第八章住房貸款支撐證券(MBSs)(固定收益證券-北大姚ppt課件

1、第八章 住房貸款支撐證券MBSs第一節(jié) 概述第二節(jié) 轉手證券第三節(jié) CMOs第四節(jié) MBS的定價第五節(jié) 提早歸還模型.第一節(jié) 概述1. 住房抵押貸款2. 住房抵押貸款的購買3. 風險.住房抵押貸款單筆貸款規(guī)模不大，營業(yè)費用較高貸款數(shù)額相對于借款人收入而言較高貸款期限長，可變要素多，流動性差貸款的抵押性，房屋的保險性.政府扶持與抵押貸款規(guī)范政府扶持主要是貸款的保險或歸還擔保規(guī)范包括：最大貸款數(shù)量與房價的比率利率的限制最大貸款規(guī)模最低的首付款比率房屋的建筑設計規(guī)范.住房抵押貸款種類的創(chuàng)新1固定利率抵押貸款：對于借款人來講，有兩個益處：借款人可以預先知道借款的本錢和每月歸還的數(shù)額借款人可以在對他有利

2、的情況下提早清償貸款余額。缺乏之處：妨礙了很大一部分人對不動產抵押貸款的需求。在利率較低的時候發(fā)放不動產抵押貸款,商業(yè)銀行的資金本錢勢必增大,從而商業(yè)銀行一定會蒙受損失而在高利率時發(fā)放住房抵押貸款,在利率下降后,借款人將發(fā)生非常大的損失。雖然借款人可以提早歸還貸款，但并不是每個借款人都具有再融資才干。.住房抵押貸款種類的創(chuàng)新21、利率可調整的抵押貸款Adjustable -rate Mortgage ARM。優(yōu)點是：商業(yè)銀行可以實現(xiàn)資產與負債在利率敏感性方面的匹配。對于商業(yè)銀行而言，由于利率風險下降，因此會相應降低在ARM上的利率。這樣，借款人會得到益處。缺陷是：當利率程度下降后，經過ARM而

3、新增的抵押貸款量會相應下降，由于借款人更情愿借固定利率貸款。我國的情況就是如此。住房者在利率上升時,會發(fā)生無力歸還的情況,由于貸款利息的歸還負擔添加太快。商業(yè)銀行的利率風險將轉化為信譽風險。.住房抵押貸款種類的創(chuàng)新32、分級歸還式抵押貸款Graduated-Payment Mortgage GPM。主要針對年輕人。其內容是,在貸款的最初幾年, 貸款月歸還額較低，因此借款人負擔較輕。過了一段時間之后，分成假設干個級次，越靠后的級次，月歸還額越多。經過一個事先規(guī)定的時間段，通常是5年或10年，歸還額就不再添加，而是固定下來。貸款利率是固定的，只是月歸還額發(fā)生變動。3、遞增還本抵押貸款Growing

4、 Equity MortgageGEM4、買降式抵押貸款Buydown Mortgage第三方，通常是建造商在最初幾年里向貸款發(fā)放者商業(yè)銀行提供某些資金，用來降低借款人每月歸還數(shù)額。建造商這樣做的目的是協(xié)助那些潛在購買者獲得融資，以便順利銷售那些住房。建造商普通會經過提高住房銷售價錢的方式來回收部分乃至全部用于買降的資金。5、氣球式抵押貸款Balloon Mortgage普通期限為5年或7年。5年期的氣球式抵押貸款是等額歸還式的，而每月是按照30年的歸還期而計算出來的。在第5年末，借款人要歸還全部剩余的本金余額。在利率曲線構造短期內向上陡升的情況下，那么，相對于長期的固定利率抵押貸款，借款人選

5、擇氣球式抵押貸款融資會節(jié)省不少利息。6、包括：開放式抵押貸款Open-End Mortgage、可逆年金式抵押貸款Reverse Annuity Mortgage、價錢程度可調整的抵押貸款(Price Level-Adjusted Mortgage)等。.2. 住房抵押貸款的購買住房貸款的發(fā)放者再賣給兩個聯(lián)邦資助機構 (GSEs) 以及多個私人公司。主要機構:Federal Home Loan Mortgage Corporation (Freddie Mac)Federal National Mortgage Association (Fannie Mae) (since 1968).2.

6、住房抵押貸款的購買私人購買者: Citimae, Inc. (a subsidiary of Citicorp)Bear Stearns Mortgage Capital CorporationResidential Funding Corporation (a subsidiary of GMAC)FBS Mortgage Corporation (a subsidiary of First Boston)Sears Mortgage Corporation私人購買者也購買非規(guī)范的住房貸款.Fannie and Freddie主要優(yōu)勢在于政府的擔保提升了擔保的價值降低了負債本錢補貼額可以經過

7、F/F的借款利率與一樣風險競爭者的借款利率差來反映平均 41個基點經過借款規(guī)模，再資本化在 MBS方面的優(yōu)勢大約為 5 個基點Also benefit from no state and local taxes, no SEC registration fees.3. 風險信譽風險流動性風險價錢風險提早歸還風險擴張風險收縮風險.提早歸還風險與負的凸性price MBS yield.有效繼續(xù)期與有效凸性 提早歸還沒有一點懲罰！提早歸還意味著未來現(xiàn)金流的不穩(wěn)定定價與風險估計都要求思索未來不穩(wěn)定的現(xiàn)金流有效繼續(xù)期與有效凸性可以協(xié)助分析這一問題.降低風險的方法信譽風險可以經過政府或者私人的擔?；蛘弑ｋU

8、來降低私人性質的新穎提升種類：(a) 保險公司對貸款池的保險.(b) 銀行信譽證(c) 高級/低級的劃分 (超額抵押 overcollateralization) 證券化降低流動性風險，轉移了信譽風險、價錢風險和提早歸還風險。.與傳統(tǒng)銀行貸款的比較傳統(tǒng)銀行貸款包括:1.發(fā)放貸款2.將貸款保管在組合當中 (接受信譽風險)3.為貸款提供效力4.從公眾那里融資MBS可以讓不只一個機構參與貸款，并且高度分工.證券化的益處本錢降低流動性信息金融市場決議價值，每天都有所反映融資來源借貸雙方的選擇權條款、利率潛在的無效率？.MBS的普通步驟1.商業(yè)銀行發(fā)放住房貸款.2.把貸款賣給政府機構，后者以貸款池為支撐

9、發(fā)明出證券.3.政府機構經過擔保貸款本金的歸還來降低證券的信譽風險4. 政府機構把貸款效力的權益出賣給公司也許就是那家銀行5.政府機構將證券在市場中銷售.第二節(jié) 轉手證券 誕生于1968一組住房貸款的現(xiàn)金流量構成現(xiàn)金池，并等比例地分配給全部投資者本金的歸還通常得到擔保，但擔保的力度在不同中介那里是不同的。分散化的利益：較低的風險，現(xiàn)金流更好預測。.轉手證券貸款 1利息、本金提早歸還額貸款.貸款3貸款2貸款100利息、本金提早歸還額利息、本金提早歸還額利息、本金提早歸還額利息、本金提早歸還額現(xiàn)金遲(等比例).例8.1貸款 6%, 效力費 0.5%, 提早歸還每月 0.5%monthBalance

10、 Prepayment Planned Planned interest prepayment service Cash flow Balance beginning raterepayment principal at end 110000000.00511102.16102.15000.05000.0416.715685.4988897.92988897.950.00511046.26101.74944.54944.5412.015578.6977851.83977851.750.00510990.66101.44889.34889.3407.415472.4966861.14966861

11、.130.00510935.36101.04834.34834.3402.915366.8955925.85955925.800.00510880.36100.74779.64779.6398.315261.6945045.56945045.500.00510825.66100.34725.24725.2393.815157.0934219.97934219.940.00510771.16100.04671.14671.1389.315052.9923448.98923448.870.00510716.96099.64617.24617.2384.814949.3912732.09912732

12、.010.00510662.96099.34563.74563.7380.314846.3902069.110902069.080.00510609.26098.94510.34510.3375.914743.7891459.811161535.680.0056324.16016.4307.7307.725.66606.155211.611255211.620.0056289.06013.0276.1276.123.06542.148922.611348922.610.0056253.76009.1244.6244.620.46478.042668.911442668.890.0056218.

13、16004.7213.3213.317.86413.636450.811536450.810.0056181.95999.6182.3182.315.26349.030268.911630268.920.0056144.95993.5151.3151.312.66283.624124.011724124.030.0056106.65986.0120.6120.610.16217.218017.411818017.450.0056066.05975.990.190.17.56148.611951.511911951.470.0056020.65960.859.859.85.06075.45930

14、.91205930.880.0055960.55930.929.70.02.55958.10.0.提早歸還風險與轉手證券影響提早歸還的要素目前貸款利率利率途徑貸款池的特征季節(jié)要素貸款齡宏觀經濟一個比喻 .第三節(jié) CMOs Collateralized Mortgage Obligations 目的：經過調整現(xiàn)金流進一步降低風險。 由 Freddie Mac于 1983發(fā)明。.CMOs貸款 1利息、本金提早歸還額貸款.貸款3貸款2貸款利息、本金提早歸還額利息、本金提早歸還額利息、本金提早歸還額利息、本金提早歸還額現(xiàn)金池投資的層級.CMOs的普通類型1. 按次序支付Sequential Pay2.

15、 按方案歸還Planned Amortization Class -PAC)3. 按目的歸還Targeted Amortization Class -TAC)4. 輔助級Support Class5. 剝離證券Stripped MBSs-IOs and Pos 6. 浮動與逆浮動Floater and Inverse Floater即使在一個級次內，風險和流動性也大不一樣.1. 按次序支付Sequential Pay例 8.2:有 A、B、C 和Z四個級別，A, B, C的初始本金都是 $300,000. A的票面利率為5%，B 的票面利率為 5.3%，C 的票面利率為5.5%.提早歸還比率為

16、每月0.5%.利息支付Step 1: 按月支付A,B的利息.Step 2: 只需 A和 B 的本還沒有被歸還完，C 就不支付利息。其利息累積到本金上。Step 3： 來自于抵押品的利息超越A、B、C三者利息的部分屬于剩余級別Z.例 8.2: 本金支付Step 1：全部本金先歸還A；在A的本金被歸還終了后，再歸還B的本金，而后C的本金。Step 2：在全部本金清償終了后，剩余的本金屬于Z. 這是由于超額抵押的結果。.例 8.2:monthA B CZ1 27.11325.0 0.0633.32 25.51325.0 0.0628.153 0.010325.7 0.0460.154 0.0186.

17、3 10058.7458.455 0.00.0 10163.1458.3105 0.00.0 211.56781.4111 0.00.0 0.06606.1120 0.00.0 0.05958.1.例 8.2:.2. 按方案歸還D的CMO (PAC)例 8.3monthPrincipal Principal minimum repayment repayment (0.5% (1% 1 11102.119347.1 11102.12 11046.219075.4 11046.252 8578.88653.3 8578.853 8535.38497.4 8497.454 8492.18343.3

18、 8343.3119 6020.61.2 1.2120 5930.9986.8 986.8.例 8.3.指定目的的CMO (TAC)TAC 屬于輔助級別 support tranches輔助級別輔助級別給PAC 級別保證不發(fā)生提早歸還風險。輔助級別本身要接受很大的提早歸還風險。不同的級別 按次序歸還的輔助級別浮動利率與逆浮動利率的輔助級別累積性的輔助級別輔助級別可以再進展分割設立進一步的輔助級別。.剝離證券 IOs 與 POsIO 僅支付利息，利息的計算規(guī)范根據一個名義的本金. 利率下降對IO的影響?本金提早歸還利息減少IO的價值下降.IOs 與 POsPO 只支付本金.利率上升對PO的影響?

19、由于利率上升， PO的折現(xiàn)率提高，價值下降由于本金提早歸還的數(shù)額減少，現(xiàn)金流量的后移，價值下降思索問題:IOs與 POs 比 其他 MBS 有更高的風險投資者要索取一個更高的收益率才持有IOs與 POs .IOs 與 POs Pass-through PO IO.浮動利率債與逆浮動利率債例 8.4將 $100mm(票面利率 7.5%)分割為浮動利率債與逆浮動利率債. 浮動利率債的面值為$75mm, 逆浮動債為 $25mm. 浮動利率債的票面利率計算公式為：1-month LIBOR+0.5%.逆浮動利率債的票面利率公式為 K-L(1month LIBOR) K 為逆浮動債的頂， L為杠桿本例中

20、 K 為 28.5%, L 為3為什么?.浮動利率債與逆浮動利率債由于逆浮動利率債的最高利率為 28.5%, 此時意味著 LIBOR 為 0%. 因此浮動利率債的底就是 0.5%.由于逆浮動利率債的最低利率為 0%, 此時LIBOR的最大值為 9.5%. 因此，浮動利率債的頂為 10%.第四節(jié) MBS的定價普通債券定價，要找到未來現(xiàn)金流量和風險調整后的折現(xiàn)率。MBS的定價還要根據含權證券的定價。 由于提早歸還的選擇權，MBS就很復雜，其現(xiàn)金流量不容易找到才選擇Monte-Carlo Simulation Model.例 8.5: MBS 的估價假定二項式樹圖如下，可以用來給MBS 估價: (p

21、r(up) = pr(down) =0.5)r0=6%ru=6.5%rd=5.5%ruu=7%rud=6%rdd=5%.例 8.5: MBS 的估價假定提早歸還模型生成的現(xiàn)金流量為r0=6%$100ru=6.5%$100rd=5.5%$150ruu=7%$100rud=6%$104$50rdd=5%$58.例 8.5: MBS 的估價假定投資者在無風險利率根底上要求0.25%的溢價. 用于折現(xiàn)的樹圖為 r0=6.25%$100ru=6.75%$100rd=5.25%$150ruu=7.25%$100rud=6.25%$104$50rdd=5.25%$58.例 8.5: MBS 的估價平均價錢為

22、 = $269.81.MBS的定價 -例 8.6利率途徑如下. 27.30% 23.50% 19.42% 19.55% 14.32% 15.80% 10% 13.77 % 14.20% 9.79% 12.7% 9.76% 11.25% 9.50% 9.30% t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 . 假定轉手證券的面值為$100, 抵押貸款利率為12%，轉手證券的票面利率為11%. 期限5年，方案本金歸還額為$27.74轉手證券的現(xiàn)金流量為. 在沒有提早歸還的情況下，現(xiàn)金流量如以下圖每個結點沒有加上方案本金歸還額。. 0 21.59 40.13 0 57.84 22.99 76.48 43.

23、87 097.22 63.22 24.07 83.92 45.84 0 67.26 24.71 47.67 0 25.15 0t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5 .在 t=5，轉手證券在最后一筆金額歸還后的價錢為0. 在 t=4 .在 t=3.在 t=2. 在 t=1 在 t=0.由于有提早歸還，轉手證券可以被了解為嵌入回購選擇權的證券.執(zhí)行價錢為：t=0，100；t=1，84.26；t=2，66.63；t=3，46.88；t=4，24.77；t=5，0. 借款人也可以在執(zhí)行和等待之間選擇價值最大的一個。. 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.63 0 0.79 0 0.38 0 t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5. 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0.13 0 0 0.29 0 0 0.63 0 0.79 0 0.38 0 t=0 t=1 t=2 t=3 t=4 t=5. 0 21.59 40.13 0 57.84 22.99 76.48 43.87 097.09 63.22 24.07 83.63 45.84 0 66.63 24.71 46.88 0 24.77 0t=0 t=1 t=2 t