金融工程中三種技術(shù)的應(yīng)用案例

1、金融工程中三種技術(shù)的應(yīng)用案例一、分解技術(shù)是在原有金融工具或金融產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，將其構(gòu)成因素中的某些高風(fēng)險因子進(jìn)行剝離， 使剝離后的各個部分獨立地作為一種金融工具產(chǎn)品參與市場交易。STRIPS是基于分解技術(shù)。分解技術(shù)是拆開風(fēng)險、分離風(fēng)險因素、使一系列風(fēng)險從根本上得以消除?，F(xiàn)有的大多數(shù)金融工具或金融產(chǎn)品，都有其特定的結(jié)構(gòu)形式與要素構(gòu)成，就是構(gòu)成要素中具有風(fēng)險特性。如浮動利率債券，在市場利率不穩(wěn)的情況下，對于風(fēng)險厭惡的投資人來說， 將大大削弱其投資力度。倘若能將風(fēng)險因子從債券中分離開來，則債券市場交易就會更加活躍，使交易雙方在收益和頭寸等方面都能得到滿足。正是這種現(xiàn)象，引發(fā)了從金融工具或產(chǎn)品中分解風(fēng)險

2、因子的思想。分解技術(shù)就是在原有金融工具或金融產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，將其構(gòu)成因素中的某些高風(fēng)險因子進(jìn)行剝離(strippins ),使剝離后的各個部分獨立地作為一種金融工具或產(chǎn)品參與市場交易，達(dá)到既消除原型金融工具與產(chǎn)品的風(fēng)險，又適應(yīng)不同偏好投資人的實際需要。第一，分解技術(shù)是從單一原型金融工具或金融產(chǎn)品中進(jìn)行風(fēng)險因子分離，使分離后的因子成為一種新型工具或產(chǎn)品參與市場交易；第二，分解技術(shù)還包括從若干個原形金融工具或金融產(chǎn)品中進(jìn)行風(fēng)險因子分離；第三，對分解后的新成分進(jìn)行優(yōu)化組合，構(gòu)成新型金融工具與產(chǎn)品。從理論上講，在分解技術(shù)的成本低于金融工具或產(chǎn)品變體演化后其工具或產(chǎn) 品的收益時，絕大多數(shù)現(xiàn)有的金融工具或產(chǎn)

3、品都有可能通過分解技術(shù)進(jìn)行變體演化，實現(xiàn)既規(guī)避風(fēng)險，又滿足市場需要的目的。從實踐的角度來看，分解技術(shù)使傳統(tǒng)債券的持有人原本 無法消除的諸多風(fēng)險因素得以化解。傳統(tǒng)債券工具由于絕大多數(shù)是固定收入證券，本身具有不可消除的利率風(fēng)險、違約風(fēng)險、再投資風(fēng)險、贖回風(fēng)險和購買力風(fēng)險等，運用傳統(tǒng)的有效組合技術(shù)管理風(fēng)險，只能降低風(fēng)險而不是徹底消除金融工具或產(chǎn)品本身的風(fēng)險，而分解技術(shù)則是拆開風(fēng)險、分離風(fēng)險因素，使一系列風(fēng)險從根本上得以消除案例全球最大的投資銀彳T美國美林公司(Merrill Lynch)于1982年推出名為"TIGR' (Treasury Investment Growth Rec

4、eipts)的金融產(chǎn)品，用來替代付息國債，就屬于這種金融工程的首創(chuàng)。其具體做法是：(1)美林公司將美國財政部發(fā)行的付息票國債的每期票息和到時的現(xiàn)金收入進(jìn)行重組， 轉(zhuǎn)換為樹種不同期限只有一次現(xiàn)金流的證券即零息債券；(2)美林公司與一家保管銀行就重組轉(zhuǎn)換成的零息債券簽訂不可撤銷的信托協(xié)議；(3)由該保管銀行發(fā)行這種零息債券，經(jīng)美林公司承銷出售給投資者，上述零息債券是 金融工程中一種基礎(chǔ)性的創(chuàng)新，對于發(fā)行人來說，在到期日之前無需支付利息，能獲得最大的現(xiàn)金流好處；同時，還能得到轉(zhuǎn)換套利的目的，因為將固定的較長期的付息債券拆開重組 為不同期限的債券， 可以獲得可觀的收入。 對投資者來說，在到期日有一筆利

5、息可觀的連本帶息的現(xiàn)金收入，節(jié)約了再投資成本并避免了再投資風(fēng)險；正因為到七日才受到現(xiàn)金利息，因而能得到稅收延遲和減免的好處。點評：一個n年期限的債券，在到期日之前以及到期時，對債券持有人來說將定期收到 一定數(shù)額的利息和本金； 對債券發(fā)行人來說將定期支付一定數(shù)額的利息和籌金，在市場波動劇烈時，無論是債券發(fā)行人還是債券持有人都不可避免地遭受利率等一系列風(fēng)險因素的干 擾，蒙受不同程度的損失。利用分解技術(shù)，.拆開.n.年期限債券白勺風(fēng)險，.贊其分解為若干個不 同期限的單位工具，使原來捆綁在一起的金融風(fēng)險轉(zhuǎn)化為若干無利率風(fēng)險的零息債券。 二、組合技術(shù)是在同一類金融工具或產(chǎn)品之間進(jìn)行搭配，使之成為復(fù)合型結(jié)

6、構(gòu)的新型金融工具或產(chǎn) 品。主要運用遠(yuǎn)期、 期貨、互換以及期權(quán)等衍生金融工具的組合體對金融風(fēng)險暴露（或敞口 風(fēng)險）進(jìn)行規(guī)避或?qū)_。組合技術(shù)與分解技術(shù)截然不同，它不是在某一既有金融工具或產(chǎn)品的基礎(chǔ)上采用現(xiàn)金流 分析進(jìn)行結(jié)構(gòu)分解，而是在同一類金融工具或產(chǎn)品之間進(jìn)行搭配，使之成為復(fù)合型結(jié)構(gòu)的新型金融工具或產(chǎn)品。它主要運用遠(yuǎn)期、期貨、互換以及期權(quán)等衍生金融工具的組合體對金融 風(fēng)險暴露（或敞口風(fēng)險） 進(jìn)行規(guī)避或?qū)_。從理論上講，組合技術(shù)的基本原理就是根據(jù)實際需要構(gòu)成一個相反方向的頭寸全部沖掉或部分沖銷原有的風(fēng)險暴露；其主導(dǎo)思想是用數(shù)個原有金融衍生工具來合成理想的對沖頭寸。由于組合技術(shù)靈活性強(qiáng)，可以無限地構(gòu)

7、成新型金融工具或產(chǎn)品，具體采用哪幾種金融工具、哪種組合形式進(jìn)行組合。 取決于原有風(fēng)險的狀態(tài)以及要達(dá)到的頭寸狀況。 從技術(shù)上講，構(gòu)成適當(dāng)?shù)膶_頭寸取決于兩個因素，其一對原有風(fēng)險來源、性質(zhì)及其型態(tài)的辨識；其二正確確定對沖目標(biāo)。從實踐的角度來看，第一搞清楚客戶需要保護(hù)的風(fēng)險部位以及要保護(hù)部位的目標(biāo)是完全對沖還是有限對沖；第二搞清楚客戶對風(fēng)險的態(tài)度.權(quán)衡客戶實際需要， 剪裁金融工具以適應(yīng)客戶需求偏好；第三做到既能滿足客戶對組合工具收益、風(fēng)險特性的需要，又能使組合工具的價格被客戶自愿接受，還能適應(yīng)客戶對市場的看法。由于金融風(fēng)險暴露對于任何從事金融活動的個人、企業(yè)（公司）乃至國家都是普遍存在的，所以組合技

8、術(shù)常被用于風(fēng)險管理。案例Goodrich公司和Rabo銀行的利率互換1983年3月7日，星期一，其結(jié)果是：提供給美國投資者一個頗有吸引力并且是獨一無二的以LIBOR為基礎(chǔ)的浮動利率票據(jù)修出幅源汨佐利1場的極貫產(chǎn)一個蚪有吸弓周和AAA級固；利對學(xué) M為Rabo 銀行籌集了 5000萬美元兇浮動利率歐洲美工 為Goorich公司籌集了 5000萬美元的固定利 率、期限為8年的資金。1 .公司，商品包括輪胎和相關(guān)的橡膠制品、化工和塑料產(chǎn)品及各種涉及該行業(yè)的產(chǎn)品、零件和柒欽咬備u £是美國弟四人輪職制后冏及為一大梁觀乙烽polyvinyl chloride,PVC 合成樹脂及相關(guān)化合物的制造

9、商。與其他公司一樣1982年的經(jīng)濟(jì)衰退給 Goodrich造成了巨大的田為陽機(jī) Goodrich陰盍利利現(xiàn)金孤亙殳到J茨III影響后用方級由BBB降為BBB-并且公司宣布1982年出現(xiàn)3300萬美元的虧損。2 .籌資困難1983年初,Goodrich需要5000萬美元的資金以滿足其財務(wù)需求。理論上講它只能從指定 的貸款限額中借款5000萬美元且利率水平要稍高于基本利率。但是在貸款限額下要取得如此巨額的貸款并保持它的短期可用性似乎有一些困難借入中短期貸款2-5年倒是能滿足上述要求，但又會損害它將來的靈活性。公司希望借入期限更長的借款如8-9年或30年，且貸款的利率是固定的?，F(xiàn)在的情況是，由于利率

10、的總體水平很高，且公司的信用等級又較低，這種期限長、禮率回定啊賁金將會非第昂員;比如 任門燈巾場葉30年期國債利率大約為10.30% 那么30年期的公司債務(wù)必須支付 13%左右的利息。3 .籌資機(jī)會所羅門兄弟公司(Salomon Brothers)向Goodirch提出了一個建議 Goodrich可以在美國公 7巾場中借款即發(fā)行釘住LIBOR的浮動利率債券，然后與已經(jīng)在歐洲債券市場上籌集到 固定利率資金的歐洲銀行進(jìn)行利率的互換。此前在美國國內(nèi)市場上從來沒有釘住LIBOR的公憤 但所羅門兄弟公司卻對之充湎佑心yk ,所羅門公司認(rèn)為美國許多儲蓄機(jī)構(gòu)將會 成為這種證券潛在的積極購買者。正如所羅門兄弟

11、公司所述，最近對存款市場的管制有所放 松，存款機(jī)構(gòu)(包括商業(yè)銀行和儲蓄機(jī)構(gòu))可以提供新的可變利率的MMDA和超級NOW賬戶(Super Now Accounts)這在國內(nèi)浮動利率HJ場二引起一連卡令人感興趣的曇勺。大型儲蓄機(jī)構(gòu)，尤其是在糾約這樣的東那城市中的大型的互LM諸蓄銀行 普C 1983年初開創(chuàng)性 地為新的存款賬戶定價，并成功從貨幣市場基金、經(jīng)紀(jì)人贊助的CMA賬戶和公開市場工具中籌集到相當(dāng)數(shù)額的資金。盡管儲蓄銀行家們清楚地知道他們在進(jìn)行傳統(tǒng)投資，如30年期固定利率住宅抵押貸款時所面臨的風(fēng)險。但是他們手中這些數(shù)額巨大的存款資金還是必須用于投資。他們的選擇是多種多樣的，可以投資于短期國庫券或

12、商業(yè)銀行發(fā)行的大面額定期存 單，國內(nèi)的或歐洲市場上的CD,也可能是收益率釘住國庫券利率的美國主要銀行的浮動利率票群 或老選擇所以門兄弟公區(qū)的建議，即Goodrich發(fā)行的收益率釘住LIBOR的浮動利 率票據(jù)。4 .荷蘭的Rabo銀行Rabo銀行，荷蘭合作銀行，是范：的一個里要他銀行組織 把世界培大的50家銀行之 一擁行的資產(chǎn)超過1100億荷二盾約420億美元。這個組期包括1000多個農(nóng)業(yè)合作銀 心仁荷；叫有3100.家地療羚玄機(jī)構(gòu)皿好仃器.計服務(wù).衣胴瓶用塊小心機(jī)匈工巴 作為荷蘭農(nóng)場主的儲茶銀行和貸款人.他們迎過中央合作釵行即中央Rabo銀貓二匈成 一個和聯(lián)系的網(wǎng)絡(luò) 而中央Rabo銀行代表各個

13、獨立的銀行在國內(nèi)和國際貨幣市場上進(jìn)行 統(tǒng)籌動作。Rabo銀行不僅在農(nóng)業(yè)部門占據(jù)壟斷地位-為種植業(yè)和農(nóng)業(yè)多種經(jīng)營提供的貸款大約占總貸款的90% 加14在戰(zhàn)1!兒牛中具業(yè)務(wù)巳和同f冏川/黃就劃具比傳統(tǒng)舊銀行皿 務(wù)。據(jù)說它全荷蘭1/3網(wǎng)公可包聯(lián)家 開.“用仝仙二,精各仔秋內(nèi)40%。但是中央Rabo銀行在 荷以外卻不很出名。盡管擁有AAA |投科后,用 川.石以前.隊禾在躍洲偵辦山坳壽貨口，只是從半少呈的白天夫兒刊棉外 人否數(shù)以關(guān)兀計價的量產(chǎn)是利率陰LIBOR浮動的貸款。它能夠 以利率為LIBOR的同業(yè)銀行存款或基本歐洲美元CD籌集資金。盡管它在紐約有一個分支機(jī)軻 ”.杜夫山段賁朽兒乎收聽龍過Rabo

14、銀行。一家美國的大型銀行在倫敦的分支機(jī)構(gòu)曾與中央Rabo瑯仃援小 建漢與吳乂I可友仃數(shù)額口人啊回定利率以刑仙分 具垠爽門的 是與一浜三國公H班仃審，.率九怏Rabo銀行基本同意這筆交易。由于大家知道Rabo銀行愿點也打利率可摸 訐蘇潛江的父扁伙汗都來找七,一隊區(qū)嘰戈幼伙伴走快TJ萬票中Rabo銀行和夫也銀行 措任的歐洲債券辛迪加的友仃牌 選中了助羅門兄弟公司柏共的IGoodrich 方案。5 .互換"1他們大體上同盤互換的時候,換僚然是一唄在實際I1很難應(yīng)用的金現(xiàn)創(chuàng)新二它佬吸 41人啊地萬嬴是它王要依星任兩個利率I川的波動利差JLK總?cè)侮P(guān)7L國內(nèi)利率與歐洌啊Ij 場利率之fHM勺利差

15、.而口 黃種公開的餐券將在丸仝獨立燈巾場上發(fā)行.3月份的第一個|星期玉.由Th換利率刈.雙方求說都顯后利的雙方在周末/HJ協(xié)議到周一為止整午 父為便完畢"卜人：在二&次交易J|i存在3個獨立的且同時發(fā)生的互換部分。；歲門兄弟公司在美國債券市場上承銷Goodrich的8年期浮罰利率票據(jù) 這是交易的第一部分。人們普遍認(rèn)為這種票據(jù)大多數(shù)是賣給許多位于主要大城市的互助儲蓄銀行。這種票據(jù)的條件如下：發(fā)仃人：七用宰吸; BBB發(fā)仃，；慍：5000萬美元期限：8年（不可贖回的）息票，票據(jù)是，苛息的,半年付息一次,年利率等于將求市場| ，公認(rèn)的3個歐洲美元倫 敦銀行同業(yè)拆借利率 LIBOR+

16、0.50% 。同一天，Rabo銀行在歐洲債券市場發(fā)行了 8年期固定利率債券，條件如下： 發(fā)仃人:Rabo銀行夬汨漢） ：等恕:AAA發(fā)行總額 士 5000萬美元期限:8年（不明虞回的） 息票:一利率固定在11%。 之后，以上兩個發(fā)行人與摩根擔(dān)保銀行各簽訂了一份雙邊互換協(xié)議，摩根擔(dān)保銀行的角色是中間擔(dān)保人。其中一份協(xié)議包括如下條款：BF Goodrich同意每年一次支付給摩根銀行550萬美元一共支付8年用丁支付固定年利率為11%的利息。摩根銀行同意每年一次付給Rabo銀行550萬美元，共支付8年。Rabo銀行同意以LIBOR-X的利率每半年向摩根銀行支付利息，共支付8年。如條款中所說， 摩碌擔(dān)保

17、銀行只足同意在守約對情況卜 作為兩個切換主體的中間人。如果一方出現(xiàn)問就 摩根仍1H會與另一方繼續(xù)這一協(xié)議事實上摩根與雙方自對 了獨立的雙邊協(xié)議。這就保證了在互換之中每方都有交易對手。摩根擁有 AAA級的信用和良好的國際聲譽(yù) 所以就保證了在這次切換在E自用風(fēng)險發(fā)生的可能性陋低到125000美,在 以后8年中每年可得到一筆年費（具體數(shù)字也未披露）。同時，Goodrich公司和Rabo為了規(guī)避利率風(fēng)險，Goodrich希望在利率上升時節(jié)省支付， 在利率下降時放棄一些潛在收益，Rabo希望在利率上升時放棄一些潛在收益，在利率下降時節(jié)省支付，于是又達(dá)成期權(quán)協(xié)議，只要利率漲幅超過200個基本點（一個基本點

18、是一個百分點的百分之一，從而 200個基本點是2%, 一般被稱為beep）,跌幅超過100個基本點， Goodrich與Rabo都支付固定利率也收取固定利率。點評：把A與B的互換協(xié)議與期權(quán)協(xié)議進(jìn)行組合就獲得 Goodrich與Rabo具有上下限 的互換合約協(xié)議，只要利率漲幅不超過 200個基本點”跌幅不超過.1。個-基本點,Goodrich 支付浮動利率收取固定利率.Rabo.支付固定利率收取浮辿利率,.否則.，- Goodrich.與.Rabo 都收取固定利率也支付固定利率。三、整合技術(shù)是把兩個或兩個以上的不同類型的基本金融工具在結(jié)構(gòu)上進(jìn)行重新組合或集成，其目的是獲得一種新型的混合金融工具。

19、整合是一個系統(tǒng)為實現(xiàn)系統(tǒng)目標(biāo)將若干部分、要素聯(lián)系在一起使之成為一個整體的、動態(tài)有序的行為過程。整合技術(shù)就是把兩個或兩個以上的不同種類的基本金融工具在結(jié)構(gòu)上進(jìn) 行重新的組合或集成，其目的是獲得一種新型的混合金融工具。使它一方面保留原金融工具的某些特征，另一方面創(chuàng)造新的特征以適應(yīng)投資人或發(fā)行人的實際需要。從理論上講，任意兩類或兩類以上的基本金融工具都可以相互整合，形成新的混合金融工具。從實踐的角度看，混合金融工具主要應(yīng)用于跨利率市場、匯率市場、貨幣市場、股票市場和商品市場等，它是以上幾大市場基本金融工具的部分整合體，它的產(chǎn)生與應(yīng)用來源于投資人或發(fā)行人的需求。 從投資人或發(fā)行人的需求來講，第一，如果

20、某投資人或發(fā)行人同時操作利率工具、股權(quán)工具和貨幣工具，那么他必須與利率市場、股票市場和貨幣市場的參與人發(fā)生直接關(guān)系，一旦在某個交易環(huán)節(jié)出現(xiàn)失誤， 可能使投資人暴露出更大的敞口風(fēng)險，增加了多工具聯(lián)合操作的風(fēng)險概率。但是，如果該投資人或發(fā)行人應(yīng)用整合好的混合金融工具，只與一個交易方往來， 不僅能提高交易效率， 而且能大大降低交易風(fēng)險系數(shù)。第二，一方面由于市場外部規(guī)章制度和內(nèi)部政策的限制，使得投資人或發(fā)行人不可能自由地進(jìn)入任何市場，這樣就限制了投資人或發(fā)行人的多手操作機(jī)會。另一方面，由予投資人或發(fā)行人對市場知識掌握的程度不同，也制約著投資人或發(fā)行人采用多種金融工具聯(lián)合操作策略的運用。因此，整合新型的

21、混合金融工具替代多手操作來不斷滿足投資。案例1985年，美國的美林公司為威斯特公司設(shè)計發(fā)行流動收益期權(quán)票據(jù)(Liquid YieldOption Note , LYON),使西方投資銀行開發(fā)的另一個很有代表性的金融工程的例子。LYON實際上是一種多功能的組合債券，它同時具備4種債券性質(zhì)：(1)零息債券性。美林公司設(shè)計發(fā)行的為期15年的每張面值1000美元的LYON不付息，發(fā)行價為250美元。它如果在到期日(2000年1月21日)前未被發(fā)行人贖回， 也未由購買者將其 換成股票或回售給發(fā)行者，則彳券持有人到期時科得到1000美元，其實際收益率為 9%(2)可轉(zhuǎn)換性。投資者購買LYON可獲得轉(zhuǎn)換期權(quán)，開期權(quán)保證LYON的持有者在其期滿前任 何時侯能將每張債券按 4.36的比率換成威斯特公司的股票一一LYON發(fā)行時該公司股票每股 價格為52美元，轉(zhuǎn)換彳介為57.34美元，250/57.34=4.36,對發(fā)行公司來說有一個約 10%勺轉(zhuǎn)換溢 價，且這個溢價隨時間的推移而不斷上升的。(3)可贖回性。LYON的發(fā)行人有贖回權(quán)，即按事先規(guī)定的隨時間推移而不斷上升的價格 有權(quán)隨時贖回LYON。對這種有利于發(fā)行者的贖回期權(quán)，也有保護(hù)購買者的規(guī)定：發(fā)行人在 1987年6月30日以前不能進(jìn)行贖回權(quán)，除非每股價格上漲到86.01美元以上；對發(fā)行人的贖回， 持有者