如何草擬私募股權基金的有限合伙協(xié)議

1、談談如何草擬私募股權基金的有限合伙協(xié)議前言2007年6月1日，修訂后的合伙企業(yè)法正式實施生效，這次修訂令廣大投資者最感到興奮的是合伙企業(yè)法明確規(guī)定了有限合伙企業(yè)的合法地位，為私募股權基金在中國的發(fā)展掃清了法律障礙。有限合伙制的私募股權基金以有效的責任約束機制、激勵機制及成本控制機制得到市場上的廣大關注與青睞。修訂后的合伙企業(yè)法生效實施至今僅一年有余，上海市浦東新區(qū)就已成立了30多個有限合伙制的投資中心，活躍于股權投資、私募基金等領域。規(guī)范合伙企業(yè)內(nèi)部治理機制及合伙人之間權利義務的核心文件是合伙協(xié)議。根據(jù)合伙人約定的不同，私募股權基金的有限合伙協(xié)議也各不相同，各有各的玩法，但通過比較不同的有限合

2、伙協(xié)議，仍可以發(fā)現(xiàn)很多共性的地方或慣常操作模式。本文擬從國內(nèi)兩個著名私募股權基金的有限合伙協(xié)議（X協(xié)議和Y協(xié)議）的實例出發(fā)，分析比較有限合伙協(xié)議的法律要點，并結合合伙企業(yè)法的規(guī)定以及中國法律實踐，歸納如下草擬有限合伙協(xié)議時應注意的法律問題。 一、有限合伙協(xié)議的特殊性公司制、有限合伙制和信托制是私募股權基金的三種組織形式，其中國際上私募股權基金大部分采用的都是有限合伙企業(yè)的形式。與普通合伙企業(yè)合伙人具有同等法律地位、對執(zhí)行合伙事務享有同等權利，對合伙企業(yè)債務承擔無限連帶責任的法律特點不同，有限合伙企業(yè)的合伙人分為普通合伙人（GP）與有限合伙人（LP），普通合伙人執(zhí)行合伙事務，有限合伙人

3、僅投資且不執(zhí)行合伙事務。有限合伙企業(yè)合伙人的地位、權利與義務與普通合伙企業(yè)合伙人均不相同。根據(jù)合伙企業(yè)法第十八條規(guī)定，合伙協(xié)議應當載明下列事項：（一）合伙企業(yè)的名稱和主要經(jīng)營場所的地點；（二）合伙目的和合伙經(jīng)營范圍；（三）合伙人的姓名或者名稱、住所；（四）合伙人的出資方式、數(shù)額和繳付期限；（五）利潤分配、虧損分擔方式；（六）合伙事務的執(zhí)行；（七）入伙與退伙；（八）爭議解決辦法；（九）合伙企業(yè)的解散與清算；（十）違約責任。因有限合伙企業(yè)的上述特殊性，根據(jù)合伙企業(yè)法第六十三條規(guī)定，有限合伙協(xié)議除應當具備普通合伙協(xié)議約定的內(nèi)容外，還應當載明普通合伙人和有限合伙人的姓名或者名稱、住所，執(zhí)行事務合伙人應

4、具備的條件和選擇程序，執(zhí)行事務合伙人權限與違約處理辦法，執(zhí)行事務合伙人的除名條件和更換程序，有限合伙人入伙、退伙的條件、程序以及相關責任，有限合伙人和普通合伙人相互轉(zhuǎn)變程序等事項。由此可知，有限合伙協(xié)議相較于普通合伙協(xié)議或是有限責任公司的投資人協(xié)議具有其特殊性。二、有限合伙協(xié)議的出資條款有限合伙制私募股權基金首要解決的是出資問題。出資條款主要涉及有限合伙人及普通合伙人的出資方式、出資比例、出資時限及出資違約責任四個方面。1.     出資方式根據(jù)合伙企業(yè)法第十六條的規(guī)定，“合伙人可以用貨幣、實物、知識產(chǎn)權、土地使用權或者其他財產(chǎn)權利出資，也可以用勞務出資

5、。” 第六十四條規(guī)定，“有限合伙人可以用貨幣、實物、知識產(chǎn)權、土地使用權或者其他財產(chǎn)權利作價出資，不得以勞務出資?！?根據(jù)以上規(guī)定，有限合伙人不得以勞務出資，只能以貨幣、實物、知識產(chǎn)權、土地使用權或其他財產(chǎn)權利出資。但普通合伙人以勞務出資法律沒有明文禁止。只要所有合伙人協(xié)商一致，普通合伙人可以不認繳出資，僅提供勞務。2.     出資比例有限合伙協(xié)議通常規(guī)定普通合伙人的出資比例為1%，但不超過10%，有限合伙人出資比例為90%至99%，不少于90%。例如X協(xié)議第3.3條認繳出資約定普通合伙人以管理有限合伙事務、負責合伙事務執(zhí)行的方式參與有限合伙；普通合伙

6、人不認繳出資。而Y協(xié)議第4.1條承諾出資中約定有限合伙人合計認繳99%，普通合伙人承諾出資400萬元人民幣，占總承諾出資的1.0。由于普通合伙人主要依靠其專業(yè)技能為有限合伙企業(yè)服務，不是依靠其資金，有限合伙人不參與合伙企業(yè)事務的執(zhí)行，僅依靠投資即享有合伙企業(yè)凈利潤的分配權。因此，普通合伙人僅需投入少量資金，有限合伙企業(yè)運營資金主要依靠有限合伙人的投入。3.     出資期限有限合伙協(xié)議通常會約定分批繳納出資，對于出資的時間、數(shù)額各個合伙協(xié)議不盡相同。例如X協(xié)議約定各合伙人認繳的出資根據(jù)普通合伙人的繳付出資通知分期繳付，每一期出資均由各合伙人按照其認繳出資

7、的比例分別繳付。普通合伙人要求繳付出資款時，應向每一有限合伙人發(fā)出繳付出資通知，列明該有限合伙人該期應繳付出資的金額，自該繳付通知送達之日起30日為該有限合伙人的付款日。自合伙企業(yè)設立完成、取得繳付通知后，普通合伙人應向各有限合伙人發(fā)出首次繳付通知，各合伙人應繳付其認繳出資額的50%。有限合伙企業(yè)投資期內(nèi)，普通合伙人可隨時要求各合伙人繳付其認繳出資額的余額。又如Y協(xié)議中則約定合伙人各方繳付的首期出資應不低于其各自承諾出資的10%，且應在合伙企業(yè)成立之日起30天內(nèi)繳付。合伙人的承諾出資期自合伙企業(yè)成立之日之合伙企業(yè)成立后的第三個周年日止。承諾期內(nèi)，各方應根據(jù)普通合伙人的通知不時在其承諾的出資規(guī)模

8、內(nèi)出資以便合伙企業(yè)進行投資、支付相應運營費用、管理費用。各期出資額由普通合伙人提前10日內(nèi)向各合伙人發(fā)出出資繳付通知，各方應根據(jù)認繳通知的規(guī)定，按期足額交繳付各期出資。比較分析可以看出，各合伙人繳付首期出資及繳付全部認繳出資額余額比例、時間的約定是比較靈活的，繳付首期出資期限、比例一般由合伙協(xié)議約定，而后續(xù)認繳資金繳付數(shù)額、時限通常決定權在普通合伙人手中，這也是與普通合伙人執(zhí)行合伙企業(yè)事務的權利分不開的。1.     出資違約責任因為合伙人的出資不是一次到位，而是一種承諾出資行為。因此有限合伙協(xié)議針對違反出資義務的行為約定了違約責任。例如X協(xié)議中約定對逾

9、期繳付出資的違約合伙人，普通合伙人可獨立決定該違約合伙人無權作為合伙人繳付后續(xù)出資，對所有由該有限合伙人同意的合伙企業(yè)事務均失去表決權，其應繳未繳的認繳出資額可以在守約合伙人之間按違約時的出資比例分配，或接納新的有限合伙人履行違約合伙人的后續(xù)出資承諾，或相應縮減有限合伙的總認繳出資額。同時，自付款日起，有限合伙進行利潤分配時，違約合伙人僅能分配應分配額的85%。又如Y協(xié)議約定，違約合伙人未能在出資期限屆滿日后的30日寬限期繳付出資的，普通合伙人可以在寬限期滿后10個工作日內(nèi)通知該違約合伙人取消對未來投資項目投資的權利，并對各守約方的出資比例進行調(diào)整。違約合伙人僅能分配已出資金額對應投資權益的5

10、0%，其余50%由各守約方按照調(diào)整后的比例分配。當然，為了合伙企業(yè)事務的執(zhí)行，有限合伙協(xié)議還可以約定普通合伙人從合伙企業(yè)整體利益的角度出發(fā)有權獨立決定全部或部分豁免違約人的出資義務或違約責任，但該豁免必須經(jīng)有限合伙企業(yè)執(zhí)行事務機構（也即咨詢委員會或決策委員會）同意。2.     建議從X、Y兩個協(xié)議可以看出，分期出資的約定符合有限合伙企業(yè)的實踐操作慣例，可以有效提高資金的使用效率。但擬定有限合伙協(xié)議時同時應充分考慮到分期出資的風險性，也即有限合伙人資金調(diào)撥的隨意性所導致不能按期出資的風險，將最終影響到私募股權基金的有效運作。因此合伙協(xié)議應就出資未按期到位

11、約定違約賠償責任，例如扣減其已有投資的分紅、限制其表決權、取消其后繼續(xù)投資的權利、或要求其承擔企業(yè)開辦費、承擔資金同期銀行利息、延期出資利息等。同時考慮到有限合伙投資的靈活性、不可預見性，可以在一定程度上給予普通合伙人決定出資違約責任承擔的自由裁量權。 三、有限合伙協(xié)議的內(nèi)部治理結構有限合伙制私募股權基金內(nèi)部通常規(guī)定由普通合伙人執(zhí)行合伙事務，有限合伙人不執(zhí)行合伙事務。如何有效約定有限合伙人和普通合伙人責、權及其劃分，建立一個合理、有效的內(nèi)部治理結構，是私募股權基金有限合伙協(xié)議中非常重要的內(nèi)容。一般而言，有限合伙企業(yè)的內(nèi)部治理結構分兩個層面，一是合伙人會議，二是咨詢委員會也稱決策委員會

12、。兩個機構的權利有所不同。1.     X協(xié)議X協(xié)議中設置了“合伙人會議”和“咨詢委員會”兩個機構。其中“合伙人會議”為合伙人之議事程序，由普通合伙人召集并主持，全體合伙人參與并聽取普通合伙人年度報告、批準普通合伙人轉(zhuǎn)讓有限合伙權益、有限合伙的解散和清算、強制普通合伙人退伙、變更字號等等事宜。此外，合伙人會議不應討論有限合伙潛在投資項目或其他與有限合伙事務執(zhí)行有關的事項，并不應對有限合伙的管理及其他活動施加控制?！白稍兾瘑T會”成員由有表決權的成員與無表決權的成員組成。無表決權的成員為聯(lián)席主席，由普通合伙人提名的委員擔任，有表決權的成員為認繳出資額達到一定

13、比例的有限合伙人提名的代表。咨詢委員會對于以下事項有決定權：a.有限合伙人對同一投資組合公司超過有限合伙總認繳出資額20的投資事項；b.有限合伙與普通合伙人之間存在潛在利益沖突的投資事項、有限合伙權益分配中所涉及的估值事項；c.普通合伙人與有限合伙的關聯(lián)交易事項；d.有限合伙協(xié)議規(guī)定的其他應由咨詢委員會評議的事項；e.普通合伙人認為應當征詢咨詢委員會意見的其他事項。除此之外的合伙企業(yè)投資事項均由普通合伙人獨立決策，有限合伙人不得干預。2.     Y協(xié)議Y協(xié)議中規(guī)定了合伙人大會及決策委員會兩個機構：合伙人大會由全體合伙人參加，是合伙企業(yè)的最高決策機構。對

14、合伙企業(yè)更名、變更經(jīng)營范圍、場所、處分不動產(chǎn)、為他人提供擔保、聘任普通合伙人以外的人擔任管理人等合伙企業(yè)事務進行決策。參加合伙人會議的人數(shù)應不少于6人，否則決議無效。該合伙企業(yè)同時成立“決策委員會”，對擬投資項目行使最終決策權。決策委員會由8名成員組成，各方合伙人各委派一名。如對外投資額占各方合伙人承諾出資總額10以下（含）的投資項目，需得到?jīng)Q策委員會中2/3以上（含）的委員同意，10以上的項目需全體委員一致同意。3.     建議合伙企業(yè)法第六十八條規(guī)定，“有限合伙人不執(zhí)行合伙事務，不得對外代表有限合伙企業(yè)。”有限合伙人不參與合伙事務其實是國際慣例。但

15、從以上兩個協(xié)議看出，X、Y協(xié)議均不同程度的賦予有限合伙人一定程度上的參與決策權，該參與權主要體現(xiàn)在對普通合伙人投資決策的監(jiān)督，以及不涉及投資決策等專業(yè)性問題的合伙企業(yè)事務執(zhí)行方面，這可能與我國職業(yè)投資管理人的信用尚在成長期，目前尚未取得投資人完全的信任度相關聯(lián)。我們建議有限合伙企業(yè)的內(nèi)部治理機構可包括兩個層面：一是全體合伙人會議，由全體合伙人組成，決定合伙企業(yè)非專業(yè)性的事務，組成與組成程序、議事規(guī)則類似于股份有限公司的股東大會，經(jīng)1/2以上合伙人參加表決，普通事務由參加表決合伙人過半數(shù)同意，重大事項由參加表決合伙人2/3以上或全體一致同意才生效。二是咨詢委員會（投資決策委員會），主要由三部分人

16、員組成：普通合伙人，有限合伙人推選的代表及外聘財務、律師等專業(yè)人員，對合伙企業(yè)重大事務的決策提供咨詢意見或進行最終決策。這種模式在一定程度上限制了普通合伙人的自主決策權，有效保護了有限合伙人的權益，同時外聘財務、律師等專業(yè)人員參與合伙企業(yè)重大事務的決策，又能一定程度上防止有限合伙人權利的濫用，三方主體互相制衡，從而最大程度上保護了各方利益，有利于有限合伙企業(yè)的發(fā)展，是值得推薦的一種治理模式。四、有限合伙協(xié)議的經(jīng)營范圍和投資條款成立有限合伙企業(yè)私募基金的最終目的在于投資后資金增值，因此，有限合伙協(xié)議中均應明確約定合伙企業(yè)的經(jīng)營范圍、投資方向及投資比例。1、X協(xié)議X協(xié)議約定了有限合伙企業(yè)的經(jīng)營范圍

17、為投資、投資咨詢及投資管理服務。其次約定有限合伙不得主動投資于不動產(chǎn)或其他固定資產(chǎn)、不得從事?lián)！⑽唇?jīng)咨詢委員會同意，不得對同一投資組合公司進行超過有限合伙總認繳出資額20%的投資，現(xiàn)金不得用于不動產(chǎn)或其他固定資產(chǎn)投資，不得舉借債務。2、Y協(xié)議同樣，Y協(xié)議中明確約定合伙企業(yè)的經(jīng)營范圍為實業(yè)投資、投資咨詢、商務咨詢、投資管理咨詢、投資管理、企業(yè)管理咨詢。并對合伙企業(yè)的投資方向予以限制，約定合伙企業(yè)不得投資于房地產(chǎn)項目、直接或間接投資于上市交易的證券，用借貸資金投資，向他人提供貸款或擔保，承擔無限責任的投資，會損害合伙企業(yè)或合伙人商譽的產(chǎn)品、領域及法律法規(guī)禁止投資的領域。3、建議從以上約定可以看出

18、，有限合伙制私募股權基金的經(jīng)營范圍除包括“投資”之外，通常也包括“投資咨詢”或“投資管理”的業(yè)務范圍。對投資方向的約定比較寬泛，為了保證投資資金的增值與安全，有限合伙協(xié)議多以限制性的條款排除某些特定高風險領域的投資或?qū)ν顿Y的比例進行一定的限制。例如，對于有些私募股權基金為復合投資基金，同時也可投資一定的二級市場、房地產(chǎn)、礦業(yè)或不良資產(chǎn)，建議對這類投資基金的各類投資領域約定投資上限，即不超過多少的比例，以確定良好的投資配置。同時，國外某些私募股權基金允許普通合伙人根據(jù)其意愿，使本合伙企業(yè)向任何人借錢，或者為貸款或其他信貸擴張作擔保，當然通常會對借款、擔保作上限要求。但由于我國國內(nèi)的融資市場發(fā)展不

19、成熟，借款投資、為他人擔保等活動的風險性較高，因此國內(nèi)有限合伙協(xié)議大都禁止有限合伙借款投資、向其他人提供擔保、承擔連帶責任。建議對是否可以借款投資或為他人擔保的行為進行明確約定，或約定明確的上限要求。五、有限合伙協(xié)議的運營成本有限合伙制私募股權基金的投資運營需要一定的運營成本，由于有限合伙企業(yè)各合伙人投資比例及利潤的分配并不是一一對應的，有限合伙企業(yè)運營成本的承擔也是合伙協(xié)議應當予以關注的一個問題。1.     X協(xié)議X協(xié)議約定有限合伙應直接承擔的費用包括開辦費，對擬投資公司的投資、持有、運營、出售而發(fā)生的費用，年度財務報表的審計費，合伙人會議、咨詢委員

20、會會議費用、管理費、托管費等與有限合伙企業(yè)設立、運營、中止、解散、清算等費用。其中開辦費指普通合伙人及有限合伙人之組建、設立相關費用。普通合伙人的管理費為總認繳出資額的2%支付，如有限合伙所有認繳出資額均已投資完畢，按有限合伙人尚未回收的剩余投資成本的2%/年支付。管理費用按季度收取，出資承諾期內(nèi)與有限合伙人繳付出資的同時收取，繳付期滿于每季初十日內(nèi)向合伙企業(yè)收取。有限合伙企業(yè)管理團隊的人事開支、辦公場所租金、物業(yè)管理及其他日常運營費用由管理費中開支。2.     Y協(xié)議Y協(xié)議約定合伙企業(yè)應承擔的費用包括支付給普通合伙人的管理費，合伙企業(yè)進行股權投資的相

21、關費用，聘請專家及中介機構的費用，與其他合伙企業(yè)投資運作相關并應由合伙企業(yè)支付的合理費用。普通合伙人的管理費用在每個會計年度的年初支付，在出資承諾期內(nèi)為投資承諾總額的0.5%，承諾期滿后為當年在投資項目全部原始出資總額的0.5%，由普通合伙人從各合伙人的出資中直接提取或由各合伙人按持有的合伙份額比例直接繳付。3.     建議從上面兩個協(xié)議可以看出，有限合伙協(xié)議均約定合伙企業(yè)運營成本由合伙企業(yè)承擔，需要特別注意的有開辦費的承擔、管理費包含的項目以及管理費提取的時間。開辦費是指有限合伙企業(yè)籌建發(fā)生的費用，由各合伙人按比例承擔，通常不計入普通合伙人的管理費用

22、，有限合伙協(xié)議需要對開辦費的構成、提取、用途作明確的約定及有限合伙未成立時開辦費的承擔。普通合伙人管理費通常包括了有限合伙企業(yè)管理團隊的人員薪酬開支、辦公場所租金、物業(yè)管理及其他日常運營費用，而合伙企業(yè)進行股權投資的相關費用，聘請專家及中介機構的費用，通常被排除在管理費外。普通合伙人管理費一般占合伙企業(yè)當年投資總額的0.5%至2%，提取方式通常分為按季度、半年、一年。為了保障普通合伙人能夠勤勉盡職的履行合伙企業(yè)事務，較常見的為按季度提取或按出資到位的資金額一次性提取。六、有限合伙協(xié)議的利潤分配條款有限合伙制私募股權基金的投資收入扣除合伙企業(yè)運營成本后，除合伙協(xié)議另有約定外，各合伙人就可以進行利

23、潤分配了。不同的私募股權基金其利潤分配的模式也各式各樣。1.     X協(xié)議X協(xié)議約定，對有限合伙的項目投資收益，普通合伙人將獲得的收益分成，比例為有限合伙投資收益總額的25，其余部分由各合伙人按實繳出資額比例分享。對投資收益以外的收益，按照協(xié)議約定分配。其次，對現(xiàn)金收入和非現(xiàn)金收入如何分配約定了詳細的分配方案。此外，該條款中設置的“回撥機制”對于保障有限合伙人的利益非常有效。該機制要求普通合伙人從單個項目獲取的收益分配中拿出40存入以有限合伙名義專門開立的普通合伙人收益分成賬戶，收益分成賬戶中的資金用于確保有限合伙人收回其全部實繳出資額，也即作為某些投

24、資項目虧損后補虧的有效方式。當有限合伙取得的現(xiàn)金收入不足以滿足分配要求時，收益分成帳戶內(nèi)的資金進行回撥，直至有限合伙人收回全部實繳出資，在已確保有限合伙人收回全部實繳出資的前提下，普通合伙人可自行支配收益分成帳戶的資金。如有限合伙終止時，有限合伙人仍無法收回全部投資，普通合伙人應將其從有限合伙中獲取的其它收益回撥，直至有限合伙人收回全部實繳出資。若普通合伙人總體平均收益高于有限合伙總體投資收益的25%，超出部分應進行回撥，回撥部分按合伙人的實繳出資比例分配。2.     Y協(xié)議Y協(xié)議中首先約定合伙企業(yè)回收資金包括合伙企業(yè)因處置任何投資項目獲得的收益及股息

25、、利息等收益。除非協(xié)議另有約定，合伙企業(yè)應在收到回收資金后的60天內(nèi)向各合伙人分配收益。每一個項目的回收資金在合伙企業(yè)有限合伙人和普通合伙人之間分配順序、比例各不相同，具體方式為：首期分配資金：回收資金先按各合伙人出資比例分配，直到各合伙人所獲的累積金額等于其各自在該項目中實際出資額為止。分配優(yōu)先投資回報：如果回收資金額超過上述首期分配資金，超過的部分按各合伙人實際出資以8的年收益率計算各合伙人的收益分配給各合伙人作為優(yōu)先投資回報，該收益以復利計算。首期績效獎勵：如果回收資金額超過上述兩項金額的總和，超過部分直接分配給普通合伙人作為首期績效獎勵，直到首期績效獎勵達到分配給各合伙人的優(yōu)先投資回報

26、的25為止。二期績效獎勵：如果回收資金額超過上述三部分的總和，超過部分的80向所有合伙人按各自的出資比例進行分配，20作為績效獎勵分配給普通合伙人，直到根據(jù)各合伙人的實際出資額以及上述幾項金額計算的內(nèi)部收益率達到25為止。（內(nèi)部收益率<IRR>：是指項目投資實際可望達到的收益率，即資金流入現(xiàn)值總額與資金流出現(xiàn)值總額相等、凈現(xiàn)值等于零時的折現(xiàn)率。）三期績效獎勵：如果回收資金額超過上述幾項的總和，超過部分的70將向所有合伙人按各自的出資比例進行分配，30作為績效獎勵分配給管理合伙人。3.     建議從以上兩個協(xié)議可知，合伙企業(yè)利潤的分配模式、比

27、例靈活多樣，主要由各合伙人協(xié)商一致，協(xié)議的關鍵點在于如何既保障有限合伙人的資金安全，又兼顧對普通合伙人執(zhí)行合伙企業(yè)事務的獎勵。各種分配模式?jīng)]有好與壞之分，各合伙人協(xié)商一致通過，適合合伙企業(yè)即可。七、有限合伙協(xié)議的約束條款約束條款主要是對合伙企業(yè)普通合伙人執(zhí)行合伙企業(yè)事務的限制性規(guī)定，除投資方向、比例條款外，一般還包括定期的財務匯報制度，禁止、限制關聯(lián)交易，新基金募集的限制等規(guī)定。1.     財務匯報制度X協(xié)議中約定自有限合伙設立的第一個完整年度結束時起，普通合伙人于每年4月30日前應向有限合伙人提交年度報告。有限合伙人在提前5天書面通知后，有權在正常工