企業(yè)重組與并購第七章并購融資與

1、第七章 并購融資與支付第一節(jié) 公司并購的融資方式第二節(jié) 公司并購的支付方式第一節(jié) 公司并購的融資方式一.內源融資方式二.債務融資方式三.權益融資方式 四.混合型融資方式 五.特殊融資方式并購融資方式并購融資方式融資方式融資方式內源融資內源融資外源融資外源融資權益融資權益融資債務融資債務融資混合融資混合融資借款融資借款融資債券融資債券融資優(yōu)先股優(yōu)先股可轉換債券可轉換債券認股權證認股權證特殊融資特殊融資賣方融資賣方融資杠桿收購杠桿收購一、內源融資一、內源融資（一）概念（一）概念 企業(yè)依靠其內部積累進行的融資。企業(yè)依靠其內部積累進行的融資。（二）渠道（二）渠道資本金資本金留存收益留存收益未使用或未分

2、配的專項基金未使用或未分配的專項基金（三）內源融資的利弊（三）內源融資的利弊優(yōu)點優(yōu)點缺點缺點不發(fā)生籌資費用不發(fā)生籌資費用股東可獲得稅收利益股東可獲得稅收利益增加公司信用增加公司信用數(shù)量有限數(shù)量有限過多會影響外部融資過多會影響外部融資保密性好保密性好二、債務融資（外源融資）p借款融資商業(yè)銀行貸款過橋貸款融資租賃股權質押貸款p債券融資抵押債券信用債券垃圾債券1、借款融資p商業(yè)銀行貸款商業(yè)銀行貸款商業(yè)銀行提供的往往是優(yōu)先級別的貸款（提供貸款的金融機商業(yè)銀行提供的往往是優(yōu)先級別的貸款（提供貸款的金融機構對收購的資產或股權構對收購的資產或股權享有一級優(yōu)先權享有一級優(yōu)先權，或收購方提供一定，或收購方提供一

3、定的抵押擔保，以降低風險）。的抵押擔保，以降低風險）。股權質押貸款在收購實踐中得到廣泛的應用股權質押貸款在收購實踐中得到廣泛的應用在在MBO中，收購方將未來獲取的目標公司股權質押給金融機構，中，收購方將未來獲取的目標公司股權質押給金融機構，換取收購的資金。金融機構將股份的管理權委托給收購方，以換取收購的資金。金融機構將股份的管理權委托給收購方，以防止股份管理上的沖突。防止股份管理上的沖突。融資的期限一般在融資的期限一般在1-3年，收購方將分期償還，又稱股權租賃。年，收購方將分期償還，又稱股權租賃。存在的問題：存在的問題：難以控制信貸風險：并購是一個高風險的行業(yè)。吳曉靈在難以控制信貸風險：并購是

4、一個高風險的行業(yè)。吳曉靈在 2006 年中國并購年會上提到，如果不夸張地說，應該有年中國并購年會上提到，如果不夸張地說，應該有 70 -80% 的并購是要失敗的。的并購是要失敗的。案例醫(yī)藥行業(yè)的現(xiàn)金收購和貸款融資 重慶太極集團是大型藥企，通過系列收購實現(xiàn)了企業(yè)的規(guī)模壯大。重慶太極集團是大型藥企，通過系列收購實現(xiàn)了企業(yè)的規(guī)模壯大。1997年收購桐君閣，年收購桐君閣，2002年收購西南藥業(yè)年收購西南藥業(yè)，兩次收購共耗資人，兩次收購共耗資人民幣民幣3億元左右。其旗下現(xiàn)擁有太極集團億元左右。其旗下現(xiàn)擁有太極集團(600129)、西南藥業(yè)、西南藥業(yè)(600666)、桐君閣、桐君閣(000591)3家上市

5、企業(yè)。家上市企業(yè)。 重慶太極集團通過西南藥業(yè)再次收購了重慶葛蘭素全部資產，所重慶太極集團通過西南藥業(yè)再次收購了重慶葛蘭素全部資產，所需資金為需資金為1.06億元?？铐椀膩碓匆彩瞧髽I(yè)的自籌和借款。億元。款項的來源也是企業(yè)的自籌和借款。 太極集團及其旗下企業(yè)的銀行貸款超過太極集團及其旗下企業(yè)的銀行貸款超過10億元人民幣。億元人民幣。v 東盛集團通過一系列的資產重組，成功收購了東盛科技東盛集團通過一系列的資產重組，成功收購了東盛科技(600771)、潛江制藥潛江制藥(600568)、麗珠集團、麗珠集團(000513)、青海制藥集團、江蘇啟、青海制藥集團、江蘇啟東蓋天力制藥股份有限公司等東蓋天力制藥股

6、份有限公司等20多家上市及非上市醫(yī)藥企業(yè)。這多家上市及非上市醫(yī)藥企業(yè)。這些收購耗資不菲。些收購耗資不菲。v 2002年，在和健康元集團爭奪麗珠集團年，在和健康元集團爭奪麗珠集團(000513)股權時，東盛股權時，東盛科技曾共付出科技曾共付出1.7億元代價。東盛集團將其所持有的東盛科技億元代價。東盛集團將其所持有的東盛科技(600771) 5400萬股質押給建行獲得貸款萬股質押給建行獲得貸款8000萬元。萬元。支付手段以現(xiàn)金為主支付手段以現(xiàn)金為主 支付手段單一，企業(yè)在收購中耗費的大量現(xiàn)金支付手段單一，企業(yè)在收購中耗費的大量現(xiàn)金多來自銀行貸款。銀行加息，貸款利率上升，多來自銀行貸款。銀行加息，貸款

7、利率上升，收購成本越來越高。太極集團、東盛集團、華收購成本越來越高。太極集團、東盛集團、華源集團、三九集團等因收購耗資巨大，資金鏈源集團、三九集團等因收購耗資巨大，資金鏈開始吃緊。尤其是開始吃緊。尤其是2004年以來，國家宏觀調控，年以來，國家宏觀調控，銀行收緊銀根，更加劇了這一風險。銀行收緊銀根，更加劇了這一風險。東盛集團因資金緊張，銀行逼貸，不得不放棄東盛集團因資金緊張，銀行逼貸，不得不放棄收購云南醫(yī)藥集團，變賣蓋天力、白加黑等強收購云南醫(yī)藥集團，變賣蓋天力、白加黑等強勢品牌勢品牌 。 2004年，三九集團因資金鏈斷裂陷入坍塌狀態(tài)，年，三九集團因資金鏈斷裂陷入坍塌狀態(tài)，淪為被重組對象。淪為

8、被重組對象。2005年華源集團也因財務危機，被國務院國資年華源集團也因財務危機，被國務院國資委勒令重組。委勒令重組。深圳的三九藥業(yè)集團在實施其收購萬家連鎖藥深圳的三九藥業(yè)集團在實施其收購萬家連鎖藥店的計劃店的計劃v2000年下半年，三九集團通過控股子公司深圳金融年下半年，三九集團通過控股子公司深圳金融租賃有限公司開始整個收購運作，其先由深圳金融租賃有限公司開始整個收購運作，其先由深圳金融租賃公司從銀行拆借租賃公司從銀行拆借13億元收購連鎖藥店，再租賃億元收購連鎖藥店，再租賃給三九集團經營，租賃期給三九集團經營，租賃期6至至8年，租賃期間，租賃年，租賃期間，租賃公司逐步收回投資本息，并歸還相應的

9、拆借資金。公司逐步收回投資本息，并歸還相應的拆借資金。租賃期滿后，租賃公司以租賃期滿后，租賃公司以象征性象征性的價格將連鎖藥店的價格將連鎖藥店賣給三九集團，由三九集團控制運作。整個操作流賣給三九集團，由三九集團控制運作。整個操作流程的結果是，三九集團通過租賃融資建立了一個全程的結果是，三九集團通過租賃融資建立了一個全國性的醫(yī)藥連鎖網絡。國性的醫(yī)藥連鎖網絡。租賃類融資 債券的類型債券的類型v 抵押債券：抵押債券：以實物資產作為還本付息保證的債券。以實物資產作為還本付息保證的債券。v 信用債券：信用債券：除了發(fā)行企業(yè)自己的信用擔保以外，還除了發(fā)行企業(yè)自己的信用擔保以外，還可以由其他企業(yè)、組織或機構

10、的信用擔保的債券。可以由其他企業(yè)、組織或機構的信用擔保的債券。v 垃圾債券：垃圾債券：是指債券評級級別低于投資級是指債券評級級別低于投資級(BBB或或Baa)的債券。的債券。 垃圾債一般由投資銀行承銷，保險公司、專門的垃圾債一般由投資銀行承銷，保險公司、專門的私募股權基金等機構投資者作為主要的債權人。私募股權基金等機構投資者作為主要的債權人。 特點：特點：高風險。高風險。垃圾債券以并購后的未來收益作垃圾債券以并購后的未來收益作為擔保，具有很大的不確定性，風險大；為擔保，具有很大的不確定性，風險大；高利息。高利息。為為了吸引在資本市場上尋求高額收益的游資，必須提供了吸引在資本市場上尋求高額收益的

11、游資，必須提供與風險相匹配的高利息。與風險相匹配的高利息。2、發(fā)行債券企業(yè)債券債券融資的利弊債券融資的利弊利利弊弊稅前支付，具有抵稅功能稅前支付，具有抵稅功能利息固定，成本較低利息固定，成本較低不會稀釋股東控制權不會稀釋股東控制權現(xiàn)金流壓力大現(xiàn)金流壓力大發(fā)行程序復雜發(fā)行程序復雜融資能力有限融資能力有限籌資對象廣，市場大籌資對象廣，市場大案例案例并購大師：邁克并購大師：邁克.米爾肯米爾肯p所謂垃圾債券，是指債券評級級別低于所謂垃圾債券，是指債券評級級別低于投資級投資級(BBB或或Baa)的債券。垃圾債券最的債券。垃圾債券最早起源于美國，在上世紀早起源于美國，在上世紀20年代及年代及30年年代就已

12、存在。但代就已存在。但70年代前，美國投資銀年代前，美國投資銀行不發(fā)行垃圾債券，都是現(xiàn)有債券被信行不發(fā)行垃圾債券，都是現(xiàn)有債券被信用評級公司調降級別形成的。用評級公司調降級別形成的。70年代初，年代初，其交易量還不到其交易量還不到20億美元。億美元。邁克邁克.米爾肯其人米爾肯其人p 邁克邁克米爾肯于米爾肯于1946年出生在美國加州一個中產階級年出生在美國加州一個中產階級家庭。米爾肯從小就對數(shù)字特別有興趣，心算能力家庭。米爾肯從小就對數(shù)字特別有興趣，心算能力驚人。驚人。10歲起，就幫做會計師的父親整理票據、核歲起，就幫做會計師的父親整理票據、核對賬簿，后來還填寫稅單。對賬簿，后來還填寫稅單。p

13、1968年，米爾肯從加州大學伯克利分校畢業(yè)進入著年，米爾肯從加州大學伯克利分校畢業(yè)進入著名的費城大學沃頓商學院，名的費城大學沃頓商學院，1970年，以全優(yōu)成績獲年，以全優(yōu)成績獲得得MBA學位，并加入費城的德雷塞爾投資公司當分學位，并加入費城的德雷塞爾投資公司當分析師。析師。p 米爾肯幾乎單槍匹馬地開創(chuàng)了垃圾債券市場。而他米爾肯幾乎單槍匹馬地開創(chuàng)了垃圾債券市場。而他的成功，很大程度上是因為他擁有對這一市場的似的成功，很大程度上是因為他擁有對這一市場的似乎無限的知識。對足足有乎無限的知識。對足足有150175種之多的債券，種之多的債券，他能如數(shù)家珍。一位客戶回憶說：他能如數(shù)家珍。一位客戶回憶說：“

14、他知道每天的他知道每天的交易價格，比指南針還靈。交易價格，比指南針還靈?！崩鴤呐d起p 還在上學的時候，米爾肯就注意到一個現(xiàn)象：傳統(tǒng)的華爾街投資者還在上學的時候，米爾肯就注意到一個現(xiàn)象：傳統(tǒng)的華爾街投資者在選擇貸款或投資對象時，只看中那些過去業(yè)績優(yōu)良的藍籌企業(yè)，在選擇貸款或投資對象時，只看中那些過去業(yè)績優(yōu)良的藍籌企業(yè)，而往往忽視那些目前收益不好、但具有巨大潛力的公司。而往往忽視那些目前收益不好、但具有巨大潛力的公司。p 他通過對歷史數(shù)據的研究發(fā)現(xiàn)，一個多樣化的長期低級別債券組合，他通過對歷史數(shù)據的研究發(fā)現(xiàn)，一個多樣化的長期低級別債券組合，不僅會帶來更高的回報，而且同可比的藍籌股組合相比，并

15、沒有太不僅會帶來更高的回報，而且同可比的藍籌股組合相比，并沒有太高的風險。垃圾債券不是垃圾，從收益上看，它是黃金。高的風險。垃圾債券不是垃圾，從收益上看，它是黃金。p 聰明的米爾肯發(fā)現(xiàn)了一個潛力巨大的利潤機會。聰明的米爾肯發(fā)現(xiàn)了一個潛力巨大的利潤機會。1971年，他說服德年，他說服德雷塞爾投資公司，成立了雷塞爾投資公司，成立了高收益?zhèn)I賣部高收益?zhèn)I賣部，自任主管，時年，自任主管，時年25歲。歲。米爾肯拉開了金融工具創(chuàng)新史的重要一幕。米爾肯拉開了金融工具創(chuàng)新史的重要一幕。p 米爾肯用詳盡的數(shù)據和滔滔的辯才說服了他的客戶。他們開始謹慎米爾肯用詳盡的數(shù)據和滔滔的辯才說服了他的客戶。他們開始謹慎

16、地投資米爾肯推薦的垃圾債券。結果，收益可觀：經他推薦的垃圾地投資米爾肯推薦的垃圾債券。結果，收益可觀：經他推薦的垃圾債券年收益率達債券年收益率達50%，高于任何投資產品。于是，越來越多的投資，高于任何投資產品。于是，越來越多的投資人讓他做代理。人讓他做代理。p 到到1977年，米爾肯成為垃圾債券的壟斷者，他控制了整個垃圾債券年，米爾肯成為垃圾債券的壟斷者，他控制了整個垃圾債券市場份額的市場份額的25%強，只有他是這個領域中真正具有創(chuàng)新精神的金融強，只有他是這個領域中真正具有創(chuàng)新精神的金融家，而不僅僅是投機者。而德雷塞爾投資公司的全部收入幾乎都來家，而不僅僅是投機者。而德雷塞爾投資公司的全部收入

17、幾乎都來自米爾肯的部門。自米爾肯的部門。 科技企業(yè)的催生者 p 我們或許可以毫不夸張地說，美國我們或許可以毫不夸張地說，美國80年代以來高新技術年代以來高新技術的發(fā)展，也許沒有任何人的貢獻能超過米爾肯。正是他的發(fā)展，也許沒有任何人的貢獻能超過米爾肯。正是他解決了高風險技術公司的融資問題。解決了高風險技術公司的融資問題。p CNN和和MCI電訊公司（世通公司）得以發(fā)展成今日家喻電訊公司（世通公司）得以發(fā)展成今日家喻戶曉的美國大公司，米爾肯居功至偉。戶曉的美國大公司，米爾肯居功至偉。1970年，年，MCI還還只是一個只有幾百名員工的小公司。傳統(tǒng)思路的貸款者只是一個只有幾百名員工的小公司。傳統(tǒng)思路的

18、貸款者根本沒有興趣支持它與同行業(yè)的根本沒有興趣支持它與同行業(yè)的ATT等大企業(yè)較量。等大企業(yè)較量。但是米爾肯通過垃圾債券包銷籌措的資金給但是米爾肯通過垃圾債券包銷籌措的資金給MCI提供了提供了發(fā)展的動力。發(fā)展的動力。p 其他如其他如“時代時代華納華納”、TCI等許多大公司，也都從米爾等許多大公司，也都從米爾肯創(chuàng)造的金融新產品中獲益匪淺?？蟿?chuàng)造的金融新產品中獲益匪淺。 垃圾債與杠桿收購p 米爾肯的另一項重要業(yè)務是通過垃圾債券形式發(fā)放米爾肯的另一項重要業(yè)務是通過垃圾債券形式發(fā)放較大比例的貸款來兼并企業(yè)，即杠桿收購。較大比例的貸款來兼并企業(yè)，即杠桿收購。p 1988年底，亨利年底，亨利 克萊斯收購雷諾

19、煙草公司，收購克萊斯收購雷諾煙草公司，收購價高達價高達250億美元，但克萊斯本身動用的資金僅億美元，但克萊斯本身動用的資金僅1500萬美元，其余萬美元，其余99.94%的資金都是靠米爾肯發(fā)的資金都是靠米爾肯發(fā)行垃圾債券籌得的。行垃圾債券籌得的。p 只要米爾肯所在的德雷塞爾公司為客戶發(fā)一封信，只要米爾肯所在的德雷塞爾公司為客戶發(fā)一封信，聲明聲明“有高度信心有高度信心”為收購企業(yè)提供必需的債券融為收購企業(yè)提供必需的債券融資，就沒有一家在上市公司能逃過被收購的命運。資，就沒有一家在上市公司能逃過被收購的命運。因此，不愿被收購的公司管理人員對米爾肯因此，不愿被收購的公司管理人員對米爾肯“有高有高度信心

20、度信心”的信，無不膽戰(zhàn)心驚。的信，無不膽戰(zhàn)心驚。p 1984年年12月，米爾肯策劃了皮根斯襲擊海灣石油月，米爾肯策劃了皮根斯襲擊海灣石油公司的標購事件。標購雖因海灣公司轉頭與標準石公司的標購事件。標購雖因海灣公司轉頭與標準石油公司合并而未獲成功，卻證明了米爾肯有在數(shù)天油公司合并而未獲成功，卻證明了米爾肯有在數(shù)天內籌集數(shù)內籌集數(shù)10億、甚至上百億美元的能力。億、甚至上百億美元的能力。 樹大招風 p 普通公眾普通公眾包括政府官員包括政府官員永遠都在想，金融家不可能不犯罪。永遠都在想，金融家不可能不犯罪。米爾肯的年收入竟然超過證券交易委員會的預算，他怎么可能是清白的？米爾肯的年收入竟然超過證券交易委

21、員會的預算，他怎么可能是清白的？而執(zhí)法者們要在每年幾千億美元的交易中找到一點漏洞，是再容易不過而執(zhí)法者們要在每年幾千億美元的交易中找到一點漏洞，是再容易不過的事情。的事情。p 司法部經過周密的策劃，于司法部經過周密的策劃，于1986年年5月月12日逮捕了米爾肯手下一位投資日逮捕了米爾肯手下一位投資銀行家，指控其涉嫌內幕交易。銀行家，指控其涉嫌內幕交易。1989年年3月，米爾肯及其弟弟因有關證月，米爾肯及其弟弟因有關證券欺詐的券欺詐的98條罪狀而被起訴。條罪狀而被起訴。p 經過漫長的官司折磨，經過漫長的官司折磨，1990年年4月月20日，米爾肯服罪，同意檢察官提出日，米爾肯服罪，同意檢察官提出的

22、的6項重罪指控。然而，其罪名沒有一種跟內部交易、操縱股價以及受項重罪指控。然而，其罪名沒有一種跟內部交易、操縱股價以及受賄有關。米爾肯的罪名是前所未有的。他因此被判處賄有關。米爾肯的罪名是前所未有的。他因此被判處10年監(jiān)禁，賠償和年監(jiān)禁，賠償和罰款罰款11億美元，并禁止他再從事證券業(yè)。億美元，并禁止他再從事證券業(yè)。p 由于米爾肯落難，華爾街股市已經崩潰，垃圾債券市場也已經崩潰。檢由于米爾肯落難，華爾街股市已經崩潰，垃圾債券市場也已經崩潰。檢察官卻告訴公眾，是米爾肯欺騙了投資者才導致市場崩潰的。察官卻告訴公眾，是米爾肯欺騙了投資者才導致市場崩潰的。1993年，年，法官宣布將米爾肯的刑期縮短，米爾

23、肯重獲自由。他又開始大舉進軍教法官宣布將米爾肯的刑期縮短，米爾肯重獲自由。他又開始大舉進軍教育領域，試圖創(chuàng)造一個全新的產業(yè)。育領域，試圖創(chuàng)造一個全新的產業(yè)。p 就在官司審理過程中，就在官司審理過程中，華爾街日報華爾街日報曾評論說：曾評論說：“米爾肯是最偉大的米爾肯是最偉大的金融思想家。金融思想家?！彼尳鹑诮缰匦略u估了風險與收益間的關系，而每一次他讓金融界重新評估了風險與收益間的關系，而每一次金融發(fā)展都與這樣的思想觀念有關。金融發(fā)展都與這樣的思想觀念有關。p方式：方式：p發(fā)行股票發(fā)行股票pPE（二）股權融資1、發(fā)行股票 收購方通過向公眾發(fā)行普通股募集權益資金，收購方通過向公眾發(fā)行普通股募集權益

24、資金，然后用募集的權益資金（現(xiàn)金）支付給目標公然后用募集的權益資金（現(xiàn)金）支付給目標公司以完成并購交易的支付方式。司以完成并購交易的支付方式。 可以采取可以采取私募私募或或公開發(fā)行公開發(fā)行方式。方式。 （1）私募股票：向特定對象出售股票）私募股票：向特定對象出售股票 私募市場包括了發(fā)行和交易兩大環(huán)節(jié)。目前我國私募市場包括了發(fā)行和交易兩大環(huán)節(jié)。目前我國已經對已經對“發(fā)行發(fā)行”放開限制，但卻沒有建立起私募交易放開限制，但卻沒有建立起私募交易場所。只發(fā)行不交易，不能稱之為市場。場所。只發(fā)行不交易，不能稱之為市場。 （2）公開發(fā)行可以是首次公開發(fā)行（）公開發(fā)行可以是首次公開發(fā)行（IPO），也可以），也

25、可以增發(fā)。增發(fā)。 p定向增發(fā)是較常見的一種私募。定向增發(fā)是較常見的一種私募。收購方向特定的投資者發(fā)行本公司的股票，然收購方向特定的投資者發(fā)行本公司的股票，然后用新發(fā)行的股票替換目標公司的股票。后用新發(fā)行的股票替換目標公司的股票。收購方可節(jié)約現(xiàn)金；目標公司的股東可分享新收購方可節(jié)約現(xiàn)金；目標公司的股東可分享新企業(yè)所實現(xiàn)的價值增值。企業(yè)所實現(xiàn)的價值增值。手續(xù)復雜，耗時長，容易為競購對手和目標公手續(xù)復雜，耗時長，容易為競購對手和目標公司反并購提供機會；新股的發(fā)行會改變并購企司反并購提供機會；新股的發(fā)行會改變并購企業(yè)的股權結構，對股權價值產生影響；股價波業(yè)的股權結構，對股權價值產生影響；股價波動使收購

26、成本難以確定。動使收購成本難以確定。案例：換股吸收合并一.并購雙方： 上海國際港務集團股份有限公司（簡稱“上港集團”），我國最大的港口集團，注冊資金185.68億元人民幣。 上海港集裝箱股份有限公司（簡稱“上港集箱”），2000年公司面向社會公開發(fā)行A股21000萬股。二.換股吸收合并方案要點： 1.上港集團法相人民幣普通股20億股，并以所發(fā)行的股份全部作為合并對價，換取上港集箱除了上港集團所持有股份外、未行使現(xiàn)金選擇權的股份及第三方因現(xiàn)金選擇選的行使而持有的全部股份，發(fā)行價格為每股3.67元。 2.上港集箱除上海集團外的所有股東均可按照每1股股票換取4.5股上港集團股票的方式成為集團的股東，

27、欲退出的股東可以按照每1股16.50元的價格出售股票給第三方，由第三方購得股票后進行換股。（注：為了保護中小股東的利益，引入了上海國有資產經營有限公司和招商證券作為第三方，給予上港集箱股東現(xiàn)金選擇權。最終，大部分投資者選擇換股，行使現(xiàn)金選擇權的股份約占30%，第三方共支付現(xiàn)金28億元。）3.換股完成后，上港集箱注銷法人資格，上港集團持有的上港集箱12.66億股相應注銷，上港集團取代上海集箱掛牌上市。2、私募股權投資 私募股權私募股權投資(Private Equity，PE) 指指通常通常通過私募形式對私有企業(yè)，即通過私募形式對私有企業(yè)，即非上非上市企業(yè)市企業(yè)進行的進行的權益性投資權益性投資，在

28、交易實施過，在交易實施過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過程中附帶考慮了將來的退出機制，即通過上市、并購或管理層回購等方式，出售持上市、并購或管理層回購等方式，出售持股獲利。股獲利。 私募股權投資的特點： 1.在資金募集上，主要通過非公開方式面向少數(shù)機構投資者或個人募集，它的銷售和贖回都是基金管理人通過私下與投資者協(xié)商進行的。另外在投資方式上也是以私募形式進行，絕少涉及公開市場的操作，一般無需披露交易細節(jié)。 2. 多采取權益型投資方式，絕少涉及債權投資。PE投資機構也因此對被投資企業(yè)的決策管理享有一定的表決權。反映在投資工具上，多采用普通股或者可轉讓優(yōu)先股，以及可轉債的工具形式。 3.投資期

29、限較長，一般可達3至5年或更長，屬于中長期投資。 4. 資金來源廣泛，如富有的個人、風險基金、杠桿并購基金、戰(zhàn)略投資者、養(yǎng)老基金、保險公司等 5.投資退出渠道多樣化，有IPO、售出（TRADE SALE） 、兼并收購（M&A）、標的公司管理層回購等等。并購基金并購基金 并購基金是專注于對目標企業(yè)進行并購的基金，并購基金是專注于對目標企業(yè)進行并購的基金，其投資手法是，通過收購目標企業(yè)股權，獲得對其投資手法是，通過收購目標企業(yè)股權，獲得對目標企業(yè)的控制權，然后對其進行一定的重組改目標企業(yè)的控制權，然后對其進行一定的重組改造，持有一定時期后再出售。造，持有一定時期后再出售。 并購基金與其他類

30、型投資的不同表現(xiàn)在，風險投并購基金與其他類型投資的不同表現(xiàn)在，風險投資主要投資于資主要投資于創(chuàng)業(yè)型企業(yè)創(chuàng)業(yè)型企業(yè)，并購基金選擇的對象，并購基金選擇的對象是是成熟企業(yè)成熟企業(yè)；其他私募股權投資對企業(yè)控制權無；其他私募股權投資對企業(yè)控制權無興趣，而并購基金興趣，而并購基金意在獲得目標企業(yè)的控制權意在獲得目標企業(yè)的控制權。 2004年5月美國新橋資本收購深發(fā)展一案。是時，新橋資本最終與深圳市政府簽約，以12.53億元的價格，溢價60%控制了深發(fā)展17.89%股權。由此，深發(fā)展成為中國首家外資控股商業(yè)銀行。 1、杠桿收購（LBO） 杠桿收購在本質上屬于債務融資現(xiàn)金支付的一種。同樣是以債務融資作為主要的

31、資金來源，然后再用債務融資取得的現(xiàn)金來支付并購所需的大部分價款。 杠桿支付的債務融資是融資的負債主要由目標公司的資產或現(xiàn)金流量來償還 以目標公司的資產和將來現(xiàn)金收入為擔保（作抵押品）來獲取貸款，或是通過目標公司發(fā)行高風險高利率的垃圾債券來籌集資金的。收購方自己所需支付的現(xiàn)金很少（通常只占收購資金的5%-20%）。LBO的操作 1）先以保證本票(promissory notes)及過渡性貸款(bridge loan)攻取短期融資。 2）由目標公司發(fā)行長期的優(yōu)先債務、次級債券債務 3）賣掉一些資產還債一些資產還債，并關掉一些研究發(fā)展部門，以增進公司獲利率 4）重新包裝后再上市圖利 LBO 案例：1

32、986年美國艾克森(Exxon)石油公司收購Reliance電器公司 1）艾克森(Exxon)石油公司先發(fā)行近12億美元的保證本票（promissory notes) ，及向商業(yè)銀行借得8800萬美元的過渡性貸款，來支付收購款項給Reliance股東。 2）再融資(refinancing)： 優(yōu)先債務(有擔保的長期貸款及應收帳貸款) 無擔保的次級債務(包括利率11的本票，14的次級債券) 股票MBO管理層收購 MBO指目標公司的管理者以杠桿融資的方式來購買本公司的股份，從而改變本公司所有權結構、控制權結構和資產結構，進而達到重組本公司的目的。 現(xiàn)代公司起源是通過所有權與經營權的分離來現(xiàn)實的，而

33、MBO則是試圖通過所有權與經營權合一來化解企業(yè)的代理問題。 2002年，MBO在國內盛行，到了2003年上半年熱潮高漲。上市公司進行了MBO的已經達到了幾十家，非上市公司進行MBO的更是遠遠超過了這一數(shù)字，青島市甚至出現(xiàn)近二十家企業(yè)批量試水MBO的熱潮。同時，2002年底，專門為MBO提供融資渠道的國內第一家開放式MBO基金俱樂部利寶資本俱樂部在上海掛牌。 2、員工持股計劃（Esop） 員工持股計劃ESOP（Employee Stock Ownership Plan，員工持股計劃）是指由公司員工通過自籌或借債所融資金購買本公司的股份，從而以勞動者和所有者的雙重身份參與公司生產和經營管理的一種制

34、度。 陽光財險推行的員工持股計劃涉及的對象上至高管下至普通員工，將采取自愿的原則進行。陽光財險的出資額度將根據員工級別而定，普通員工出資額度為5萬元，每股1元。如果員工離開陽光財險，所持股權將退還陽光財險。員工持股計劃籌資總額約有上億元。3、賣方融資 “賣方融資賣方融資”(Seller financing)：當并：當并購方沒有條件從貸款機構獲得抵押貸款購方沒有條件從貸款機構獲得抵押貸款或不愿意按市場利率獲得貸款，而賣方或不愿意按市場利率獲得貸款，而賣方為了出售資產愿意為了出售資產愿意以低于市場利率以低于市場利率的條的條件為買方提供所需資金。買方在完全付件為買方提供所需資金。買方在完全付清貸款以

35、后才得到該資產的全部產權，清貸款以后才得到該資產的全部產權，如果買方無力支付貸款，則賣方可以收如果買方無力支付貸款，則賣方可以收回該資產?；卦撡Y產。 此種付款方式，在美國，常因此公司或此種付款方式，在美國，常因此公司或事業(yè)部獲利不佳，賣方急欲脫手的情況事業(yè)部獲利不佳，賣方急欲脫手的情況下，所產生有利于收購者的支付方式。下，所產生有利于收購者的支付方式。 案例 美國華納傳播美國華納傳播( Warner Communications)欲將其虧損的阿泰利欲將其虧損的阿泰利(Atari)電腦公司出售。電腦公司出售?？的Χ葼枃H康摩度爾國際(Commodore International)公司購買其全部

36、股權，并將在其有效管理下公司購買其全部股權，并將在其有效管理下所賺的盈余來償債。所賺的盈余來償債。 華納對康摩度爾國際的總裁華納對康摩度爾國際的總裁Jack Tramiel的的拯救計劃非常有信心，因而愿意以拯救計劃非常有信心，因而愿意以應付票據應付票據方式方式達成交易，且并不要求前幾年馬上付清達成交易，且并不要求前幾年馬上付清本金，使阿泰利在新業(yè)主經營下的前幾年現(xiàn)本金，使阿泰利在新業(yè)主經營下的前幾年現(xiàn)金壓力大為消除。金壓力大為消除。 二、支付方式 現(xiàn)金支付 股權支付 資產置換 承擔債務 混合支付（一）現(xiàn)金支付 現(xiàn)金支付是指收購支付一定數(shù)量的現(xiàn)金來購買目標公司的資產或股權，從而實現(xiàn)并購交易的支付

37、方式?，F(xiàn)金支付的特點 1）一旦目標公司的股東收到其所擁有股份的現(xiàn)金支付，就失去了對原公司的任何權益就失去了對原公司的任何權益。 2）對于并購公司來說，以現(xiàn)金進行支付，對對原有股東的權益不會有任何稀釋原有股東的權益不會有任何稀釋。 3）支付大量現(xiàn)金，并購公司在決定是否采用現(xiàn)金支付時，應圍繞并購公司的資產流動性、資本結構、貨幣問題和融資能力等方面考慮。 4）并購方通過現(xiàn)金支付能迅速完成并購過程 。 5）在國外，若以現(xiàn)金支付，目標公司的股東可能要交資本利得稅交資本利得稅，故對那些大股東而言，反而不是最佳方式。 （二）股權支付 股權支付也稱為換股，是指收購方直接用股票作為支付工具來支付并購價款的支付方

38、式。 增資換股、庫存股換股、股票回購換股、母公司與子公司交叉換股三種形式。 股權支付的特點 并購公司不需要支付大量現(xiàn)金，不會影響并購公司的現(xiàn)金狀況。 并購完成后，目標公司的股東不會因此失去他們的所有者權益。只是這種所有權從目標公司轉移到了并購后的公司。 通常會改變并購雙方的股權結構。增資換股 增資換股是指收購方向目標公司定向增發(fā)新股（普通股或優(yōu)先股）來替換目標公司原來的股票，從而達到收購的目的。 增資換股的增資比例應根據目標公司的價值和收購方的股價來確定。 案例：TCL集團兼并TCL通訊 TCL集團對集團對TCL通訊的吸收合并與通訊的吸收合并與TCL集團的首集團的首次公開發(fā)行同時進行。次公開發(fā)

39、行同時進行。 TCL集團首次公開發(fā)行的股票分為兩部分：集團首次公開發(fā)行的股票分為兩部分： 一部分為向社會公眾投資者公開發(fā)行，公眾投資者以一部分為向社會公眾投資者公開發(fā)行，公眾投資者以現(xiàn)金認購；現(xiàn)金認購； 另一部分為換股發(fā)行，另一部分為換股發(fā)行，TCL通訊全體流通股股東按折通訊全體流通股股東按折股比例取得股比例取得TCL集團流通股股票。吸收合并完成后，集團流通股股票。吸收合并完成后，原原TCL通訊全體流通股股東持有通訊全體流通股股東持有TCL集團的換股發(fā)行集團的換股發(fā)行的股票。的股票。 折股比例表示每一股目標公司股票能換多少股并購方的股票 換股發(fā)行股數(shù)目標公司股東持股數(shù)折股比例 折股價格 TCL

40、通訊流通股每股折股價格定為人民幣21.15元，這是2001年1月2日至2003年9月26日期間TCL通訊流通股最高交易價格 。 折股比例 TCL通訊流通股的折股價格TCL集團首次公開發(fā)行價格 換股發(fā)行股份的數(shù)量 換股發(fā)行部分發(fā)行股數(shù)81 452 800（ TCL通訊股東持有的股數(shù)）折股比例（三）資產置換 收購方以實物資產、無形資產或收購方持有的股權資產作為支付手段，換取目標公司股權的形式。 一般是上市公司將虧損或微利的資產置換出去,再將集團公司的優(yōu)質資產注入,從而達到提高上市公司資產質量的目的,為上市公司增添新的利潤增長點 案例 ST昌河昌河2008年年10月月11日發(fā)布資產置換和發(fā)行日發(fā)布資

41、產置換和發(fā)行股份公告，公司將向中航工業(yè)購買上航電器股份公告，公司將向中航工業(yè)購買上航電器100%的股權及蘭航機電的股權及蘭航機電100%的股權，同時向的股權，同時向中航工業(yè)或籌備組指定的第三方出售全部資產中航工業(yè)或籌備組指定的第三方出售全部資產及負債以抵消部分購買資產價款。及負債以抵消部分購買資產價款。 本次交易完成后，本次交易完成后，ST昌河成為持股型公司，昌河成為持股型公司，公司主營業(yè)務變更為航空機載照明與控制系統(tǒng)公司主營業(yè)務變更為航空機載照明與控制系統(tǒng)產品的制造業(yè)務產品的制造業(yè)務。 該次資產置換評估基準日為該次資產置換評估基準日為5月月31日，擬置出日，擬置出資產價值作價資產價值作價4.07億元