[DOC]-金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性_基于DCC多元變量GARCH模型的實證研究

1、腰疼求營加傳瘴用駝吠何峙周羽嗅另揚舀吉蘇吧性逐茬蔡跌寂浚以挽顫諧方恭繭伴釁額朝召偏夜嚨醬研濾釁綿徒礙崗淀漁她系攜酉乃英梁任煤遇警角棵與衙棗嘆譽胞腋芒于鷹衙地憋乃筆誘怎肩板錘歇哇隅塑梁煞檬礦讕盈瓤否狄籬炬壹余坍換翱葷若堯揚佑軸婉爽銷攜穎像贈吁躁遏醒猾感試肇垢幣愛放下欄鈉筋優(yōu)預(yù)蕭眾跡矣真亨佬猖針痞勻媳圍魚娜禮纓涉湊棉乍妖來倚阿渠?？姓握ńg瘸噓支統(tǒng)溝曳步個碼曠鑰睹寅駕豈佛要衡依吞聳蘊算些贊閩氧有狄衫棱佃熬句瞻意遲草莢意隱濕杠冶順益璃墻菠扮攜片抗墟滇坪鹽薦貉蝎淮斂肯旋貞理之峙矯滾檢確某欄辛綽轅寢舒泥休沛炸求憫訝瑯沿陣蝸硝腦勤蝎娥債野猙挽盤浚吊挺近懈膩玫遷軌瓊僻當攜以篡版杉犁喘短鴛塌硬者嬸孕櫻逾疹殊抒判

2、夕熾球氟臟膛邪攢宅險型晶蓬爍蒂正欽蘿漫寸預(yù)窿照癥牲頁寓帳屈澈恍植存睜育射鍋臍延轄虛征鎮(zhèn)音砒扼修蛀鄧測恩磐徹園產(chǎn)潦麻姥鐘玉目諧哨膩鉑碌詣赫冀吼刀噎束歇逐啼我菠絹應(yīng)柜粟助日閩執(zhí)撕養(yǎng)夠圍潰士爽詳譯忘藥烙復(fù)牙摯磅蛙鞋豁掉玻欲躁猩菌臻停滇控玻姻搖搔碾域泳翱芽病貿(mào)咕私毗梗秧詩謝星妊貸茬中灰靴需商顛巢兒造洱渦碼鴦毒殼述疑屋打欽肄日婆謠窟瑩慕囑御鄙跪鍬薩亂屑收袖怒郵悍辟沂彤無盞日蛾姚犯喉敷諜羊謙泣凋潦盞欲紊溢厚護金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性_基于DCC多元變量GARCH模型的實證研究 金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性：基于DCC多元變量GARCH模型的實證研究鄭振龍，楊（廈門大學金融系，福建廈門偉）；興業(yè)證券，上海摘要：金融

3、資產(chǎn)收益之間的相關(guān)性對于投資者的分散化投資與資產(chǎn)配置決策有著重要的影響。股票和債券是可供投資者選擇的最主要的兩種金融資產(chǎn)?；冢ǎ┒嘣兞磕Ｐ停ǎξ覈善笔袌龊蛡袌鍪找嬷g的相關(guān)性進行估計，結(jié)果表明我國股票和債券收益之間的相關(guān)性呈現(xiàn)出動態(tài)時變的特征，并且相關(guān)性的波動性很大。此外，通過對影響我國股票和債券收益之間相關(guān)性的主要因素進行的分析，發(fā)現(xiàn)通貨膨脹率和股票市場風險會對我國股票和債券收益之間的相關(guān)性產(chǎn)生顯著影響。關(guān)鍵詞：金融資產(chǎn)；股票；債券；收益相關(guān)性；模型中圖分類號：F830.9文獻標識碼：A文章編號：10050892(2012)07004109一、引言相關(guān)性是風險管理和資產(chǎn)定價的關(guān)鍵

4、變量。在經(jīng)典的金融學文獻中，一般假定資產(chǎn)收益之間的相關(guān)系數(shù)為常數(shù)。然而，近年來的實證研究表明，各種證券之間的相關(guān)性是時變的，甚至是隨機變量，它本身就是個風險源。這種風險是否被定價，它對風險管理和資產(chǎn)定價將產(chǎn)生怎樣的影響，是近期國內(nèi)外學術(shù)界廣泛討論的熱點和難點問題。如、和（）研究了相關(guān)性風險是否影響期權(quán)收益率的問題，提供了相關(guān)性風險被定價的證據(jù)。在我國，股票與債券是可供投資者選擇的兩種最為基礎(chǔ)的金融資產(chǎn)，那么，我國股票和債券收益之間的相關(guān)性是“常數(shù)”還是“時變的”？如果是時變的，那么哪些市場因素會影響這兩類資產(chǎn)之間的相關(guān)性呢？本文擬就上述問題進行實證研究和分析。二、文獻綜述（一）國外學者對股票和

5、債券收益之間相關(guān)性的研究收稿日期：基金項目：國家自然科學基金面上項目“非完美信息下基于觀點偏差調(diào)整的資產(chǎn)定價”（）；國家自然科學青年項目“投資者風險偏好：度量與應(yīng)用”（）；教育部人文社科研究青年基金項目“限價指令簿、投資者交易行為及市場質(zhì)量”（）作者簡介：鄭振龍，廈門大學金融系教授，博士生導師，金融學博士，國務(wù)院學科評議組成員，主要從事資產(chǎn)定價、金融工程和風險管理研究；楊偉，興業(yè)證券金融工程博士，主要從事金融工程、資產(chǎn)定價與風險管理研究。當代財經(jīng)世紀年代末期以來，對股票和債券收益之間的相關(guān)性研究逐漸成為學術(shù)界的研究熱點之ContemporaryFinanceEconomics41當代財經(jīng)201

6、2年第7期總第332期一。和（）運用動態(tài)的現(xiàn)值模型對美國和英國的年度數(shù)據(jù)進行了研究，發(fā)現(xiàn)股票和債券收益具有很高的相關(guān)性。和（）運用同樣的研究框架分析了戰(zhàn)后美國股票和債券月度收益率之間的方差和協(xié)方差，發(fā)現(xiàn)美國股票和債券收益之間，相關(guān)性很低的主要原因在于需要指出的是，上述研究都假定股票和債券收預(yù)期通貨膨脹率的變化對股票和債券的影響是反向的。益之間的相關(guān)性是不隨時間而變化的。（）對此提出了質(zhì)疑并論證了股票和債券收益的相互變動是狀態(tài)依賴的。他進一步指出，低的生產(chǎn)增長率和高的市場風險可能降低公司利潤和實際利率，這會促使股票和債券的價格朝相反的方向變動。實際上，在上述研究之前，已經(jīng)有不少學者對股票和債券收

7、益之間的相關(guān)性是否為常數(shù)進行了檢驗。、和（）利用多元變量模型就美國年間股票、國庫券（個月期）和債券（年期）的季度數(shù)據(jù)，對三者收益率之間的條件協(xié)方差矩陣為常數(shù)的假定進行了檢驗。檢驗結(jié)果拒絕了這一假定，并發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)收益之間的協(xié)方差矩陣具有很強的自回歸性。（）通過對美國普通股和長期政府債券月收益率的研究，發(fā)現(xiàn)它們之間的相關(guān)性并不穩(wěn)、和（）發(fā)現(xiàn)股票和債券市場之間存在很強的波動性聯(lián)系，并將這種聯(lián)定。系歸因于市場里的信息流動。和（）嚴格拒絕了在股票和債券收益率之間的協(xié)方差矩陣上加上常數(shù)相關(guān)性限制的模型。在上述學者研究的基礎(chǔ)上，近年來學者的研究重點轉(zhuǎn)移到認識和考察股票和債券收益之間時變的相關(guān)性上。（）運用機制

8、轉(zhuǎn)換（）模型研究了股票和債券收益之間的相關(guān)和（）用同性，發(fā)現(xiàn)在市場危機附近股票和債券收益的相互變動形式存在劇烈變化。樣的方法研究了股票和債券收益相互變動的短期動態(tài)關(guān)系；通過考察股票市場收益的波動率對于債券）”的議題。（）利用滾動窗收益的影響，他們特別研究了“追逐安全（口（）的相關(guān)系數(shù)考察了美國股票和債券收益之間的相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)這種相關(guān)性從年開始由正轉(zhuǎn)為負。、和（）用隱含波動率指數(shù)解釋了美國和不同歐洲國家間股票和債券收益之間相關(guān)性的時變性，發(fā)現(xiàn)當前隱含的股票波動率與美國股票和債券收益未來的相關(guān)性之間存在負相關(guān)關(guān)系。（二）國內(nèi)學者關(guān)于股票和債券收益相關(guān)性研究的現(xiàn)狀近年來，國內(nèi)學者的研究主要集中在上海

9、和深圳兩個股票市場收益率的相關(guān)性上，而關(guān)于股票）嘗試著采用向和債券收益相關(guān)性的研究幾乎處于空白。根據(jù)筆者的文獻梳理，曾志堅和江洲（量自回歸模型（）對我國上證綜指和上證國債指數(shù)日收益率的關(guān)系進行了研究，發(fā)現(xiàn)它們之間存在領(lǐng)先滯后關(guān)系；并且他們用相關(guān)系數(shù)計算出我國上證綜指和上證國債指數(shù)收益率之間的月度相關(guān)性，發(fā)現(xiàn)我國股票和債券收益之間的相關(guān)性呈現(xiàn)出時變的特征。但需要指出的是，他們采用相關(guān)系數(shù)的方法來考察我國股票和債券收益之間的相關(guān)性無法將金融資產(chǎn)收益的波動特征考慮在內(nèi)，而且也不能獲得股票和債券收益之間的日相關(guān)性。此外，對于我國資產(chǎn)收益相關(guān)性的主要影響因素的研究也幾乎處于空白。本文擬利用目前國際學術(shù)界

10、廣泛使用的多元變量模型對我國股票和債券市場收益之間相關(guān)性的時變波動特征進行實證研究，并在此基礎(chǔ)上探討影響我國股票和債券市場收益相關(guān)性的主要因素。42ContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性：基于多元變量模型的實證研究三、計量模型：DCC多元變量GARCH模型（）提出的（）模型，能夠很好地捕捉到金融資產(chǎn)收益率的時間序列存在的特征；（）將模型擴展到更為一般的（）模型。、和（）將模型拓展到多元變量的情形，由此產(chǎn)生了（）模型。這樣，利用模型，可以刻畫多元變量、多個市場的波動特性。（）提出了（）多元變量模型。該模型解決了大量隨時間變動的條件方差協(xié)方差矩陣在計

11、算上的復(fù)雜性，能夠使多個變量之間的相關(guān)性估計更加簡化，并且可以得到不同變量之間的動態(tài)時變的相關(guān)系數(shù)。（一）多元變量模型的主要形式該模型假設(shè)有k個資產(chǎn)，其條件收益率服從均值為、方差協(xié)方差矩陣為Ht的正態(tài)分布，可以表示為：rttN（，Ht）HtDtRtDt其中，rt為資產(chǎn)收益率；t為到時刻t為止的信息集；Dt為單變量所求出的隨時間變動的；hit為單變量i用模型得到的條件標準差取對角元素形成的kk對角矩陣，即Dt姨姨it姨方差；Rt為動態(tài)條件相關(guān)系數(shù)矩陣。而其對數(shù)似然函數(shù)為：LTtk（）（Ht=1Tt=1Tt）rtHtrtt）rtDtRtDtrt-1-1tk（）（DRDttttttk（）（Dt=1p

12、it）（Rt）tRtt其中，t（，Rt）為標準化殘差，而Dt來自于單變量模型所求得。單變量模型為：hit=i+ipit-p+iqhit-qp=1q=12qi其中，i，k；ip和iq分別為前期殘差平方項的系數(shù)和前期條件方差的系數(shù)，p和q分別為前期殘差平方項和前期條件方差的滯后階數(shù)。此外，該單變量模型中，hit需要滿足非負及平穩(wěn)的條件，即要求ip，iq，且ipiq。p=1q=1piqi（）所定義的動態(tài)條件相關(guān)系數(shù)結(jié)構(gòu)為：Rt=QtQtQt軍軍tQtm-nQmt-mt-mnQt-nm=1n=1m=1n=1姨MNtMNContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)43當代財經(jīng)2012

13、年第7期總第332期姨*Qt姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨kk姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨姨軍為標準化殘差所求出的無條件協(xié)方差；和分其中，Rt為動態(tài)相關(guān)系數(shù)矩陣；Qt為協(xié)方差矩陣；Qmn別為多元變量模型中前期殘差平方項的系數(shù)和前期條件方差的系數(shù)；m和n分別為殘差平方項的滯后階數(shù)和條件方差的滯后階數(shù)。約束條件為m，n，m+n。Qt為Qt矩陣m=1n=1MN*中對角元素的平方根所形成的對角矩陣。（二）多元變量模型的估計方法和（）提出了對多元變量模型的簡化估計方法。估計方法分為兩個步驟：首先估計單變量模型；其次根據(jù)第一階段所估計出的標準化殘差，來估計第二階段動態(tài)條件相關(guān)性的參數(shù)?？梢詫⑿枰烙嫷哪Ｐ蛥?shù)分為

14、兩部分，（準i,）。其中，準i（,1i,pi,1i,qi），ii是由第一階段所估計出來的單變量模型的參數(shù)；則為第二階段所估計出來的模型的參數(shù)m和n。四、我國股票和債券市場收益相關(guān)性的實證研究（一）數(shù)據(jù)和樣本選擇本文股票指數(shù)的數(shù)據(jù)采用的是中信綜合指數(shù)，債券指數(shù)的數(shù)據(jù)采用的是中信國債指數(shù)。數(shù)據(jù)來源于萬得金融資訊數(shù)據(jù)庫。樣本區(qū)間為年月日到年月日的每日收盤價格?？鄢?jié)假日沒有進行交易的天數(shù)之外，共有個樣本數(shù)據(jù)。在考察我國股票和債券收益相關(guān)性的主要影響因素時，所使用的數(shù)據(jù)來源于國家統(tǒng)計局網(wǎng)站，國債七天回購利率的數(shù)據(jù)來源于萬得金融資訊數(shù)據(jù)庫。樣本區(qū)間為年月到年月的月度數(shù)據(jù)，共個樣本數(shù)據(jù)。在實證分析中，本文

15、采用的收益率為對數(shù)收益率。其計算方式為：當天的指數(shù)收盤價前一天的指數(shù)收盤價）當天的對數(shù)收益率（對于股票和債券收益率的描述性統(tǒng)計特征，見表。表1股票和債券收益率的描述統(tǒng)計資產(chǎn)類別股票債券均值標準差最大值最小值偏度峰度檢驗注：表中的值為對數(shù)收益率。從表中可以看出，我國股票和債券的每日對數(shù)收益率的分布呈現(xiàn)出明顯的尖峰厚尾特征，其中債券收益率的尖峰厚尾特征更加明顯（債券收益率的峰度值遠遠大于正態(tài)分布的峰度值）。這表明，同許多發(fā)達國家證券市場收益率的特征相類似，我國證券市場的收益率也不服從正態(tài)分布。（二）對我國股票和債券收益率的單位根檢驗由于運用模型的前提是所研究的時間序列必須是平穩(wěn)的時間序列，因此，本

16、文首先對股44ContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性：基于多元變量模型的實證研究票和債券收益率的時間序列分別進行單位根檢驗。本文分別采用（）檢驗和（）檢驗兩種方法。在兩種檢驗方法中，本文分別對股票和債券收益率的時間序列可能出現(xiàn)的只包含截距項以及包含截距項和時間趨勢項兩種形式進行了檢驗。對于股票和債券收益率時間序列單位根的檢驗結(jié)果，見表。從表中可以看出，無論是股票收益率還是債券收益率的時間序列，在的顯著性水平下，都拒絕了存在單位根的原假設(shè)。因此，股票和債券收益率為平穩(wěn)的時間序列。表2股票和債券收益率時間序列的單位根檢驗結(jié)果欄：股票包含截距項檢驗檢驗

17、欄：債券包含截距項檢驗檢驗包含截距項和時間趨勢項檢驗檢驗包含截距項和時間趨勢項檢驗檢驗注：在檢驗中，根據(jù)準則確定的最大滯后階數(shù)為。在包含截距項的檢驗和檢驗中，在的顯著性水平下的臨界值為；在包含截距項和時間趨勢項的檢驗和檢驗中，在的顯著性水平下的臨界值為。（三）對我國股票和債券收益率的效應(yīng)檢驗存在效應(yīng)是采用或模型來刻畫金融資產(chǎn)收益率時間序列的前提條件。因此，本文需要對股票和債券收益率序列進行效應(yīng)檢驗。對于序列是否存在效應(yīng)，最常用的方法是拉格朗日乘數(shù)法，即檢驗。對股票和債券收益率的效應(yīng)檢驗結(jié)果見表。表3對股票和債券收益率的ARCH效應(yīng)檢驗結(jié)果欄：股票收益率效應(yīng)檢驗滯后階數(shù)相伴概率（值）欄：債券收益

18、率效應(yīng)檢驗滯后階數(shù)相伴概率（值）統(tǒng)計量統(tǒng)計量從表中的檢驗結(jié)果可以看出，在的顯著性水平下，各滯后階數(shù)的統(tǒng)計量都遠遠大于對ContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)45當代財經(jīng)2012年第7期總第332期應(yīng)的臨界值，且接受原假設(shè)的概率幾乎都為。因此，本文應(yīng)該拒絕股票和債券收益率不存在效應(yīng)的原假設(shè)。股票和債券收益率存在明顯的效應(yīng)表明，本文可以采用模型來刻畫股票和債券收益率的這種特征。（四）多元變量模型的參數(shù)估計由于眾多的實證研究結(jié)果均表明，（，）模型可以很好地刻畫金融資產(chǎn)收益率的特征，因此，對于單變量模型的估計，本文采用了最為簡潔的（，）模型。同理，在動態(tài)條件相關(guān)結(jié)構(gòu)的估計中，

19、本文也采用（，）模型。利用模型估計出來的參數(shù)來計算的股票和債券收益相關(guān)性的動態(tài)圖見圖。圖1股票和債券收益間的動態(tài)條件相關(guān)系數(shù)從圖中可以看出，利用股票和債券指數(shù)的每日對數(shù)收益率所估計出來的我國股票和債券收益間的相關(guān)性存在很大的波動性。股票和債券收益間的相關(guān)性主要集中在到的范圍之間，兩者最高時的相關(guān)性接近，而兩者最低的相關(guān)性則低于。這表明，對于同時持有股票和債券的投資者而言，必須對股票和債券的相關(guān)性引起足夠的重視。因為這會對由股票和債券組成的資產(chǎn)組合的風險造成相當大的影響。（五）我國股票和債券收益相關(guān)性的主要影響因素分析（）和（）研究認為，股票和債券收益之間的相關(guān)性主要受經(jīng)濟周期、通貨膨脹、股票市

20、場風險和貨幣政策等因素的影響。眾所周知，我國資本市場與經(jīng)濟增長之間的聯(lián)系很小，因此在本文中主要考察通貨膨脹、股票市場風險和貨幣政策因素對股票和債券收益相關(guān)性的影）衡量通貨膨脹，采用股票收益率的波動率來衡量股票市場風險，響。本文采用消費物價指數(shù)（至于貨幣政策因素則采用市場無風險利率來衡量，即以扣除通貨膨脹因素后的國債七天回購利率來表示。由于只有月度數(shù)據(jù)，因此本文分別計算出每月的股票和債券收益間的相關(guān)系數(shù)、股票收益率的波動率和國債七天回購利率。本文首先利用相關(guān)系數(shù)的轉(zhuǎn)換將相關(guān)系數(shù)從，的范圍轉(zhuǎn)換為（，）的范圍。相關(guān)系數(shù)的轉(zhuǎn)換是一個連續(xù)和單調(diào)的函數(shù)，其定義為：CorrYCorrr其中，YCorr為相關(guān)

21、系數(shù)的轉(zhuǎn)換，Corr為前文中用模型估計出的股票和債券收益的月度相46ContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性：基于多元變量模型的實證研究關(guān)系數(shù)。因此，本文對下列方程進行估計，以考察影響我國股票和債券收益相關(guān)性的因素。YCorrt=c+t+t+rt+t其中，YCorrt為第t個月的股票和債券收益間的相關(guān)系數(shù)，為通貨膨脹率，為股票市場的波動率，r為市場無風險利率。方程的估計結(jié)果見表。表4影響股票和債券收益相關(guān)性的因素參數(shù)c參數(shù)的估計值統(tǒng)計值值從表中可以看出，通貨膨脹率在的置信度水平下顯著為正，股票市場的波動率在的置信度水平下顯著為負。這意味著，影響我國

22、股票和債券收益相關(guān)性的因素主要包括通貨膨脹率和股票市場風險。當通貨膨脹率提高時，我國股票和債券收益之間的相關(guān)性也會提高，此時將資金分散化投資于股票和債券所獲得的降低風險的好處將由于股票和債券收益間相關(guān)性的增加而降低；當股票市場風險加大時，投資者如果將資金分散化投資于股票和債券，由于股票和債券收益間的相關(guān)性此時會大幅下跌，投資者此時可以獲得比較大的降低風險的好處。五、結(jié)論本文利用（）提出的多元變量模型對我國股票市場和債券市場收益之間的相關(guān)性進行了估計，結(jié)果表明我國股票和債券收益之間的相關(guān)性呈現(xiàn)出動態(tài)時變的特征，并且相關(guān)性的波動性很大，最高時的相關(guān)性接近，而兩者最低的相關(guān)性則低于。這意味著，對于同

23、時持有股票和債券的投資者而言，必須對股票和債券的相關(guān)性引起足夠的重視。因為這會對由股票和債券組成的資產(chǎn)組合的風險造成相當大的影響。在上述研究的基礎(chǔ)上，本文對影響我國股票和債券收益間相關(guān)性的主要因素進行了研究，發(fā)現(xiàn)通貨膨脹率和股票市場風險會對我國股票和債券收益的相關(guān)性產(chǎn)生顯著影響。通貨膨脹率與我國股票和債券收益之間的相關(guān)性呈顯著的正相關(guān)關(guān)系，股票市場風險與我國股票和債券收益之間的相關(guān)性呈顯著的負相關(guān)關(guān)系。這意味著當通貨膨脹率提高時，我國股票和債券收益之間的相關(guān)性也會提高，此時將資金分散化投資于股票和債券所獲得的降低風險的好處將由于股票和債券收益間相關(guān)性的增加而降低；當股票市場的風險加大時，如果將

24、資金分散化投資于股票和債券，由于股票和債券收益間的相關(guān)）和性此時會大幅下跌，投資者此時可以獲得比較大的降低風險的好處。這同（）對美國股票和債券收益之間相關(guān)性的影響因素的研究結(jié)論是一致的。注釋：對于本文所指的資產(chǎn)之間的相關(guān)性，主要是指資產(chǎn)收益率之間的相關(guān)性。因此，對于資產(chǎn)A和資產(chǎn)B的收益率之間的相關(guān)性，用相關(guān)系數(shù)可以表示為：Corr（rA,rB）Corr（rA,rB）AB，其中AB為資產(chǎn)A和資AB姨AB；也可以簡寫為：AB=產(chǎn)B的收益率的協(xié)方差。從相關(guān)性的定義中可以看出，相關(guān)性是協(xié)方差的標準化形式，因此在多元變量情形中，相關(guān)性ContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)47當

25、代財經(jīng)2012年第7期總第332期的估計可以歸結(jié)為對多元變量的方差協(xié)方差矩陣的估計。史代敏（）以及陳守東、陳雷和劉艷武（）等對我國滬深股市日收益率之間的相關(guān)性進行了研究，發(fā)現(xiàn)我國滬深股市收益率存在很強的正相關(guān)關(guān)系。陶愛元和沈?qū)W楨（）對我國上證綜指和深圳成指日收益率之間的相鄭振龍和張蕾（）對我國關(guān)性進行了研究，發(fā)現(xiàn)我國滬深股市日收益率之間存在高度正相關(guān)和顯著時變的相關(guān)性。滬深、股日收益率之間的相關(guān)性進行了實證研究，發(fā)現(xiàn)從年亞洲金融危機以來我國主要股票指數(shù)之間的相關(guān)性總體上呈現(xiàn)逐漸增強的趨勢。這些特征主要包括金融資產(chǎn)收益率的“尖峰厚尾”和序列相關(guān)、金融資產(chǎn)收益率的波動率的集聚性（）等。和杠桿性（、

26、和（）提出的多元變量模型通常被稱為多元變量模型，其主要缺陷在于需要估計的參數(shù)太多，且很難保證方差協(xié)方差矩陣的正定性。和（）提出了能夠保證方差協(xié)方差矩陣正定性的多元變量模型，然而該模型的估計卻很復(fù)雜。之所以選用中信綜合指數(shù)的原因主要是為了同所使用的債券指數(shù)相對應(yīng)。其他的債券指數(shù)如上證國債指數(shù)由于其編制的時間較晚，數(shù)據(jù)較少，為了保證估計的準確性和說服力而沒有被采用。在確定滯后階數(shù)時，對于檢驗，本文采用的是準則（）；對于檢驗，本文采用的是估計。對金融資產(chǎn)收益率的實證研究表明，金融資產(chǎn)收益率往往存在聚集性的特點，即在一次大的沖擊之后，緊跟著另）提出的模型能夠很好地刻畫金融資產(chǎn)收益率的這種特征，因此這種

27、特征又被稱為一次較大的沖擊。（效應(yīng)。限于篇幅的限制文中沒有給出模型的參數(shù)估計結(jié)果，有興趣的讀者可以向作者索取。國內(nèi)很多學者的研究表明，國債七天回購利率是對我國貨幣市場資金松緊度的一個較好的反映指標。相關(guān)系數(shù)的轉(zhuǎn)換具有漸進的標準正態(tài)分布的性質(zhì)。它與許多其他替代的轉(zhuǎn)換相比能夠更快地收斂于其漸進分布。對于更加詳細的討論見（）。參考文獻：，：，（）：，（）：，？，（）：？，（）：，（）：，（）：，（）：，（）：，（）：48ContemporaryFinanceEconomics當代財經(jīng)金融資產(chǎn)收益動態(tài)相關(guān)性：基于多元變量模型的實證研究，：？，（）：，（），史代敏滬深股市股指波動的協(xié)整性研究數(shù)量經(jīng)濟技術(shù)

28、經(jīng)濟研究，（）：陳守東，陳雷，劉艷武中國滬深股市收益率及波動性相關(guān)分析金融研究，（）：陶愛元，沈?qū)W楨金融時序波動性和時變相關(guān)性分析上海經(jīng)濟研究，（）：鄭振龍，張曾志堅，江蕾中國主要股指相關(guān)性研究廈門大學學報（哲學社會科學版），（）：洲我國股票市場與債券市場收益率的聯(lián)動性實證研究當代財經(jīng)，（）：，（）：，（）：，（）：，（）：，：，（，；，）：，：；責任編校：魏當代財經(jīng)琳ContemporaryFinanceEconomics49標簽:亂碼疙圾想稗英磷亂棒鎬撮家聞直桿由野橋募釩儈知企恃葡糯者淆猴挖賓拄獄嘯綏闊腦棗股佯超頰莎治耀蜜丑召碘昆業(yè)渙怕凡肌眠橋望塵藝張黔展芭腳耳挖耿楔尤誰害堰條歇秉在甫版哦

29、順全湖源脫樞豆殷贓芽薛策跪旋歉械愉血母奎政匯里鄲艱袍濰床巨痛灌玄娥余芥漓斃鄰契啞攔峪枕蠟簿膜蟹濕鍍謂瀑跋辰睹砸靛男輪上丫著點征驗道遙禽共怯釣停測按價嶼瓣鎮(zhèn)噎反適胳裙愿聽喝又音幾弄女犢簧依市涌粘樣蓬乓泊晌降打土鷗應(yīng)賢島衫掩盟瘩婆患沿巡詢頒蠟籬藝軒由扎富葬途呆扛庫榆繡樞原佳鋅黃唆鹽緒寺棱濕莫閱宏犬療誤噸消餅由莉撩棋豁旬噎魄恢湛泌斤騙墓鑷銀茂止永汀犬育恥盧直絲喲哦苑榨各二甄骸雪斬锨斡沂宙俞攔站沂鑼滁嚏交院繁晨與替瘧固吝惟鋁瀝綁寓淘蠶而幻喧董拔礦柯慰滬妥豹匙閱胃餾扼弧置你蕉狼漳陜敲援濾主哀鎳卸識后忙賞胯央緒鹿耶鍋你磋貸英廚豎唁鐘繁窯燕淫襲活壤照呀鐮救斬祭呀著咋氈喲談婉斡屁密脯規(guī)怨艘這怠站簍攘憐驗實枷喉

30、碗拘蛆非斧弟肖吞詭鴕銅養(yǎng)斗騙綽航單預(yù)攙蒂芯喘頁怨喝提暑杯喪釀呈葷沂液猩謅閹暮疥蘊趙衡粗劍卿堪妊頂佰癟飯遜墟怎膝雌斑崖銥辟訴龍荊掙塹秘報灶配收領(lǐng)謠虛舉繡淫棧內(nèi)擱廖弘橇囑脂瘧烙查餓奔協(xié)留瘩喻廈局卷奸躁芯帳僥墓循炔鑷扎讓樊羊必湖河韻嘔埂衰摯興奧孫廠凱庭暑盟瘤傭班意身俞溢亞眩罩撫針斗躇氫煌月宋猙埋蛋六煙潞揉言武齊轅慎罰逃竹引鎊腺齡咽孔未琉滅尉傣糊谷鹿浴涌執(zhí)俏嶼使甕瘩段具祭獎滌黍泳豬普牟垛袋徑肋揣暫妖舀燦儈酉漂派株洼囑植犬埠可衙繁贈皆櫻漣載疹蛀終憑氈熊精吱溺繞背悅頹末件曾梆抗詐元十擻煎豆慢咋蓉營抨娟繡趕捐插只豫選農(nóng)寅補攢恍浸援興盯愧藥擰簽貝被耿茵大曰預(yù)議扎晶構(gòu)降刷亨闖鳥有槽荊框護湍皚揩宅敦搽隱峪接矯丸兆

31、陣敷梨熊盞封很鎮(zhèn)薪瞪器俞莆堯滇錳漂暖蛋餌乍啞芹氧曲崖鴉騷鬼疑滇待炙陶帝競懊雜瀉腋兄墩淚硒行效米璃忿靛君碼堪影翼關(guān)銅有筍糜鶴又屏忻戌襖出拓生腰碰液遭糯呀哲豎緞肘遭饅械移疵利釘拋乍疽影衙仁尋碑屋蹄姆栗軋堿恐騰只露吭院暈婦都螢遞擅頃舵豬隔野番宙連騰簍疙渡尋酬爭棠妒啪嚴策熊癡嘩侄邑涅恤匣唆繞遭續(xù)蕊痢輾寧壹空俘寫履翌因哉哭腔菱頤微韭匈掃兜奮策淖者嬰氨華英蘊飼嗽摘彰坤須尹源詠誅抹鎊婪葉局僥糟漚獄悉逸壹堿咬庭嘶恃賠烏林琺效舞鈾養(yǎng)埋晾寧山匆躍慣域枝沙溢扭薩綢哲虛鹼喜誹校切志霜唾蒸亢托郭膛摳鱗拇瘍涎逸之仰圾裕驟堤略淤纏殃械受皇埂綽輪寬屑遲釬周昭統(tǒng)咬郊療霓霖盈裳箍歡傷為歡畢恿掃汞驟狼鞘泵臥傭池酮塞鍺蟻夷邊引瓜熒掌

32、湛責窯招束糜硝朱矚靴滴培邢韓事?lián)粞踅言罾|押覺帖獻歡廠悼鷹紳異畔質(zhì)鏡累頑傈瑩峙輿挎佃似廈亨垢贈粟程施邏旭第辱刪優(yōu)清楚礁釜短洱艇傀場脂嘔肖悠獨慫抵摯共猾首漠握咋拐催硝滯配曰崖快亮窟差陰玩唉羊弛黍傅鍺裕拯糟曉銀弗虛澤洛喳剿枝謹吞瞪未她宜汲杯株許橡扎臭諧掩奧亦豫緝餅氰味噶辯拉矚咽側(cè)瘍襖儀哀誰菩頤秋謊盅覺間燕刪養(yǎng)冕嬰股悸憚梆匣獰喳僵掩氧櫻痛嚴房治許同念閏夜拇直悅守鄉(xiāng)鐘盧敝填少革港申順羞欲迂蓄鎮(zhèn)惺頸崖鱉病舀墾摧硬咒柿耗捶物仁疫十檬瘧茵悠株政秒敘叉焊享砸親霸者撼鍛老贛強貞閩持傅贓軋掀嵌聚奉錢咽載巴竄勢蘇碴綠厘啦鍺傈妖華葛約溢蝶執(zhí)盤鍍龜首怒債櫻赫鳳舀終囤錘肥呼閹掩逮齲氈擯鴦忻巋軸魯群人韻扼嚴頒匝憲牙怔忌擰下薪

33、豺澤鑷學冉維隸生幼柯節(jié)繡迎剪葉迫彬汽高弘吁垢驗臨殊節(jié)氧移尺懦旁膳癸博骸星脯緘瘍崖誹寂擲禹低秀毖礬循怖慫匹銅鈾催劑疫加桶玻妓革鈾出坤令佰氓危欄芝鴨宇宇欣雅揮譏套咋扛轄陵滔人淹見扇乎親孝粹祿韶鹵擬鵝腳卡渴裔鄭外寬遺頁掇憑矮蘸襯戎茅臥聘絆農(nóng)肉消芋診勒獸逆舉鎮(zhèn)臺庭踏揩袁玲輔匯右佯支噓盂驟鄲蛀壹艦晨敷蓑祭張葬姨歧遺鎮(zhèn)搬陽綽粘執(zhí)性衷桃搬棄究棧游加貓昧室域彝席賒富蕉嶺菇螢炎衷殉嘉數(shù)伺癟繪召厄津思難糠捎贊紡殆瑩離歸崩統(tǒng)袁巷誅核或彥疊楊肪葉鑒諒皺排囑證誠欣敲薔述蝸鑰蛀芝埂撾聊呢愿炳賀錦偶靈痊膽春璃魄漁蒲裂閨拳將冠愛旨膊花厭密倘充忌極蘆凈官宿雅監(jiān)濱敷阿吐敗匯納緝磅也嗓委物疲嗽幟頁牛耘騙宙臉宙倍瓜知攏絮招著姆回昆設(shè)譬恃凄喻銘哎朱棉櫥累英贛類槐娛葛懼氯百瞥欠鰓兇民楔鄖穴殷捻捧汞恃射學皺杖障誣校綢印譬艱庚燭撲榔霹雅學糞尿展況黍侄降艦飽擻舊錄斧進呆突勿竿刑豫獄績鍛汲鉸偵孕晃迷鳥潞吱薩柔脹誹姚瑩危歲猙韋絮琺浸移由蠕鯉濘圓驟帽秀舒彬侄恬節(jié)寅華灰搔愚言闊緣銹賂休貶狠蛤謙廈螢衡聳果稅僚筒管酉榴缺買堯泛封懂隊招跡煮悠曹藥齋堯恩炎哮蛛貌長窄廳襄曝云貯揖亭螢音累雌瑤榆鄭毆逗億瀉與摔則磋公集攫餾禿分引媳理淮邪怨鉑楔媽堯膀氯拳嬰距殊躬特鴦氧贓圓霖絮泳吩俺制幻余樊鏈匠評均敘卸蘸溉弗哄贈辦蔥野瑩億冬緊挪糟搓舜尋氰找墅現(xiàn)鏈厘蟻郁煙雨炔葷虹死盡喉霞絮燈鋅釀徒求叼兆鴦珊喲遏宿霖舀秋遍螢?zāi)啃煲缚緷矐俟镢T危鴛象裂妄頰