財(cái)務(wù)管理之資本預(yù)算1課件

1、資本預(yù)算 第一節(jié) 投資決策程序 第二節(jié) 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè) 第三節(jié) 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn) 第四節(jié) 投資項(xiàng)目決策分析 第五節(jié) 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià) 學(xué)習(xí)目標(biāo) 了解投資決策的基本程序； 熟悉投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則和預(yù)測(cè)方法，掌握投資項(xiàng)目的各種評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)及其計(jì)算方法； 熟練應(yīng)用凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等主要評(píng)價(jià)指標(biāo)進(jìn)行獨(dú)立項(xiàng)目和互斥項(xiàng)目的投資決策； 了解投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源； 掌握敏感性分析的基本方法； 了解風(fēng)險(xiǎn)分析的決策樹(shù)法和模擬法； 掌握投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法和風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法。第一節(jié) 投資決策程序一、投資項(xiàng)目類(lèi)型二、項(xiàng)目投資決策程序 資本預(yù)算的目的是獲得能夠增加未來(lái)現(xiàn)金流量的長(zhǎng)期資產(chǎn)，以便提高公司價(jià)值的長(zhǎng)期增

2、長(zhǎng)潛力。一、投資項(xiàng)目類(lèi)型 資本預(yù)算或資本支出，主要指實(shí)物資產(chǎn)投資。 投資項(xiàng)目的類(lèi)型A.按項(xiàng)目的規(guī)模 和重要性分類(lèi)維持型更新改造項(xiàng)目提高效率型更新改造項(xiàng)目現(xiàn)有產(chǎn)品或市場(chǎng)擴(kuò)充型項(xiàng)目新產(chǎn)品或市場(chǎng)開(kāi)拓型項(xiàng)目安全生產(chǎn)與環(huán)境保護(hù)項(xiàng)目等B.按項(xiàng)目之間的關(guān)系分類(lèi)C.按項(xiàng)目現(xiàn)金流量形式分類(lèi)獨(dú)立項(xiàng)目互斥項(xiàng)目常規(guī)型現(xiàn)金流量項(xiàng)目非常規(guī)型現(xiàn)金流量項(xiàng)目 此外，改變供應(yīng)體系、改變分銷(xiāo)體系、進(jìn)入一個(gè)新的市場(chǎng)、開(kāi)發(fā)一種新的產(chǎn)品、將公司的某種業(yè)務(wù)外包或者自己生產(chǎn)、外購(gòu)或自制某一部件、購(gòu)買(mǎi)一家現(xiàn)存的公司、租賃設(shè)備或購(gòu)買(mǎi)新設(shè)備、更新公司的IT網(wǎng)絡(luò)等都可納入公司項(xiàng)目投資管理。 投資項(xiàng)目特點(diǎn)：耗資大、時(shí)間長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大、收益高 。二、項(xiàng)目投

3、資決策程序（一）選擇投資機(jī)會(huì) 以自然資源和市場(chǎng)狀況為基礎(chǔ)，以國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策為導(dǎo)向，以財(cái)政、金融、稅收政策為依據(jù)，尋找最有利的投資機(jī)會(huì)。 （二）收集和整理資料 在選擇投資機(jī)會(huì)時(shí)，當(dāng)長(zhǎng)期目標(biāo)和短期利益發(fā)生沖突時(shí)，應(yīng)以公司長(zhǎng)期發(fā)展目標(biāo)為主。注 意 公司內(nèi)部資料 公司外部資料 財(cái)務(wù)資料 非財(cái)務(wù)資料 同類(lèi)項(xiàng)目的相關(guān)資料影響項(xiàng)目?jī)r(jià)值的主要因素（三）投資項(xiàng)目財(cái)務(wù)評(píng)價(jià) 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 (1) 項(xiàng)目預(yù)期現(xiàn)金流量 (2) 投資項(xiàng)目的必要收益率或資本成本（折現(xiàn)率）（四）投資項(xiàng)目決策標(biāo)準(zhǔn)(1) 凈現(xiàn)值法則接受凈現(xiàn)值大于零的投資項(xiàng)目，即NPV0(2) 收益率法則接受收益率高于資本機(jī)會(huì)成本的投資項(xiàng)目（五）項(xiàng)目實(shí)施與控制 (

4、1) 建立預(yù)算執(zhí)行情況的跟蹤系統(tǒng)，反饋信息，找出差異并調(diào)整預(yù)算(2) 根據(jù)出現(xiàn)的新情況，修正或調(diào)整資本預(yù)算第二節(jié) 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)一、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則二、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)方法三、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)中應(yīng)注意的問(wèn)題四、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)案例分析一、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)的原則現(xiàn)金流量在一定時(shí)期內(nèi)，投資項(xiàng)目實(shí)際收到或付出的現(xiàn)金數(shù)凈現(xiàn)金流量現(xiàn)金流入現(xiàn)金流出現(xiàn)金流入 由于該項(xiàng)投資而增加的現(xiàn)金收入或現(xiàn)金支出節(jié)約額現(xiàn)金流出 由于該項(xiàng)投資引起的現(xiàn)金支出凈現(xiàn)金流量（NCF ）一定時(shí)期的現(xiàn)金流入量減去現(xiàn)金流出量的差額 計(jì)量投資項(xiàng)目的成本和收益時(shí)，是用現(xiàn)金流量而不是會(huì)計(jì)收益。 會(huì)計(jì)收益是按權(quán)責(zé)發(fā)生制核算的， 不僅包括付現(xiàn)項(xiàng)目、還包括應(yīng)計(jì)項(xiàng)目和

5、非付現(xiàn)項(xiàng)目。 現(xiàn)金流量是按收付實(shí)現(xiàn)制核算的， 現(xiàn)金凈流量=當(dāng)期實(shí)際收入現(xiàn)金量當(dāng)期實(shí)際支出現(xiàn)金量 項(xiàng)目未來(lái)的現(xiàn)金流量必須用預(yù)計(jì)未來(lái)的價(jià)格和成本來(lái)計(jì)算，而不是用現(xiàn)在的價(jià)格和成本計(jì)算。 實(shí)際現(xiàn)金流量原則 增量現(xiàn)金流量是根據(jù)“有無(wú)”的原則確認(rèn)有這項(xiàng)投資與沒(méi)有這項(xiàng)投資現(xiàn)金流量之間的差額。 增量現(xiàn)金流量是與項(xiàng)目決策相關(guān)的現(xiàn)金流量。 判斷增量現(xiàn)金流量，決策者面臨的問(wèn)題： 附加效應(yīng) 沉沒(méi)成本 機(jī)會(huì)成本 制造費(fèi)用 增量現(xiàn)金流量原則 如果公司需向政府納稅，在評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目時(shí)所使用的現(xiàn)金流量應(yīng)當(dāng)是稅后現(xiàn)金流量，因?yàn)橹挥卸惡蟋F(xiàn)金流量才與投資者的利益相關(guān)。稅后原則二、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)方法投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量的劃分初始現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)

6、現(xiàn)金流量終結(jié)現(xiàn)金流量投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量 0 1 2 n初始現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量終結(jié)點(diǎn)現(xiàn)金流量（一）初始現(xiàn)金流量 某年?duì)I運(yùn)資本增加額本年流動(dòng)資本需用額上年?duì)I運(yùn)資本總額 該年流動(dòng)資產(chǎn)需用額該年流動(dòng)負(fù)債籌資額 項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，或項(xiàng)目投資總額。 主要內(nèi)容：（3）原有固定資產(chǎn)的變價(jià)收入（2）營(yíng)運(yùn)資本（1）項(xiàng)目總投資（4）所得稅效應(yīng) 形成固定資產(chǎn)的支出 形成無(wú)形資產(chǎn)的費(fèi)用 形成其他資產(chǎn)的費(fèi)用 資產(chǎn)售價(jià)高于原價(jià)或賬面凈值，應(yīng)繳納所得稅現(xiàn)金流出量 售價(jià)低于原價(jià)或賬面凈值，發(fā)生損失抵減當(dāng)年所得稅現(xiàn)金流入量（二）經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量不包括固定資產(chǎn)折舊費(fèi)以及無(wú)形資產(chǎn)攤銷(xiāo)費(fèi)等,也稱經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 項(xiàng)目建成后，生產(chǎn)經(jīng)

7、營(yíng)過(guò)程中發(fā)生的現(xiàn)金流量，一般按年計(jì)算。 主要內(nèi)容： 增量稅后現(xiàn)金流入量投資項(xiàng)目投產(chǎn)后增加的稅后現(xiàn)金收入（或成本費(fèi)用節(jié)約額）。 增量稅后現(xiàn)金流出量與投資項(xiàng)目有關(guān)的以現(xiàn)金支付的各種稅后成本費(fèi)用以及各種稅金支出。 計(jì)算公式及進(jìn)一步推導(dǎo)： 現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷(xiāo)售收入 經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 所得稅 （收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)總成本）所得稅稅率 現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 （收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 折舊）所得稅稅率 收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 （收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本）所得稅率折舊所得稅稅率（收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本）（1 所得稅稅率）折舊所得稅稅率 經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）現(xiàn)金凈流量 收現(xiàn)

8、銷(xiāo)售收入 經(jīng)營(yíng)付現(xiàn)成本 所得稅 經(jīng)營(yíng)總成本折舊（假設(shè)非付現(xiàn)成本只考慮折舊）（收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)總成本）所得稅稅率 稅后收益即：現(xiàn)金凈流量稅后收益折舊 收現(xiàn)銷(xiāo)售收入（經(jīng)營(yíng)總成本折舊） （收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)總成本）所得稅稅率 收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)總成本折舊 （收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)總成本）所得稅稅率（收現(xiàn)銷(xiāo)售收入經(jīng)營(yíng)總成本）（1所得稅稅率）折舊項(xiàng)目的資本全部來(lái)自于股權(quán)資本的條件下： 如果項(xiàng)目在經(jīng)營(yíng)期內(nèi)追加流動(dòng)資產(chǎn)和固定資產(chǎn)投資，其計(jì)算公式：【例】假設(shè)某項(xiàng)目投資后第一年的會(huì)計(jì)利潤(rùn)和現(xiàn)金流量見(jiàn)表8-1： 表8- 1 投資項(xiàng)目的會(huì)計(jì)利潤(rùn)與現(xiàn)金流量 單位：元經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量=（100 000-50 000）（1-34%）

9、+20 00034% = 39 800（元）現(xiàn)金凈流量=稅后收益+折舊 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金凈流量=19 800+20 000=39 800（元）（三）終結(jié)現(xiàn)金流量 項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)壽命終了時(shí)發(fā)生的現(xiàn)金流量。 主要內(nèi)容： 經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量（與經(jīng)營(yíng)期計(jì)算方式一樣） 非經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量 A.固定資產(chǎn)殘值變價(jià)收入以及出售時(shí)的稅賦損益 B. 墊支營(yíng)運(yùn)資本的收回 計(jì)算公式：終結(jié)現(xiàn)金流量經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量固定資產(chǎn)的殘值變價(jià)收入（含稅賦損益） 收回墊支的營(yíng)運(yùn)資本三、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)中應(yīng)注意的問(wèn)題 在不考慮所得稅時(shí)，折舊額變化對(duì)現(xiàn)金流量沒(méi)有影響。 在考慮所得稅時(shí)，折舊抵稅作用直接影響投資現(xiàn)金流量的大小。（二）利息費(fèi)用 （一）折舊模式的影響 在項(xiàng)目

10、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)時(shí)不包括與項(xiàng)目舉債籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量（借入時(shí)的現(xiàn)金流入量，支付利息時(shí)的現(xiàn)金流出量），項(xiàng)目的籌資成本在項(xiàng)目的資本成本中考慮。 視作費(fèi)用支出，從現(xiàn)金流量中扣除 歸于現(xiàn)金流量的資本成本（折現(xiàn)率）中（三）通貨膨脹的影響【例】假設(shè)某投資項(xiàng)目初始現(xiàn)金流出量為1 000元，一年后產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量為1 100元；假設(shè)項(xiàng)目的投資額全部為借入資本，年利率為6%，期限為1年。與投資和籌資決策相關(guān)的現(xiàn)金流量及凈現(xiàn)值如表8-2所示。 表8- 2 與投資和籌資有關(guān)的現(xiàn)金流量 單位：元 估計(jì)通貨膨脹對(duì)項(xiàng)目的影響應(yīng)遵循一致性的原則 在計(jì)算通貨膨脹變化對(duì)各種現(xiàn)金流量的影響時(shí)，不同現(xiàn)金流量受通貨膨脹的影響程度是各不相

11、同，不能簡(jiǎn)單地用一個(gè)統(tǒng)一的通貨膨脹率來(lái)修正所有的現(xiàn)金流量。四、現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)案例分析 （一）擴(kuò)充型投資現(xiàn)金流量分析 【例8-1】ABC公司是一個(gè)辦公用品的生產(chǎn)廠家，主要生產(chǎn)各種辦公桌椅等。目前公司研究開(kāi)發(fā)出一種保健式學(xué)生用椅，其銷(xiāo)售市場(chǎng)前景看好。為了解學(xué)生用椅的潛在市場(chǎng)，公司支付了50 000元，聘請(qǐng)咨詢機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查，調(diào)查結(jié)果表明學(xué)生用椅市場(chǎng)大約有10%15%的市場(chǎng)份額有待開(kāi)發(fā)。公司決定對(duì)學(xué)生用椅投資進(jìn)行成本效益分析。其有關(guān)預(yù)測(cè)資料如下： 1.市場(chǎng)調(diào)研費(fèi)50 000元屬于沉沒(méi)成本，即與是否進(jìn)行項(xiàng)目投資的無(wú)關(guān)成本。 2.學(xué)生用椅生產(chǎn)車(chē)間可利用公司一處廠房，如果出售，該廠房當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格為50 0

12、00元。 3.學(xué)生用椅生產(chǎn)設(shè)備購(gòu)置費(fèi)（原始價(jià)值加運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi)等）為110 000元，使用年限5年，稅法規(guī)定設(shè)備殘值10 000元，按直線法計(jì)提折舊，每年折舊費(fèi)20 000元；預(yù)計(jì)5 年后不再生產(chǎn)學(xué)生用椅后可將設(shè)備出售，售價(jià)為30 000元。 4.預(yù)計(jì)學(xué)生用椅各年的銷(xiāo)售量(把)依次為：500、800、1 200、1 000、600；學(xué)生用椅市場(chǎng)銷(xiāo)售價(jià)格，第一年為每把200元，由于通貨膨脹和競(jìng)爭(zhēng)因素，售價(jià)每年將以2%的幅度增長(zhǎng)；學(xué)生用椅單位付現(xiàn)成本第一年100元，以后隨著原材料價(jià)格的大幅度上升，單位成本每年將以10%的比率增長(zhǎng)。 5.生產(chǎn)學(xué)生用椅需要墊支的營(yíng)運(yùn)資本，假設(shè)按下期銷(xiāo)售收入10%估計(jì)本期

13、營(yíng)運(yùn)資本需要量。第一年初投資10 000元，第5年末營(yíng)運(yùn)資本需要量為零。 6.公司所得稅率為34%，在整個(gè)經(jīng)營(yíng)期保持不變。案例分析表8- 3 經(jīng)營(yíng)收入與成本預(yù)測(cè) 單位：元某年的單價(jià)=上年的單價(jià)（1+2%）某年的單位成本=上年的單位成本（1+10%）表8- 4 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè) 單位：元 設(shè)備處置現(xiàn)金流入：收入30 000元，應(yīng)繳納所得稅（30 00010 000）0.346800，抵減了現(xiàn)金流入年末營(yíng)運(yùn)資本=下年預(yù)計(jì)銷(xiāo)售收入10%某年?duì)I運(yùn)資本追加支出該年末營(yíng)運(yùn)資本上年?duì)I運(yùn)資本（二）替代型投資現(xiàn)金流量分析 【例8-2】假設(shè)某公司為降低每年的生產(chǎn)成本，準(zhǔn)備用一臺(tái)新設(shè)備代替舊設(shè)備。 舊設(shè)備原值100 0

14、00元，已提折舊50 000元，估計(jì)還可用5年，5年后的殘值為零。如果現(xiàn)在出售，可得價(jià)款40 000元。 新設(shè)備的買(mǎi)價(jià)、運(yùn)費(fèi)和安裝費(fèi)共需110 000元，可用5年，年折舊額20 000元，第5年末稅法規(guī)定殘值與預(yù)計(jì)殘值出售價(jià)均為10 000元。用新設(shè)備時(shí)每年付現(xiàn)成本可節(jié)約30 000元(新設(shè)備年付現(xiàn)成本為50 000元，舊設(shè)備年付現(xiàn)成本為80 000元)。 假設(shè)銷(xiāo)售收入不變，所得稅率為50%，新舊設(shè)備均按直線法計(jì)提折舊。 新設(shè)備買(mǎi)價(jià)、運(yùn)費(fèi)、安裝費(fèi) 110 000 舊設(shè)備出售收入 -40 000 舊設(shè)備出售稅賦節(jié)余 -5 000 (40 000-50 000)0.5 合計(jì)： 65 000 新設(shè)備

15、年折舊額 20 000舊設(shè)備年折舊額 10 000 年折舊額增量 10 000（20 000-10 000）表8- 5 增量現(xiàn)金流量估計(jì) 單位：元案例分析第三節(jié) 投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)一、凈現(xiàn)值二、獲利指數(shù)三、內(nèi)部收益率四、投資回收期 五、會(huì)計(jì)收益率六、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇貼現(xiàn)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)非貼現(xiàn)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)一、凈現(xiàn)值（一）凈現(xiàn)值( NPV-net present value )的含義 是反映投資項(xiàng)目在建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)獲利能力的動(dòng)態(tài)標(biāo)準(zhǔn)。 在整個(gè)建設(shè)和生產(chǎn)服務(wù)年限內(nèi)各年凈現(xiàn)金流量按一定的折現(xiàn)率計(jì)算的現(xiàn)值之和。（二） 凈現(xiàn)值的計(jì)算 影響凈現(xiàn)值的因素： 項(xiàng)目的現(xiàn)金流量（NCF） 折現(xiàn)率（r） 項(xiàng)目周期

16、（n） 折現(xiàn)率通常采用項(xiàng)目資本成本或項(xiàng)目必要收益率。 項(xiàng)目資本成本的大小與項(xiàng)目系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小直接相 關(guān)，項(xiàng)目的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)所有的公司都是相同的。 預(yù)期收益率會(huì)因公司不同而不同，但接受的最低收益率對(duì)所有公司都是一樣的。 項(xiàng)目使用的主要設(shè)備的平均物理壽命 項(xiàng)目產(chǎn)品的市場(chǎng)壽命（項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)壽命） 現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)期限 折現(xiàn)率的確定項(xiàng)目的資本成本與實(shí)施該項(xiàng)目公司的資本成本之間的關(guān)系 （1）如果項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與其實(shí)施該項(xiàng)目的公司風(fēng)險(xiǎn)相等： 公司加權(quán)平均資本成本就是項(xiàng)目的資本成本。 （2）如果項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)與該公司的風(fēng)險(xiǎn)不等價(jià)： 找出與該項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)等價(jià)的替代公司，用替代公司的資本成本評(píng)估項(xiàng)目 直接根據(jù)特定項(xiàng)目的資本來(lái)源、籌資比例

17、、籌資成本進(jìn)行估算。 （3）如果每一個(gè)投資項(xiàng)目被視為追加的邊際項(xiàng)目： 采用與該項(xiàng)投資相對(duì)應(yīng)的邊際資本成本作為折現(xiàn)率，投資項(xiàng)目的取舍取決于邊際收益與邊際成本的比較。 在確定折現(xiàn)率時(shí)，現(xiàn)金流量與折現(xiàn)率要相互匹配 名義現(xiàn)金流量名義折現(xiàn)率 真實(shí)現(xiàn)金流量真實(shí)折現(xiàn)率注意 【例】承【例8-1】 假設(shè)該項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)與公司風(fēng)險(xiǎn)相同，預(yù)計(jì)公司真實(shí)資本成本（不考慮通貨膨脹因素）第1年為10%，到第5年上升至12.15%，預(yù)計(jì)通貨膨脹率第1年為2%，到第5年上升至4%。表8- 6 凈現(xiàn)值及內(nèi)部收益計(jì)算表 單位：元 累計(jì)資本成本：（1+12.2%）(1+13.26%)-1 名義利率=（1+真實(shí)利率）（1+預(yù)期通貨膨脹率）1

18、 第1年名義資本成本=(1+10%)(1+2%)-1NPV函數(shù) ： 輸入方式： =NPV(rate,value1,value2, .) 應(yīng)用條件：項(xiàng)目各年的折現(xiàn)率相同 注意事項(xiàng)： Excel中函數(shù) NPV 假定投資現(xiàn)金流量（初始投資）發(fā)生在第1期末（value1），而在我們的分析中，通常假設(shè)投資發(fā)生在第0期，因此，在計(jì)算凈現(xiàn)值時(shí)，應(yīng)將項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流量用NPV函數(shù)求出的現(xiàn)值再減去該項(xiàng)目的初始投資的現(xiàn)值 【例】承【例8-2】項(xiàng)目增量現(xiàn)金流量每年為20000元（共5年），第5年終結(jié)現(xiàn)金流量增量為10000元，假設(shè)該項(xiàng)目的資本成本為15%。 在Excel電子表格中利用NPV函數(shù)計(jì)算凈現(xiàn)值 Excel計(jì)

19、算 （三）項(xiàng)目決策原則 NPV0時(shí)，項(xiàng)目可行； NPV0時(shí)，項(xiàng)目不可行。 當(dāng)一個(gè)投資項(xiàng)目有多種方案可選擇時(shí)，應(yīng)選擇凈現(xiàn)值大的方案，或是按凈現(xiàn)值大小進(jìn)行項(xiàng)目排隊(duì)，對(duì)凈現(xiàn)值大的項(xiàng)目應(yīng)優(yōu)先考慮。（四） 凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：考慮了整個(gè)項(xiàng)目計(jì)算期的全部現(xiàn)金凈流量及貨幣時(shí)間價(jià)值的影響，反映了投資項(xiàng)目的可獲收益。 缺點(diǎn)： 現(xiàn)金流量和相應(yīng)的資本成本有賴于人為的估計(jì)； 無(wú)法直接反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益率水平。（一）獲利指數(shù)( PI-profitability index )的含義 又稱現(xiàn)值指數(shù)，是指投資項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流入量(CIF)現(xiàn)值與現(xiàn)金流出量(COF)現(xiàn)值（指初始投資的現(xiàn)值）的比率。 （二）獲利指數(shù)的計(jì)算

20、 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的現(xiàn)值指數(shù)。二、獲利指數(shù)（三） 項(xiàng)目決策原則 PI1時(shí)，項(xiàng)目可行； PI1時(shí)，項(xiàng)目不可行。（四）獲利指數(shù)標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：獲利指數(shù)以相對(duì)數(shù)表示，可以在不同投資額的獨(dú)立方案之間進(jìn)行比較。 缺點(diǎn)：忽略了互斥項(xiàng)目規(guī)模的差異，可能得出與凈現(xiàn)值不同的結(jié)論，會(huì)對(duì)決策產(chǎn)生誤導(dǎo)。 （一）內(nèi)部收益率( IRR-internal rate of return ) 的含義注意： IRR用來(lái)衡量項(xiàng)目的獲利能力，是根據(jù)項(xiàng)目本身的現(xiàn)金流量計(jì)算的，它與資本成本無(wú)關(guān)，但與項(xiàng)目決策相關(guān)。 資本成本是投資者進(jìn)行項(xiàng)目投資要求的最低收益率。 項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值為零時(shí)的折現(xiàn)率或現(xiàn)金流入量現(xiàn)值與現(xiàn)金流出

21、量現(xiàn)值相等時(shí)的折現(xiàn)率。 （二）內(nèi)部收益率的計(jì)算 三、內(nèi)部收益率IRR函數(shù) ： 功能：返回由數(shù)值代表的一組現(xiàn)金流量的內(nèi)部收益率 輸入方式： =IRR（values, guess） 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的內(nèi)部收益率。 在Excel電子表格中利用IRR函數(shù)計(jì)算內(nèi)部收益率Excel計(jì)算現(xiàn)金流量不一定必須是均衡的，但必須按固定的間隔發(fā)生 （三）項(xiàng)目決策原則 IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，則項(xiàng)目可行； IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，則項(xiàng)目不可行。（四）內(nèi)部收益率標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：不受資本市場(chǎng)利率的影響，完全取決于項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，能夠從動(dòng)態(tài)的角度正確反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益水平

22、。 缺點(diǎn)： 計(jì)算過(guò)程十分麻煩 互斥項(xiàng)目決策時(shí)， IRR與NPV在結(jié)論上可能不一致。 四、投資回收期（一）投資回收期( PP- payback period )的含義通過(guò)項(xiàng)目的凈現(xiàn)金流量來(lái)回收初始投資所需要的時(shí)間。（二）投資回收期的計(jì)算A. 每年的經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量相等B. 每年凈現(xiàn)金流量不相等 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的投資回收期。表8- 7 學(xué)生用椅項(xiàng)目累計(jì)現(xiàn)金凈流量 單位：元 解析：（三） 項(xiàng)目決策標(biāo)準(zhǔn) 如果 PP基準(zhǔn)回收期，可接受該項(xiàng)目；反之則應(yīng)放棄。 在實(shí)務(wù)分析中： PPn/2，投資項(xiàng)目可行； PPn/2，投資項(xiàng)目不可行。 在互斥項(xiàng)目比較分析時(shí)，應(yīng)以靜態(tài)投資回收期最短的方案

23、作為中選方案。（四）投資回收期標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：方法簡(jiǎn)單，反映直觀，應(yīng)用廣泛 缺點(diǎn)： 沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值； 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量。 以按投資項(xiàng)目的行業(yè)基準(zhǔn)收益率或設(shè)定折現(xiàn)率計(jì)算的折現(xiàn)經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流量補(bǔ)償原始投資所需要的全部時(shí)間。 折現(xiàn)投資回收期（PP discounted payback period ) 折現(xiàn)投資回收期滿足一下關(guān)系： 評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)： 考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值 直接利用回收期之前的現(xiàn)金凈流量信息 正確反映投資方式的不同對(duì)項(xiàng)目的影響 缺點(diǎn)： 計(jì)算比較復(fù)雜 忽略了回收期以后的現(xiàn)金流量（一）會(huì)計(jì)收益率( ARR-accounting rate of return )

24、的含義項(xiàng)目投產(chǎn)后各年凈收益(稅后利潤(rùn))總和的簡(jiǎn)單平均計(jì)算 固定資產(chǎn)投資賬面價(jià)值的算術(shù)平均數(shù)（也可以包括營(yíng)運(yùn)資本投資額）五、會(huì)計(jì)收益率投資項(xiàng)目年平均凈收益與該項(xiàng)目年平均投資額的比率。（二）會(huì)計(jì)收益率的計(jì)算 【例】承【例8-1】計(jì)算學(xué)生用椅投資項(xiàng)目的會(huì)計(jì)收益率?；鶞?zhǔn)會(huì)計(jì)收益率通常由公司自行確定或根據(jù)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)確定 如果 ARR 基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率，應(yīng)接受該方案； 如果 ARR 基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率，應(yīng)放棄該方案。 多個(gè)互斥方案的選擇中，應(yīng)選擇會(huì)計(jì)收益率最高的項(xiàng)目。（三） 項(xiàng)目決策標(biāo)準(zhǔn)（四） 會(huì)計(jì)收益率標(biāo)準(zhǔn)的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：簡(jiǎn)明、易懂、易算。 缺點(diǎn)： 沒(méi)有考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值和投資的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值； 按投資項(xiàng)目賬面價(jià)值計(jì)算

25、，當(dāng)投資項(xiàng)目存在機(jī)會(huì)成本時(shí)， 其判斷結(jié)果與凈現(xiàn)值等標(biāo)準(zhǔn)差異很大，有時(shí)甚至得出相反結(jié)論。IRR六、評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的比較與選擇凈現(xiàn)值曲線（一） 凈現(xiàn)值與內(nèi)部收益率評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)比較1.凈現(xiàn)值曲線：描繪項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值與折現(xiàn)率之間的關(guān)系； NPV是折現(xiàn)率r的單調(diào)減函數(shù)。 如果NPV0，IRR必然大于資本成本r； 如果NPV0，IRR必然小于資本成本r。 圖8- 1 凈現(xiàn)值曲線圖 2.互斥項(xiàng)目排序矛盾 在互斥項(xiàng)目的比較分析中，采用凈現(xiàn)值或內(nèi)部收益率指標(biāo)進(jìn)行項(xiàng)目排序，有時(shí)會(huì)得出相反的結(jié)論，即出現(xiàn)排序矛盾。 產(chǎn)生矛盾的原因（1）項(xiàng)目投資規(guī)模不同（2）項(xiàng)目現(xiàn)金流量模式不同 項(xiàng)目投資規(guī)模不同【例】假設(shè)有兩個(gè)投資項(xiàng)目C 和D，其

26、有關(guān)資料如表8-8所示。 表8- 8 投資項(xiàng)目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元圖8- 2 C、D項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值曲線圖14.14%費(fèi)希爾交點(diǎn) 解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法：表8- 9 DC項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：元 IRR=14.14%資本成本12% NPV =1 313 0 在條件許可的情況下，投資者在接受項(xiàng)目C后，還應(yīng)再接受項(xiàng)目DC，即選擇項(xiàng)目C+(DC)=D。應(yīng)接受追加投資項(xiàng)目 當(dāng)NPV與IRR兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時(shí) 應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié) 論進(jìn)一步考慮項(xiàng)目C與D的增量現(xiàn)金流量，即DC，如表8-9所示。 項(xiàng)目現(xiàn)金流量模式不同 【例】 假設(shè)E、F兩個(gè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流量如表8-10所示 。 表8- 10 E、F

27、項(xiàng)目投資現(xiàn)金流量 單位：元圖8- 3 E、F項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值曲線圖15.5%費(fèi)希爾交點(diǎn) 解決矛盾方法增量現(xiàn)金流量法：FE項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：元 IRR=15.5%資本成本8% NPV =904 0 在條件許可的情況下，投資者在接受項(xiàng)目E后，還應(yīng)再接受項(xiàng)目FE，即選擇項(xiàng)目E+(FE)=F。應(yīng)接受追加投資項(xiàng)目 當(dāng)NPV與IRR兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時(shí) 應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié) 論進(jìn)一步考慮項(xiàng)目E與F的增量現(xiàn)金流量，即FE，如下表所示。 （3）NPV與IRR標(biāo)準(zhǔn)排序矛盾的理論分析 矛盾產(chǎn)生的根本原因： 兩種標(biāo)準(zhǔn)隱含的再投資利率不同NPVIRR r*=r 計(jì)算NPV隱含假設(shè)：再投資的利率r*=公司資本成本（或投資

28、者要求的收益率 ）計(jì)算IRR隱含假設(shè)：再投資的利率r*=項(xiàng)目本身的IRR采取共同的再投資利率消除排序矛盾調(diào)整或修正內(nèi)部收益率 MIRR 【例】在前述E,F兩項(xiàng)目比較中，假設(shè)再投資利率與資本成本 (r=8%)相等，則E和F兩項(xiàng)目的修正內(nèi)部收益率(MIRR)可計(jì)算如下： MIRRE =13.47%MIRRF=16.34%MIRRF MIRRE選擇項(xiàng)目F與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同（二） NPV與PI比較 在投資規(guī)模不同的互斥項(xiàng)目的選擇中，有可能得出相反的結(jié)論。 一般情況下，采用NPV和PI評(píng)價(jià)投資項(xiàng)目得出的結(jié)論常常是一致的。 如果NPV0 ，則PI1； 如果NPV0， 則PI=1；如果NPV0，則PI1

29、。【例】仍以 C 和D兩個(gè)投資項(xiàng)目，其有關(guān)資料如表8-8所示。表8- 8 投資項(xiàng)目C和D的現(xiàn)金流量 單位：元解決矛盾方法增量獲利指數(shù)法： PI=1.0451 應(yīng)該接受項(xiàng)目DC 在條件許可的情況下，選擇項(xiàng)目C+(DC)=D。 當(dāng)NPV與PI兩種標(biāo)準(zhǔn)排序發(fā)生矛盾時(shí) 應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為準(zhǔn)結(jié) 論進(jìn)一步考查項(xiàng)目C與D投資增量的獲利指數(shù)：與凈現(xiàn)值排序的結(jié)論相同（三） 項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的選擇 只有凈現(xiàn)值同時(shí)滿足于上述三個(gè)基本條件 1.評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的基本要求 一個(gè)好的評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的三個(gè)條件： 必須考慮項(xiàng)目壽命周期內(nèi)的全部現(xiàn)金流量； 必須考慮資本成本或投資者要求的收益率，以便將不同時(shí)點(diǎn)上的現(xiàn)金流量調(diào)整為同一時(shí)點(diǎn)進(jìn)行比較； 必

30、須與公司的目標(biāo)相一致，即進(jìn)行互斥項(xiàng)目的選擇時(shí)，能選出使公司價(jià)值最大的項(xiàng)目。 2.再投資利率假設(shè)的合理預(yù)期 正確的再投資利率應(yīng)該是資本成本r，在市場(chǎng)均衡的條件下，它一方面表明項(xiàng)目籌資者使用資本應(yīng)付出的代價(jià)，另一方面表明項(xiàng)目投資者投入資本應(yīng)獲得的收益。 凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于內(nèi)部收益率 3.價(jià)值可加性原則 凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于內(nèi)部收益率 根據(jù)價(jià)值可加性原則，從某種意義上說(shuō)，公司價(jià)值等于其所有項(xiàng)目?jī)r(jià)值之和。 IRR標(biāo)準(zhǔn)是相對(duì)數(shù)，其值不能簡(jiǎn)單相加，而必須重新計(jì)算每一組合的IRR，不但計(jì)算麻煩，而且也往往與NPV標(biāo)準(zhǔn)的決策結(jié)果不一致。 NPV標(biāo)準(zhǔn)優(yōu)于IRR或PI，但為什么項(xiàng)目經(jīng)理對(duì)IRR或PI有著強(qiáng)烈的偏好？主要原因

31、： IRR標(biāo)準(zhǔn)不需事先確定資本成本，使實(shí)務(wù)操作較為容易； IRR和PI是一個(gè)相對(duì)數(shù)，進(jìn)行不同投資規(guī)模的比較和評(píng)價(jià)更為直觀。 特別提醒： IRR和PI最大的投資項(xiàng)目不一定是最優(yōu)的項(xiàng)目，如果按 IRR或PI進(jìn)行項(xiàng)目決策，則應(yīng)采用差量或增量分析法，而不是簡(jiǎn)單地按 IRR 和 PI 大小進(jìn)行項(xiàng)目排序。 NPV標(biāo)準(zhǔn)雖然是一個(gè)絕對(duì)數(shù)，但在分析時(shí)已考慮到投資的機(jī)會(huì)成本，只要凈現(xiàn)值為正數(shù)，就可以為公司多創(chuàng)造價(jià)值。因此凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)與公司價(jià)值最大化這一目標(biāo)相一致。 結(jié)論： 若項(xiàng)目相互獨(dú)立，NPV 、IRR、PI可做出完全一致的接受或舍棄的決策； 在評(píng)估互斥項(xiàng)目時(shí)，則應(yīng)以NPV標(biāo)準(zhǔn)為基準(zhǔn)。第四節(jié) 投資項(xiàng)目決策分析一、

32、獨(dú)立項(xiàng)目投資決策二、互斥項(xiàng)目投資決策三、資本限額決策 一、獨(dú)立項(xiàng)目投資決策 獨(dú)立項(xiàng)目是指一組互相獨(dú)立、互不排斥的項(xiàng)目。 在獨(dú)立項(xiàng)目中，選擇某一項(xiàng)目并不排斥選擇另一項(xiàng)目。 對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目的決策分析，可運(yùn)用凈現(xiàn)值、獲利指數(shù)、內(nèi)部收益率以及投資回收期、會(huì)計(jì)收益率等任何一個(gè)合理的標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行分析，決定項(xiàng)目的取舍。只要運(yùn)用得當(dāng)，一般能夠做出正確的決策。 獨(dú)立項(xiàng)目的決策是指對(duì)待定投資項(xiàng)目采納與否的決策（“接受”或“拒絕”的選擇），投資項(xiàng)目的取舍只取決于項(xiàng)目本身的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。獨(dú)立項(xiàng)目投資決策標(biāo)準(zhǔn)分析： “接受”投資項(xiàng)目方案的標(biāo)準(zhǔn)： 主要指標(biāo)： NPV0， IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，PI1； 輔助指標(biāo)： P

33、Pn/2， ARR基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率。 “拒絕”投資項(xiàng)目方案的標(biāo)準(zhǔn)： 主要指標(biāo)： NPV0，IRR項(xiàng)目資本成本或投資最低收益率，PI1時(shí)， 輔助指標(biāo)： PPn/2， ARR基準(zhǔn)會(huì)計(jì)收益率。二、互斥項(xiàng)目投資決策 互斥項(xiàng)目是指互相關(guān)聯(lián)、互相排斥的項(xiàng)目。在一組項(xiàng)目中，采用某一項(xiàng)目則完全排斥采用其他項(xiàng)目。 互斥項(xiàng)目的決策分析就是指在兩個(gè)或兩個(gè)以上互相排斥的待選項(xiàng)目中只能選擇其中之一的決策分析。 互斥項(xiàng)目決策分析的基本方法主要有排列順序法、增量收益分析法、總費(fèi)用現(xiàn)值法和年均費(fèi)用法。 （一）排列順序法 全部待選項(xiàng)目可以分別根據(jù)它們各自的NPV或IRR或PI按降級(jí)順序排列，然后進(jìn)行項(xiàng)目挑選，通常選其大者為最優(yōu)。

34、 在一般情況下根據(jù)三種方法排列的順序是一致的； 但在某些情況下,運(yùn)用NPV和運(yùn)用IRR或PI會(huì)出現(xiàn)排序矛盾。這時(shí)，通常應(yīng)以凈現(xiàn)值作為選項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)。 （二）增量收益分析法 投資規(guī)模不同的互斥項(xiàng)目 如果： NPV 0； 或 IRR K； 或 PI 1； 投資額大的項(xiàng)目較優(yōu)；反之，投資額小的項(xiàng)目較優(yōu)。 重置型投資項(xiàng)目 如果： NPV 0； 或 IRR K； 或 PI 1； 應(yīng)接受購(gòu)置新設(shè)備； 反之，則應(yīng)繼續(xù)使用舊設(shè)備。具體應(yīng)用站在新設(shè)備的角度進(jìn)行分析 判斷標(biāo)準(zhǔn)： NPV 0； IRR K； PI 1。 對(duì)于互斥項(xiàng)目，可根據(jù)增量?jī)衄F(xiàn)值（NPV） 、增量?jī)?nèi)部收益率（ IRR）或增量獲利指數(shù)（PI）等任一標(biāo)準(zhǔn)

35、進(jìn)行項(xiàng)目比選。（三）總費(fèi)用現(xiàn)值法 適用條件：收入相同、計(jì)算期相同的項(xiàng)目之間的比選。 判斷標(biāo)準(zhǔn)：總費(fèi)用現(xiàn)值較小的項(xiàng)目為最佳。 通過(guò)計(jì)算各備選項(xiàng)目中全部費(fèi)用的現(xiàn)值來(lái)進(jìn)行項(xiàng)目比選的一種方法。 【例】承【例8-2】重置項(xiàng)目評(píng)價(jià)中，采用總費(fèi)用現(xiàn)值法進(jìn)行分析 表8- 11 重置投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量（實(shí)際現(xiàn)金流量） 單位：元應(yīng)該用新設(shè)備取代舊設(shè)備 （四）年均費(fèi)用法 年均費(fèi)用(AC)小的項(xiàng)目為中選項(xiàng)目。 適用條件：收入相同但計(jì)算期不同的項(xiàng)目比選。 在重置投資項(xiàng)目比選中，如果新舊設(shè)備的使用年限不同，必須站在“局外人”觀點(diǎn)分析各項(xiàng)目的現(xiàn)金流量，而不應(yīng)根據(jù)實(shí)際現(xiàn)金流量計(jì)算各項(xiàng)目的成本現(xiàn)值。注 意 購(gòu)置舊設(shè)備 購(gòu)置新設(shè)備

36、 【例8-3】某公司目前使用的P型設(shè)備是4年前購(gòu)置的，原始購(gòu)價(jià)20 000元，使用年限10年，預(yù)計(jì)還可使用6年,每年付現(xiàn)成本4 800元，期末殘值800元。 目前市場(chǎng)上有一種較為先進(jìn)的Q型設(shè)備，價(jià)值25 000元,預(yù)計(jì)使用10年，年付現(xiàn)成本3 200元，期末無(wú)殘值。此時(shí)如果以P型設(shè)備與Q型設(shè)備相交換，可作價(jià)8 000元。 公司要求的最低投資收益率為14%。 要求：為該公司做出決策：是繼續(xù)使用舊設(shè)備，還是以Q型設(shè)備代替P型設(shè)備。（假設(shè)不考慮所得稅因素）。 假設(shè)公司支付8 000元購(gòu)置P型設(shè)備： 4 800 - 800 0 1 2 5 3 4 4 8004 8004 8004 8008 0004

37、8006r = 14%4 800(P/A,14%,6)800 (P/F,14%,6) 假設(shè)公司支付2 5000元購(gòu)置Q型設(shè)備：3 200 3 200 3 20025 000 0 1 2 5 3 4 610978r = 14%3 200(P/A,14%,10)3 200 按實(shí)際現(xiàn)金流量計(jì)算 各項(xiàng)目的年均現(xiàn)值為：投資規(guī)模 公司在一定時(shí)期用于項(xiàng)目投資的資本總量。公司價(jià)值最大：邊際投資收益率(內(nèi)部收益率)邊際資本成本三、資本限額決策 一般是根據(jù)邊際分析的基本原理確定最佳投資規(guī)模。圖8- 4 投資規(guī)模與邊際收益和邊際成本的關(guān)系 最佳投資規(guī)模：投資額或籌資額為90萬(wàn)元邊際投資收益率(12.4%)=邊際資本

38、成本(12.4%)接受項(xiàng)目舍棄項(xiàng)目投資限額 一定時(shí)期用于項(xiàng)目投資的最高額度資本。 確定投資限額的原因： 內(nèi)部原因：安全或控股需要，以及管理能力的限制等。 外部原因：資本市場(chǎng)上各種條件的限制。 資本限額下項(xiàng)目比選的基本思想： 在投資項(xiàng)目比選時(shí)，在資本限額允許的范圍內(nèi)尋找“令人滿意的”或“足夠好”的投資組合項(xiàng)目，即選擇凈現(xiàn)值最大的投資組合。 資本限額下投資項(xiàng)目選擇的方法項(xiàng)目組合法線性規(guī)劃法 把所有待選項(xiàng)目組合成相互排斥的項(xiàng)目組，并依次找出滿足約束條件的一個(gè)最好項(xiàng)目組。1項(xiàng)目組合法 基本步驟 將所有項(xiàng)目組合成相互排斥的項(xiàng)目組，對(duì)于相互獨(dú)立的N個(gè)項(xiàng)目,共有2N -1個(gè)互斥項(xiàng)目組合。 按初始投資從小到大

39、的次序，把第一步的項(xiàng)目組排列起來(lái)。 按資本約束大小，把凡是小于投資總額的項(xiàng)目取出，找出凈現(xiàn)值最大的項(xiàng)目組，即最優(yōu)的項(xiàng)目組合。 【例】假設(shè)某公司可用于投資的資本總額為750 000元，各投資項(xiàng)目的有關(guān)數(shù)據(jù)如表8-12所示。表8- 12 投資項(xiàng)目的相關(guān)資料 單位：元投資項(xiàng)目組合數(shù)：27-1=127投資限額750 000元下的最優(yōu)投資組合表8- 13 投資組合項(xiàng)目的凈現(xiàn)值 單位：元 項(xiàng)目組合法分析的假定條件 （1）假設(shè)各項(xiàng)目都是相互獨(dú)立的，如果在項(xiàng)目中存在互斥項(xiàng)目，應(yīng)把所有項(xiàng)目都列出來(lái)，但在分組時(shí)必須注意，在每一組中，互斥的項(xiàng)目只能排一個(gè)。 （2） 假設(shè)各項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度相同，且資本成本相一致。 （3

40、）假設(shè)資本限額只是單一的時(shí)間周期，但在實(shí)施資本限額時(shí)，限額通常要持續(xù)若干年；在今后幾年中可獲得的資本取決于前些年投資的現(xiàn)金流入狀況?！纠磕彻居? 個(gè)投資項(xiàng)目，如表8-14所示。 假設(shè)公司第0年和第1年結(jié)束時(shí)可利用的投資額分別為3 000萬(wàn)元和4 000萬(wàn)元。 表8- 14 投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量 單位：萬(wàn)元項(xiàng)目A第1 年產(chǎn)生的現(xiàn)金流入量9 000+第二年投資額4 000萬(wàn)元第0年選擇B+C項(xiàng)目組凈現(xiàn)值合計(jì)13 830萬(wàn)元 在第0期選擇項(xiàng)目A，第1期再投資13 000萬(wàn)元于項(xiàng)目D的投資凈現(xiàn)值合計(jì)：19 120萬(wàn)元 各種約束條件下，尋找凈現(xiàn)值最大的投資項(xiàng)目組合。 2線性規(guī)劃法 資源約束條件下更有效、

41、更一般的投資決策方法。 一般是通過(guò)計(jì)算機(jī)完成的。第五節(jié) 投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)一、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源二、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析三、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整一、 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)來(lái)源（一）項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn) 1. 含義 某一投資項(xiàng)目本身特有的風(fēng)險(xiǎn)特定項(xiàng)目未來(lái)收益可能結(jié)果相對(duì)于預(yù)期值的離散程度。 2. 衡量方法 通常采用概率的方法，用項(xiàng)目標(biāo)準(zhǔn)差進(jìn)行衡量。 3. 項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的來(lái)源 項(xiàng)目自身因素：項(xiàng)目特有因素或估計(jì)誤差帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn) 外部因素：（1）項(xiàng)目收益風(fēng)險(xiǎn)（2）投資與經(jīng)營(yíng)成本風(fēng)險(xiǎn)（3）籌資風(fēng)險(xiǎn)（4）其他風(fēng)險(xiǎn)（二）公司風(fēng)險(xiǎn) 1. 含義 又稱總風(fēng)險(xiǎn)，是指不考慮投資組合因素，純粹站在公司的立場(chǎng)上來(lái)衡量的投資風(fēng)險(xiǎn)。 2. 衡量方法 通常采用公司資產(chǎn)收益率標(biāo)

42、準(zhǔn)差進(jìn)行衡量 3. 公司風(fēng)險(xiǎn)的構(gòu)成 （1）每種資產(chǎn)（或項(xiàng)目）所占的比重（2）每種資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)（3）公司資產(chǎn)之間的相關(guān)系數(shù)或協(xié)方差（三）市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 在投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)中，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)無(wú)法通過(guò)多元化投資加以消除。 通常用投資項(xiàng)目的貝他系數(shù)（）來(lái)表示。 站在擁有高度多元化投資組合的公司股票持有者的角度來(lái)衡量投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。二、項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)分析（一）敏感性分析( sensitivity analysis ) 3. 基本思想 如果與決策有關(guān)的某個(gè)因素發(fā)生了變動(dòng)，那么原定方案的NPV、IRR將受什么樣的影響。因此，它解決的是“如果.會(huì)怎樣”的問(wèn)題。 1. 含義 衡量不確定性因素的變化對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)（如NPV、IRR）的影響

43、程度。 2. 分析目的 找出投資機(jī)會(huì)的“盈利能力”對(duì)哪些因素最敏感，從而為決策者提供重要的決策信息。 4. 敏感性分析的具體步驟確定敏感性分析對(duì)象 選擇不確定因素 調(diào)整現(xiàn)金流量 如，凈現(xiàn)值、內(nèi)部收益率等 市場(chǎng)規(guī)模、銷(xiāo)售價(jià)格、市場(chǎng)增長(zhǎng)率、市場(chǎng)份額、項(xiàng)目投資額、變動(dòng)成本、固定成本、項(xiàng)目周期等 注意：銷(xiāo)售價(jià)格的變化 原材料、燃料價(jià)格的變化 項(xiàng)目投產(chǎn)后，產(chǎn)量發(fā)生了變化 【例】承【例8-1】仍以學(xué)生用椅投資項(xiàng)目為例加以說(shuō)明，假設(shè)影響該項(xiàng)目收益變動(dòng)的因素主要是銷(xiāo)售量、單位成本以及資本成本，現(xiàn)以該項(xiàng)目的凈現(xiàn)值(28 331元)為基數(shù)值，計(jì)算上述各因素圍繞基數(shù)值分別增減10%、15%（每次只有一個(gè)因素變化）時(shí)

44、新的凈現(xiàn)值。 表8- 15 各項(xiàng)因素變化對(duì)凈現(xiàn)值的影響 單位：元解析：圖8- 5 項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值對(duì)銷(xiāo)售量、單位成本和資本成本的敏感度 臨界值不改變某一評(píng)價(jià)指標(biāo)決策結(jié)論的條件下，某因素所能變動(dòng)的上限或下限 【例8-4】假設(shè)某公司正在考慮一項(xiàng)投資，有關(guān)資料如表8-16所示 。表8- 16 投資額與現(xiàn)金流量 金額單位：萬(wàn)元盈虧臨界分析表8- 17 凈現(xiàn)值為零時(shí)各因素變動(dòng)百分比 單位：萬(wàn)元因素敏感程度：銷(xiāo)售收入變動(dòng)成本固定成本項(xiàng)目年限投資額折現(xiàn)率最強(qiáng) 最弱 5. 敏感性分析方法的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)：能夠在一定程度上就多種不確定因素的變化對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)標(biāo)準(zhǔn)的影響進(jìn)行定量分析，有助于決策者明確在項(xiàng)目決策時(shí)應(yīng)重點(diǎn)分析與控制

45、的因素。 缺點(diǎn)：沒(méi)有考慮各種不確定因素在未來(lái)發(fā)生變動(dòng)的概率分布狀況，因而影響風(fēng)險(xiǎn)分析的正確性。 （二）決策樹(shù)分析 用圖表方式反映投資項(xiàng)目現(xiàn)金流量序列的方法 適用：在項(xiàng)目周期內(nèi)進(jìn)行多次決策（如追加投資或放棄投資）的情況 【例8-5】假設(shè)RIC公司正在考慮為電視機(jī)生產(chǎn)廠家生產(chǎn)工業(yè)用機(jī)器人，這一項(xiàng)目的投資支出可分為三個(gè)階段： （1）市場(chǎng)調(diào)研，即對(duì)電視機(jī)裝配線上使用機(jī)器人的潛在市場(chǎng)進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)查研究，調(diào)研費(fèi)50萬(wàn)元在項(xiàng)目初始(t=0)時(shí)一次支付。 （2）如果該項(xiàng)產(chǎn)品未來(lái)市場(chǎng)潛力較大，則在t=1時(shí)支付100萬(wàn)元設(shè)計(jì)和裝配不同型號(hào)的機(jī)器人模型，并交由電視機(jī)廠家進(jìn)行評(píng)價(jià)，RIC公司將根據(jù)反饋意見(jiàn)決定是否繼續(xù)實(shí)

46、施該項(xiàng)目。 （3）如果對(duì)機(jī)器人的模型評(píng)價(jià)良好，那么，在t=2時(shí)再投資1000萬(wàn)元建造廠房，購(gòu)置設(shè)備。在此基礎(chǔ)上，項(xiàng)目分析人員預(yù)計(jì)該項(xiàng)目在以后的4年內(nèi)每年的現(xiàn)金凈流量及其概率分布，見(jiàn)圖8-6。 圖8- 6 機(jī)器人項(xiàng)目（不考慮放棄期權(quán)價(jià)值）=0.80.60.3=0.1441 525 圖8- 7 機(jī)器人項(xiàng)目（考慮放棄期權(quán)價(jià)值）（三）模擬分析 利用蒙特卡羅模擬法，將敏感性分析和不確定因素的概率分布結(jié)合起來(lái)衡量投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)。 分析步驟 （1）選擇影響項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值等評(píng)價(jià)指標(biāo)的關(guān)鍵因素，估計(jì)每個(gè)因素各種可能結(jié)果的概率。 （2）對(duì)每個(gè)因素根據(jù)各種可能結(jié)果的概率分配相應(yīng)的隨機(jī)數(shù)，形成概率分布。 RANDBETWE

47、EN 函數(shù) 功能: 返回位于兩個(gè)指定數(shù)之間的一個(gè)隨機(jī)數(shù)，每次計(jì)算時(shí)都將返回一個(gè)新的數(shù)值。 輸入公式： =RANDBETWEEN ( bottom, top ) Excel計(jì)算返回的最小整數(shù)返回的最大整數(shù) （3）根據(jù)RANDBETWEEN 函數(shù)建立一個(gè)隨機(jī)數(shù)碼表。 （4）根據(jù)項(xiàng)目變量的累計(jì)概率對(duì)隨機(jī)數(shù)碼進(jìn)行分區(qū)，使每一個(gè)區(qū)間與項(xiàng)目變量的某一可能值及其概率相對(duì)應(yīng)。 VLOOKUP函數(shù) 功能: 查找對(duì)應(yīng)隨機(jī)號(hào)碼的可能值 輸入公式：=VLOOKUP (lookup _value, table _array, col _index _num, range _lookup) Excel計(jì)算需要在數(shù)據(jù)表中查

48、找的數(shù)值 需要查找數(shù)據(jù)的數(shù)據(jù)表 table_array 中待返回的匹配值的列序號(hào) TRUE 或省略 返回近似匹配值 ； FALSE 返回精確匹配值。 （5）抽取一組項(xiàng)目變量的可能值，計(jì)算出一個(gè)凈現(xiàn)值，完成一次模擬過(guò)程，并將結(jié)果儲(chǔ)存起來(lái)。重復(fù)這一過(guò)程若干次，一般至少需要模擬500次以上。（6）將各次模擬得到的凈現(xiàn)值結(jié)果由小到大排列成次數(shù)分配，并計(jì)算出凈現(xiàn)值的期望值、標(biāo)準(zhǔn)差和標(biāo)準(zhǔn)離差率，從而判斷投資方案的風(fēng)險(xiǎn)。 【例】承【例8-4】 假設(shè)項(xiàng)目變量中只有投資額和現(xiàn)金流量是變動(dòng)的，其中投資額（10000萬(wàn)元）是概率分別為0.3、0.4和0.3及其對(duì)應(yīng)的可能結(jié)果的期望值，現(xiàn)金流量（4000萬(wàn)元）則是概率

49、分別為0.2、0.6、0.2條件下三種可能結(jié)果的期望值。表8-18 現(xiàn)金流量概率分布及凈現(xiàn)值模擬分析 金額單位：萬(wàn)元=RANDBETWEEN（1,100）并填充至單元格A12至A110=VLOOKUP(A11,$E$2:$F$4,2) 并填充至單元格B12至B110 同A11輸入方式=VLOOKUP(C11,$E$5:$F$7,2) 并填充至D12至D110單元格 表8- 19 模擬計(jì)算結(jié)果表8- 20 凈現(xiàn)值概率分布模擬100次 圖8- 8 凈現(xiàn)值概率分布 模擬分析的評(píng)價(jià) 優(yōu)點(diǎn)： （1）模擬分析得到的結(jié)果不止是一個(gè)凈現(xiàn)值，而是凈現(xiàn)值的概率分布。（2）模擬計(jì)算有助于理解項(xiàng)目現(xiàn)金流量出現(xiàn)各種可能

50、結(jié)果的概率。（3）模擬分析不僅可以計(jì)算平均值，而且能得到概率分布的標(biāo)準(zhǔn)偏差，從而能更詳細(xì)地進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)收益比較分析。（4）通過(guò)模擬分析可以具體考察不同變量之間的相互關(guān)系。 缺點(diǎn)：（1）收集相關(guān)信息并把數(shù)據(jù)輸入模型的過(guò)程需要花費(fèi)大量的時(shí)間、成本比較高。（2）每個(gè)變量的概率分布很難獲得，使構(gòu)建模型的過(guò)程較為復(fù)雜。三、投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整 以凈現(xiàn)值標(biāo)準(zhǔn)為例，調(diào)整公式的分母，項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)越大，折現(xiàn)率就越高，項(xiàng)目收益的現(xiàn)值就越小。i無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率一般以政府債券利率表示風(fēng)險(xiǎn)溢酬取決于項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的高低（一）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率法 凈現(xiàn)值公式調(diào)整 將與特定項(xiàng)目有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)加入到項(xiàng)目的折現(xiàn)率中，并據(jù)以進(jìn)行投資決策分析的方法。 確定方法 風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率的確定方法表8- 21 不同類(lèi)型項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整折現(xiàn)率 1. 根據(jù)項(xiàng)目的類(lèi)別調(diào)整折現(xiàn)率 2. 根據(jù)項(xiàng)目的標(biāo)準(zhǔn)離差率調(diào)整折現(xiàn)率 根據(jù)同類(lèi)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)收益斜率與反映特定項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)程度的標(biāo)準(zhǔn)離差率估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)溢酬，然后再加上無(wú)