企業(yè)籌資決策

1、 企業(yè)籌資決策企業(yè)籌資決策 第一節(jié)第一節(jié) 企業(yè)籌資管理理論概述企業(yè)籌資管理理論概述 一、企業(yè)籌資管理的意義一、企業(yè)籌資管理的意義 企業(yè)籌資企業(yè)籌資是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營是指企業(yè)根據(jù)其生產(chǎn)經(jīng)營活動對資金需求數(shù)量的要求活動對資金需求數(shù)量的要求, ,通過金融機(jī)通過金融機(jī)構(gòu)和金融市場構(gòu)和金融市場, ,采取適當(dāng)?shù)姆绞讲扇∵m當(dāng)?shù)姆绞? ,獲取所需獲取所需資金的一種行為?；I資管理是企業(yè)財(cái)務(wù)管資金的一種行為。籌資管理是企業(yè)財(cái)務(wù)管理的一項(xiàng)最原始、最基本的內(nèi)容。理的一項(xiàng)最原始、最基本的內(nèi)容。 ( (一一) )分析科研生產(chǎn)經(jīng)營情況分析科研生產(chǎn)經(jīng)營情況, ,合理預(yù)測合理預(yù)測 資金需要量資金需要量; ; ( (二二)

2、)合理安排資金的籌集時(shí)間合理安排資金的籌集時(shí)間, ,適時(shí)取適時(shí)取 得所需資金得所需資金; ; ( (三三) )了解籌資渠道和資金市場了解籌資渠道和資金市場, ,認(rèn)真選認(rèn)真選 擇資金來源擇資金來源; ; ( (四四) )研究各種籌資方式研究各種籌資方式, ,選擇最佳資金選擇最佳資金 結(jié)構(gòu)。結(jié)構(gòu)。 1.MM1.MM理論的基本假設(shè)理論的基本假設(shè) 理論研究的最初理論研究的最初,MM,MM提出了以下假設(shè)條件提出了以下假設(shè)條件 (1)(1)企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)可以用息稅前盈余企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)可以用息稅前盈余 (EBIT)(EBIT)的標(biāo)準(zhǔn)離差來進(jìn)行計(jì)量的標(biāo)準(zhǔn)離差來進(jìn)行計(jì)量; ; (2) (2)現(xiàn)在和將來的投資者對

3、企業(yè)現(xiàn)在和將來的投資者對企業(yè)EBITEBIT的的 估計(jì)完全相同估計(jì)完全相同; ; (3) (3)股票和債券在完善市場上進(jìn)行交易股票和債券在完善市場上進(jìn)行交易; ; (4) (4)企業(yè)和個人的負(fù)債均無風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)和個人的負(fù)債均無風(fēng)險(xiǎn); ; (5) (5)企業(yè)的現(xiàn)金流量是一種永續(xù)年金。企業(yè)的現(xiàn)金流量是一種永續(xù)年金。 2 2MMMM基本結(jié)論基本結(jié)論 無公司所得稅情況下無公司所得稅情況下MMMM定理定理: :企業(yè)的資企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值金結(jié)構(gòu)不影響企業(yè)價(jià)值, ,即在上述假設(shè)前提即在上述假設(shè)前提下下, ,不存在最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)問題。不存在最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)問題。 有公司所得稅的情況下有公司所得稅的情況下MMM

4、M定理定理: :由于利由于利息費(fèi)用在交納所得稅以前支付息費(fèi)用在交納所得稅以前支付, ,負(fù)債具有減負(fù)債具有減稅作用稅作用, ,因此利用負(fù)債可以增加企業(yè)的價(jià)值因此利用負(fù)債可以增加企業(yè)的價(jià)值, ,在此種情況下在此種情況下, ,企業(yè)負(fù)債越多越好。企業(yè)負(fù)債越多越好。 3.3.對對MMMM理論的基本評價(jià)理論的基本評價(jià) MMMM理論能夠從數(shù)量上揭示資金結(jié)構(gòu)的理論能夠從數(shù)量上揭示資金結(jié)構(gòu)的最本質(zhì)的問題，即資金結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的最本質(zhì)的問題，即資金結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值的關(guān)系。關(guān)系。 ( (二二) )權(quán)衡理論權(quán)衡理論 1.1.財(cái)務(wù)拮據(jù)成本財(cái)務(wù)拮據(jù)成本 財(cái)務(wù)拮據(jù)財(cái)務(wù)拮據(jù): :指企業(yè)沒有足夠的償債能指企業(yè)沒有足夠的償債能力力

5、, ,不能及時(shí)償還到期債務(wù)。不能及時(shí)償還到期債務(wù)。 財(cái)務(wù)拮據(jù)成本財(cái)務(wù)拮據(jù)成本: :當(dāng)財(cái)務(wù)拮據(jù)發(fā)生時(shí)當(dāng)財(cái)務(wù)拮據(jù)發(fā)生時(shí), ,即即使最終企業(yè)不破產(chǎn)使最終企業(yè)不破產(chǎn), ,也會產(chǎn)生大量的額外也會產(chǎn)生大量的額外費(fèi)用或機(jī)會成本。費(fèi)用或機(jī)會成本。 2.2.代理成本代理成本 代理關(guān)系代理關(guān)系: :在股份制企業(yè)中在股份制企業(yè)中, ,股東和股東和債權(quán)人均把資金交給企業(yè)的經(jīng)理人員債權(quán)人均把資金交給企業(yè)的經(jīng)理人員, ,由由經(jīng)理人員代其管理。經(jīng)理人員代其管理。 代理成本代理成本: :為了保證為了保證貸款的保護(hù)性貸款的保護(hù)性條條款的實(shí)施款的實(shí)施, ,用特定的方法對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督用特定的方法對企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督, ,會發(fā)生額外的監(jiān)督

6、費(fèi)用會發(fā)生額外的監(jiān)督費(fèi)用, ,抬高負(fù)債成本。抬高負(fù)債成本。 3.3.權(quán)衡理論的數(shù)學(xué)模型權(quán)衡理論的數(shù)學(xué)模型 V Vu u 代表無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；代表無負(fù)債企業(yè)的價(jià)值； V Vl l代表有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值；代表有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值； FPVFPV代表預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的現(xiàn)值；代表預(yù)期財(cái)務(wù)拮據(jù)成本的現(xiàn)值； TPVTPV代表代理成本的現(xiàn)值；代表代理成本的現(xiàn)值； TBTB代表負(fù)債的納稅利益。代表負(fù)債的納稅利益。 權(quán)衡理論的數(shù)學(xué)模型用圖權(quán)衡理論的數(shù)學(xué)模型用圖4-14-1予以說明予以說明。 4.4.對權(quán)衡理論的評價(jià)對權(quán)衡理論的評價(jià): :權(quán)衡理論只是指明了財(cái)務(wù)權(quán)衡理論只是指明了財(cái)務(wù)拮據(jù)成本和代理成本是隨著負(fù)債的增加而

7、不斷拮據(jù)成本和代理成本是隨著負(fù)債的增加而不斷增加的增加的, ,但卻無法找到這之間的確切的函數(shù)關(guān)系但卻無法找到這之間的確切的函數(shù)關(guān)系。 ( (三三) )不對稱信息理論不對稱信息理論 1.1.羅斯的不對稱信息理論羅斯的不對稱信息理論 資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債比率的上升是一個積極信資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債比率的上升是一個積極信號號, ,它表明管理者對企業(yè)未來收益有較高期望，它表明管理者對企業(yè)未來收益有較高期望，有利于企業(yè)價(jià)值的提高。有利于企業(yè)價(jià)值的提高。 2.2.邁爾斯的不對稱信息理論邁爾斯的不對稱信息理論 企業(yè)缺少資金時(shí)企業(yè)缺少資金時(shí), ,首先選擇內(nèi)部資金來源。首先選擇內(nèi)部資金來源。如果需要外部資金如果需要外部資金,

8、 ,企業(yè)首先會利用負(fù)債，然后企業(yè)首先會利用負(fù)債，然后是可轉(zhuǎn)換債券是可轉(zhuǎn)換債券, ,最后才是發(fā)行普通股票。最后才是發(fā)行普通股票。 3 3對不對稱信息理論的評價(jià)對不對稱信息理論的評價(jià) 根據(jù)不對稱信息理論仍然無法找到各種籌根據(jù)不對稱信息理論仍然無法找到各種籌資方式之間的最佳比例關(guān)系資方式之間的最佳比例關(guān)系, ,即無法確定資金結(jié)即無法確定資金結(jié)構(gòu)的最佳點(diǎn)。構(gòu)的最佳點(diǎn)。 ( (一一) )資金成本的概念資金成本的概念 資金成本資金成本是指企業(yè)籌集和使用資金必是指企業(yè)籌集和使用資金必須支付的各種費(fèi)用。須支付的各種費(fèi)用。 1.1.用資費(fèi)用用資費(fèi)用: :是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營、是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營、投資過程中因使用資

9、金而付出的費(fèi)用。投資過程中因使用資金而付出的費(fèi)用。 2.2.籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用: :是指企業(yè)在籌措資金過是指企業(yè)在籌措資金過程中為獲取資金而付出的費(fèi)用程中為獲取資金而付出的費(fèi)用。 資金成本資金成本= =每年的用資費(fèi)用每年的用資費(fèi)用 /(/(籌資數(shù)額籌資數(shù)額- -籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用) ) ( (二二) )資金成本的作用資金成本的作用 1.1.資金成本在企業(yè)籌資決策中的作用資金成本在企業(yè)籌資決策中的作用 資金成本對企業(yè)籌資決策的影響資金成本對企業(yè)籌資決策的影響 (1)(1)資金成本是影響企業(yè)籌資總額的一個資金成本是影響企業(yè)籌資總額的一個 重要因素重要因素; ; (2) (2)資金成本是選擇資金來源的依

10、據(jù)資金成本是選擇資金來源的依據(jù); ; (3) (3)資金成本是選用籌集方式的標(biāo)準(zhǔn)資金成本是選用籌集方式的標(biāo)準(zhǔn); ; (4) (4)資金成本是確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)所必須考資金成本是確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)所必須考 慮的因素。慮的因素。2.2.資金成本在投資決策中的作用資金成本在投資決策中的作用 (1)(1)在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí)，常以在利用凈現(xiàn)值指標(biāo)進(jìn)行決策時(shí)，常以資金成本作貼現(xiàn)率。資金成本作貼現(xiàn)率。 (2)(2)在利用內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行決策的，在利用內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行決策的，一般以資金成本作為基準(zhǔn)率。一般以資金成本作為基準(zhǔn)率。 二、個別資金成本二、個別資金成本 個別資金成本個別資金成本是指各種籌資方式

11、的成本是指各種籌資方式的成本 ( (一一) )債券成本債券成本 代表債券成本代表債券成本; ; 代表債券每年支付的代表債券每年支付的利息利息; ; 代表所得稅稅率代表所得稅稅率; ; 代表債券面值代表債券面值; ;代表債券票面利息率代表債券票面利息率; ;代表債券籌資額代表債券籌資額, ,按發(fā)行價(jià)格確定按發(fā)行價(jià)格確定; ; 代表債券籌資費(fèi)率。代表債券籌資費(fèi)率。 例例4-14-1某企業(yè)發(fā)行一筆期限為某企業(yè)發(fā)行一筆期限為1010年的債券年的債券, ,債券債券面值為面值為10001000萬元萬元, ,票面利率為票面利率為1212, ,每年付一次利息每年付一次利息, ,發(fā)發(fā)行費(fèi)率為行費(fèi)率為3 3, ,

12、所得稅稅率為所得稅稅率為4040, ,債券按面值等價(jià)發(fā)行債券按面值等價(jià)發(fā)行, ,要求計(jì)算該筆債券的成本。要求計(jì)算該筆債券的成本。 K Kb b =1000 =10001212(1-40(1-40)/1000)/1000(1-3%)=7.42(1-3%)=7.42 ( (二二) )銀行借款成本銀行借款成本 代表銀行借款成本代表銀行借款成本; ; 代表銀行借款代表銀行借款年利息年利息; ; 代表銀行借款籌資總額代表銀行借款籌資總額; ; 代表銀代表銀行借款利息率行借款利息率; ; 代表銀行借款籌資費(fèi)率。代表銀行借款籌資費(fèi)率。忽略銀行借款手續(xù)費(fèi)忽略銀行借款手續(xù)費(fèi)f: f: ( (三三) )優(yōu)先股成本

13、優(yōu)先股成本 代表優(yōu)先股成本代表優(yōu)先股成本; ; 代表優(yōu)先股每年代表優(yōu)先股每年的股利的股利; ;代表發(fā)行優(yōu)先股總額代表發(fā)行優(yōu)先股總額; ; 代表代表優(yōu)先股籌資費(fèi)率。優(yōu)先股籌資費(fèi)率。 例例4-24-2某企業(yè)按面值發(fā)行某企業(yè)按面值發(fā)行100100萬元的萬元的優(yōu)先股優(yōu)先股, ,籌資費(fèi)率為籌資費(fèi)率為4 4, ,每年支付每年支付1212的股的股利利, ,要求計(jì)算優(yōu)先股的成本。要求計(jì)算優(yōu)先股的成本。 解：解：K Kp p=100=10012%/10012%/100(1-4%)=12.5%(1-4%)=12.5%( (四四) )普通股成本普通股成本 由于股票沒有固定的到期日由于股票沒有固定的到期日, ,當(dāng)當(dāng)n

14、n時(shí)，時(shí)，V Vn n/(1+K/(1+Ks s)0,)0,所以所以, ,股票的現(xiàn)值為：股票的現(xiàn)值為： 代表普通股現(xiàn)值代表普通股現(xiàn)值; ;代表第代表第i i期支付的期支付的股利股利; ;代表普通股終值代表普通股終值; ;代表普通股成本。代表普通股成本。ninsnnsiKVKD1)1/()1/(ninsiiKD1)1/( 如果每年股利固定不變?nèi)绻磕旯衫潭ú蛔? ,則可視為則可視為永續(xù)年金永續(xù)年金, ,計(jì)算公式可簡化計(jì)算公式可簡化: : 把籌資費(fèi)用也考慮進(jìn)去，則把籌資費(fèi)用也考慮進(jìn)去，則 代表普通股成本代表普通股成本; ; 代表每年固定股代表每年固定股利利; ; 代表普通股籌資費(fèi)率。代表普通股籌

15、資費(fèi)率。 公司股利不斷增加公司股利不斷增加, ,股利年增長率為股利年增長率為g,g,普通股成本的計(jì)算公式為：普通股成本的計(jì)算公式為： 為第為第1 1年的股利。年的股利。 例例4343假設(shè)東方公司普通股每股發(fā)行價(jià)為假設(shè)東方公司普通股每股發(fā)行價(jià)為1010元元, ,籌資費(fèi)用率為籌資費(fèi)用率為5 5, ,第第1 1年末發(fā)放股利為年末發(fā)放股利為1.21.2元元, ,以后每年增長以后每年增長4 4, ,要求計(jì)算普通股成本。要求計(jì)算普通股成本。 解：普通股成本解：普通股成本=1.2/10(1-5%)+4=1.2/10(1-5%)+4=16.63=16.63 ( (五五) )留存收益成本留存收益成本 股利不斷增

16、加的留存收益成本的計(jì)算股利不斷增加的留存收益成本的計(jì)算公式則為：公式則為： 代表留存收益成本代表留存收益成本; ;其他符號含義其他符號含義與普通股成本計(jì)算公式相同。與普通股成本計(jì)算公式相同。 代表加權(quán)平均資金成本代表加權(quán)平均資金成本; ; 代表代表銀行借款成本及銀行借款在企業(yè)資金總額銀行借款成本及銀行借款在企業(yè)資金總額中的比重中的比重; ; 代表債券成本及債券在企代表債券成本及債券在企業(yè)資金總額中所占的比重業(yè)資金總額中所占的比重; ; 代表優(yōu)先代表優(yōu)先股成本及優(yōu)先股在企業(yè)資金總額中所占的股成本及優(yōu)先股在企業(yè)資金總額中所占的比重比重; ; 代表普通股成本及普通股在企代表普通股成本及普通股在企業(yè)資

17、金總額中所占的比重業(yè)資金總額中所占的比重; ; 代表留存代表留存收益成本及留存收益在企業(yè)資金總額中所收益成本及留存收益在企業(yè)資金總額中所占的比重。占的比重。 如果企業(yè)有更多籌資方式,可用下式計(jì)算： 代表加權(quán)平均的資金成本;代表第j種資金占總資金的比重;代表第j種資金的成本。 例例4444某企業(yè)共有資金某企業(yè)共有資金100100萬元萬元, ,其中債券其中債券3030萬元萬元, ,優(yōu)先股優(yōu)先股1010萬元萬元, ,普通股普通股4040萬元萬元, ,留存收益留存收益2020萬元萬元; ;各種資金的成本分別為各種資金的成本分別為:K:Kb b=6=6,K,Kp p=12%, =12%, K Ks s=

18、15.5=15.5,K,Ke e=15=15。試計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均的資。試計(jì)算該企業(yè)加權(quán)平均的資金成本。金成本。 解：解：1.1.計(jì)算各種資金所占的比重計(jì)算各種資金所占的比重 W Wb b=30/100=30=30/100=30 W Wp p=10/100=10=10/100=10 W Ws s=40/100=40=40/100=40 W We e=20/100=20=20/100=20jjKW2.2.計(jì)算加權(quán)平均的資金成本。計(jì)算加權(quán)平均的資金成本。 K KW W=W=Wb bK Kb b+W+WP PK KP P+W+WS SK KS S+W+We eK Ke e =30=306 6+10+

19、101212+40+4015.515.5+20+201515=12.2% =12.2% 以上計(jì)算過程也可通過表以上計(jì)算過程也可通過表4-14-1來進(jìn)行。來進(jìn)行。 資金的邊際成本資金的邊際成本是指資金每增加一是指資金每增加一個單位而增加的成本。個單位而增加的成本。 例例4545華西公司目前有資金華西公司目前有資金10000001000000元元, ,其中長期債務(wù)其中長期債務(wù)200000200000元元, ,優(yōu)先股優(yōu)先股5000050000元元, ,普通股普通股750000750000元?，F(xiàn)在公司為滿足投資元?，F(xiàn)在公司為滿足投資要求要求, ,準(zhǔn)備籌集更多的資金準(zhǔn)備籌集更多的資金, ,試計(jì)算確定資試

20、計(jì)算確定資金的邊際成本。金的邊際成本。 解解: :計(jì)算過程需按如下步驟進(jìn)行。計(jì)算過程需按如下步驟進(jìn)行。 1.1.確定公司最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu)確定公司最優(yōu)的資金結(jié)構(gòu) 2.2.確定各種籌資方式的資金成本確定各種籌資方式的資金成本 代表籌資總額分界點(diǎn)；代表籌資總額分界點(diǎn)；代表第代表第j j種籌資方式種籌資方式的成本分界點(diǎn)；的成本分界點(diǎn)；代表目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第代表目標(biāo)資金結(jié)構(gòu)中第i i種籌資方式種籌資方式所占的比例。所占的比例。 成本習(xí)性成本習(xí)性: :是指成本與業(yè)務(wù)量之間的是指成本與業(yè)務(wù)量之間的依存關(guān)系。依存關(guān)系。 ( (一一) )固定成本固定成本: :凡總額在一定時(shí)期和一凡總額在一定時(shí)期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不

21、受業(yè)務(wù)量增減變動影響定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動影響而固定不變的成本。而固定不變的成本。 1.1.約束性固定成本約束性固定成本: :屬于企業(yè)屬于企業(yè)“經(jīng)營經(jīng)營能力能力”成本成本, ,是企業(yè)為維持一定的業(yè)務(wù)量所是企業(yè)為維持一定的業(yè)務(wù)量所必須負(fù)擔(dān)的最低成本。必須負(fù)擔(dān)的最低成本。 2.2.酌量性固定成本酌量性固定成本: :屬于企業(yè)屬于企業(yè)“經(jīng)營經(jīng)營方針方針”成本成本, ,即根據(jù)企業(yè)經(jīng)營方針由管理當(dāng)即根據(jù)企業(yè)經(jīng)營方針由管理當(dāng)局確定的一定時(shí)期局確定的一定時(shí)期( (通常為一年通常為一年) )的成本。的成本。 ( (二二) )變動成本變動成本: :凡總額同業(yè)務(wù)量的總凡總額同業(yè)務(wù)量的總量成同比例增減變動的

22、成本。量成同比例增減變動的成本。 ( (三三) )混合成本混合成本: :有些成本雖然也是隨業(yè)有些成本雖然也是隨業(yè)務(wù)量的變動而變動務(wù)量的變動而變動, ,但不成同比例變動但不成同比例變動, ,不不能簡單地歸入變動成本或固定成本。能簡單地歸入變動成本或固定成本。 混合成本按其與業(yè)務(wù)量的關(guān)系又可分混合成本按其與業(yè)務(wù)量的關(guān)系又可分為半變動成本和半固定成本。為半變動成本和半固定成本。 成本 變動成本 固定成本 混合成本 直接人工 直接材料 約束性固定成本 酌量性固定成本 半變動成本 半固定成本 ( (四四) )總成本習(xí)性模型總成本習(xí)性模型 代表總成本；代表總成本； 代表固定成本；代表固定成本；代表單位變動

23、成本；代表單位變動成本； 代表產(chǎn)量。代表產(chǎn)量。( (五五) )邊際貢獻(xiàn)和利潤的計(jì)算邊際貢獻(xiàn)和利潤的計(jì)算 1.1.邊際貢獻(xiàn)邊際貢獻(xiàn) 代表邊際貢獻(xiàn)總額代表邊際貢獻(xiàn)總額; ; 代表銷售收入總代表銷售收入總額額; ; 代表變動成本總額代表變動成本總額; ; 代表銷售單價(jià)代表銷售單價(jià); ;代表單位變動成本代表單位變動成本; ; 代表產(chǎn)銷數(shù)量代表產(chǎn)銷數(shù)量; ; 代表代表單位邊際貢獻(xiàn)。單位邊際貢獻(xiàn)。 2.2.利潤利潤: :是指支付利息和交納所得稅是指支付利息和交納所得稅之前的利潤之前的利潤, ,通常稱為息稅前盈余。通常稱為息稅前盈余。 代表息稅前盈余；代表息稅前盈余； 代表固定成本。代表固定成本。 ( (一

24、一) )經(jīng)營杠桿的概念經(jīng)營杠桿的概念 由于存在固定成本而造成的息稅前盈由于存在固定成本而造成的息稅前盈余變動率大于產(chǎn)銷量變動率的現(xiàn)象余變動率大于產(chǎn)銷量變動率的現(xiàn)象, ,叫叫經(jīng)經(jīng)營杠桿營杠桿或或營業(yè)杠桿。營業(yè)杠桿。 代表邊際貢獻(xiàn)代表邊際貢獻(xiàn); ; 代表單價(jià)；代表單價(jià)； 代表單位變動成本代表單位變動成本; ; 代表產(chǎn)銷量代表產(chǎn)銷量 ( (二二) ) 經(jīng)營杠桿的計(jì)量經(jīng)營杠桿的計(jì)量經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù): :是指息稅前盈余變動率相是指息稅前盈余變動率相當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)。當(dāng)于產(chǎn)銷量變動率的倍數(shù)。 經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)= =基期邊際貢獻(xiàn)基期邊際貢獻(xiàn)/ /基期基期息稅前盈余息稅前盈余 代表經(jīng)營杠

25、桿系數(shù)代表經(jīng)營杠桿系數(shù); ;代表變動代表變動前的息稅前盈余前的息稅前盈余; ;代表息稅前盈余的代表息稅前盈余的變動額變動額; ; 代表變動前的產(chǎn)銷量代表變動前的產(chǎn)銷量; ;代表產(chǎn)代表產(chǎn)銷量的變動額。銷量的變動額。 例例4-64-6北方公司有關(guān)資料如表所示北方公司有關(guān)資料如表所示, ,試計(jì)算該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)。試計(jì)算該企業(yè)的經(jīng)營杠桿系數(shù)。DOL=(DOL=(EBITEBITEBIT)/(EBIT)/(S SS) S) =(800 =(8002000) /(20002000) /(200010000)=0.4/0.2=210000)=0.4/0.2=2 設(shè)設(shè): : 代表基期邊際貢獻(xiàn)代表基期邊際貢

26、獻(xiàn); ; 代表產(chǎn)銷量變動率代表產(chǎn)銷量變動率(R=(R=S SS); S); 根據(jù)例根據(jù)例4-64-6的資料的資料, ,北方公司經(jīng)營杠桿系數(shù)為：北方公司經(jīng)營杠桿系數(shù)為： DOL=4000/2000=2DOL=4000/2000=2 ( (三三) )經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 例例4-74-7A A、B B兩家企業(yè)的有關(guān)資料如兩家企業(yè)的有關(guān)資料如表所示表所示, ,要求比較兩家企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)要求比較兩家企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。解解:1.:1.兩家企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)。兩家企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)。 A A企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為：企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為： =480=4800.2+4000.2+4

27、000.6+3200.6+3200.20=400(0.20=400(元元) ) A A企業(yè)的期望息稅前盈余為：企業(yè)的期望息稅前盈余為： =280=2800.2+2000.2+2000.6+1200.6+1200.2=200(0.2=200(元元) ) A A企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為：企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為： DOLDOLA A= / =400/200=2= / =400/200=2 B B企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為：企業(yè)的期望邊際貢獻(xiàn)為： =720=7200.2+6000.2+6000.6+4800.6+4800.2=600(0.2=600(元元) ) B B企業(yè)的期望息稅前盈余為：企業(yè)的

28、期望息稅前盈余為： =320=3200.2+2000.2+2000.6+800.6+800.2=200(0.2=200(元元) ) B B企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為：企業(yè)最有可能的經(jīng)營杠桿系數(shù)為： DOLDOLB B= / = = / = 600600 / /200200 = = 3 3AMAEBITAMAEBITBMBMBEBITBEBIT 2.2.為了說明經(jīng)營杠桿對風(fēng)險(xiǎn)程度的影響，為了說明經(jīng)營杠桿對風(fēng)險(xiǎn)程度的影響，下面計(jì)算兩家企業(yè)息稅前盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差。下面計(jì)算兩家企業(yè)息稅前盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差。 A企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為： = =50.6 B企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)離差為： = =75.9 (一)財(cái)務(wù)杠桿的概念

29、由于固定財(cái)務(wù)費(fèi)用的存在,使普通股每股盈余的變動幅度大于息稅前盈余的變動幅度的現(xiàn)象,叫財(cái)務(wù)杠桿。 AB2 . 0)200120(6 . 0)200200(2 . 0)200280(2222 . 0)20080(6 . 0)200200(2 . 0)200320(222 例例 甲、乙兩公司的資金結(jié)構(gòu)與普通股盈余如表甲、乙兩公司的資金結(jié)構(gòu)與普通股盈余如表 ( (二二) )財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)量 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是普通股每股盈余的是普通股每股盈余的變動率相當(dāng)于息稅前盈余變動率的倍數(shù)。變動率相當(dāng)于息稅前盈余變動率的倍數(shù)。 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)= =普通股每股盈余普通股每股盈余變動率變動

30、率/ /息稅前盈余變動率息稅前盈余變動率 代表財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)代表財(cái)務(wù)杠桿系數(shù); ;代表普通股代表普通股每股盈余變動額或普通股全部盈余變動額；每股盈余變動額或普通股全部盈余變動額；代表基期每股盈余或基期普通股全部盈代表基期每股盈余或基期普通股全部盈余余; ;代表息稅前盈余變動額代表息稅前盈余變動額; ;代代表基期息稅前盈余。表基期息稅前盈余。 根據(jù)上例資料根據(jù)上例資料, ,甲、乙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)甲、乙公司財(cái)務(wù)杠桿系數(shù): : DFLDFL甲甲=(1=(15)/(400005)/(40000200000)=20%/20%=1.00200000)=20%/20%=1.00DFLDFL乙乙=(2=(26)

31、/(400006)/(40000200000)=33.33%/20%=1.67200000)=33.33%/20%=1.67 設(shè)設(shè): : 代表債務(wù)利息代表債務(wù)利息; ; 代表優(yōu)先股股利代表優(yōu)先股股利; ;代表所得稅稅率。代表所得稅稅率。 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)= =息稅前盈余息稅前盈余 息稅前息稅前盈余盈余- -利息利息- -優(yōu)先股股利優(yōu)先股股利/(1-/(1-所得稅稅率所得稅稅率) ) 根據(jù)上例資料根據(jù)上例資料, ,甲、乙公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)甲、乙公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù): : DFL DFL甲甲=200000/200000-0-0=1=200000/200000-0-0=1 DFL DFL乙乙=

32、200000/200000-80000-0=1.67=200000/200000-80000-0=1.67 ( (三三) )財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)杠桿與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益是指企業(yè)為取得財(cái)務(wù)杠桿利益而利用負(fù)債資金時(shí)而利用負(fù)債資金時(shí), ,增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股盈增加了破產(chǎn)機(jī)會或普通股盈余大幅度變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。余大幅度變動的機(jī)會所帶來的風(fēng)險(xiǎn)。 例例4949丙丙, ,丁公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情況丁公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)情況 表表4-84-8丙、丁公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)丙、丁公司的資金結(jié)構(gòu)與財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 例例410410B B、C C、D D三家企業(yè)的資金構(gòu)成

33、三家企業(yè)的資金構(gòu)成情況如表情況如表4-94-9所示。其他有關(guān)情況三家企業(yè)所示。其他有關(guān)情況三家企業(yè)完全一致完全一致, ,見表見表4-64-6中的中的B B企業(yè)的情況。試計(jì)企業(yè)的情況。試計(jì)算每股盈余、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)及每股盈余的標(biāo)算每股盈余、財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)及每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差。準(zhǔn)離差。 解解:1.:1.可通過表可通過表4-104-10計(jì)算每股盈余等資料。計(jì)算每股盈余等資料。 表表4-9 4-9 單位：萬元單位：萬元表表4-104-10 2.2.根據(jù)表根據(jù)表4-104-10的資料分別計(jì)算三個企的資料分別計(jì)算三個企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。和財(cái)

34、務(wù)杠桿系數(shù)。 B企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為： =0.80.2+0.50.6+0.20.2=0.5(元股) = =0.19 DFLB=200/(200-0)=1 C企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為： =1.30.2+0.70.6+0.10.60=0.7(元股) = =0.38 DFLC=200/(200-60)=1.43 D企業(yè)的期望每股盈余、每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差和財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為：BEPSB2 . 0)5 . 02 . 0(6 . 0)5 . 05 . 0(2 . 0)5 . 08 . 0(222CEPSC2 . 0)7 . 01 .

35、0(6 . 0)5 . 05 . 0(2 . 0)7 . 03 . 1 (222 =10.2+0.40.6+ (0.2)0.2=0.4(元股) = =0.38 DFLD=200/(200-120)=2.5 ( (一一) )聯(lián)合杠桿的概念聯(lián)合杠桿的概念 從企業(yè)利潤產(chǎn)生到利潤分配的整個過從企業(yè)利潤產(chǎn)生到利潤分配的整個過程來看程來看, ,既存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本既存在固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本, ,又存又存在固定的財(cái)務(wù)成本在固定的財(cái)務(wù)成本, ,這便使得每股盈余的變這便使得每股盈余的變動率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于業(yè)務(wù)量的變動率動率遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于業(yè)務(wù)量的變動率, ,通常把這種通常把這種現(xiàn)象叫現(xiàn)象叫聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿。DEPSD2 .

36、0) 4 . 02 . 0(6 . 0) 4 . 04 . 0(2 . 0) 4 . 00 . 1 (222 例例411411試看聯(lián)合杠桿的作用試看聯(lián)合杠桿的作用 ( (二二) )聯(lián)合杠桿的計(jì)量聯(lián)合杠桿的計(jì)量 聯(lián)合杠桿系數(shù)聯(lián)合杠桿系數(shù): :指每股盈余變動率相當(dāng)指每股盈余變動率相當(dāng)于業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。于業(yè)務(wù)量變動率的倍數(shù)。 聯(lián)合杠桿系數(shù)聯(lián)合杠桿系數(shù)= =每股盈余變動率每股盈余變動率/ /產(chǎn)銷量變動率產(chǎn)銷量變動率 代表聯(lián)合杠桿系數(shù)代表聯(lián)合杠桿系數(shù); ;代表變動前代表變動前的每股盈余的每股盈余; ;代表每股盈余變動額代表每股盈余變動額; ;代表變動前產(chǎn)銷量。代表變動前產(chǎn)銷量。根據(jù)例根據(jù)例4-114

37、-11資料資料, ,該企業(yè)的聯(lián)合杠桿系數(shù)為：該企業(yè)的聯(lián)合杠桿系數(shù)為： DCL=(0.6DCL=(0.60.6)/(2000.6)/(2001000)=100%/20%=51000)=100%/20%=5 代表單位變動成本代表單位變動成本; ; 代表業(yè)務(wù)量；代代表業(yè)務(wù)量；代表固定成本總額表固定成本總額; ; 代表利息代表利息; ; 代表優(yōu)先股代表優(yōu)先股股利股利; ; 代表邊際貢獻(xiàn)代表邊際貢獻(xiàn);EBIT;EBIT代表息稅前盈余。代表息稅前盈余。 根據(jù)例根據(jù)例4-114-11資料資料, ,該企業(yè)的聯(lián)合杠桿系數(shù)該企業(yè)的聯(lián)合杠桿系數(shù) DCL = (10-4)DCL = (10-4)100/(10-4)1

38、00/(10-4)100-100-400-80-0 = 5400-80-0 = 5 ( (三三) )聯(lián)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)合杠桿與企業(yè)風(fēng)險(xiǎn) 由聯(lián)合杠桿作用使每股盈余大幅度波動而造成的風(fēng)險(xiǎn),稱為聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)。 例例412412X、Y、Z三家企業(yè)的有關(guān)資料如表4-12所示,試計(jì)算三家企業(yè)的聯(lián)合杠桿及其每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差； 解:1.計(jì)算三家企業(yè)的聯(lián)合杠桿。 三家企業(yè)期望銷售量均為： 0.2l20+0.6100+0.280=100(件) 根據(jù)有關(guān)資料,計(jì)算三家企業(yè)的聯(lián)合杠桿： DCLx=(10-8)100/(10-8)-0-0 = 1 DCLy=(10-4)100/(10-4)100-400=3 DCLz=

39、(10-4)100/(10-4)100-400-60=4.3 2.2.計(jì)算三家企業(yè)每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差計(jì)算三家企業(yè)每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差 為計(jì)算每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差,首先要計(jì)算期望每股盈余： =0.20.6+0.60.5+0.20.4=0.5 =0.20.8十0.60.5+0.20.2=0.5 =0.21.3+0.60.7+0.20.1=0.7 根據(jù)以上資料,可計(jì)算每股盈余的標(biāo)準(zhǔn)離差： = =0.063 = =0.19 = =0.38SEPSYEPSZEPS2 . 0) 5 . 04 . 0 (6 . 0) 5 . 05 . 0 (2 . 0) 5 . 06 . 0 (2222 . 0) 5 . 02

40、 . 0(6 . 0) 5 . 05 . 0(2 . 0) 5 . 08 . 0(222 . 0)7 . 01 . 0(6 . 0)7 . 07 . 0(2 . 0)7 . 03 . 1 (222XYZ ( (一一) )資金結(jié)構(gòu)的概念資金結(jié)構(gòu)的概念 資金結(jié)構(gòu)資金結(jié)構(gòu): :是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及是指企業(yè)各種資金的構(gòu)成及其比例關(guān)系。其比例關(guān)系。 ( (二二) )資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義資金結(jié)構(gòu)中負(fù)債的意義 1.1.一定程度負(fù)債有利于降低企業(yè)資金成本。一定程度負(fù)債有利于降低企業(yè)資金成本。 2.2.負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用。負(fù)債籌資具有財(cái)務(wù)杠桿作用。 3.3.負(fù)債資金會加大企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。負(fù)債資金會加大

41、企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。 ( (三三) )最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)最優(yōu)資金結(jié)構(gòu) 分析資金結(jié)構(gòu)與每股盈余之間的關(guān)系分析資金結(jié)構(gòu)與每股盈余之間的關(guān)系, ,進(jìn)而來確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法進(jìn)而來確定合理的資金結(jié)構(gòu)的方法, ,叫叫息稅前盈余息稅前盈余每股盈余分析法每股盈余分析法, ,簡寫簡寫 例例4-134-13假設(shè)華特公司目前有資金假設(shè)華特公司目前有資金7575萬元萬元, ,現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集現(xiàn)因生產(chǎn)發(fā)展需要準(zhǔn)備再籌集2525萬元萬元資金資金, ,這些資金可以利用發(fā)行股票來籌集這些資金可以利用發(fā)行股票來籌集, ,也可以利用發(fā)行債券來籌集。表也可以利用發(fā)行債券來籌集。表413413列示列示了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)

42、構(gòu)情況。了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)情況。表4-13 華特公司資金結(jié)構(gòu)變化情況表華特公司資金結(jié)構(gòu)變化情況表 單位:元 注：每股發(fā)行價(jià)格注：每股發(fā)行價(jià)格2525元，增發(fā)元，增發(fā)1000010000股股 解解: EBlT- EPS: EBlT- EPS分析實(shí)質(zhì)上是分析資金分析實(shí)質(zhì)上是分析資金結(jié)構(gòu)對普通股每股盈余的影響結(jié)構(gòu)對普通股每股盈余的影響, ,詳細(xì)的分析詳細(xì)的分析情況見表情況見表4-144-14。表4-14 華特公司不同資金結(jié)構(gòu)下的每股盈余華特公司不同資金結(jié)構(gòu)下的每股盈余 單位:元 代表每股盈余無差異點(diǎn)處的息稅前盈余代表每股盈余無差異點(diǎn)處的息稅前盈余; ; 代表兩種籌資方式下的年利息代表兩種籌

43、資方式下的年利息; ;代表兩種籌代表兩種籌資方式下的優(yōu)先股股利資方式下的優(yōu)先股股利; ;EBITEBITEBIT ，代表兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)。 根據(jù)例4-13華特公司的資料代入上式得： （ -8000）（1-50%）-0/30000 =（ -28000）（1-50%）-0/20000 求得： = 68000(元)EBITEBITEBIT 企業(yè)在作出籌資決策之前企業(yè)在作出籌資決策之前, ,先擬定若干個備先擬定若干個備選方案選方案, ,分別計(jì)算各方案加權(quán)平均的資金成本分別計(jì)算各方案加權(quán)平均的資金成本, ,并并根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定資金結(jié)構(gòu)的根據(jù)加權(quán)平均資金成本的高低來確定

44、資金結(jié)構(gòu)的方法方法, ,叫叫比較資金成本法比較資金成本法。 例例414414華光公司原來的資金結(jié)構(gòu)如表華光公司原來的資金結(jié)構(gòu)如表4-4-1515所示。普通股每股面值所示。普通股每股面值1 1元元, ,發(fā)行價(jià)格發(fā)行價(jià)格1010元元, ,目目前價(jià)格也為前價(jià)格也為1010元元, ,今年期望股利為今年期望股利為1 1元股元股, ,預(yù)計(jì)預(yù)計(jì)以后每年增加股利以后每年增加股利5 5。該企業(yè)所得稅稅率假設(shè)。該企業(yè)所得稅稅率假設(shè)為為3030, ,假設(shè)發(fā)行多種證券均無籌資費(fèi)。假設(shè)發(fā)行多種證券均無籌資費(fèi)。表表4-15 4-15 單位：萬元單位：萬元 該企業(yè)現(xiàn)擬增資該企業(yè)現(xiàn)擬增資400400萬元萬元, ,以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模以擴(kuò)大生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模, ,現(xiàn)現(xiàn)有如下三個方案可供選擇。有如下三個方案可供選擇。甲方案甲方案: :增加發(fā)行增加發(fā)行400400萬元的債券萬元的債券, ,因負(fù)債增加因負(fù)債增加, ,投資人風(fēng)投資人風(fēng)險(xiǎn)加大險(xiǎn)加大, ,債券利率增至債券利率增至1212才能發(fā)行才能發(fā)行, ,預(yù)計(jì)普通股股利不預(yù)計(jì)普通股股利不變變, ,但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至但由于風(fēng)險(xiǎn)加大，普通股市價(jià)降至8 8元股。元股。乙方案乙方案: :發(fā)行債券發(fā)行債券200200萬元萬元, ,年利率為年利率為1010, ,發(fā)行股票發(fā)行股票2020萬萬股股, ,每股發(fā)行價(jià)每股發(fā)行價(jià)1010元元