從倍輕松看高端按摩小家電兼具品牌力和成長性多元化渠道加速擴容

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250012 智能按摩小家電第一股，產(chǎn)品矩陣定位中高端市場 3 HYPERLINK l _TOC_250011 生產(chǎn)銷售：代生產(chǎn)為主，渠道營銷特色鮮明 3 HYPERLINK l _TOC_250010 公司治理：股權結構穩(wěn)定，員工激勵充分 5 HYPERLINK l _TOC_250009 財務表現(xiàn)：業(yè)績快速增長，呈“高毛利+高費用”結構 8 HYPERLINK l _TOC_250008 高成長的小家電市場，有“品牌力”的公司將奪取定價權 11 HYPERLINK l _TOC_250007 行業(yè)空間：市場規(guī)模近百億，處于低滲透的高速導入期 11

2、HYPERLINK l _TOC_250006 競爭情況：格局相對分散，新玩家陸續(xù)入局 16 HYPERLINK l _TOC_250005 發(fā)展趨勢：如何在這樣的行業(yè)中獲取定價權？ 18 HYPERLINK l _TOC_250004 倍輕松是如何形成品牌力，獲取定價權的？ 21 HYPERLINK l _TOC_250003 第一階段：聚焦線下，憑借門店客流提高曝光度 22 HYPERLINK l _TOC_250002 第二階段：發(fā)力線上，加大廣告投入實現(xiàn)電商導流 25 HYPERLINK l _TOC_250001 第三階段：聚焦直營，輔以經(jīng)銷體系拓寬銷售網(wǎng) 32 HYPERLINK

3、l _TOC_250000 風險提示 36智能按摩小家電第一股，產(chǎn)品矩陣定位中高端市場公司是國內(nèi)智能便攜按摩小家電的龍頭企業(yè)，聚焦中高端客戶群體。公司成立于 2000 年，主打“古法中醫(yī)+現(xiàn)代科技”的理念，主要從事智能便攜按摩器的設計、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及服務。公司生產(chǎn)方式以委托加工為主，自產(chǎn)、外包為輔，目前將資源重心聚焦在渠道和營銷上。公司在國內(nèi)外各大機場、高鐵和shopping mall 已開設 160+直營店，主要聚焦中高端客戶群體，同時也在加大線上營銷的力度。圖 1 公司發(fā)展歷程數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，生產(chǎn)銷售：代生產(chǎn)為主，渠道營銷特色鮮明產(chǎn)品端兩大主打品牌協(xié)同發(fā)展，眼頸頭全覆蓋。公司

4、產(chǎn)品以自主品牌 “breo”和“倍輕松”系列產(chǎn)品為主，同時還為其他知名品牌企業(yè)提供 ODM 定制產(chǎn)品。公司于 2001 年攜首款眼部按摩器產(chǎn)品正式進入按摩器具行業(yè)，并在此后發(fā)展中不斷豐富自身產(chǎn)品，目前已形成以眼部、頸部、頭部及頭皮四大類智能便攜按摩器為主的產(chǎn)品體系。2017 年至2020年，公司眼部、頸部、頭部及頭皮智能便攜按摩器的銷售總量由 66.77萬臺增長至 139.78 萬臺，銷量CAGR 為 27.92%。圖 2 公司形成完備的產(chǎn)品矩陣數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書圖 3 2017-2020 年公司按摩器銷量 CAGR 為 27.92%（單位：萬臺）8069.5959.6152.8639.

5、1530.7722.2824.5311.644.474.667.59.1987060504030201002017年2018年2019年2020年眼部按摩器頸部按摩器頭部按摩器頭皮按摩器數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，生產(chǎn)端以委托加工為主，自產(chǎn)、外包為輔，目前聚焦打造渠道和營銷的差異化優(yōu)勢，線下渠道層面以直營為主。從公司產(chǎn)量來源來看，大部分產(chǎn)品采取了委托加工的模式，且委托加工和外包的比例在逐步加大。 2020 年公司采取委托加工形式生產(chǎn)的眼部/頸部/頭部/頭皮按摩器數(shù)量占比分別為 88.59%，54.71%，58.04%，89.79%；公司 2020 年委托加工費和外購成品占營業(yè)成本的比例分別為 7

6、.48%和 28.53%。從公司人員構成來看，生產(chǎn)端和研發(fā)端人數(shù)各占 10%和 11%，而銷售人員比例高達 73%，主要系公司目前聚焦于渠道和營銷，需要大量的直營門店銷售人員和線上銷售客服。圖 4 公司各產(chǎn)品委托加工數(shù)量占比高圖 5 公司銷售人員占比高100.00%管理人研發(fā)人90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%201820192020銷售人員, 73 員, 6 員, 11生產(chǎn)人員, 10眼部頸部頭部頭皮數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，公司治理：股權結構穩(wěn)定，員工激勵充分公司股權結構集中且穩(wěn)定。公司控股股東及實際控

7、制人馬學軍先生直接持股 0.25 億股，持股比例為 53.75%，此外，馬學軍先生還通過赫廷科 技、日松管理等公司間接持股公司 16.82%的股份，合計控制公司 70.57%股份。除控股股東和實際控制人之外，持有公司 5%以上股份的其他股東有赫廷科技、鼎元宏、汪蕎青和日松管理，其中赫廷科技、鼎元宏、日松管理為公司的持股平臺。子公司分工明確，有的放矢。公司共擁有 15 家子公司，各子公司覆蓋不同地域，如深圳倍輕松負責華南地區(qū)的直營業(yè)務，上海倍輕松負責負責華東地區(qū)的直營業(yè)務，北京倍輕松負責華北地區(qū)及東北地區(qū)的直營業(yè)務，同時公司還在中國香港、美國、日本設立子公司以拓展海外市場。除了在各地域設立負責直

8、營業(yè)務的子公司外，公司還設立倍輕松軟件作為公司的投資平臺，紅太科技負責灸療儀項目的運營，微控科技負責軟件及數(shù)據(jù)平臺的開發(fā)服務，從而實現(xiàn)各子公司的業(yè)務分工與協(xié)同，保證公司整體業(yè)務的有序開展。圖 6 公司股權結構集中，子公司分工明確數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，高管專業(yè)背景契合，行業(yè)經(jīng)驗豐富。公司董事長兼總經(jīng)理馬學軍先生曾 于西格瑪銷售中心任銷售經(jīng)理，有豐富的相關行業(yè)營銷經(jīng)驗；董事汪蕎 青女士在文化傳播領域經(jīng)驗豐富，主要負責企業(yè)文化建設；董事劉志華 女士曾任電子商務公司策劃總監(jiān)，有助于公司在電商渠道的進一步拓展；核心技術人員陳晴、王少華、杜斐先生所學專業(yè)為工業(yè)設計和信息科學，曾有富士康、華為等公司的工

9、作經(jīng)歷，專業(yè)技術背景扎實。表 1 公司高管相關行業(yè)經(jīng)驗豐富姓名職務職業(yè)經(jīng)歷（入職倍輕松前）1993-1994 年就職于富豪食品有限公司業(yè)務部，任銷售主管；馬學軍董事長、總經(jīng)理1995-1996 年就職于深圳西格瑪銷售中心，任銷售經(jīng)理2004-2006 年任北京德善偉業(yè)廣告有限公司企劃部長；劉志華董事，副總經(jīng)理2006-2007 年任北京益生康健電子商務有限公司廣告策劃總監(jiān)；劉偉董事2005-2007 年任華為技術有限公司高級人力資源經(jīng)理2004-2006 年就職于富士康科技集團，任工業(yè)設計師；陳晴副總經(jīng)理、企劃部總監(jiān)2010-2014 年任華為技術有限公司創(chuàng)新工場負責人2004-2014 年任

10、方正國際軟件有限公司武漢研發(fā)部技術總監(jiān)；王少華研發(fā)部軟件技術總監(jiān)2014-2017 年任方正璞華大數(shù)據(jù)技術有限公司研發(fā)部總經(jīng)理2010-2013 年任深圳市問號工業(yè)設計有限公司 ID 部工業(yè)設計師；杜斐研發(fā)部工業(yè)設計經(jīng)理2013-2014 年任深圳市?？怂挂苿涌萍加邢薰井a(chǎn)品部工業(yè)設計師資料來源：公司招股說明書，股權激勵制度健全，充分調(diào)動員工積極性。公司采用間接持股的方式對高級管理人員和核心員工等進行股權激勵，設立了鼎元宏、倍潤投資、赫峰正富三個以發(fā)行人員工為主體，以持有發(fā)行人股份為目的設立的持股平臺，充分調(diào)動員工的積極性和創(chuàng)造性，有利于穩(wěn)定核心員工和提高公司的經(jīng)營狀況。表 2 公司設立持股平

11、臺激勵員工持股平臺成立時間持有公司股份股本占比股份鎖定期鼎元宏2011 年 12 月389.68 萬股8.43%上市之日起 3 年赫峰正富2017 年 8 月43.68 萬股0.94%上市之日起 3 年資料來源：公司招股說明書，財務表現(xiàn)：業(yè)績快速增長，呈“高毛利+高費用”結構公司營收快速增長，主營業(yè)務占比不斷提升。公司的營業(yè)收入從 2016年的 3.17 億元增長到 2020 年的 8.26 億元，CAGR 達 27.1%。眼部、頸部、頭皮以及頭部智能便攜按摩器是公司主要的收入來源，合計占主營業(yè)務收入的比重在 2015/2018/2020 年分別為 59%/76%/80%，呈上升趨勢。從地域分

12、布來看，公司產(chǎn)品以內(nèi)銷為主且比例穩(wěn)步提升，2020年國內(nèi)銷售收入占比為 91%。圖 7 公司營收快速增長（單位：億元）6.945.083.173.5798.2687654321020162017201820192020營收（億元）YoY45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%數(shù)據(jù)來源：Wind，100%90%80%70%41%24%12%20%10%100%90%80%70%19% 12% 11% 9%60%50%40%30%16%16%13%22%14%25%60%50%40%81%88%89%91%20%10%26%30%30%20%10%0%0%圖 8 公司主營業(yè)務占比不

13、斷提升圖 9 公司產(chǎn)品以內(nèi)銷為主30%201520182020眼部按摩器 頸部按摩器 頭皮按摩器頭部按摩器 其他2017201820192020國內(nèi)國外 數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，公司毛利逐年增長，20 年受疫情影響回落。公司整體毛利率從 2015 年的 49.56%增長到 2019 年的 58.19%，一方面是因為產(chǎn)品結構的改善，具有更高毛利的頸部和頭部按摩儀占比有所提升，另一方面是因為單品毛利的改善，公司產(chǎn)品不斷創(chuàng)新迭代，推出定價較高的新產(chǎn)品提高單價從而拉升了盈利；2020 年，公司整體毛利率小幅下滑到 58.36%，主要是由于受疫情影響，主推高端產(chǎn)品的線下直營門店銷量大幅下

14、滑，疊加線上渠道的銷售折扣，銷售單價出現(xiàn)了較大程度的下滑。我們預計隨著疫情影響緩解，機場、高鐵和 shopping mall 的人流量將恢復至常態(tài)水平，線下業(yè)績得以改善，此外，隨著公司進一步發(fā)力毛利更高的直銷渠道，毛利將會回升。圖 10 公司毛利率整體呈上升趨勢圖 11 頸部和頭部產(chǎn)品毛利率較高65.00%60.00%55.00%50.00%45.00%40.00%60.93%58.19% 58.36%55.29%51.54%49.56%2015 2016 2017 2018 2019 202080.00%75.00%70.00%65.00%60.00%55.00%50.00%45.00%40

15、.00%201520162017201820192020眼部按摩器頸部按摩器頭皮按摩器頭部按摩器 數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，銷售費用占比高，“高毛利+高費用”模式致使凈利率有所拖累。公司的 銷售費用隨著業(yè)務規(guī)模的擴大持續(xù)增加，至 2020 年達營收的 41.4%。較高的銷售費用導致公司的凈利率相對較低，但其他期間費用控制較好，管理費用穩(wěn)步下降，體現(xiàn)出公司管理效率的提升。圖 12 期間費用中銷售費用占比高圖 13 公司凈利率受銷售費用影響相對較低8.88%7.89%5.74%3.27%45.00%10.00%40.00%9.00%35.00%8.00%30.00%7.00%25.0

16、0%6.00%8.53%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%20162017201820192020銷售費用管理費用研發(fā)費用5.00%4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%20162017201820192020 數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，償債能力強，資產(chǎn)流動性高。公司 2016/2018/2020 年的資產(chǎn)負債率分別為 76.86%/56.25%/50.89%，債務負擔下降明顯。公司流動比率、速動比率和現(xiàn)金比率逐年上升，資產(chǎn)流動性較好，具有良好的短期償債能力，流動性風險較低。圖 14 公司資產(chǎn)負債率明顯下降圖 15 公司短期償債能力不斷提升80.

17、00%75.00%70.00%65.00%60.00%55.00%50.00%45.00%40.00%76.86%71.08%56.25%56.39%50.89%2016 2017 2018 2019 202021.81.61.41.210.80.60.40.2020162017201820192020流動比率速動比率現(xiàn)金比率 數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Wind，高成長的小家電市場，有“品牌力”的公司將奪取定價權行業(yè)空間：市場規(guī)模近百億，處于低滲透的高速導入期目前按摩小家電市場規(guī)模近百億。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院測算， 2010-2020 年，中國按摩器具市場規(guī)模由 49 億元增長至 148 億

18、元，按摩器具可以分為大型多功能按摩椅和小型按摩器兩種，目前國內(nèi)兩者的占比為 46%：54%，按照該比例計算，2020 年中國小型按摩器市場規(guī)模預計將接近 80 億元。圖 16 國內(nèi)按摩儀市場規(guī)模不斷提升（單位：億元）16014012010080604020014812987492010201420182020E數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，而從整個大行業(yè)來看，按摩養(yǎng)生行業(yè)近年呈現(xiàn)蓬勃發(fā)展態(tài)勢，行業(yè) CAGR 約為 28.8%。據(jù)統(tǒng)計，2014-2020 年，我國按摩養(yǎng)生館市場規(guī)模從 7900 億元增長到 28000 億元，年均復合增長率達到28.8%。據(jù)智妍咨詢預測，中國按摩養(yǎng)生館也將從 2018

19、 年的 218.9 萬家增長到 2024 年的 242.8 萬家。此外，2020 年，榮泰“摩摩噠”共享按摩用戶數(shù)量也已突破 1 億人次。圖 17 2014-2020 年中國按摩養(yǎng)生館市規(guī)模迅速增長（單位：億元）3000025000200001500010000500002014年2015年2016年2017年2018年2020年數(shù)據(jù)來源：，我們測算目前行業(yè)實際滲透率約為 3.73%。根據(jù)天貓統(tǒng)計，2020 年天貓按摩器材購買人數(shù)約為 3283 萬人，保守估計全渠道支付人數(shù)為天貓支付人數(shù)的 2 倍，則 2020 年全渠道智能按摩器支付人數(shù)有 6566 萬，按照小型按摩器支付人數(shù)占 80%計算（

20、2020 年大型和小型按摩器銷售額比例為 46%:54%，但小型按摩器單價更低），則 2020 年全渠道小型智能按摩器支付人數(shù)為 5253 萬，實際滲透率約為 5253 萬/14.1 億=3.73%。與市場認知不同，我們認為 70-90 后中產(chǎn)階級是核心目標客群。市場普遍認為按摩器的目標客群是亞健康人群、中老年人群和商旅辦公人群，而我們認為亞健康和中老年中有很大一部分尚未養(yǎng)成為自己健康保健付費的消費觀念，且他們的消費意識很難改變。我們認為小型智能按摩器的目標客群是 70-90 后的中產(chǎn)階級，因為這一類人對于生活的要求不僅限于吃穿住行的物質(zhì)需求，他們對于生活品質(zhì)要求較高，愿意為了提高生活和身心舒

21、適而付費，同時也具有付費能力，隨著此類人群年齡的增長，他們逐漸步入購買養(yǎng)生保健器材的年紀，潛在用戶將會進一步提升。基于我們判斷的核心目標客群，我們測算目標滲透率為 21.13%： 如前文所述，由于購買智能按摩器的用戶一般為品質(zhì)生活追求者，具備一定的付費能力，所以我們的測算都是以中產(chǎn)階級為基礎展開的，目前我國中國產(chǎn)階級約有 6 億人，約占總人口 14.1 億人的 45%。70-90 后中產(chǎn)階級是核心目標客群，假設之后有 70%的人會購買，其他年齡段中產(chǎn)階級 中 假 設 有 30% 的 人 購 買 ， 則 總 的 目 標 用 戶 數(shù) 為 6*45%*70%+8.1*45%*30%=2.98 億人。

22、考慮到小型智能按摩器中品類眾多，涉及到全身各個部位的產(chǎn)品及其他智能配件，按照每個用戶平均每年會買一種產(chǎn)品估算，則每年的支付人數(shù)為 2.98 億，目標滲透率為 2.98 億/14.1 億=21.13%。由此可以看出，目標用戶還有大幅提升的空間，滲透率也得以進一步提升。表 3 按摩小家電行業(yè)滲透率還有很大的提升空間實際滲透率測算總人數(shù)14.1 億2020 年天貓智能按摩器支付人數(shù)3283 萬2020 年全渠道智能按摩器支付人數(shù)3283 萬*2=6566 萬2020 年全渠道小型智能按摩器支付人數(shù)6566 萬*0.8=5253 萬滲透率5253 萬/14.1 億=3.73%目標滲透率（保守估計）測算

23、中產(chǎn)階級比例45%70-90 后總人數(shù)約 6 億70-90 后中產(chǎn)階級中使用按摩器的比例（假設）70%70-90 后支付人數(shù)6 億*45%*79%=1.89 億其他年齡段總人數(shù)約 8.1 億其他年齡段中產(chǎn)階級中使用按摩器的比例（假設）30%其他年齡段支付人數(shù)8.1 億*45%*30%=1.09 億目標用戶人數(shù)1.89 億+1.09 億=2.98 億目標滲透率2.98 億/14.1 億=21.13%數(shù)據(jù)來源：淘數(shù)據(jù)，根據(jù)人口普查結構自行測算，我們認為盡管目前按摩小家電的滲透率還不高，但市場正逐步迎來加速 滲透的爆發(fā)期。一方面，按摩養(yǎng)生大市場的用戶有望轉化至按摩小家電 上。共享按摩服務和到店專業(yè)按

24、摩服務都是單次消費的模式，單次價格 較低，用戶表現(xiàn)其消費意愿的門檻更低，而隨著用戶消費意愿的頻次增 加，購買一個按摩小家電或許也成為了一個具有性價比的替代方案，潛 在用戶的發(fā)掘潛力還很大。另一方面，目標受眾 70-90 后中產(chǎn)階級正逐 漸步入購買養(yǎng)生保健器材的年紀。70-90 后正處于養(yǎng)生保健消費的過渡 階段，隨著他們年齡的增長，養(yǎng)生付費行為將會更加普遍和顯著。此外， 目前按摩小家電的產(chǎn)品價格還相對單一，未來更廣泛的產(chǎn)品價格帶能迎 合更廣泛的購買力群體。我們推斷行業(yè)的價格趨勢是形成更寬的價格帶，即針對不同類型的產(chǎn)品形成價格分層。產(chǎn)品將會根據(jù)不同渠道和用戶設 計出更多的品類和型號，定價也會隨之而

25、變化，形成更寬的價格帶，核 心邏輯是瞄準細分市場，用價格階梯來獲取更多的消費圈層。圖 18 公司各類產(chǎn)品均價跟隨市場定位而變化（單位：元）數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，競爭情況：格局相對分散，新玩家陸續(xù)入局智能按摩器行業(yè)壁壘低，市場分散。目前，國內(nèi)市場按摩器具各類生產(chǎn)企業(yè)超過 3000 家，其中傳統(tǒng)大型按摩器的主要玩家有奧佳華、榮泰，小型按摩器行業(yè)的主要玩家有 SKG、倍輕松、奧斯瑪?shù)?。按摩小家電和傳統(tǒng)大型按摩器的生意邏輯差異懸殊，我們認為按摩小家電更符合時代發(fā)展趨勢。傳統(tǒng)按摩椅購買門檻高，一臺按摩椅定價少則上千多則上萬，且需要占用一定的居住面積，普通家庭目前購買選擇的幾率很小。相比之下，按摩小家

26、電具有周轉快、客群大、品類多的優(yōu)勢，在消費升級的時代大背景下能夠獲得更多的客群。在按摩小家電內(nèi)部市場中，競爭同樣激烈，傳統(tǒng)按摩器制造商、新型小型按摩器制造商和互聯(lián)網(wǎng)平臺制造商爭相落子。除了奧佳華、榮泰等傳統(tǒng)大型按摩器生產(chǎn)廠商推出一部分小型按摩器業(yè)務外，SKG 等專攻小型按摩器廠家也不斷涌現(xiàn)，從線上各品牌的銷額占比來看，2020 年 SKG市占率為 16%，排名第二的倍輕松市占率為 7%，其他品牌市占率都不足 5%。此外，網(wǎng)易嚴選、小米有品、京東京造等互聯(lián)網(wǎng)巨頭也爭相涌入，開始在旗下自營品牌店或購物平臺推出按摩產(chǎn)品，它們以“小巧、便攜、智能”等為賣點，通過ODM 模式與大牌制造商直連展開深度合作

27、，產(chǎn)品在質(zhì)量、品牌、智能化方面同樣具有競爭力。圖 19 2020 年線上各品牌銷額相對分散圖 20 2020 年眼部儀各品牌銷額相對分散數(shù)據(jù)來源：淘數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：淘數(shù)據(jù)，圖 21 2020 年頸椎儀各品牌銷額相對分散圖 22 2020 年頭部/頭皮儀各品牌銷額相對分散數(shù)據(jù)來源：淘數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)來源：淘數(shù)據(jù)，和其他聚焦線上的競爭對手相比，我們認為倍輕松差異化的渠道模式能有助于其之后更快占領市場。競爭對手 SKG、奧斯瑪?shù)染劢咕€上，電商模式發(fā)展成熟，但公司類型偏營銷，產(chǎn)品定價普遍偏低。倍輕松聚焦高端客戶，產(chǎn)品定價也偏高。我們認為之后在搶占市場份額時，價格從高往低打比價格從低往高打更為容易，因為主推低

28、價產(chǎn)品的公司會給消費者形成“大眾、平價”的品牌標簽，之后很難被更高圈層的客戶群體接受；而主推高價產(chǎn)品的公司如若推出某款低價產(chǎn)品，價格敏感性用戶會很愿意在自己可接受的價格范圍內(nèi)體驗“高端品牌力”。發(fā)展趨勢：如何在這樣的行業(yè)中獲取定價權？在這樣低壁壘且格局分散的行業(yè)中，我們認為能夠脫穎而出的公司要么能在產(chǎn)品端創(chuàng)新，做出能夠直擊消費者痛點的差異化產(chǎn)品，要么能夠在生產(chǎn)端形成規(guī)模優(yōu)勢進行價格競爭，再或者就是能夠在渠道和營銷層面鋪得更快更廣從而占領消費者心智。回顧中國家電發(fā)展史，大多家電企業(yè)是在代工和追隨外國品牌的過程中逐漸發(fā)展壯大的，所以其盈利方式大多靠走量形成規(guī)模優(yōu)勢，而并非通過打造有價值量的差異化產(chǎn)

29、品形成品牌溢價，這也是中國部分家電產(chǎn)品出現(xiàn)價格戰(zhàn)的原因。而戴森在中國小家電市場中獨樹一幟，它定位中高端消費者，打造高品質(zhì)產(chǎn)品，和其他大多國產(chǎn)品牌形成了鮮明的差異，也牢牢掌握了定價權。所以我們以戴森為例，對它的“定位高端產(chǎn)品差異化營銷端的優(yōu)勢”進行分析。圖 23 戴森產(chǎn)品定價偏高數(shù)據(jù)來源：Dyson 官網(wǎng)，核心點一：科技革命，滿足高品質(zhì)的產(chǎn)品體驗。戴森堅持設計理念，重視科技創(chuàng)新，長期持續(xù)的研發(fā)投入讓公司能夠保持先發(fā)優(yōu)勢，構建起產(chǎn)品核心技術的護城河。戴森自主研發(fā)的數(shù)碼馬達在九年經(jīng)歷 8 次迭代后， V10 馬達接近家用所需功率上限，而同時重量卻不斷減少，這讓其吸塵器性能保持領先競爭優(yōu)勢。除了技術上

30、追求突破，戴森對產(chǎn)品附屬功能的極致追求和對已有吸塵器系列的持續(xù)改進，也讓它贏得了消費者的口碑。圖 24 戴森研發(fā)費用高圖 25 戴森產(chǎn)品不斷創(chuàng)新迭代數(shù)據(jù)來源：Wind，數(shù)據(jù)來源：Dyson 官網(wǎng)，核心點二：重營銷，且進行的是差異化營銷。戴森把家電定義為輕奢來賣，其專柜避開千人一面的家電賣場，選址于高端賣場，將用戶群體瞄準具有消費能力的中高產(chǎn)階級。阿里大數(shù)據(jù)顯示，戴森的中國購買者中， 93.9%為較高消費水平人群，77.5%居住在上海、北京、大連等一二線城市，研究生及以上學歷者居多。機構調(diào)研顯示，戴森全年的營銷費用將近營業(yè)收入的 20%，其數(shù)字化營銷高達 1.1-1.4 億元。圖 26 戴森選址

31、高端賣場數(shù)據(jù)來源：Dyson 官網(wǎng)核心點三：善于打爆款，形成搶占市場的切入點。讓戴森在中國市場一夜之間擴大知名度的是戴森卷發(fā)棒的現(xiàn)象級打爆款案例。2018 年10 月，時尚生活方式類媒體“Camelia 山茶花“推出文章wow 戴森自動卷發(fā)棒來了，這才是今年的終極菜單引爆國人的朋友圈，國內(nèi)消費者對于戴森的關注度隨之急劇攀升，戴森也正是通過這種方式進一步加強了消費者認知。當消費者認知一旦形成后，其他品類的推廣將會因為品牌粘性的建立而變得容易。圖 27 戴森卷發(fā)棒成為爆款的時間線數(shù)據(jù)來源：營創(chuàng)實驗室，結合以上三點可以看出戴森在產(chǎn)品生產(chǎn)、涉及和營銷層面都做出了差異化優(yōu)勢，具備 1）持續(xù)研發(fā)形成的產(chǎn)品

32、創(chuàng)新力；2）瞄準細分市場，進行差異化的渠道營銷；3）善于打爆款引流的三個特點，這也促使其在中國市場脫穎而出。倍輕松是如何形成品牌力，獲取定價權的？與大品類小家電不同的是，按摩器目前對于大多數(shù)消費者來說仍非剛需，所以亟需解決消費者教育的問題，線下體驗便是一個直接教育消費者的過程，這也正是倍輕松的產(chǎn)品切入點。我們復盤倍輕松的發(fā)展史，認為該公司的成長大致可以分為三個階段，在這三個階段中，倍輕松的渠道、營銷和產(chǎn)品配合統(tǒng)一、順勢而為，共同打造出倍輕松的高端品牌力。第一階段：聚焦線下，憑借門店客流提高曝光度2000-2016 年，渠道層面：公司一直聚焦線下，堅持“直營為基礎、經(jīng)銷為重點”的營銷網(wǎng)絡發(fā)展模式

33、。公司在全國范圍內(nèi)設立了多家銷售子公司，負責區(qū)域內(nèi)品牌推廣、產(chǎn)品銷售，并統(tǒng)一管理直營店及經(jīng)銷商。此階段公司一直利用自有資金開店，整體節(jié)奏較緩，但奠定了扎實的品牌基礎。我國環(huán)境下，按摩服務對很多消費者來說仍為“癢點”而非“痛點”，線下沉浸式產(chǎn)品體驗能達到用戶教育的效果，可能帶來沖動性購買。公司從 2012 年底開始調(diào)整門店開設戰(zhàn)略，根據(jù)自營門店盈利情況，逐漸將開店重點布局到一、二線城市高端交通樞紐和高端購物商場，關閉盈利較差非一、二線城市高端交通樞紐和高端購物商場自營店。經(jīng)過 2013、2014 年調(diào)整，2015 年 8 月末公司直營店進入穩(wěn)步發(fā)展的階段。圖 28 公司 2013-2015 年公

34、司渠道聚焦線下門店（單位：個）數(shù)據(jù)來源：新三板倍輕松公開轉讓說明書，圖 29 倍輕松商場體驗店圖 30 倍輕松上海虹橋機場體驗店數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)數(shù)據(jù)來源：實地調(diào)研拍攝2000-2016 年，營銷層面：門店的引流效果增加了曝光度，公司在此階段的廣告投入較少。由于資金優(yōu)勢和公司直接管理產(chǎn)生的管理優(yōu)勢，直營店一般規(guī)模較大、商品陳列更為齊全，直營店特別是高端交通樞紐店和高端購物商場專賣店的形象展示，可達到直觀的廣告效果，并減少公司在區(qū)域市場的廣告投放量。2013-2016 年公司的銷售費用以 CAGR10.45%的速度平穩(wěn)增長，銷售費用中專柜費、銷售人員薪酬和廣告宣傳費占主要份額，此階段的廣告宣傳費

35、的絕對量級還較小（1000萬元左右）。圖 31 2013-16 年銷售費用平穩(wěn)增長（萬元）圖 32 2013-16 年廣告宣傳費較少（萬元）數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，2000-2016 年，產(chǎn)品層面：持續(xù)擴品類。截至 2015 年，公司形成了頭部、頸部、眼部、手部、mini 按摩器五大類產(chǎn)品和可穿戴系列產(chǎn)品。同時，公司兼為品牌廠商提供 ODM 服務，客戶主要為“傲勝”、“天獅”等。圖 33 公司 2000 年-2015 年產(chǎn)品矩陣不斷擴容數(shù)據(jù)來源：新三板倍輕松公開轉讓說明書，第二階段：發(fā)力線上，加大廣告投入實現(xiàn)電商導流2017-2020 年，渠道層面：按照線上線下劃分，公司渠道逐

36、步從線下向線上轉移。17-19 年公司仍以線下渠道主導，線下營收占比分別為 63.42%，57.22%，54.03%；20 年疫情作為催化劑使公司線上營銷比重提升到 52.27%。按照直銷經(jīng)銷劃分，直銷主導的模式維持了公司的高毛利。公司的直銷營收占比從 17 年的 42.94%逐步提升到 20 年的 60.20%，直銷可以略過中間經(jīng)銷商環(huán)節(jié)直接售貨給消費者，維持較高的出廠價格，以直銷為主的策略使公司維持較高水平毛利。目前公司主營業(yè)務營收來自三個方面：1）線下銷售：線下直銷（直營店+促銷活動與展會+團購+社區(qū)營銷）+線下經(jīng)銷；2）線上銷售：線上 B2C（天貓+京東+亞馬遜+其他）+電商平臺入倉（

37、京東+唯品會+云集+其他）+線上經(jīng)銷（經(jīng)銷商發(fā)貨+代發(fā)貨）；3）ODM。表 4 公司 2020 年公司直銷渠道毛利率較高直銷經(jīng)銷線上 B2C營收占比：33.32%；毛利率：60.94%其中：線上天貓營收占比：24.24%；京東營收占比：4.99%；亞馬遜營收占比：2.67%；其他營收占比：1.42%電商平臺入倉營收占比：15.50%；毛利率：50.01%其中：京東自營營收占比：14.52%唯品會營收占比：0.56%其他營收占比：0.42%線上經(jīng)銷營收占比：3.45%；毛利率：49.29%線上營收占比合計：52.27%；線上毛利率：56.93%線下線下直銷營收占比：26.88%；毛利率：73.9

38、0%線下經(jīng)銷營收占比：15.35%；毛利率：44.90%線下營收占比合計：42.23%線下毛利率：63.36%其中：直營店營收占比：20.07%；促銷活動與展會營收占比：1.98%團購營收占比：2.21%社區(qū)營銷營收占比：2.62%直銷營收占比合計：60.20%直銷毛利占比合計：68.86%其中：國內(nèi)經(jīng)銷營收占比：14.16%國外經(jīng)銷營收占比：1.19%經(jīng)銷營收占比合計：34.31%經(jīng)銷毛利占比合計：28.02%ODM營收占比：5.50%；毛利占比：3.12%；毛利率：33.06%數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，圖 34 公司線上營收占比不斷提升圖 35 公司線上毛利占比不斷提升數(shù)據(jù)來源：公司招股說

39、明書，數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，圖 36 公司直銷營收占比不斷提升圖 37 公司直銷毛利占比不斷提升數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，線下直營門店有助于公司精準定位中高端客戶群體，同時為線上銷售引流。目前公司已在深圳、北京、上海等 36 個一二線城市開設直營門店168 家，選址全部為機場、高鐵站和高端商場。公司在商旅人士密集的機場、高鐵等交通樞紐形成“群體效應”提高用戶的購買頻率，即通過在一個機場開到三家以上店面，讓商旅人士不斷對品牌產(chǎn)生印象并最終達成購買意向。此外，直營門店提供的沉浸式產(chǎn)品體驗也能讓消費者形成品牌認知，用戶可以在線下體驗產(chǎn)品后線上下單，從而形成消費閉環(huán)。 2

40、017-2020 年公司線下直營門店客單銷售額主要分布在0-2000 元以及2000-4000 元兩個區(qū)間。圖 38 倍輕松直營門店不斷擴容（個）圖 39 高鐵機場直營門店年收入較高（萬元）數(shù)據(jù)來源：注冊回復函，數(shù)據(jù)來源：注冊回復函，圖 40 20 年直營門店毛利因疫情承壓圖 41 直營門店客單價 2000-4000 元最多數(shù)據(jù)來源：公司公告，數(shù)據(jù)來源：公司公告，2017-2020 年，營銷層面：隨著公司線上業(yè)務的發(fā)展壯大，公司的廣告營銷費用和線上推廣費用也快速增長。公司 2017-2020 年銷售費用增長率 CAGR 達 29.5%，由于電商導流的需要，其細分目錄中，宣傳費（廣告+電商推廣）

41、急劇攀升，2017-2020 年CAGR 為 70.3%，到 2020年增長到 8810 萬元。圖 42 2017-20 年銷售費用快速增長（萬元）圖 43 2017-20 年廣告投入快速增長（萬元）數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，線下廣告方面，公司一方面扎根于直營門店渠道，為顧客提供延展增值服務，另一方面在機場、高鐵等商旅人群密集地區(qū)進行廣告投放。倍輕松在線下門店的基礎上還增添了場景化營銷，其首家養(yǎng)生茶飲店輕松茶舍入駐深圳機場，打造集合按摩 SPA、熏香放松、養(yǎng)生茶飲的全新輕松生活館，增強用戶體驗，增加購買頻率。此外，公司還在機場、高鐵等地以電視廣告、廣告牌等形式投放廣告，增加商旅人

42、群的產(chǎn)品關注度。圖 44 倍輕松在機場打造“輕松茶舍”圖 45 倍輕松機場廣告牌數(shù)據(jù)來源：騰訊網(wǎng)數(shù)據(jù)來源：騰訊網(wǎng)線上廣告方面，公司一方面通過打爆款引流，另一方面通過多渠道廣告投放提高曝光度。公司將頭皮智能便攜按摩器定位為能帶來客戶流量增量的引流產(chǎn)品，增加了頭皮智能便攜按摩器的市場推廣力度，用戶在認可公司頭皮智能產(chǎn)品后，會繼續(xù)購買公司其他類的智能便攜按摩器并對公司品牌逐漸產(chǎn)生粘性。盡管與 SKG 等頭部競爭對手相比，公司由于之前聚焦線下導致線上投放節(jié)奏較慢，但公司在較短的時間內(nèi)已經(jīng)在各電商平臺上積累了廣泛的粉絲群，在小紅書等媒體平臺上也有 4700+種草帖，還通過薇婭帶貨、肖戰(zhàn)代言等方式進行大流

43、量曝光。表 5 倍輕松在快速追趕與SKG 在線上營銷投入的差距小紅書種草帖淘寶旗艦抖音店粉絲京東旗艦店京東自營店知名網(wǎng)紅帶貨明星代言贊助綜藝倍輕松4700+10.2 萬112 萬17.6 萬188.4 萬薇婭肖戰(zhàn)乘風破浪的姐姐、我是唱作人SKG10000+44.5 萬283 萬48.2 萬87.3 萬李佳琦王一博向往的生活 4數(shù)據(jù)來源：根據(jù)淘寶、小紅書、抖音等各平臺檢索統(tǒng)計，2017-2020 年，產(chǎn)品層面：精簡SKU，不斷提升重點產(chǎn)品性能。2016年之前，一些需求較小的品類反而給公司業(yè)績帶來了拖累，所以公司決定精簡 SKU，聚焦銷量和營利性更好的眼部、頭部、頭皮、肩頸按摩器。 SKU 的變化

44、也直觀體現(xiàn)在營業(yè)收入構成的變化上，2013-2015 年公司還處于擴品類的階段，其他非主要產(chǎn)品的營收占比從25%增長到41%， 2015 年之后重點產(chǎn)品的營收占比不斷提升，到 2020 年其他品類的僅占總營收的 20%。數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，公司年報，針對重點 SKU，公司形成了不斷迭代、常變常新的產(chǎn)品力。以眼部護眼儀為例，公司從成立至今進行了 5 次產(chǎn)品迭代，逐步建立起包括氣壓按摩式、機械按摩式及虛擬觸感按摩式在內(nèi)的三大類型。公司新一代眼部按摩儀還集合了智能控制、語音交互、云端社交等功能，給予用戶智能化的深度使用體驗，此外，隨著物聯(lián)網(wǎng)、大數(shù)據(jù)及人工智能等相關技術的成熟與應用，公司正在加快

45、基于智能便攜按摩器產(chǎn)品的智能健康服務平臺建設，能夠為用戶提供健康管理等增值服務。圖 47 公司產(chǎn)品不斷迭代升級（以護眼儀為例）數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，第三階段：聚焦直營，輔以經(jīng)銷體系拓寬銷售網(wǎng)2021 年及以后，渠道層面：公司之后重心仍為線下和線上的雙渠道拓展。根據(jù)公司募資計劃，公司擬在全國各地新設 248 家直營門店，其中機場、高鐵、商場的數(shù)量分別為 48、37、163 家。按照我們的單店模型計算結果，每家直營店每年可以帶來 129 萬元左右的營收，假設這248 家店在 5 年之內(nèi)開設完成，即每年新增 50 家店，預測近三年公司線下直營渠道每年營收 CAGR 可達 132.99%。線下門店的消費者觸達也有助于公司為線上渠道引流，形成比專注線上的競爭對手更強的競爭力，從而提升公司整體營收水平。表 6 公司計劃在商場開設更多直營店數(shù)量（個）比例機場4819%高鐵3715%商場16366%合計248100%數(shù)據(jù)來源：公司招股說明書，表 7 公司單店模型測算金額備注收入（萬元）129.0318-20 年單店年收入平均值