資本市場與會計

1、資本市場與會計n專題一專題一 投資效益評估投資效益評估 n專題二專題二 收購兼并的理論與實務收購兼并的理論與實務n專題三專題三 金融及衍生品投資金融及衍生品投資n專題四專題四 證券市場證券市場考核及答疑安排nhttp:/ 投資效益評估投資效益評估n思考：如何對一個投資項目進行評估？投資效益概念 n投資效益是指投資活動所取得的成果與所占用或消耗的投資之間的對比關系。n投資效益的概念，是指投資與取得的建設效果和經營效果的比值。講求投資經濟效益就是謀求節(jié)約資金占用，力爭做到投資省、工程質量高、建設工期短、迅速形成生產能力，并且取得更多的對社會有用的成果，增加更多的社會最終產品。 投資效益的分類 n1

2、投資的經濟效益與社會效益n2投資的微觀效益和宏觀效益 n3投資的靜態(tài)效益和動態(tài)效益投資項目評估投資項目評估n1.現(xiàn)值法。凈現(xiàn)金流量就是項目產出銷售獲得的現(xiàn)金收入與項目實施中用于廠房、設備、工資和服務購買的現(xiàn)金支出之間的差額。n一個投資項目最終應是將時間因素計入在內的一系列現(xiàn)金凈流量：在投資的最初幾年，由于進行廠房建設和設備投資，現(xiàn)金大量流出，然后當新的投資設施帶來的收入超過運行成本時，現(xiàn)金逐漸回流。為了能評價項目是否可行，可以將這種現(xiàn)金流量的值用一個數(shù)來表示，即凈現(xiàn)值（NPV）： 式中，Bt和Ct分別是t年的收益和成本，包括投資；i是貼現(xiàn)率，n是項目壽命。如果NPV為正數(shù)，那么項目能夠在支付所

3、有的資本金外，還留給企業(yè)若干利潤。如果是負數(shù)，該項目就不能支付它的資金成本，因此是不可行的，顯然凈現(xiàn)值越高，項目效益越好。nttttiCBNPV0)1 ()(n2.項目內部收益率法 項目內部收益率（IRR）的獲得其實就是不斷對現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)率進行調整而使凈現(xiàn)值等于零的過程。凈現(xiàn)值等于零意味著該項目提供的凈現(xiàn)金流量正好能支付投在該項目上的一切資金的本金及貸款人的利息和股東的股息。 0)1 ()(0nttttiCBNPVnIRR的經濟含義是：項目方案在這樣的利息率下，在項目壽命期終了時，每年的凈收益恰好將投資全部收回。因此IRR是指項目對投資的償還能力或項目對貸款利息率的最大承擔力。 n一個項目的

4、內部收益率越高，說明這個項目的經濟性越好，在進行項目評估時，通常拿項目內部收益率與項目的目標收益率（通常稱為基準貼現(xiàn)率ic）相比較，當IRRic時，則認為該項目在財務上是可以接受的。 n3.投資凈收益率法。投資凈收益率是指項目達到設計生產能力后的一個正常生產年份內，其年凈收益與項目全部投資的比率。它是反映項目投產后單位投資對國民經濟所作的年凈貢獻的靜態(tài)指標。計算公式為：全部投資年凈效益或年平均效益投資凈效益率100年凈效益年外部費用年技術轉讓費年折舊費年經營成本年外部收益年產品銷售收入n4.投資回收期法。投資回收期是指用項目賺取的利潤來收回原來的投資支出所需要的時間。投資回收期是反映項目財務上

5、投資回收能力或財務清償能力的重要指標。如果回收期小于或等于一個可接受的時期，這個項目便是可行的。這個可接受期一般是根據(jù)同類項目過去的經驗得出的，或是國家主管部門做出的規(guī)定。投資回收期的表達式為： Pt指投資回收期，以年表示。其他符號含義同上。投資回收期自建設開始年份算起，項目評估求出的投資回收期（Pt）應與項目所在部門或行業(yè)的標準投資回收期（Pc）比較，當PtPc時，認為項目是可以接受的；反之，Pt Pc時，則認為項目不可取。在選擇方案時，應選擇Pt最小的方案，因為Pt越短，經濟效益越好。0)(1tPttCBn某企業(yè)計劃投資一個項目，一次性投入100萬元，預計項目的使用年限為5年，每年的收益情

6、況是第一和三年收益20萬，第二年收益30萬，第四和五年收益40萬。假定基準收益率為12，試對該項目經濟效果評價。nhttp:/ 盈虧平衡點的值越小，說明項目適應市場變化的能力就越大，生命力就越強，就越能經受住經濟上的風險和以外的沖擊。因此，在項目評估中選擇項目或方案時，應選擇盈虧平衡點較低的一個。 銷售稅金品可變成本單位產品單位產品價格單位產年固定總成本產量)(BEP)(產量品價格（銷售收入）單位產BEPBEP專題二專題二 收購兼并的理論與實務收購兼并的理論與實務n并購的定義并購的定義n兼并 兼并一詞的解釋是：“指兩家或更多的獨立的企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢的公司吸收一家或更

7、多的公司。兼并的方法：（1）用現(xiàn)金或證券購買其他公司的資產；（2）購買其他公司的股份或股票；（3）對其他公司股東發(fā)行新股票以換取其所持有的股權，從而取得其他公司的資產和負債?！?兼并有廣義和狹義之分。狹義的兼并是指一個企業(yè)通過產權交易獲得其他企業(yè)的產權，使這些企業(yè)的法人資格喪失，并獲得企業(yè)經營管理控制權的經濟行為。廣義的兼并是指一個企業(yè)通過產權交易獲得其他企業(yè)產權，并企圖獲得其控制權，但是這些企業(yè)的法人資格并不一定喪失。廣義的兼并包括狹義的兼并、收購。n收購 收購是指一家企業(yè)用現(xiàn)金、股票或者債券等支付方式購買另一家企業(yè)的股票或者資產，以獲得該企業(yè)的控制權的行為。 收購有兩種形式：資產收購和股權

8、收購。資產收購是指一家企業(yè)通過收購另一家企業(yè)的資產以達到控制該企業(yè)的行為。股權收購是指一家企業(yè)通過收購另一家企業(yè)的股權以達到控制該企業(yè)的行為。 按收購方在被收購方股權份額中所占的比例，股權收購可以劃分為控股收購和全面收購?？毓墒召徶甘召彿诫m然沒有收購被收購方所有的股權，但其收購的股權足以控制被收購方的經營管理?？毓墒召徲挚煞譃榻^對控股收購和相對控股收購。并購方持有被并購方股權51或以上的為絕對控股收購。并購方持有被并購方股權50或以下但又能控股的為相對控股收購。全面收購指收購方收購被收購方全部股權，被收購方成為收購方的全資子公司。n收購與兼并的主要區(qū)別是，兼并使目標企業(yè)和并購企業(yè)融為一體，目標

9、企業(yè)的法人主體資格消滅，而收購常常保留目標企業(yè)的法人地位。 并購的動因理論并購的動因理論 主要代表理論如下：n協(xié)同效應理論 協(xié)同效應理論包括經營協(xié)同效應理論和財務協(xié)同。經營協(xié)同效應理論是假設在行業(yè)中存在著規(guī)模經濟的潛在要求，通過并購后，企業(yè)成本支出在更大的產出上得到平攤，因此可以相應地提高企業(yè)利潤率。經營協(xié)同效應理論中還存在一個優(yōu)勢互補的理論，如企業(yè)并購公告中常常會這樣寫道，公司A在研究和開發(fā)方面有很強的實力，但是在市場營銷方面較為薄弱；而公司B在市場營銷方面實力很強，但在研究開發(fā)方面能力不足，因而兩個公司合并可以互為補充。 財務協(xié)同效應理論認為，收購兼并能夠給企業(yè)在財務方面帶來種種效益，但是

10、這種效應不是在兩企業(yè)管理能力的互補上，而是在投資機會和內部現(xiàn)金流方面的互補性。 n多角化理論 多角化理論認為，企業(yè)面臨的經營風險越來越大，為了降低非系統(tǒng)風險，企業(yè)不應該把所有的資本都投入到一個行業(yè)領域，而應該實行多元化戰(zhàn)略。企業(yè)多角化經營的途徑有兩條：一是通過內部擴張；二是通過外部的收購兼并。當公司為了實施多角化戰(zhàn)略而進入一個新的行業(yè)時，會遇到一系列障礙，如缺乏必要的資源、其發(fā)展?jié)摿σ殉^行業(yè)的容量等，外部的收購兼并能夠迅速達到戰(zhàn)略目的，大幅度降低進入障礙和風險。此外，多角化經營戰(zhàn)略還可以使企業(yè)的人力資本、品牌、技術等資源得到充分的利用。 n內部化理論 內部化理論是指，企業(yè)為避免市場不完全帶來

11、的影響而把企業(yè)的優(yōu)勢保持在企業(yè)內部，即若與目標公司發(fā)生市場交易時成本過高，就想辦法將其并購或控股，將市場上的討價還價行為轉化為企業(yè)內部的行政行為的一種理論。 市場內部化后的可能收益主要表現(xiàn)在：一是可以使公司內部資源轉移的交易成本最小化；二是可以把相互依賴的生產經營活動置于統(tǒng)一的控制之下，以保證建立穩(wěn)定的長期供需關系；三是可以避免買方的不穩(wěn)定性，消除市場不完全的不利影響。 市場內部化后的可能成本是：在內部化過程中，將一個完整的外部市場分割成若干獨立的內部市場，在帶來收益的同時必然會造成額外成本，這些成本有管理成本、整合成本等。n信息訊號理論 信息訊號理論假說可以分為兩種形式：一種形式認為收購活動

12、會散布關于目標公司股票價值被低估的信息，并且促使市場對這些股票進行重新估價。另一種形式認為收購會激勵目標公司的管理層自身貫徹更有效的戰(zhàn)略，這就是所謂“背后鞭策”的解釋。n代理問題 代理問題產生的基本原因在于管理層和所有者間的合約，不可能無代價地簽訂和執(zhí)行，即由于委托人和代理人之間的利益沖突，導致委托人、代理人在簽訂和執(zhí)行合約過程中產生的成本，包括簽約成本、監(jiān)督成本以及違約造成的損失。收購通過控制權市場解決代理問題，降低代理成本。通過要約收購或代理權之爭，可以使外部管理者取代現(xiàn)有的管理層和董事會，從而取得對目標企業(yè)的決策控制權。因此，公司管理者的地位始終處于威脅的地位，這促使管理人員必須進行努力

13、工作，不斷提高管理效率，才能保住現(xiàn)有的地位。從這個角度看，收購降低了股權分散帶來的代理問題。代理理論表明，當管理者人才市場無法解決代理問題時，公司并購市場可以發(fā)揮作用，解決公司的代理問題。 n市場勢力理論 市場勢力理論認為，企業(yè)并購行為的主要動因在于借助并購減少競爭對手，從而增強企業(yè)對市場的控制力，提高市場占有率并保持長期獲利機會。以增加市場實力為動機的并購行為，一般發(fā)生在以下幾種情況：1.當行業(yè)生產能力過剩、供過于求時；2.國際競爭使國內市場遭受強烈的威脅和沖擊時；3.法律使企業(yè)間的各種合謀及壟斷行為成為非法時。 n稅負理論稅收制度有時也會激勵企業(yè)間并購，主要體現(xiàn)在以下幾方面： 1.營業(yè)虧損

14、和稅收抵免的延續(xù)。一個有累計虧損和稅收減免的企業(yè)與存在利潤的企業(yè)間的并購，使得利潤向虧損企業(yè)轉移，從而實現(xiàn)合法避稅。 2. 在所得稅和資本收益稅以外，營業(yè)稅也成為并購的動因之一，由于交易的內部化可以避免在中間階段支付營業(yè)稅，也常常導致企業(yè)實行縱向一體化。 我國企業(yè)并購的其他動因我國企業(yè)并購的其他動因n（一）我國上市公司股權結構中，大股東具有超強控制權，大股東通過并購以獲取控制權收益來實現(xiàn)自身利益最大化，已經成為我國上市公司進行并購的重要動因之一。由于我國證券市場的監(jiān)管力度不夠，對投資者的法律保護有限，因而大股東通過控制上市公司所獲得的控制權收益更明顯。n （二 ）管理者主義動機，對我國上市公司

15、特別是國有控股的上市公司實施并購行為產生了重要影響。由于管理層可以通過擴大公司規(guī)模增加薪酬收入，而不受公司業(yè)績下降的影響，管理層對自身收入及其他利益最大化的要求，是推動我國上市公司并購的又一項制度動因。 n（三）政府的積極參與，推動了并購活動的發(fā)生。政府干預企業(yè)并購的動機和特征表現(xiàn)如下：1通過并購消除虧損的扶貧動機。最普遍的情況之一以行政手段強制性干預優(yōu)勢企業(yè)的并購行為，要求優(yōu)勢企業(yè)接管劣勢企業(yè)，由此造成優(yōu)勢企業(yè)負擔加重，甚至最終拖垮優(yōu)勢企業(yè)。另一種政府常見行為，是把并購視為虧損企業(yè)、破產企業(yè)退出的機制，采用無償劃撥的形式，把虧損企業(yè)所有的債權債務關系都轉移至優(yōu)勢企業(yè)。2通過兼并轉換經營機制。

16、政府希望優(yōu)勢企業(yè)并購弱小、虧損企業(yè)，以此來轉換經營機制，提高企業(yè)競爭力。3政績工程。政府官員為了自身政績，提出不切實際的企業(yè)并購整合計劃，組建大型企業(yè)集團。這種出于政績工程創(chuàng)造的大型企業(yè)集團是不具有競爭力的，很容易再次面臨分拆的結局。三、收購兼并的類型三、收購兼并的類型（一）按照并購雙方產業(yè)、產品鏈的關系分類可分為橫向并購、縱向并購和混合并購n橫向并購：即水平并購，指并購雙方處于相同或橫向相關行業(yè)，生產經營相同或相關的產品的企業(yè)之間的并購。n縱向并購：即垂直并購，指生產和銷售過程處于產業(yè)鏈的上下游、相互銜接、緊密聯(lián)系的企業(yè)之間的并購。n混合并購：指即非競爭對手又非現(xiàn)實的或潛在的客戶或供應商的企

17、業(yè)之間的并購。（二）按照并購雙方的意愿分類可分為善意并購和敵意并購n善意并購：（即友好并購）指目標企業(yè)接受并購企業(yè)的并購條件并承諾給與協(xié)助。n敵意并購：（即敵意并購）指并購企業(yè)在目標企業(yè)管理層對其并購意圖不清楚或對其并購行為持反對態(tài)度的情況下，對目標企業(yè)強行進行的并購。（三）按照并購支付方式分類可分為現(xiàn)金購買式并購、承債式并購和股份交換式并購n現(xiàn)金購買式并購：一般是指并購方籌集足夠資金直接購買被并購企業(yè)資產，或者通過購買被并購企業(yè)股票方式達到獲取控制權目的的一種并購方式。n承債式并購：是指并購方只需要承擔目標企業(yè)的債務，不需要另外支付代價。n股份交換式并購：一般是指并購方以自己發(fā)行的股份換取被

18、并購方股份，或者通過換取被并購企業(yè)凈資產達到獲取被并購方控制權目的的一種并購方式。 收購兼并的操作程序和流程（課后收購兼并的操作程序和流程（課后作業(yè)）作業(yè)） n一、非上市公司的并購流程一、非上市公司的并購流程n二、上市公司的并購流程二、上市公司的并購流程收購兼并的戰(zhàn)略實施收購兼并的戰(zhàn)略實施 n目標企業(yè)估值方法目標企業(yè)估值方法（一）資產評估法n資產評估是一種評價企業(yè)資產價值的方法，也是測算企業(yè)風險暴露的主要方法。按照這種方法，企業(yè)資產的市場價值近似等于其公司價格加負債?？梢酝ㄟ^下列具體方式來進行資產評估：其一，賬面價值評估，公司的賬面價值就是資產負債表中的凈資產；其二，賬面價值的調整，賬面價值的

19、調整即按市價校正企業(yè)有形資產的賬面價值與市場價值之間的差異，從得出關于企業(yè)的更加準確的資產價值；其三，企業(yè)的清算價值評估，在對資產賬面價值調整之后，還要考慮到企業(yè)清算價值。企業(yè)清算價值，是指企業(yè)在面臨解體、清算時，其資產的迅速變現(xiàn)能力和企業(yè)對所負債務在短期內的清償能力。應當注意的是，清算價值只可以被認作是企業(yè)被清算時的一個指導性價格。其四，重置成本法，即以現(xiàn)行市場價格作為考核企業(yè)資產價值的標準。一般來說，重建或重新購買企業(yè)所擁有的資產的市場價格遠遠低于它們的歷史成本，通常情況下它是企業(yè)資產價值的底價。（二）收益評估法n用創(chuàng)業(yè)企業(yè)的收益乘以一個收益比來計算目標企業(yè)的價值。在收益評估法中的收益變量

20、，一般包括目標企業(yè)的歷史收益、在現(xiàn)有股權結構下的未來收益、基于新所有權結構下的企業(yè)未來收益。（三）現(xiàn)金流量評估法n評估創(chuàng)業(yè)企業(yè)的首要標準是未來的投資回報，即收購方可以從目標企業(yè)中獲得的潛在的現(xiàn)金流量，也就是收購方從創(chuàng)業(yè)企業(yè)中得到的回報。用現(xiàn)金流量評估法來評估目標企業(yè)的價值，主要考慮以下幾方面的因素：其一，經營性現(xiàn)金流量，即目標企業(yè)持續(xù)經營期間，現(xiàn)金或價值流出。包括企業(yè)管理者的在職消費、利息和薪金、股息等；其二，期末價值，即通過實施退出戰(zhàn)略來回收本金和投資回報也將產生一定的現(xiàn)金流，包括通過出售回收的本金、通過出售股權獲得資本增值；其三，稅收收益，目標企業(yè)如果經歷連續(xù)幾年的虧損，那么收購方可以合理

21、地運用這些以前的虧損來抵補未來的收益，以謀求稅收的節(jié)約。n并購整合并購整合 （一）戰(zhàn)略整合n戰(zhàn)略整合包括戰(zhàn)略決策組織的一體化及各自系統(tǒng)戰(zhàn)略目標、手段、步驟的一體化。它是指收購方在綜合分析目標企業(yè)納入其發(fā)展戰(zhàn)略內，使目標企業(yè)的各種資源服從收購方的總體戰(zhàn)略及相關安排與調整，從而取得一種戰(zhàn)略上的協(xié)同效應。同時，企業(yè)并購后又有諸多的不確定因素，因而戰(zhàn)略整合也應根據(jù)并購后企業(yè)業(yè)務實力、經營環(huán)境的變化加以調整。（二）組織整合n組織整合主要包括組織結構和管理制度的整合。組織結構和管理制度是企業(yè)的骨架和血脈，是企業(yè)得以安全順暢運轉的基礎，因此，組織整合是關系到并購最終成敗的關鍵。 1、組織結構的整合 組織結構

22、整合的實質，是在結構的調整過程中尋求雙方管理部門的協(xié)調和管理職能的再次匹配。由于并購后企業(yè)規(guī)模擴大，業(yè)務增多，組織管理更需科學化與合理化。組織結構的整合一般有兩種模式，一種是集權管理模式，另一種是分權管理模式。前者是指并購方把目標企業(yè)的全部資源納入收購后的公司，對收購后的公司進行統(tǒng)一的經營管理；后者是指并購后目標公司在經營管理上繼續(xù)保持一定的獨立性。2、管理制度的整合 管理制度的整合是指收購方制定規(guī)范、完整的管理制度和規(guī)范代替原有的制度和規(guī)范，作為企業(yè)成員的行為準則和新秩序的保障。 n（三）人力資源整合 并購的復雜性決定了它必然會給并購雙方的經理人員及其員工，尤其是給目標企業(yè)員工的工作和生活帶

23、來較大的壓力。這種壓力主要包括工作安全感的喪失、人事與工作習慣的變動以及文化上的不協(xié)調等。n （四）業(yè)務整合1、經營業(yè)務整合n并購的實踐表明，并購后進行經營業(yè)務整合是十分普遍而且必要的，如某產品生產線不符合并購后的整體發(fā)展需要，或并購方企業(yè)的設備和生產線重復，需要歸并等都涉及到經營業(yè)務整合問題。在我國，由于虧損企業(yè)被并購的較多，企業(yè)往往虧損嚴重，所以一般要從產品進行整合，砍掉不盈利的產品線或品種，增加盈利產品線或品種的投入，調整企業(yè)產品結構，提高企業(yè)的盈利能力。2、生產與技術整合n生產整合是指完全相同或相似的產品在生產上的整合，如果并購雙方在技術、生產設備、工藝流程及員工技術素質等方面具有相似

24、性，則生產整合。對于以密集型發(fā)展戰(zhàn)略為主追求規(guī)模經濟效益的企業(yè)來說，并購的生產整合問題十分必要。例如，伊萊克斯公司兼并了扎魯斯公司以后，就采取了“單一產品，單一工廠”政策，即每個工廠要為整個歐洲市場提供單一產品，每個產品分部不僅全權負責產品的生產，還要負責產品的開發(fā)和內部銷售。伊萊克斯在業(yè)務層面采取了充分使用現(xiàn)有生產能力、削減采購成本、重振銷售等直接措施。 n（五）資產整合 通過并購，對企業(yè)資產進行重新組合，增強企業(yè)核心競爭力，并剝離非核心業(yè)務，處理低效率的資產或子公司，提高資產效率。對于經營業(yè)績和財務狀況欠佳的公司，并購后首先應處置不必要的資產，迅速停止獲利能力低的生產線，從各種可能方面采取

25、措施降低成本。資產整合可以選擇出售、購買、置換、托管、回購、承包經營等多種形式進行。但不管采取何種形式，并購資產整合應當堅持三條基本的原則：（1）分清并購雙方主營業(yè)務和非主營業(yè)務，剝離非主營業(yè)務；（2）并購后企業(yè)有較好的投資回報率；（3）有利于并購雙方的共同發(fā)展。 n（六）負債整合 負債整合的目標在于改善財務狀況，優(yōu)化資本結構，增強企業(yè)償債能力。如果收購方在并購中面臨的未來償債壓力很大，就可以將一部分債權轉變?yōu)楣蓹?，使原來的債權人轉變?yōu)楣蓶|，從而降低企業(yè)的資產負債率，實現(xiàn)資本結構的優(yōu)化。也可以采用“負債隨資產”的形式，即收購方在承擔債務的同時，也控制了被收購方的資產，這就要求企業(yè)在并購之后整合

26、資產的同時，對隨資產一同轉移過來的負債進行整合 n（七）文化整合 對被并購企業(yè)的文化整合，并不僅僅是一個以并購企業(yè)文化替代被并購企業(yè)文化的簡單過程。首先，被并購企業(yè)的企業(yè)文化中也可能存在適合其經營環(huán)境的合理成分，對于這些合理成分，應使其與并購企業(yè)的文化兼容并蓄，從而獲得文化的協(xié)同作用。其次，對于企業(yè)文化的整合，一開始往往會遇到來自并購企業(yè)員工的阻力，需要一些時間來找到一個切入點，以雙方都能接受的方式，潛移默化地完成文化的整合。 收購兼并的實務與技巧收購兼并的實務與技巧 n一、并購的盡職調查技巧一、并購的盡職調查技巧（一）調查渠道（一）調查渠道1、目標公司、目標公司（1）向目標公司索要一些目標公

27、司可以提供的文件（2）咨詢目標公司的專業(yè)顧問 （3）與目標公司的管理層人員以及雇員面談2、目標公司的供應商、承銷商、顧客3、公開出版物4、登記機關5、有關政府主管部門：稅務部門、環(huán)保部門、市政規(guī)劃部門等（二）調查事項1、并購本身的合法性 （1）擬進行的企業(yè)并購是否符合反壟斷法的規(guī)定n盡管我國沒有專門的反壟斷法，但是有相關的規(guī)定，散見于各種不同層次、級別的法規(guī)中。如果企業(yè)并購違反了相關法規(guī)的規(guī)定，則可能會導致并購無效或者受到相應的處罰。（2）擬進行的并購是否需要政府批準或者進行并購前報告n在國外，對于金額較大的并購特別是橫向并購要得到政府主管部門的批準，這主要是基于反壟斷法實施的考慮。而在我國，

28、依據(jù)1994年股份有限公司國有股份管理暫行辦法第二十九條的規(guī)定：“轉讓國有股權的申請報國家國有資產管理局和省級人民政府國有資產管理部門審批；向境外轉讓國有股權的（包括配股權轉讓）報國家國有資產管理局審批；國有股轉讓數(shù)額較大，涉及絕對控股權及相對控股權變動的，須經國家國有資產管理局會同國家體改委及有關部門審批。 2、目標公司的基本情況 （1）目標公司概況n調查目標公司的基本情況，以便于收購方對目標公司有一個大概的了解。目標公司的基本情況主要包括以下內容：公司的名稱、地址、分公司、子公司所在地、創(chuàng)立時間、公司性質、公司的董事經理層組成狀況、生產經營狀況、未來的發(fā)展計劃、外部環(huán)境等。（2）目標公司的

29、產業(yè)背景n通過調查目標公司的產品銷售量、定單積壓量、內部控制、收入支出傾向、固定及可變成本、財務預算及預測、產品種類及相關特性、所有產品的描述、產品季節(jié)性分析及周期性分析、主要競爭對手、市場份額、注冊商標及商品名、以往營銷戰(zhàn)略及計劃、產品安全、質量標準、供貨商關系等等。收購方可以作出判斷：是否要進入某個產業(yè)，以及決定是否要收購該產業(yè)內的目標公司。（3）目標公司的人事情況n公司的良好運作有賴于人的合理配置，企業(yè)并購要想實現(xiàn)預期的戰(zhàn)略目標，則必須要進行人事整合，慎重考慮如何安置現(xiàn)有人員，是否安排新的管理層人員接管目標公司。所以，收購方必須對目標公司現(xiàn)有的人事狀況作詳盡的調查。主要調查的內容包括：人

30、事管理、公司人事組織結構圖、重要管理人員的職責及資歷人品、勞動合同及反不正當競爭合同、職業(yè)道德、管理層人才儲備、并購后雇員及管理層成員留任、薪金和福利、工會、勞資關系、公司人事政策及制度等。 （4）目標公司的內部規(guī)章制度n主要指的是對目標公司章程的調查和研究。這一點尤為重要，所以單獨列出作為調查的一項內容。首先要注意目標公司章程中的修訂程序、董事的權力、對股東和董事的補償措施；其次查明股東投票表決權的特殊要求，例如對于并購而言是否要求目標公司絕大多數(shù)股東表決同意；再次，確認目標公司章程中是否有關于優(yōu)先購買權和優(yōu)先取舍權的規(guī)定；另外查明章程中是否包含了限制公司經營管理活動的條款，如果有，是否會影

31、響到并購以后收購方的戰(zhàn)略計劃的實施。（5）目標公司的財務狀況 調查目標公司的財務狀況目的是確定目標公司提供的財務報表是否公允地反映了該公司的財務狀況。 就目標公司財務狀況，收購方主要應該調查和了解以下方面：其一，目標公司出售的原因，是為了調整經營戰(zhàn)略而出售與其發(fā)展戰(zhàn)略相背的子公司，或者是調整經營方向的需要，還是經營不善導致股東出售股權等等；其二，目標公司的基本經營情況，這可以通過以下資料來了解：目標公司的財務數(shù)據(jù)、財務數(shù)據(jù)的來源及真實性、計賬方法及實務、關聯(lián)方交易、以往利潤及負債、獲利狀況（毛利、營業(yè)利潤、稅前利潤、凈利潤）、非經常性收入及支出等等；其三，調查目標公司的研發(fā)、現(xiàn)存所有專利、未決

32、專利、正在進行的研究項目、研發(fā)項目的商業(yè)可行性、文件提供及實務，以便更好地評估目標公司的價值；其四，調查目標公司或有債務情況，這個主要針對目標公司潛在的負債。包括目標公司沒有記錄的負債，潛在的針對目標公司的訴訟可能導致目標公司要承擔的賠償責任以及對外擔保帶來的連帶責任。3、目標公司本身的合法性n調查目標公司合法性主要涉及到目標公司是否具有市場交易主體的資格，這事關企業(yè)并購活動的成敗。關于目標公司本身的合法性問題，主要包括以下內容：（1）目標公司是否依法成立。這可以通過考察目標公司成立時的設立程序、公司章程的通過、修改等程序是否符合當時的法律，是否與現(xiàn)時的法律相沖突，如果有沖突，將會有什么影響。

33、（2）目標公司董事以及管理層人員的產生過程是否符合公司章程以及相關法律法規(guī)的規(guī)定。（3）目標公司修改公司章程、發(fā)行股票、發(fā)行有關債券、增加或減少公司注冊資本等重大行為是否符合公司章程以及相關法律的規(guī)定。（4）目標公司董事以及管理層人員影響目標公司重大利益的行為是否符合公司章程以及相關法律的規(guī)定。 n二、敵意收購的應對與反收購策略二、敵意收購的應對與反收購策略n收購方在對目標公司進行收購時，可能會引起目標公司股東、董事會以及管理層的兩種不同反應，即同意或不同意被收購。若目標公司同意被收購，則稱為善意收購，這時反收購就不是一個重要的問題。但如果目標公司反對被收購，而收購方不顧目標公司的意愿，對其進

34、行強行收購，那么這種收購稱為惡意收購。n在惡意收購的情況下，目標公司不同意收購的原因可能是多方面的，可能是目標公司的管理人員認為他們掌握了許多企業(yè)未公開的、有利于企業(yè)價值的信息，這些信息的價值未被市場所反應，因此企業(yè)的價值被低估了；也可能是因為他們相信反收購行動能提高收購者的出價；也可能是管理人員擔心收購會導致現(xiàn)有職位的喪失。不論何種原因，都會導致目標公司采取各反收購策略。 n要約收購發(fā)出之前的反收購對策（一）修改公司章程驅鯊條款 公司章程是一部契約性的法律，是公司的憲法。目標公司可以通過章程的修改，使其中的條款較難被收購方所接受，或提高接受的成本。在西方國家，對公司章程進行反收購的修正被稱為

35、“驅鯊條款”。這些條款主要包括： 1、董事輪換制 董事輪換制有時也被稱為“分期分級董事會”條款，是指在章程中規(guī)定，目標公司每年只能更換少量董事，且辭退董事必須具備合理的理由。這意味著即使收購者擁有公司絕對多數(shù)的股權，也難以獲得目標公司董事會的控股權。目前美國標準普爾指數(shù)的500家公司中的一半以上采用這種反收購對策。我國法律在一定程度上鼓勵董事會的穩(wěn)定。例如：2001年10月25日，上海高清舉牌方正科技，引發(fā)方正科技的股權之爭。由于在方正科技的公司章程中規(guī)定董事的更換每年只能改選四分之一等，這樣收購者即使收購到足夠的股權，也無法對董事會做出實質性的改組，無法很快入主董事會控制公司。當然還有一些其

36、他方面的原因，最終導致上海高清退出股權之爭。2、絕對多數(shù)條款 絕對多數(shù)條款是指在公司章程中規(guī)定，公司的合并需要獲得絕對多數(shù)的股東投贊成票，這個比例通常為80%，同時，對這一反收購條款的修改也需要絕對多數(shù)的股東同意才能生效。這樣惡意收購者如果要獲得具有絕對多數(shù)條款公司的控制權，通常需要持有公司很大比例的股權，這在一定程度上增加了收購的成本和收購難度。我國現(xiàn)行法律鼓勵絕對多數(shù)條款，規(guī)定公司合并、分立、解散及修改章程等決議，必須經2/3以上表決權通過。3、董事任職資格審查制度 我國現(xiàn)有的法律法規(guī)在一定程度上鼓勵董事會的穩(wěn)定，不具備某些特定條件者不得擔任公司董事。因此，通過授權董事會對董事任職資格進行

37、審查，也可以作為反收購策略被采用。4、限制大股東表決權條款 為了更好地保護中小股東，也為了限制收購者擁有過多權力，可以在公司章程中規(guī)定限制大股東表決權的條款。股東的最高決策權實際上就體現(xiàn)為投票權，其中至關重要的是投票選舉董事會的表決權。限制表決權的辦法通常有兩種： 一是直接限制大股東的表決權，如有的公司章程規(guī)定股東的股數(shù)超出一定數(shù)量時，就限制其表決權，如合幾股為一表決權。也有的規(guī)定，每個股東表決權不得超過全體股東表決權的一定比例數(shù)（1/5）。這些都須根據(jù)實際情況在章程加以明確規(guī)定。 二是采取累計投票法，它不同于普通投票法。普通投票法是一股一票，而且每一票只能投在一個候選人上。而采取累計投票法。

38、投票人可以投等于候選人人數(shù)的票，并可能將票全部投給一人，收購者只要控制了多數(shù)股權，就可按自己意愿徹底改組董事會。但如果采取累計投票法或在章程中對大股東投票權進行限制,就可能會對收購者構成一系列約束，即使收購擁有超半數(shù)的股權,但不一定擁有超半數(shù)的表決權。5、訂立公正價格條款 該條款要求出價收購人對所有股東支付相同的價格。溢價收購主要是企圖吸引那些急于退出的股東，而公正價格條款無疑阻礙了這種企圖的實現(xiàn)。（二）、“毒丸”計劃n“毒丸”計劃是由美國反兼并與反收購事物專家馬蒂利浦東于1983年首先提出并采用的，后經美國另一位反收購專家馬丁西格爾完善，成為反收購的一種有效措施。n“毒丸”計劃是指目標公司在

39、公司章程中制定一些對襲擊者極為不利的規(guī)定，這些規(guī)定稱為“毒丸”，它在主人手中可能安然無事，但一旦襲擊者擁有公司，其“毒性”馬上起作用，通常用三個方面：一是稀釋襲擊者手中的股份；二是增加并購方成本；三是目標企業(yè)的自我傷害。例如，目標公司在企業(yè)章程中作特別規(guī)定，如規(guī)定一旦遭遇敵意收購者，收購者需向企業(yè)的各種利益主體，包括原有的股東、債權人以及企業(yè)的高級管理者支付一筆可觀的補償金額，從而為收購設置極高的附加成本，驅趕潛在的收購者。 策略種類作 用1、負債“毒丸”計劃目標公司在敵意收購威脅下大量增加自身負債，降低企業(yè)被收購的吸引力。例如，目標公司發(fā)行債券并約定在公司股權發(fā)生大規(guī)模轉移時，債券持有人可要

40、求立刻兌付，從而使收購公司在收購后立即面臨巨額現(xiàn)金支出，降低其收購興趣2、人員“毒丸”計劃目標公司全部/絕大部分高級管理人員共同簽署協(xié)議，在目標公司被以不公平價格收購，并且這些人中有一人在收購后將被降職或革職時，全部管理人員將集體辭職。這一策略不僅保護了目標公司股東的利益，而且會使收購方慎重考慮收購后更換管理層對公司帶來的巨大影響3、優(yōu)先股計劃優(yōu)先股股息轉換為普通股股息。如果達到某一觸發(fā)點，可以用過去一年的最高價格進行現(xiàn)金贖回，如發(fā)生并購，則可轉換為并購方的普通股4、后期權利計劃在觸發(fā)點，期權以及目標企業(yè)的股票都遠高于市場價格被賣出去。事實上，他設定了一個最低接管價（三）相互持股計劃 通過關聯(lián)

41、公司或關系友好公司之間互持有對方股權，在其中一方收到收購威脅時，另一方確保不將手中的股權轉讓，使流通在外的一方股權大量減少，從而不易受到收購沖擊。并且持股雙方之間形成默契，承諾互不干涉，擁有很大自主經營的權利。比如A公司購買B公司10%的股份，B公司又購買A公司10%的股份，他們之間達成默契，彼此忠誠，相互保護，在A公司淪為收購靶子時，B公司則鎖住A公司的股權，加大收購者吸納足量籌碼的難度，同時B公司表態(tài)或在有關投票表決時支持A公司的反收購。（四）、“降落傘”計劃 一旦目標公司被收購，其高層管理人員、中級管理人員和一般員工都有可能被更換。為了維護他們的利益，使他們的基本權益得到保障，目標公司可

42、以分別制定“金色降落傘”方案、銀色降落傘”方案和“灰色降落傘”方案。1、“金色降落傘”方案n“金色降落傘”又稱“金保護傘”。該方案規(guī)定：一旦目標公司被收購后，高級管理人員失去職位，公司必須立即支付一筆巨額退休金。1986年，美國的戈德史密斯收購了克郎塞特巴克公司后，不得不在原公司16名高級職員離任時，支付給他們三年工資和全部退休金，總額達9200萬美元，其中董事長克勤松一人就領取了2300萬美元。目前，美國500家大企業(yè)中就有一半以上董事會通過了“金色降落傘”議案，但其合法性仍值得人們懷疑。2、“銀色降落傘”方案n“銀色降落傘”方案規(guī)定：如果公司落入收購者手中，則公司有義務向中級管理人員支付一

43、筆較大的補償金。3、“灰色降落傘”方案n“灰色降落傘”方案則主要是針對目標公司普通員工而制定的，該方案規(guī)定他們若在公司被收購后一段內解雇，收購方必須提供一定的生活保障，支付員工的遣散費。 二、要約收購發(fā)出之后的反收購對策（一）回購目標公司的股票n企業(yè)在受到并購威脅時常常會回購自己的股票，一方面使并購方不能獲得足以實施并購的股票份額；另一方面公司回購價格較高，迫使收購方提高收購價格，增加收購成本?；刭徆善笔且环N消極的防衛(wèi)，因為溢價回購本公司的股票必定急需大量的資金；資金的來源可能有：一是大量舉債；二是出售一些相對次要的子公司的股權或分公司的資產或出讓部分業(yè)務部門，以及削減大部分長期投資計劃、裁減

44、冗員、精簡機構、壓縮非生產性開支等，以獲得充裕的資金去回購股票。當然有時候襲擊者只是一些風險套利商，并非真正想并購目標企業(yè)，他們只是利用收購作為佯攻，逼迫目標企業(yè)高價回購股票，以賺取大量暴利，此方式被稱為綠色敲詐或綠色郵件。為了防止此種情況的發(fā)生，一些企業(yè)章程中定有反綠色敲詐條款。n定向的股票回購可以作為反兼并的一個手段，它可以促使收購者把股票出售給目標公司并賺取一定的利潤，放棄進一步收購的計劃。在我國，證監(jiān)會于2005年6月16日公布的上市公司回購社會公眾股份管理辦法（試行）允許上市公司回購股票，同時我國公司法修改后，允許上市公司將回購的股份可用做庫存股，為上市公司進行股權激勵等提供更多的支

45、持。（二）尋找“白衣騎士”n“白衣騎士”是相對于“黑衣騎士”而言，“黑衣騎士”是指某些襲擊者通過秘密地吸收目標企業(yè)分散在外的股票等手段，對目標企業(yè)形成包圍之勢，使之不得不接受苛刻的條件，把企業(yè)出售，從而實現(xiàn)企業(yè)控制權的轉移，這些襲擊者即稱為“黑衣騎士”。當目標企業(yè)遭受到“黑衣騎士”攻擊時，為了不使企業(yè)落入并購方手中，而選擇一家關系密切，并且有實力的企業(yè)（即“白衣騎士”），以更優(yōu)惠的條件達成善意并購。比如，1985年美國維克斯公司為了抵制聯(lián)合利華的收購，選擇寶潔公司作為“白衣騎士”，授予寶潔公司“鎖定選擇權”。其具體內容為：如果因某種原因，他人取得維克斯公司過半的股份時，寶潔就能獲得以低價收購維

46、克斯公司的“歐蕾”事業(yè)部的權利?！皻W蕾”是維克斯公司的主導產品之一，這無疑使收購方會知趣的放棄收購計劃。n通常，收購者出價不是很高，目標公司被“白衣騎士”拯救的可能性就大；如果敵意者提出的收購出價很高，那么“白衣騎士”的成本也會相應提高，目標公司獲得拯救的可能性就減少。（三）資產收購和資產剝離n將目標公司的資產結構進行改變也可以作為反兼并措施之一，這種對策包括將收購者希望得到的資產這些資產常被稱為“皇冠上的珍珠”，從公司剝離或出售，或者購入收購者不愿意得到的資產，或者購入某些可能會引起反托拉斯法或其他法律上麻煩的資產。例如，目標公司可以大量舉債購買一些無利可圖的資產，或進行一些很長時間才能見效

47、的投資，使公司負債累累，資本收益大幅度下降。這樣，收購方即使收購成功也得不償失。n這些對策的目的在于減少目標公司在收購者心中的吸引力，并提高收購為此要付出的代價。這種措施通常會降低目標公司資產的質量和股票的價格。我國的上市公司收購管理辦法禁止被收購方在收購人作出提示性公告后“處置、購買重大資產，調整公司主要業(yè)務“，只有面臨經營困難的公司例外，而經營困難的公司往往無能力使用這一策略，所以這一策略實際上不適用于我國上市公司的反收購。（四）員工持股計劃（ESOP）n員工持股計劃是由公司員工來購買自己公司的股票，一方面可以增加員工的參與意識，另一方面員工為自己的工作及前途考慮，不會輕易出讓手中握有的本

48、公司的股票，如果員工持股數(shù)額龐大，在敵意收購發(fā)生時，目標公司則可以保證安全。（五）“帕克門”戰(zhàn)略n“帕克門”原是20世紀80年代初流行的一部電子游戲名稱，在該游戲中，任何沒有吞下敵手的一方將遭到自我毀滅。這里指的是，當敵意收購發(fā)生時，目標公司針鋒相對地對收購方發(fā)動進攻，也向收購方提出收購，使收購公司被迫轉入防御，自己則處于可進可退的主動位置。反收購實踐表明，“帕克門”戰(zhàn)略是一場非常殘酷的收購戰(zhàn)，最后的勝利者往往是那些實力雄厚、融資渠道廣泛的公司。如果收購戰(zhàn)的雙方實力相當，“帕克門”戰(zhàn)略的結果很可能是兩敗俱傷。 課后作業(yè)n吉列反擊惡意收購吉列反擊惡意收購 n美豐集團并購雅清公司美豐集團并購雅清公

49、司 n甲骨文敵意收購仁科甲骨文敵意收購仁科 n石油巨頭優(yōu)尼科的保衛(wèi)戰(zhàn)石油巨頭優(yōu)尼科的保衛(wèi)戰(zhàn) n大商股份控制權之爭大商股份控制權之爭n宏盛新老股東的控制權之爭宏盛新老股東的控制權之爭 n達能娃哈哈之爭達能娃哈哈之爭 n國美控制權之爭國美控制權之爭n雷士照明雷士照明專題三專題三 金融及衍生品投資金融及衍生品投資第一節(jié)第一節(jié) 股票投資股票投資 一、股票的定義和性質一、股票的定義和性質n股票是股份公司發(fā)給股東作為入股憑證并借以獲得股息收入的一種有價證券。n股份公司的股本被分成許多等值的單位，叫做“股份”，它是股份公司資本的基本單位和股東法律地位的計量單位，占有一個單位，就稱占有一股份，每一股份代表對公

50、司的資產占有一定的份額。將“股份”印制成一定的書面形式，記載表明其價值的事項及有關股權等條件的說明，這就是股票。股票與股份，前者是形式，后者是內容。股份有限公司依照公司法的規(guī)定，為籌集資金向社會發(fā)行股票，股票的持有人就是公司的投資者，即股東。股票就是投資入股，擁有股份所有權的書面證明。n就股票的本質屬性來看，它不同于商品證券和貨幣證券，它是代表股份所有權的股權證書，是代表對一定經濟利益分配請求權的資本證券，是資本市場上流通的一種有價證券。 二、股票的分類二、股票的分類（一）按股票的面額形態(tài)分記名股票和無記名股票n記名股票是在股票和公司股東名冊上注明持有人姓名的股票。無記名股票則是在票面上不記載

51、股東姓名的股票。n記名股票與無記名股票在股東權利的內容上沒有差異，不同的是記載方法、權力使用方法、對股東的通知方法等。一般說，無記名股票可以請求改換為記名股票，但記名股票不能改換為無記名股票，也可用章程禁轉換。面額股票和無面額股票n面額股票，也稱面值股票，是指在股票票面上記載一定金額的股票。記載的票面金額叫票面價值。由于股票面額總和是一個相對穩(wěn)定的數(shù)額，而公司實際資產卻在經常地增減變化之中，因而股票面額往往不能真實地反映它所代表的公司實際資產的價值。n無面額股票，又稱份額股票，是指股票票面上不記載金額，只注明它是股本總額若干分之幾的股票。無面額股票沒有票面價值，但有賬面價值，其價值反映在股票發(fā)

52、行公司的賬面上。實體股票和記賬股票n實體股票，是指股份公司給股東發(fā)放紙制的票券作為其持有股份的表現(xiàn)形式。n記賬股票，是指不發(fā)行股票實體，只作股東名冊登記的股票。記賬股票僅限于記名股票使用。 （二）按股票的持有主體劃分國家股n國家股即國家持有股，是指有權代表國家投資的政府部門或機構以國有資產投入公司形成的股份。國家股在許多國家都存在，在我國的國有股主要來自于國家各級政府對國內外股份公司的投資，是我國全民所有制企業(yè)進行股份制改革的主要成份股。法人股n法人股是指企業(yè)法人以其依法可支配的資產投入公司形成的股份，或具有法人資格的事業(yè)單位和社會團體以國家允許用于經營的資產向公司投資形成的股份。個人股n個人

53、股為社會個人或本公司內部職工以個人合法財產投入公司形成的股份。三、股票的理論價格n證券價格，又叫證券行市，是指在證券市場上買賣有價證券的價格。 n現(xiàn)值理論認為，人們之所以愿意購買證券，是因為它能夠為其持有人帶來預期收益，因此它的“價值”取決于未來收益的大小。如果我們能預測有價證券的未來收益，并按當前的市場利率和證券的有效期限將其折算成現(xiàn)在的價值，這就是有價證券的價格。 四、影響股票價格的因素四、影響股票價格的因素n思考：影響股票價格的因素有哪些？思考：影響股票價格的因素有哪些？（一）公司經營狀況n公司資產凈值：是公司現(xiàn)有的實際資產，是總資產減去總負債的凈值。n盈利水平n公司的派息政策n股票分割

54、n增資和減資n營業(yè)額n原材料供應及價格變化n主要經營者更替n公司改組或合并n意外災害（二）宏觀經濟因素n經濟增長n經濟周期循環(huán)n貨幣政策n財政政策n市場利率n通貨膨脹n匯率變化n國際收支狀況（三）政治因素n戰(zhàn)爭n政權更迭n政府政策n國際局勢（四）心理因素（五）人為操縱因素第二節(jié)第二節(jié) 債券投資債券投資 一、債券的定義和特點一、債券的定義和特點n債券是依照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內還本付息的有價證券。n其特點主要表現(xiàn)在債券的有期性、安全性、收益性和流動性上。二、債券的種類二、債券的種類n國家債券：是政府為籌集資金進行公共投資或是為了彌補財政赤字而發(fā)行的信用證券。 n地方政府債券：是地方政府為

55、當?shù)亟洕_發(fā)、公共設施的建議而發(fā)行的債券。 n金融債券：是銀行或非銀行金融機構為籌集信貸資金而向社會發(fā)行的一種債權債務憑證，是金融機構傳統(tǒng)的融資工具。 n公司債券：是公司為籌措資金而發(fā)行的債務憑證。 按計息方式分，債券可分為定息債券、貼現(xiàn)債券、浮動利率債券、累進利率債等。n定息債券：在券面上附有支付利息息票的債券，又叫附息債券。也有不附有息票但仍按照約定的利率定期支付利息的定息債券。定息債券發(fā)行時規(guī)定的利率固定不變。n貼現(xiàn)債券：又稱貼水債券或貼息債券，是指在債券發(fā)行時，其發(fā)行價格低于面額，到期時發(fā)行者按面額償還購買者。發(fā)行價格與償還價格之間的價差即為利息。國債（短期）常用這種辦法貼現(xiàn)發(fā)行。n浮

56、動利率債券：這種債券不規(guī)定固定的利率，而是根據(jù)事先確定的某一市場利率為參考指標，隨參考利率的變化而變化。這種債券也稱為“指數(shù)債券”，在歐洲很流行。n累進利率債券：這種債券的利率不固定，按投資者投資同一債券期限延長而累進計算，期限越長，利率越高。 三、債券的投資分析三、債券的投資分析（一）中央政府債券和政府機構債券（一）中央政府債券和政府機構債券n中央政府債券是以中央政府承諾于到期日向債權人無條件償付本金和支付利息的信用憑證，它以中央政府的信用作發(fā)行擔保，一般無需抵押品。政府機構債券由政府所屬各行政部門發(fā)行，通常中央政府擔保。n政府債券是證券市場上最主要最大量的投資對象。很多機構投資者，包括商業(yè)

57、銀行和非銀行金融機構一般都經常持有政府債券，即作為獲利的工具，也作為保持本身資產流動性的手段。中小投資者特別是較為穩(wěn)健或保守的投資者都將政府債券作為主要投資對象。n政府債券主要優(yōu)點有：一，政府債券質量高，本金安全，沒有信用風險。因為政府是國家權力的象征和代表，擁有征稅權和其他財權，債券還本有可靠保證。二，政府債券的收入穩(wěn)定，可得到固定的利息收入。三，政府債券的流動性強，供求興旺，交易方便，價格相對較為穩(wěn)定，變現(xiàn)能力強，不受市場風險和企業(yè)經營風險影響。四，政府債券一般發(fā)行量大，期限品種多，替代性強。n政府債券缺點：主要是它的收益固定化，風險較小的同時也失去了未來增值的機會，尤其是長期政府債券，所

58、受影響更大。（二）地方政府債券n地方政府債券是地方政府發(fā)行并承諾到期還本付息的債務憑證，一般是無財產抵押的信用債券。n除了和政府債券同樣要承受通貨膨脹和利率風險以外，地方政府債券的信用一般不及政府債券，不能排除其違約的可能。另外，地方政府債券一般發(fā)行量較小，流通的區(qū)域通常限于發(fā)行地及其周圍區(qū)域，流動性比政府債券差。 地方政府債券最基本的類型分為兩種n一是一般責任債券，發(fā)行這種債券所籌集的資金主要用于滿足地方政府基本職能的需要，如教育費用。由于這些項目一般不收費或者所收費用僅為成本中的一小部分，本身沒有盈利能力，所以這類債券的還本付息完全由地方政府的稅收擔保。這一類債券的安全性主要取決于發(fā)行者的

59、稅收狀況。n二是收益擔保債券，發(fā)行這類債券所籌資金一般用于某項特定的公用事業(yè)，如道路、橋梁、水電煤等項目，它的本金和利潤從融資項目所取得的營運收入中支付，往往還加上地方政府的稅收作額外擔保。 n對地方政府債券的分析，主要從以下幾方面進行： 第一，要分析地方經濟的發(fā)展水平和經濟結構。 第二，分析地方政府財政收支狀況。 第三，可用若干指標來反映地方政府的還債能力。 第四，分析人口增長對地方政府還債能力的影響 最后要注意地方政府債務的合法性，分析其發(fā)行目的、發(fā)行總額、發(fā)行條件、發(fā)行程序等是否符合有關法律的規(guī)定。 （三）公司債券 公司債券是發(fā)行公司承諾在一定時間內向債權人償還本金和按約定利率支付利息的

60、債務憑證。n公司債券的優(yōu)點是，它的本金的安全性、收入的穩(wěn)定性優(yōu)于股票，而收益又比政府債券、地方政府債券高，特別一些跨國公司、大企業(yè)集團發(fā)行的公司債券，安全性不低于地方政府債券甚至某些政府債券，很受投資者歡迎。n公司債券的主要缺點是與其他固定收益證券一樣，容易受利率風險和購買力風險的影響。另外，一些較低等級的公司債券還有經營風險和信用風險，但這種風險較大的公司債券收益率一般也較高。n對公司債券的分析，主要從其還本能力和付息能力等方面入手。第一，公司的還本能力。公司債券的還本資金首先來源于公司收益，其次是公司資產。 分析公司債券的還本保證可從以下幾個方面進行：n首先分析公司發(fā)行債券籌集資金所投入的