疫情常態(tài)化對(duì)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的影響分析課件

1、一、疫情常態(tài)化下的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)模式今年年初爆發(fā)的新冠疫情，是過(guò)去一百年來(lái)最嚴(yán)重的全球性傳染病，對(duì)全球 經(jīng)濟(jì)形成了空前的沖擊。中國(guó)經(jīng)濟(jì)在 3 月份開(kāi)始解封恢復(fù)，歐美經(jīng)濟(jì)也在 5 月份逐步重啟。在疫苗和 藥物的大規(guī)模推廣需要較長(zhǎng)時(shí)間的背景下，如何分析新冠疫情在重啟過(guò)程中對(duì)經(jīng) 濟(jì)活動(dòng)的影響呢？我們從交易費(fèi)用的角度來(lái)切入。現(xiàn)代人類(lèi)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)是在分工和交易的基礎(chǔ)上展開(kāi)的。盡管有不少交易目前已 經(jīng)可以實(shí)現(xiàn)線上化，但是絕大多數(shù)的交易仍然必須在線下完成。從交易的角度看問(wèn)題，常態(tài)化的疫情給每一次線下交易都帶來(lái)了一筆額外的 交易費(fèi)用，這一交易費(fèi)用既包括戴口罩、保持社交距離等防控成本，也包括小概 率染病帶來(lái)的成本。經(jīng)濟(jì)主

2、體會(huì)權(quán)衡交易費(fèi)用與潛在的交易獲益，進(jìn)而調(diào)整交易 行為。如果交易獲得的潛在好處大于額外增加的交易費(fèi)用，那么經(jīng)濟(jì)主體會(huì)繼續(xù)從 事交易。如果潛在利益小于增加的交易費(fèi)用，那么會(huì)推遲或者取消該筆交易。把這樣的思路轉(zhuǎn)化成為可以觀察、測(cè)量和驗(yàn)證的推論，有助于加深我們對(duì)這 一問(wèn)題的理解。為此，我們提出兩個(gè)基本的工作假設(shè)：一是當(dāng)經(jīng)濟(jì)主體從事一筆交易時(shí)，盡管獲益難以觀察且?guī)в兄饔^性，但一般 而言，金額越大的交易，潛在獲益相對(duì)越高；二是交易費(fèi)用是相對(duì)固定的。在這兩個(gè)假設(shè)下，可以得到這樣的推論：?jiǎn)喂P交易金額越大的商品，交易費(fèi) 用占比越低，交易活動(dòng)越容易恢復(fù)到疫情前的狀態(tài)；反之，單筆交易金額越小的1商品，交易費(fèi)用占比越

3、高，交易活動(dòng)也越容易受到抑制和推遲。為驗(yàn)證這一推論，我們首先觀察 13種可選消費(fèi)品的橫截面數(shù)據(jù)，如圖 1所示。 圖中橫軸為平均單筆交易金額取自然對(duì)數(shù)；縱軸為該商品銷(xiāo)量的增速?gòu)牡撞炕厣?幅度，相對(duì)于疫情早期下跌幅度的百分比，代表了該商品銷(xiāo)售的恢復(fù)程度。不難發(fā)現(xiàn)，截至 4 月底的數(shù)據(jù)，商品的消費(fèi)金額和恢復(fù)度之間存在顯著的正 相關(guān)關(guān)系。進(jìn)一步擴(kuò)大樣本，涵蓋餐飲、酒店等服務(wù)行業(yè)（見(jiàn)圖 2），結(jié)論依舊 成立。這兩個(gè)統(tǒng)計(jì)結(jié)果支持了我們上述的推論。圖1：可選消費(fèi)：交易金額和恢復(fù)程度140120y = 6.2807x + 31.86（p=0.02）100R = 0.3954806040200024681012

4、14數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券注：橫軸為交易金額取 Ln，縱軸為該商品增速?gòu)牡撞炕厣陌俜直取?需要承認(rèn)的是，我們?cè)诮⒛Ｐ偷倪^(guò)程中做了一些簡(jiǎn)化，比如函數(shù)的構(gòu)造、對(duì)不同活動(dòng)感染風(fēng)險(xiǎn)的假定以及一些行業(yè)供應(yīng)限制層面的潛在影響，但我們傾向 于認(rèn)為這些簡(jiǎn)化不影響我們的基本分析和結(jié)論。從日常生活的交易經(jīng)驗(yàn)來(lái)觀察，也符合這一結(jié)論。如圖 3 所示，對(duì)汽車(chē)這種 大額的交易活動(dòng)而言，它經(jīng)歷了斷崖式的下跌，隨后出現(xiàn)了對(duì)稱(chēng)的 V 型反彈，當(dāng) 前已經(jīng)回到疫情前的增長(zhǎng)水平。對(duì)房地產(chǎn)銷(xiāo)售這種更大額的交易而言，情況類(lèi)似。如圖 4 所示，1 月底到 2月上旬商品房交易經(jīng)歷了斷崖式的下滑，從 2 月中下旬以來(lái)開(kāi)始快速恢復(fù)。到

5、 4月末，商品房的交易活動(dòng)基本上已經(jīng)回到疫情前的水平，6 月份這一數(shù)據(jù)已經(jīng)顯 著超過(guò)疫情前水平。圖2：可選消費(fèi)：交易金額和恢復(fù)程度140.0y = 5.9973x + 31.516120.0(p=0)100.0R = 0.342980.060.040.020.00.00.02.04.06.08.010.012.014.0數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券注：橫軸為交易金額取 Ln，縱軸為該商品增速?gòu)牡撞炕厣陌俜直?。該樣本添加了?飲、酒店。3數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券圖4：30 大中城市商品房交易面積，萬(wàn)平方米數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券注：此處恢復(fù)度指 2020 年量占 2017-2019 年

6、均值的比例。觀察單筆交易金額較小的領(lǐng)域。比如餐飲，如圖 5 所示，它也確實(shí)在經(jīng)歷明 確的恢復(fù)，但是到 4 月末的水平和疫情前相比，大概仍然下降了 30%左右。即使 到 6 月份，跟歷史同期相比，仍然有 20%左右的下滑。另外觀察旅游，如圖 6 所示，今年五一假期跟去年的五一假期相比，接待游 客數(shù)和旅游總收入，都有相當(dāng)明顯的下降。2019-02-282019-01-312019-03-312019-04-302019-05-312019-06-302019-07-312019-08-312019-09-302019-10-312019-11-302019-12-312020-01-312020-

7、02-292020-03-312020-04-302020-05-31圖3：乘用車(chē)周日均零售同比，%40乘用車(chē)日均銷(xiāo)量同比（4WMA）200(20)(40)(60)(80)(100)02040608010012001020304050607006-0305-2705-2005-1305-0604-2904-2204-1504-0804-0103-2503-1803-1103-0402-2602-1902-1202-0501-2901-2201-1501-0830城商品房成交面積:2020(7DMA)2017-2019年均值恢復(fù)度（右軸1）404圖5：全國(guó)餐飲賬單數(shù)量同比，%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，

8、安信證券圖6：五一假期旅游總收入與旅游人數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券注：由于五一假期天數(shù)不同， 2016-2018 年均為 3 天，2019 年 4 天，2020 年 5 天；此 處的天數(shù)調(diào)整就是簡(jiǎn)單的天數(shù)平均后，乘以 3。進(jìn)一步上升到對(duì)宏觀總量數(shù)據(jù)的分析，觀察消費(fèi)和投資兩個(gè)大類(lèi)別，單筆固 定資產(chǎn)投資活動(dòng)的交易金額顯著大于單筆消費(fèi)活動(dòng)的交易金額。在這一條件下，如圖 7 所示，可以看到投資活動(dòng)幾乎 V 型反彈，5 月份的數(shù) 據(jù)可能就可以完全正常化。但是跟疫情前相比，社會(huì)消費(fèi)品零售總體上仍然顯著 低于疫情前的水平，它的反彈的力度顯著弱于投資活動(dòng)。在社會(huì)消費(fèi)品零售內(nèi)部，可以進(jìn)一步把它分成必選品、可

9、選消費(fèi)品和耐用品。0(10)(20)(30)(40)(50)(60)(70)(80)(90)(100)05-2705-2005-1305-0604-2904-2204-1504-0804-0103-2503-1803-1103-0402-2602-1902-1202-0501-2901-2201-1506-03賬單數(shù)量同比（7DMA）6,0008,00010,00012,00014,00016,00018,00020,00012001100100090080070060050040030020020162017201820192020五一假期:旅游總收入，億元 接待游客總數(shù)，萬(wàn)人次(右軸）總收

10、入（天數(shù)調(diào)整）游客數(shù)（天數(shù)調(diào)整，右軸）5如圖 8 所示，不難發(fā)現(xiàn)，交易金額相對(duì)較大的耐用品消費(fèi)反彈幅度顯著大于其他的可選消費(fèi)品。數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券圖8：必選、耐用品和可選消費(fèi)當(dāng)月同比，%數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，安信證券總結(jié)而言，常態(tài)化的疫情給每一筆活動(dòng)增加了額外的交易費(fèi)用，這筆交易費(fèi) 用相對(duì)固定。在這樣的條件下，對(duì)大額交易活動(dòng)來(lái)講，疫情的影響更小。對(duì)小額 交易活動(dòng)來(lái)講，疫情的影響相對(duì)更大。在宏觀層面，疫情對(duì)投資和耐用消費(fèi)品這類(lèi)大額交易的影響幾乎已經(jīng)消失， 但它對(duì)金額較小且難以線上化的交易仍然有明顯的抑制作用。1050(5)(10)(15)(20)(25)(30)圖7：社零和固定資產(chǎn)投資當(dāng)

11、月同比，%152020/042020/042020/032020/022020/012020/012019/122019/112019/112019/102019/092019/092019/082019/072019/072019/062019/052019/052019/042019/032019/02社會(huì)消費(fèi)品零售總額:當(dāng)月同比固定資產(chǎn)投資完成額：當(dāng)月同比100(10)(20)(30)(40)202019/022019/032019/042019/052019/062019/072019/082019/092019/102019/112019/122020/012020/022020/0

12、32020/04社零：必選消費(fèi)：當(dāng)月同比可選消費(fèi)（除耐用品）耐用品67二、交易費(fèi)用的作用機(jī)制和數(shù)值評(píng)估接下來(lái)我們嘗試去估計(jì)交易費(fèi)用的金額，分析交易費(fèi)用影響交易活動(dòng)的微觀 機(jī)制，并以此提出恰當(dāng)?shù)膽?yīng)對(duì)政策。首先我們介紹理論模型，如圖 9 所示，在沒(méi)有交易費(fèi)用的情形下，供應(yīng)和需 求達(dá)成的均衡為(P1,Q1)。常態(tài)化的疫情帶來(lái)額外的交易費(fèi)用，這一交易費(fèi)用用 T(transaction cost)來(lái)表示，T 在縱向的長(zhǎng)短代表交易費(fèi)用的大小。交易費(fèi)用進(jìn)入交易過(guò)程后，市場(chǎng)如何達(dá)到新的均衡？對(duì)生產(chǎn)者而言，由于疫情的影響，消費(fèi)者的需求下降，也就是說(shuō)疫情的沖擊 是一次需求沖擊，新的均衡位置為(P3,Q2)。對(duì)消費(fèi)

13、者而言，消費(fèi)者每從事一筆交易活動(dòng)都有額外的交易費(fèi)用，等同于每 筆交易活動(dòng)的價(jià)格都上升了，因此對(duì)消費(fèi)者而言，疫情的沖擊相當(dāng)于是供應(yīng)沖擊，消費(fèi)者的新均衡為(P2,Q2)。新均衡下消費(fèi)者承擔(dān)的價(jià)格 P2 實(shí)際上由兩部分構(gòu)成， 一部分是支付給生產(chǎn)者的 P3，一部分是交易費(fèi)用 T。這一理論模型實(shí)際上借用了固定稅的楔子理論：對(duì)每一件商品，政府如果征收一個(gè)固定數(shù)額的稅，那么這會(huì)對(duì)交易活動(dòng)形成影響。此處我們用交易費(fèi)用來(lái)替 代固定稅楔子模型中的稅。圖9：交易費(fèi)用楔子示意圖數(shù)據(jù)來(lái)源：安信證券從這一模型出發(fā)，我們有以下解釋。第一，由P1 P2 P3 所圍成的三角形區(qū)域是疫情帶來(lái)的社會(huì)福利的損失。第二，從表面上看，疫

14、情帶來(lái)的交易費(fèi)用由消費(fèi)者承擔(dān)。但實(shí)際上，在市場(chǎng)均衡的條件下，這筆交易費(fèi)用由生產(chǎn)者和消費(fèi)者共同來(lái)分擔(dān)。原因在于消費(fèi)者減 少交易活動(dòng)，導(dǎo)致了市場(chǎng)均衡價(jià)格的下降。由于市場(chǎng)均衡價(jià)格的下降，生產(chǎn)者在 一定程度上分擔(dān)了額外增加的交易費(fèi)用，生產(chǎn)者所分擔(dān)的額外增加的交易費(fèi)用等 于 P1- P3，而消費(fèi)者最終所承擔(dān)的交易費(fèi)用實(shí)際上是 P2- P1。雙方之間相對(duì)分?jǐn)偟?比例與供求曲線的彈性有關(guān)。第三，在不考慮其他復(fù)雜情形的條件下，這個(gè)模型可以一般化。所謂的一般 化就是在疫情爆發(fā)之初，人們對(duì)哪種防護(hù)措施最有效是缺乏認(rèn)知的，對(duì)感染風(fēng)險(xiǎn) 難以客觀冷靜度量。在恐慌條件下，人們很可能認(rèn)為感染的風(fēng)險(xiǎn)是非常大的，在 這樣的條件

15、下，可以認(rèn)為由 T 所代表的交易費(fèi)用非常大甚至無(wú)窮大。在這個(gè)模型 之中，如果交易費(fèi)用非常大甚至無(wú)窮大，就是把 T 的縱向無(wú)窮放大，相對(duì)于把T沿著橫軸不斷向左移，那么交易活動(dòng)會(huì)完全停擺。89而如果疫苗或者藥物大規(guī)模推廣，在這個(gè)時(shí)候我們就不需要采取防護(hù)措施，感染風(fēng)險(xiǎn)也下降到 0。此時(shí)交易費(fèi)用會(huì)下降到 0，模型中的 T 不斷向右移動(dòng)，最后 市場(chǎng)就回到了原來(lái)(P1,Q1)的均衡水平。此外，在常態(tài)化的條件下，怎樣的防護(hù)措施最有效，感染風(fēng)險(xiǎn)到底有多大？ 人們有一個(gè)不斷試錯(cuò)的過(guò)程，剛開(kāi)始是一個(gè)主觀的判斷，基于這種主觀的判斷， 人們開(kāi)展很多的交易活動(dòng)，隨后人們發(fā)現(xiàn)似乎被感染的風(fēng)險(xiǎn)有限，于是開(kāi)始調(diào)整 主觀所認(rèn)定

16、的感染風(fēng)險(xiǎn)。在這個(gè)條件下，隱含的交易費(fèi)用也會(huì)下降，T 不斷向右 側(cè)移動(dòng)，整個(gè)市場(chǎng)越來(lái)越接近疫情前的狀態(tài)。但只要疫情的風(fēng)險(xiǎn)存在，理論上交 易費(fèi)用就始終存在，交易就不可能回到(P1,Q1)的均衡位置。常態(tài)化條件下，各個(gè)主體不斷校準(zhǔn)對(duì)染病概率的判斷，采取成本更低更為有 效的防護(hù)措施。這一過(guò)程帶動(dòng)交易費(fèi)用下降，推動(dòng)市場(chǎng)向疫情前的均衡水平靠攏， 進(jìn)而使得整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)不斷恢復(fù)。3 月份以來(lái)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的表現(xiàn)遵循這種模式，美國(guó)和歐洲的經(jīng)濟(jì)恢復(fù)可 能也將遵循這一模式。主要區(qū)別可能在于中國(guó)在境內(nèi)已經(jīng)基本上消除了病毒，在這個(gè)意義上來(lái)講，我們主觀認(rèn)定的感染風(fēng)險(xiǎn)是非常低的，但是現(xiàn)在美國(guó)和歐洲經(jīng) 濟(jì)重啟的過(guò)程中，每天

17、的新增感染人數(shù)仍然偏高，這意味著歐美各主體主觀認(rèn)定的感染風(fēng)險(xiǎn)，應(yīng)該比中國(guó)更高，從而對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的抑制作用也比中國(guó)要更大。 但毫無(wú)疑問(wèn)，這個(gè)模型對(duì)現(xiàn)實(shí)仍然是一個(gè)簡(jiǎn)化的分析。它可能描述了現(xiàn)實(shí)中很多重要的部分，數(shù)據(jù)中很多重要的特征，但現(xiàn)實(shí)總是比任何理論都要更豐富、 精彩和復(fù)雜。有了這一理論框架，我們?nèi)ピu(píng)估交易費(fèi)用的數(shù)值。在上述的理論模型中，做交易費(fèi)用的估計(jì)是比較簡(jiǎn)單的。因?yàn)?P1,Q1)是疫情10前的均衡水平，是已知的，Q2 也是已知的，所以要得到 T，需要估計(jì)供應(yīng)和需求曲線的彈性。估計(jì)供應(yīng)和需求曲線的彈性在統(tǒng)計(jì)上存在諸多困難。因?yàn)閷?duì)于任何一個(gè)商品 來(lái)講，它的需求都受到了除了價(jià)格之外很多復(fù)雜因素的影響

18、，供應(yīng)的情況也類(lèi)似。在現(xiàn)實(shí)中準(zhǔn)確地去估計(jì)這些彈性需要海量的數(shù)據(jù)、精巧的數(shù)據(jù)處理方法、以及一 些粗略的前提假定。對(duì)我們來(lái)講，不試圖去估計(jì)每一件商品的供求彈性，因?yàn)閱我簧唐窂椥缘墓?計(jì)太繁瑣且意義有限。我們的基本想法是把可選消費(fèi)品合并起來(lái)，作為一件復(fù)合商品，去估計(jì)這一復(fù)合商品的供求彈性，這樣的話交易費(fèi)用就是不同商品交易費(fèi) 用的平均值。復(fù)合商品供應(yīng)彈性的估計(jì)從道理上講是比較簡(jiǎn)單的。因?yàn)檎驹谏a(chǎn)商的角度來(lái)講，疫情的影響是一個(gè)需求沖擊。如圖 10 所示，疫情的影響就是需求曲線從D1 平移到 D2 的位置，從而市場(chǎng)的均衡從(P1,Q1)移到了(P2,Q2)，而這兩點(diǎn)都是可以 直接觀察。因?yàn)橐咔楸旧砭拖褡匀?/p>

19、實(shí)驗(yàn)，是一個(gè)需求為主導(dǎo)的外生沖擊，所以基 于觀察到這的兩個(gè)值，就可以得到供應(yīng)的彈性。我們估計(jì)供應(yīng)彈性為 4.4。這一估計(jì)結(jié)果可能是真實(shí)供應(yīng)彈性的上界。因?yàn)橐咔槠陂g，政府對(duì)供應(yīng)活動(dòng) 施加了很多限制，在客觀上也抑制了整個(gè)經(jīng)濟(jì)的供應(yīng)能力，這樣的話，完全把疫 情假設(shè)成為一個(gè)需求沖擊，估計(jì)出的供應(yīng)彈性很可能是偏大的。也許真實(shí)的供應(yīng) 彈性在 2-3 之間。圖10：供應(yīng)彈性的估計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)源：安信證券對(duì)需求彈性的估計(jì)方面，北京大學(xué)光華管理學(xué)院劉俏等通過(guò)對(duì)近期消費(fèi)券的研究，估計(jì)需求彈性的絕對(duì)值在 3.1 以上，但是消費(fèi)券的發(fā)放本身會(huì)影響消費(fèi)者 的行為，因?yàn)檫@樣的理論原因，3 以上的需求彈性估計(jì)很可能是偏高的。我們

20、觀察復(fù)合商品量?jī)r(jià)的歷史波動(dòng)，盡量構(gòu)造和還原了一些自然實(shí)驗(yàn)時(shí)期的數(shù)據(jù)表現(xiàn)。結(jié)合這一數(shù)據(jù)表現(xiàn)和經(jīng)驗(yàn)判斷，我們認(rèn)為這一復(fù)合產(chǎn)品的需求彈性絕 對(duì)值可能在 2 左右。需求彈性的估計(jì)在技術(shù)層面上存在很多變數(shù)，但是我們可以假定它是 1-3 之 間的某個(gè)數(shù)值，同樣估計(jì)供應(yīng)彈性在 2-3 之間，進(jìn)而估計(jì)出一個(gè)交易費(fèi)用的區(qū)間。我們可以不斷校準(zhǔn)對(duì)交易費(fèi)用的估計(jì)，但是所有估計(jì)出來(lái)的值不應(yīng)該做過(guò)于精確 的解讀。不過(guò)我們相信在量級(jí)上，它的偏差應(yīng)該不會(huì)太大。基于以上對(duì)彈性的假設(shè)和 4 月底對(duì)交易活動(dòng)的觀察，可以計(jì)算得到單筆的交 易費(fèi)用在 330 元。我們猜測(cè)，在整個(gè)經(jīng)濟(jì)重建新均衡的狀態(tài)下，最終的交易費(fèi)用在 140 多元。

21、這一數(shù)值對(duì)很多小的交易活動(dòng)來(lái)講，抑制作用是比較強(qiáng)的，但是對(duì)大額的交1112易活動(dòng)是可以忽略的。比如均衡條件下，140 元的交易費(fèi)用對(duì)兩三千的家電而言，占比相對(duì)較小，對(duì)這些交易活動(dòng)的影響有限。但是對(duì)看電影、餐飲等活動(dòng)而言， 它的影響作用可能仍然比較明顯。三、基于補(bǔ)貼交易活動(dòng)的政策應(yīng)對(duì)面對(duì)交易費(fèi)用的增加，恰當(dāng)?shù)恼邞?yīng)該是什么呢？在均衡的狀態(tài)下，如果每筆交易額外增加了交易費(fèi)用，假設(shè)是 140 塊錢(qián)。那么為了讓經(jīng)濟(jì)恢復(fù)正常，除了醫(yī)學(xué)方面的措施，發(fā)展疫苗藥物之外，恰當(dāng)?shù)慕?jīng)濟(jì) 政策是對(duì)每一筆交易，政府給予補(bǔ)貼 140 塊錢(qián)。如果政府對(duì)每一筆交易補(bǔ)貼 140 塊錢(qián)，那么市場(chǎng)就會(huì)被推回到疫情前的均衡 位置。這

22、種政策在理論上有很多優(yōu)勢(shì)。第一，疫情主要打擊了一部分行業(yè)和群體，很多其他的群體在常態(tài)化的條件 下已經(jīng)不受疫情的影響。那么通過(guò)政府補(bǔ)貼的方法，讓一部分群體的社會(huì)福利損 失由全體納稅人來(lái)分擔(dān)，這種機(jī)制實(shí)現(xiàn)了社會(huì)保險(xiǎn)的作用。這是一種在危機(jī)條件 下，社會(huì)應(yīng)有的一種救助機(jī)制。第二，這一政策本身不對(duì)資源配置產(chǎn)生任何扭曲。在這樣的政策干預(yù)下，經(jīng) 濟(jì)立即回到了疫情前的狀態(tài)，從而不造成額外的福利損失。第三，根據(jù)疫情的起伏，補(bǔ)貼的力度可以隨時(shí)調(diào)整。如果隨著秋冬季的到來(lái)，疫情出現(xiàn)了再次爆發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)，那么政府可以放大補(bǔ)貼金額。如果疫情進(jìn)一步改善， 可以不斷縮小金額。疫情一旦消失，補(bǔ)貼立即取消。政府對(duì)交易活動(dòng)的補(bǔ)貼不僅使得經(jīng)濟(jì)回到了疫情前的狀態(tài)，也由此防止了經(jīng)濟(jì)的螺旋式下降，從而可以產(chǎn)生乘數(shù)效應(yīng)?；谝陨瞎烙?jì)，在宏觀層面，是否補(bǔ)貼金額大得不可承受呢？對(duì)此我們也做 了估計(jì)，這一估計(jì)不應(yīng)該做數(shù)值上的精確解讀，它只是提供了一個(gè)政策的思路，提供了一個(gè)數(shù)量級(jí)上的概念。因?yàn)檎麄€(gè)投資活動(dòng)和一部分耐用消費(fèi)品活動(dòng)已經(jīng)正?；?，實(shí)際上需要重點(diǎn)干預(yù)的領(lǐng)域主要是可選消費(fèi)領(lǐng)域?；诳蛇x消費(fèi)品在整個(gè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的占比和交易情 況，我們估計(jì)補(bǔ)貼金額大概占GDP 的比