紡織服裝行業(yè)度投資策略會：可選的春天服裝配置正當(dāng)時

1、2海外訂單回流及原材料價格上漲形勢下，紡織重點公司業(yè)績有望提升：受疫情影響，印度及東南亞地區(qū)紡織業(yè)受到?jīng)_擊，廠商交貨困難。 當(dāng)前國內(nèi)疫情控制取得一定成效，制造業(yè)迅速恢復(fù)，紡織公司產(chǎn)能較強，導(dǎo)致部分海外訂單由印度及東南亞轉(zhuǎn)移至國內(nèi)，訂單數(shù)量拉動 公司收入增長。同時，紡織業(yè)生產(chǎn)規(guī)模加大拉動棉花需求，國內(nèi)棉價提升。紡織重點公司通常留有半年棉花庫存，在棉價上漲背景下， 公司具有低成本庫存優(yōu)勢，未來半年將會有較大的利潤空間。在訂單數(shù)量增加及棉價提升雙利好因素影響下，預(yù)期紡織類重點公司業(yè)績 增長。線上線下雙渠道持續(xù)改善，冷冬氣候推動服裝公司復(fù)蘇：伴隨疫情緩解，線下消費環(huán)境改善，9月份服裝鞋帽針織品類零售額

2、1125億元， 同比增長8.3%，環(huán)比增速提升4pct，服裝類公司零售端復(fù)蘇明顯。線上方面，各品牌積極推進新零售發(fā)展，“雙十一”期間服裝類公司 銷售數(shù)據(jù)亮眼。2020年冬季，全國大部分氣溫相比往年同期偏低，拉動消費者需求，且2021年春節(jié)時間較晚，冬季消費期持續(xù)較長，利好服裝零售。各品牌加大投入整合渠道，充分利用氣候利好條件，拉動銷量提升。行業(yè)空間長期廣闊，深度整合重建市場邊界：我國服裝行業(yè)整體具有較大市場規(guī)模和未來空間，行業(yè)規(guī)模近3萬億，未來五年預(yù)計復(fù)合增 速5%。其中男女裝市場空間大，運動童裝景氣度高。此外，國內(nèi)服裝企業(yè)在三個方面力圖革新，分別是：1）供應(yīng)鏈整合：波司登、森馬等品牌加強與上

3、游核心供應(yīng)商的合作，提升供應(yīng)鏈反應(yīng)效率；波司登、江南布衣加持下游信息渠道，提高物流靈活性。2）品牌國際化：歌力思、安踏等品牌大力發(fā)展與海外設(shè)計團隊合作；李寧、太平鳥等品牌在登上四大時裝周后取得熱烈反響。3）新零售渠道：南極電商、 森馬服飾、歌力思等服裝企業(yè)積極探索新零售渠道，促進C2M渠道的發(fā)展。投資建議 ：三大投資主線：1）估值+基本面修復(fù)品種：太平鳥、森馬服飾、地素時尚、海瀾之家、南極電商、羅萊生活；2）中游紡織 企業(yè)：申洲國際、健盛集團；3）港股公司：安踏體育、李寧、波司登。風(fēng)險提示：服裝消費不及預(yù)期，極端天氣異常風(fēng)險，人民幣匯率，庫存積壓風(fēng)險。誠信 責(zé)任 親和 專業(yè) 創(chuàng)新請參閱附注免責(zé)

4、聲明04投資要點目錄CONTENTS國泰君安2021年度投資策略會板塊回顧：紡織布料企業(yè)借疫情高速增長訂單回流下棉價提升，龍頭公司崛起正當(dāng)時短期因素帶動復(fù)蘇，借勢冷冬延續(xù)增長行業(yè)空間長期廣闊，深度整合重建市場邊界投資建議國泰君安2021年度投資策略會年初至今紡織服裝板塊漲0.10%，排名24/28休閑服飾類領(lǐng)漲板塊，紡織布料企業(yè)借疫情高速增長01 板塊回顧4國泰君安2021年度投資策略會行業(yè)：年初至今紡織服裝板塊漲0.10%，排名24/2801行情：19年漲7.09%，年初至今漲0.10%2019年全年，紡織服裝行業(yè)漲7.09%，漲幅第25， 跑輸上證綜指15.21pct。2020年初至11月

5、16日，紡織服裝行業(yè)漲0.10%，跑 輸上證綜指9.63pct；其中紡織制造和服裝家紡分別 下跌0.05%/0.00%。排名：19年排名第25位，年初至今排名第24位 2019年紡織服裝行業(yè)在28個申萬一級行業(yè)中表現(xiàn)排 名第25位；2020年至今，紡織服裝行業(yè)漲幅排名第 24位，較去年略有上升。5數(shù)據(jù)來源：Wind （注：2020年漲跌幅統(tǒng)計至2020年11月26日）表：2019全年和2020年至今各行業(yè)漲跌幅排名情況漲跌幅排名行業(yè)2019年全年漲跌幅漲跌幅排名行業(yè)2020年至今漲跌幅1電子73.771電氣設(shè)備64.022食品飲料72.872食品飲料62.053家用電器56.993休閑服務(wù)55

6、.534建筑材料51.034醫(yī)藥生物45.205計算機48.045汽車43.636非銀金融45.516化工35.827農(nóng)林牧漁45.457電子35.218醫(yī)藥生物36.858國防軍工33.879休閑服務(wù)27.929建筑材料32.4510國防軍工27.1910家用電器29.5911綜合26.1311機械設(shè)備26.4112電氣設(shè)備24.3712有色金屬22.5813有色金屬24.2713輕工制造21.7414化工24.2214傳媒15.8315機械設(shè)備23.9215計算機15.7116銀行22.9316農(nóng)林牧漁15.0517房地產(chǎn)22.7517綜合14.1018傳媒21.2018商業(yè)貿(mào)易11.32

7、19通信19.9619鋼鐵9.0220輕工制造19.2720公用事業(yè)2.5121交通運輸17.2821非銀金融2.1322汽車14.6022交通運輸0.5323采掘9.0723建筑裝飾0.4524商業(yè)貿(mào)易8.8024紡織服裝0.1025紡織服裝7.0925通信-0.1726公用事業(yè)5.1226采掘-3.7727鋼鐵-2.0927房地產(chǎn)-6.3428建筑裝飾-2.1228銀行-7.09國泰君安2021年度投資策略會公司：休閑服飾類領(lǐng)漲板塊，紡織布料企業(yè)借疫情高速增長01數(shù)據(jù)來源：Wind注：行情數(shù)據(jù)統(tǒng)計至2020年11月26日大眾休閑龍頭、布料龍頭和運動服飾漲幅居前 【1】體育+休閑：太平鳥（1

8、60.77%）、李寧（91.46%）、安踏體育（56.08%）漲幅居行業(yè)前 列，顯示運動休閑服飾龍頭優(yōu)勢。【2】疫情催化新機遇：諾邦股份（98.61%）、延江股份（98.2%）、康隆達（95.84%） 紡織布料企業(yè)乘疫 情衛(wèi)生內(nèi)需高漲之風(fēng)，借勢高速增長。圖：2020年至今紡織服裝行業(yè)漲幅排名情況圖：2020年至今紡織服裝行業(yè)跌幅排名情況數(shù)據(jù)來源：Wind注：行情數(shù)據(jù)統(tǒng)計至2020年11月26日(24.39)(28.01)(28.51)(34.84)(38.17)(43.67)(51.65)(65.08)(67.54)(89.33)(100)(90)(80)(70)(60)(50)(40)(30

9、)(20)(10)0146.4493.1692.4591.4689.5280.6668.1768.1158.7956.080204060801001201401606國泰君安2021年度投資策略會海外訂單回流，拉動棉花價格提升出口原材料雙利好，重點公司業(yè)績有望提升02 訂單回流+棉價提升，龍頭公司崛起正當(dāng)時7國泰君安2021年度投資策略會海外訂單回流，拉動棉花價格提升02元）時間全球紡織品出口總額印度紡織品出口金額當(dāng)月同比東南亞紡織品出口金額當(dāng)月同比2020-09-30188224-4.00%22313.78%2020-08-31208422-15.38%25122.42%2020-07-31

10、214318-30.77%24514.95%2020-06-30198616-46.67%23514.65%2020-05-3120278-77.78%198-9.38%2020-04-3014758-73.33%169-11.88%2020-03-31106819-34.48%211-4.23%2019-12-311666150.99%25315.34%2019-11-301467301.93%2413.78%2019-10-3115393124.00%2348.93%2019-09-30163425-19.51%19210.82%2019-08-311698262.00%1952.04%2

11、019-07-3118142626.82%20810.25%2019-06-30161930-3.87%20011.44%2019-05-311547363.48%2164.64%2019-04-30126130-9.35%189-8.28%2019-03-3111902954.03%22031.24%2019-02-2886821-33.79%94-36.20%2019-01-3116672014.84%2134.10%受疫情沖擊，部分海外訂單回流至國內(nèi)：受疫情影響，印度及東南亞紡織業(yè)受到?jīng)_擊，廠商無法保證及時交貨，由于國內(nèi)疫情控制取得一定成效，制造業(yè)迅速恢復(fù)，2020年4月以來，部分來自歐

12、美的零售訂單由印度及東南亞地區(qū)向中國轉(zhuǎn)移，2020年4月，印度紡織品出口金額同比下滑73.33%，東南亞 紡織品出口金額同比下滑11.88%。表：2020年四月以來，印度紡織品出口額及占比下滑（億8數(shù)據(jù)來源：Wind海外訂單回流，拉動棉花價格提升02國內(nèi)疫情得到初步控制，制造業(yè)具有較大產(chǎn)能：受疫情以及制造業(yè)產(chǎn)能受限影響，國外口罩等紡織類防 疫物資存在需求缺口。在國內(nèi)制造業(yè)迅速恢復(fù)背景下， 國內(nèi)紡織企業(yè)訂單增加，自2020年4月起，紡織品出口 額增長明顯。數(shù)據(jù)來源：Wind9國泰君安2021年度投資策略會圖：2020年四月以來，紡織品出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好（單位：億美元）時間服裝紡織品當(dāng)月值當(dāng)月同比當(dāng)

13、月值當(dāng)月同比2019年1月136.514.03%114.1214.29%2019年2月71.16-37.71%59.59-33.17%2019年3月86.5820.51%95.2436.45%2019年4月96.71-11.33%97.89-6.74%2019年5月121.87-0.11%116.443.55%2019年6月143.37-2.96%103.09-3.40%2019年7月167.47-0.27%107.675.99%2019年8月156.99-6.38%100.15-2.59%2019年9月147.55-7.83%97.65-7.88%2019年10月127.13-5.92%10

14、1.554.22%2019年11月121.14-4.89%99.53-3.49%2019年12月139.485.39%110.0611.37%2020年3月65.08-24.83%89.22-6.32%2020年4月67.4-30.31%146.1349.29%2020年5月89.06-26.93%206.4977.34%2020年6月128.75-10.20%161.5756.72%2020年7月153.18-8.54%159.7748.38%2020年8月162.073.23%147.1846.96%2020年9月152.26.20%131.535.80%2020年10月131.83.70

15、%116.614.84%紡織行業(yè)出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，主要由防疫物資拉動：自2020年4月以來，紡織行業(yè)出口數(shù)據(jù)表現(xiàn)較好，相比 去年同期一直保持較高的增速，2020年4月和5月，紡織 行業(yè)出口分別同比增長49.29%、77.34%。國泰君安2021年度投資策略會海外訂單回流，拉動棉花價格提升022011201220132014201520162017201820192020期初庫存230.79676.691096.461365.351446.131234.50999.79827.79777.61723.80產(chǎn)量740.26762.04713.05653.17478.99495.32598.7460

16、4.95593.30598.7進口量534.08442.63307.43180.2896.02109.52124.76210.15196.00206.8供應(yīng)量1505.131881.362116.932198.802021.141839.341723.291642.891566.911609.0國內(nèi)用量827.35783.81751.15751.15783.81838.24892.67861.10838.20816.5庫存消費比81.67139.71181.62192.13156.94119.0892.3689.82106.0664.64總使用量827.35783.81751.15751.15

17、783.81838.24892.67861.10838.20/損耗1.091.090.441.522.831.312.834.184.913.88期末庫存676.691096.461365.351446.131234.50999.79827.79777.61723.80789.810制造業(yè)訂單由印度轉(zhuǎn)向國內(nèi)，棉花需求量上升：隨著國內(nèi)疫情 形勢趨于平穩(wěn)，國際疫情控制情況不及預(yù)期，海外紡織品訂單 回流，紡織業(yè)生產(chǎn)規(guī)模加大，拉動國內(nèi)棉花需求上升。2020年4月以來，國內(nèi)棉價持續(xù)提升：2018年至今，中國棉花 價格指數(shù)328總體下行。2020年4月以來,棉價持續(xù)提升，進入 10月，大量歐美感恩節(jié)、圣誕

18、節(jié)訂單流入中國，棉價指數(shù)328迅 速從10月1日的12903元每噸上漲至11月27日的14578元每噸。圖：訂單回流拉動國內(nèi)棉花需求量提升（萬噸）數(shù)據(jù)來源：USDA、國泰君安證券研究圖：中國棉花價格指數(shù):328自2020年4月以來逐漸上行數(shù)據(jù)來源：Wind、國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會出口原材料雙利好，重點公司業(yè)績有望提升02數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究圖：出口超預(yù)期下重點公司有望實現(xiàn)收入增長訂單回流預(yù)期重點公 司收入增長重點公司有低成本庫存優(yōu)勢紡織業(yè)生產(chǎn)規(guī)模加大棉花需求及價格上升11國內(nèi)產(chǎn)能恢復(fù)海外疫情嚴峻防疫物資拉動訂單回流：受疫情影響海外產(chǎn)能不足，紡織品訂 單向國內(nèi)回流，

19、服裝制造企業(yè)產(chǎn)能利用率穩(wěn)步恢 復(fù)，訂單數(shù)量拉動業(yè)績提高。棉價抬升：紡織企業(yè)通常留有半年的棉花庫存， 在制造業(yè)回流支撐棉價上漲的背景下，這種低成 本庫存的相對優(yōu)勢會在未來半年為企業(yè)提供一定 的利潤空間。國泰君安2021年度投資策略會健盛集團海外訂單回復(fù)，利好訂單改善02棉襪及無縫內(nèi)衣雙產(chǎn)品驅(qū)動，龍頭地位穩(wěn)固：健盛集團是面向全 球市場的紡織制造企業(yè)，主營產(chǎn)品為棉襪及無縫內(nèi)衣，其中棉襪 產(chǎn)業(yè)在國內(nèi)占據(jù)龍頭地位，客戶涵蓋優(yōu)衣庫、迪卡儂、Nike等 國際知名品牌。2017年公司收購俏爾婷婷，推進產(chǎn)品線延伸， 進軍無縫內(nèi)衣市場，實現(xiàn)強強聯(lián)合。布局海外產(chǎn)能基地，聯(lián)合優(yōu)質(zhì)國際客戶，出口比重較大：公司于 201

20、3年開始生產(chǎn)基地海外布局，越南海防工廠、越南興安工廠 有效運營，利用越南勞動力和稅收優(yōu)勢降低生產(chǎn)成本，2019年 公司棉襪海外產(chǎn)能占比達48%。出口業(yè)務(wù)方面，公司已成為優(yōu)衣 庫、Nike等國際品牌的重要供應(yīng)商，海外市場份額穩(wěn)定，2019 年公司海外收入15.6億元，占比近90%。伴隨疫情導(dǎo)致海外訂單 回流，預(yù)計出口部分收入進一步增加。圖：公司生產(chǎn)基地布局廣泛圖：公司海外客戶資源豐富12數(shù)據(jù)來源：公司公告數(shù)據(jù)來源：公司公告國泰君安2021年度投資策略會華孚時尚柔性供應(yīng)鏈保證對出口訂單增加的快速反應(yīng)02經(jīng)營范圍廣泛，品牌影響力輻射海外市場：華孚時尚股份有限公司在色紡 紗行業(yè)處于龍頭地位，主營中高檔

21、色紡紗線及配套產(chǎn)品，并提供流行趨 勢、技術(shù)咨詢等增值服務(wù)。公司色紡紗品牌“華孚牌”在國際具有較高知 名度，市場占有率位居前列，其客戶主要分布于歐美、日韓、東南亞等地 區(qū)。完善快速反應(yīng)供應(yīng)鏈，加強海外業(yè)務(wù)，把握復(fù)蘇機會：公司實行網(wǎng)鏈戰(zhàn) 略，通過CRM/SAP/PDM/ATP等信息網(wǎng)絡(luò)化手段，構(gòu)建涵蓋集聚訂單、 靈活染色、柔性生產(chǎn)、快速交貨、定制服務(wù)的供應(yīng)鏈系統(tǒng)，有效應(yīng)對海外 疫情導(dǎo)致的訂單回流。公司海外客戶資源豐富，預(yù)計訂單回流背景下收入 改善。同時，棉花成本占公司總成本60%以上，棉花、滌綸原料的金融屬 性加強，原材料價格上漲的趨勢為公司提供低成本庫存優(yōu)勢。圖：完善供應(yīng)鏈，提升“快速反應(yīng)”能力

22、13數(shù)據(jù)來源：公司公告圖：公司海外業(yè)務(wù)布局完善數(shù)據(jù)來源：公司公告國泰君安2021年度投資策略會百隆東方產(chǎn)品結(jié)構(gòu)完善，覆蓋全球的出口訂單規(guī)?；謴?fù)02紗產(chǎn)能體量大、質(zhì)量高，海外銷售渠道廣：公司年產(chǎn)色紡紗19萬噸以 上，面向全球采購棉花及其它各類纖維，多渠道保證生產(chǎn)原材料的穩(wěn) 定供應(yīng)，充足棉花儲備提供低成本庫存優(yōu)勢。百隆紗線主要銷往歐美、 亞洲、中國香港、中國內(nèi)地等地區(qū)，客戶包括優(yōu)衣庫、Nike、GAP、 H&M、POLO、ADIDAS等國際知名服裝品牌。伴隨疫情訂單回流利 好形勢以及海外市場逐漸復(fù)蘇，公司業(yè)績有望恢復(fù)增長。數(shù)據(jù)來源：公司公告圖：公司產(chǎn)品品類豐富，原材料儲備充足產(chǎn)品品類豐富，客戶資源

23、涵蓋全球：百隆東方股份有限公司是全球規(guī) 模最大的紡織制造企業(yè)之一，主營中高檔色紡紗線，公司推出色紡紗色號超5000個，主導(dǎo)產(chǎn)品色紡紗由二種或多種有色纖維混合紡紗而成， 混色效果獨特。公司色紡紗產(chǎn)品在全球暢銷，與國際眾多知名品牌達成穩(wěn)定合作關(guān)系。14國泰君安2021年度投資策略會申洲國際國際化布局，積極應(yīng)對海外市場復(fù)蘇02生產(chǎn)運營優(yōu)勢明顯，出口業(yè)務(wù)潛力巨大：申洲國際集團是縱向一體 化的針織制造企業(yè)，公司生產(chǎn)線覆蓋織布、染整、印繡花、裁剪與 縫制四個完整工序，產(chǎn)品涵蓋所有針織服裝。公司持續(xù)投入國際市 場，與國外客戶建立穩(wěn)固合作關(guān)系，出口金額連續(xù)多年位列中國針 織服裝出口企業(yè)第一。產(chǎn)品及供應(yīng)鏈升級，

24、適應(yīng)海外市場形勢變化：公司發(fā)展縱向一體化 業(yè)務(wù)模式，將所有生產(chǎn)工序集中在同一工業(yè)區(qū)內(nèi)，節(jié)約生產(chǎn)中的銜 接時間和物流費用，有效降低生產(chǎn)成本，提高生產(chǎn)效率；同時，公 司通過加大研發(fā)、設(shè)計投入實現(xiàn)全面專業(yè)化，為客戶提供從概念設(shè) 計到成品儲運的全過程服務(wù)，提升產(chǎn)品競爭力；此外，公司持續(xù)推 進平臺化，實現(xiàn)內(nèi)部信息整合，打造靈敏供應(yīng)鏈。伴隨海外訂單回 流，公司供應(yīng)鏈快速響應(yīng)優(yōu)勢助力，預(yù)期業(yè)績快速恢復(fù)。數(shù)據(jù)來源：公司公告圖：公司海外市場布局廣泛圖：公司大力發(fā)展靈敏供應(yīng)鏈數(shù)據(jù)來源：公司公告15國泰君安2021年度投資策略會03 短期因素帶動復(fù)蘇，借勢冷冬延續(xù)增長服裝零售：線上線下協(xié)同復(fù)蘇，增長態(tài)勢有望延續(xù)行業(yè)

25、維持健康庫存水平，借冬日旺季迎復(fù)蘇機會 冷冬來臨在即，有望帶動亮眼銷售業(yè)績加長版冬季：春節(jié)延后致晚冬，迎107天秋冬春消費季16國泰君安2021年度投資策略會服裝行業(yè)零售復(fù)蘇加速，Q4有望延續(xù)增長態(tài)勢0317數(shù)據(jù)來源：Wind表：社會消費品零售額顯著提升，服裝行業(yè)零售明顯復(fù)蘇社會消費品零售總額顯著提升，零售環(huán)境回暖：1-10月份，社會消費品零售總額311900億元，同比下降6.83%，疫 情影響下整體有所下滑。Q2以來受益于出行人數(shù)的增加，零售環(huán)境 開始加速回暖，10月社會消費品零售總額38576.5億元，當(dāng)月同比增 加4.3%，零售環(huán)境呈現(xiàn)較好復(fù)蘇態(tài)勢。服裝行業(yè)零售端改善明顯，9月同比增速達

26、到近幾年最高水平： 零售環(huán)境回暖背景下，服裝零售恢復(fù)速度顯著提升。10月份服裝鞋帽 針紡織品類零售額1274億元，同比增長12.2%，環(huán)比增速提升 13.26pct，零售端復(fù)蘇明顯。10月份服裝零售同比增速達到近幾年 來最高水平，體現(xiàn)出疫情后可選消費復(fù)蘇的韌性。隨線下人流量進一 步恢復(fù)，預(yù)計Q4服裝零售將延續(xù)加速增長態(tài)勢。時間社會消費品零售總額:當(dāng)月同比（%）零售額:服裝鞋帽針紡織品類:當(dāng)月同比（%）2019-018.2%1.8%2019-038.7%6.6%2019-047.2%-1.1%2019-058.6%4.1%2019-069.8%5.2%2019-077.6%2.9%2019-08

27、7.5%5.2%2019-097.8%3.6%2019-107.2%-0.8%2019-118%4.6%2019-128%1.9%2020-01-20.5%-30.9%2020-03-15.8%-34.8%2020-04-7.5%-18.5%2020-05-2.8%-0.6%2020-06-1.8%-0.1%2020-07-1.1%-2.5%2020-080.5%4.2%2020-093.3%8.3%2020-104.3%12.2%國泰君安2021年度投資策略會重點公司Q3業(yè)績恢復(fù)明顯03整體收入方面：隨疫情過后客流量的恢復(fù)，Q3主要服飾品牌恢復(fù)同店增長。比音勒芬Q3實現(xiàn)收入6.1億元，同比增

28、長27.71%，太平鳥Q3 收入為23.04，Q3凈利潤大幅增長達153.34%，領(lǐng)先于行業(yè)平均水平；太平鳥線下Q3單季增速為17.49%，環(huán)比Q2增速提升5.17pct，南 極電商Q3實現(xiàn)收入11.46億元，同比增長13.14%。隨著各渠道大促不斷進行，龍頭公司業(yè)績有望進一步恢復(fù)。數(shù)據(jù)來源：Wind表：社會消費品零售額顯著提升，服裝行業(yè)零售明顯復(fù)蘇公司名稱2020Q1-3（億元）2020Q3（億元）收入yoy凈利潤yoy收入yoy凈利潤yoy太平鳥55.2110.35%3.1051.76%23.0422.34%1.89153.40%羅萊生活32.57-4.06%3.621.12%13.511

29、1.84%1.9529.14%比音勒芬13.774.08%3.4912.22%6.1027.71%1.8736.38%南極電商27.724.72%7.2219.93%11.4613.14%2.9134.91%18國泰君安2021年度投資策略會線上運營質(zhì)量持續(xù)改善，雙十一助力營收提振0319線上方面：雙十一服裝銷售表現(xiàn)亮眼，龍頭品牌保持領(lǐng)先。雙十一天貓平臺實現(xiàn)銷售額4982 億元，京東平臺雙十一當(dāng)天全網(wǎng)銷售額 同比增長24.14%至865.47 億元，增速較快。服裝品牌電商銷售增長較好，太平鳥雙十一GMV10.50億元，同比增長12.67%，森馬 GMV同比增長28.99%至17.78 億元，公

30、司電商運營成效顯著，顯示出公司較強線上業(yè)務(wù)運營能力。數(shù)據(jù)來源：Wind表：社會消費品零售額顯著提升，服裝行業(yè)零售明顯復(fù)蘇（單位：億元）海瀾之家太平鳥羅萊生活地素時尚森馬服飾安踏體育波司登雙十一GMV3.210.53.564.817.1828.4015.0YOY50%12.67%40%45.67%28.99%53%47.96%國泰君安2021年度投資策略會行業(yè)維持健康庫存水平，借冬日旺季迎復(fù)蘇機會0320行業(yè)維持健康庫存水平，借冬日旺季迎復(fù)蘇機會。服裝行業(yè)恢復(fù)穩(wěn)健，行業(yè)內(nèi)各品牌推出各種去庫存手段，庫存壓力有所緩解。自2020 年5月，行業(yè)庫存逐步消化；隨著疫情得到有效控制，消費者消費信心恢復(fù)，2

31、020Q3行業(yè)存貨降為1769億元，同比下降2.20%，隨后 天貓、京東、拼多多展開雙十一活動，有效緩解各品牌庫存問題。預(yù)計隨著冬季銷售旺季到來，庫存有望進一步降低。表 ：維持健康庫存水平（單位：億元）資料來源：Wind板塊重點公司男裝女裝休閑服飾家紡鞋帽比音勒芬羅萊生活地素時尚森馬服飾太平鳥2020Q3存貨129.5357.25119.1237.5239.406.5212.433.5832.4622.52YOY-9.43%-18.87%-15.41%-8.77%-11.46%-3.79%-4.53%16.99%-38.64%6.02%2019Q3存貨143.0170.56140.8141.1

32、344.506.7713.02%3.0652.9021.24國泰君安2021年度投資策略會冷冬有望提升服裝零售表現(xiàn)0321冬季氣溫相對較低時服裝零售表現(xiàn)較好：對比近十 五年來冬季氣溫變化與社會服裝零售額累計同比增 速，可以發(fā)現(xiàn)在2013、2017-2018等冬季氣溫相 對較低的年份，冬季服裝銷售的情況相對較好。2020年冬季氣溫偏低，利好服裝零售：預(yù)計2020 年冬季影響我國的冷空氣活動頻繁且勢力偏強，全 國大部氣溫接近常年同期到偏低。加之2019年由 于暖冬導(dǎo)致服裝銷售基數(shù)較低，2020年年冬季服 裝板塊有望迎來業(yè)績復(fù)蘇。2020年冬季將迎來拉尼娜，引致極端性降雪：拉 尼娜如果在今冬來臨，將

33、會給我國廣東、福建、浙 江乃至整個東南沿海地區(qū)帶來持續(xù)一定時期的降雨， 造成冬季氣候偏冷，增大消費者對服裝的內(nèi)需。數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局，國泰君安證券研究單位：百分比9月10月11月12月1-2月2019-202032.62.92.6-33.22018-20199.79.18.78.51.02017-20187.17.37.68.09.12016-20176.96.96.76.85.22015-20169.79.79.69.38.12014-201510.610.610.910.88.42013-201412.011.811.511.58.8表：2005-2020部分月份服裝零售額累計同比增長國

34、泰君安2021年度投資策略會春節(jié)延后帶動形成“加長版”冬裝消費期0322表 ：春節(jié)延后+晚冬，迎來“加長版”冬裝消費期資料來源：國家統(tǒng)計局、國泰君安證券研究年份201320142015201620172018201920202021春節(jié)日期2013-2-102014-1-312015-2-192016-2-82017-1-282018-2-162019-2-52020-1-252021-2-12元旦至春節(jié)天數(shù)403049382746352442服裝類社零同比增速（1+2月）（%）9.48.88.48.15.29.12-33.2/春節(jié)消費旺季時間增加，迎來“加長版”冬裝消費期。 2021年春節(jié)時

35、間較晚，2021年的大年初一在2月12日，冬裝有望迎來“加長版” 消費期。統(tǒng)計往年數(shù)據(jù)元旦至春節(jié)天數(shù)與服裝類社零數(shù)據(jù)的關(guān)系，以春節(jié)日期 2 月 10 日作為分界點，分為“春節(jié)早”和“春節(jié)晚”兩組 ，春節(jié)晚的情況下春節(jié)假期通常在 2 月 10 日后結(jié)束，冬裝消費期能夠輻射到二月下旬，服裝類社零增速明顯高于早春組，而21 年春節(jié)晚于2月10日，紡織服裝銷量有望提升。國泰君安2021年度投資策略會行業(yè)未來空間廣闊，運動童裝維持高增長力圖革新：供應(yīng)鏈整合、品牌國際化、新零售渠道04 行業(yè)空間長期廣闊，深度整合重建市場邊界23國泰君安2021年度投資策略會服裝家紡-總量分析1：我國服裝行業(yè)規(guī)模近3萬億，

36、未來五年預(yù)計復(fù)合增速5%04數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、國泰君安證券研究空間：我國服裝行業(yè)整體具有較大市場規(guī)模和未來空間。2016至2019年行業(yè)年復(fù)合增速為6.44%，截至2019年末行業(yè)整體規(guī)模達到 26205.59億元，預(yù)計2024年增長至33603.52億元；2019年中國人均服裝消費為272.6美元，遠低于發(fā)達國家水平（美國/英國/日本 為1125.6/1042.0/627.2美元），在人均可支配收入增加和消費升級的背景下，具有較大的增長空間。增速：我國服裝市場未來五年內(nèi)較為平穩(wěn)，高于發(fā)達國家水平。預(yù)計2020-2024年，我國服裝行業(yè)增速趨于平穩(wěn)，五年復(fù)合增長率為 5.1%，

37、高于美國/英國/日本等發(fā)達國家增速2.76/3.94/0.02%。圖：2014-2019年中外服裝人均消費（美元）圖：2019-2024年中外服裝行業(yè)預(yù)計增速對比（%）050010001500201420152016201720182019數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、國泰君安證券研究美國英國日本中國3.94%2.76%0.02%6.00%5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%中國英國美國日本數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、國泰君安證券研究中國英國美國日本5.10%10864200.0010000.0020000.0030000.0040000.00圖：2014-2

38、024年我國服裝行業(yè)規(guī)模及增速服裝行業(yè)整體規(guī)模（億元） 同比增速（%）24國泰君安2021年度投資策略會服裝家紡-總量分析2：男女裝市場空間大，運動童裝景氣度高0425數(shù)據(jù)來源：Euromonitor、國泰君安證券研究主要子行業(yè)：按照品類劃分，下游主要包括女裝、男裝、童裝、運動服飾、家紡、鞋類、內(nèi)衣子行業(yè)。行業(yè)規(guī)模：女裝是子行業(yè)中規(guī)模最大的，男裝次之、規(guī)模略超女裝行業(yè)規(guī)模的一半。其他子行業(yè)如童裝、家紡、鞋類也具廣闊空間。 行業(yè)增速：童裝和運動是景氣度較高的兩個子行業(yè)，2019年同增14.4/17.3%，20192024復(fù)合增速可達12.1/11.4%。表：主要子行業(yè)規(guī)模（億元）及增速子行業(yè)規(guī)模

39、同比增速復(fù)合增速行業(yè)增速2014201520162017201820192024E20192014-20192019-2024E女裝7838828987389285999110429126734.39%5.88%3.97%平穩(wěn)男裝47034917512053775726594971173.90%4.81%3.65%平穩(wěn)童裝127114001571180020912391423514.37%13.48%12.11%高運動148316691904221527003166542517.26%16.37%11.37%高家紡18752003212722662380247530643.99%5.71%4.

40、36%平穩(wěn)鞋類34163540362038194113435256325.81%4.96%5.29%平穩(wěn)內(nèi)衣17011832196621292326246131315.80%7.66%4.94%平穩(wěn)國泰君安2021年度投資策略會國內(nèi)服裝品牌：跟進先進管理模式，供應(yīng)鏈改革效果顯著0426國際品牌供應(yīng)鏈改革收效明顯，本土企業(yè)跟進先進管理模式：本 土優(yōu)秀服裝企業(yè)學(xué)習(xí)國際成熟的快反柔性供應(yīng)鏈模式，提升供應(yīng) 鏈整體效率及靈活性，及時對市場變化作出快速反應(yīng)。公司改革措施波司登快反供應(yīng)鏈：訂貨會投產(chǎn)40%期貨，剩余60%滾動下單CDC分布式部署：采用“CDC直接分發(fā)門店”一級配送流程物流管理系統(tǒng)WMS提升物

41、流倉儲靈活性森馬“供應(yīng)商減半“策略，供應(yīng)鏈集中化、優(yōu)質(zhì)化，SKU下降“期貨制”改為“期貨+現(xiàn)貨”模式， 降低庫存風(fēng)險，加速產(chǎn)品迭代反季下單基本款，蓄能旺季翻單產(chǎn)品，優(yōu)化產(chǎn)能分布太平鳥TOC管理模式：以銷定產(chǎn)，追單采購，做深暢銷款，拉升銷售業(yè)績門店DRP系統(tǒng)監(jiān)控產(chǎn)品銷售動態(tài)，高頻S&OP會議協(xié)調(diào)下階段產(chǎn)銷“云倉”數(shù)字化商品管理系統(tǒng)，線上線下一體化，靈活協(xié)調(diào)物流江南布衣全渠道互動平臺：線上+線下+微信， 同步售新，同款同價，利益歸屬線下存貨共享及分配系統(tǒng)：門店發(fā)貨，隔日送達上游核心供應(yīng)商深度合作，提升供應(yīng)鏈反應(yīng)效率：與核心供應(yīng)商 加深合作，在設(shè)計、下單模式等方面協(xié)同創(chuàng)新。波司登、森馬等 品牌通過期

42、貨與現(xiàn)貨結(jié)合的模式，結(jié)合銷售情況靈活追單。森馬 與核心供應(yīng)商推出“反季下單”模式，為旺季翻單產(chǎn)品預(yù)留產(chǎn)能， 保有打造爆款的快速反應(yīng)能力。下游渠道獲信息化加持，產(chǎn)銷適應(yīng)市場需求，物流靈活性提高： 通過物流系統(tǒng)和門店終端的數(shù)字化改革，搭建符合企業(yè)自身特點 的物流存貨系統(tǒng)。波司登通過中央配送中心（CDC）服務(wù)全國所 有渠道，實現(xiàn)貨品全國共享。江南布衣自14年起采用存貨共享及 分配系統(tǒng)，線上線下共享存貨。2019財年，存貨共享及分配系統(tǒng) 帶來增量零售額7.76億元人民幣，較18財年提升20.87%。表： 優(yōu)秀本土企業(yè)供應(yīng)鏈改革措施資料來源：公司公告、國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會四大時

43、裝周：代表時尚權(quán)威，引領(lǐng)流行趨勢0427國際四大時裝周在時尚潮流中具有權(quán)威性：四大時裝周規(guī)模大、成體系，包括紐約/倫敦/米蘭/巴黎時裝周，每年兩屆，分別為春夏時裝周（9、 10月）和秋冬時裝周（2、3月），每次大約在一個月的時間內(nèi)相繼舉辦300余場時裝發(fā)布會，展出服飾主為高級成衣系列。紐約的實用性與商業(yè) 性并重、倫敦的前衛(wèi)叛逆、巴黎的奢華與高定路線和米蘭的新奇獨特，已經(jīng)成為四大時裝周各自的標(biāo)志。四大時裝周引領(lǐng)當(dāng)年及次年的世界服裝流行趨勢：大多數(shù)時裝公司需要至少6-8個月的時間才能將設(shè)計變成成品，所以四大服裝周會提前半年 左右進行次年的服裝發(fā)布。且各大品牌在發(fā)布秀后通常會邀請知名時尚記者到品牌總

44、部樣品間，零距離接觸走秀服飾、采訪設(shè)計師，為時尚宣傳 造勢。表：國際四大時裝周歷史悠久，各具特色巴黎時裝周紐約時裝周米蘭時裝周倫敦時裝周創(chuàng)立時間1910年1943年1967年1971年行業(yè)地位詮釋高級定制。偏重商業(yè)休閑。彰顯夸張時尚造型。凸顯前衛(wèi)先鋒設(shè)計。國際上公認的頂尖級服裝品 牌設(shè)計和推銷總部的大部分 都設(shè)在巴黎，是公認的時尚 風(fēng)向標(biāo)。集合了眾多美國新生代設(shè)品在 計師力量。意大利的男女時裝的頂級名牌產(chǎn)品及皮服、皮鞋、皮包等皮革制世界紡織業(yè)中占有重要地位，意大利米蘭時裝周一直被認為是 世界時裝設(shè)計和消費的“晴雨 表”。以多元化和創(chuàng)造力著稱， 被稱為四大時裝周中最具 創(chuàng)意、最不媚俗的時裝周。參

45、與品牌代表Chanel、Dior、YSL、 Celine、Moncler GammeRouge、Sonia Rykiel、Sacai等。Tadashi Shoji、BCBG、 Marc Jacobs、Adam Selman等。Gucci、Armani、Prada、 Valentino、Max Mara、Tods、Marni、Versace、Moschino、Philipp Plein等。Sibling、Daks、Versus、 Pringle of Scotland、 Temperley London等。數(shù)據(jù)來源：服裝市場考察，國泰君安證券研究國泰君安2021年度投資策略會中國品牌國際化措施：

46、大力發(fā)展與海外設(shè)計團隊的合作0428品牌合作情況歌力思2004年，歌力思引入法國YvesSaintlaurent成衣研發(fā)總監(jiān)JeanPaulGaultier擔(dān)任品牌設(shè)計顧問，對歌力思的風(fēng)格產(chǎn)生了深遠影響。 2017年，歌力思以3700萬元的價格獲得美國設(shè)計師品牌VIVIENNE TAM的控股權(quán)，并成立獨立的國際化設(shè)計團隊。2018年，歌力思與比利時設(shè)計師Jean-Paul Knott共同投資設(shè)立合資經(jīng)營企業(yè)，豐富公司的高級品牌陣容。2019年，歌力思斥資3000萬收購設(shè)計師品牌Self-Portrait在華經(jīng)營權(quán)。安踏安踏集團第二大主品牌FILA定位高端運動時尚與國際優(yōu)秀設(shè)計師合作，包括紐約華

47、裔時裝設(shè)計師Jason Wu、美國著名服飾設(shè)計師Ginny Hilfiger，以及著名設(shè)計師林能平（Philip Lim），并于2018年首次亮相米蘭時裝周。2016年安踏聘請前阿迪達斯的球鞋設(shè)計總監(jiān)Robbie Full 擔(dān)任創(chuàng)意總監(jiān)，參與KT1，2的改進并且被指定其為KT3 的設(shè)計師。2019年，安踏攜手中國原創(chuàng)戶外設(shè)計師RICO LEE參加2019秋冬上海時裝周。地素地素旗下年輕女裝dzzit及男裝RAZZLE引進海外大牌，如原Dior設(shè)計團隊加入研發(fā)環(huán)節(jié)，在品牌宣傳、渠道擴張上交由HugoBoss營銷 高管負責(zé)，獲取更多資源。高端品牌DIAMOND DAZZLE繼續(xù)強調(diào)手工質(zhì)感，研發(fā)創(chuàng)

48、新面料及工藝，培養(yǎng)穩(wěn)定顧客群。太平鳥與風(fēng)靡全球的新銳藝術(shù)家TROUBLE ANDREW、REILLY、美國潮牌OPENING CEREMONY、法國獨立品牌etudes Studio、設(shè)計品牌 THE OWNER等均有過深度合作。數(shù)據(jù)來源：騰訊網(wǎng)，時尚品牌網(wǎng)，公司公告，國泰君安證券研究海歸設(shè)計師引進與本土人才培養(yǎng)并重：中國品牌積極引進有海外背景的中國設(shè)計師，既可以根據(jù)西方的時尚元素拓寬設(shè)計思路，還 可以“因地制宜”，快速成長。與此同時，國內(nèi)服裝設(shè)計教育日益成熟，培養(yǎng)出了一大批在服裝設(shè)計上極具實力的本土派設(shè)計師。積極與海外設(shè)計團隊合作，激發(fā)設(shè)計活力：波司登、歌力思、安踏、地素、太平鳥等中國知名品

49、牌紛紛聘請國外設(shè)計顧問、與國際優(yōu)秀設(shè)計師合作以激活時尚活力，既保持品牌的國內(nèi)熱度也拓展國際市場。此外，圣得西、九牧王、勁霸等知名國產(chǎn)企業(yè)也聘請了國外設(shè)計師。 表：歌力思、安踏、地素、太平鳥與海外設(shè)計團隊密切合作國泰君安2021年度投資策略會成效：多平臺支持下，中國設(shè)計師在各項比賽中獲得認可04圖片來源：The Business of Fashion國內(nèi)外平臺為中國設(shè)計師提供更多機會：隨著中國時尚產(chǎn)業(yè)規(guī)范化和價值鏈攀升，中國設(shè)計師獲得更多機會，如 LABELHOOD等先 鋒設(shè)計師孵化平臺、中國設(shè)計師品牌買手店的增加。2019年在上海時裝周期間舉辦的BoF China Prize 中國大獎賽，是首

50、個專為中 國設(shè)計新秀舉辦的國際性大賽，獲勝者可獲 10 萬美元現(xiàn)金、 BoF社群的支持以及2019年9月在倫敦時裝周舉辦時裝發(fā)布會的機會。中國設(shè)計師在各項比賽中越發(fā)活躍，設(shè)計水平得到認可：時裝比賽中越來越多中國設(shè)計師身影。在2015年的LVMH Prize中，張卉 山等華裔設(shè)計師進入“26人名單”；Ximon Lee在贏得2015年的H&M Design Award后，與H&M品牌的合作也取得較好的銷售 成果。圖：BoF China Prize 中國大獎賽為中國設(shè)計師提供更多機會圖：Ximon Lee贏得2015年的H&M Design Award29圖片來源：LExress國泰君安2021年

51、度投資策略會成效：中國品牌登陸國際四大時裝周，取得熱烈反響0430品牌名稱李寧太平鳥波司登江南布衣森馬參與時裝周 場次及時間紐約時裝周（2018、2019）巴黎時裝周（2018、2019）紐約時裝周（2018） 巴黎時裝周（2019）紐約時裝周（2018） 米蘭時裝周（2019）紐約時裝周（2018）倫敦時裝周（2017） 紐約時裝周（2018） 米蘭時裝周（2019）表：眾多中國品牌均登上了國際四大時裝周并取得熱烈反響四大時裝周上出現(xiàn)更多中國品牌身影：隨著中國時尚水平的 不斷提升，李寧、太平鳥、波司登、江南布衣、森馬等中國 本土品牌紛紛登陸國際四大時尚周，引發(fā)時尚熱點，展現(xiàn)中 國設(shè)計水平。數(shù)

52、據(jù)來源：公司公告，國泰君安證券研究中國品牌在登上四大時裝周后取得了熱烈反響：在登上四 大時裝周后，李寧、太平鳥、波司登、森馬等品牌引發(fā)了 國內(nèi)外媒體的廣泛關(guān)注，吸引了更多消費者的青睞，從而 銷售量得到明顯提升。品牌名稱所獲反響李寧在天貓的助推下，秀款單品在官網(wǎng)上架后立即售罄。專業(yè)時裝門戶網(wǎng)站BoF與外媒的 撰稿人稱贊其大膽設(shè)計。李寧巴黎時裝周系列休閑鞋成為天貓2018 TOP100新品。太平鳥2018年2月，太平鳥首秀紐約時裝周、4月攜手電商平臺征戰(zhàn)澳洲、9月快閃店亮相巴 黎時裝周。太平鳥與阿里巴巴旗下電商平臺天貓達成協(xié)議，雙方計劃在品牌建設(shè)、大 數(shù)據(jù)賦能、消費者運營和線上線下全渠道融合等領(lǐng)域

53、開展深入的戰(zhàn)略合作，目標(biāo)在 2020年前實現(xiàn)線上銷售額過百億，整體銷售額達200億。波司登VOGUE給出頭條，Daily Mail、ABC、Fox、Just Jared、Hollywood Reporter等 200多家外媒也對波司登大秀進行了報道；意大利數(shù)十位時尚博主ins、美國 Weworewhat等知名Ins大號都對波司登走秀款的設(shè)計予以稱贊，綜合點贊量破十萬； 美國設(shè)計師協(xié)會的CEO Steven Kolb、全美第一設(shè)計學(xué)院Parsons設(shè)計學(xué)院服裝學(xué)院前 院長Simon Collins亦現(xiàn)場出席看秀并給予好評。大秀后，showroom排起長隊，眾多 明星試穿新品、選購下單。森馬森馬在

54、門店內(nèi)設(shè)置專門區(qū)域售賣秀場同款潮服，受到年輕人的青睞。國泰君安2021年度投資策略會重建市場邊界，創(chuàng)造三大新需求04服裝企業(yè)拓寬市場邊界，創(chuàng)造出三個主要的新需求：面對激烈的市場競爭環(huán)境，服裝企業(yè)把目光從現(xiàn)有行業(yè)擴大到替代性行業(yè)，重新定 義消費群體及其需求，從中創(chuàng)造出了三大新需求。第一個是功能服飾時尚化，在品牌功能性已經(jīng)有一定優(yōu)勢之后注入時尚性，從而拓展 自己的消費群體，其中代表性品牌有FILA、李寧和波司登；第二個是時尚服飾功能化，通過在時尚服裝中使用舒適度與實用性高的面料 等方式做到產(chǎn)品差異化，其中代表性品牌有比音和優(yōu)衣庫；第三個是產(chǎn)品極致性價比，這方面尤其以UR和南極電商為典型。圖：企業(yè)從

55、創(chuàng)造出的三大新需求中獲益資料來源：國泰君安證券研究31國泰君安2021年度投資策略會服裝品牌從品牌定位和消費場景改變，以適應(yīng)我國廣闊市場04資料來源：公司官網(wǎng)，搜狐新聞，國泰君安證券研究32品牌名稱品牌定位消費場景安踏主品牌安踏主推高性價比產(chǎn)品；FILA專注運動時尚廣泛布局城市商業(yè)區(qū)，多品牌差異化經(jīng)營，滿足較低年齡段消費者戶 外運動、日常休閑等消費場景比音勒芬高端時尚運動服飾構(gòu)建豐富產(chǎn)品品類，滿足高端消費人群球場、商務(wù)、日常、度假等多 消費場景波司登時尚化羽絨服品牌針對城市青年人冬季著裝需求，年輕化、時尚化設(shè)計吸引年輕消費者， 增加客群規(guī)模南極電商極致性價比聚焦線上消費場景，覆蓋大眾高頻消費品

56、，對應(yīng)大量剛需消費人群我國服裝市場是一個差異化較大的分級市場：考慮到不同年齡層次、消費需求的人群對于服裝類型的偏好差異，南北方的服裝尺 碼與審美特點差異，各線城市風(fēng)格偏好差異、購物目標(biāo)差異等現(xiàn)實市場情況，國內(nèi)品牌積極調(diào)整品牌定位以及消費場景，創(chuàng)造 新需求，推動產(chǎn)品銷售，取得良好市場效果。服裝品牌定位和消費場景改變：由于服裝類型、客群特征差異較大，國內(nèi)服飾品牌致力品牌定位轉(zhuǎn)型，改變消費場景，通過強調(diào) 產(chǎn)品時尚化、提升產(chǎn)品性價比等方式增強產(chǎn)品競爭力。表：國內(nèi)服裝品牌致力于布局合理的渠道結(jié)構(gòu)以取得較好的市場效果國泰君安2021年度投資策略會中國品牌門店形象改造優(yōu)化，吸引客群04森馬太平鳥波司登海瀾之家圖：中國服飾品牌門店改造前后變化顯著，時尚度提升（1）33資料來源：公司官網(wǎng)，搜狗圖片，搜鋪網(wǎng)，國泰君安證券研究國泰君安202