股權(quán)基金管理論文

1、股權(quán)基金管理論文摘要：私募股權(quán)基金（privateequity,以下簡稱“pe”）的管理包括基金運(yùn)作和投資后管理兩個層面。我國現(xiàn)階段pe運(yùn)作過程中的相關(guān)管理問題嚴(yán)重限制了pe發(fā)展。如何解決，將是pe發(fā)展的關(guān)鍵。本文針對pe管理過程中的代理關(guān)系、風(fēng)控機(jī)制、激勵機(jī)制等問題進(jìn)行了實證研究和分析，并提出了相應(yīng)對策，從理論和實踐上均有很強(qiáng)的現(xiàn)實意義。關(guān)鍵詞：pe;基金運(yùn)作；公司管理；風(fēng)險控制；激勵機(jī)制一、引言近幾年，我國私募股權(quán)基金進(jìn)入了迅猛發(fā)展階段。據(jù)統(tǒng)計：2010年內(nèi)共有82支可投資于中國大陸地區(qū)的pe完成募集，規(guī)模達(dá)276.21億美元，各機(jī)構(gòu)投資活躍度顯著回升，共計完成投資交易363起，投資總額1

2、03.81億美元，完成募集的基金數(shù)量與投資交易數(shù)量均創(chuàng)下歷史新高。在現(xiàn)階段我國的pe管理過程中，基金運(yùn)作和投資后管理層面均出現(xiàn)了若干問題，影響和限制了pe的發(fā)展。二、pe運(yùn)作過程中的管理問題pe的投資對象往往是相對成熟的、接近上市條件的未上市企業(yè)，而這類企業(yè)通常具有高增長潛力，pe通過為目標(biāo)企業(yè)提供股權(quán)融資和增值服務(wù)參與到目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營活動中，通過目標(biāo)企業(yè)ipo或股權(quán)轉(zhuǎn)讓而實現(xiàn)資本增值。pe投資的這一特性使得其投資周期往往較長，一般在3到5年以上，這增加了私募股權(quán)投資的風(fēng)險性，也就要求pe投資者具有一定風(fēng)險識別能力和承受能力。同時，對負(fù)責(zé)投資決策和投后管理的pe管理人的專業(yè)素質(zhì)與管理經(jīng)驗要求很

3、高。這種特殊的運(yùn)作模式產(chǎn)生了雙重代理關(guān)系：一為pe投資者與pe管理人之間的代理關(guān)系，主要出現(xiàn)在基金運(yùn)作環(huán)節(jié)；二為pe管理人與目標(biāo)企業(yè)之間的代理關(guān)系，主要出現(xiàn)在基金投資和投資后管理環(huán)節(jié)。雙重代理關(guān)系又造成了兩大風(fēng)險，即“逆向選擇風(fēng)險”和“道德風(fēng)險”，根源在于pe運(yùn)作過程中的信息不對稱。首先，在募集過程中，pe管理人相對投資者是信息優(yōu)勢方，其管理能力是一種難以辨認(rèn)的人力資本。投資者在選擇管理人時，只能根據(jù)其過往的業(yè)績和管理團(tuán)隊所表述的素質(zhì)來選擇。但管理人往往以優(yōu)勢示人，而隱藏劣勢，甚至于欺騙投資者將大部分資金挪作他用，這時就會產(chǎn)生“逆向選擇風(fēng)險”。其次，在pe投資過程中，處于信息劣勢地位的是pe,

4、處于信息優(yōu)勢地位的是目標(biāo)企業(yè)的股東和其管理層。pe將資金投資給目標(biāo)企業(yè)，盡管pe管理人從目標(biāo)企業(yè)提供的商務(wù)計劃書、財務(wù)報告等資料中能夠?qū)υ撈髽I(yè)過去的經(jīng)營業(yè)績、經(jīng)營成果獲得一定的了解，也可從行業(yè)分析中對該企業(yè)所處的經(jīng)濟(jì)地位進(jìn)行估量，但僅憑此僅能對該目標(biāo)企業(yè)未來的發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行大致的預(yù)測，而企業(yè)的研發(fā)等核心信息則屬目標(biāo)企業(yè)的內(nèi)部信息，pe很難通過盡職調(diào)查來充分獲取企業(yè)全面真實的信息。信息不對稱或傳遞不及時，很可能導(dǎo)致pe對目標(biāo)企業(yè)的錯誤選擇，從而產(chǎn)生逆向選擇風(fēng)險。由于相關(guān)法律的不健全，使pe出現(xiàn)事實上和法律上的內(nèi)部人控制。事實上的內(nèi)部控制人控制形成于股權(quán)投資的高度專業(yè)化帶來的信息不對稱，這使得投資者

5、缺乏對pe的審查監(jiān)督的能力，pe管理人往往擁有事實上的控制權(quán)。管理人的道德風(fēng)險主要表現(xiàn)在以下幾個方面：(1)投資高風(fēng)險項目。以有限合伙制的基金為例，管理人通常占基金份額的1%同時約定，將來基金凈收益的20%乍為管理人的業(yè)績激勵。因此管理人為了獲得高額業(yè)績回報，投資高風(fēng)險項目來增加基金投資回報率，結(jié)果適得其反。(2)管理中的不作為。主要體現(xiàn)在業(yè)績激勵少、只以管理費為收入的pe中，如我們一些地方政府創(chuàng)辦的創(chuàng)投基金，受到體制及環(huán)境因素的影響，有的只投有固定回報的項目，從而背離了基金設(shè)立時的初衷。(3)止匕外，pe將資金投資給目標(biāo)企業(yè)，目標(biāo)企業(yè)的大股東及其管理層可能會為了私利而損害pe,比如投資關(guān)系人

6、的高風(fēng)險項目，或進(jìn)行龐大的職務(wù)消費和列支高薪。三、pe運(yùn)作過程中管理問題對策(1)選擇有效的基金組織形式國際上pe的組織形式以有限合伙制為主導(dǎo)。而我國近年來亦針對于此出臺了一系列的法律法規(guī)，逐步確立了其在pe組織形式中的主導(dǎo)地位。該制度中，管理人為普通合伙人，其出資要占到基金總額的1%-2%并承擔(dān)無限責(zé)任，而投資者作為有限合伙人則只以其投資額承擔(dān)有限責(zé)任，這一制度的安排能的把資金和管理人有效的結(jié)合起來，由于基金管理團(tuán)隊主要的收入來源于基金將來的超額收益分成，因此，管理人會盡心盡責(zé)地做好基金管理工作。雙方簽訂具有法律效力的協(xié)議，管理人負(fù)責(zé)投資項目的選擇、評估分析和盡職調(diào)查、估值、和商務(wù)談判，并提

7、出投資建議，報經(jīng)基金投資決策委員會決策同意后，對項目進(jìn)行投資，并對被投資企業(yè)進(jìn)行投資后管理。通過量化管理費、業(yè)績報酬等使約束和激勵機(jī)制，從而將pe與管理人捆綁。這種管理架構(gòu)保證了組織的穩(wěn)定性。投資者的有限責(zé)任能夠通過協(xié)議得到確實保護(hù)，使雙方目標(biāo)一致。(2)實施合格的投資者制度目前，國內(nèi)pe的資金來源主要依托機(jī)構(gòu)投資者，在此環(huán)境下，基金募集走商業(yè)化模式是解決問題的有效途徑。爭取與券商、社保、商業(yè)銀行以及國外投資者的合作，引入合格投資者機(jī)制，是pe發(fā)展的必經(jīng)之路。(3)分階段注資在有限合伙制是pe中，投資者的投資多采用“承諾制”，即投資者承諾提供一定數(shù)量的資金，按照協(xié)議分階段注入資金，這樣pe投資

8、者可以根據(jù)項目進(jìn)展情況和項目資料，對管理人進(jìn)行審查，依據(jù)事先在投資協(xié)議的約定確定是否注入下一階段資金。這種制度安排在一定程度上降低了管理人決策失誤或機(jī)會主義行為使投資者遭受重大損失的可能性。(4)實施資金托管制度由于有限合伙制是pe中資金的供給和使用是建立在承諾制基礎(chǔ)上，為了監(jiān)督雙方恪守約定，一方面防止管理人擬投資時，投資者不按照承諾出資；另一方面防止管理人濫用資金，有必要引入獨立的第三方機(jī)構(gòu)對資金進(jìn)行托管。托管人職責(zé)是保證基金資金的安全，遵照投資者與管理人的協(xié)議約定執(zhí)行劃款指令、按協(xié)議約定向管理人支付管理費用和業(yè)績報酬，執(zhí)行清算指令。這雖然增加了pe的管理成本，但可以有效的規(guī)避pe雙方道德風(fēng)

9、險。設(shè)置限制性合約條款pe通常設(shè)置限制性合約條款，以限制管理人的冒險行為。如對普通合伙人行為的限制，對管理方式、投資領(lǐng)域、單個項目投資規(guī)模、收入的分配政策等方面的限制。這些限制性合約條款通過在pe章程中加以約定，使創(chuàng)業(yè)投資者擁有對基金監(jiān)管的權(quán)利等，最大限度地防止資金閑置，保證資金的安全有效使用。(6)對管理人實施有效的激勵機(jī)制建立一套完整的激勵約束機(jī)制，讓pe管理者入股或?qū)ζ渫顿Y進(jìn)行配套等方式，以利潤分配的形式對管理者進(jìn)行補(bǔ)償，將管理者的收入同業(yè)績高度相關(guān)聯(lián)，充分發(fā)揮報酬機(jī)制、風(fēng)險共擔(dān)機(jī)制的作用。由此將pe管理者的利益與投資者的利益統(tǒng)一起來，幫助管理者建立長遠(yuǎn)的職業(yè)規(guī)劃和經(jīng)營打算，與pe中長期

10、投資的屬性協(xié)調(diào)起來，這樣，既能調(diào)動管理者的積極性，又能避免管理者對投資者的利益侵害，達(dá)到降低代理成本和化解代理風(fēng)險的目的。四、pe投資過程中管理問題對策由于pe與目標(biāo)企業(yè)之間的代理關(guān)系，造成了目標(biāo)企業(yè)與pe之間的信息不對稱。為保證資金的有效使用和安全退出，pe可從以下幾環(huán)節(jié)的操作上降低風(fēng)險。1 .實施嚴(yán)格的盡職調(diào)查制度pe管理人可以聘請獨立的第三方機(jī)構(gòu)（例如專業(yè)的會計師事務(wù)所和律師事務(wù)所）對目標(biāo)企業(yè)的財務(wù)、法律和運(yùn)營這些必要方面進(jìn)行盡職調(diào)查，這樣既可使基金管理團(tuán)隊更清醒的了解項目潛在的投資機(jī)會與風(fēng)險所在，避免主觀因素影響，又可約束基金投資團(tuán)隊的投資沖動，避免潛在的法律糾紛。在把握了目標(biāo)企業(yè)數(shù)據(jù)

11、的真實性、準(zhǔn)確性、盈利性、可持續(xù)性的基礎(chǔ)上，初步進(jìn)行投資決策。2 .設(shè)置保護(hù)性合約條款pe在與目標(biāo)企業(yè)簽訂的投資合同中設(shè)置保護(hù)性合約條款，從而有效避免逆向選擇風(fēng)險。具體包括：交易結(jié)構(gòu)、目標(biāo)企業(yè)估值，以及投資協(xié)議中的反攤薄條款、優(yōu)先購買權(quán)、股票回購權(quán)、業(yè)績對賭、強(qiáng)制受讓權(quán)以及清算優(yōu)先權(quán)等條款，以加大投資回收的可能性。3 .注重投資后管理在對目標(biāo)企業(yè)的投資后管理時，pe在與被投資企業(yè)的代理關(guān)系與信息不對稱的影響下，會出現(xiàn)機(jī)會主義行為，若不按照融資計劃使用資金，則易導(dǎo)致內(nèi)部人控制現(xiàn)象。因此，在投資時爭取目標(biāo)企業(yè)董事席位是非常必要的。通過pe派出董事的勤勉盡職，及時全面監(jiān)督目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營活動；主動、密

12、集關(guān)注目標(biāo)企業(yè)對既定政策、業(yè)績指標(biāo)等的執(zhí)行過程；通過對其財務(wù)數(shù)據(jù)的分析，日常經(jīng)營管理等方式對其財務(wù)和經(jīng)營風(fēng)險進(jìn)行微觀的風(fēng)險管理，在一定程度上約束其不利于投資者的經(jīng)營行為。參考文獻(xiàn)：1葉有朋.股權(quán)投資基金運(yùn)作-pe價值創(chuàng)造的流程m.復(fù)旦大學(xué)出版社,2009.2.2朱奇峰.中國pe理論、實踐與前瞻m.清華大學(xué)出版社,2010.4.3陳艷.pe雙重管理問題及其對策分析j.會計之友,2010.6.4王紫霧，陳慧穎，羅潔琪.pe打假告急j.新世紀(jì)財經(jīng)新聞周刊,2011.8.3、通過活動，使學(xué)生養(yǎng)成博覽群書的好>習(xí)慣。B比率分析法和比較分析法不能測算出各因素的影響程度。VC采用約當(dāng)產(chǎn)量比例法，分配原

13、材料費用與分配加工費用所用的完工率都是一致的。XC采用直接分配法分配輔助生產(chǎn)費用時，應(yīng)考慮各輔助生產(chǎn)車間之間相互提供產(chǎn)品或勞務(wù)的情況。錯C產(chǎn)品的實際生產(chǎn)成本包括廢品損失和停工損失。VC成本報表是對外報告的會計報表。XC成本分析的首要程序是發(fā)現(xiàn)問題、分析原因。xC成本會計的對象是指成本核算。xC成本計算的輔助方法一般應(yīng)與基本方法結(jié)合使用而不單獨使用。VC成本計算方法中的最基本的方法是分步法。XD當(dāng)車間生產(chǎn)多種產(chǎn)品時，“廢品損失”、“停工損失”的借方余額，月末均直接記入該產(chǎn)品的產(chǎn)品成本中。xD定額法是為了簡化成本計算而采用的一種成本計算方法。xF“廢品損失”賬戶月末沒有余額。VF廢品損失是指在生產(chǎn)

14、過程中發(fā)現(xiàn)和入庫后發(fā)現(xiàn)的不可修復(fù)廢品的生產(chǎn)成本和可修復(fù)廢品的修復(fù)費用。XF分步法的一個重要特點是各步驟之間要進(jìn)行成本結(jié)轉(zhuǎn)。（V）G各月末在產(chǎn)品數(shù)量變化不大的產(chǎn)品，可不計算月末在產(chǎn)品成本。錯G工資費用就是成本項目。（X）G歸集在基本生產(chǎn)車間的制造費用最后均應(yīng)分配計入產(chǎn)品成本中。對J計算計時工資費用，應(yīng)以考勤記錄中的工作時間記錄為依據(jù)。（V）J簡化的分批法就是不計算在產(chǎn)品成本的分批法。（X）J簡化分批法是不分批計算在產(chǎn)品成本的方法。對J加班加點工資既可能是直接計人費用，又可能是間接計人費用。VJ接生產(chǎn)工藝過程的特點，工業(yè)企業(yè)的生產(chǎn)可分為大量生產(chǎn)、成批生產(chǎn)和單件生產(chǎn)三種，XK可修復(fù)廢品是指技術(shù)上可以

15、修復(fù)使用的廢品。錯K可修復(fù)廢品是指經(jīng)過修理可以使用，而不管修復(fù)費用在經(jīng)濟(jì)上是否合算的廢品。XP品種法只適用于大量大批的單步驟生產(chǎn)的企業(yè)。XQ企業(yè)的制造費用一定要通過“制造費用”科目核算。XQ企業(yè)職工的醫(yī)藥費、醫(yī)務(wù)部門、職工浴室等部門職工的工資，均應(yīng)通過“應(yīng)付工資”科目核算。XS生產(chǎn)車間耗用的材料，全部計入“直接材料”成本項目。XS適應(yīng)生產(chǎn)特點和管理要求，采用適當(dāng)?shù)某杀居嬎惴椒?，是成本核算的基礎(chǔ)工作。（X）W完工產(chǎn)品費用等于月初在產(chǎn)品費用加本月生產(chǎn)費用減月末在產(chǎn)品費用。對丫“預(yù)提費用”可能出現(xiàn)借方余額，其性質(zhì)屬于資產(chǎn)，實際上是待攤費用。對丫引起資產(chǎn)和負(fù)債同時減少的支出是費用性支出。X丫以應(yīng)付票據(jù)去償付購買材料的費用，是成本性支出。XY原材料分工序一次投入與原材料在每道工序陸續(xù)投入，其完工率的計算方法是完全