資本性投資管理及個人理財管理知識分析決策

1、第十章VERION無線公司是快速成長的蜂窩電話行業(yè)的領先者。2004年公司宣布計劃在接下來的2年中花費30億美元用于提高網(wǎng)絡速度，并建立一個新的下一代無線網(wǎng)絡時，成為頭條消息。如何客觀地評價這項新網(wǎng)絡技術將帶來的現(xiàn)金流量呢？l(1)項目現(xiàn)金流量確定原則l(2) 項目現(xiàn)金流量的估計l(3)資本性投資決策的一般應用l(4)資本性投資決策中的一些深入問題l為了評估擬議的投資項目，第一步需要判斷項目未來的現(xiàn)金流量。l1、相關（不相關）原則l相關現(xiàn)金流量：接受該項目直接導致公司未來現(xiàn)金流量的增加量或減少量。任何現(xiàn)金流量，不管項目是否采納都存在則不相關。l2、區(qū)分原則l關注增量現(xiàn)金流量l你應當經(jīng)常這樣問自

2、己“這些現(xiàn)金流量僅僅在我們接受這個項目時才會發(fā)生嗎?”如果回答是”是”它的增加量就應該包含在分析之內(nèi)如果回答是”不”那么它將沒有發(fā)生不將其包含在內(nèi)如果答案是”一部分”那它的分析將包含這部分l沉沒成本沉沒成本-指已經(jīng)付出的成本，不必考慮。l機會成本機會成本-放棄的利益，必須考慮。l附帶效應正面影響負面影響l凈營運資本，期初投入,期末回收。l融資成本（全投資假設），我們關心的是資產(chǎn)創(chuàng)造的現(xiàn)金流量。l稅收l現(xiàn)金流量的確認，項目投資采用收付實現(xiàn)制計算的現(xiàn)金流入、現(xiàn)金流出和凈現(xiàn)金流量作為項目決策的依據(jù)，而不是以權(quán)責發(fā)生制計算的收入和成本作為項目投資決策的依據(jù)。l一、預計財務報表（主要是利潤表）l二、判斷

3、項目在各個時點上的現(xiàn)金流量，主要分析經(jīng)營現(xiàn)金流量、凈營運資本變動、凈資本性支出以及回收的稅后資產(chǎn)金額。l三、利用相關的投資準則進行判斷l(xiāng)四、對項目進行敏感性分析。l編制資本預算主要依靠預計會計報表，特別是根據(jù)利潤表。l計算項目現(xiàn)金流量：來自資產(chǎn)的現(xiàn)金流量l項目現(xiàn)金流量=l項目經(jīng)營現(xiàn)金流量項目凈資本性支出項目NWC變動l經(jīng)營現(xiàn)金流量 = 息稅前盈余 + 折舊 稅l某公司準備投資一個罐裝鯊餌項目，項目預計只有三年時間，所期望的報酬率為20%，公司稅率為34%。l1、預計每年可以每罐4美元銷售5000罐鯊餌，成本為2.5美元/罐；其次，每年需要花費固定成本（包括設備的租金）12000美元。l2、最初

4、需投入固定資產(chǎn)90000美元，按直線折舊法在三年內(nèi)完全折舊完畢。l3、該項目最初需投入凈營運資本20000美元。銷售收入 (50,000單位、每單位4美元)$200,000變動成本 (每單位2.50美元)125,000$ 75,000固定成本12,000折舊 ($90,000 / 3)30,000息稅前盈余$ 33,000稅 (34%)11,220凈利潤$ 21,780lOCF= EBIT+折舊-稅lEBIT33,000l折舊30,000l稅(34%)11,220lOCF51,780l第三步：估計凈營運資本的變動l第四步：估計資本性支出的變動必要報酬率20%0年1年2年3年經(jīng)營現(xiàn)金流量OCF5

5、1780 5178051780NWC-20000+20000凈資本性支出-90000項目總現(xiàn)金流量-110000 51780 5178071780第六步：計算NPV或IRR并決策 現(xiàn)在我們知道現(xiàn)金流量，我們可以運用我們在第九章學到的方法 把現(xiàn)金流量輸入計算并且計算凈現(xiàn)值和內(nèi)含報酬率現(xiàn)在流出現(xiàn)金=-110,000一年后流入現(xiàn)金 = 51,780; 回收期 = 2年必要報酬率 = 20%;凈現(xiàn)值大約 = 10,648 內(nèi)含報酬率大約= 25.8%l 我們是應該接受還是拒絕該項目我們是應該接受還是拒絕該項目?第一步：編制預計利潤表第二步：估計OCF第三步：估計NWC變動第四步：估計資本性支出(如果有

6、殘值要考慮稅收影響)第五步：計算項目每年總現(xiàn)金流量（總現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量凈營運資本變動凈資本性支出 ）第六步：計算NPV或IRR并決策注意:第二、三、四步可調(diào)整順序l為什么我們必須分開考慮凈營運資本美國的公認會計原則要求我們在做銷售收入登記時記錄進去而不是在收到現(xiàn)金的時候問題：問題：利潤表中的收入是包含了應收帳款的，似乎存在矛盾？結(jié)論：結(jié)論：將凈營運資本納入計算，可以調(diào)整會計銷售收入和會計成本與實際現(xiàn)金收入和現(xiàn)金流出的差異。l折舊支出，用于資本預算時應按照國內(nèi)稅務局對稅收目的規(guī)定的折舊原則來計算l折舊：l其一不是現(xiàn)金支出項目；其二可以抵扣稅額。所以其將影響項目現(xiàn)金流量的改變。l折舊抵扣稅額=

7、 折舊*稅率D = 折舊支出T = 邊際稅率l直線折舊D = (原始成本 殘值) / 年數(shù)很少的資本在直線折久后用于稅收l修訂的加速成本回收制度的折舊每一項資產(chǎn)被劃入特定的等級不同年限的資產(chǎn)每年折舊的百分比固定折舊到價值為0，并沒有考慮資產(chǎn)的殘值l你購買設備花了 $110,000，6年后你相信你能以 $17,000賣掉它 。公司的邊際稅率是40%，每年折舊是多少？在下面每種計算方法下的稅后殘值是多少？年份MACRS 百分比D1.3333.3333(110,000) = 36,6632.4444.4444(110,000) = 48,8843.1482.1482(110,000) = 16,30

8、24.0741.0741(110,000) = 8,1516年后的帳面價值 = 110,000 36,663 48,884 16,302 8,151 = 0稅后殘值 = 17,000 - .4(17,000 0) = $10,200年份MACRS 百分比折舊1.1429.1429(110,000) = 15,7192.2449.2449(110,000) = 26,9393.1749.1749(110,000) = 19,2394.1249.1249(110,000) = 13,7395.0893.0893(110,000) = 9,8236.0893.0893(110,000) = 9,82

9、36年后的殘值 = 110,000 15,719 26,939 19,239 13,739 9,823 9,823 = 14,718稅后殘值 =17,000 40%(17,000 14,718) = 16,087.20l1、賬面價值與市場價值存在差異，賬面價值 =原始價值 累計折舊 。l2、因為折舊有抵稅作用，因此需要對賬面價值與市場價值的差額進行稅額的調(diào)整。l3、稅后價值=市場價值-（市場價值-賬面價值）*Tl提醒：我們關注的是稅后現(xiàn)金流量。l某設備賬面價值為0，但卻按10000元的價格在市場出售，稅率為30%，請問其稅后價值/稅后現(xiàn)金流為多少？l如果賬面價值為10000元，但在市場上只能以

10、5000元售出，請問此時其稅后價值為多少？l稅后價值=市場價值-（市場價值-賬面價值）*Tl市場調(diào)查成本（ 已支出 ）: $250,000.該項成本為沉沒成本l廠址、建筑物和土地建議的工廠廠址的當前市場價值 (公司擁有的): $150,000.l保齡球生產(chǎn)設備保齡球機器設備成本: $100,000 (采用IRS 法5年折舊） 。 未來5年的折舊 : $20000, $32000, $19200, $11520, $11520第5年末的機器設備市場價值預計為 $30000. l該機器設備在5年的使用期內(nèi)年產(chǎn)量為: 5,000單位, 8,000單位, 12,000單位, 10,000單位, 6,0

11、00單位.l第1年保齡球的價格為 $20; 以后將以 2% 的比率增長 l第1年的經(jīng)營成本為每單位$10，以后每年增長 10% .l年通貨膨脹率: 5%，公司所得稅率 34%l營運資本: 最初為$10,000 ，將隨銷售收入的變化而變化 預計營運資本在項目早期將有所增加，當項目要結(jié)束時則減少至0。 l項目所需的投資支出保齡球機器設備不能出售倉庫的機會成本營運資本投資l項目預計產(chǎn)生的利潤和所得稅銷售收入經(jīng)營成本所得稅l項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流量l項目凈現(xiàn)值第0年第 1年第2年第 3年第4年 第5年 投資:(1) 保齡球設備 100.00 21.76*(2) 累計折舊 20.0052.0071.2082.

12、72 94.24 (3) 設備折舊后調(diào)整（年末） 80.0048.0028.8017.28 5.76 (4) 機會成本（倉庫） 150.00 150.00 (5)凈營運資本（年末） 10.00 10.0016.3224.9721.22 0 (6) 凈營運資本變化 10.006.32 8.653.75 21.22 (7) 投資的總現(xiàn)金流 260.00 6.32 8.653.75 192.98 (1) + (4) + (6)(所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 ) 第 0年第 1年第 2年第3年第4年 第 5年投資 : (1) 保齡球設備 100.00 21.76

13、* (所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 )我們假定這項資本投資第5年的終結(jié)市場價值為30,000美元。資本利得是終結(jié)市場價值與機器設備的納稅調(diào)整之差。納稅調(diào)整等于機器設備的初始購買價格減去折舊。資本利得為24,240美元（30,000美元5,760美元)。由于公司所得稅稅率為34，因此此處的資本利得稅為8,240美元0.34(30,000美元5,760美元) 。稅后資本利得為30,000美元0.34(30,000美元5,760美元) = 21,760美元(所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 ) 第0年第 1年第2年第 3年第

14、4年 第5年 投資: (1)保齡球設備 100.00 21.76*(2)累計折舊 20.0052.0071.2082.72 94.24 (3) 設備折舊后調(diào)整（年末） 80.0048.0028.8017.28 5.76 (4)機會成本（倉庫） 150.00 150.00 (5)凈營運資本（年末） 10.00 10.0016.3224.9721.22 0 (6) 凈營運資本變化 10.006.32 8.653.75 21.22 (7) 投資的總現(xiàn)金流 260.00 6.32 8.653.75 192.98 (1) + (4) + (6)項目結(jié)束時項目結(jié)束時, 倉庫是空的，所以如果愿意的話可以將它

15、出售倉庫是空的，所以如果愿意的話可以將它出售 .第0年第 1年第2年第 3年第4年 第5年 收入: (8) 銷售收入 100.00 163.00249.72212.20 129.90 (所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 )該機器設備在5年的使用期內(nèi)年產(chǎn)量給定為: (5,000, 8,000, 12,000, 10,000, 6,000).u第1年保齡球的價格為 $20; 以后將以 2% 的比率增長 .第 3年的銷售收入 = 12,000$20(1.02)2 = 12,000$20.81 = $249,720.第0年第 1年第2年第 3年第4年 第5年 收入:

16、 (8) 銷售收入 100.00163.00249.72 212.20 129.90 (9) 經(jīng)營成本 50.00 88.00145.20 133.10 87.84(所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 )該機器設備在5年的使用期內(nèi)年產(chǎn)量給定為: (5,000, 8,000, 12,000, 10,000, 6,000).第1年的經(jīng)營成本為每單位 $10 ，以后每年增長 10% 第 2年的經(jīng)營成本 = 8,000$10(1.10)1 = $88,000第0年第 1年第2年第 3年第4年 第5年收入: (8) 銷售收入 100.00163.00249.72212.

17、20 129.90 (9) 經(jīng)營成本 50.00 88.00145.20 133.10 87.84(10)折舊 20.00 32.00 19.20 11.52 11.52(所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 )折舊采用加速折舊法計算 (見右邊)最初成本 為$100,000第 4年的折舊費用 = $100,000(.1152) = $11,520.YearACRS % 120.00% 232.00%319.20%411.52%511.52%65.76%Total 100.00%第0年第 1年第2年第 3年第4年 第5年 投資 : (5)凈營運資本（年末） 10.

18、00 10.00 16.3224.9721.22 0 (所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 ) （1）估計第一年銷售額中9,000美元將為信用銷售，將于第2年收屹，因此第1年收到的現(xiàn)金將只有91,000美元(100,0009,000)。（2）50,000美元成本中的3,000美元延遲支付，因此現(xiàn)金支出額將只有47,000美元(50,0003,000)。（3）決定在第1年保留2,500美元的存貨以避免“缺貨” (即沒有庫存)和其他意外事件。（4）決定在第1年為此項目留出1,500美元的現(xiàn)金以避免現(xiàn)金耗盡。因此，第1年凈營運資本為：$9,000$3,000$2,5

19、00$1,500$10,000第0年第 1年第2年第 3年第4年 第5年收入: (8) 銷售收入 100.00163.00249.72212.20 129.90 (9) 經(jīng)營成本 50.00 88.00145.20 133.10 87.84(10)折舊 20.00 32.00 19.20 11.52 11.52(11) 稅前利潤 30.00 43.20 85.32 67.58 30.54 (8) (9) - (10)(12) 所得稅（34%） 10.20 14.69 29.01 22.98 10.38(13) 凈利潤 19.80 28.51 56.31 44.60 20.16(所有的現(xiàn)金流量發(fā)

20、生在年末所有的現(xiàn)金流量發(fā)生在年末.) (千美元千美元 ) 第第0年年第第1年年第第2年年第第3年年第第4年年第第5年年(1) 銷售收入 $100.00$163.00$249.72$212.20$129.90(2) 經(jīng)營成本 -50.00-88.00-145.20133.10-87.84(3) 所得稅 -10.20-14.69-29.01-22.98-10.38(4)經(jīng)營現(xiàn)金流量(1) (2) (3) 39.8060.5175.5156.1231.68(5) 投資的總現(xiàn)金流260. 6.328.653.75192.98(6) 項目的總現(xiàn)金流(4) + (5)260. 39.8054.1966.8

21、659.87224.6605.588,51$)10. 1 (66.224$)10. 1 (87.59$)10. 1 (86.66$)10. 1 (19.54$)10. 1 (80.39$260$5432=+-=NPVNPVl來自于對凈營運資本各組成部分的細致預測購買的原材料和其他存貨不可預測的支出而在項目中保留的作為緩沖的現(xiàn)金公司的信用政策。如當發(fā)生了賒銷，產(chǎn)生的不是現(xiàn)金而是應收賬款l營運資本在項目早期因業(yè)務擴張而有所增加l按照資本預算的一般性假設，最后所有的營運資本可完全收回l本例忽略了利息費用l假定項目只根據(jù)權(quán)益融資來計算現(xiàn)金流量l對負債融資的調(diào)整都反映在折現(xiàn)率中，而不涉及現(xiàn)金流量。l經(jīng)營

22、性現(xiàn)金流量=EBIT+折舊所得稅l間接法經(jīng)營性現(xiàn)金流=凈利潤+折舊l直接法經(jīng)營性現(xiàn)金流=銷售收入成本所得稅l稅盾法經(jīng)營性現(xiàn)金流=（銷售收入成本）（1 tc）+折舊tcl有些時候，NPV可能會導致錯誤的決策。一個工廠必須安裝一臺空氣清潔器，有兩種選擇：昂貴的清潔器，成本為$4,000，年經(jīng)營成本為$100，可以用10年廉價的清潔器，成本為$1,000，年經(jīng)營成本為$500，可以用5年l假定貼現(xiàn)率為10%，該選擇哪種？l昂貴清潔器的NPV=-4,614.46l廉價清潔器的NPV=-2,895.39l乍一看，廉價清潔器具有較高的NPVl上述方法忽視了一個事實，昂貴清潔器的使用周期是廉價清潔器的兩倍l

23、當考慮這個事實時，昂貴清潔器事實上更為便宜。l重置鏈l重復項目直到它們具有相同的壽命周期l計算“重復”項目的NPVl年等額成本方法昂貴清潔器的現(xiàn)金流:-$4,000 100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -100 -1000 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10-$1,000 500 -500 -500 -500 -500 -500 -500 -500 -500 -5000 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10廉價清潔器10年的現(xiàn)金流:l昂貴清潔器的NPV=-4,614.46l廉價清潔器的NPV=-4,693l適用于更多情形l昂貴清潔器的年等額成

24、本為$750.98l廉價清潔器的年等額成本為$763.80l一、該項目預計8年年限。l二、剛開始時，競爭對手少，能以120美元/臺的價格銷售，3年后只能以110美元的價格出售；每臺機器的變動成本是60美元，每年花費的固定成本為25000美元。l三、項目投產(chǎn)需要投入800000美元的生產(chǎn)設備（按MACRS7年方式折舊），8年后設備的市場價值為160000美元。l四、項目投產(chǎn)需要20000美元的凈營運資本，此后每一年的凈營運資本額為銷售收入的15%。l四、適用的稅率為34%，要求的回報率為15%，請問該項目投資是否劃算。l五、預計的銷售情況見下表。年份銷售量13000250003600046500

25、56000650007400083000l第一步：編制預計利潤表l第二步：估計OCFl第三步：估計NWC變動l第四步：估計資本性支出(如果有殘值要考慮稅收影響)l第五步：計算項目每年總現(xiàn)金流量（總現(xiàn)金流量經(jīng)營現(xiàn)金流量凈營運資本變動凈資本性支出 ）l第六步：計算NPV或IRR并決策年份MACRS百分比 折舊額年末賬面價值1.14292.24493.17494.12495.08936.08937.08938.0445100%1、先計算折舊額、先計算折舊額12345678銷售收入變動成本固定成本折舊息稅前盈余稅（34%）凈利潤經(jīng)營現(xiàn)金流量年份銷售收入 凈營運資本 現(xiàn)金流量0123456781、計算、

26、計算OCF；2、計算凈營運資本變動；、計算凈營運資本變動；3、計算凈資本性支出、計算凈資本性支出012345678OCF凈營運資本變動資本性支出總現(xiàn)金流量第三、利用第九章投資法則進行判斷分析第三、利用第九章投資法則進行判斷分析 計算計算NPV,計算計算IRR年份MACRS百分比 折舊額年末賬面價值1.1429800000*0.1429=1143206856802.24491952904897603.17491399203498404.1249999202499205.0893714401784806.0893714401070407.089371440356008.0445356000100%8000001、先計算折舊額、先計