帶來未來報(bào)酬。同樣在任意一點(diǎn)上，企業(yè)價(jià)值等于公司可分配的股利總額加上股票的總市值。 如果是股份公司，

27、那么這二者是一致的。只不過股東財(cái)富更多的是著眼于單個(gè)股東，而企業(yè)價(jià)值的著眼點(diǎn)主要是整個(gè)企業(yè)。但如果將全體股東的財(cái)富相加，那么和企業(yè)價(jià)值是一致的。 編輯企業(yè)價(jià)值最大化目標(biāo)及其實(shí)現(xiàn)途徑 價(jià)值管理是指企業(yè)緊緊圍繞價(jià)值最大化目標(biāo)，適時(shí)地根據(jù)環(huán)境變化，通過對(duì)投資機(jī)會(huì)的把握，合理配置企業(yè)資源，其中包括戰(zhàn)略性投資和結(jié)構(gòu)性的戰(zhàn)略性調(diào)整，采取兼并收購、資本重組等超常方式，提高組織的靈活性和環(huán)境的適應(yīng)性，以增加社會(huì)和民眾對(duì)企業(yè)的收益和增長的預(yù)期，最終為投資者創(chuàng)造更多財(cái)富的各種方法的總和。因而很明顯：企業(yè)價(jià)值管理的目標(biāo)企業(yè)價(jià)值最大化。 一. 價(jià)值管理時(shí)代財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)是企業(yè)價(jià)值最大化 對(duì)于財(cái)務(wù)管理目標(biāo)，歷來有眾

28、多的爭議，企業(yè)價(jià)值最大化作為財(cái)務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。所謂企業(yè)價(jià)值最大化是指通過企業(yè)財(cái)務(wù)上的合理經(jīng)營，采用最優(yōu)的財(cái)務(wù)政策，充分考慮資金的時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的關(guān)系，在保證企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展的基礎(chǔ)上，使企業(yè)總價(jià)值達(dá)到最大。其基本思想是將企業(yè)長期穩(wěn)定發(fā)展擺在首位、強(qiáng)調(diào)在企業(yè)價(jià)值增長中滿足各方利益關(guān)系。 現(xiàn)代企業(yè)理論認(rèn)為，企業(yè)是多邊契約關(guān)系的總和，股東、債權(quán)人、經(jīng)理階層、一般員工等缺一不可。各方都有各自的利益，共同參與構(gòu)成企業(yè)的利益制衡機(jī)制。企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)應(yīng)與企業(yè)多個(gè)利益集團(tuán)有關(guān)，是這些利益集團(tuán)相互作用、相互妥協(xié)的結(jié)果，但在一定時(shí)期一定環(huán)境下某一集團(tuán)利益可能會(huì)占主導(dǎo)作用，但從企業(yè)長遠(yuǎn)發(fā)展來看，不能只強(qiáng)調(diào)某一集

29、團(tuán)的利益，而置其他集團(tuán)利益于不顧。而企業(yè)價(jià)值最大化這一目標(biāo)具有與相關(guān)利益者利益相一致，保證企業(yè)戰(zhàn)略發(fā)展的長期性、考慮風(fēng)險(xiǎn)及貨幣時(shí)間價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)性和時(shí)間性等特征。因此，以企業(yè)價(jià)值最大化作為企業(yè)的理財(cái)目標(biāo)是現(xiàn)代企業(yè)發(fā)展的必然要求，它是企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的最優(yōu)選擇。同時(shí)，以企業(yè)價(jià)值最大化作為企業(yè)的理想目標(biāo)，有利于企業(yè)長期、穩(wěn)定、健康地發(fā)展，它具有深刻的現(xiàn)實(shí)意義，它也體現(xiàn)了現(xiàn)代企業(yè)制度的要求?，F(xiàn)代企業(yè)制度的建立，要求企業(yè)產(chǎn)權(quán)明晰化，并在此基礎(chǔ)上建立股東對(duì)經(jīng)營者及債權(quán)人對(duì)企業(yè)的監(jiān)督和約束機(jī)制，建立產(chǎn)權(quán)的歸屬主體并由此而帶來的收益的享有權(quán)與承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和責(zé)任對(duì)稱性，要求企業(yè)的各個(gè)利益主體基于維護(hù)自身利益的需要，使企業(yè)

30、形成一個(gè)相互制衡的機(jī)制，在企業(yè)價(jià)值最大化時(shí)，達(dá)到各自利益的均衡。另外，企業(yè)價(jià)值最大化是一個(gè)動(dòng)態(tài)的指標(biāo)，它促使企業(yè)在生命周期內(nèi)追求價(jià)值的持續(xù)增長，具有長期性、可持續(xù)發(fā)展性。 二. 實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的常規(guī)途徑 在分析企業(yè)價(jià)值的實(shí)現(xiàn)途徑前，有必要簡要闡述企業(yè)價(jià)值的計(jì)量。關(guān)于企業(yè)價(jià)值的計(jì)量模式目前有多種方法，其中股票市價(jià)法和貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法最為流行。前者是以發(fā)達(dá)成熟的證券市場為前提的，對(duì)于我國目前還很不規(guī)范成熟的證券市場來說，其應(yīng)用還相當(dāng)困難。至于貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法計(jì)量模式，隨著我國現(xiàn)金流量表正式進(jìn)入財(cái)務(wù)報(bào)表體系，現(xiàn)金流量概念逐步為人們所熟悉，使人們對(duì)該模式有了較深刻的理解。依據(jù)資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值的計(jì)算原理，任

31、何資產(chǎn)內(nèi)在價(jià)值等于預(yù)期未來現(xiàn)金流量以適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率折現(xiàn)的價(jià)值。因此，確定企業(yè)價(jià)值的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法計(jì)算的基本模式應(yīng)為： （1） 其中：Vo企業(yè)價(jià)值，它可以是總價(jià)值也可以是某一時(shí)期的價(jià)值; CFt企業(yè)第t年獲得的現(xiàn)金流量; k每年所獲現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)時(shí)所用的貼現(xiàn)率; t企業(yè)取得現(xiàn)金流量的具體時(shí)間; n企業(yè)取得現(xiàn)金流量的持續(xù)時(shí)間，當(dāng)計(jì)算企業(yè)總價(jià)值時(shí)n取(假設(shè)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營) 由上述公式可以知道，企業(yè)價(jià)值(Vo)與企業(yè)預(yù)期收益(CFt)成正比，而與企業(yè)所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)(k)大小成反比，并且企業(yè)價(jià)值(Vo)隨著企業(yè)持續(xù)經(jīng)營時(shí)間(n)的增大而增大。該模式既考慮了風(fēng)險(xiǎn)(k)與收益(CFt)均衡問題，又考慮了資金時(shí)間

32、價(jià)值(n)問題，因此，該模式更符合“企業(yè)價(jià)值最大化”這一理財(cái)目標(biāo)的計(jì)算要求。 從以上企業(yè)價(jià)值的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法計(jì)量模式中，企業(yè)價(jià)值是由企業(yè)第t年獲得的現(xiàn)金流量(CFt)，每年所獲現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)時(shí)所用的貼現(xiàn)率(k)，企業(yè)取得現(xiàn)金流量的持續(xù)時(shí)間（n）三個(gè)因子決定的。相應(yīng)地，可得出實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的三大常規(guī)途徑，即資金成本最小化、現(xiàn)金流量最大化、持續(xù)發(fā)展能力最大化。 1.資金成本最小化 因?yàn)槠髽I(yè)價(jià)值(Vo)與每年所獲現(xiàn)金流量進(jìn)行貼現(xiàn)時(shí)所用的貼現(xiàn)率(k)成反比，降低貼現(xiàn)率(k)能增加企業(yè)價(jià)值(Vo)，所以資金成本最小化將促進(jìn)企業(yè)價(jià)值最大化。貼現(xiàn)率(k)通常用加權(quán)平均資金成本(Kw)來表示，而企業(yè)的加

33、權(quán)平均資金成本： （2） 由公式(2)可知，加權(quán)平均資金成本是由股權(quán)成本(Ks)、負(fù)債成本(Kb)、資本結(jié)構(gòu)三個(gè)因素決定的，因此，要實(shí)現(xiàn)資金成本最小化，關(guān)鍵是從以下兩個(gè)方面來進(jìn)行。 (1).優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)：優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的實(shí)質(zhì)就是尋求加權(quán)平均資金成本率最低。企業(yè)可通過確定現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)條件下的資金成本，再計(jì)算預(yù)資本結(jié)構(gòu)變化范圍的資金成本變化情況，實(shí)現(xiàn)以資金成本最小化為目標(biāo)來選擇適宜的資本結(jié)構(gòu)。通過公式(2)的計(jì)算來比較現(xiàn)有資本結(jié)構(gòu)和預(yù)計(jì)可選方案情形下資金成本的變化情況，進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)資金成本的最小化，最終達(dá)到企業(yè)價(jià)值的最大化。 (2).降低負(fù)債成本和股權(quán)成本：由公式(2)可知，Ks和K

34、b的減小會(huì)直接引起Kw的減小。因此，努力降低負(fù)債成本和股權(quán)成本，對(duì)實(shí)現(xiàn)資金成本最小化和最終達(dá)到企業(yè)價(jià)值最大化具有重要意義。 2.現(xiàn)金流量最大化 從上述企業(yè)價(jià)值的計(jì)量方法可以看出，現(xiàn)金流量特別是現(xiàn)金凈流量對(duì)企業(yè)價(jià)值有重要影響，即現(xiàn)金凈流量數(shù)額越大，企業(yè)價(jià)值越大。為了提高公式中的CFt因子來達(dá)到增加企業(yè)價(jià)值Vo的目的，可以通過提高企業(yè)收益水平、合理投資、利潤分配政策最優(yōu)化來實(shí)現(xiàn)。 (1).提高收益水平 ：增加企業(yè)收入。增加企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營性收入的主要途徑是擴(kuò)大銷售量，增加營業(yè)利潤率。這也是企業(yè)的基本職能。在其它條件相同的情況下，企業(yè)銷售的商品增加，就可以增加銷售收入，提高企業(yè)收益水平。因此，企業(yè)要想獲

35、得更多的收益，就必須千方百計(jì)地?cái)U(kuò)大商品、產(chǎn)品銷售，增加主營業(yè)務(wù)利潤。降低企業(yè)成本費(fèi)用。在現(xiàn)代市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)的成本控制不能再局限于傳統(tǒng)的主要針對(duì)生產(chǎn)領(lǐng)域的成本控制，而應(yīng)從戰(zhàn)略的、多視角、多方位來尋求拓展降低成本費(fèi)用的途徑和方法。努力進(jìn)行成本費(fèi)用的挖潛工作，這是因?yàn)槌杀举M(fèi)用的降低會(huì)從另一方向上提高企業(yè)的收益水平。 (2).合理投資：投資活動(dòng)是企業(yè)生存與發(fā)展的一個(gè)重要途徑。企業(yè)對(duì)投資方案的評(píng)價(jià)和分析，其依據(jù)主要是投資的現(xiàn)金流量。由于現(xiàn)金流量的計(jì)算避免了一些人為因素的干擾，具有一定的客觀性；而且體現(xiàn)投資資金投入和回收的時(shí)間性；并能全面體現(xiàn)投資的經(jīng)濟(jì)效率。對(duì)于企業(yè)投資來說，無論是企業(yè)一般項(xiàng)目投資，

36、還是證券投資；無論是營運(yùn)資金投資，還是固定資產(chǎn)投資；現(xiàn)金流量都是投資決策的重要指標(biāo)，也是進(jìn)行投資決策的重要依據(jù)。但同時(shí)，進(jìn)行正確的投資決策，選擇最優(yōu)的投資方案，它帶來的直接結(jié)果就是增大現(xiàn)金流量，使企業(yè)保持良好的運(yùn)行狀態(tài)，減少企業(yè)發(fā)生償債危機(jī)或支付困難所產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，從而使企業(yè)資金能高效地運(yùn)轉(zhuǎn)，產(chǎn)生最大效益，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值的增長。 (3).利潤分配政策最優(yōu)化：由股利政策理論可知，在完全有效資本市場中，股利政策不會(huì)影響公司價(jià)值。然而，在不完全的資本市場中，股利政策直接影響公司價(jià)值，而且股利政策成為公司財(cái)務(wù)經(jīng)理人員面臨的一個(gè)重要財(cái)務(wù)政策，尤其是對(duì)于我國這樣一個(gè)發(fā)育不成熟、不完全的資本市場環(huán)境，公司股利分配政策與公司價(jià)值高度相關(guān)。因而要設(shè)計(jì)最優(yōu)股利分配政策，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化。 3.持續(xù)發(fā)展能力最大化 由公式(1)可知，隨著企業(yè)存續(xù)期n的增大，企業(yè)價(jià)值Vo也增大。因此，努力實(shí)現(xiàn)企業(yè)持續(xù)發(fā)展能力最大化，也是實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的一個(gè)重要途徑。從企業(yè)財(cái)務(wù)管理角度出發(fā)，持續(xù)發(fā)展能力最大化具體體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面： (1).市場競爭能力：一般認(rèn)為企業(yè)的營業(yè)額、市場占有率、技術(shù)水平和客戶需求的實(shí)現(xiàn)程度等因素所形成的綜合競爭能力是決定企業(yè)成敗的關(guān)鍵。而在這三者中，市場占有率是市場競爭力的最重要因素，因而也是持續(xù)發(fā)展能力最大化的首要內(nèi)容。 (2).抵御風(fēng)險(xiǎn)能力：風(fēng)險(xiǎn)總是貫穿于財(cái)務(wù)活動(dòng)的全過程