公司理財(cái)?shù)幕驹瓌t詳述

1、幾個(gè)問題如果你想出售你的房產(chǎn)，是否希望得到可能的最高價(jià)格？希望當(dāng)天拿到款項(xiàng)還是一年以后？如果你是房子的買主，是否希望支付盡可能低的價(jià)格？你是否希望房子增值？愿意承擔(dān)貶值的風(fēng)險(xiǎn)嗎？第二章 公司理財(cái)?shù)幕驹瓌t一、行為原則二、價(jià)值原則三、財(cái)務(wù)交易原則一、行為原則1、自利原則人們按自己的財(cái)務(wù)利益行事：對(duì)于財(cái)務(wù)交易活動(dòng)，所有機(jī)構(gòu)都會(huì)選擇對(duì)自己經(jīng)濟(jì)利益最大的行為應(yīng)用：沒有免費(fèi)的午餐代理問題（西方石油公司主席之死）機(jī)會(huì)成本2、雙方交易原則每一項(xiàng)財(cái)務(wù)交易都至少存在兩方應(yīng)用： 無套利機(jī)會(huì) 在財(cái)務(wù)決策時(shí)不要為我為中心不要笑話市場(chǎng)太陽公司收購(gòu)蘋果計(jì)算機(jī)公司3、信號(hào)傳遞原則行動(dòng)傳遞信息：行動(dòng)比語言更有說服力應(yīng)用： 利

2、用實(shí)際的行為推斷不能直接觀察到的財(cái)務(wù)信息 逆向選擇4、模仿原則以別人的行為作為借鑒應(yīng)用： 當(dāng)理論無法提供最佳方案（資本結(jié)構(gòu)的選擇） 當(dāng)信息成本過高（資產(chǎn)估價(jià)） 自由跟莊（跟隨戰(zhàn)略）二、價(jià)值原則1、現(xiàn)值原則貨幣時(shí)間價(jià)值（時(shí)效性）不同時(shí)間的等面值貨幣不等價(jià)不同時(shí)刻實(shí)現(xiàn)的現(xiàn)金收益不能簡(jiǎn)單相加資產(chǎn)價(jià)值等于其預(yù)期未來產(chǎn)生各期現(xiàn)金收益的現(xiàn)值之和 時(shí)間價(jià)值的來源(very important)人性不耐放棄當(dāng)前的消費(fèi)必須要用未來更多的消費(fèi)來補(bǔ)償投資機(jī)會(huì)貨幣在流動(dòng)中增值鳥論“One bird in hand is worth two birds in bush”（厭惡風(fēng)險(xiǎn)）通貨膨脹例：?jiǎn)纹趩栴}某公司考慮出售一塊

3、地產(chǎn)。A愿出價(jià)100萬；B愿出價(jià)115萬，但一年后付款公司可以將現(xiàn)款存入銀行，利率為10%100萬的終值=(1+10%)100=110萬115萬的現(xiàn)值=115/(1+10%)=104.55結(jié)論：接受B的出價(jià)計(jì)算終值FVn與現(xiàn)值PV0給定期限n和收益率r已知現(xiàn)值（Present Value)PV0 FVn = PV0 (1+r)n = PV0 FV(r, n) 已知終值（Future Value) FVn PV0 = FVn (1+r) -n = FVn PV (r, n) r 貼現(xiàn)率（必要報(bào)酬率）終值FV算例 購(gòu)買1,000元四年期有價(jià)證券,按年利率5%復(fù)利計(jì)息，第四年年末一次還本付息。第四年

4、年末的本利和應(yīng)為多少? F4 = P(1+i)4 = 1,000(1+5%)4 = 1,215.51元現(xiàn)值PV算例如果你有多余現(xiàn)金，可以購(gòu)買四年到期一次償還1,215.5元的低風(fēng)險(xiǎn)有價(jià)證券,假設(shè)目前四年期同等風(fēng)險(xiǎn)的有價(jià)證券提供5%的利率。這5%就是你現(xiàn)在的機(jī)會(huì)成本率，即你在類似風(fēng)險(xiǎn)的其他投資中能夠獲得的收益率。你愿意花多少錢購(gòu)買這一有價(jià)證券？P =F4(P/F,5%,4) = 1,215.50.8227 = 1,000元年金年金：未來一系列的、持續(xù)一段時(shí)間的現(xiàn)金CF1，CF2， ，CFn 等額年金：CF，CF， ，CF 穩(wěn)定增長(zhǎng)年金： CFt =CFt-1 (1+g)年金現(xiàn)值： CFt / (

5、1+r) t 等額年金現(xiàn)值：CF/r* 1-1/(1+r)n穩(wěn)定增長(zhǎng)年金現(xiàn)值： CF/(r-g) *1- (1+g)/(1+r)n永續(xù)年金永續(xù)年金：期限無限長(zhǎng)的年金序列永續(xù)等額年金現(xiàn)值：CF/r永續(xù)增長(zhǎng)年金現(xiàn)值：CF/(r-g)問題（復(fù)利的陷井）每年投入1.4萬元，持續(xù)40年，年收益率20% 年份 投入 增加財(cái)富 總財(cái)富 1014 36 36 2014 225 261 3014 1394 1655 4014 862610281可能的問題結(jié)果對(duì)收益率非常敏感。如若為15%，則40年后財(cái)富只有2500萬元左右。林中的鳥，不是手中的鳥現(xiàn)值是多少？應(yīng)用之一：債券定價(jià)債券的價(jià)值等于債券未來各期支付利息與

6、還本金的現(xiàn)值之和P 0= (It+Pt) / (1 + r)t市場(chǎng)利率為r，每年的利息為It本金償還Pt 結(jié)論：價(jià)值取決于付息還本方式不同債券的定價(jià)純貼現(xiàn)債券（pure discount bond，或零息票債券）：不付息，到期一次還本息票債券（ level-coupon bond）：每期付息C，到期一次還本永久債券（consol）：無到期日 P 0= C/r市場(chǎng)利率與債券價(jià)格的關(guān)系對(duì)于息票債券，設(shè)息票利率為r，則利息C=r*F, 市場(chǎng)利率為rrr, 債券價(jià)格大于面值（溢價(jià)）rr，債券價(jià)格低于面值（折價(jià)）r=r，債券價(jià)格等于面值（平價(jià)）到期收益率（yield to maturity）：對(duì)于給定的

7、債券市場(chǎng)價(jià)格P 0，使得債券未來支付的本金與利息現(xiàn)值之和的貼現(xiàn)率Y P 0 = (It+Pt) / (1 + Y)t 應(yīng)用之二：股利定價(jià)模型股票價(jià)值等于公司未來所支付的各期現(xiàn)金股利Div的現(xiàn)值之和 P0 = Divt / (1+ke) t ke: 股東必要報(bào)酬率（權(quán)益資本成本）預(yù)期Div的變化一般模式穩(wěn)定增長(zhǎng)二階段模型：先高速增長(zhǎng)，后穩(wěn)定增長(zhǎng)戈登模型（Gorden）假設(shè)股利以g穩(wěn)定增長(zhǎng) P0 = DPS1 / （k- g）g與EPS增長(zhǎng)率相同g不可能比宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高 適用范圍：增長(zhǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)相當(dāng)或稍低穩(wěn)定的股利政策例：Edison電力公司公司處于穩(wěn)定增長(zhǎng)：作為電力公司，增長(zhǎng)受到管制穩(wěn)定的

8、財(cái)務(wù)杠桿比率90-94年平均每年凈現(xiàn)金流為4.6億美元，股利發(fā)放4.42億美元，占96.08%94年EPS=$3，Div=$2.04, g=5%，ke=11.63%P= 2.04(1+0.05)/(0.1163-0.05)=31.6795年3月實(shí)際交易價(jià)為$26.75何謂穩(wěn)定增長(zhǎng)率預(yù)期將永久保持的每股股利的增長(zhǎng)率也可用永久保持的收益（EPS）的增長(zhǎng)率代替，因?yàn)橐驟PS預(yù)期也以相同的速度增長(zhǎng)，否則要么股利將超過收益要么股利支付率趨于0合理的穩(wěn)定增長(zhǎng)率不可能比宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率高g = 留存比率 留存收益回報(bào)率股利模型的可能問題不支付股利或支付低股利的公司如何定價(jià)？股利定價(jià)模型的結(jié)果偏低，可能的原因

9、之一是未利用資產(chǎn)（無形資產(chǎn)）的價(jià)值無法體現(xiàn)與市場(chǎng)對(duì)立：宏觀因素的影響無法反映牛市時(shí)無法找到價(jià)值低估的股票 應(yīng)用之三：項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估問題：你的決策能否創(chuàng)造價(jià)值？前提：凈現(xiàn)值大于零凈現(xiàn)值：未來各期凈現(xiàn)金收益的現(xiàn)值之和減初始投資值V = CFt / (1+r) t I0一項(xiàng)投資只有在其預(yù)期產(chǎn)生的未來現(xiàn)金收益的現(xiàn)值超過實(shí)施該投資的初始現(xiàn)金支出時(shí),才會(huì)增加(或?yàn)楣緞?chuàng)造)價(jià)值投資012n-1nCF1CF2CFn-1CFn企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值未來壽命期內(nèi)各年可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的現(xiàn)值之和折現(xiàn)率（資本成本）各年現(xiàn)金流（成長(zhǎng)性）壽命期影響現(xiàn)值的因素貼現(xiàn)率r必要報(bào)酬率必要報(bào)酬率投資者能夠接受的最低報(bào)酬率或資本成本現(xiàn)金流的大

10、小與時(shí)間分布資產(chǎn)經(jīng)濟(jì)壽命期例：計(jì)劃投資建房出售第一年初投入30萬第二年初投入10萬預(yù)計(jì)第二年末可以市場(chǎng)價(jià)47萬買出如果市場(chǎng)年利率為9%，是否開工？如果市場(chǎng)年利率為11%，情況如何？30 10 472、靈活性原則選擇權(quán)（Option）有價(jià)值問題：相機(jī)決策能力的價(jià)值經(jīng)營(yíng)環(huán)境越來越不確定決策的動(dòng)態(tài)性決策的多階段性韋爾奇的管理思想(FORCE)F (Flexible)靈活性O(shè) (Organizational)條理化R (Result-Orientated)結(jié)果導(dǎo)向C (Communication)溝通E (Education)教育靈活性在投資決策中的體現(xiàn)Real option(實(shí)物或?qū)嶋H期權(quán)）決策的可

11、延遲性：承諾項(xiàng)目和機(jī)會(huì)項(xiàng)目的區(qū)別項(xiàng)目的擴(kuò)張與縮小項(xiàng)目的轉(zhuǎn)換：投入品；產(chǎn)出品項(xiàng)目的暫停與中止戰(zhàn)略機(jī)會(huì)靈活性在融資決策中的體現(xiàn)證券設(shè)計(jì)問題可轉(zhuǎn)換證券可贖回債券有限責(zé)任制財(cái)務(wù)靈活性公司動(dòng)用閑置資金和剩余負(fù)債能力應(yīng)對(duì)未來可能產(chǎn)生的不可預(yù)見的緊急情況和把握未預(yù)見機(jī)會(huì)的能力做財(cái)務(wù)上的自主選擇者，而不是乞討者，因?yàn)闄C(jī)會(huì)首先敲響有錢人的大門銀行只會(huì)愿意把錢借給那些不需要錢的企業(yè)財(cái)務(wù)靈活性的意義在將來有好項(xiàng)目時(shí)有可能采納給管理者更多的權(quán)力空間為應(yīng)付將來某一天迫切的注資需求而打開的窗口可能會(huì)在最需要資金的時(shí)刻關(guān)閉（封鎖天窗）千萬不要把短期借款用于長(zhǎng)期投資 3、增量原則財(cái)務(wù)決策的總體觀成本觀決策成本與沉淀成本 沉淀

12、成本：決策前已發(fā)生成本收益觀增量收益 項(xiàng)目的替代性與互補(bǔ)性三、財(cái)務(wù)交易原則 1、風(fēng)險(xiǎn)原則風(fēng)險(xiǎn)決策的預(yù)期結(jié)果與實(shí)際結(jié)果之間可能偏差more things can happen than will happen基準(zhǔn)值：預(yù)期平均值或平衡點(diǎn)正偏（Upside）：優(yōu)于基準(zhǔn)的結(jié)果負(fù)偏（Downside）：劣于基準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)的度量傳統(tǒng)：標(biāo)準(zhǔn)差；標(biāo)準(zhǔn)差系數(shù)問題：對(duì)稱波動(dòng)；基于歷史新定義：確定基準(zhǔn)X樂觀值Max(0,X-X*)正偏的結(jié)果 負(fù)偏的后悔值Max(0,X*-X)負(fù)偏的結(jié)果極端損失分類1：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)與營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)股東收益的不確定性（負(fù)債固定利息支出引起）營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)（EBIT）的不確定性（固定經(jīng)營(yíng)成本引

13、起）經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)銷售額不確定性（外部環(huán)境引起）H公司的風(fēng)險(xiǎn)+31%131-31%69100凈利潤(rùn)+31%(131)-31%(69)(100)所得稅+31%262-31%138200稅前利潤(rùn)不變(40)不變(40)(40)固定利息+26%302-26%178240息稅前收益不變(380)不變(380)(380)固定成本+10%(418)-10%(342)(380)變動(dòng)成本+10%1100-10%9001000銷售額銷售增加10%銷售下降10%預(yù)期銷售額環(huán)境：經(jīng)濟(jì)、政治、社會(huì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、競(jìng)爭(zhēng)地位息稅前收益凈利潤(rùn)+31% -31% 經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)營(yíng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)+10%-10%-26%+26%固定成本固

14、定利息風(fēng)險(xiǎn)的分類與傳遞結(jié)論經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)（Economic risk)是基本或初始風(fēng)險(xiǎn)由于固定經(jīng)營(yíng)成本的存在造成營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)（Operating risk）經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)累積的影響為經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Business risk）由于固定利息支出的存在造成財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（Financial risk）凈利潤(rùn)的波動(dòng)反映了總風(fēng)險(xiǎn)分類2：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)（市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)）：不可分散風(fēng)險(xiǎn)，由對(duì)整個(gè)經(jīng)濟(jì)都產(chǎn)生影響的事件（利率、通脹、社會(huì)環(huán)境等）導(dǎo)致同時(shí)影響所有企業(yè)不同企業(yè)受影響的程度不同非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)：可分散風(fēng)險(xiǎn)，由影響單個(gè)企業(yè)的特殊事件所致（訴訟、研發(fā)、勞資糾紛等）決定必要報(bào)酬率的風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)原則1：風(fēng)險(xiǎn)的分散化效果：

15、取決于資產(chǎn)的相關(guān)程度代價(jià)：減少預(yù)期收益率分散化有限：減少非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)問題：把雞蛋放在不同籃子里，還是放在一個(gè)最堅(jiān)固的籃子里？多元化與固守主業(yè)多元化（海爾、春蘭、熊貓等）固守主業(yè)小天鵝：以洗為主格蘭仕：把雞蛋全部放在微波爐里寶潔：在廁所里鬧革命，只做衛(wèi)生間里的產(chǎn)品多角化的可能結(jié)果東方不亮西方亮補(bǔ)了東墻漏西墻諾基亞：主流產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)品多元化產(chǎn)業(yè)專業(yè)化產(chǎn)品多元化原則2：風(fēng)險(xiǎn)與預(yù)期收益率成正比人們厭惡風(fēng)險(xiǎn)：風(fēng)險(xiǎn)與報(bào)酬的權(quán)衡承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)要求得到相應(yīng)的補(bǔ)償（無免費(fèi)午餐）必要報(bào)酬率與風(fēng)險(xiǎn)成正比 原則3：避險(xiǎn)和趨險(xiǎn)相結(jié)合避險(xiǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理（利率風(fēng)險(xiǎn)、匯率風(fēng)險(xiǎn)）趨險(xiǎn)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)（經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)）新的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值觀傳統(tǒng)觀念 風(fēng)險(xiǎn)等于危險(xiǎn)；

16、 風(fēng)險(xiǎn)越大，價(jià)值越小新觀念Change is what creates opportunity ： 風(fēng)險(xiǎn)不等于危險(xiǎn)； 風(fēng)險(xiǎn)越大，機(jī)會(huì)越多風(fēng)險(xiǎn)管理的基本方法分散化回避轉(zhuǎn)移投保與自保問題：系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)哪個(gè)更重要？2、杠桿原則善用杠桿 杠桿利用固定支付創(chuàng)造更高收益的機(jī)制（支出確定性與收益不確定性）H公司的風(fēng)險(xiǎn)+31%131-31%69100凈利潤(rùn)+31%(131)-31%(69)(100)所得稅+31%262-31%138200稅前利潤(rùn)不變(40)不變(40)(40)固定利息+29%310-29%170240息稅前收益不變(456)不變(456)(456)固定成本+10%(334)-10%(

17、274)(304)變動(dòng)成本+10%1100-10%9001000銷售額銷售增加10%銷售下降10%預(yù)期經(jīng)營(yíng)杠桿(operating leverage)以固定成本獲得不固定EBIT的機(jī)制（用機(jī)器取代計(jì)時(shí)人工）反映投資決策所致的使用固定成本程度經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的度量營(yíng)業(yè)杠桿=EBIT的變動(dòng)/EBIT/（S的變動(dòng)/S）例子：滑雪帽的生產(chǎn)工藝A：固定成本3萬，單位成本6元工藝B：固定成本5.4萬，單位成本4元每頂售價(jià)11元工藝A的利潤(rùn)：5N-30000工藝B的利潤(rùn)：7N-54000銷量利潤(rùn)財(cái)務(wù)杠桿(financial leverage)以固定財(cái)務(wù)費(fèi)用獲得不固定EAT的機(jī)制(用他人的錢取代自己的錢）反映融資決策

18、所致的使用固定財(cái)務(wù)費(fèi)用程度財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的度量啟示支配資產(chǎn)比擁有資產(chǎn)更重要財(cái)務(wù)杠桿和經(jīng)營(yíng)杠桿分別反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn) 杠桿是雙刃劍必要收益率與風(fēng)險(xiǎn)的權(quán)衡 3、現(xiàn)金原則現(xiàn)金是企業(yè)的血液（Cash is the king）任何其他的東西都無法替代現(xiàn)金現(xiàn)金至上現(xiàn)金不等于利潤(rùn)營(yíng)業(yè)性支出當(dāng)期扣除；資本性支出各期攤提R&D支出，廣告費(fèi)用非現(xiàn)金費(fèi)用折舊費(fèi)，待攤費(fèi)權(quán)責(zé)發(fā)生制與現(xiàn)金收付制應(yīng)收帳現(xiàn)金流構(gòu)成經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流CFFO投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流CFFI 融資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流CFFF 自由現(xiàn)金流（Free Cash Flow，F(xiàn)CF）FCF等于經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流減去維持長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)地位必須的投資支出只強(qiáng)調(diào)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流僅適用于初期投入較大，其后費(fèi)用較小的企業(yè)（如開采期很長(zhǎng)的油田），對(duì)制造、零售和公用事業(yè)的企業(yè)則無意義原因：特定年度可遞延資本支出，但長(zhǎng)期不投資必然垮掉銷售額1000元?jiǎng)?chuàng)始資本借入:500元權(quán)益:500元資產(chǎn):1000元凈利潤(rùn):100元新借入資本 50元凈利潤(rùn)率= 10%留存 50元股利50元留存比率: =50% 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=1負(fù)債與權(quán)益比=1現(xiàn)金股東債權(quán)人發(fā)行股票和舉債支付利息、股利、償債固定資產(chǎn)長(zhǎng)期投資出售購(gòu)買存貨應(yīng)收帳款現(xiàn)金采購(gòu)供應(yīng)商應(yīng)付帳款賒購(gòu) 賒銷現(xiàn)金銷售現(xiàn)金循環(huán)周期TT = T(存) + T(收) T(付）