南林公司資本成本案例（課程案例）

1、南林公司資本成本分析案例實(shí)體：南林公司是由大量的地區(qū)性旅客連鎖店合并而成的股份有限公司,它希望與國(guó)家等級(jí)的酒店相競(jìng)爭(zhēng)?，F(xiàn)在公司總經(jīng)理、財(cái)務(wù)經(jīng)理與投資銀行及有關(guān)人員正在討論公司的資本成本問題,以便為籌措資金、確定資本結(jié)構(gòu)提供依據(jù)。公司的資產(chǎn)負(fù)債表如表1所示。表1 資產(chǎn)負(fù)債表 1996年12月31日 單位：元資 產(chǎn)負(fù)債和股東權(quán)益現(xiàn)金 1000應(yīng)收賬款 2000存貨 2000流動(dòng)資產(chǎn)合計(jì) 5000固定資產(chǎn)凈值資產(chǎn)總計(jì) 10000應(yīng)付賬款 1000其他應(yīng)付款 1000短期借款 500流動(dòng)負(fù)債合計(jì) 2500長(zhǎng)期債券 3000優(yōu)先股 500普通股 1000留存收益 3000負(fù)債和股東權(quán)益總額 10000

2、下面是問題的條件： 1.短期負(fù)債由銀行貸款構(gòu)成,本期成本率為10%,按季度支付利息。這些貸款主要用于補(bǔ)償營(yíng)業(yè)旺季在應(yīng)收款和存貨方面的資金不足,但在淡季勿需銀行貸款。 2.期限20年,并以8%的息票利率每半年付息一次的抵押債券構(gòu)成公司長(zhǎng)期負(fù)債。債券投資者要求的收益率為12%,若新發(fā)行債券,收益率仍為12%,但有5%的發(fā)行成本。 3.該公司的永久性優(yōu)先股票面額為100元,按季支付股利2元,投資者要求的收益率為11%。若新發(fā)行優(yōu)先股,仍產(chǎn)生同樣的收益率,但公司需支付5%的發(fā)行成本。 4.公司流通在外的普通股為400股,P0=20元,每股發(fā)行價(jià)格在17一23元之間,D0=1元,EPS0=2元；以普通股

3、平均值為基礎(chǔ)的股本收益率在1996年是24%,但管理者期望提高到30%,然而,證券分析人員并沒有意識(shí)到管理者的這一要求。 5.由證券分析人員估算的系數(shù)在1.31.7范圍變動(dòng),政府長(zhǎng)期公債收益率是10%,由各種經(jīng)紀(jì)服務(wù)機(jī)構(gòu)所估算的Rm取值范圍在14.5%15.5%之間,所預(yù)測(cè)的期望增長(zhǎng)率范圍在10%一15%之間,然而,有些分析人員并沒有提出明確的增長(zhǎng)率估算數(shù)據(jù),但他們?cè)虼砣税凳?該公司的歷史增長(zhǎng)率仍將保持與過去相同。 6.根據(jù)最近消息,南林公司的財(cái)務(wù)經(jīng)理對(duì)某些熱衷于退休基金投資的管理者進(jìn)行了一次民意測(cè)驗(yàn),測(cè)驗(yàn)結(jié)果表明,即使該公司的股本收益率處于最低水平,投資者仍愿意購(gòu)買南林公司的普通股票而不

4、愿意購(gòu)買收益率為 12%的債券。所以,最后的分析建議是,相對(duì)南林公司債務(wù)的股票風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率范圍應(yīng)在4%6%之間。7.南林公司的所得稅率為40%,但其控股股東的上繳稅率為 28%。8.新發(fā)行的普通股票有10%的發(fā)行成本率。9.盡管南林公司的主要投資銀行認(rèn)為預(yù)期通貨膨脹將導(dǎo)致公司有關(guān)比率提高,但他們?nèi)灾赋瞿狭止镜膫⒙蕦⒊氏陆第厔?shì),其Kd將下降到10%,政府長(zhǎng)期公債收益率下降到8%。假設(shè)你最近剛剛被招聘為公司副總經(jīng)理,你的上司要求你根據(jù)上述資料估算該公司加權(quán)平均資本成本。注意,在每一給定條件下你所獲得的資本成本數(shù)據(jù)應(yīng)該適于評(píng)價(jià)與公司的資產(chǎn)具有同等風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目。在你的分析報(bào)告中應(yīng)該包括以下內(nèi)容：

5、（1）根據(jù)證券評(píng)估的基本公式,計(jì)算長(zhǎng)期負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值；優(yōu)先股市場(chǎng)價(jià)值；普通股市場(chǎng)價(jià)值,并以此確定公司的資本結(jié)構(gòu)。 （2）計(jì)算長(zhǎng)期負(fù)債稅后成本Kb（1-T）；優(yōu)先股成本率KP。 （3）根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模式計(jì)算普通股成本Ks,其中Rm和系數(shù)取中間值計(jì)算。 （4）根據(jù)公式g=留存收益比率×期望股本收益率計(jì)算股利增長(zhǎng)率；或根據(jù)分析人員預(yù)測(cè)的增長(zhǎng)率取值范圍計(jì)算g。 （5）根據(jù)（4）的計(jì)算結(jié)果,計(jì)算股利收益率 D1Po。 （6）根據(jù)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模式計(jì)算普通股成本Ks。 （7）根據(jù)債券收益率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率模式計(jì)算普通股成本Ks。 （8）計(jì)算新發(fā)行普通股成本率Kso。 （9）計(jì)算加權(quán)平均資本成本率Kw。

6、資料來源：根據(jù)尤金·伯格姆,路易斯·加播斯基（美國(guó)中級(jí)財(cái)務(wù)管理）第76頁(yè)改寫而成,中國(guó)展望出版社,1990年10月版）解答過程：其實(shí)這是對(duì)已經(jīng)形成的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行的分析,并計(jì)算其相應(yīng)的成本、價(jià)值等。但卻需要從已經(jīng)給的信息中來挖掘數(shù)據(jù)。1、各種不同資本的市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算。這需要知道財(cái)務(wù)估價(jià)的相關(guān)知識(shí),然后從眾多的數(shù)據(jù)中找出相應(yīng)的部分,再根據(jù)定價(jià)模型進(jìn)行解答。（1）長(zhǎng)期負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值： PVd= 3,000×4%×(p/A,6%,20×2)+ 3,000×(p/s,6%,20×2)=2,097.156（元）（2）優(yōu)先股市場(chǎng)價(jià)值: 每股

7、價(jià)值Pp=(2×4)/11%72.73（元） 且共計(jì)凈發(fā)優(yōu)先股 500/1005(股) 所以,優(yōu)先股總市場(chǎng)價(jià)值為5×72.73363.65（元）(3)普通股市場(chǎng)價(jià)值: 400×208,000（元）（4）因此,南林公司根據(jù)市場(chǎng)價(jià)值計(jì)算的資本結(jié)構(gòu)如下,我們可視其為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)： 長(zhǎng)期負(fù)債 2,097.156 20.05% 優(yōu)先股本 363.65 3.48% 普通股本 8,000 76.74% 總計(jì) 10,460.806 100%注：在本題中,由于營(yíng)運(yùn)資本的管理屬于日常的管理，所以應(yīng)計(jì)款項(xiàng)和短期負(fù)債可以忽略不記。如果要考慮的話就計(jì)算其資產(chǎn)負(fù)債率結(jié)構(gòu)，即財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)。1、 確

8、定目標(biāo)資本結(jié)溝中各構(gòu)成要素成本率（1）負(fù)債成本率 到期發(fā)行成本年 (3000×5%)/207.50（元） 年稅款節(jié)省額 7.50×40%3.00（元） 半年稅款節(jié)省額 3.00/21.50（元） 稅后應(yīng)付利息 3000×6%×(1-40%)108（元） 半年的凈成本 108-1.50106.50（元） 3000×(1-5%)=+3000/(1+Kd/2) 計(jì)算Kd2,得Kd23.7950% Kd2×3.795%7.6% 年實(shí)際成本率(1.03795)²-1.07.73%這種計(jì)算方式是比較精確的,因?yàn)榭紤]了籌資費(fèi)用的抵稅效應(yīng)。

9、但可以再精細(xì)一些,即考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值后的長(zhǎng)期借款資本成本。（2）優(yōu)先股本成本率： Kp=11100×(1-5%)11.6%3、資本資產(chǎn)定價(jià)法：設(shè)Rf政府長(zhǎng)期公債收益率10%,求RPu(市場(chǎng)超額收益率),可根據(jù)已知的14.5%到15.5%范圍,而后減去10.0%.即得RPu在4.5%至5.5%之間,求系數(shù),可設(shè)其變動(dòng)范圍在1.3到1.7之間.綜合以上條件,則可求出Ks的變化范圍: 上限值：Ks10%+5.5×1.7=19.35% 下限值：Ks10%+4.5×1.315.85% 中間值；Ks10%+5.0×1.517.50%4、股利增長(zhǎng)率的估計(jì)： （1）根

10、據(jù)g=留存收益比率×期望股本收益率計(jì)算股利增長(zhǎng)率g= b(R)0.5×24%=12%注意：在股本收益率為30%的基礎(chǔ)上估算增長(zhǎng)率不妥當(dāng),因?yàn)橥顿Y者期望的增長(zhǎng)率要低于這估算結(jié)果。（2）還可采用分析人員預(yù)測(cè)的增長(zhǎng)率取值范圍,取值為10%到15%的范圍。5、股利收益率的計(jì)算：股利收益率D1P0 （1）設(shè)g12%,則:D1/P0=(1×1.12)/ 20=5.6% （2）設(shè)g10%,則：D1/P0=(1×1.10)/20=5.5% （3）設(shè)g15%,則：D1/P0(1×1.15)/20=5.8%6、從問題條件已知P值變化范圍在17至23之間,我們可視其

11、為每股收益范圍,根據(jù)對(duì)市場(chǎng)實(shí)際狀況分析,我們確定P0取值為20,所以,運(yùn)用折現(xiàn)現(xiàn)金流量模式計(jì)算,則可求得Ks取值在15.5%至20.8%之間：上限值：Ks20.8%下限值：Ks15.5%中間值：Ks17.6%7、如果按照債券收益率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率法來計(jì)算普通股的資本成本Ks，由于投資者對(duì)南林公司的債券收益率要求是12%，所以求Ks的取值范圍為：其上限值：Ks12%+6%=18%下限值：Ks12%+4%=16%中間值：Ks12%+5%=17%根據(jù)答題3、5、和本答題的三種方法的三個(gè)中間值,可獲得Ks取值范圍： 資本資產(chǎn)定價(jià)法 17.5% 期望報(bào)酬率法 17.6% 債券收益率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率法 17.0%

12、8、新發(fā)行普通股本的成本率：Kso=D1/P0(1-F)+g=(D1/P0)/(1-F)+g由于存在新股的籌資成本，所以相對(duì)于留存收益需要調(diào)整籌資費(fèi)用。調(diào)整因子(D1/P0)/(1-F)-D1/P0根據(jù)D1P01.12205.6% 得：5.6%/0.9-5.6%0.62%所以KsoKs+0.6%.由此,Kso的范圍如下： 資本資產(chǎn)定價(jià)法 17.5%+0.62%l8.12% 期望報(bào)酬率法 7.6%+0.62%18.22% 債券收益率加風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率法 17.0%+0.62%17.62%9、計(jì)算加權(quán)平均資本成本率Ka=WACCKsWd*Kd+Wp*Kp+Wa*(Ks或Kso) 20.05%×Kd+3.48%×Kp+76.74%×Ks或Kso根據(jù)資本構(gòu)成要素的各自取值范圍來計(jì)算加權(quán)平均資本成本率比較合理。這里我們假設(shè),Kd7.73%,Kp11.6%,Ks=17.5%,以及Kso=18.12%,根據(jù)給定的成本率數(shù)據(jù)計(jì)算Ka如下：（1）如果采用留存收益成本率Ks,計(jì)算加權(quán)平均成本率Ka：Ka20.05%×7.73%+3.48%×11.6%+76.74%×17.5%15.38%（2）如果采用新普通股的Kso，計(jì)算加權(quán)平均成本率Ka：Ka20.05%