第十章資產(chǎn)組合與資產(chǎn)定價(jià)

1、第十章第十章 資產(chǎn)組合與資產(chǎn)定價(jià)資產(chǎn)組合與資產(chǎn)定價(jià)第一節(jié)第一節(jié) 證券價(jià)值評(píng)估證券價(jià)值評(píng)估第二節(jié)第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合第三節(jié)第三節(jié) 資產(chǎn)定價(jià)模型資產(chǎn)定價(jià)模型第四節(jié)第四節(jié) 期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)模型(7)1 第一節(jié)第一節(jié) 證券價(jià)值評(píng)估證券價(jià)值評(píng)估 (7)2證券價(jià)值評(píng)估及其思路證券價(jià)值評(píng)估及其思路 1. 1. 證券的價(jià)值評(píng)估，也就是論證證券的內(nèi)在價(jià)證券的價(jià)值評(píng)估，也就是論證證券的內(nèi)在價(jià)值。價(jià)格圍繞內(nèi)在價(jià)值形成有規(guī)律的變化區(qū)間，值。價(jià)格圍繞內(nèi)在價(jià)值形成有規(guī)律的變化區(qū)間，了解內(nèi)在價(jià)值了解內(nèi)在價(jià)值對(duì)證券價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。對(duì)證券價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。2. 2. 被普遍使用的估價(jià)方法：對(duì)該項(xiàng)投資形成的被普遍使

2、用的估價(jià)方法：對(duì)該項(xiàng)投資形成的未來收益進(jìn)行折現(xiàn)值的計(jì)算，即現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。未來收益進(jìn)行折現(xiàn)值的計(jì)算，即現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。3. 3. 關(guān)鍵是關(guān)鍵是選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率。選擇可以準(zhǔn)確反映投資風(fēng)險(xiǎn)的貼現(xiàn)率。 (7)3債券價(jià)值評(píng)估債券價(jià)值評(píng)估 按還本付息的方式，債券大體為三類：按還本付息的方式，債券大體為三類： 到期一次性支付本息的債券到期一次性支付本息的債券（貼現(xiàn)、零息債券）； 定期付息、到期還本的債券定期付息、到期還本的債券（附息債券）； 定期付息、沒有到期日的債券定期付息、沒有到期日的債券（永久性債券）。 (7)4一、到期一次支付本息的債券（貼現(xiàn)、零息）一、到期一次支付本息的債券（貼現(xiàn)、零

3、息）：債券到期前剩余期限到期收益率）；時(shí)：年貼現(xiàn)率（持有到期；：到期本利和（面值）：債券的價(jià)格；其中：nrAPPArrAPBnBnB1)1 (1(7)5二、定期付息到期還本的債券價(jià)值計(jì)算公式：二、定期付息到期還本的債券價(jià)值計(jì)算公式：(7)6期望收益率為出售債券時(shí)的價(jià)格。未到期出售債券，則債券到期收益率）：貼現(xiàn)率（全程持有時(shí)：債券到期期限。：債券面值；：定期支付的利息；其中：）（PrnMCrPMrCPnnttB111三、定期付息、沒有到期日的債券（永久債券）三、定期付息、沒有到期日的債券（永久債券）(7)7：貼現(xiàn)率期支付的利息相同；：票面利率固定時(shí)，定：債券價(jià)格；其中：rCPrCPBB股票價(jià)值評(píng)

4、估股票價(jià)值評(píng)估 優(yōu)先股穩(wěn)定分紅，收益確定；普通股收益不確定，關(guān)鍵估計(jì)未來股票的現(xiàn)金分紅（預(yù)期未來收益），每年紅利不同，計(jì)算普通股股票價(jià)值一般公式：Dt為第t期的現(xiàn)金紅利。 (7)812211(1)(1)tSttDDDPrrr市盈率市盈率 1. 1. (7)9每股盈利股票市場(chǎng)價(jià)格市盈率 預(yù)期每股盈利市盈率股票價(jià)值2. 評(píng)價(jià)股票價(jià)值時(shí)一種相對(duì)簡(jiǎn)單的方法：評(píng)價(jià)股票價(jià)值時(shí)一種相對(duì)簡(jiǎn)單的方法： 3. 問題是如何選取合理的市盈率，作為計(jì)算依據(jù)問題是如何選取合理的市盈率，作為計(jì)算依據(jù)的市盈率。的市盈率。 股票價(jià)值估算：現(xiàn)金流貼現(xiàn)法；市盈率法（相對(duì)簡(jiǎn)單） 第二節(jié)第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與資產(chǎn)組合(7)10金

5、融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn)金融市場(chǎng)上的風(fēng)險(xiǎn) 1. 1. 風(fēng)險(xiǎn)指的是什么？風(fēng)險(xiǎn)指的是什么？ 未來結(jié)果的不確定性；未來結(jié)果的不確定性； 未來出現(xiàn)壞結(jié)果如損失的可能性。未來出現(xiàn)壞結(jié)果如損失的可能性。2. 2. 金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)最概括的分類最概括的分類：市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)；細(xì)分還有流市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和操作風(fēng)險(xiǎn)；細(xì)分還有流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)，道德風(fēng)險(xiǎn)動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、法律風(fēng)險(xiǎn)、政策風(fēng)險(xiǎn)，道德風(fēng)險(xiǎn)等等。等等。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)：由基礎(chǔ)金融變量的變動(dòng)所引起的金融資產(chǎn)或負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值變化而給投資者帶來?yè)p失的可能性。(7)11信用風(fēng)險(xiǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)：交易對(duì)方不愿意或不能履行契約的責(zé)任，導(dǎo)致另一方的資產(chǎn)損失的風(fēng)險(xiǎn)。流動(dòng)性

6、風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)：1、市場(chǎng)的流動(dòng)性不高，導(dǎo)致證券持有者無(wú)法及時(shí)變現(xiàn)而出現(xiàn)損失的風(fēng)險(xiǎn)；2、金融交易者本身在現(xiàn)金流方面出現(xiàn)困難，不得不提前將金融資產(chǎn)低價(jià)變現(xiàn)，以致賬面損失變?yōu)閷?shí)際損失的風(fēng)險(xiǎn)。操作風(fēng)險(xiǎn)操作風(fēng)險(xiǎn)：由于技術(shù)操作系統(tǒng)不完善、管理控制缺陷、欺詐或其他人為錯(cuò)誤導(dǎo)致?lián)p失的可能性。法律風(fēng)險(xiǎn)法律風(fēng)險(xiǎn)：簽署的文件不符合法律規(guī)定二造成損失的風(fēng)險(xiǎn)。政策風(fēng)險(xiǎn)政策風(fēng)險(xiǎn)：指貨幣當(dāng)局的貨幣政策以及政府的財(cái)政政策、對(duì)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)、外交、軍事等政策的變動(dòng)可能給投資者帶來的風(fēng)險(xiǎn)。(7)12道德風(fēng)險(xiǎn)道德風(fēng)險(xiǎn) 1. 1. 道德風(fēng)險(xiǎn)：道德風(fēng)險(xiǎn)：moral hazard；以上其他風(fēng)險(xiǎn)用risk 因投、融資雙方信息不對(duì)稱引發(fā)的因投、

7、融資雙方信息不對(duì)稱引發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)。2. 2. 道德風(fēng)險(xiǎn)舉例：道德風(fēng)險(xiǎn)舉例： 融資者對(duì)融資的發(fā)布和論證存在夸大或隱融資者對(duì)融資的發(fā)布和論證存在夸大或隱瞞（招股說明書、發(fā)債說明書、貸款申請(qǐng)書等瞞（招股說明書、發(fā)債說明書、貸款申請(qǐng)書等等等 ）：融資成立后，融資者不按約定的方向運(yùn)）：融資成立后，融資者不按約定的方向運(yùn)用所融入的資金用所融入的資金包含道德風(fēng)險(xiǎn)。包含道德風(fēng)險(xiǎn)。 道德風(fēng)險(xiǎn)包含的范圍極為廣泛，保險(xiǎn)、信道德風(fēng)險(xiǎn)包含的范圍極為廣泛，保險(xiǎn)、信托、監(jiān)管等諸多領(lǐng)域無(wú)所不在。托、監(jiān)管等諸多領(lǐng)域無(wú)所不在。(7)13道德風(fēng)險(xiǎn)道德風(fēng)險(xiǎn) 3. 3. 存在的依據(jù)：信息不對(duì)稱。存在的依據(jù)：信息不對(duì)稱。 由于金融活動(dòng)

8、雙方對(duì)信息的掌握通常都有由于金融活動(dòng)雙方對(duì)信息的掌握通常都有明顯差距；信息掌握較差的一方，必然面對(duì)道明顯差距；信息掌握較差的一方，必然面對(duì)道德風(fēng)險(xiǎn)。德風(fēng)險(xiǎn)。4. 4. 逆向選擇：逆向選擇：是由信息不對(duì)稱所造成市場(chǎng)資源配置扭曲的現(xiàn)象。(7)14關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度關(guān)鍵是估量風(fēng)險(xiǎn)程度 1. 1. 只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)無(wú)所不只要投資，就必然冒風(fēng)險(xiǎn)。進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)無(wú)所不在的金融投資尤其是如此。在的金融投資尤其是如此。2. 2. 人們不會(huì)因?yàn)橛酗L(fēng)險(xiǎn)就不去投資，問題是要人們不會(huì)因?yàn)橛酗L(fēng)險(xiǎn)就不去投資，問題是要估計(jì)投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)程度，然后根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)投資對(duì)象的風(fēng)險(xiǎn)程度，然后根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力和對(duì)收益的

9、追求進(jìn)行決策。的承受能力和對(duì)收益的追求進(jìn)行決策。 換言之，衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小，是投資決策換言之，衡量風(fēng)險(xiǎn)的大小，是投資決策程序中的第一件事。程序中的第一件事。(7)15風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量 1. 1. 風(fēng)險(xiǎn)的量化始于風(fēng)險(xiǎn)的量化始于2020世紀(jì)世紀(jì)5050年代。諾貝爾經(jīng)年代。諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獲得者，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里濟(jì)學(xué)獲得者，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家哈里馬科維茨，馬科維茨，提出資產(chǎn)組合理論，對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行數(shù)量化提出資產(chǎn)組合理論，對(duì)投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行數(shù)量化衡量。衡量。2. 2. 投資風(fēng)險(xiǎn)定義為：各種投資的未來收益率投資風(fēng)險(xiǎn)定義為：各種投資的未來收益率與期望收益率的偏離程度（標(biāo)準(zhǔn)差與期望收益率的偏離程度（標(biāo)準(zhǔn)差或方或方差差）

10、。）。 (7)16風(fēng)險(xiǎn)的度量風(fēng)險(xiǎn)的度量 (7)17 投資收益率投資收益率：。分別為期末、期初股價(jià)、息）為投資的資產(chǎn)收入（利，01001PPCPPPCr期望收益率期望收益率：rREiriPrPriiniii)(1種可能的收益率。為投資的第種收益率出現(xiàn)的概率；為第，其中度量資產(chǎn)風(fēng)度量資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)：（標(biāo)準(zhǔn)差）（標(biāo)準(zhǔn)差）2112niiiPrr資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn) 資產(chǎn)組合資產(chǎn)組合：投資者預(yù)算集內(nèi)一個(gè)包含多種有價(jià)證券和其他資產(chǎn)的集合。（廣義、狹義）1. 1. 資產(chǎn)組合的收益率：資產(chǎn)組合的收益率：組合中各類資產(chǎn)期望收益率的加權(quán)平均值。(7)18種資產(chǎn)的期望收益率。第種資產(chǎn)所占的比重；第資產(chǎn)組

11、合的期望收益率iriwrrwriiPniiip1資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn) 2. 2. 資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)： 風(fēng)險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)：收益率的波動(dòng)，以可能的收益率與期望收益率之間的偏離程度來反映。 多種資產(chǎn)的收益率間的相關(guān)關(guān)系,正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，組合投資風(fēng)險(xiǎn)越大；負(fù)相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)越小。 協(xié)方差協(xié)方差：某時(shí)間段兩個(gè)變量相對(duì)它們各自平均值同時(shí)變動(dòng)程度的指標(biāo)。(7)19jiijjiijRR),cov(兩種表示方法：資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn) 3. 3. 資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)度計(jì)算公式：資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)度計(jì)算公式：兩種資產(chǎn)組成的組合展開式示例：兩種資產(chǎn)組成的組合展開式示例：（covariance)(7)202110222

12、ijninjijijiiipwwwBAABBABBAABABABBAAPwwwwRRwwww2),cov(2222222222投資分散化與風(fēng)險(xiǎn)投資分散化與風(fēng)險(xiǎn) 1. 1. 投資分散化可以降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。投資分散化可以降低非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。2. 2. 通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)就可以相互抵消通過增加持有資產(chǎn)的種類數(shù)就可以相互抵消的風(fēng)險(xiǎn)稱之為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即并非由于的風(fēng)險(xiǎn)稱之為非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，即并非由于“系統(tǒng)系統(tǒng)”原因?qū)е碌娘L(fēng)險(xiǎn)；投資分散化可以降低的就原因?qū)е碌娘L(fēng)險(xiǎn)；投資分散化可以降低的就是這類風(fēng)險(xiǎn)。是這類風(fēng)險(xiǎn)。3. 3. 對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，投資分散化無(wú)能為力。投資分散化無(wú)能為力。(7)21投資分

13、散化與風(fēng)險(xiǎn)投資分散化與風(fēng)險(xiǎn) 4. 4. 資產(chǎn)組合的資產(chǎn)組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)：(7)22有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合 1. 1. 風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要風(fēng)險(xiǎn)與收益是匹配的：期望高收益率必然要冒高風(fēng)險(xiǎn)；追求低的風(fēng)險(xiǎn)則只能期望低的收冒高風(fēng)險(xiǎn)；追求低的風(fēng)險(xiǎn)則只能期望低的收益率。益率。 2. 2. 任何一個(gè)投資組合均存在有效與無(wú)效之分。任何一個(gè)投資組合均存在有效與無(wú)效之分。有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合定義為：風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益定義為：風(fēng)險(xiǎn)相同但預(yù)期收益率最高的資產(chǎn)組合。率最高的資產(chǎn)組合。 (7)23有效資產(chǎn)組合有效資產(chǎn)組合 3. 3. 資產(chǎn)組合的曲資產(chǎn)組合的曲

14、線線 與效益邊界與效益邊界：(7)24 選擇 n 種資產(chǎn)進(jìn)行投資，對(duì)它們的任何一種組合都可以形成特定的組合風(fēng)險(xiǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收組合收益益。圖中，落在 BAC 區(qū)間內(nèi)的任何一點(diǎn)代表在 n 種資產(chǎn)范圍內(nèi)所組成的某特定組合的組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益關(guān)系。其中，只有組合風(fēng)險(xiǎn)與組合收益的交點(diǎn)落在 A-C 線段上的組合才是有效組合。 A-C線段為效益邊界線效益邊界線。有效組合（有效前沿）定理：(7)25定理二：如果兩種組合具有相同的期望收益率和不同的收益率方差，投資者總會(huì)選擇方差較小的組合。定理一：如果兩種證券組合具有相同的收益率方差和不同的期望收益率，投資者總是選擇期望收益率高的組合。最佳資產(chǎn)組合最佳資產(chǎn)組合

15、 1. 1.效益邊界的原理展示，追求同效益邊界的原理展示，追求同樣風(fēng)險(xiǎn)下最高投資收益的理性投資人所應(yīng)選擇樣風(fēng)險(xiǎn)下最高投資收益的理性投資人所應(yīng)選擇的資產(chǎn)組合區(qū)間的資產(chǎn)組合區(qū)間ACAC線段，而不是哪一個(gè)確線段，而不是哪一個(gè)確定的點(diǎn)。定的點(diǎn)。 2. 2. 具體選擇哪一個(gè)點(diǎn)，取決于投具體選擇哪一個(gè)點(diǎn)，取決于投資人的偏好：對(duì)于不同的投資人來說，是否資人的偏好：對(duì)于不同的投資人來說，是否“最好最好”，取決于他對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力，取決于他對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的承受能力投資的效用函數(shù)。 (7)26 第三節(jié)第三節(jié) 資產(chǎn)定價(jià)模型資產(chǎn)定價(jià)模型 (7)27資產(chǎn)定價(jià)模型要解決什么問題資產(chǎn)定價(jià)模型要解決什么問題 資產(chǎn)定價(jià)模型要解決什么問

16、題資產(chǎn)定價(jià)模型要解決什么問題? ? 尋找適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率，并從而確定資產(chǎn)尋找適當(dāng)?shù)馁N現(xiàn)率，并從而確定資產(chǎn)的價(jià)值。的價(jià)值。 了解資本資產(chǎn)定價(jià)模型，首先需要了解資本市場(chǎng)理論。了解資本資產(chǎn)定價(jià)模型，首先需要了解資本市場(chǎng)理論。 (7)28資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)理論 1.1.引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)組合，則新構(gòu)成的引入無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)進(jìn)入資產(chǎn)組合，則新構(gòu)成的組合包含一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組組合包含一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合構(gòu)成的特定組合。合構(gòu)成的特定組合。 一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)國(guó)債；國(guó)債； 一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)一組風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)股票股票組合：這是組合：這是由于股票市場(chǎng)所有資產(chǎn)的組合，在一定意義由于股票市場(chǎng)所有資

17、產(chǎn)的組合，在一定意義上可以代表社會(huì)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的集合。這樣上可以代表社會(huì)所有風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的集合。這樣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合稱之為市場(chǎng)組合。的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合稱之為市場(chǎng)組合。 (7)29資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)理論 2. 2. 用用F F和和M M分別代表一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合，分別代表一種無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和市場(chǎng)組合，則新的資產(chǎn)組合等于則新的資產(chǎn)組合等于 F F + + M M。 (7)30mmffprwrwr資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)：資產(chǎn)組合的風(fēng)險(xiǎn)：mmfmmfmfmmffpwwwww2122222資產(chǎn)組合的收益：資產(chǎn)組合的收益：資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)理論 3 3. .資本市場(chǎng)線資本市場(chǎng)線( (CMLCML) )：(7)31斜率

18、斜率：（：（rmrf）/ m 資本市場(chǎng)理論資本市場(chǎng)理論 4 4. .資本市場(chǎng)線的代數(shù)式：資本市場(chǎng)線的代數(shù)式： (7)32 公式右邊分為兩部分：用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率表示投資公式右邊分為兩部分：用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率表示投資的機(jī)會(huì)成本補(bǔ)償；投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（其中的機(jī)會(huì)成本補(bǔ)償；投資的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（其中 rm rf 表表示市場(chǎng)組合示市場(chǎng)組合M的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）。的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)）。 資產(chǎn)組合的期望收益率即可依據(jù)這個(gè)公式計(jì)算。資產(chǎn)組合的期望收益率即可依據(jù)這個(gè)公式計(jì)算。 pmfmfprrrr資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型 1.1.由資本市場(chǎng)線公式可以得出資產(chǎn)組合的期望收益率；由資本市場(chǎng)線公式可以得出資產(chǎn)組合的期望收益率；是否可以的此基礎(chǔ)

19、上，求得單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率。是否可以的此基礎(chǔ)上，求得單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率。2. 2. 投資者持有的是一組資產(chǎn)，對(duì)于每一項(xiàng)投資，需要投資者持有的是一組資產(chǎn)，對(duì)于每一項(xiàng)投資，需要確定持有該資產(chǎn)后，它對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響確定持有該資產(chǎn)后，它對(duì)整個(gè)資產(chǎn)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響程度。程度。(7)33差；證券與市場(chǎng)組合的協(xié)方單個(gè)市場(chǎng)組合方差；市場(chǎng)組合的預(yù)期收益率證券的預(yù)期收益率；單個(gè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率；其中：公式表達(dá)式一irirrrrrriMMMifiMMfMfi22資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型 3 3. .單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響用單個(gè)資產(chǎn)對(duì)整個(gè)市場(chǎng)組合風(fēng)險(xiǎn)的影響用系數(shù)系數(shù)表示。這一系數(shù)相當(dāng)于資產(chǎn)表示

20、。這一系數(shù)相當(dāng)于資產(chǎn)i i 與市場(chǎng)組合（資與市場(chǎng)組合（資產(chǎn)產(chǎn)i i 包括在內(nèi)的市場(chǎng)組合）的協(xié)方差同市場(chǎng)組包括在內(nèi)的市場(chǎng)組合）的協(xié)方差同市場(chǎng)組合方差之比：合方差之比：(7)342,mmii i 即代表第即代表第i 種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)。種資產(chǎn)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)系數(shù)。 資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型 4 4. .于是，單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率就可以用這樣的于是，單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率就可以用這樣的公式表達(dá)式二：(7)35fmifirrrr 這就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型：這就是資本資產(chǎn)定價(jià)模型： 只要給定特定資產(chǎn)的只要給定特定資產(chǎn)的系數(shù)，以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)，以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，就可以得出該資產(chǎn)的期利率和

21、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，就可以得出該資產(chǎn)的期望收益率。望收益率。資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型 5 5. .資本資產(chǎn)定價(jià)模型（資本市場(chǎng)線）表示的是在資本資產(chǎn)定價(jià)模型（資本市場(chǎng)線）表示的是在市場(chǎng)均衡狀態(tài)下單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)市場(chǎng)均衡狀態(tài)下單個(gè)資產(chǎn)的期望收益率與風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)系。的關(guān)系。 如果按市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算出來的某只股票的收如果按市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算出來的某只股票的收益率大于或小于用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算出來益率大于或小于用資本資產(chǎn)定價(jià)模型計(jì)算出來的收益率，則意味著該股票的價(jià)值被低估或者的收益率，則意味著該股票的價(jià)值被低估或者高估。高估。 (7)36）的預(yù)期價(jià)格。就可以算出該證券（，紅利）（利用公式：期收益率，系數(shù)

22、，可以得到單個(gè)預(yù)利用單個(gè)證券的，）的表達(dá)式通過證券市場(chǎng)線（iPPPrRERESMLiii001)(E)(資本資產(chǎn)定價(jià)模型資本資產(chǎn)定價(jià)模型 6 6. .對(duì)這一模型的實(shí)證研究，引起了大量進(jìn)一步的對(duì)這一模型的實(shí)證研究，引起了大量進(jìn)一步的討論：討論： 如，一些研究結(jié)果顯示如，一些研究結(jié)果顯示系數(shù)與資產(chǎn)的平系數(shù)與資產(chǎn)的平均收益率之間的關(guān)系并不密切；均收益率之間的關(guān)系并不密切； 如，定價(jià)公式中只考慮了對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)如，定價(jià)公式中只考慮了對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償；而被統(tǒng)稱為非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，也是投資償；而被統(tǒng)稱為非市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的風(fēng)險(xiǎn)，也是投資者事實(shí)上不能不考慮的因素。者事實(shí)上不能不考慮的因素。 (7)37 第四節(jié)第四節(jié)

23、 期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)模型(7)38期權(quán)價(jià)格期權(quán)價(jià)格1. 1. 期權(quán)的價(jià)值體現(xiàn)為期權(quán)費(fèi)；期權(quán)費(fèi)的多少就期權(quán)的價(jià)值體現(xiàn)為期權(quán)費(fèi)；期權(quán)費(fèi)的多少就是期權(quán)的價(jià)格。是期權(quán)的價(jià)格。2.2.期權(quán)費(fèi)包含兩部分內(nèi)容：內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)期權(quán)費(fèi)包含兩部分內(nèi)容：內(nèi)在價(jià)值與時(shí)間價(jià)值。值。 內(nèi)在價(jià)值：期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值：期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格（履約價(jià)格）兩者之差。執(zhí)行價(jià)格（履約價(jià)格）兩者之差。 時(shí)間價(jià)值時(shí)間價(jià)值= =期權(quán)費(fèi)內(nèi)在價(jià)值期權(quán)費(fèi)內(nèi)在價(jià)值 (7)39期權(quán)價(jià)格期權(quán)價(jià)格歐式期權(quán)的買方在到期日前不可行使權(quán)利，只能在到期日行權(quán)。美式期權(quán)的買方可以在到期日或之前任一交易日提出執(zhí)行。3. 3. 期權(quán)的內(nèi)在

24、價(jià)值不會(huì)小于零。按美式期權(quán)期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值不會(huì)小于零。按美式期權(quán)： 看漲期權(quán)看漲期權(quán)CallCall（call optioncall option）的價(jià)值）的價(jià)值區(qū)間是：區(qū)間是： Call Call Max Max（0 0，P PS S） 看跌期權(quán)看跌期權(quán)PutPut（put optionput option）的價(jià)值區(qū)）的價(jià)值區(qū)間是：間是： PutPut MaxMax（S SP P，0 0） 其中，其中，P P為相關(guān)資產(chǎn)在合約執(zhí)行時(shí)的市為相關(guān)資產(chǎn)在合約執(zhí)行時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格，場(chǎng)價(jià)格，S S為為執(zhí)行價(jià)格。執(zhí)行價(jià)格。 (7)40期權(quán)價(jià)格期權(quán)價(jià)格4. 4. 期權(quán)價(jià)值的邊界只給出了一個(gè)價(jià)值變化區(qū)間；期權(quán)價(jià)值的

25、邊界只給出了一個(gè)價(jià)值變化區(qū)間； 要得到具體的數(shù)量值，還需要借助于不斷要得到具體的數(shù)量值，還需要借助于不斷發(fā)展的期權(quán)定價(jià)模型。發(fā)展的期權(quán)定價(jià)模型。 (7)41期權(quán)定價(jià)模型（了）期權(quán)定價(jià)模型（了）1. 1. 期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交易實(shí)踐存在期權(quán)定價(jià)的理論模型，是在期權(quán)交易實(shí)踐存在很久之后才于很久之后才于19731973年問世。在這方面做出重要年問世。在這方面做出重要貢獻(xiàn)的是費(fèi)雪貢獻(xiàn)的是費(fèi)雪布萊克、邁倫布萊克、邁倫斯科爾斯和羅斯科爾斯和羅泊特泊特默頓。解決了期權(quán)的定價(jià)方法，對(duì)于現(xiàn)默頓。解決了期權(quán)的定價(jià)方法，對(duì)于現(xiàn)代金融理論和實(shí)踐的發(fā)展有重大意義。代金融理論和實(shí)踐的發(fā)展有重大意義。2. 2.

26、最簡(jiǎn)單的模型是二叉樹定價(jià)模型。最簡(jiǎn)單的模型是二叉樹定價(jià)模型。 布萊克斯科爾斯定價(jià)模型(7)42期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)模型 3. 3. 設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)沖型的資產(chǎn)組合設(shè)計(jì)一個(gè)對(duì)沖型的資產(chǎn)組合，它，它包括：包括： （1 1）買進(jìn)一定量的現(xiàn)貨資產(chǎn)；）買進(jìn)一定量的現(xiàn)貨資產(chǎn)； （2 2）賣出一份該期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)（指買）賣出一份該期權(quán)相關(guān)資產(chǎn)（指買入的現(xiàn)貨資產(chǎn)）的看漲期權(quán)（就歐式期權(quán)討入的現(xiàn)貨資產(chǎn)）的看漲期權(quán)（就歐式期權(quán)討論）；論）； （3 3）買入現(xiàn)貨的量必須足以保證這個(gè)）買入現(xiàn)貨的量必須足以保證這個(gè)組合的投資收益率相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，從而使組合的投資收益率相當(dāng)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，從而使投資成為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收益的零風(fēng)險(xiǎn)投投資成為可以取得無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率收益的零風(fēng)險(xiǎn)投資。資。(7)43期權(quán)定價(jià)模型期權(quán)定價(jià)模型 4. 4. 每