“PEG”如何應(yīng)用于行業(yè)比較

1、長贏法則：行業(yè)比較框架之“PE-G”長期來看，投資本質(zhì)上源自于企業(yè)現(xiàn)金流的回報(bào)，因此，以“合適的價(jià)格”持有能夠在長期實(shí)現(xiàn)盈利增長的公司，才是價(jià)值投資的真正要義，而“PE-G”則是其重要判斷標(biāo)準(zhǔn)。行業(yè)層面同樣可以基于“PE-G”建立起比較框架，我們對這一命題進(jìn)行了深入分析，結(jié)論指向“估值與業(yè)績匹配”在中長期視角下的有效性。而在實(shí)現(xiàn)這個框架的過程中，我們面臨以下幾個關(guān)鍵問題：1、“PE-G”框架的使用邊界； 2、估值與業(yè)績的指標(biāo)選擇；3、估值-業(yè)績匹配策略在A 股市場的應(yīng)用效果。本篇報(bào)告將對上述問題依次進(jìn)行解答。1、“PE-G”框架的使用邊界與指標(biāo)選擇周期性與高波動行業(yè)不適用于“PE-G”框架首先

2、，需要明確“PE-G”框架的應(yīng)用邊界，周期性與高波動行業(yè)難以適用。周期性行業(yè)顯然無法納入“PE-G”的范疇：當(dāng)行業(yè)處于高景氣時，PE 反而處于低位，疊加高盈利增速 g，PEG 顯然更低，進(jìn)而誤導(dǎo)投資者得出行業(yè)低估的錯誤結(jié)論。類似的問題還出現(xiàn)在業(yè)績增速波動較大的行業(yè)，因此周期性、高波動行業(yè)應(yīng)予以剔除。30 個申萬一級行業(yè)中有 10 個行業(yè)表現(xiàn)出較明顯的周期性或高波動特征，我們選擇余下的 20 個行業(yè)進(jìn)行后續(xù)分析。一般而言，周期性行業(yè)主要指向上游資源（石油石化、煤炭、有色金屬、鋼鐵、基礎(chǔ)化工）以及豬周期主導(dǎo)下的農(nóng)林牧漁行業(yè)；對高波動行業(yè)的篩選則是考慮行業(yè)的是否出現(xiàn)較多的虧損情形以及盈利增速的波動性

3、如何，2010 年至今的數(shù)據(jù)分析指向的高波動行業(yè)包括機(jī)械設(shè)備、通信、傳媒和交通運(yùn)輸。150%120%90%60%30%0%石 煤 有 鋼 基 建 建 機(jī) 汽 電 國 家 輕 美 商 社 食 醫(yī) 紡 農(nóng) 電 通 計(jì) 傳 銀 非 房 交 公 環(huán)油 炭 色 鐵 礎(chǔ) 筑 筑 械 車 力 防 用 工 容 貿(mào) 會 品 藥 織 林 子 信 算 媒 行 銀 地 通 用 保石金化 材 裝 設(shè)設(shè) 軍 電 制 護(hù) 零 服 飲 生 服 牧機(jī)金 產(chǎn) 運(yùn) 事 化屬工 料 飾 備備 工 器 造 理 售 務(wù) 料 物 飾 漁融輸 業(yè)上游資源中游制造可選消費(fèi)必需消費(fèi)科技大金融 其他服務(wù)圖表 1：申萬一級行業(yè)盈利增速波動性特征（%

4、，異常值修正后）業(yè)績增速標(biāo)準(zhǔn)差四分位間距IQRwind，關(guān)于“PE”與“G”的指標(biāo)選取PE-G 指標(biāo)是市盈率PE 與盈利增速g 聯(lián)合構(gòu)建的指標(biāo)，而 PE 與g 都有著多種定義維度，其中PE 包括靜態(tài)市盈率 PE（LYR）、滾動市盈率 PE（TTM）以及動態(tài)市盈率 Forward PE， g 則包括實(shí)際增速（當(dāng)期累計(jì)增速、近 12 個月增速）與預(yù)期增速（預(yù)測增速 FY1、FY2）。構(gòu)建PE-G 指標(biāo)時，PE（TTM）是相對合適的PE 指標(biāo)，而增速指標(biāo)中實(shí)際與預(yù)期增速均有一定的合理性。綜合考量數(shù)據(jù)準(zhǔn)確性與時效性，PE（TTM）是相對合適的 PE 指標(biāo)。吉姆斯萊特選擇預(yù)測市盈率作為 PE 的衡量，指

5、出“我們預(yù)計(jì)其在未來幾年將維持這樣的增速”，但行業(yè)顯然難以連續(xù)數(shù)年保持穩(wěn)定的增長，且預(yù)期增速與實(shí)際情況存在偏差，預(yù)測市盈率整體而言弊大于利。而出于對數(shù)據(jù)時效性的考量，選擇滾動市盈率 PE（TTM）應(yīng)當(dāng)是優(yōu)于靜態(tài)市盈率PE（LYR）的，同時PE（TTM）也是彼得林奇較為青睞的估值維度。實(shí)際增速中，我們選擇近 12 個月增速 g（TTM）及領(lǐng)先滯后期調(diào)整增速 g（調(diào)整）。當(dāng)期累計(jì)盈利增速是最為常見的實(shí)際增速指標(biāo)，但該指標(biāo)以當(dāng)年報(bào)告期內(nèi)的經(jīng)營活動情況為依據(jù)，Q1 與 Q2 增速的統(tǒng)計(jì)區(qū)間較短、波動程度較大，因此并不適合參與 PE-G 指標(biāo)的構(gòu)建；近 12 個月增速g（TTM）則具有每期統(tǒng)計(jì)區(qū)間長度相

6、等、指標(biāo)走勢相對平滑的特點(diǎn)，是相對合適的增速指標(biāo)。圖表 2：全A 累計(jì)盈利增速與近 12 個月增速走勢（%）全A增速（TTM）全A增速（累計(jì)）80%60%40%20%0%-20%-40%200920102011201220132014201520162017201820192020wind，考慮到不同行業(yè) PE 與 g 可能存在不同的領(lǐng)先滯后關(guān)系，領(lǐng)先滯后期調(diào)整增速 g（調(diào)整）也是一種值得分析的指標(biāo)維度。多數(shù)行業(yè) PE 與 g 之間存在較強(qiáng)的關(guān)聯(lián)性，且 PE 往往是g 的領(lǐng)先指標(biāo)，背后的核心邏輯在于估值是業(yè)績的領(lǐng)先反映，但不同行業(yè) PE 與g 的領(lǐng)先滯后關(guān)系有所不同，某一具體行業(yè)在每一輪盈利周

7、期中 PE 與 g 的關(guān)聯(lián)性也可能變化，因此通過折線圖尋找波峰波谷的方式往往難以確定行業(yè)PE 相對于 g 的領(lǐng)先滯后期數(shù)。圖表 3：建筑材料PE（TTM）與 G（TTM）走勢圖表 4：家用電器PE（TTM）與 G（TTM）走勢PEG50454035302520151050200%35150%30100%252050%150%10-50%5-100%0PEG100%80%60%40%20%0%-20%-40%20092011201320152017201920212009201120132015201720192021wind，wind，我們通過散點(diǎn)圖與相關(guān)性分析進(jìn)一步確定行業(yè) PE 與 g 的

8、領(lǐng)先滯后關(guān)系。具體而言，考慮滯后 4 期至領(lǐng)先 4 期的 9 種情況，首先結(jié)合均值方差和四分位間距對業(yè)績增速異常值進(jìn)行修正，然后分別做 PE-g 散點(diǎn)圖并計(jì)算相關(guān)系數(shù)，最終選擇相關(guān)性較高的情形作為領(lǐng)先滯后期數(shù)的結(jié)論，此外，若 9 種情形下行業(yè)相關(guān)性均落在 0.4 以下，則表明行業(yè)估值與盈利并無明顯關(guān)聯(lián)性，不對業(yè)績增速g 進(jìn)行調(diào)整。圖表 5：非銀金融行業(yè) PE-G 散點(diǎn)圖（滯后 4 期領(lǐng)先 4 期）wind，圖表 6：各行業(yè) PE 相對g 的領(lǐng)先滯后期數(shù)PE-g相關(guān)性 領(lǐng)先滯后期數(shù)（右軸）0.850.740.6320.510.400.3-10.2-2-30.1-40-5建 建 汽 電筑 筑 車

9、力材 裝 設(shè)料 飾 備國 家 美防 用 容軍 電 護(hù)工 器 理輕 商 社工 貿(mào) 會制 零 服造 售 務(wù)食 醫(yī) 紡品 藥 織飲 生 服料 物 飾電 計(jì) 銀子 算 行機(jī)非 房 公 環(huán)銀 地 用 保金 產(chǎn) 事融 業(yè)wind，預(yù)測增速中，我們選擇未來一年增速 g（FY1）以及未來兩年復(fù)合增速 g（FY2）。為了避免對已經(jīng)實(shí)現(xiàn)的增長進(jìn)行重復(fù)考慮，使用未來滾動 12 個月或 24 個月的預(yù)測業(yè)績增速最為合理，但實(shí)際上，分析師對個股業(yè)績進(jìn)行預(yù)測是往往基于自然年度劃分區(qū)間，而行業(yè)凈利潤并非季度平均分布，天數(shù)加權(quán)的滾動預(yù)測凈利潤增速可能導(dǎo)致更大誤差，因此從數(shù)據(jù)可得性的角度進(jìn)行考慮，我們選擇 g（FY1）、g（F

10、Y2）作為增長維度的衡量，其中 g（FY1）為未來一年盈利增速，而 g（FY2）則為未來兩年復(fù)合增速 CAGR（FY2）?！癙E-G”指標(biāo)的構(gòu)建有哪些方式？PEG 指標(biāo)常用于衡量企業(yè)盈利與估值的匹配程度，為吉姆斯萊特、彼得林奇等多位投資大師所青睞，因此在建立 PE-G 框架時我們優(yōu)先選擇這一指標(biāo)進(jìn)行分析，但考慮到 PEG 指標(biāo)應(yīng)用于行業(yè)比較時可能存在較大的局限性，我們也構(gòu)造了 PE/(1+g)作為 PE-G指標(biāo)的另一維度，同步納入后續(xù)的分析過程。方式一：傳統(tǒng)的市盈增長比率（PEG）市盈增長比率（PEG）指標(biāo)為市盈率與盈利增速之比，常用于衡量企業(yè)盈利與估值的匹配程度，為吉姆斯萊特、彼得林奇等多位

11、投資大師所青睞，吉姆斯萊特采用市盈增長比率對“成長型公司”進(jìn)行估值，將該指標(biāo)定義為未來 12 個月的預(yù)期市盈率和預(yù)期盈利增速之比。類似地，彼得林奇將“長期增長率”與PE（TTM）進(jìn)行比較，認(rèn)為二者的比值是對“增長型公司”進(jìn)行判斷的有效指標(biāo)。因此，在建立 PE-G 行業(yè)比較框架時，我們優(yōu)先選擇這一指標(biāo)進(jìn)行分析。圖表 7：投資大師的PEG 主要觀點(diǎn)與適用范圍主要觀點(diǎn)適用范圍市盈增長比率只適用于成長型公司。我們決定采用這種方式找到成長型公司：有連續(xù) 4 年每股收益的增長，不管是過去我們進(jìn)行結(jié)果比對時，它們對應(yīng)的時間必須是相4 年還是對未來 4 年的預(yù)測，或是兩者兼而有之。除此之外，公司還需要滿足一些

12、同的（未來 12 個月的滾動指標(biāo)）。其他標(biāo)準(zhǔn)：過去 5 年，每年都應(yīng)該是正的收益，不能有虧損；吉姆斯萊特我們通過用預(yù)期市盈率除以預(yù)計(jì)未來的每股收益增長率來計(jì)算市盈增長比率。彼得林奇任何一家公司股票如果定價(jià)合理的話，市盈率就會與（長期）收益增長率相等。穩(wěn)定增長型公司盈利的年均增長率為 10%12%，快速增長型公司年平均增長率為20%25%，30%或者更高的收益增長率一般很難持續(xù)保持 3 年。祖魯法則，彼得林奇的成功投資，但我們必須清楚認(rèn)識到，PEG 指標(biāo)在應(yīng)用于行業(yè)比較時存在較大的局限性，首先是行業(yè)無法滿足“穩(wěn)定/持續(xù)增長”的指標(biāo)要求。兩位投資大師對 PEG 指標(biāo)的適用范圍進(jìn)行了“穩(wěn)定/持續(xù)增長

13、”的嚴(yán)格限制，如吉姆斯萊特認(rèn)為成長股應(yīng)該有“連續(xù) 4 年每股收益的增長”，并滿足一些其他標(biāo)準(zhǔn)（如強(qiáng)周期性公司過去 5 年不應(yīng)出現(xiàn)虧損）。但全 A 盈利增速隨經(jīng)濟(jì)周期而上下波動，而多數(shù)行業(yè)業(yè)績增長的不確定性甚至更高，顯然不符合“穩(wěn)定/持續(xù)增長”的PEG 指標(biāo)應(yīng)用前提。圖表 8：申萬一級行業(yè)凈利潤負(fù)增長頻率（10 年至今，%）負(fù)增長頻率60%50%40%30%20%10%0%石 煤 有 鋼 基 建 建 機(jī) 汽 電 國 家 輕 美 商 社 食 醫(yī) 紡 農(nóng) 電 通 計(jì) 傳 銀 非 房 交 公 環(huán)油 炭 色 鐵 礎(chǔ) 筑 筑 械 車 力 防 用 工 容 貿(mào) 會 品 藥 織 林 子 信 算 媒 行 銀 地

14、通 用 保石 金 化 材 裝 設(shè) 設(shè) 軍 電 制 護(hù) 零 服 飲 生 服 牧 機(jī)化 屬 工 料 飾 備 備 工 器 造 理 售 務(wù) 料 物 飾 漁上游資源中游制造可選消費(fèi)必需消費(fèi)科技金 產(chǎn) 運(yùn) 事融輸 業(yè)大金融 其他服務(wù)wind，另一方面，PEG 指標(biāo)在盈利增速波動較大時會出現(xiàn)較多的數(shù)據(jù)空白和偏離問題：首先，當(dāng) G0 時，PEG 指標(biāo)將無意義，而行業(yè)增速落入負(fù)增長區(qū)間的頻率相對較高，進(jìn)而導(dǎo)致行業(yè)PEG 普遍存在一定的數(shù)據(jù)空白區(qū)間；其次，行業(yè) PE 大多分布在 1050 區(qū)間，而多數(shù)行業(yè)增速在-100%200%區(qū)間波動，PE 相比 G 來說明顯要平穩(wěn)得多，那么PEG 指標(biāo)與 1/G 就存在較強(qiáng)的

15、相關(guān)性，1/G 的雙曲線特征會導(dǎo)致數(shù)據(jù)漂移程度極大，如當(dāng)PE=25時，行業(yè)增速升至 50%就會使指標(biāo)落入低估區(qū)間（2），也正是因?yàn)?PEG 指標(biāo)這樣的計(jì)算過程，投資大師在應(yīng)用 PEG指標(biāo)時將g 的波動范圍基本限制在 10%50%區(qū)間之內(nèi)。圖表 9：建筑材料行業(yè)PEG（TTM）走勢圖表 10：家用電器行業(yè) PEG（TTM）走勢54.543.532.521.510.5009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1254.543.532.521.510.5009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，方式二：基于前向估值視角構(gòu)建

16、PE/(1+g)考慮到 PEG 指標(biāo)可能存在局限性，我們構(gòu)造 PE/(1+g)作為 PE-G 指標(biāo)的另一維度。從數(shù)據(jù)完整性來看，PE/(1+g)指標(biāo)在 g-100%時均存在意義，比 PEG 指標(biāo)的 g0%滿足了更多時點(diǎn)上的數(shù)據(jù)有效性；從指標(biāo)平穩(wěn)程度來看，(1+g) 作為分母相比(g*100)而言波動明顯收窄。但 PE/(1+g)指標(biāo)在削弱盈利增速g 波動所帶來的負(fù)面影響的同時，也相應(yīng)導(dǎo)致 g 變化引發(fā)指標(biāo)變化的幅度減小，因此該指標(biāo)一定程度上可以說是 PE（TTM）占據(jù)主導(dǎo)的。同時，PE/(1+g)指標(biāo)還有著估值消化預(yù)期的內(nèi)在含義：若行業(yè)總市值保持不變，凈利潤以g 的速率增長 1 年，則行業(yè)PE

17、 將消化至PE/(1+g)的水平，也正是出于這一考量，在基于g（FY2）構(gòu)建該指標(biāo)時，實(shí)際的計(jì)算方式為 PE/(1+g) 。圖表 11：建筑材料 PE（TTM）與 PE/(1+g)（TTM）走勢圖表 12：家用電器 PE（TTM）與 PE/(1+g)（TTM）走勢1009080706050403020100PEPE/(1+g)PEPE/(1+g)3530252015105020092011201320152017201920212009201120132015201720192021wind，wind，“PE-G”框架能否應(yīng)用于行業(yè)擇時？我們將 PE（TTM）與盈利增速 g 結(jié)合后，分別計(jì)算出

18、四種維度的 PEG 和 PE/(1+g)指標(biāo)，以 PEG 為例，包括 PEG（TTM）、PEG（調(diào)整）、PEG（FY1）以及分析 PEG（FY2）。數(shù)據(jù)有效性方面，我們認(rèn)定 PEG 在 10%g-100%區(qū)間內(nèi)有效。然后我們基于上述指標(biāo)對“PE-G”框架應(yīng)用于單一行業(yè)的有效性進(jìn)行分析，即觀察 PE-G 指標(biāo)能否通過高低估區(qū)間提示行情拐點(diǎn)。PEG 指標(biāo)的信號作用分析絕對數(shù)值維度下，將 PEG2 與 PEG2 和 PEG0） PEG（10%g0）PEG（10%G0） PEG（10%g0）PEG（10%G0） PEG（10%g0）PEG（10%G0） PEG（10%g0）PEG（10%G0） PEG

19、（10%G0）PEG（10%G0） PEG（10%G0）PEG（10%G0） PEG（10%G0）PEG（10%G0） PEG（10%G0）PEG（10%G100%）43.532.521.510.50非銀金融 右軸30002500200015001000500043.532.521.510.50非銀金融 右軸30002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，相對數(shù)值維度下，我們基于 z-score 標(biāo)準(zhǔn)化后的 PEG 指標(biāo)劃分高低估區(qū)間，

20、但仍未發(fā)現(xiàn)指標(biāo)的信號作用。我們利用四分位間距法對異常的指標(biāo)偏離進(jìn)行修正，然后將數(shù)據(jù)序列進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，PEG（z-score）1 的區(qū)間則為高估區(qū)域，但分析并未發(fā)現(xiàn)指標(biāo)的信號作用。將 PEG 指標(biāo)轉(zhuǎn)化為相對維度的確有助于解決行業(yè) PEG 中樞不為 1 的問題，但數(shù)據(jù)空白、偏離情況仍在繼續(xù)擾動。圖表 29：電力設(shè)備行業(yè) PEG（TTM）信號作用分析（相對維度）圖表 30：電力設(shè)備行業(yè) PEG（調(diào)整）信號作用分析（相對維度）32.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸1600014000120001000080006000400020000

21、32.521.510.50-0.5-1-1.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸160001400012000100008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 31：醫(yī)藥生物行業(yè) PEG（TTM）信號作用分析（相對維度）圖表 32：醫(yī)藥生物行業(yè) PEG（調(diào)整）信號作用分析（相對維度）32.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸14000120001000

22、08000600040002000032.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸1400012000100008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 33：計(jì)算機(jī)行業(yè) PEG（TTM）信號作用分析（相對維度）圖表 34：計(jì)算機(jī)行業(yè) PEG（調(diào)整）信號作用分析（相對維度）2.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸100

23、0090008000700060005000400030002000100002.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸10000900080007000600050004000300020001000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 35：非銀金融行業(yè) PEG（TTM）信號作用分析（相對維度）圖表 36：非銀金融行業(yè) PEG（調(diào)整）信號作用分析（相對維度）32.521.510.50-0.5-1-1.5

24、高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸3000250020001500100050002.521.510.50-0.5-1-1.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸30002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，將基于預(yù)測增速構(gòu)建的 PEG 指標(biāo)轉(zhuǎn)化為相對維度，指標(biāo)的信號作用有所改善，但作用依舊有限，醫(yī)藥生物等小部分行業(yè)的行情拐點(diǎn)開始較多地落入 PEG 指標(biāo)指向的高低估區(qū)域，但（1）信號作用改善的

25、行業(yè)范圍仍然較小；（2）行業(yè)過于頻繁地釋放出高估或低估信號，行情拐點(diǎn)的提示作用仍然不強(qiáng)。因此，標(biāo)準(zhǔn)化PEG（FY1）與 PEG（FY2）指標(biāo)仍然難以應(yīng)用于單一行業(yè)擇時。圖表 37：電力設(shè)備行業(yè) PEG（FY1）信號作用分析（相對維度）圖表 38：電力設(shè)備行業(yè) PEG（FY2）信號作用分析（相對維度）32.521.510.50-0.5-1-1.5-2-2.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸1600014000120001000080006000400020000高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸3210-1-2-3160001400012000100

26、008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 39：醫(yī)藥生物行業(yè) PEG（FY1）信號作用分析（相對維度）圖表 40：醫(yī)藥生物行業(yè) PEG（FY2）信號作用分析（相對維度）高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸43210-1-2-314000120001000080006000400020000高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸3210-1-2-314000120001000080006000400

27、02000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 41：計(jì)算機(jī)行業(yè) PEG（FY1）信號作用分析（相對維度）圖表 42：計(jì)算機(jī)行業(yè) PEG（FY2）信號作用分析（相對維度）2.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸1000090008000700060005000400030002000100002.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸100009

28、00080007000600050004000300020001000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 43：非銀金融行業(yè) PEG（FY1）信號作用分析（相對維度）圖表 44：非銀金融行業(yè) PEG（FY2）信號作用分析（相對維度）32.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸30002500200015001000500032.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PEG（修正

29、&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸30002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，綜上所述，PEG 指標(biāo)應(yīng)用于單一行業(yè)擇時時受到多種因素的限制，信號作用不具備有效性：對于實(shí)際增速構(gòu)建的PEG 指標(biāo)而言，無論絕對維度還是相對維度，數(shù)據(jù)空白和偏離問題都帶來較大擾動；對于預(yù)期增速構(gòu)建的 PEG 指標(biāo)而言，盡管指標(biāo)連貫性明顯增強(qiáng)、相對維度下指標(biāo)信號作用改善，但仍然無法達(dá)到有效應(yīng)用于單一行業(yè)擇時的程度。2.2 PE/(1+g)指標(biāo)的信號作用分析基于實(shí)際增速

30、構(gòu)建 PE/(1+g)指標(biāo)進(jìn)行分析，并未發(fā)現(xiàn)指示價(jià)格拐點(diǎn)的信號作用。對于PE/(1+g)指標(biāo)而言，沒有經(jīng)驗(yàn)指導(dǎo)下的合理指標(biāo)中樞，因此我們從相對維度對該指標(biāo)的信號作用進(jìn)行分析，即對異常值修正后的指標(biāo)進(jìn)行 z-score 標(biāo)準(zhǔn)化，然后劃分高低估區(qū)域。對PE/(1+g)（TTM）以及PE/(1+g)（調(diào)整）進(jìn)行分析，雖然 PE/(1+g)相對 PEG 指標(biāo)而言提供了更加完整的數(shù)據(jù)時間序列、更加平穩(wěn)的指標(biāo)走勢，但行業(yè)指數(shù)價(jià)格拐點(diǎn)與指標(biāo)指向的高低估區(qū)間重合度并不高，基于實(shí)際增速的構(gòu)建 PE/(1+g)指標(biāo)沒能發(fā)揮指示拐點(diǎn)的信號作用。圖表 45：電力設(shè)備行業(yè) PE/(1+g)（TTM）信號作用分析圖表 4

31、6：電力設(shè)備行業(yè) PE/(1+g)（調(diào)整）信號作用分析高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸43210-1-2-3160001400012000100008000600040002000032.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸160001400012000100008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 47：醫(yī)藥生物行業(yè) PE/(

32、1+g)（TTM）信號作用分析圖表 48：醫(yī)藥生物行業(yè) PE/(1+g)（調(diào)整）信號作用分析高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸3210-1-2-31400012000100008000600040002000032.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸1400012000100008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 49：計(jì)算機(jī)

33、行業(yè) PE/(1+g)（TTM）信號作用分析圖表 50：計(jì)算機(jī)行業(yè) PE/(1+g)（調(diào)整）信號作用分析32.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸10000900080007000600050004000300020001000032.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸10000900080007000600050004000300020001000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/12

34、15/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 51：非銀金融行業(yè) PE/(1+g)（TTM）信號作用分析圖表 52：非銀金融行業(yè) PE/(1+g)（調(diào)整）信號作用分析32.521.510.50-0.5-1-1.5-2-2.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸300025002000150010005000高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸3210-1-2-330002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1

35、217/1219/1221/12wind，wind，對 PE/(1+g)（FY1）和 PE/(1+g)（FY2）指標(biāo)進(jìn)行分析，部分行業(yè)表現(xiàn)出信號作用的有效性?；陬A(yù)期增速構(gòu)建 PE/(1+g)指標(biāo)不僅呈現(xiàn)出更加完整的數(shù)據(jù)時間序列、更加平穩(wěn)的指標(biāo)走勢，更在部分行業(yè)起到了較好的價(jià)格拐點(diǎn)指示作用，具體包括建筑裝飾、電力設(shè)備、家用電器以及醫(yī)藥生物行業(yè)。不同行業(yè)指標(biāo)有效性存在區(qū)別的主要原因在于：上述行業(yè)指標(biāo)呈現(xiàn)出圍繞中樞上下波動的特征，因此指標(biāo)指向性較強(qiáng)，而其余行業(yè)的指標(biāo)走勢明顯不平穩(wěn)，即使對異常值進(jìn)行修正，仍然難以指示真正的高低估區(qū)域。圖表 53：電力設(shè)備行業(yè) PE/(1+g)（FY1）信號作用分析圖

36、表 54：電力設(shè)備行業(yè) PE/(1+g)（FY2）信號作用分析32.521.510.50-0.5-1-1.5-2-2.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸160001400012000100008000600040002000032.521.510.50-0.5-1-1.5-2-2.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）電力設(shè)備 右軸160001400012000100008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12w

37、ind，wind，圖表 55：醫(yī)藥生物行業(yè) PE/(1+g)（FY1）信號作用分析圖表 56：醫(yī)藥生物行業(yè) PE/(1+g)（FY2）信號作用分析高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸3210-1-2-314000120001000080006000400020000高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）醫(yī)藥生物 右軸3210-1-2-31400012000100008000600040002000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wi

38、nd，圖表 57：計(jì)算機(jī)行業(yè) PE/(1+g)（FY1）信號作用分析圖表 58：計(jì)算機(jī)行業(yè) PE/(1+g)（FY2）信號作用分析2.521.510.50-0.5-1-1.5-2高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸1000090008000700060005000400030002000100002.521.510.50-0.5-1-1.5-2-2.5高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）計(jì)算機(jī) 右軸10000900080007000600050004000300020001000009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12

39、09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 59：非銀金融行業(yè)PE/(1+g)（FY1）信號作用分析圖表 60：非銀金融行業(yè) PE/(1+g)（FY2）信號作用分析高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸3210-1-2-3300025002000150010005000高估值區(qū)域低估值區(qū)域PE/(1+g)（修正&標(biāo)準(zhǔn)化）非銀金融 右軸3210-1-2-330002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/

40、1219/1221/12wind，wind，總結(jié)來看，PE/(1+g)指標(biāo)相比 PEG 指標(biāo)而言數(shù)據(jù)更加完整、走勢更加平穩(wěn)，基于預(yù)測增速構(gòu)建的 PE/(1+g)指標(biāo)能夠在部分行業(yè)起到較好的信號作用：無論基于實(shí)際增速或是預(yù)測增速構(gòu)建 PE/(1+g)指標(biāo)，均能夠得到相比 PEG 指標(biāo)來說更加完整的數(shù)據(jù)時間序列、更加平穩(wěn)的指標(biāo)走勢，但基于實(shí)際增速構(gòu)建的PE/(1+g)指標(biāo)沒能發(fā)揮指示拐點(diǎn)的信號作用，行業(yè)指數(shù)價(jià)格拐點(diǎn)與指標(biāo)指向的高低估區(qū)間重合度并不高，而基于預(yù)測增速構(gòu)建的PE/(1+g)指標(biāo)在建筑裝飾、電力設(shè)備、家用電器以及醫(yī)藥生物行業(yè)起到了較好的價(jià)格拐點(diǎn)指示作用。3、“PE-G”如何應(yīng)用于行業(yè)比較

41、？本章進(jìn)一步研究“PE-G”框架應(yīng)用于行業(yè)選擇與組合構(gòu)建方面的有效性：對于 PEG 指標(biāo)而言，較多的數(shù)據(jù)空白、偏離之下，標(biāo)準(zhǔn)化的相對維度可能存在較大誤差，因此我們選擇基于 PEG 絕對數(shù)值構(gòu)建行業(yè)組合；PE/(1+g) 沒有經(jīng)驗(yàn)指導(dǎo)下的合理指標(biāo)中樞，但較 PEG 指標(biāo)而言數(shù)據(jù)更加完整、走勢更加連貫，因此從相對視角構(gòu)建組合較為合理。需要提示的是，本章中各類策略下行業(yè)組合的構(gòu)建均結(jié)合了部分的未來信息，并非嚴(yán)格的量化策略，而是考察“PE-G”框架歷史表現(xiàn)的后驗(yàn)式分析。3.1 基于 PEG 指標(biāo)構(gòu)建組合基于 PEG（TTM）構(gòu)建行業(yè)組合，估值匹配策略取得超額收益、最大回撤略小。對于 PEG 指標(biāo)，我們

42、設(shè)計(jì)出三種行業(yè)組合策略：（1）估值匹配策略，即 PEG 最接近 1 的行業(yè)組合；（2）相對低估策略，即 PEG 最接近 0.5 的行業(yè)組合；（3）絕對低估策略，即 PEG最小的行業(yè)組合。首先，我們基于 PEG（TTM）指標(biāo)分析策略表現(xiàn)，估值匹配行業(yè)組合取得一定超額收益且回撤略小于基準(zhǔn)，前三與前五行業(yè)組合分別取得 6.9%和 7.8%的年化收益，相應(yīng)最大回撤-43.7%、38.9%也略小于 48.8%的市場基準(zhǔn)水平。PEG=1 可能表征出了行業(yè)運(yùn)行的良好狀態(tài)，從而相對市場取得超額收益。圖表 61：PEG（TTM）估值匹配行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 62：PEG（TTM）估

43、值匹配行業(yè)組合相對表現(xiàn)（2009.12.31=1） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合1.6估值匹配前三行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）估值匹配前五行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）350030002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/121.51.41.31.21.110.90.809/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 63：PEG（TTM）相對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 64：PEG（TTM）絕對低估行業(yè)

44、組合凈值（2009.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）3500300025002000150010005000相對低估前三行業(yè)組合相對低估前五行業(yè)組合300025002000150010005000絕對低估前三行業(yè)組合絕對低估前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，基于 PEG（調(diào)整）構(gòu)建行業(yè)組合，低估策略取得明顯的超額收益。我們基于 PEG（調(diào)整）指標(biāo)，分析 2010 年至 2021 年區(qū)間的策略表

45、現(xiàn)：（1）估值匹配策略中，前三與前五行業(yè)組合分別取得 6.3%和 9.7%的年化收益；（2）相對低估策略中，前三與前五行業(yè)組合分別取得 8.2%和 11.2%的年化收益，超額收益明顯；（3）絕對低估策略中，前三與前五行業(yè)組合分別取得 9.3%和 10.3%的年化收益，超額收益同樣顯著。而從策略波動來看，上述策略的最大回撤也普遍略小于市場基準(zhǔn)，其中相對低估策略前三、前五行業(yè)組合對應(yīng)最大回撤分別為 46.7%、42.9%。相對低估前三行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）相對低估前五行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）圖表 65：PEG（調(diào)整）相對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 66：P

46、EG（調(diào)整）相對低估行業(yè)組合相對表現(xiàn)（2009.12.31=1） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）40003500300025002000150010005000相對低估前三行業(yè)組合相對低估前五行業(yè)組合1.71.61.51.41.31.21.110.90.809/1211/1213/1215/1217/1219/1209/1211/1213/1215/1217/1219/12wind，wind，圖表 67：PEG（調(diào)整）估值匹配行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 68：PEG（調(diào)整）絕對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）

47、 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）3500300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合3500300025002000150010005000絕對低估前三行業(yè)組合絕對低估前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1209/1211/1213/1215/1217/1219/12wind，wind，基于 PEG（FY1）以及 PEG（FY2）構(gòu)建行業(yè)組合，三類策略均未取得超額收益。我們在 2010 年至今的時間區(qū)間內(nèi)，分別對 PEG（FY1）和 PEG（FY2）的上述策略表現(xiàn)進(jìn)行分析，組合表現(xiàn)普遍跑輸大盤，預(yù)測增速 g（FY

48、1）、g（FY2）可能并非構(gòu)建PEG 指標(biāo)的合適維度。圖表 69：PEG（FY1）估值匹配行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 70：PEG（FY2）估值匹配行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/12

49、21/12wind，wind，圖表 71：PEG（FY1）相對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 72：PEG（FY2）相對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）300025002000150010005000相對低估前三行業(yè)組合相對低估前五行業(yè)組合300025002000150010005000相對低估前三行業(yè)組合相對低估前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wi

50、nd，圖表 73：PEG（FY1）絕對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000）圖表 74：PEG（FY2）絕對低估行業(yè)組合凈值（2009.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）300025002000150010005000絕對低估前三行業(yè)組合絕對低估前五行業(yè)組合300025002000150010005000絕對低估前三行業(yè)組合絕對低估前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，3.2 基于 PE

51、/(1+g)構(gòu)建組合基于實(shí)際增速構(gòu)建行業(yè)組合，組合普遍難以取得超額收益。對于 PE/(1+g)指標(biāo)，我們設(shè)計(jì)出兩種策略：（1）估值匹配策略，即標(biāo)準(zhǔn)化 PE/(1+g)最接近 0 的行業(yè)組合；（2）絕對低估策略，即標(biāo)準(zhǔn)化 PE/(1+g)最小的行業(yè)組合。我們分別對 PE/(1+g（) TTM）與 PE/(1+g)（調(diào)整）的上述策略表現(xiàn)進(jìn)行分析，結(jié)果顯示組合普遍難以取得超額收益，g（TTM）、g（調(diào)整）并不適合于構(gòu)建PE/(1+g)指標(biāo)。圖表 75：PE/(1+g)（TTM）估值匹配行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000）圖表 76：PE/(1+g)（調(diào)整）估值匹配行業(yè)組合凈值（09.12.31

52、=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/12wind，wind，圖表 77：PE/(1+g)（TTM）絕對低估行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000）圖表 78：PE/(1+g)（調(diào)整）絕對低估行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深

53、300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）300025002000150010005000絕對低估前三行業(yè)組合絕對低估前五行業(yè)組合300025002000150010005000絕對低估前三行業(yè)組合絕對低估前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1209/1211/1213/1215/1217/1219/12wind，wind，基于預(yù)測增速構(gòu)建行業(yè)組合，估值匹配策略均表現(xiàn)優(yōu)秀。我們分別對 PE/(1+g)（FY1）與 PE/(1+g)（FY2）的估值匹配策略、絕對低估策略表現(xiàn)進(jìn)行分析，結(jié)果顯示估值匹配行業(yè)組合均表現(xiàn)優(yōu)秀：一方面，估值匹配行業(yè)組合

54、年化收益率顯著較高， FY1 維度下前三與前五行業(yè)組合分別取得 10.8%和 11.2%的年化收益，F(xiàn)Y2 維度下前三與前五行業(yè)組合分別取得 13.2%和 9.7%的年化收益；另一方面，估值匹配行業(yè)組合表現(xiàn)穩(wěn)定，F(xiàn)Y1維度下前三與前五行業(yè)組合最大回撤分別為 37.6%、34.3%，F(xiàn)Y2 維度下前三與前五行業(yè)組合最大回撤分別為 35.6%、33.1%，均顯著小于基準(zhǔn)最大回撤水平，組合凈值與基準(zhǔn)凈值之比也呈現(xiàn)出平穩(wěn)上行的趨勢，表明策略相對基準(zhǔn)穩(wěn)定取得超額收益。圖表 79：PE/(1+g)（FY1）估值匹配行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000）圖表 80：PE/(1+g)（FY1）估值匹配行業(yè)

55、組合相對表現(xiàn)（09.12.31=1） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合2.4估值匹配前三行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）估值匹配前五行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）500045004000350030002500200015001000500009/1211/1213/1215/1217/1219/1221/122.221.81.61.41.210.809/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 81：PE/(1+g)（FY2）估值匹配行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000）圖表 82：PE/(1+g)

56、（FY2）估值匹配行業(yè)組合相對表現(xiàn)（09.12.31=1） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合60005000400030002000100002.82.62.42.221.81.61.41.210.8估值匹配前三行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）估值匹配前五行業(yè)組合 / 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，圖表 83：PE/(1+g)（FY1）絕對低估行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000）圖表 84：PE/(1+

57、g)（FY2）絕對低估行業(yè)組合凈值（09.12.31=1000） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均） 基準(zhǔn)（滬深300） 基準(zhǔn)（行業(yè)平均）300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合3500300025002000150010005000估值匹配前三行業(yè)組合估值匹配前五行業(yè)組合09/1211/1213/1215/1217/1219/1221/1209/1211/1213/1215/1217/1219/1221/12wind，wind，3.3 PE-G 行業(yè)組合小結(jié)總結(jié)基于各個維度的 PE-G 指標(biāo)所構(gòu)建的行業(yè)組合：（1）基于 PEG 指標(biāo)的行業(yè)組合

58、策略中，從年化收益來看，超額收益相對顯著的策略包括 PEG（TTM）指標(biāo)的估值匹配策略、 PEG（調(diào)整）指標(biāo)的低估策略，而從策略波動來看，上述策略的最大回撤也普遍略小于基準(zhǔn)水平。（2）基于PE/(1+g)指標(biāo)的行業(yè)組合策略中，從年化收益來看，超額收益相對顯著的策略包括 PE/(1+g)（FY1）以及 PE/(1+g)（FY2）指標(biāo)的估值匹配策略，從策略波動來看，上述策略均表現(xiàn)平穩(wěn)，最大回撤顯著小于基準(zhǔn)水平。圖表 85：PE-G 策略行業(yè)組合表現(xiàn)匯總PE-G行業(yè)組合策略回測區(qū)間組合年化收益組合最大回撤前三行業(yè)組合前五行業(yè)組合前三行業(yè)組合前五行業(yè)組合估值匹配10.0122.05 6.9% 7.8%

59、 -43.7% -38.9%TTM相對低估10.0122.056.4%6.2%-45.3%-43.0%絕對低估10.0122.054.1%4.1%-48.5%-43.5%PEG調(diào)整估值匹配10.0121.05 7.0% 10.1% -46.7% -42.2%相對低估10.0121.05 8.2% 11.2% -46.7% -42.9%絕對低估10.0121.05 9.3% 10.3% -44.9% -42.9%估值匹配10.0122.05-0.3%2.8%-56.9%-54.1%FY1相對低估10.0122.056.1%6.1%-49.5%-47.3%絕對低估10.0122.053.5%5.2

60、%-45.5%-47.4%FY2估值匹配10.0122.053.4%3.7%-45.5%-45.7%相對低估10.0122.050.8%3.3%-42.4%-39.0%絕對低估10.0122.050.5%4.8%-49.8%-39.0%PE/(1+g)TTM估值匹配10.0122.053.2%5.1%-46.6%-42.7%絕對低估10.0122.054.4%3.0%-36.2%-38.0%調(diào)整估值匹配10.0121.055.9%7.3%-46.7%-41.9%絕對低估10.0121.055.6%6.6%-36.7%-38.0%FY1估值匹配10.0122.05 10.8% 11.2% -37