金融資產(chǎn)管理公司法律定性分析

1、析金融資產(chǎn)管理公司的法律定性金融資產(chǎn)管理公司是債轉(zhuǎn)股的載體， 也是債轉(zhuǎn)股能否得以成功的關(guān)鍵 所在，成立金融資產(chǎn)管理公司是國際上解決銀行不良資產(chǎn)、 防范金融 風(fēng)險的通行做法。 盡管各國對金融資產(chǎn)管理公司的稱謂不盡相同， 如 日本叫 “整理回收銀行 ”，泰國有 “金融業(yè)重組局 ”和“資產(chǎn)管理公司 ”， 美國稱 “重組信托公司 ”，但目的基本一致，都是通過其運作進(jìn)行債務(wù) 重組，以防范和化解金融風(fēng)險。 我國在借鑒國際經(jīng)驗的基礎(chǔ)上相繼組 建了信達(dá)、東方、長城、華融四家金融資產(chǎn)管理公司，通過四家金融 資產(chǎn)管理公司具體實施債轉(zhuǎn)股。為了規(guī)范金融資產(chǎn)管理公司的行為， 國務(wù)院于 2000年 11 月 1 日頒布了

2、金融資產(chǎn)管理公司條例 （以下 簡稱條例），但金融資產(chǎn)管理公司的運作仍存在諸多法律漏洞。本 文擬結(jié)合條例的規(guī)定，對金融資產(chǎn)管理公司的法律定性作些探討。一、金觸資產(chǎn)管理公司的法律地位問題 關(guān)于我國金融資產(chǎn)管理公司的法律地位問題，在我國學(xué)界存在著 爭議?；居^點包括以下三種： 第一種觀點認(rèn)為金融資產(chǎn)管理公司應(yīng) 具有行政主體的法律地位。 這種觀點認(rèn)為， 賦予金融資產(chǎn)管理公司不 同于一般市場主體的經(jīng)濟(jì)權(quán)力具有以下優(yōu)點： （1）金融資產(chǎn)管理公司 與原債權(quán)銀行簽訂轉(zhuǎn)讓協(xié)議，即可使貸款債權(quán)及其擔(dān)保資產(chǎn)轉(zhuǎn)移生 效，無須債務(wù)人和擔(dān)保人認(rèn)可； （2）根據(jù)需要資產(chǎn)管理公司可向企業(yè) 派駐專員，接管管理層；（3）資產(chǎn)管理

3、公司有權(quán)檢查債務(wù)人的賬目和 制止其惡意逃債行；（4）可以使地方銀行的不良債權(quán)找到解決途徑， 即地方政府可成立此類行政機(jī)構(gòu)化解不良貸款； （ 5）實施債轉(zhuǎn)股以行 政為主導(dǎo)，可以提高效率，避免社會動蕩。 金融資產(chǎn)管理公司的主 要目標(biāo)是收購、 管理、處置良資產(chǎn)， 以最大限度保全資產(chǎn)、 減少損失。 金融資產(chǎn)管理公司的行為大多是一些民事法律行為， 如果將其界定為 行政主體， 無論是從法律上， 還是從實踐上來看， 都是難以行得通的， 同時，必然會導(dǎo)致行政機(jī)關(guān)對企業(yè)經(jīng)營活動的干預(yù)， 這與我國企業(yè)改 革的目標(biāo)是不相符的。 第二種觀點主張將金融資產(chǎn)管理公司定位為政 策性金融機(jī)構(gòu)這種界定的產(chǎn)生無外乎強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)管理公

4、司對盈利的淡 漠， 但這種觀點有明顯的不合理性。我們政策性金融機(jī)構(gòu)的一個重 要功能是對市場缺陷起適度彌補(bǔ)的作用， 而金融資產(chǎn)管理公司顯然不 是為糾正市場偏差而設(shè)。 第三種觀點主張將金融資產(chǎn)管理公司定位為 非銀行金融機(jī)構(gòu)。 這種觀點認(rèn)為， 資產(chǎn)管理公司應(yīng)是一種非銀行金融 機(jī)構(gòu)，在實施債轉(zhuǎn)股的過程中，獨立地開展活動，依法獨立承擔(dān)民事 責(zé)任，即資產(chǎn)管理公可是一個獨立的市場主體。 我們認(rèn)為這種觀點較 為妥當(dāng)。但與一般的非銀行金融機(jī)構(gòu)不同， 資產(chǎn)管理公司的業(yè)范圍十 分廣泛，幾乎涵蓋了商業(yè)銀行、投資銀行、信托司和證券公司的所有 業(yè)務(wù)，是一個名副其實的超級金機(jī)構(gòu)。條例規(guī)定： “金融資產(chǎn)管理公司是指經(jīng)國務(wù)院決

5、定設(shè)立的收購 國有銀行不良貸款， 管理和處置因收購國有銀行不良貸款形成的資產(chǎn) 的國有獨資非銀行金融機(jī)構(gòu)。 ” 金“融資產(chǎn)管理公司以最大限度保全資 產(chǎn)、減少損失為主要經(jīng)營目標(biāo)，依法獨立承擔(dān)民事責(zé)任。 ” 從上述規(guī) 定來看，金融資產(chǎn)管理公司應(yīng)是一個非銀行金融機(jī)構(gòu)， 它可以獨立地 實施債轉(zhuǎn)股活動，依法獨立地承擔(dān)民事責(zé)任，即它是一個真正獨立的 市場主體。但從條例第 8 條、第 18條的規(guī)定來看，它又很難成 為一個獨立的市場主體。條例第 8 條規(guī)定： “金融資產(chǎn)管理公司設(shè) 總裁 1 人，副總裁若干人?？偛谩⒏笨偛糜蓢鴦?wù)院任命。 ”第 18 條規(guī) 定：“實施債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的企業(yè)，由國家經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會向金融資產(chǎn)

6、管 理公司推薦。 ”債“權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)的方案和協(xié)議由國務(wù)院經(jīng)濟(jì)貿(mào)易委員會會 同財政部、中國人民銀行審核，報國務(wù)院批準(zhǔn)后實施 ”。上述規(guī)定涉 及以下問題：第一，既然條例將金融管理公司定位為一個獨立的 市場主體，依法獨立承擔(dān)民事責(zé)任，為什么這一市場主體的主要負(fù)責(zé) 人由國務(wù)院行政任命？同時，國務(wù)院將金融資產(chǎn)管理公司定為 “副部 級”，據(jù)說是因為四大國有商業(yè)銀行均為 “副部級”給資產(chǎn)管理公司這 一級別是為了方便與他們打交道。 由此可見，金融資產(chǎn)管理公司實 際上充其量只是一個行政性公司。第二，金融資產(chǎn)管理公司既然被定 位為一個獨立的市場主體，它應(yīng)該有權(quán)選擇實施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)，而條 例卻規(guī)定由國家經(jīng)貿(mào)委負(fù)責(zé)推薦債

7、轉(zhuǎn)股企業(yè)名單。 這樣的做法是否 合適？這實際上是沿襲了計劃經(jīng)濟(jì)的做法。 這里又涉及三個問題：一 是政府如何處理與國有企業(yè)的關(guān)系，我們的政府對企業(yè)應(yīng)該一家一家 的管嗎？為什么不能在一定規(guī)則的條件下由銀行與企業(yè)自由協(xié)商 呢？為什么不能委托一個中介機(jī)構(gòu)來推薦企業(yè)？ 二是如何保證國家 經(jīng)貿(mào)委能公平地行使推薦權(quán)。誰來負(fù)責(zé)監(jiān)督經(jīng)貿(mào)委行使權(quán)力？據(jù)說有 的地方政府為了達(dá)到國有企業(yè)債轉(zhuǎn)股的目的，已開始 “包裝 ”企業(yè)，協(xié) 助企業(yè)舞弊將債權(quán)變股權(quán)， 有的甚至跑到京城向國家經(jīng)貿(mào)委要債轉(zhuǎn)股 的指標(biāo)。 這樣，資產(chǎn)管理公司會不會重新陷入國有商業(yè)銀行的危機(jī) 之中？債轉(zhuǎn)股會不會滋生新的 “審批經(jīng)濟(jì)”？實在令人擔(dān)優(yōu)。 為了保障

8、 債轉(zhuǎn)股的公平性， 國家經(jīng)貿(mào)委應(yīng)制定嚴(yán)格的 債轉(zhuǎn)股企業(yè)推薦規(guī)則 ， 并且應(yīng)該公開操作， 同時，應(yīng)有專門的機(jī)構(gòu)對經(jīng)貿(mào)委的推薦工作進(jìn)行 監(jiān)督。三是國家經(jīng)貿(mào)委推薦不當(dāng)?shù)姆韶?zé)任承擔(dān)問題。根據(jù)條例 ， 金融資產(chǎn)管理公司依法獨立承擔(dān)責(zé)任， 但如果因為推薦人的過錯而導(dǎo) 致經(jīng)營虧損時，其責(zé)任由誰來承擔(dān)？第三，金融資產(chǎn)管理公司，作為 一個獨立的市場主體，應(yīng)有權(quán)同債轉(zhuǎn)股企業(yè)簽訂債轉(zhuǎn)股協(xié)議。但條 例第 18 條明文規(guī)定，資產(chǎn)管理公司同企業(yè)簽訂的債轉(zhuǎn)股協(xié)議必須 經(jīng)中國人民銀行審核， 國務(wù)院批準(zhǔn)后才能實施。 這顯然又剝奪了金融 資產(chǎn)管理公司獨立開展經(jīng)營活動的資格， 這種做法是否妥當(dāng)是值得思 考的。第四，金融資產(chǎn)管理公

9、司經(jīng)營風(fēng)險的承擔(dān)間題。根據(jù)條例 ， 金融資產(chǎn)管理公司依法獨立承擔(dān)責(zé)任。 但問題是金融資產(chǎn)管理公司的 經(jīng)營活動受到行政干預(yù)過多， 其經(jīng)營活動缺乏自主性， 在這種背景下， 由金融資產(chǎn)管理公司獨立承擔(dān)經(jīng)營風(fēng)險是否合理。 同時由于金融資產(chǎn) 管理公司的轉(zhuǎn)投資遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了其注冊資金， 一旦破產(chǎn)， 債權(quán)人的利益 如何得到保障，這些都是國家現(xiàn)行法律無法解決的問題。二、金融資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀行的法律關(guān)系我國實施債轉(zhuǎn)股的目標(biāo)之一就是要把銀行不良資產(chǎn)盤活，提高銀 行的信用地位。商業(yè)銀行通過建立金融資產(chǎn)管理公司， 把分支機(jī)構(gòu)的 風(fēng)險資產(chǎn)剝離出來，由資產(chǎn)管理公司收購，集中進(jìn)行重組、轉(zhuǎn)售、開 發(fā)和清盤，可以減少各種形

10、式的地方保護(hù)主義和非理性的行政干預(yù)， 減少資產(chǎn)管理中的主觀隨意性。從各個銀行來說，把一部分風(fēng)險資產(chǎn) 出售后，資產(chǎn)規(guī)模縮小了，而資產(chǎn)質(zhì)量提高了，在正常資產(chǎn)和風(fēng)險資 產(chǎn)之間設(shè)立了一道 防火墻”，這樣可以提高銀行消化風(fēng)險資產(chǎn)的能 力，恢復(fù)風(fēng)險資產(chǎn)的信用等級，擴(kuò)大資源重組的功能。因此，在債轉(zhuǎn) 股過程中，國有商業(yè)銀行向金融資產(chǎn)管理公司移交不良債權(quán)是至關(guān)重 要的步驟。這一步工作質(zhì)量的高低，直接影響到資產(chǎn)管理公司今后的 工作效率。由此可見，合理界定資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀行之間的 權(quán)利義務(wù)關(guān)系十分重要。根據(jù)條例規(guī)定，金融資產(chǎn)管理公司的任務(wù)是收購國有銀行不 良貸款，管理和處置因收購國有銀行不良貸款形成的資產(chǎn)，

11、 以最大限 度保全資產(chǎn)，減少損失為主要經(jīng)營目標(biāo)。條例將資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀行關(guān)于處理不良債權(quán)的關(guān)系界定為一種收購”關(guān)系，即金融資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀行之間是一種買賣合同關(guān)系，應(yīng)當(dāng)適用合同法調(diào)整。但稍加分析就不難發(fā)現(xiàn)，這種收購”關(guān)系與合同法中的買賣合同存在明顯的區(qū)別：首先，根據(jù)合同法的規(guī)定， 買賣合同是出賣人轉(zhuǎn)移標(biāo)的物所有權(quán)于買受人，買受人支付價款的合 同。它是買賣雙方當(dāng)事人意思自治的行為， 不允許一方當(dāng)事人將自己 的意志強(qiáng)加給對方。而金融資產(chǎn)管理公司收購國有商業(yè)銀行的不良債 權(quán)則是一種典型的行政強(qiáng)制行為，即金融資產(chǎn)管理公司必須收購、承 接從國有商業(yè)銀行剝離出來的不良債權(quán)；其次，根據(jù)合同法

12、第 3 條、第 5 條的規(guī)定，當(dāng)事人訂立合同，應(yīng)當(dāng)遵循自愿原則和公平原則 確定各方的權(quán)利和義務(wù)， 不能使合同的權(quán)利義務(wù)顯失公平。 而根據(jù)條 例第 12 條規(guī)定，在國務(wù)院確定的額度內(nèi)，金融資產(chǎn)管理公司按照帳面價值收購有關(guān)貸款本金和相 對應(yīng)的計人損益的應(yīng)收未收利息。 資產(chǎn)管理公司按帳面價值收購商業(yè) 銀行不良債權(quán)的做法對資產(chǎn)管理公司是不公平的， 因為商業(yè)銀行不良 債權(quán)的真實價值與其面值相差甚遠(yuǎn)， 不少帳面上的不良債權(quán)實際上已 經(jīng)變成呆帳、死帳，不可能有回收的價值，商業(yè)銀行將這一部分債權(quán) 按帳面價值剝離給金融資產(chǎn)管理公司顯然不合理。 正如有關(guān)人士所指 出的： “按面值收購，實際上誰也不承擔(dān)所有者的責(zé)任

13、。 ”這“也是目 前世界上很少有國家采用這種方法的原因 。用買賣合同關(guān)系來界定 金融資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀行的權(quán)利義務(wù)關(guān)系是不恰當(dāng)?shù)摹?有的學(xué)者主張金融資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀行之間的權(quán)利義務(wù)關(guān) 系是一種信托關(guān)系，應(yīng)制定信托法來調(diào)整兩者之間的關(guān)系。這種 觀點認(rèn)為國有商業(yè)銀行是不良債權(quán)的委托人， 金融資產(chǎn)管理公司是不 良債權(quán)的受托人， 二者通過訂立信托合同形成對不良債權(quán)管理運作的 信托關(guān)系。在信托期內(nèi)， 資產(chǎn)管理公司對受托的不良債權(quán)進(jìn)行經(jīng)營管 理；信托期滿則由資產(chǎn)管理公司將信托財產(chǎn)交還國有商業(yè)銀行。 這 種信托關(guān)系說有一定的合理性， 比較符合市場經(jīng)濟(jì)規(guī)則， 同時操作也 比較簡單。但筆者認(rèn)為，在

14、我國的債轉(zhuǎn)股實踐中，金融資產(chǎn)管理公司 與商業(yè)銀行的關(guān)系難以用信托關(guān)系來解釋。 所謂信托， 就是委托人將財產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)移給受托人， 受托人依信托文件所定， 為受益人或特定 目的而管理或處分信托財產(chǎn)的法律關(guān)系。 日本信托法第 1 條規(guī) 定，信托是指辦理財產(chǎn)權(quán)的轉(zhuǎn)移或其他處理， 使他人遵從一定的目的， 對其財產(chǎn)加以管理或處理。我國臺灣地區(qū)信托法規(guī)定，信托為委 托人將財產(chǎn)權(quán)移轉(zhuǎn)或者為其他處分， 使受托人依信托本旨， 為受益人 之利益或為特定之目的，管理或處分信托財產(chǎn)之關(guān)系。 信托的一個 最大特點是所有權(quán)和利益相分離， 信托財產(chǎn)一旦有效設(shè)立， 委托人轉(zhuǎn) 移給受托人的財產(chǎn)就成為信托財產(chǎn)。信托財產(chǎn)所有權(quán)的性質(zhì)

15、極為特 殊，一方面受托人享有信托財產(chǎn)所有權(quán)；但另一方面，受托人的這種 所有權(quán)又不同于我們大陸法系民法上的所有權(quán)觀念， 受托人不能為自 己的利益而使用信托財產(chǎn)， 更不能將管理處分信托財產(chǎn)所生的利益歸 自己享受。相反， 受托人必須妥善地管理和處分信托財產(chǎn)，并將信托 財產(chǎn)的利益交給委托人指定的受益人， 在一定時候?qū)⑿磐胸敭a(chǎn)的本金 也交給受益人。 如果用信托關(guān)系來解釋金融資產(chǎn)管理公司與商業(yè)銀 行之間的關(guān)系， 那么資產(chǎn)管理公司作為善良管理人， 有權(quán)采用債轉(zhuǎn)股 方式管理， 處理商業(yè)銀行的不良債權(quán)， 可以要求商業(yè)銀行補(bǔ)償因在處 理不良資產(chǎn)過程中所負(fù)擔(dān)的租稅以及其他一些損失。 當(dāng)金融資產(chǎn)管理 公司因管理不善造

16、成財產(chǎn)損失時， 商業(yè)銀行可要求金融資產(chǎn)管理公司 賠償。同時，作為受托人的金融資產(chǎn)管理公司不能為了自己的利益而 使用銀行移交的財產(chǎn)， 更不能將管理處分信托財產(chǎn)所得利益歸自己享 受。但從我國的債轉(zhuǎn)股運作實踐來看， 金融資產(chǎn)管理公司與商業(yè)銀行 之間的權(quán)利義務(wù)關(guān)系被有關(guān)政策簡單化了。根據(jù)條例第 28 條的 規(guī)定，金融資產(chǎn)管理公司免交在收購國有銀行不良貸款和承接滋置因 收購國有銀行不良貸款形成的資產(chǎn)的業(yè)務(wù)活動中的稅收。 條例第 32 條規(guī)定，資產(chǎn)管理公司處置不良債權(quán)形成的最終損失，由財政部 提出解決方案，報國務(wù)院批準(zhǔn)執(zhí)行。同時，一旦金融資產(chǎn)管理公司收 購商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)， 它對收購的資產(chǎn)享有完全的所有

17、權(quán)。 它與商 業(yè)銀行之間不再存在任何法律關(guān)系， 它可以完全按自己的意志處置從 商業(yè)銀行收購的不良資產(chǎn)。此外，從資產(chǎn)管理公司的業(yè)務(wù)范圍來看， 信托業(yè)務(wù)也只是其中很少的一部分， 金融資產(chǎn)管理公司除此之外還擁 有廣泛的金融業(yè)務(wù)與非金融業(yè)務(wù)。綜上所述，我國的金融資產(chǎn)管理公司與商業(yè)銀行之間的關(guān)系尚處 于很不明確的狀態(tài)。正如股權(quán)是公司法上的一種獨特的法律權(quán)利制 度，我們不能將之完全還原為所有權(quán)、 債權(quán)等傳統(tǒng)私法上的權(quán)利一樣， 我們也不能簡單地用買賣或信托等傳統(tǒng)私法上的法律關(guān)系來解釋金 融資產(chǎn)管理公司與商業(yè)銀行之間的關(guān)系。筆者認(rèn)為，在我國，金融資 產(chǎn)管理公司與商業(yè)銀行之間的關(guān)系是一種特別法的權(quán)利義務(wù)關(guān)系，

18、這 種權(quán)利義務(wù)關(guān)系應(yīng)由特別法（金融資產(chǎn)管理公司法）來規(guī)范。從西方 國家的立法來看， 大多通過特別法的形式賦予資產(chǎn)管理公司特別的權(quán) 利與義務(wù)，以便于其開展債轉(zhuǎn)股活動，化解金融風(fēng)險。金融資產(chǎn)管理 公司與商業(yè)銀行這種特別法上的權(quán)利義務(wù)關(guān)系的基本內(nèi)容為： 國有商 業(yè)銀行將不良債權(quán)整合后以合理的價格出售給金融資產(chǎn)管理公司， 取 得金融資產(chǎn)公司支付的價金或由政府擔(dān)保的債券； 金融資產(chǎn)管理司有 權(quán)獲得與債權(quán)有關(guān)的財務(wù)資料及其他文件造成不良債權(quán)的銀行工作人員交由有關(guān)部門處理，自主地管理和處置債權(quán)。但其運作也要受國 有商業(yè)銀行的合理監(jiān)督并對不良債權(quán)的回收及保全承擔(dān)責(zé)任。這些內(nèi)容都必須由特別法加以確認(rèn)，才能得到貫

19、徹落實。這樣才能明晰金融 資產(chǎn)管理公司與國有商業(yè)銀間的關(guān)系， 分清各自的責(zé)任，從而防止出 現(xiàn)國有商行輕易甩賬和金融資產(chǎn)管理公司不盡最大努力回收資金兩 方面的道德風(fēng)險，提高債轉(zhuǎn)股的效率。三、金融資產(chǎn)管理公司與債轉(zhuǎn)股企業(yè)之間的法律關(guān)系資產(chǎn)管理公司與債轉(zhuǎn)股企業(yè)之間的關(guān)系表面上看很簡單，因為一 旦完成債轉(zhuǎn)股，它們兩者之間的關(guān)是出資者與公司之間的關(guān)系。資產(chǎn)管理公司作為的股東應(yīng)享有公司法上規(guī)定的一切股東權(quán)利。債轉(zhuǎn) 股實踐中，兩者之間的關(guān)系卻相當(dāng)復(fù)雜。從我國現(xiàn)有的政策來看，債 轉(zhuǎn)股所要達(dá)到的目標(biāo)有兩個：一是盤活國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)， 化解 金融風(fēng)險；二是減輕國有企業(yè)的債務(wù)負(fù)擔(dān)，促其轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制。債轉(zhuǎn) 股價值

20、財產(chǎn)構(gòu)成中居于優(yōu)先地位的是什么？有學(xué)者認(rèn)為第一位目標(biāo) 是規(guī)避金融風(fēng)險，即債轉(zhuǎn)股的第一位目標(biāo)并不是為企業(yè)設(shè)計的，而是為銀行設(shè)計的。 我們認(rèn)為搞活國有企業(yè)是確保債轉(zhuǎn)股全部價值目標(biāo) 實現(xiàn)的關(guān)鍵所在。因為國有企業(yè)虧損是產(chǎn)生國有商業(yè)銀行不良信貸資 產(chǎn)的根本原因。只有國有企業(yè)搞活了，才能從根本上化解銀行的不良 資產(chǎn)。如果債轉(zhuǎn)股只是將銀行的不良資產(chǎn)剝離出來， 不注重國有企業(yè) 經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)變，那么，債轉(zhuǎn)股就只是風(fēng)險的一次大轉(zhuǎn)移（集中到金 融資產(chǎn)管理公司），也只是為某些改革底得了一點時間，潛在的金融風(fēng)險仍然存在。那么，國有企業(yè)虧損的根本原因是什么？在國有企業(yè) 的改革過程中，不少人一直認(rèn)為國有企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益不好的根

21、本原因是 資產(chǎn)負(fù)債率高，利息和稅收負(fù)擔(dān)重。所以企業(yè)改革的措施多是在如何 降低負(fù)債率，如何減輕國有企業(yè)負(fù)擔(dān)上下功夫。遺憾的是這些改革措 施沒有取得多大成效。按照經(jīng)濟(jì)學(xué)家的理解，經(jīng)濟(jì)學(xué)意義上的成本是 指機(jī)會成本，而不光是付現(xiàn)成本。債務(wù)資本的機(jī)會成本是利息，股權(quán) 資本的機(jī)會成本則是所有者將資本投資到風(fēng)險相當(dāng)?shù)钠渌椖可夏?夠得到的預(yù)期回報。所有者的回報雖然不象利息那樣是一種硬性的支 付義務(wù)，但也是實實在在的，而且由于所有者承擔(dān)的風(fēng)險比債權(quán)人大， 股權(quán)資本的成本平均來說總是要高于利息的， 也就是說，債務(wù)資本是 更便宜的，連利息都難以支付的企業(yè)，其收益自然更無法彌補(bǔ)股權(quán)資 本的機(jī)會成本，因此，股權(quán)融資將

22、沒有存在的理由。這也就是說，如果國有企業(yè)虧損的真正原因是高負(fù)債的話，債轉(zhuǎn)股同樣也解決不了 企業(yè)的解困問題，也沒有必要實施債轉(zhuǎn)股了。我們認(rèn)為國有企業(yè)虧損 的真正原因并不是資產(chǎn)負(fù)債率高，利息和稅收負(fù)擔(dān)重，而是國有企業(yè) 的治理結(jié)構(gòu)存在缺陷。所謂公司治理結(jié)構(gòu)，是指公司的管理機(jī)構(gòu)以及 它們之間的相互關(guān)系，實際上也就是指支配企業(yè)的所有利益群體 （股 東、經(jīng)營管理者、職工等）之間關(guān)系的一整套制度安排。公司治理結(jié) 構(gòu)所要解決的問題是：公司在營運中如何確保投資者獲得投資回報， 即投資者通過什么機(jī)制迫使經(jīng)營者將公司利潤的一部分作為回報返 還給自己，以及如何約束經(jīng)營者的行為并使其在投資者的利益范圍內(nèi) 從事經(jīng)營活動。

23、我國國有企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)存在嚴(yán)重的內(nèi)在缺陷：一方 面，國有企業(yè)受行政干預(yù)過多， 政府官員同時具有行政主管和所有者 代表雙重身份， 他們對企業(yè)有很強(qiáng)的干預(yù)能力， 同時由于剩余權(quán)和控 制權(quán)的不對稱， 這種干預(yù)往往不能從經(jīng)濟(jì)效益出發(fā)， 而更多的是出于 政府官員的私人好處， 因此會對企業(yè)的健康發(fā)展帶來很大的損害。 在 過度干預(yù)的同時， 由于政府官員不能從監(jiān)督中得到好處， 監(jiān)督的信息 成本很高，資本市場上的兼并收購機(jī)制以及經(jīng)理市場的競爭機(jī)制不健 全，債務(wù)軟約束等，又使國有企業(yè)存在嚴(yán)重的內(nèi)部人控制問題，從而 使企業(yè)經(jīng)營在很大程度上偏離了所有者的利益； 另一方面，在現(xiàn)有 的治理結(jié)構(gòu)下， 對經(jīng)營者沒有建立一套完

24、整的懲罰與激勵機(jī)制， 導(dǎo)致 國有企業(yè)的經(jīng)營管理者缺乏搞好企業(yè)的內(nèi)在動力。 同時，在現(xiàn)有的法 律框架內(nèi)， 作為國有企業(yè)最大債權(quán)人的銀行， 無法參與企業(yè)的治理結(jié) 構(gòu)，從而導(dǎo)致大量不良資產(chǎn)的產(chǎn)生。綜上所述，國有企業(yè)虧損的根本原因是企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)不合理。 債轉(zhuǎn)股成功的關(guān)鍵是金融資產(chǎn)管理公司如何介人債轉(zhuǎn)股企業(yè)的治理 結(jié)構(gòu)，重組國有企業(yè)，使其走出困境。如果金融資產(chǎn)管理公司與國有 企業(yè)之間的關(guān)系設(shè)計得不好， 或在實踐中出現(xiàn)差錯， 債轉(zhuǎn)股就會成為 變相的“債務(wù)大赦 ”，甚至出現(xiàn)賴賬經(jīng)濟(jì)。筆者認(rèn)為，要合理地界定金 融資產(chǎn)管理公司與國有企業(yè)的關(guān)系，應(yīng)注意以下三點：第一，合理界定債轉(zhuǎn)股的標(biāo)準(zhǔn)。合理界定債轉(zhuǎn)股的標(biāo)準(zhǔn)是

25、金融資 產(chǎn)管理公司健康運作的前提， 也是處理好資產(chǎn)管理公司與債轉(zhuǎn)股企業(yè) 關(guān)系的基礎(chǔ)，它可以防止一些地方和政府部門 “包裝 企業(yè)，以達(dá)到債 轉(zhuǎn)股的目的。關(guān)于債轉(zhuǎn)股的標(biāo)準(zhǔn)， 條例第 17 條只是規(guī)定，實施債轉(zhuǎn)股，應(yīng)當(dāng)貫徹國家產(chǎn)業(yè)政策，有利于優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)的技 術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)品升級。而對于債轉(zhuǎn)股企業(yè)的具體標(biāo)準(zhǔn)則缺乏具體界定。 有學(xué)者認(rèn)為，實現(xiàn)債轉(zhuǎn)股的企業(yè)必須具備下列條件： 一是國有大中型 企業(yè)；二是因為缺乏國撥資金，匯率變動，改建擴(kuò)建而導(dǎo)致負(fù)債水平 高，可以通過債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)扭虧為賺的企業(yè)； 三是產(chǎn)品有市場、有銷路、 有發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)；四是工藝裝備為國內(nèi)、國際先進(jìn)水平，生產(chǎn)符合 環(huán)保要求的企業(yè)；五是

26、領(lǐng)導(dǎo)班子經(jīng)整改后，管理水平較高的企業(yè)；六 是轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制的方案符合現(xiàn)代企業(yè)制度要求的企業(yè)。國家經(jīng)貿(mào)委、中國人民銀行規(guī)定了債轉(zhuǎn)股企業(yè)必須具備五項基本條件：一是產(chǎn)品品種適銷對路，質(zhì)量符合要求，有市場競爭力；二是工藝裝備為國內(nèi)、 國際領(lǐng)先水平，生產(chǎn)符合環(huán)保要求；三是企業(yè)管理水平較高，債權(quán)債 務(wù)清楚，財務(wù)行為規(guī)范；四是領(lǐng)導(dǎo)班子強(qiáng)；五是轉(zhuǎn)換企業(yè)經(jīng)營機(jī)制的 方案符合現(xiàn)代企業(yè)制度，各項改革措施得力，減員增效分流的任務(wù)得 到落實。從企業(yè)本身來分析件的企業(yè)簡直就可以稱為優(yōu)秀企業(yè)了，它們會不會申請債轉(zhuǎn)股是值得懷疑的。 因為一般而言，股權(quán)的收益要求 高于債權(quán)的收益要求。既然符合這些標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)的經(jīng)營一定會有好的 前途

27、，這些企業(yè)會不會將可能獲得的利潤分于他人？我們認(rèn)為，從企業(yè)規(guī)模方面來看，實施債轉(zhuǎn)股的企業(yè)應(yīng)以國有中型企業(yè)為主。 很多學(xué) 者認(rèn)為，債轉(zhuǎn)股應(yīng)以特大型國有企業(yè)為主，目前我國實施債轉(zhuǎn)股主要 考慮的也是特大型國有企業(yè)。我們不同意這種觀點，一方面，國有大 型企業(yè)憑國家政策傾斜，總體效益較好，小企業(yè)得益于先改革的優(yōu)勢 總體效益尚可。相比之下，國有中型企業(yè)最困難，負(fù)債率最高；另 一方面，債轉(zhuǎn)股所要達(dá)到的最終目的是轉(zhuǎn)換企業(yè)的經(jīng)營機(jī)制， 形成一 個合理的法人治理結(jié)構(gòu)， 從而搞活企業(yè)。 如前述目前企業(yè)的治理結(jié)構(gòu) 存在內(nèi)在缺陷很多上市公司的經(jīng)營機(jī)制向以前的國有企業(yè)復(fù)歸， 而復(fù) 歸的原因是大量上市公司的股權(quán)過于集中，

28、國有股和法人股占到 80 以國有股東的大量控股產(chǎn)生的后果是眾所周知的 “內(nèi)部人控制 ”。如果 將債轉(zhuǎn)股集中在國有特大型企業(yè)，則無疑是又增大了國家控股的地 位。在這種情況下，債轉(zhuǎn)股企業(yè)要形成真正的法人治理結(jié)構(gòu)，幾乎是 不可能的。而相對而言，國家在中型企業(yè)所占的股權(quán)較小，對這些企 業(yè)國家也不需要絕對控制， 這些企業(yè)實施債轉(zhuǎn)較容易形成一個合理的 法人治理結(jié)構(gòu)。另外，有企業(yè)債務(wù)形成的原因為標(biāo)準(zhǔn)，我們可以將負(fù) 債較高的國有企業(yè)分為兩種類型： 一類是資產(chǎn)的底利能力強(qiáng)， 但由于 政府沒有隨企業(yè)的發(fā)展要求注人足夠的資本金， 正常發(fā)展受到影響的 企業(yè)另一類則是既有政府注人資金不足， 致使企業(yè)經(jīng)營困難， 更有經(jīng)

29、營機(jī)制不合理、 缺乏內(nèi)在活力， 從根本上決定了資產(chǎn)收益率低于負(fù)債 經(jīng)營必須支付的利息率，從而導(dǎo)致了高負(fù)債的企業(yè)。 比較上述兩類 企業(yè)，我們認(rèn)為， 實施債轉(zhuǎn)股的重點應(yīng)是第二類企業(yè)，因為第一類企 業(yè)的虧損并非企業(yè)經(jīng)營能力不足，而是利潤由企業(yè)轉(zhuǎn)移到銀行所致， 對于這一類企業(yè)， 可以采取將銀行債務(wù)直接轉(zhuǎn)變?yōu)閲匈Y本投人， 或 暫時的掛賬停息。 而第二類企業(yè)高負(fù)債的根本原因是企業(yè)的經(jīng)營機(jī) 制存在缺陷，通過債轉(zhuǎn)股，由金融資產(chǎn)管理公司介人企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)， 對企業(yè)的經(jīng)營機(jī)制進(jìn)行徹底的改造， 使企業(yè)資產(chǎn)底利水平能夠有實質(zhì) 性的提高。筆者認(rèn)為，實施債轉(zhuǎn)股應(yīng)具備以下條件：一是國有中型企 業(yè)；二是產(chǎn)品有銷路。但由于經(jīng)

30、營機(jī)制存在缺陷而長期虧損的企業(yè)， 通過債轉(zhuǎn)股使新的經(jīng)營者介人，從而扭虧為盈；三是工藝裝備為國內(nèi)、 國際先進(jìn)水平；四是在企業(yè)組建的初期，由于各種政策性關(guān)系沒有理 順業(yè)經(jīng)營遇到困難，資產(chǎn)管理公司有條件的介入，將使模糊的政策具 體化并完全按現(xiàn)代企業(yè)運作的方法進(jìn)行經(jīng)營； 五是國家需要鞏固國有 控股地位的特殊企業(yè)。第二，合理地確定金融資產(chǎn)管理公司的持股形式。金融資產(chǎn)管理 公司實施債轉(zhuǎn)股以后就具有了公司股東的身份，可以行使相應(yīng)的權(quán) 力。那么，金融資產(chǎn)管理公司究竟以何種形式持股，則是一個急需解 決的法律問題。根據(jù)股東承擔(dān)風(fēng)險和享受權(quán)利的程序，學(xué)理上有普通 股和優(yōu)先股之分。普通股為收益隨著股份公司利潤變動而變

31、動，不限 制股東權(quán)利的股票；優(yōu)先股則為股東對公司享有優(yōu)先權(quán)利的股票其表 現(xiàn)為在公司分派股息時較普通股優(yōu)先，分配剩余財產(chǎn)時較普通股優(yōu) 先，優(yōu)先股的股東一般沒有表決權(quán)。對于我國金融資產(chǎn)管理公司以何種形式持股，條例沒有具體規(guī) 定，學(xué)者們有不同的看法。有的學(xué)者主張金融資產(chǎn)管理公司應(yīng)以優(yōu)先 股的形式持股，認(rèn)為以優(yōu)先股形式持股將有利于國家以固定的股息率 獲得穩(wěn)定的收入，減少經(jīng)營風(fēng)險；有的學(xué)者認(rèn)為金融資產(chǎn)管理公司持股形式應(yīng)以普通股為宜。 我們認(rèn)為，從我國實施債轉(zhuǎn)股所要達(dá)到 的目標(biāo)來看，資產(chǎn)管理公司應(yīng)以普通股的形式持股， 理由如下：其一, 如前所述，債轉(zhuǎn)股成功的關(guān)鍵是搞活國有企業(yè)， 而搞活國有企業(yè)的關(guān) 鍵則是

32、企業(yè)經(jīng)營機(jī)制的轉(zhuǎn)變，金融資產(chǎn)管理公司參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)治理 理結(jié)構(gòu)則是促使企業(yè)轉(zhuǎn)換經(jīng)營機(jī)制的關(guān)鍵， 如果資產(chǎn)管理公司以優(yōu)先 股的方式持股則沒有參與企業(yè)的經(jīng)營管理的權(quán)利， 這就很難達(dá)到實施 債轉(zhuǎn)股的目標(biāo)；其二，優(yōu)先股的股東雖然可以優(yōu)先取得財產(chǎn)利益，但 優(yōu)先獲取財產(chǎn)利益的前提是企業(yè)經(jīng)營效益好， 如果企業(yè)在若干年內(nèi)都 處于虧損，優(yōu)先股的股東一樣也不能穩(wěn)定地取得利潤；其三，金融資 產(chǎn)管理公司在持股過程中，要保證 “最大限度保全資產(chǎn)，減少損失 ”， 但這一經(jīng)營目標(biāo)的實現(xiàn)， 在以普通股形式持股時仍可以通過其他方式 實現(xiàn)，如強(qiáng)制債轉(zhuǎn)股企業(yè)必須以稅后利潤的一定比例（如 5070%） 發(fā)放現(xiàn)金紅利。 對于債轉(zhuǎn)股形成

33、的股權(quán)， 允許金融資產(chǎn)管理公司在企 業(yè)破產(chǎn)時優(yōu)先受償?shù)龋?其四，資產(chǎn)管理公司以優(yōu)先股形式持股與我 國現(xiàn)行法律相沖突，股票發(fā)行與交易管理暫行辦法明確規(guī)定了我 國發(fā)行的股票只限于普通股。 因此，金融資產(chǎn)管理公司以普通股形式 持股將更有利于其使命的完成。第三，確保金融資產(chǎn)管理公司的股東權(quán)利得到實現(xiàn)。債轉(zhuǎn)股以后， 資產(chǎn)管理公司成為公司股東，按照公司法的規(guī)定，它可以派代表 參加董事會、 監(jiān)事會和股東大會， 參與企業(yè)重大問題的決策和對企業(yè) 進(jìn)行管理。而在我國，政府部門、地方和企業(yè)的關(guān)系十分復(fù)雜，企業(yè) 不會愿意讓渡經(jīng)營管理權(quán)，地方政府也不會輕易放棄對企業(yè)的控制 權(quán)，像招商引資一樣歡迎企業(yè)的新老板， 這樣資產(chǎn)

34、管理公司能在多大 程度上重組國有企業(yè)還很難判斷。 事實上， 債轉(zhuǎn)股的第一個案例就是 中國信達(dá)資產(chǎn)管理公司將銀行的債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)， 但對企業(yè)具體經(jīng)營不 過問，仍由原企業(yè)的負(fù)責(zé)人管理企業(yè)的事務(wù)。 因此，如何保障資產(chǎn) 管理公司有效地參與債轉(zhuǎn)股企業(yè)的經(jīng)營管理， 維護(hù)其作為一個股東應(yīng) 享有的權(quán)利， 這是一個急需解決的法律問題。 對于金融資產(chǎn)管理公司 作為公司的股東，應(yīng)享有哪些權(quán)利，學(xué)者們有不同的觀點：第一種觀 點認(rèn)為資產(chǎn)管理公司以優(yōu)生股的形式持股， 因此應(yīng)放棄對企業(yè)管理決 策權(quán)；第二種觀點認(rèn)為資產(chǎn)管理公司不直接參與對企業(yè)的經(jīng)營管理， 而主要是參與企業(yè)的重大決策的監(jiān)控； 第三種觀點主張資產(chǎn)管理公 司需享有實質(zhì)性的股東權(quán)利，具體包括組織人事權(quán)、重大決策權(quán)、監(jiān) 督管理和激勵決策權(quán)及對債轉(zhuǎn)股資產(chǎn)的保值、收益和處置權(quán)。 筆者 贊成第三種觀點，理由如下：其一，債轉(zhuǎn)股所要達(dá)到的目標(biāo)是企業(yè)經(jīng) 營機(jī)制的轉(zhuǎn)變，而機(jī)制轉(zhuǎn)換的