CPA注冊(cè)會(huì)計(jì)《財(cái)務(wù)管理》財(cái)管第十章(重難點(diǎn)+同步練習(xí))

1、提示：主要介紹了期權(quán)估價(jià)原理和主要的實(shí)物期權(quán)估價(jià)方法。從考試題型來看客觀題、主觀題都有可能出題。由于沒有過多的歷年考題可以借鑒，所以關(guān)鍵要理解教材，把教材中的例題吃透，會(huì)靈活運(yùn)用。 針對(duì)2010年的考試，考生應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注的內(nèi)容為：看漲期權(quán)與看跌期權(quán)的特點(diǎn)；期權(quán)到期日價(jià)值與凈損益的確定；期權(quán)投資策略；期權(quán)價(jià)值的影響因素；期權(quán)價(jià)值的評(píng)估方法；實(shí)物期權(quán)估價(jià)?！颈菊轮仉y點(diǎn)】：一、期權(quán)概述（一）期權(quán)的概念和種類1、含義：期權(quán)是指一種合約，該合約賦予持有人在某一特定日期或該日之前的任何時(shí)間以固定價(jià)格購(gòu)進(jìn)或售出一種資產(chǎn)的權(quán)利。2.期權(quán)的種類按照期權(quán)執(zhí)行時(shí)間 分為歐式期權(quán)和美式期權(quán)，歐式期權(quán)只能在到期日?qǐng)?zhí)行；美

2、式期權(quán)可以在到期日或到期日之前的任何時(shí)間執(zhí)行。按照合約授予期權(quán)持有人權(quán)利的類別分為 看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，看漲期權(quán)（買權(quán)） 期權(quán)賦予持有人在到期日或到期日之前，以固定價(jià)格購(gòu)買標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利；看跌期權(quán)（賣權(quán)） 賦予持有人在到期日或到期日前，以固定價(jià)格出售標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利。（二）期權(quán)到期日價(jià)值和凈損益1、看漲期權(quán)看漲期權(quán) 的到期日價(jià)值（執(zhí)行凈收入） 多頭看漲期權(quán)到期日價(jià)值Max（股票市價(jià)執(zhí)行價(jià)格，0）空頭看漲期權(quán)到期日價(jià)值Max（股票市價(jià)執(zhí)行價(jià)格，0）凈損益 多頭看漲期權(quán)凈損益多頭看漲期權(quán)到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格空頭看漲期權(quán)凈損益空頭看漲期權(quán)到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格2、看跌期權(quán)看跌期權(quán)的到期日價(jià)值（執(zhí)行凈收入）

3、多頭看跌期權(quán)到期日價(jià)值Max（執(zhí)行價(jià)格股票市價(jià)，0）空頭看跌期權(quán)到期日價(jià)值Max（執(zhí)行價(jià)格股票市價(jià)，0）凈損益 多頭看跌期權(quán)凈損益多頭看跌期權(quán)到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格空頭看跌期權(quán)凈損益空頭看跌期權(quán)到期日價(jià)值期權(quán)價(jià)格【提示1】多頭和空頭彼此是零和博弈：即空頭期權(quán)到期日價(jià)值多頭期權(quán)到期日價(jià)值；空頭期權(quán)凈損益多頭期權(quán)凈損益【提示2】多頭是期權(quán)的購(gòu)買者，其凈損失有限（最大值為期權(quán)價(jià)格）；空頭是期權(quán)的出售者，收取期權(quán)費(fèi)，成為或有負(fù)債的持有人，負(fù)債的金額不確定。（三）期權(quán)的投資策略1、保護(hù)性看跌期權(quán)（1）含義：股票加看跌期權(quán)組合，指購(gòu)買1份股票，同時(shí)購(gòu)買該股票1份看跌期權(quán)。（2）組合收入與組合凈損益的確定到期股

4、價(jià)（ST）與執(zhí)行價(jià)格(X)間的關(guān)系 到期組合收入 初始流量 組合凈損益ST X X （股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格） X股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格ST X ST （股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格） ST股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格（3）特點(diǎn)鎖定了最低凈收入和最低凈損益：最低收入X，最低凈損益X-初始投資流量同時(shí)凈損益的預(yù)期也因此降低了：當(dāng)股價(jià)上漲時(shí)，比單一投資股票獲得的收益低（少一個(gè)期權(quán)價(jià)格）2、拋補(bǔ)看漲期權(quán)（1）含義：股票加空頭看漲期權(quán)組合，是指購(gòu)買1份股票，同時(shí)出售該股票1份看漲期權(quán)。（2）組合收入與組合凈損益的確定到期股價(jià)（ST)與執(zhí)行價(jià)格(X)間的關(guān)系 到期組合收入 初始流量 組合凈損

5、益ST X ST 股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格 ST股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格ST X X 股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格 X股票初始投資買價(jià)期權(quán)購(gòu)買價(jià)格(3)特征：鎖定了最高凈收入：最高凈收入是執(zhí)行價(jià)格。3、多頭對(duì)敲（1）含義：同時(shí)買進(jìn)一只股票的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，它們的執(zhí)行價(jià)格、到期日都相同（2）組合收入與組合凈損益的確定到期股價(jià)（ST）與執(zhí)行價(jià)格(X)間的關(guān)系 到期組合收入 初始流量 組合凈損益 ST X X-ST （看漲期權(quán)購(gòu)買價(jià)格價(jià)看跌期權(quán)購(gòu)買價(jià)格） （執(zhí)行價(jià)格股票售價(jià)）兩種期權(quán)（購(gòu)買）價(jià)格 ST X ST -X （看漲期權(quán)購(gòu)買價(jià)格價(jià)看跌期權(quán)購(gòu)買價(jià)格 （股票售價(jià)執(zhí)行價(jià)格）兩種期權(quán)（購(gòu)

6、買）價(jià)格（3）特征：多頭對(duì)敲的最壞結(jié)果是股價(jià)沒有變動(dòng)，白白損益了看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的購(gòu)買成本。股價(jià)偏離執(zhí)行價(jià)格的差額必須超過期權(quán)購(gòu)買成本，才能給投資者帶來凈收益。（4）適用范圍：如果預(yù)計(jì)市場(chǎng)價(jià)格將發(fā)生劇烈變動(dòng)，但是不知道變動(dòng)的方向是升高還是降低?！咎崾尽靠疹^對(duì)敲：同時(shí)賣出一只股票的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，它們的執(zhí)行價(jià)格、到期日都相同?？疹^對(duì)敲的最好結(jié)果是股價(jià)沒有變動(dòng)，白白賺取了看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的購(gòu)買成本。（四）期權(quán)價(jià)值的影響因素1.期權(quán)價(jià)值的含義與構(gòu)成（1）含義：期權(quán)價(jià)值是指期權(quán)的現(xiàn)值，不同于期權(quán)的到期日價(jià)值。（2）期權(quán)價(jià)值=內(nèi)在價(jià)值+時(shí)間溢價(jià)期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值，是指期權(quán)立即執(zhí)行產(chǎn)生的

7、經(jīng)濟(jì)價(jià)值。內(nèi)在價(jià)值的大小，取決于期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)與期權(quán)執(zhí)行價(jià)格的高低。價(jià)值狀態(tài) 看漲期權(quán) 看跌期權(quán) 執(zhí)行狀況實(shí)值期權(quán)（溢價(jià)期權(quán)） 標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)行市價(jià)執(zhí)行價(jià)格時(shí) 資產(chǎn)現(xiàn)行市價(jià)執(zhí)行價(jià)格時(shí) 有可能被執(zhí)行，但也不一定被執(zhí)行虛值期權(quán)（折價(jià)期權(quán)） 標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)執(zhí)行價(jià)格時(shí) 資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)執(zhí)行價(jià)格時(shí) 不會(huì)被執(zhí)行平價(jià)期權(quán) 標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)執(zhí)行價(jià)格時(shí) 資產(chǎn)的現(xiàn)行市價(jià)執(zhí)行價(jià)格時(shí) 不會(huì)被執(zhí)行期權(quán)的時(shí)間溢價(jià)期權(quán)的時(shí)間溢價(jià)是指期權(quán)價(jià)值超過內(nèi)在價(jià)值的部分。 時(shí)間溢價(jià)=期權(quán)價(jià)值-內(nèi)在價(jià)值 ， 在其他條件確定的情況下，離到期時(shí)間越遠(yuǎn)，期權(quán)的時(shí)間溢價(jià)越大。如果已經(jīng)到了到期時(shí)間，期權(quán)的價(jià)值就只剩下內(nèi)在價(jià)值，因?yàn)橐呀?jīng)不能

8、再等待了。2.影響期權(quán)價(jià)值的因素一個(gè)變量增加（其他變量不變）對(duì)期權(quán)價(jià)格的影響變量 美式看漲期權(quán) 美式看跌期權(quán) 歐式看漲期權(quán) 歐式看跌期權(quán)股票價(jià)格 + - + -執(zhí)行價(jià)格 - + - +到期期限 + + 不一定 不一定股價(jià)波動(dòng)率 + + + +無風(fēng)險(xiǎn)利率 + - + -紅利 - + - +二、期權(quán)價(jià)值評(píng)估的方法（一）期權(quán)估價(jià)原理1、復(fù)制原理基本思想 復(fù)制原理的基本思想是：構(gòu)造一個(gè)股票和貸款的適當(dāng)組合，使得無論股價(jià)如何變動(dòng)投資組合的損益都與期權(quán)相同，那么創(chuàng)建該投資組合的成本就是期權(quán)的價(jià)值?；竟矫糠萜跈?quán)價(jià)格（買價(jià)）借錢買若干股股票的投資支出 購(gòu)買股票支出借款額計(jì)算步驟 （1）確定可能的到期日股票

9、價(jià)格Su和Sd上行股價(jià)Su=股票現(xiàn)價(jià)S上行乘數(shù)u下行股價(jià)Sd=股票現(xiàn)價(jià)S下行乘數(shù)d（2）根據(jù)執(zhí)行價(jià)格計(jì)算確定到期日期權(quán)價(jià)值Cu和Cd：股價(jià)上行時(shí)期權(quán)到期日價(jià)值Cu=上行股價(jià)-執(zhí)行價(jià)格股價(jià)下行時(shí)期權(quán)到期日價(jià)值Cd=0（3）計(jì)算套期保值率：套期保值比率H=期權(quán)價(jià)值變化/股價(jià)變化=(CU-Cd)/(SU-Sd)（4）計(jì)算投資組合的成本（期權(quán)價(jià)值）=購(gòu)買股票支出-借款數(shù)額購(gòu)買股票支出=套期保值率股票現(xiàn)價(jià)HS0借款數(shù)額=價(jià)格下行時(shí)股票收入的現(xiàn)值（到期日下行股價(jià)套期保值率）/（1+r）= HSd/（1+r）2、風(fēng)險(xiǎn)中性原理基本思想 假設(shè)投資者對(duì)待風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度是中性的，所有證券的預(yù)期收益率都應(yīng)當(dāng)是無風(fēng)險(xiǎn)利率；

10、假設(shè)股票不派發(fā)紅利，股票價(jià)格的上升百分比就是股票投資的收益率。因此：期望報(bào)酬率（無風(fēng)險(xiǎn)收益率）（上行概率股價(jià)上升時(shí)股價(jià)變動(dòng)百分比）+（下行概率股價(jià)下降時(shí)股價(jià)變動(dòng)百分比）p股價(jià)上升時(shí)股價(jià)變動(dòng)百分比+（1-p）股價(jià)下降時(shí)股價(jià)變動(dòng)百分比計(jì)算步驟 （1）確定可能的到期日股票價(jià)格Su和Sd（同復(fù)制原理）（2）根據(jù)執(zhí)行價(jià)格計(jì)算確定到期日期權(quán)價(jià)值Cu和Cd（同復(fù)制原理）（3）計(jì)算上行概率和下行概率期望報(bào)酬率（上行概率股價(jià)上升百分比）+（下行概率股價(jià)下降百分比）（4）計(jì)算期權(quán)價(jià)值期權(quán)價(jià)值(上行概率Cu+下行概率Cd)/（1+r）（二）二叉樹期權(quán)定價(jià)模型1、單期二叉樹定價(jià)模型基本原理 風(fēng)險(xiǎn)中性原理的應(yīng)用計(jì)算公式

11、 （1）教材公式期權(quán)價(jià)格 截圖a.jpg (5.36 KB)2010-6-29 17:03U=股價(jià)上行乘數(shù)1股價(jià)上升百分比d=股價(jià)下行乘數(shù)1股價(jià)下降百分比（2）理解公式：（與風(fēng)險(xiǎn)中性原理完全一樣）2、兩期二叉樹模型基本原理 把到期時(shí)間分成兩期，由單期模型向兩期模型的擴(kuò)展，實(shí)際上就是單期模型的兩次應(yīng)用。計(jì)算公式 首先：利用單期定價(jià)模型，計(jì)算Cu和Cd：其次：根據(jù)單期定價(jià)模型計(jì)算出期權(quán)價(jià)格C0：3、多期二叉樹模型（三）布萊克斯科爾斯期權(quán)定價(jià)模型三、實(shí)物期權(quán)實(shí)物期權(quán)隱含在投資項(xiàng)目中，有的項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值很小，有的項(xiàng)目期權(quán)價(jià)值很大。這要看項(xiàng)目不確定性的大小，不確定性越大則期權(quán)價(jià)值越大。（一）擴(kuò)張期權(quán)擴(kuò)張期

12、權(quán)是指后續(xù)投資機(jī)會(huì)的權(quán)利?！咎崾?】在確定二期項(xiàng)目未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值（S0）時(shí)，由于投資有風(fēng)險(xiǎn)，未來現(xiàn)金流量不確定，折現(xiàn)率要用考慮風(fēng)險(xiǎn)的投資人要求的必要報(bào)酬率；【提示2】在確定二期項(xiàng)目投資額的現(xiàn)值PV(X)時(shí)，由于項(xiàng)目所需要的投資額相對(duì)比較穩(wěn)定，這現(xiàn)率要用無風(fēng)險(xiǎn)的折現(xiàn)率。【提示3】根據(jù)d求N（d）的數(shù)值時(shí)，可以查教材后附的正態(tài)分布曲線面積表。由于表格的數(shù)據(jù)是不連續(xù)的，有時(shí)需要使用插補(bǔ)法計(jì)算更準(zhǔn)確的數(shù)值。當(dāng)d為負(fù)值時(shí)，對(duì)應(yīng)的N（d）=1-N(-d), 例如N（0.35）=1-N(0.35)=1-0.6368=0.3632。(二) 時(shí)機(jī)選擇期權(quán)從時(shí)間選擇來看，任何投資項(xiàng)目都具有期權(quán)的性質(zhì)。如果一個(gè)

13、項(xiàng)目在時(shí)間上不能延遲，只能立即投資或者永遠(yuǎn)放棄，那么它就是馬上到期的看漲期權(quán)。如果一個(gè)項(xiàng)目在時(shí)間上可以延遲，那么它就是未到期的看漲期權(quán)。如果延期執(zhí)行的期權(quán)價(jià)值大于立即執(zhí)行的凈現(xiàn)值，要考慮延期。選擇立即執(zhí)行凈現(xiàn)值和延期執(zhí)行期權(quán)價(jià)值中較大的方案為優(yōu)。 時(shí)機(jī)選擇期權(quán)分析通常用二叉樹定價(jià)模型。根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)中性原理計(jì)算上行概率 截圖c.jpg (19.07 KB)2010-6-29 17:03延期執(zhí)行的期權(quán)價(jià)值的確定截圖d.jpg (3.14 KB)2010-6-29 17:03（三）放棄期權(quán)在評(píng)估項(xiàng)目時(shí)，就應(yīng)當(dāng)事先考慮中間放棄的可能性和它的價(jià)值。確定最佳放棄策略：一個(gè)項(xiàng)目，只要繼續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值大于資產(chǎn)的清算價(jià)值，它就會(huì)繼續(xù)下去。反之，如果清算價(jià)值大于繼續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值，就應(yīng)當(dāng)終止。這里的清算價(jià)值，不僅指殘值的變現(xiàn)收入，也包括有關(guān)資產(chǎn)的重組和價(jià)值的重新發(fā)掘。 放棄期權(quán)決策通常采用多期二叉樹法?！揪毩?xí)題】