融資融券政策對證券市場與投資策略影響的分析報告

1、本科畢業(yè)論文融資融券政策對證券市場及投資策略影響的分析 姓 名 學(xué) 院 專 業(yè) 指導(dǎo)教師 完成日期 XX理工大學(xué)全日制本科生畢業(yè)設(shè)計（論文）承諾書本人重承諾：所呈交的畢業(yè)設(shè)計（論文） 是在導(dǎo)師的指導(dǎo)下，嚴(yán)格按照學(xué)校和學(xué)院的有關(guān)規(guī)定由本人獨立完成。文中所引用的觀點和參考資料均已標(biāo)注并加以注釋。論文研究過程中不存在抄襲他人研究成果和偽造相關(guān)數(shù)據(jù)等行為。如若出現(xiàn)任何侵犯他人知識產(chǎn)權(quán)等問題，本人愿意承擔(dān)相關(guān)法律責(zé)任。 承諾人（簽名）： 日 期：融資融券政策對證券市場及投資策略影響的分析摘 要融資融券交易，又稱信用交易，是指投資者向具有融資融券業(yè)務(wù)資格的證券公司提供擔(dān)保物，借入資金買入證券或借入證券賣出

2、證券的行為。融資融券交易是海外證券市場普遍實施的一項成熟交易制度，是證券市場基本職能發(fā)揮作用的重要基礎(chǔ)。融資融券業(yè)務(wù)的推出，對證券市場和投資策略都有著復(fù)雜的影響。對于證券市場本身，融資融券業(yè)務(wù)的推出，有利于穩(wěn)定市場，減小市場的波動性和價格發(fā)現(xiàn)功能。對于證券市場的參與主體來說，融資融券的推出，有利于增加券商的利息收入，使得收入多元化。對于我們普通投資者來說，融資融券的推出，給我們帶來了一種新的盈利模式，從原本單一做多的市場轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢再u空操作的金融市場。與我們證券市場發(fā)展初期，投資者靠經(jīng)驗來賺取利潤所不同，融資融券交易需要我們普通投資者能夠很好的掌握這種投資工具?？偟膩碚f，融資融券政策對證券市場及

3、投資策略有著復(fù)雜的影響。具體會在后面進行詳細的分析。本文通過融資融券對證券市場以及投資者投資策略影響的分析及考察，并結(jié)合相關(guān)實例，普通投資者在融資融券方面所碰到的問題，討論我國融資融券政策可能面臨的挑戰(zhàn)及在保護投資者方面可能存在的漏洞。本文首先對中國A股市場和融資融券在我國推行的現(xiàn)狀進行分析，并對我國融資融券的特點進行分析，及海外融資融券政策的不同模式，舉出美國市場化授信模式、日本集中授信模式和中國雙軌制模式的優(yōu)勢與不足。本文第二部分深入討論融資融券政策對證券市場的波動性和流動性的影響，具體分析了融資融券的推出能降低市場的波動性和增大市場的流動性，并分析對證券公司、商業(yè)銀行、基金公司的收入和風(fēng)

4、險的影響。第三部分站在一個普通投資者的角度，這一政策對投資者的主要影響和融資融券對投資者交易策略的影響和融資融券的特殊風(fēng)險下投資者投資策略的影響進行分析，并結(jié)合中國證券市場的傳統(tǒng)模式下，討論融資融券政策有沒有更好的保護普通投資者的利益。本文的最后，根據(jù)之前的分析，給出研究結(jié)論和相應(yīng)的政策建議，也對中國融資融券的發(fā)展給出自己的展望。關(guān)鍵詞：融資融券；賣空；保護投資者；轉(zhuǎn)融券；交易策略MARGIN POLICY ANALYSIS OF THE IMPACT ON THE STOCK MARKET AND INVESTMENT STRATEGYABSTRACTMargin trading, also

5、 known as credit transactions, means investors provide collateral to the companys securities for margin trading business qualification, to borrow funds to purchase securities or borrow securities to sell. The introduction of margin trading business, have a complex impact on the securities market and

6、 investment strategy. For the stock market itself, the introduction of margin trading business, is conducive to stabilizing the market, reduce market volatility and price discovery function. For the participation of the main stock market, the introduction of the margin is conducive to the increased

7、interest income from brokerage, revenue diversification. For us ordinary investors, the introduction of margin trading, brought us a new profit model. Our early development of the securities market, investors rely on experience to earn profits, margin trading requires us ordinary investors a good gr

8、asp of this investment tool. Overall, the margin policy has a complex impact on the stock market and investment strategy. Detailed analysis will be behind.This article through the impact of margin trading on the securities market and investors investment strategy analysis and investigation, and disc

9、uss our country margin trading policies may face challenges and looking for loopholes that may exist in the protection of investors.This article first the status of the implementation of margin, and analyzed its characteristics and the different modes of overseas margin policy. The second part discu

10、ss the impact of the margin policy on securities market price, brokerage revenue diversification analysis. Part three standing on an ordinary investors point of view, the impact of this policy on investor trading strategies and new profit model analysis, combined with the traditional mode of Chinas

11、securities market, discuss margin policy is whether or not protect better the interests of ordinary investors.KEYWORDS: Margin; Short sale; Protect investors; Turn short selling; Strategy of trading目 錄摘要ABSTRACT第1章 緒論.11.1 選題背景與研究意義.11.2 研究思路與方法.21.3 創(chuàng)新之處與不足.2第2章 我國融資融券的現(xiàn)狀.32.1 我國融資融券的現(xiàn)狀.32.1.1 融資融券

12、的介紹.32.1.2 融資融券交易與普通證券交易的差異.42.2 我國融資融券的特點.5 2.2.1 我國融資特點的分析.52.2.2 我國融券特點的分析.6第3章 融資融券業(yè)務(wù)的主要模式.83.1 以美國為代表的市場化模式.83.2 以日本為代表的集中授信模式.83.3 以中國為代表的雙軌制模式.9第4章 融資融券政策對證券市場的影響.114.1 融資融券政策對證券市場運行的影響.114.1.1 對市場波動性的影響.114.1.2 對市場流動性的影響.114.2 融資融券政策對各個機構(gòu)的影響.124.2.1 對證券公司的影響.124.2.2 對商業(yè)銀行的影響.144.2.3 對基金公司的影響

13、.14第5章 融資融券政策對投資者投資策略的影響.165.1 融資融券政策對投資者的主要影響.165.2 融資融券對投資策略選擇的影響.175.3 融資融券風(fēng)險下投資策略的影響.215.4 在保護投資者方面可能存在的漏洞.23第6章 研究結(jié)論及政策建議296.1 主要結(jié)論.296.2 政策建議.29第7章 展望30參考文獻.31致 .32圖目錄圖1-1 上證指數(shù)月K線圖.1圖3-1 美國市場化模式.8圖3-2 日本集中授信模式.9圖3-3 雙軌制模式.10圖5-1 浦發(fā)銀行2012年1月至7月走勢情況16圖5-2 2012年10月至2013年3月融資融券余額情況23表目錄表2-1 總結(jié)融資融券

14、與普通證券交易的差異.5表4-1 融資融券對市場波動性的影響.11表4-2 2013年第一季度部分證券公司融資融券業(yè)務(wù)利息收入占比統(tǒng)計.13表5-1 浦發(fā)銀行2012年12月至2013年3月融資融券交易情況.24第1章 緒論1.1 選題背景與研究意義2010年3月30日，上交所、深交所分布發(fā)布公告，表示將于2010年3月31日起正式開通融資融券交易系統(tǒng)，開始接受試點會員融資融券交易申報。首批試點券商分別為證券、國信證券、海通證券、國泰君安、光大證券和廣發(fā)證券，這標(biāo)志著我國的融資融券業(yè)務(wù)正式啟動了。我國的A股市場隨著2008年的金融危機以來，經(jīng)歷了長達5年的熊市，許多投資者抱怨自己被深套了，站在

15、了“山頂”上，而如今融資融券業(yè)務(wù)的推出，使本來投資者只能依靠上漲賺錢的“單邊市”，變成在股市下跌的過程中依靠融券，投資者也能從中盈利。A股2008年以來的月K線圖如下：圖1-1 上證指數(shù)月K線圖資料來源：通達信可以說，如果投資者在2008年能夠做空，那么反而能在大盤下跌途中獲利，而不是被套牢。所以融資融券的推出，其意義是重大的。融資融券政策不僅能起到穩(wěn)定市場的作用，還將為券商帶來新的發(fā)展機遇和利潤增長點。同時，融資融券業(yè)務(wù)也可以為投資者帶來新的盈利模式和一定的財務(wù)杠桿。近日，國泰君安研究部總監(jiān)邊風(fēng)煒表示，現(xiàn)在融資融券等一些工具運用的比較多的其實都是一些敏感的資金或者叫游擊隊也好，或者敢死隊也好

16、，這些人對盤面的靈敏度是足夠的，比如說有一些滬深300的券里面沖高，如果能夠融到券，會有部分的人愿意去參與。但是對大量的個人投資者而言，其實這一塊的靈敏度還是不夠高的，但是我們認為，以后我們也會反復(fù)的跟大家去做一些學(xué)習(xí)和交流，因為我覺得現(xiàn)在的這些衍生品，我們認為就是一個“冷兵器”向“飛機大炮”轉(zhuǎn)變的一個過程。就是說如果以前大家都是更多的靠經(jīng)驗取勝，那么以后可能對工具運用的熟練程度，將是取決于你勝負的關(guān)鍵。他的這一番話，說明了在現(xiàn)在，光憑以前的老股民靠經(jīng)驗賺新股民的錢是行不通的，因為市場在發(fā)生巨大的變化，投資者可以運用到的投資工具越來越多，投資方式也越來越多，所以本文會具體的分析融資融券政策對證

17、券市場和投資者投資策略的影響，其對投資者的意義也是顯著的。1.2 研究思路與方法本文的基本思路是首先介紹融資融券的基本概念，特點及與不同證券交易的不同之處，對海外融資融券業(yè)務(wù)的主要模式進行介紹和比較。然后通過文獻研究和案例分析的方法，對融資融券政策對證券市場和投資者投資策略的影響，進行分析和研究。并結(jié)合網(wǎng)上普遍反映的最苦惱的是融不到券的情況，分析其原因，說明在保護投資者方面可能存在的漏洞。最后，總結(jié)融資融券業(yè)務(wù)的發(fā)展和現(xiàn)狀和我國融資融券業(yè)務(wù)未來的發(fā)展。1.3 創(chuàng)新之處與不足本文的創(chuàng)新之處在于結(jié)合網(wǎng)上反映的情況，分析我國在融資融券政策推出之后在保護投資者方面可能存在的漏洞，和比較美國的融資融券政

18、策，并結(jié)合相關(guān)文獻和案例，探討我國融資融券業(yè)務(wù)的前景。不足之處在于對融資融券政策對證券市場和投資策略影響的分析，僅停留在理論分析過程中，在實踐過程中一定是更為復(fù)雜和難以判斷。第2章 我國融資融券的現(xiàn)狀2.1 我國融資融券的現(xiàn)狀2.1.1 融資融券的介紹融資融券，就是指證券公司向投資者出借資金使其買入證券或者出借證券使其賣出的經(jīng)營活動。投資者向證券公司借入資金買入證券、借入證券賣出的交易活動，稱作融資融券交易，也有稱作信用交易。具體來說，就是指以保證金的形式從證券公司借入資金或者借入證券在市場當(dāng)中進行交易。如果在證券價格較低的時候繳納保證金從證券公司借入資金買入標(biāo)的證券，在證券價格走高的時候賣出

19、證券，并向證券公司歸還所借入的資金，賺取資本利得。當(dāng)然所借的的資金是有成本的，在向證券公司歸還的同時，還需要向證券公司支付一定的利息，根據(jù)現(xiàn)在各個證券公司開展融資融券的業(yè)務(wù)情況，一般在年利率8%左右。如果在證券價格較高的時候繳納保證金從證券公司借入證券賣出，當(dāng)證券價格走低的時候，低價再買回證券歸還給證券公司，從中賺取資本利得，這就是融券的過程。然而在操作過程中，融券所需支付的成本比融資略高一點，在年利率10%左右。所以，融資融券從本質(zhì)上來說，屬于保證金杠桿交易模式，投資者既能做多，也能做空進行交易。1991年，早在中國兩市起步的時候，證券市場就存在融資融券業(yè)務(wù)，當(dāng)時機構(gòu)自我約束力和金融監(jiān)管能力

20、不足，出現(xiàn)了券商違規(guī)融資，重倉莊股，投資者不顧風(fēng)險借以國債之名炒股等現(xiàn)象，最終造成了莊股崩盤，參與者損失慘重。后來，1996年中國證監(jiān)會明令禁止融資融券業(yè)務(wù)，直至2010年3月，融資融券業(yè)務(wù)的正式推出。2010年3月31日，融資融券交易正式展開，當(dāng)日滬深兩市的融資融券余額僅為 6567萬元，其中融資余額為 6496萬元，融券余額只有7.1 萬元。截至 2013年3月12日，滬、深兩市的融資融券余額總量達到137290億元，占當(dāng)日流通市值的比例約為 07%，其中融資余額達1253億元，融券余額僅為119.9億元。從以上數(shù)據(jù)來看，不難發(fā)現(xiàn)我國融資融券業(yè)務(wù)處于穩(wěn)步發(fā)展中，交易量不斷擴大，但在業(yè)務(wù)量增

21、長的同時，融資融券的當(dāng)前市場規(guī)模相對較小，融資業(yè)務(wù)和融券業(yè)務(wù)發(fā)展不平衡和可供作為融資融券標(biāo)的的證券品種數(shù)量有限的問題還是比較突出。從2010年3月融資融券業(yè)務(wù)推出以來，雖然業(yè)務(wù)量有了比較大的增長，但是融資融券余額總量卻僅占滬、深兩市流通市值比例的07%，相對兩市的交易規(guī)模而言，這個比重是很小的。相比之下，發(fā)達國家的以融資融券為代表的證券信用交易量會占整個證券市場交易總量的很大一部分。美國的證券信用交易規(guī)模占證券交易金額的比重達到 16%20%，地區(qū)證券融資融券交易的規(guī)模占總交易量的比例高達 40%。由此可見，我國融資融券業(yè)務(wù)仍然有很大的發(fā)展?jié)摿Α＿€有，就是融資和融券的業(yè)務(wù)量根本不成比例，融券的

22、業(yè)務(wù)量一直很低，其原因在之前分析過了，在這里就不多述了。另外，融資融券標(biāo)的的證券品種數(shù)量發(fā)展到現(xiàn)在雖然從一開始的90只標(biāo)的股，發(fā)展到了500只，其中也包含了創(chuàng)業(yè)板公司的股票，但是由于創(chuàng)業(yè)板公司的股票本身流通盤很小，所以真正能夠向證券公司融到券的比例也非常小。2.1.2 融資融券交易與普通證券交易的差異融資融券交易與我們熟悉的普通證券交易相比，主要有以下三點不同之處：（1）保證金要求不同投資者從事普通證券交易須事先具有足額的資金，即買入證券時，須事先存入足額的資金，賣出證券時，須事先持有足額的證券。而從事融資融券交易則不同，投資者只需交納一定的保證金，即可進行保證金一定倍數(shù)的買賣，在預(yù)測證券價格

23、將要上漲而手頭沒有足夠的資金時，可以向證券公司借入資金買入證券，并在高位賣出證券后歸還借款，而在預(yù)測證券價格將要下跌而手頭沒有證券時，則可以向證券公司借入證券賣出，并在低位買入證券歸還掉所借證券。（2）法律關(guān)系不同投資者從事普通證券交易時，其與證券公司之間只存在委托買賣的關(guān)系，而從事融資融券交易時，其與證券公司之間不僅存在委托買賣的關(guān)系，還存在資金或證券的借貸關(guān)系，因此還要事先以現(xiàn)金或證券的形式向證券公司交付一定比例的保證金，并將融資買入的證券和融券賣出所得資金交付給證券公司一并作為它們擔(dān)保物。投資者在償還借貸的資金、證券及利息等，并扣除自己的保證金后有剩余的，即為投資者的投資收益。（3）風(fēng)險

24、承擔(dān)和交易權(quán)利不同投資者從事普通證券交易時，風(fēng)險完全由其自行承擔(dān)，所以幾乎可以買賣所有在證券交易所上市交易的證券品種，并自己承擔(dān)證券漲跌的風(fēng)險。而從事融資融券交易時，同樣自己也會承擔(dān)價格波動的風(fēng)險，還可能有杠桿效應(yīng)，還有投資者如不能按時、足額償還資金或證券，還會給證券公司帶來風(fēng)險，所以投資者只能在證券公司規(guī)定的融資融券標(biāo)的證券圍買賣證券，而證券公司確定的融資融券標(biāo)的證券均在證券交易所規(guī)定的標(biāo)的證券圍之，這些證券一般流動性較大、波動性較小。表2-1 總結(jié)融資融券與普通證券交易的差異融資融券交易普通證券交易資金、證券向證券公司借入資金或證券自有資金杠桿有無法律關(guān)系委托買賣、借貸關(guān)系委托買賣關(guān)系風(fēng)險

25、大較小資料來源：財富網(wǎng)22 我國融資融券的特點2.2.1 我國融資特點的分析融資融券交易又可以分為融資交易和融券交易兩類。投資者向證券公司借入資金買入證券，稱為融資交易。具體是指，投資者向證券公司交納一定的保證金，借入一定數(shù)量的資金買入股票的交易行為。投資者向證券公司提交的保證金可以是現(xiàn)金或者可充抵保證金的證券。證券公司向投資者進行授信后，投資者可以在授信額度買入由證券交易所和證券公司公布的融資標(biāo)的的證券。投資者信用賬戶融資買入的證券及其他資金證券，整體作為其對證券公司所負債務(wù)的擔(dān)保物。融資交易為投資者提供了一種新的交易方式。如果證券價格符合投資者預(yù)期上漲，融入資金購買證券，而后通過以較高價格

26、賣出證券歸還欠款能放大盈利，如果證券價格不符合投資者預(yù)期，股價下跌，融入資金購買證券，而后賣出證券歸還欠款后虧損也將被放大。因此融資交易是一種杠桿交易，能放大投資者的盈利或者虧損，參與融資融券交易的投資者要求有較強的證券研究能力和風(fēng)險承受能力。融資交易有以下特點：（1）融資標(biāo)的證券可供融資買入的證券品種，稱為可供融資標(biāo)的證券。融資標(biāo)的證券品種可以是在交易所上市的股票、證券投資基金、債券以及其他證券。滬深證券交易所將按照規(guī)定確定融資標(biāo)的證券，證券公司可在交易所公布的融資標(biāo)的證券圍進一步選擇，并隨交易所變動而作相應(yīng)調(diào)整，投資者僅可在此圍融資買入。（2）融資保證金比例融資保證金比例是指，投資者融資買

27、入時交付的保證金與融資交易金額的比例，計算公式為：融資保證金比例=保證金/（融資買入證券數(shù)量×買入價格）×100%。滬深交易所規(guī)定，融資保證金比例不得低于50%。例如，若某投資者信用賬戶中有100元保證金可用余額，擬融資保證金比率為50%，那么這個投資者理論上可以買入200元市值（100元保證金/50%）的證券。（3）融資債務(wù)償還投資者可通過直接還款、賣券還款兩種方式償還融資負債。直接還款是指投資者在信用資金賬戶存入資金，通過融資融券交易系統(tǒng)中直接還款指令償還融資債務(wù)，結(jié)算時該資金直接劃轉(zhuǎn)至證券公司融資專用資金賬戶里的一種還款方式。賣券還款是指投資者通過其信用證券賬戶選擇賣

28、券還款的交易指令進行證券賣出，結(jié)算時該資金直接劃轉(zhuǎn)至證券公司融資專用資金賬戶里的一種還款方式。2.2.2 我國融券特點的分析投資者向證券公司借入證券賣出，稱為融券交易。具體是指投資者向證券公司交納一定的保證金，融入一定數(shù)量的證券并賣出的交易行為。投資者融入的證券不進入其信用證券賬戶，而是在融券賣出成交當(dāng)日結(jié)算時由證券公司代為支付，賣出證券所得資金除買券還券外不能作其他用途。投資者信用賬戶的融券賣出資金及其他資金證券，作為它對證券公司所負債務(wù)的擔(dān)保物。融券交易為投資者提供了新的盈利方式和規(guī)避風(fēng)險的途徑。投資者如果預(yù)期證券價格即將下跌，就可以借入證券賣出，而后通過以更低價格買入還券獲利，或是通過融

29、券賣出來對沖已持有證券的價格波動，來套期保值。然而投資者應(yīng)該清醒認識到，融券交易作為賣空交易，相對買入交易蘊含著更大風(fēng)險。如融券交易僅出于投機目的，當(dāng)賣出的證券價格可能持續(xù)上漲，投資者將產(chǎn)生無限損失。同時融券交易具有杠桿特性，將進一步放大風(fēng)險。融券交易有以下特點：（1）融券標(biāo)的證券可供融券賣出的證券品種，稱為可供融券標(biāo)的證券。滬深證券交易所根據(jù)證券的股東人數(shù)、流通市值、換手率、波動幅度等條件確定融券標(biāo)的證券，證券公司可在交易所公布的融券標(biāo)的證券的圍進一步選擇，并隨交易所變動而相應(yīng)調(diào)整。融券標(biāo)的證券品種可以是股票、證券投資基金、債券及其他證券，投資者僅可在此圍融券賣出。（2）融券委托價格投資者在

30、進行融券交易前，應(yīng)了解融券交易委托價格規(guī)則： 融券賣出交易只能采用限價委托，不能采用市價委托。 融券賣出申報價格不得低于該證券的最近成交價，如該證券當(dāng)天未產(chǎn)生成交的，申報的價格不得低于前收盤價。若投資者在進行融券賣出委托時，申報的價格低于上述價格，該筆委托無效。（3）融券保證金比例融券保證金比例是指，投資者融券賣出時交付的保證金與融券交易金額的比例，計算公式為：融券保證金比例=保證金/（融券賣出證券數(shù)量×賣出價格）×100%。滬深交易所規(guī)定，融券保證金比例不得低于50%。例如，某投資者信用賬戶中有100元保證金可用余額，擬融券保證金比例為50%，那么這個投資者理論上可以賣出

31、200元市值（100元保證金/50%）的證券。（4）融券債務(wù)償還投資者可通過直接還券、買券還券兩種方式來償還融券負債。直接還券是指投資者使用信用證券賬戶中與其負債證券相同的證券來申報還券，結(jié)算時該證券直接劃轉(zhuǎn)至證券公司融券專用證券賬戶的一種還券方式。買券還券是指投資者通過其信用證券賬戶選擇買券還券的交易類型進行證券買入，然后在結(jié)算時該證券直接劃轉(zhuǎn)至證券公司融券專用證券賬戶的一種還券方式。第3章 融資融券業(yè)務(wù)的主要模式3.1 以美國為代表的市場化模式美用的是分散化信用交易模式，也就是典型的市場化融資融券模式。美國有發(fā)達的金融市場、貨幣市場和回購市場，所以美國對信用交易主要是依靠市場，對券商的借貸

32、關(guān)系并不積極主動的干預(yù)，采用市場化的授信模式。在美國的市場化模式中，證券交易經(jīng)紀(jì)公司處于核心地位。美國信用交易高度市場化，投資者進行信用交易時，向證券公司申請融資融券，證券公司直接對投資者提供信用。而當(dāng)證券公司自身資金或者證券不足時，證券公司則向銀行申請貸款或者回購融資，向非銀行金融機構(gòu)借入短缺的證券。這種市場化模式建立在信用體系完備和貨幣市場與資本市場聯(lián)通的前提下，證券公司能夠根據(jù)客戶需求，順利、方便地從銀行、非銀行金融機構(gòu)調(diào)劑資金和證券頭寸，并迅速地將融入資金或借入的證券配置給需要的投資者。美國的市場化模式效率高，成本低。圖3-1 美國市場化模式資料來源：黃江東.融資融券交易模式的國際比較

33、及對我國的啟示J.金融與經(jīng)濟.2012 (6)3.2 以日本為代表的集中授信模式日本融資融券模式是典型的集中授信模式，由于日本金融體系上的主銀行制度，為了防止銀行資金在證券市場中可能的滲透性，日本實施了以證券金融公司為主的專業(yè)化授信模式，日本證券交易法專門規(guī)定了集中的授信模式，日本目前主要有三家證券金融公司，是日本證券金融公司，大阪證券金融公司以及中部證券金融公司。這三家公司在日本融資融券交易市場中處于完全壟斷的地位，他們提供股票抵押。股票融資以及債券融資等方面的融資融券服務(wù)，而券商在信用交易中的主要功能是作為中介代理客戶融資融券，并能夠從證券金融公司獲得融券資金和借款。圖3-2 日本集中授信

34、模式資料來源：黃江東.融資融券交易模式的國際比較及對我國的啟示J.金融與經(jīng)濟.2012 (6)3.3 以中國為代表的雙軌制模式中國融資融券交易模式屬于雙軌制信用交易模式。它主要特點在于證券金融公司的融資融券業(yè)務(wù)不僅僅限于證券公司也面對個人投資者。所謂“雙規(guī)”，即第一軌是由證券金融公司與委托人簽訂融資融券契約，以便前者為后者提供融資融券服務(wù)，而未自辦融資融券業(yè)務(wù)的證券公司則居于“代理”地位；第二軌是由自辦融資融券業(yè)務(wù)的證券公司以自有資金對投資人融資、融券，若其資金或者有價證券不足時，再向證券金融公司辦理轉(zhuǎn)融通。我國地區(qū)采用雙軌制信用模式是源于并不完全成熟的證券市場環(huán)境，同時其監(jiān)督層防止市場劇烈波

35、動、抑制信用交易中過度投機活動的監(jiān)管理念，也在客觀上促使他們對信用交易采取更為嚴(yán)格的監(jiān)管。當(dāng)前世界各國，由于經(jīng)濟發(fā)展的階段與水平不同，各國社會經(jīng)濟制度和歷史發(fā)展的不同，所以有著這樣三種證券信用交易模式。三種融資融券信用模式的最大區(qū)別在于是否在交易中引入第三方信用，即融資融券交易中介，美國能夠使用分散信用模式進行融資融券是由于其信用體系十分完善，證券公司具有較高的信用等級。而日本、國等由于其信用體系完善程度較低，證券公司信用等級較低，只能通過建立專門的融資融券交易中介對融資融券業(yè)務(wù)進行監(jiān)督管理。目前，我國的融資融券政策還處于試點階段，在2013年2月28日剛剛推出了轉(zhuǎn)融券業(yè)務(wù)。圖3-3 雙軌制模

36、式資料來源：黃江東.融資融券交易模式的國際比較及對我國的啟示J.金融與經(jīng)濟.2012 (6)第4章 融資融券政策對證券市場的影響4.1 融資融券政策對證券市場運行的影響4.1.1 對市場波動性的影響由于我國證券市場之前缺失一種賣空機制，所以通常投資者只能先買進再賣出的操作，來賺取資本利得，這也一定程度上促使了我國A股市場一直有著濃厚的投資氣氛，一旦市場出現(xiàn)危機，股指很容易高臺跳水，股價瘋狂下挫，市場波動劇烈，而融資融券交易可以賣空，所以當(dāng)證券價格較高的時候，投資者會向證券公司借證券賣出，這樣的交易使得本來價格有所高估的證券，會有所下跌，從而抑制了證券市場泡沫的膨脹，可以很好的起到市場穩(wěn)定器的作

37、用。這種價格發(fā)現(xiàn)的功能也體現(xiàn)在融資買入方面，即當(dāng)投資者發(fā)現(xiàn)某個證券的價格被低估，投資者會融資買入這個證券，使得這個證券的價格上漲。這兩個方面的交易操作，都會使證券的價格回歸到一個真實的投資價值上來，所以融資融券的推出，會使我們A股市場的波動率明顯降低。由于我國融資融券推出的時間較短，本文分析融資融券對市場波動性影響的采用市場市場指數(shù)震蕩波幅或個股收益率的方法來研究。個股收益率=(今日收盤價-昨日收盤價)/昨日收盤價，或者用市場指數(shù)的震蕩幅度、指數(shù)的絕對點位變化等來判斷,指數(shù)的日震蕩波幅=(最高成交價-最低成交價)/ (最高成交價+最低成交價)/2表4-1 融資融券對市場波動性的影響 單位：百萬

38、元2011年2012年2013年第一季度融資總額2019.6512845.388114.93融券總額50.821585.441082.01個股收益率-0.03-0.100.16日震蕩波幅0.0530.1080.041數(shù)據(jù)來源：財富網(wǎng)4.1.2 對市場流動性的影響融資融券業(yè)務(wù)，能有效放大市場的存量資金，從而增強市場的資金流動性，提高市場交易的活躍性。由于融資融券業(yè)務(wù)采用保證金交易的形式，投資者只需交納融資融券標(biāo)的證券價值一定比例的現(xiàn)金即可進行交易，而且投資者已經(jīng)持有的證券也可充抵交易保證金。特別是融券業(yè)務(wù)增加了市場上股票的供應(yīng)量，同時融券者的對沖行為增加了市場的需求量。因此，融資融券業(yè)務(wù)增加了證

39、券市場的總供給和總需求，擴大了證券交易的深度，提高了整個證券市場的換手率，客觀上也有利于提高證券市場的流動性。所以如果在流動性好的市場上，投資者能夠以較低的交易成本、按照合理的價格水平很快地買進或賣出大量某種需要的金融資產(chǎn)，并且對該資產(chǎn)的市場價格產(chǎn)生較小的影響。由于融資融券業(yè)務(wù)采用保證金交易的形式，投資者只需交納融資融券標(biāo)的證券價值一定比例的現(xiàn)金即可以交易，投資者已經(jīng)持有的證券也可充抵保證金，這就在擴大市場規(guī)模的同時大大降低了投資者的交易成本，使投資者在現(xiàn)行股價附近就可以完成證券交易，客觀上有利于提高市場的流動性。特別是融券業(yè)務(wù)增加了市場上股票的供應(yīng)量，降低了投資者由于市場供應(yīng)不足而不得不以較

40、高價格購入股票的風(fēng)險，同時融券者的對沖行為增加了市場的需求量，使得投資者能在固定的價位賣出大量的股票。因此，融資融券業(yè)務(wù)創(chuàng)造了對允許融資融券標(biāo)的股票的供給和需求，使得投資者的潛在需求得以滿足、潛在供給得以消化，提高了整個證券市場的換手率，增加了整個市場中的交易量和交易額。由于我國A股融資融券業(yè)務(wù)才開始了兩年多，而2010年3月到2012年11月A股市場還處于長期慣性下跌途中，市場活躍度偏低，成交量也有所下降，所以在研究融資融券推出后，對市場流動性的影響并不能作為參考依據(jù)。4.2 融資融券政策對各個機構(gòu)的影響4.2.1 對證券公司的影響證券公司的絕大數(shù)收入來自經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)，而融資融券的推出會加大市場

41、的活躍度，從而增加證券公司的傭金收入，迎來新的利潤增長點?？梢哉f，融資融券業(yè)務(wù)的推出，使證券公司成為最大的受益者。第一，有利于增加證券公司各方面的收入。融資融券利息收入是證券公司穩(wěn)定的利潤來源，將在一定程度上改善證券公司在股市不景氣的時候，傭金收入不穩(wěn)定的弊端。另一方面，融資融券交易又能夠在市場上起到放大交易量的作用，所以也能夠證券公司帶來更多的傭金收入。以傭金自由化的為例，單純的傭金收入已無法達到盈虧平衡，但是證券公司通過資融券業(yè)務(wù)獲得穩(wěn)定的利差收益，使行業(yè)得以生存。融資融券業(yè)務(wù)將帶動市場成交的活躍和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)總量的提升，增加證券公司手續(xù)費收入。無論融資還是融券業(yè)務(wù)最終都要實現(xiàn)證券的買賣，將直

42、接增加市場的交易量，這一過程直接為證券公司帶來經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的額外收益。從國際經(jīng)驗看，融資融券業(yè)務(wù)推出使得證券公司在獲得融資利息收入的同時，對市場交易量放大作用明顯，從而推動經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)增長。其中，日本融資融券交易額占比為 12%21%，而我國地區(qū)在融資融券交易額占比高達33%56%。另外，融資融券業(yè)務(wù)還會增加證券公司的中間業(yè)務(wù)收入。融資融券業(yè)務(wù)會產(chǎn)生借款費、借券費、咨詢服務(wù)費等。這種業(yè)務(wù)是一種類似于銀行的中介服務(wù)業(yè)務(wù)，證券公司只承擔(dān)由市場風(fēng)險引發(fā)的投資者信用風(fēng)險，在完善的風(fēng)險控制體系下，這種中介業(yè)務(wù)的風(fēng)險較小，中間業(yè)務(wù)收費也較為穩(wěn)定。表4-2 2013年第一季度部分證券公司融資融券業(yè)務(wù)利息收入占比統(tǒng)計

43、證券廣發(fā)證券國元證券西南證券宏源證券利息收入7703萬2477萬843.85萬12.19萬6.27萬凈利潤113億40.26億9.24億8.05億13.06億營業(yè)收入277億102億22.42億19.36億33.05億利息/凈利潤0.68%0.62%0.91%0.02%0.005%利息/營業(yè)收入0.28%0.24%0.38%0.01%0.002%資料來源：通達信F10我國融資融券業(yè)務(wù)開展一年多來，證券公司依靠融資融券所獲得的利息收入較可觀。根據(jù)統(tǒng)計，證券2013年第一季度融資融券余額為15.6億元，占市場總余額的12.3%，在融資融券上的利息收入達到0.77億元，占總利息收入的比重達到5.9%

44、。而廣發(fā)證券融資融券余額達10.6億元，市場份額8.3%，實現(xiàn)融資融券利息收入0.25億元。反觀開展融資融券業(yè)務(wù)較晚的國元證券，僅2013年1月這一個月，融資融券利息收入為243.85萬元，占公司凈利潤的0.91%，足可見出融資融券業(yè)務(wù)利息收入的發(fā)展?jié)摿?。第二，有望擴大客戶資源和市場占有率。對證券公司來說，融資融券業(yè)務(wù)的開展很可能推動券商行業(yè)的格局變動。客戶只能與一家證券公司簽訂融資融券合同，向一家證券公司融入資金和證券，關(guān)于規(guī)定首批申請試點的證券公司必須滿足最近 6 個月的凈資本均在50 億元以上且最近一次證券公司分類評價為A類等條件。因此，存在著經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)新老客戶向獲得融資融券業(yè)務(wù)資格的優(yōu)質(zhì)

45、證券公司集中的趨勢，在這些條件的限制下，實力比較強的優(yōu)質(zhì)證券公司具有比較大的優(yōu)勢，有望擴大客戶資源和市場占有率，從而導(dǎo)致強者更強的局面。第三，有利于推動證券公司的產(chǎn)品創(chuàng)新。從證券市場的發(fā)展來看，各種創(chuàng)新都需要賣空機制。股指期貨期權(quán)、股票期貨期權(quán)等的條件之一就是存在賣空套利機制。與股票期貨和期權(quán)相比，證券融資融券交易的杠桿放大作用較小，信用擴度也較小，證券信用交易的風(fēng)險介于現(xiàn)貨和期貨期權(quán)之間，它比期貨期權(quán)更具有普適性。因此，融資融券的推出將有利于激發(fā)證券公司的產(chǎn)品創(chuàng)新能力。第四，加大了證券公司的風(fēng)險。融資融券業(yè)務(wù)超出了傳統(tǒng)的經(jīng)濟業(yè)務(wù)的疇，蘊含著更多的風(fēng)險，對證券公司的風(fēng)險管理的流程與方法提出了嚴(yán)

46、峻的挑戰(zhàn)。在融資融券交易中，證券公司是資金或證券的提供者，融資融券客戶數(shù)量越多，業(yè)務(wù)規(guī)模越大，證券公司承擔(dān)的客戶信用風(fēng)險、資金流動性風(fēng)險、業(yè)務(wù)管理風(fēng)險等也就越大。證券公司如果盲目開展融資融券業(yè)務(wù)，不僅不能為公司增加利潤，反而有可能給公司帶來損失。證券公司融資融券業(yè)務(wù)的資金主要來自于自有資金和融資資金，一經(jīng)融出就有可能被客戶占有一段時間，如果在到期日仍被客戶占有，而證券公司又不能及時獲得新的籌資渠道，則將會給公司帶來資金流動性風(fēng)險。同時，證券公司也有可能面對由于客戶不能償還融資款而帶來的資產(chǎn)損失。雖然融資融券業(yè)務(wù)會給券商帶來新的風(fēng)險，但是只要做到良好的風(fēng)險控制，那么融資融券的推出會使得券商的收入

47、多元化，并增加其總收入。4.2.2 對商業(yè)銀行的影響第一，增加銀行的資金存管和代理清算業(yè)務(wù)。證券公司經(jīng)營融資融券業(yè)務(wù)，應(yīng)當(dāng)以自己的名義在商業(yè)銀行分別開立融資專用資金賬戶和客戶信用交易擔(dān)保資金賬戶，也就是第三方托管賬戶。這在一定程度上會增加銀行的資金存管和代理清算業(yè)務(wù)。第二，為銀行提供新的業(yè)務(wù)機會和利潤的增長點。商業(yè)銀行未來可能通過參股證券金融公司介入信用交易的轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)，以獲得穩(wěn)定的投資回報，另外，與證券金融公司之間的融通業(yè)務(wù)，也為商業(yè)銀行的資金運用提供了風(fēng)險可控、收益可觀的渠道，并可以實現(xiàn)資產(chǎn)和負債的合理匹配。第三，有利于促進銀行理財業(yè)務(wù)的拓展。銀行通過與證券公司、融資融券客戶簽訂信用資金存

48、管協(xié)議，尤其是開立實名信用資金賬戶等途徑拓展客戶圍，有利于銀行對這些客戶理財業(yè)務(wù)的營銷。第四，加強銀行間的競爭。融資融券業(yè)務(wù)作為一項新業(yè)務(wù)，它的實施拓寬了銀行資金流入股市的渠道，有利于銀行信貸資金的充分利用和優(yōu)化配置，這對于我國商業(yè)銀行緩解巨額閑置資金，增加資金運營效率和銀行收入是一大利好，因而銀行具有很強的動機把資金投放到證券市場以追求高回報，而對于一些優(yōu)質(zhì)客戶的爭奪無疑是一種穩(wěn)妥的選擇。這就會加大銀行間的競爭，使其花費巨大成本在客戶的爭奪上。第五，增加商業(yè)銀行的風(fēng)險。相對于其他國家或地區(qū)的成熟金融市場，我國商業(yè)銀行的風(fēng)險控制能力和風(fēng)險承受能力不強，制度不完善，缺乏相關(guān)管理經(jīng)驗。融資融券業(yè)務(wù)

49、是一種高風(fēng)險業(yè)務(wù)，這項業(yè)務(wù)的引入將使我國商業(yè)銀行風(fēng)險經(jīng)營和風(fēng)險監(jiān)管方面存在的問題更加突出，如果市場出現(xiàn)較大波動，商業(yè)銀行無疑會聚集大量風(fēng)險。4.2.3 對基金公司的影響2013年2月28日，我國A股市場轉(zhuǎn)融券在轉(zhuǎn)融資推出之后也正式啟動了。這標(biāo)志著我國證券市場轉(zhuǎn)融通時代的正式來臨，在沒有轉(zhuǎn)融通的時候，基金難以通過向券商融出證券獲得額外收益，所以之前融資融券業(yè)務(wù)對基金的影響微不足道。不過，當(dāng)推出轉(zhuǎn)融通業(yè)務(wù)之后，基金通過某種渠道向其他投資者融出證券增加收益是一個必然趨勢。同時，也會出現(xiàn)一些對沖基金，在購買股票的限制也會逐步放松，從而使基金在配合其他金融創(chuàng)新工具的使用之后，其操作手法將更具專業(yè)化和多樣化。具體來講，有以下這幾點積極影響第一，對場基金的需求增加。封閉式基金、ETF基金和LOF基金這三類在證券交