第10章資本成本與資本結(jié)構(gòu)1

1、.第十章 資本成本與資本結(jié)構(gòu)1、資本成本、資本成本2、財(cái)務(wù)杠桿、財(cái)務(wù)杠桿3、資本結(jié)構(gòu)決策、資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié)第一節(jié) 資本成本資本成本一、資本成本概述一、資本成本概述 （一）資本成本也稱資金成本，它是企業(yè)為籌集（一）資本成本也稱資金成本，它是企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價(jià)。和使用資本而付出的代價(jià)。2、內(nèi)容：、內(nèi)容：（1）籌集費(fèi)用籌集費(fèi)用：在籌資過程中花費(fèi)的各項(xiàng)開支，：在籌資過程中花費(fèi)的各項(xiàng)開支，一般屬于一次性費(fèi)用，作為所籌集資金的減項(xiàng)。一般屬于一次性費(fèi)用，作為所籌集資金的減項(xiàng)。（2）用資費(fèi)用用資費(fèi)用：占用資金支付給出資者的費(fèi)用，：占用資金支付給出資者的費(fèi)用，如股利、借款利息、債券利息等，一般是

2、經(jīng)常如股利、借款利息、債券利息等，一般是經(jīng)常性、定期性支付，構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。性、定期性支付，構(gòu)成了資本成本的主要內(nèi)容。3、資本成本的表示：、資本成本的表示：（1）絕對數(shù)絕對數(shù)：為籌集和使用一定量的資本而：為籌集和使用一定量的資本而付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。付出的籌資費(fèi)用和用資費(fèi)用的總和。（2）相對數(shù)相對數(shù)：資本成本率（年成本）：資本成本率（年成本）資本成本率資本成本率=用資費(fèi)用用資費(fèi)用 凈籌資額凈籌資額 100% =用資費(fèi)用用資費(fèi)用 (籌資總額籌資總額-籌資費(fèi)用籌資費(fèi)用) 100%=用資費(fèi)用用資費(fèi)用 籌資總額籌資總額 (1-籌資費(fèi)用率籌資費(fèi)用率) 100% （二）資本成本的作用

3、：籌資決策的重要依據(jù)籌資決策的重要依據(jù)選擇資本成本小的的籌資方案選擇資本成本小的的籌資方案投資決策的重要尺度投資決策的重要尺度投資收益必須大于資本成本投資收益必須大于資本成本衡量經(jīng)營業(yè)績的重要指標(biāo)衡量經(jīng)營業(yè)績的重要指標(biāo)資本成本是否達(dá)到目標(biāo)資本成本是否達(dá)到目標(biāo)（三）影響資本成本高低的因素宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境證券市場條件證券市場條件企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和籌資風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)內(nèi)部的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和籌資風(fēng)險(xiǎn)二、個(gè)別資本成本二、個(gè)別資本成本（一）長期債務(wù)資本成本（一）長期債務(wù)資本成本1、債務(wù)資本的特征：、債務(wù)資本的特征： 籌資總額籌資總額 L，籌資費(fèi)率，籌資費(fèi)率 F，年利息，年利息 I，期限，期限 N 由于債務(wù)利息

4、在所得稅前扣除，對股東來說，債務(wù)資本利息節(jié)約了所得稅節(jié)約了所得稅 IT。因此，在計(jì)算長期債務(wù)資本成本時(shí)，應(yīng)扣除所得稅扣除所得稅IT。2、不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值、不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值 資本成本率資本成本率)1 ()1 (FLTIK長期借款成本例：某企業(yè)取得例：某企業(yè)取得5年期長期借款年期長期借款100萬元，年利萬元，年利率為率為11%，每年付息一次，到期一次還本。，每年付息一次，到期一次還本?；I資費(fèi)率籌資費(fèi)率0.5%，所得稅率，所得稅率25%。求這筆長期。求這筆長期借款的資本成本（率）。借款的資本成本（率）。解：長期借款的年資本成本率為：解：長期借款的年資本成本率為：%29. 8%)5 . 01 (1

5、00%)251 (%11100)1 ()1 (lllFLTIK長期債券成本例：例： 某公司發(fā)行總面值為某公司發(fā)行總面值為1000萬元的公司債券，萬元的公司債券，發(fā)行總價(jià)為發(fā)行總價(jià)為1100萬元，票面利率為萬元，票面利率為12%，期限，期限為為3年，發(fā)行費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的年，發(fā)行費(fèi)率為發(fā)行價(jià)格的5%，每年付息一，每年付息一次，到期還本。公司所得稅稅率為次，到期還本。公司所得稅稅率為25%。解：該長期債券的年資本成本為：解：該長期債券的年資本成本為：PS.PS.長期借款籌資費(fèi)用低于長期債券，一般資本成本長期借款籌資費(fèi)用低于長期債券，一般資本成本低于長期債券。低于長期債券。%61. 8%)51 (11

6、00%)251 (%121000)1 ()1 (bbbFBTIK（三）權(quán)益資本成本（三）權(quán)益資本成本權(quán)益資本包括優(yōu)先股、普通股和留存收益。權(quán)益資本包括優(yōu)先股、普通股和留存收益。與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日，與債務(wù)資本相比，權(quán)益資本的特點(diǎn)：沒有到期日，股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加股利不一定。這樣就要根據(jù)實(shí)際假設(shè)幾種情況加以討論：以討論：1、優(yōu)先股成本、優(yōu)先股成本 假設(shè)優(yōu)先股發(fā)行價(jià)為假設(shè)優(yōu)先股發(fā)行價(jià)為P元元/股，籌資費(fèi)率股，籌資費(fèi)率F，每年，每年股利為股利為D元元/股（按優(yōu)先股面值和固定的股利率確股（按優(yōu)先股面值和固定的股利率確定）。定）。KDFP/)1 (%100)1

7、 (FPDK2、普通股成本（1）股利貼現(xiàn)模型法）股利貼現(xiàn)模型法10)1 (ttstKDP股票籌資獲得的現(xiàn)金流量；0P第t年底預(yù)期得到的每股股利；tD投資者要求的必要報(bào)酬率，即資本成本率。SK1、當(dāng)股票發(fā)行人采取固定股利額的分配政策、當(dāng)股票發(fā)行人采取固定股利額的分配政策時(shí)，時(shí)，Dt為定值，普通股成本的計(jì)算方法與優(yōu)為定值，普通股成本的計(jì)算方法與優(yōu)先股一樣；先股一樣；2、當(dāng)每年的股利以一個(gè)固定比率、當(dāng)每年的股利以一個(gè)固定比率G遞增時(shí)，遞增時(shí)，假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為假設(shè)股票發(fā)行價(jià)為P元元/股，籌資費(fèi)率為股，籌資費(fèi)率為F，預(yù)計(jì)發(fā)行后第預(yù)計(jì)發(fā)行后第1年的每股股利為年的每股股利為D1，以后每，以后每年股利增長。則

8、有：年股利增長。則有：GFPDKS)1 (1例：某公司為了籌集權(quán)益資本發(fā)行了以下股票：例：某公司為了籌集權(quán)益資本發(fā)行了以下股票：優(yōu)先股優(yōu)先股100萬股，每股發(fā)行價(jià)萬股，每股發(fā)行價(jià)10元，今后擬采元，今后擬采取固定股利政策，每年每股股利取固定股利政策，每年每股股利1.5元，籌資費(fèi)元，籌資費(fèi)用用50萬元。萬元。普通股普通股2500萬股，每股發(fā)行價(jià)萬股，每股發(fā)行價(jià)18元，今后擬采元，今后擬采取固定增長的股利政策，第一年股利預(yù)計(jì)為取固定增長的股利政策，第一年股利預(yù)計(jì)為2.5元元/股，年股利增長率股，年股利增長率3%，籌資費(fèi)用率，籌資費(fèi)用率7%。1)解：解：%79.1550100101005 . 11K

9、%93.17%3%)71 (185 . 22K（2）資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM） Kj = Rf +j（RmRf）Rf 無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率無風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率j股票的股票的系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小系數(shù)，表示風(fēng)險(xiǎn)大小Rm股票市場平均投資報(bào)酬率股票市場平均投資報(bào)酬率3、留存收益的資本成本KE留存收益沒有籌資費(fèi)用留存收益沒有籌資費(fèi)用留存收益性質(zhì)上屬于普通股股東對企業(yè)的再投資留存收益性質(zhì)上屬于普通股股東對企業(yè)的再投資,所以資本成本計(jì)算依據(jù)普通股的股利政策所以資本成本計(jì)算依據(jù)普通股的股利政策.普通股采取固定股利政策普通股采取固定股利政策:普通股采取固定增長股利政策普通股采取固定增長股利政策:PDKEGPDKE1思考在各種長

10、期資本中在各種長期資本中,資本成本的高低順序如資本成本的高低順序如何排定何排定? 長期借款長期借款 長期債券長期債券 優(yōu)先股優(yōu)先股 普通股普通股 留存收益留存收益123?53?三、綜合資本成本三、綜合資本成本加權(quán)平均資本成本（加權(quán)平均資本成本（WACC）：是指企業(yè)全部長）：是指企業(yè)全部長期資本的總成本。期資本的總成本。它通常以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對它通常以各種資本占全部資本的比重為權(quán)數(shù)，對個(gè)別資本的成本進(jìn)行加權(quán)平均而確定的，也稱為個(gè)別資本的成本進(jìn)行加權(quán)平均而確定的，也稱為綜合資本成本。綜合資本成本。OCC 的計(jì)算綜合資本成本：綜合資本成本：KW 綜合資本成本綜合資本成本Kj 個(gè)別資

11、本成本個(gè)別資本成本W(wǎng)j 權(quán)數(shù)，即個(gè)別資本占總資本的比重，滿足：權(quán)數(shù)，即個(gè)別資本占總資本的比重，滿足：賬面值賬面值市場值市場值目標(biāo)值目標(biāo)值jjWWKK1jWM公司初創(chuàng)時(shí)擬籌資公司初創(chuàng)時(shí)擬籌資500萬元萬元,現(xiàn)有兩個(gè)籌資方案現(xiàn)有兩個(gè)籌資方案可供選擇可供選擇,有關(guān)資料如下表有關(guān)資料如下表:籌資方式籌資方式籌資方案籌資方案A籌資方案籌資方案B金額：萬元金額：萬元成本：成本：%金額：萬元金額：萬元成本：成本：%長期借款長期借款807.01107.5公司債券公司債券1208.5408.0普通股普通股30014.035014.0合合 計(jì)計(jì)500-500-解解:%56.11%14500300%5 . 8500

12、120%750080WAK%09.12%14500350%850040%5 . 7500110WBK.第二節(jié) 財(cái)務(wù)杠桿 經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿 財(cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿 聯(lián)合杠桿聯(lián)合杠桿一.經(jīng)營杠桿 經(jīng)營杠桿又稱營業(yè)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，經(jīng)營杠桿又稱營業(yè)杠桿，是指企業(yè)在決策時(shí)，對營業(yè)成本中對營業(yè)成本中固定成本固定成本的利用的利用.營業(yè)成本包括銷售成本、價(jià)內(nèi)銷售稅金、銷營業(yè)成本包括銷售成本、價(jià)內(nèi)銷售稅金、銷售費(fèi)用、管理費(fèi)用等售費(fèi)用、管理費(fèi)用等,不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用不包括財(cái)務(wù)費(fèi)用.根據(jù)各項(xiàng)成本與銷售收入變動(dòng)的關(guān)系，經(jīng)營根據(jù)各項(xiàng)成本與銷售收入變動(dòng)的關(guān)系，經(jīng)營成本分為固定成本和變動(dòng)成本成本分為固定成本和變動(dòng)成本.Q、S

13、S、CSC保本點(diǎn)保本點(diǎn)VC：變動(dòng)成本：變動(dòng)成本F：固定成本：固定成本EBIT0F量本利分析圖量本利分析圖(盈虧臨界點(diǎn)盈虧臨界點(diǎn))（一） 經(jīng)營杠桿利益1.概念概念 是指在擴(kuò)大銷售額的條件下，由于營業(yè)是指在擴(kuò)大銷售額的條件下，由于營業(yè)成本中固定成本這一杠桿的作用所帶來的成本中固定成本這一杠桿的作用所帶來的增長程度更高的增長程度更高的經(jīng)營利潤經(jīng)營利潤（息稅前利潤，（息稅前利潤，用用EBIT表示）表示）例如例如:銷售額銷售額 變動(dòng)成本變動(dòng)成本 固定成本固定成本 EBIT24萬元萬元 14.4萬元萬元 8萬元萬元 1.6萬元萬元26萬元萬元 15.6萬元萬元 8萬元萬元 2.4萬元萬元當(dāng)銷售額從當(dāng)銷售額

14、從24萬元增加到萬元增加到26萬元萬元,增長增長8.3%時(shí)時(shí), EBIT增長增長50%.反之，當(dāng)銷售額從反之，當(dāng)銷售額從26萬元下降到萬元下降到24萬元，萬元，減少減少7.7%時(shí)，時(shí)，EBIT減少減少33.3%（二）經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 1.概念概念 是指企業(yè)利用經(jīng)營杠桿而導(dǎo)致息稅前利是指企業(yè)利用經(jīng)營杠桿而導(dǎo)致息稅前利潤變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)潤變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn). 由于經(jīng)營杠桿的作用，當(dāng)營業(yè)額或業(yè)務(wù)由于經(jīng)營杠桿的作用，當(dāng)營業(yè)額或業(yè)務(wù)量下降時(shí)，量下降時(shí)，EBIT將以更快的速度下降，這將以更快的速度下降，這就給企業(yè)帶來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)就給企業(yè)帶來經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn).2.影響因素1)產(chǎn)品需求產(chǎn)品需求. 2)產(chǎn)品售價(jià)產(chǎn)品售價(jià).3)單位產(chǎn)品變動(dòng)成本單位

15、產(chǎn)品變動(dòng)成本.4)固定成本比重固定成本比重.大，風(fēng)險(xiǎn)大大，風(fēng)險(xiǎn)大穩(wěn)定性穩(wěn)定性1990年年3月秦池有職工月秦池有職工500多人，不足多人，不足2000萬元的銷售萬元的銷售額，產(chǎn)量一萬噸，姬長孔上任。額，產(chǎn)量一萬噸，姬長孔上任。90年年7月，姬長孔帶了月，姬長孔帶了50萬的現(xiàn)金支票來到沈陽，密集廣萬的現(xiàn)金支票來到沈陽，密集廣告投入，打開了東北市場。告投入，打開了東北市場。95年年11月，姬長孔以月，姬長孔以6666萬元獲得中央電視臺(tái)黃金時(shí)段萬元獲得中央電視臺(tái)黃金時(shí)段廣告的標(biāo)王。廣告的標(biāo)王。96年銷售額達(dá)到年銷售額達(dá)到9.5億元億元,而而95年不足一個(gè)億，年不足一個(gè)億，96年實(shí)現(xiàn)利稅年實(shí)現(xiàn)利稅2.2

16、億元。億元。96年年11月，秦池以月，秦池以3.212118億元獲得標(biāo)王億元獲得標(biāo)王,預(yù)期預(yù)期97年實(shí)年實(shí)現(xiàn)銷售額現(xiàn)銷售額15億元億元.97年年,媒體連續(xù)報(bào)道媒體連續(xù)報(bào)道“秦池白酒是散裝川酒勾兌酒秦池白酒是散裝川酒勾兌酒”.97年年實(shí)際銷售額只有實(shí)際銷售額只有6.5億元億元,98年只有年只有3億元億元. 98年年,媒體報(bào)道秦池陷入經(jīng)營困境媒體報(bào)道秦池陷入經(jīng)營困境.案例秦池（三）經(jīng)營杠桿系數(shù)（DOL）1. 概念與計(jì)算概念與計(jì)算 經(jīng)營杠桿系數(shù)也稱經(jīng)營杠桿程度經(jīng)營杠桿系數(shù)也稱經(jīng)營杠桿程度, 是是息稅前利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售額息稅前利潤的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售額(量量)變動(dòng)率的倍數(shù)變動(dòng)率的倍數(shù).QQEBIT

17、EBITSSEBITEBITDOL/兩種計(jì)算方法：兩種計(jì)算方法： FVCSVCSDOLSFVPQVPQDOLQ)()(息稅前利潤息稅前利潤例某公司生產(chǎn)例某公司生產(chǎn)A產(chǎn)品，固定成本總額為產(chǎn)品，固定成本總額為80萬萬元，銷售變動(dòng)成本率為元，銷售變動(dòng)成本率為60%，在銷售額為，在銷售額為400萬元、萬元、300萬元、萬元、200萬元時(shí)，有：萬元時(shí)，有：280%60400400%604004001SDOL倍倍380%60300300%603003002SDOL倍倍80%60200200%602002003SDOL 2.DOL的意義 （1）DOL的值表示當(dāng)銷售或業(yè)務(wù)量變動(dòng)的值表示當(dāng)銷售或業(yè)務(wù)量變動(dòng)1倍倍

18、時(shí)，時(shí)，EBIT變動(dòng)的倍數(shù)變動(dòng)的倍數(shù) .（2）DOL用來反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估用來反映經(jīng)營杠桿的作用程度，估計(jì)經(jīng)營杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營杠桿的風(fēng)計(jì)經(jīng)營杠桿利益的大小，評(píng)價(jià)經(jīng)營杠桿的風(fēng)險(xiǎn)程度險(xiǎn)程度. 一般而言，一般而言，DOL值越大，對經(jīng)營杠桿利益值越大，對經(jīng)營杠桿利益的影響越強(qiáng)，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大的影響越強(qiáng)，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大. 二、財(cái)務(wù)杠桿 財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策財(cái)務(wù)杠桿是企業(yè)在制定資本結(jié)構(gòu)決策時(shí)對債務(wù)籌資的利用時(shí)對債務(wù)籌資的利用. 運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿，企業(yè)可取得一定的財(cái)財(cái)務(wù)杠桿利益務(wù)杠桿利益，同時(shí)也承受相應(yīng)的，同時(shí)也承受相應(yīng)的財(cái)務(wù)風(fēng)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn). （一）財(cái)務(wù)杠

19、桿利益（一）財(cái)務(wù)杠桿利益 1.概念概念 財(cái)務(wù)杠桿利益是指財(cái)務(wù)杠桿利益是指利用債務(wù)籌資利用債務(wù)籌資而給股而給股東帶來的額外收益東帶來的額外收益. 2.原理原理 在資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息稅在資本結(jié)構(gòu)一定的條件下，企業(yè)從息稅前利潤中扣除的債務(wù)利息是相對固定的，前利潤中扣除的債務(wù)利息是相對固定的，這樣就提供了一個(gè)杠桿，使得稅后利潤的這樣就提供了一個(gè)杠桿，使得稅后利潤的變動(dòng)大于息稅前利潤。變動(dòng)大于息稅前利潤。例如：某公司有普通股例如：某公司有普通股100萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下萬股，有關(guān)數(shù)據(jù)如下(金額單位：萬元）：金額單位：萬元）： EBIT 債務(wù)利息債務(wù)利息 所得稅所得稅 稅后利潤稅后利潤 EPS

20、128 80 12 36 0.36 180 80 25 75 0.75當(dāng)當(dāng)EBIT從從128萬元增加到萬元增加到180萬元，增長萬元，增長40.63%時(shí)時(shí), 稅后利潤從稅后利潤從36萬元增加到萬元增加到75萬元，萬元，EPS從從0.36元上升到元上升到0.75元元,增長增長108%.反之，當(dāng)反之，當(dāng)EBIT從從180萬元下降到萬元下降到128萬元，減少萬元，減少28.9%時(shí)，稅后利潤和時(shí)，稅后利潤和EPS減少減少52%。(二)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，由于客廣義：是指企業(yè)在組織財(cái)務(wù)活動(dòng)過程中，由于客觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識(shí)上的偏差，導(dǎo)致企觀環(huán)境的不確定性和主觀認(rèn)識(shí)上的偏差，

21、導(dǎo)致企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)果的可能性，它存在于企業(yè)預(yù)期收益產(chǎn)生多種結(jié)果的可能性，它存在于企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的全過程，包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)的全過程，包括籌資風(fēng)險(xiǎn)、投資風(fēng)險(xiǎn)和收益分配風(fēng)險(xiǎn)。和收益分配風(fēng)險(xiǎn)。狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)杠桿的作狹義：與籌資有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)，指由于財(cái)務(wù)杠桿的作用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致用，導(dǎo)致企業(yè)所有者權(quán)益的變動(dòng)，甚至可能導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素：影響財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的因素：資本供求關(guān)系資本供求關(guān)系利率水平的變化利率水平的變化獲利能力的提高獲利能力的提高資本結(jié)構(gòu)的變化資本結(jié)構(gòu)的變化（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（三）財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（DFL）

22、 1.概念與計(jì)算概念與計(jì)算 財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)是指普通股每股收益（EPS）變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變）變動(dòng)率相當(dāng)于息稅前利潤變動(dòng)率的倍數(shù)動(dòng)率的倍數(shù).EBITEBITROEROEEBITEBITEPSEPSDFL/（1）在不存在優(yōu)先股的情況下：）在不存在優(yōu)先股的情況下： （2）存在優(yōu)先股）存在優(yōu)先股,年股息為年股息為d，則，則: IEBITEBITDFL)1/(TdIEBITEBITDFL例，某公司全部資本為例，某公司全部資本為1000萬元，債務(wù)比萬元，債務(wù)比率為率為40%，債務(wù)年利率為，債務(wù)年利率為10%，當(dāng)息稅，當(dāng)息稅前利潤為前利潤為100萬元、萬元、200萬元時(shí)的財(cái)務(wù)

23、杠萬元時(shí)的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)。桿系數(shù)。25. 1%10%4010002002002DFL67. 1%10%4010001001001DFL2. DFL的意義的意義 DFL表示當(dāng)表示當(dāng)EBIT變動(dòng)變動(dòng)1倍時(shí)倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍數(shù)變動(dòng)的倍數(shù).用來衡量籌用來衡量籌資風(fēng)險(xiǎn)，資風(fēng)險(xiǎn)，DFL的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大的值越大，籌資風(fēng)險(xiǎn)越大，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也越大在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，在資本結(jié)構(gòu)不變的前提下，EBIT值越大，值越大，DFL的值就越的值就越小小.在資本總額、息稅前利潤相同的條件下在資本總額、息稅前利潤相同的條件下, 負(fù)債比率越高負(fù)債比率越高,財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。負(fù)債比率是可以控制的負(fù)債比

24、率是可以控制的, 企業(yè)可以通過企業(yè)可以通過合理安排資本結(jié)合理安排資本結(jié)構(gòu)構(gòu), 適度負(fù)債適度負(fù)債, 使增加的財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險(xiǎn)增大所帶使增加的財(cái)務(wù)杠桿利益抵銷風(fēng)險(xiǎn)增大所帶來的不利影響來的不利影響. 三、總杠桿（聯(lián)合杠桿）三、總杠桿（聯(lián)合杠桿） (一一)總杠桿的概念總杠桿的概念 用來反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和用來反映企業(yè)綜合利用財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的經(jīng)營杠桿給企業(yè)普通股東收益帶來的影響影響. (二二)總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù)(DTL) 1.概念與計(jì)算概念與計(jì)算 是是EPS的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售變動(dòng)率的變動(dòng)率相當(dāng)于銷售變動(dòng)率的倍數(shù)的倍數(shù). 杠桿作用的全過程為：杠桿作用的全過程為： 銷售

25、額銷售額EBITDOLEPSDFLDTL總杠桿系數(shù)總杠桿系數(shù) =經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)DFLDOLDTLSSEPSEPSEBITEBITEPSEPSSSEBITEBIT/2. 意義意義 (1)表示銷售變動(dòng)表示銷售變動(dòng)1倍時(shí)倍時(shí)EPS變動(dòng)的倍變動(dòng)的倍數(shù)數(shù).(2)反映了經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的反映了經(jīng)營杠桿與財(cái)務(wù)杠桿之間的相互關(guān)系相互關(guān)系,便于進(jìn)行不同組合便于進(jìn)行不同組合.第三節(jié)第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)的含義一、資本結(jié)構(gòu)的含義二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法二、資本結(jié)構(gòu)的決策方法第五章第五章 資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)一、資本結(jié)構(gòu)的含義（一）資本結(jié)構(gòu)的含義（一）資本結(jié)構(gòu)的

26、含義1、基本含義：資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的、基本含義：資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。構(gòu)成及其比例關(guān)系。資產(chǎn)結(jié)構(gòu)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)流動(dòng)資產(chǎn)流動(dòng)資產(chǎn)長期資產(chǎn)長期資產(chǎn)橫向結(jié)構(gòu)橫向結(jié)構(gòu)流動(dòng)負(fù)債流動(dòng)負(fù)債長期負(fù)債長期負(fù)債權(quán)益資本權(quán)益資本資本結(jié)構(gòu)資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)時(shí)間結(jié)構(gòu)縱向結(jié)構(gòu)負(fù)債的節(jié)稅效應(yīng)和財(cái)務(wù)杠桿利益例：例： 總資本總資本EBIT 權(quán)益資本權(quán)益資本負(fù)債負(fù)債（利率（利率10%）利息利息 所得稅所得稅（稅率（稅率30%）凈利潤凈利潤每股收益每股收益凈資產(chǎn)收益率凈資產(chǎn)收益率投資者總收益投資者總收益A公司10004001000001202800.2828%280B公司1000400500500501052

27、450.4949%295D公司1000400500500(50%)250451050.2121%355C公司1000400199999.990.3209.8209.820980%309.7（二）資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值1、負(fù)債的正效應(yīng)、負(fù)債的正效應(yīng)節(jié)稅效應(yīng)節(jié)稅效應(yīng)股東的超額收益（財(cái)務(wù)杠桿利益）股東的超額收益（財(cái)務(wù)杠桿利益）2、負(fù)債的負(fù)效應(yīng)、負(fù)債的負(fù)效應(yīng)股東的超額損失（財(cái)務(wù)杠桿損失）股東的超額損失（財(cái)務(wù)杠桿損失）代理成本代理成本處理企業(yè)股東、債權(quán)人、經(jīng)營者代理關(guān)系的成本。處理企業(yè)股東、債權(quán)人、經(jīng)營者代理關(guān)系的成本。財(cái)務(wù)拮據(jù)成本財(cái)務(wù)拮據(jù)成本因負(fù)債清償引起企業(yè)資金短缺而導(dǎo)致增加的營運(yùn)成因負(fù)債清償引起企業(yè)資

28、金短缺而導(dǎo)致增加的營運(yùn)成本。本。資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值企業(yè)企業(yè)價(jià)值價(jià)值vu負(fù)債負(fù)債比例比例無公司稅企業(yè)價(jià)值無公司稅企業(yè)價(jià)值代理成本代理成本財(cái)務(wù)拮據(jù)成本財(cái)務(wù)拮據(jù)成本節(jié)稅價(jià)值節(jié)稅價(jià)值FE企業(yè)實(shí)際價(jià)值企業(yè)實(shí)際價(jià)值（三）資本結(jié)構(gòu)與綜合資本成本綜合資本成本綜合資本成本KW= 債務(wù)資本成本債務(wù)資本成本債務(wù)資本比例債務(wù)資本比例 +權(quán)益資本成本權(quán)益資本成本權(quán)益資本比例權(quán)益資本比例由于債務(wù)資本成本由于債務(wù)資本成本權(quán)益資本成本，權(quán)益資本成本， 當(dāng)負(fù)債比例從當(dāng)負(fù)債比例從0開始增加時(shí)，會(huì)使開始增加時(shí)，會(huì)使KW減少；減少；但是由于負(fù)債增加的同時(shí)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)增加，但是由于負(fù)債增加的同時(shí)，企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)增加，這樣債務(wù)資本成本和權(quán)益

29、資本成本本身會(huì)這樣債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本本身會(huì)增加，因此，增加，因此， KW 又會(huì)增加。又會(huì)增加。資本結(jié)構(gòu)與綜合資本成本綜合綜合資本資本成本成本負(fù)債負(fù)債比例比例綜合資綜合資本成本本成本最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)企業(yè)企業(yè)價(jià)值價(jià)值vu負(fù)債負(fù)債比例比例無公司稅企業(yè)價(jià)值無公司稅企業(yè)價(jià)值F最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)企業(yè)實(shí)際價(jià)值企業(yè)實(shí)際價(jià)值綜合資綜合資本成本本成本（三）最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)定義：最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是指定義：最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)就是指綜合資本成本最綜合資本成本最低低且且企業(yè)價(jià)值最大企業(yè)價(jià)值最大時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。時(shí)的資本結(jié)構(gòu)。根據(jù)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是客根據(jù)現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論，最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是客觀存在的。觀存在的。但是由于

30、資本結(jié)構(gòu)決策中各種因素的影響，但是由于資本結(jié)構(gòu)決策中各種因素的影響，使得最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)成為理性企業(yè)追求的目標(biāo)，使得最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)成為理性企業(yè)追求的目標(biāo)，又稱為又稱為目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)決策的意義資本結(jié)構(gòu)決策的意義二、資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)考慮的因素（一）影響長期籌資決策的因素（一）影響長期籌資決策的因素公司投資戰(zhàn)略公司投資戰(zhàn)略到期時(shí)間的契合到期時(shí)間的契合利率水平利率水平公司公司 當(dāng)前和預(yù)期的財(cái)務(wù)狀況當(dāng)前和預(yù)期的財(cái)務(wù)狀況擔(dān)保資產(chǎn)的可得性擔(dān)保資產(chǎn)的可得性（二）運(yùn)營資本的政策營運(yùn)資本（凈營運(yùn)資本）是流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)營運(yùn)資本（凈營運(yùn)資本）是流動(dòng)資產(chǎn)減去流動(dòng)負(fù)債。它的變動(dòng)可衡量企業(yè)短期籌資的政策。債

31、。它的變動(dòng)可衡量企業(yè)短期籌資的政策。營運(yùn)資本政策，主要是從收益性和流動(dòng)性（風(fēng)險(xiǎn)營運(yùn)資本政策，主要是從收益性和流動(dòng)性（風(fēng)險(xiǎn)性）來權(quán)衡決策。一般營運(yùn)資本增加意味著流動(dòng)性）來權(quán)衡決策。一般營運(yùn)資本增加意味著流動(dòng)性增加，收益性減少；營運(yùn)資本減少，則意味著性增加，收益性減少；營運(yùn)資本減少，則意味著收益性增加，而流動(dòng)性減少。根據(jù)臨時(shí)性流動(dòng)資收益性增加，而流動(dòng)性減少。根據(jù)臨時(shí)性流動(dòng)資產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)的資金籌集不同，可分為：產(chǎn)和永久性流動(dòng)資產(chǎn)的資金籌集不同，可分為：配合型籌資政策配合型籌資政策激進(jìn)型籌資政策激進(jìn)型籌資政策穩(wěn)健型籌資政策穩(wěn)健型籌資政策二、資本結(jié)構(gòu)決策的方法（一）（一） 比較資本成本法比較資本成

32、本法 它是通過計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資它是通過計(jì)算和比較不同資本結(jié)構(gòu)的綜合資本成本，選擇本成本，選擇綜合資本成本最低綜合資本成本最低的方案的方案. 它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯它以資本成本作為確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的唯一標(biāo)準(zhǔn)，簡單實(shí)用一標(biāo)準(zhǔn)，簡單實(shí)用. 例例5-12：M公司初創(chuàng)時(shí)擬籌資公司初創(chuàng)時(shí)擬籌資500萬元萬元,現(xiàn)有現(xiàn)有兩個(gè)籌資方案可供選擇兩個(gè)籌資方案可供選擇,有關(guān)資料如下表有關(guān)資料如下表:籌資方式籌資方式籌資方案籌資方案A籌資方案籌資方案B金額：萬元金額：萬元成本：成本：%金額：萬元金額：萬元成本：成本：%長期借款長期借款807.01107.5公司債券公司債券1208.5408.

33、0普通股普通股30014.035014.0合合 計(jì)計(jì)500-500-解解:%56.11%14500300%5 . 8500120%750080WAK%09.12%14500350%850040%5 . 7500110WBK（二）每股收益分析法又稱為又稱為籌資無差別點(diǎn)分析法籌資無差別點(diǎn)分析法 它是利用每股收益無差別點(diǎn)的分析來確定它是利用每股收益無差別點(diǎn)的分析來確定資本結(jié)構(gòu)的方法資本結(jié)構(gòu)的方法.每股收益無差別點(diǎn)每股收益無差別點(diǎn) 是指兩種籌資方式下每股收益（是指兩種籌資方式下每股收益（EPS）相）相等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn)等時(shí)的息稅前利潤點(diǎn)(或銷售額點(diǎn)或銷售額點(diǎn))，也稱息，也稱息稅前利潤平衡點(diǎn)稅前利潤平衡點(diǎn). 即：即： 當(dāng)當(dāng)EPS1=EPS2時(shí)的時(shí)的EBIT點(diǎn)點(diǎn) .EPSI1方案1方案2I2NTIEBITEPS)1)(EBIT無差別點(diǎn)無差別點(diǎn)籌資方案的選擇選擇籌資方案的主要依據(jù)是選擇籌資方案的主要依據(jù)是籌資方案的每股籌資方案的每股收益收益(EPS)值值的大小的大小.一般