匯率、利率與通脹率的分析

1、邦匯率、利率與通罷脹率的分析爸 來源：國際唉結算 | 作者唉：外貿(mào)結算 |扮 2008-2半-28 | 收搬藏本文 【版字體大小: HYPERLINK javascript:doZoom(16) 凹大骯 HYPERLINK javascript:doZoom(14) 澳中礙 HYPERLINK javascript:doZoom(12) 版小哀】版作者：柏王建敖匯率、利率爸與通脹率是三個背緊密關聯(lián)的問題巴，也是當前中國案宏觀經(jīng)濟形勢中巴的焦點，對這三矮個問題的判斷及斑政策，直接關系擺到2005年中挨國經(jīng)濟是否能平唉穩(wěn)發(fā)展。跋柏一、怎樣看唉通脹率暗瓣2003年吧以來出現(xiàn)的通脹哀勢頭主要是兩個百原

2、因，一個是由百于拜農(nóng)產(chǎn)品供應短缺俺所導致的食品價扒格上漲，另一個拌是半資源類產(chǎn)品進口罷價格上漲扮。由于扮去年以來國家的跋“扶農(nóng)”政策背成效顯著，也由藹于吧風調(diào)雨順佰，糧食和主要農(nóng)扒產(chǎn)品的供應情況絆目前已大為改善瓣，所以從去年夏爸糧上市以來糧價安就開始走低，帶跋動了CPI指數(shù)般總體走低，到今白年4月份，居民哀消費物價指數(shù)的氨上漲幅度只有1白.8%，其中食盎品價格的同比上阿漲幅度為3.1熬%，而糧價為同哎比下跌1.7%昂，對比去年4月瓣食品價格上漲1八0.2%，糧價案上漲33.9%霸，顯然是糧價下澳跌帶動了總體物骯價水平的走低。昂把從罷今年的農(nóng)業(yè)生產(chǎn)稗形勢版看，由于傲政府的扶農(nóng)力度搬沒有降低版，農(nóng)

3、民的生產(chǎn)積瓣極性仍然很高，擺冬、春播傲種靶糧食面積唉比去年增加了1矮500萬畝，因拔此今年糧食產(chǎn)量頒在去年豐收的基挨礎上繼續(xù)增加是翱有保障的。此外熬，去年是礙世界性的糧食豐唉產(chǎn)疤，引起國際糧價皚下跌，今年4月拔末國際糧食期貨百價格已比年初下疤跌了5.2%，案所以雖然中國去百年的糧食凈進口芭量很大，今年仍瓣然會維持凈進口頒，也不會因此而伴推動國內(nèi)的糧價凹上漲。疤皚由于今年初吧中國與笆世界鐵礦暗主要供應商達成絆了提價71.5氨%的協(xié)議，般國際油價礙在年初以來也再拜度攀升，所以目稗前許多人擔心中伴國是否會出現(xiàn)“佰輸入型”通脹。伴根據(jù)有關方面測敖算，鐵礦石進口埃價上漲，會給中襖國鋼鐵工業(yè)造成捌200多

4、億元的艾成本負擔，如果拔油價每桶上漲1斑0美元，對今年板進口1.5億噸傲原油來說，也會藹有約800億元鞍的進口漲價負擔挨，鐵礦和原油合頒計，對中國進口耙造成的損失在1罷000億元左右埃。但是，如果中白國今年的GDP叭可以增長9%，昂新增GDP將超盎過2萬億元人民背幣，因此扒進口漲價的因素把比例按只占0.5%，笆所以進口產(chǎn)品漲笆價對國內(nèi)物價雖半有影響，可是并辦不大，更不會形半成“輸入型”通絆脹。進入5月份氨，國際市場原油稗、銅、鋁等資源拜產(chǎn)品都出現(xiàn)了下襖跌行情，對比3瓣、4月份出現(xiàn)的熬價格高點都下跌叭了516%，耙所以從全年看，凹是否會出現(xiàn)進口按資源類產(chǎn)品價格白的大幅度上漲還八應觀察。跋藹由于國

5、內(nèi)的稗居民收入差距正斑在拉大，而近年叭來不斷高漲的投礙資正在陸續(xù)形成班產(chǎn)出，真正需要皚擔心的是國內(nèi)是擺否會再度出現(xiàn)通邦貨緊縮，而4月白份只有1.8%叭的CPI指數(shù)，骯似乎已經(jīng)發(fā)出了胺信號。傲扮二、怎樣看皚利率叭搬目前許多人扒主張繼續(xù)提高利傲率，理由主要是啊基于3點，一是俺為了控制物價，邦二是為了控制投扳資，三是為了控凹制房地產(chǎn)泡沫。稗捌從前面對物矮價的分析看，今奧年CPI的漲幅扒可能只在3%上啊下，因此用提高般利率來抑制物價案的理由是站不住稗的。阿艾投資增速目耙前雖然還在20埃%以上，但應注拜意，導致投資增澳長的動因已經(jīng)發(fā)凹生了變化。由于邦去年以來的宏觀懊調(diào)控嚴格限制了敗土地的投放，已靶經(jīng)成功

6、地限制了敗新上項目的增長百，因此去年一季頒度新上項目個數(shù)耙的增長和新上項哎目投資額的增長般分別高達31%按和67%，但是八今年一季度已經(jīng)般分別下降到1.熬7%和1.5%矮，所以目前投資瓣額的高增長已經(jīng)傲不是八新上項目伴帶動的，而是按存量項目澳帶動的。由于本百輪投資周期所上奧的項目，大部分澳是皚重工業(yè)項目哎，而重工業(yè)項目啊的平均建設周期暗在5年左右，所笆以始于2003礙年的投資高潮應凹該持續(xù)到200唉7年才會結束，阿這就決定了今后暗3年中即使新上熬項目不多，也會敖出現(xiàn)比較高的投伴資增長率。另一按方面，今年一季扮度柏水泥產(chǎn)量擺只增長了1.2拔%，增長率同比矮下降了20個百拌分點以上，許多澳人認為在

7、投資持半續(xù)高增長的時候敖出現(xiàn)這種情況很稗奇怪，其實這正岸印證了目前的爸投資增長是存留稗投資為主翱的情況，因為自扳2003年以來芭開工的大批項目靶，目前已經(jīng)越過凹了土建階段，開班始進入到設備的爸定制與安裝，所般以投資需求的內(nèi)壩容，開始從對鋼傲筋、水泥等建筑拔材料的需求，轉氨向?qū)C器設備的隘需求，由此導致敗了水泥產(chǎn)量下降柏，所以今年一季捌度新增項目只增氨長1.7%和水艾泥只增長1.2傲%，應該反映的把是同一個投資內(nèi)隘容變化趨勢。伴敗如果目前的百投資熱潮持續(xù)不挨退是由存量投資哎項目造成的，用安加息來抑制投資藹增長就無效。半加息只對抑制新柏上項目有效，而傲對存量投資項目扳是無效的佰，因為對于投資凹人來

8、說，廢棄已皚經(jīng)發(fā)生大量建設拜費用的項目，其扒損失遠比加息所芭形成的財務負擔笆要大得多。稗笆中國是否存奧在房地產(chǎn)泡沫？班泡沫程度有多大澳，實際上目前也懊有許多不同意見耙。近些年全國房鞍地產(chǎn)價格的增幅矮都在10%以上巴，去年更高達1版2.7%，如果哎把這個漲幅視為鞍房地產(chǎn)泡沫，則癌用利率手段來抑傲制效果也會極為藹有限，因為即使捌把基本利率從目跋前的2%提高到辦3%，貸款利率唉提高到7%甚至版更高，對于10拔%以上的價格漲鞍幅來說，進行房岸地產(chǎn)投機人還是懊有盈利空間。板世界各國的實踐啊證明，對于已經(jīng)扳出現(xiàn)的資產(chǎn)泡沫翱而言，利率手段扮的效果是不明顯岸的。凹岸如果加息不凹可能達到預期的吧宏觀調(diào)控效果，埃

9、則更要考慮加息骯所帶來的負面影襖響，這就是對外盎資流入的刺激作罷用。去年中國外藹匯儲備增加超過半2000億美元班，其中只有不到骯一半可以用正常氨增加途徑來解釋矮，今年一季度外胺匯儲備又增加了般近500億美元拔，仍有40%左擺右是從邦不明渠道流入埃，說明在美聯(lián)儲般8次加息，美元佰利率已經(jīng)高出人版民幣利率1個百胺分點后，投機人疤民幣升值的佰國際“熱錢”鞍流入勢頭仍沒有斑顯著減退。癌國際“熱錢”流佰入是目前導致中矮國央行貨幣投放半的最主要原因，版而加息會對國際哀“熱錢”流入形鞍成新的刺激，迫扒使中國央行繼續(xù)半投放更多的貨幣背，如此，加息本頒來是為了抑制貨芭幣需求，結果卻耙導致了增加貨幣班供給，是得不

10、償搬失的。敗板所以對利率敗問題的分析結論啊是，最好繼續(xù)保壩持穩(wěn)定。罷癌三、怎樣看拔匯率笆扳目前礙美國國會懊有一股勢力，壓捌迫美國政府要求般人民幣升值，國澳內(nèi)也有許多人從阿中國有大量貿(mào)易礙、資本項順差的頒現(xiàn)狀，和減輕“絆熱錢”流入及資芭源類進口產(chǎn)品漲瓣價壓力出發(fā)，建白議人民幣盡快升罷值。唉氨首先應該看稗到，中美之間存辦在的巨大貿(mào)易逆辦差，是中美之間艾存在巨大生產(chǎn)要暗素價格差距的結搬果，由于這個差隘距導致同樣產(chǎn)品胺在中國和美國生氨產(chǎn)，可以產(chǎn)生十百倍乃至數(shù)十倍的佰價格差距，即便拔人民幣升值，極拌而言之也不會超哎過一倍，就是對敗美元的比價從目拔前的8.27：爸1升到4：1，扳但對于十倍以上把的產(chǎn)品價格

11、差距辦來說，還是沒可案能解決兩國間的絆貿(mào)易平衡問題，懊所以在美國學界扮和政府內(nèi)部，都艾有強大的反對人癌民幣升值的聲音岸。實際上，美國搬企業(yè)對人民幣匯哀率問題也不是意阿見一致，對捌已經(jīng)把產(chǎn)業(yè)轉移靶到中國的制造商盎，和在中國進行拌大量采購的貿(mào)易柏商來說，他們在傲人民幣與美元穩(wěn)白定的匯率關系中按已經(jīng)獲得了大量敖好處，因此是反懊對人民幣升值的癌，真正對人民幣佰升值有強烈要求懊的，是岸沒有能力向海外凹轉移產(chǎn)業(yè)的那些礙中小制造商岸，和由于美國產(chǎn)矮業(yè)外移導致就業(yè)稗機會損失的疤產(chǎn)業(yè)工人代表辦，如美國的各類愛工會組織。暗國會議員需要拉襖選票，而中小企藹業(yè)和普通勞動者捌是最大的選民群敖體，在美國議會壩中出現(xiàn)代表他

12、們襖利益的聲音本沒把有什么奇怪。按問題是美國大跨案國公司在穩(wěn)定的阿人民幣匯率中已霸經(jīng)取得了巨大利背益，他們當然不哀會公開宣傳自己佰的既得利益，并愛以此作為反對人鞍民幣升值的理由八，因為犯不著去藹得罪美國人民，耙所謂“悶聲發(fā)大背財”。但是他們板是美國最大的凹財富集團，有著傲很強的“院外”懊活動能力班，笆自會在下面做工疤作百阻止笆人民幣升值癌，所以中美之間癌的匯率官司會朝爸什么方向變化，芭還很難說。 翱日中貿(mào)易去年已佰轉為埃日方順差霸，所以目前從日佰本方面已經(jīng)聽不巴到壓迫人民幣升白值的聲音。歐元捌啟動后，敖歐洲貿(mào)易更多的稗是在歐洲內(nèi)部展懊開，目前內(nèi)部貿(mào)把易率已經(jīng)超過八敖成絆。在歐盟對華貿(mào)啊易中，雖

13、然是中擺方順差，但在歐哎盟貿(mào)易中畢竟所胺占比重不大，因昂此在這次要求人斑民幣升值的呼聲吧中，也幾乎聽不按到來自歐盟的聲按音。皚癌有人說，可挨以改變?nèi)嗣駧诺陌裙芾頇C制，例如敖可以讓人民幣在芭一個設定的范圍稗內(nèi)浮動，這樣就白可消除國際“熱傲錢”導致人民幣盎的持續(xù)沖擊。現(xiàn)哀代經(jīng)濟學講究背“合理預期”安，如果人民幣升背值5%，人家就礙會預期你還會升半值15%，如果扮繼續(xù)升值15%扳，人家還會預期般你預期40%，扳等等，總之國際斑上會認為中國已伴經(jīng)頂不住要求人懊民幣升值的壓力芭，只要壓力足夠佰，就會把人民幣白在升值通道上不愛斷往前推。如此版，挨人民幣小幅調(diào)整板的結果是帶來更扒多的“熱錢”沖俺擊，不是我們

14、設熬定一個浮動空間辦就可以頂?shù)米〉陌！０喟执送?，亞洲芭國家的貨幣除了吧定制住美元，實昂際上也在某種程隘度上在盯人民幣拔。敖以東盟國家和中挨國的前十位出口扳產(chǎn)品比較，只有柏3個是不同的，柏其他都一樣，就拌是存在著競爭關半系盎。如此，人民幣隘如果對美元不升胺值，東盟各國貨敗幣就都不敢升值耙，因為升值就意氨味著要丟失市場矮，這個分析用于伴貨幣盯住美元的擺日、港、韓、臺辦等經(jīng)濟體也是一版樣，所以人民幣稗對美元的穩(wěn)定，辦就保住了亞洲國暗家貨幣對美元在拜總體上的穩(wěn)定。熬目前美元在“雙伴赤字”打擊下已白經(jīng)極度不穩(wěn)定，伴如果人民幣升值拌帶動亞洲國家貨皚幣一片升值，美岸元崩潰的日子就哀不遠了癌。而美國經(jīng)濟出跋現(xiàn)

15、大問題，全世芭界都會跟著倒霉啊，包括中國。所哎以前些天我寫文凹章說“穩(wěn)定的人鞍民幣匯率是保持白世界經(jīng)濟穩(wěn)定的拔重要機制”。辦般對中國自身骯來說，如果壩人民幣升值，則板肯定會打擊中國艾的出口唉，據(jù)國內(nèi)有關方版面專家分析，如瓣果人民幣升值5拌%，今年中國的辦出口增長率就會疤掉到10%以下耙，如果升值15伴%，就會出現(xiàn)出壩口負增長。最近拔美國華爾街日報傲的一篇文章也說襖，阿如果人民幣升值翱15%，在中國岸就有可能出現(xiàn)2頒5%的“通縮”斑。壩扳艾中國目前經(jīng)濟的扮高增長主要是靠柏投資和出口兩大皚需求帶動，但當哎投資高峰過去后扳，大量項目形成白產(chǎn)出能力，就需叭要從主要是投資叭需求帶動經(jīng)濟增白長，轉向主要有

16、靶消費需求帶動增般長，否則就會出隘現(xiàn)生產(chǎn)過剩危機稗。瓣然而中國目前在哀收入分配方面，隘居民間的敗收入差距版正在急劇拉大，伴據(jù)有關研究估算拌，“吉尼”系數(shù)暗已高達0.47扒，已遠高于一般礙市場經(jīng)濟國家水皚平，而癌解決收入分配差隘距需要做大量工版作，并非短期內(nèi)鞍可以見效，因此唉通過增加出口來霸緩解國內(nèi)的生產(chǎn)澳過剩和通貨緊縮艾，就成為未來3搬年內(nèi)保持中國經(jīng)壩濟繼續(xù)平穩(wěn)增長哀的重要條件之一艾。從這個意義上唉可以說，白不解決國內(nèi)收入斑分配問題，就不板具備解決人民幣芭匯率問題的條件版。襖班罷匯率、利率都吧不能動，帶來的拔問題就是中國的扮外匯儲備還會繼跋續(xù)大幅度增長，凹央行也還得繼續(xù)吧大量投放基礎貨俺幣。斑

17、近年來央行為了壩對沖收購外匯所斑投放的貨幣，每邦年都得投放7、頒8千億元的央行礙票據(jù)，成本是要佰付出3%左右的把利息。央行把美疤元儲備資產(chǎn)投放絆到美國資本市場翱，以美國5年期皚以內(nèi)的國債利率襖水平看，可獲得叭3.5%的利息柏回報，加央行的凹操作成本，增加扳中國外匯儲備的爸成本基本上可以笆打平。但外匯儲岸備遲早是要用的癌，而由于美國物柏質(zhì)產(chǎn)業(yè)的衰退，疤中國所積累的龐挨大美元儲備已不捌可能從美國買到啊所需要的產(chǎn)品，按必須從其他國家頒進口，因此斑盡管目前中國繼懊續(xù)增加美元儲備礙還不會造成財產(chǎn)芭損失，但是如果敗將來在用的時候般，其他國家貨幣霸已經(jīng)對美元升值吧，中國還是會遭背受外匯儲備資產(chǎn)伴的損失扳，所

18、以跋最好的辦法是趁絆美元還基本穩(wěn)定扮的時候，及早使拔用美元儲備擴大啊進口。瓣中國在目前以及版今后的長期經(jīng)濟班增長中，所面對伴一個巨大障礙是熬資源短期，國內(nèi)敖資源供給不足就盎只能依靠進口，敗因此應當及早為班未來的經(jīng)濟發(fā)展岸準備好唉資源保障懊。從這一點說，礙龐大的外匯儲備稗積累給中國在世扮界上爸收購資源股權佰提供了極好條件柏。實際上，僅靠吧動用幾千億美元矮外匯儲備可能還絆不夠，還應該把昂國內(nèi)企業(yè)更多的絆推到香港和氨其他海外資本市奧場上市唉，然后用出售企百業(yè)股權所獲得的礙資金收購海外資懊源股權，如果中盎國在目前階段能八收購到一萬億美隘元以上的資源股艾權，就可保中國柏今后幾十年的和扳平發(fā)展。澳王建：論

19、人民幣礙及利率、匯率與艾通脹率的新關系埃2007年全年氨的通脹率會接近岸5，而人民幣皚匯率全年上漲了罷6.87。按拔照傳統(tǒng)的經(jīng)濟學挨理論，5的C盎PI水平是一個拔顯著通脹的標志八，也代表著人民扳幣的貶值，但人昂民幣在去年卻同奧時對美元大幅度俺升值，這個現(xiàn)象昂被人們稱為人民百幣的癌“內(nèi)貶外升”敖。辦發(fā)達國家在伴快速工業(yè)化過程版中隨著經(jīng)濟規(guī)模耙的急劇擴張，不熬斷提升著發(fā)達國板家經(jīng)濟體系內(nèi)的吧生產(chǎn)要素價格，唉而發(fā)展中國家由芭于工業(yè)化進程遲骯緩，生產(chǎn)要素價瓣格水平的提升速爸度就十分有限，背這樣就形成了發(fā)傲達國家與發(fā)展中拌國家之間高低相邦差懸殊的擺兩種價格體系擺。芭由于冷戰(zhàn)結奧束，奧全球經(jīng)濟體系趨敖于融

20、合笆，拜市場通過資本與巴貿(mào)易在全球范圍哀內(nèi)的重新配置背，在發(fā)展中國家壩外部創(chuàng)造了一個艾不斷增長的巨大稗需求，不斷拉升俺發(fā)展中國家的生把產(chǎn)要素價格與商胺品價格，是發(fā)展半中國家發(fā)生較明擺顯通貨膨脹，以爸及本幣“內(nèi)貶”阿的基本原因。耙但是在新全罷球化的初始階段熬，由于兩種價格懊體系并存，融合斑僅僅是開始，而骯發(fā)達國家是處在八要素價格體系的暗高端，發(fā)展中國矮家是處在低端，佰從低到高有幾十白倍的空間，在未傲來一個相當長的辦時期內(nèi)，發(fā)展中柏國家的貨幣在發(fā)埃生“內(nèi)貶”的時敗候，就不會改變頒其所具有的貿(mào)易癌強勢，這就解釋案了為什么中國會霸在人民幣“內(nèi)貶百”的同時，也出白現(xiàn)“外升”現(xiàn)象澳。挨重新認識利率的頒作用

21、。奧中國的貿(mào)易順差扳增長和人民幣匯奧率提升是長期趨埃勢，這樣就會引案來大量投機于人暗民幣升值的國際芭“熱錢”，而傲國際熱錢的成本鞍是熱錢本幣的利辦率吧，所以提升人民邦幣利率不僅不會骯減少國際熱錢的扮流入，反而會刺安激熱錢更大規(guī)模半的流入。氨重新認識通脹的頒合理水平。澳在絆新全球化時代扮，發(fā)展中國家與凹發(fā)達國家有著巨靶大的價格水平差板距，即便保持1哎0的通脹率也斑要30年左右才皚能與發(fā)達國家拉背近價格水平，所耙以，像中國這樣哎的國家在長期內(nèi)背出現(xiàn)68之叭間的較高通脹率懊，可能就是一個盎新全球化時代的案特有現(xiàn)象，也是安中國為了享受新隘全球化利益所必唉須支付的代價。重新認識匯率。罷如果外需增長過疤度

22、拉升了中國的芭通脹率，導致中笆國內(nèi)部經(jīng)濟的不啊穩(wěn)定性增強，提辦升匯率就是版抑制國內(nèi)通脹叭的重要宏觀調(diào)控辦手段，所以從新板全球化時代所構胺成的新環(huán)境看，胺匯率在調(diào)節(jié)內(nèi)外氨平衡與控制國內(nèi)啊通脹水平方面，鞍可能比利率的地挨位更重要。懊新全球化時氨代中國的宏觀調(diào)爸控工具的新組合昂：氨使用匯率與稅率昂的工具組合來調(diào)芭節(jié)總需求水平與背經(jīng)濟發(fā)展的質(zhì)量班，使用財政補貼芭工具來對沖通貨扮膨脹的影響，以霸社會穩(wěn)定搬。半唉 人民幣“奧內(nèi)貶外升”斑 從去年鞍的物價走勢看，叭2007年全年昂的通脹率會接近巴5，而人民幣邦匯率全年上漲了爸6.87。按愛照傳統(tǒng)的經(jīng)濟學叭理論，5的C疤PI水平是一個巴顯著通脹的標志哎，也代表

23、著人民啊幣的貶值，但人啊民幣在去年卻同愛時對美元大幅度版升值，這個現(xiàn)象礙被人們稱為人民傲幣的“內(nèi)貶外升芭”。拜現(xiàn)代經(jīng)濟學辦理論說明，匯率半變動與熬國際間的相對物壩價水平俺有關，如果一國柏的通脹率高于他凹國，本幣就會貶敗值，反之則會升俺值。從去年中美壩兩國的CPI水胺平看，中國接近叭5，美國接近暗4，其中去年拌11月份美國為扳4.3，中國壩為6.9，說班明相對物價水平扒變化不是人民幣爸對美元升值的原案因，反而本應貶癌值。如果從人民疤幣與日元的關系阿看就更說不清楚班了，由于日元在唉去年全年對美元笆升值了4，小罷于人民幣對美元靶的升值幅度，所辦以人民幣對日元啊也是升值，但去白年日本的物價水佰平只有0

24、.4哎。所以，人民幣壩對世界主要貨幣叭的升值，原因不背是中國的物價水柏平低于他國。八經(jīng)濟學理論鞍還說明，通脹率凹與匯率的變動方跋向是互逆的，即唉通脹率上升，本懊幣匯率就會下降懊，反之，通脹率案下降，本幣匯率絆就會上升。這是按因為，鞍國內(nèi)需求擴張拜是引起通脹的原挨因，而需求擴張澳除了巴引發(fā)通脹翱，還會因為國內(nèi)靶供給不足而引起愛進口增長超過出哎口，導致邦貿(mào)易逆差，相應百引起本幣貶值扳。但是在今天的埃中國，通脹率與芭匯率的關系，顯奧然與傳統(tǒng)宏觀經(jīng)罷濟學理論所描述敖的情況完全不一奧樣，人民幣的“阿內(nèi)貶外升”，說拌明匯率與通脹率澳成了同方向變動哎，即在中國國內(nèi)啊物價水平大幅度扒上升的同時，人矮民幣也強勁

25、升值癌。頒為什么會如按此？是因為人民澳幣的升值并沒有爸打斷中國貿(mào)易順八差的強勢增長，熬2007年前1敖1個月，中國的稗貿(mào)易順差總計已昂達到2381.霸2億美元，同比笆增長了52，板同期內(nèi)中國的外昂匯儲備也增加了案4457億美元班。邦由于在貿(mào)易項下瓣和資本項下都是唉大幅度順差，說俺明有大量的外國啊貨幣在追逐中國熬的人民幣，人民跋幣匯率當然會被班不斷推高了啊。芭那么為什么隘本幣大幅度升值柏出口強勢仍然不胺衰？貿(mào)易順差仍般然不減？外匯儲癌備仍然大幅度上扳升？這也與傳統(tǒng)跋理論不符。回答瓣這個問題就必須邦從當代擺新全球化的基本瓣格局氨講起。罷從二戰(zhàn)后到拔冷戰(zhàn)結束前，當安代發(fā)達國家進入熬了長期的快速工藹業(yè)

26、化過程，并且般展開了水平分工罷體系，也同時形愛成了發(fā)達國家之骯間的價格體系，唉而東方國家和南熬方國家的工業(yè)化哀速度相對遲緩，鞍只能與發(fā)達國家拌展開水平垂直分拔工，即主要以初安級產(chǎn)品與發(fā)達國扮家的工業(yè)制成品稗交換，由此不斷岸拉開了發(fā)達國家愛與發(fā)展中國家的百經(jīng)濟發(fā)展水平差靶距。發(fā)達國家在拜快速工業(yè)化過程扒中隨著經(jīng)濟規(guī)模案的急劇擴張，不岸斷提升著發(fā)達國昂家經(jīng)濟體系內(nèi)的絆生產(chǎn)要素價格，叭而發(fā)展中國家由懊于工業(yè)化進程遲柏緩，生產(chǎn)要素價邦格水平的提升速爸度就十分有限，笆這樣就形成了發(fā)翱達國家與發(fā)展中壩國家之間高低相八差懸殊的把兩種價格體系擺。在二戰(zhàn)后長達耙近50年的冷戰(zhàn)艾時代，國際格局奧的主體是東西方隘圍

27、繞意識形態(tài)對藹立所形成的軍事靶對立與經(jīng)濟隔絕骯，由于發(fā)展中國班家的意識形態(tài)更鞍靠近社會主義國半家，因此東西方般的對立也阻斷了岸南北國家的經(jīng)濟辦融合，從而使發(fā)胺達國家與發(fā)展中翱國家的經(jīng)濟體系礙與哎價格體系長期隔安絕敗，兩種價格體系背之間的差距也越頒拉越大。例如根捌據(jù)赫俄模型，搬生產(chǎn)要素的豐裕跋程度是決定生產(chǎn)扒要素價格的基本鞍因素，也是引起絆國際貿(mào)易的基本翱原因，但是在經(jīng)背濟高度發(fā)達的美皚國，雖然土地資吧源極為豐裕，但唉是長期的工業(yè)化愛過程不斷拉升了擺地價，目前城市疤地價平均在50巴0板美元以上，折合霸人民幣近400邦0元，但是在人俺多地少的中國，胺由于經(jīng)濟發(fā)展水藹平明顯低于美國斑，2006年全稗

28、國主要城市平均皚地價只有154瓣4元，是美國的拌40。如果以辦人均收入水平差哎距來大體反映生笆產(chǎn)要素價格水平扒的差距，目前發(fā)礙達國家與發(fā)展中靶國家要相差幾十斑倍。版然而，上世哎紀90年代初期八冷戰(zhàn)結束，阻礙絆資本與貿(mào)易在全芭球范圍內(nèi)流動的哀政治堤壩也隨之半崩潰，被隔絕了隘幾十年的、存在暗于發(fā)達國家與發(fā)伴展中國家之間的艾巨大生產(chǎn)要素價捌格體系立即呈現(xiàn)案在世界各國面前盎。矮由于生產(chǎn)要素價耙格懸殊，只要對把發(fā)展中國家進行跋資本與技術轉移盎，發(fā)達國家的產(chǎn)扒業(yè)資本就可以獲唉得在本國生產(chǎn)中骯所無法獲得的巨百大利潤，所以就辦引起了自上世紀敖90年代以來，絆特別是新世紀初柏以來，發(fā)達國家拔的產(chǎn)業(yè)資本向中敖國這

29、樣的發(fā)展中藹國家的大規(guī)模轉啊移，這就是新全八球化時代到來原板因，也是在發(fā)達邦國家會出現(xiàn)長期盎持續(xù)拉大的貿(mào)易般逆差，和在中國按這樣的發(fā)展中國案家會出現(xiàn)持續(xù)擴柏大的貿(mào)易順差的耙原因。傲使用同樣生翱產(chǎn)要素生產(chǎn)出同吧樣產(chǎn)品，在不同把國家卻可以存在壩著幾十倍的價格隘與利潤差距，這頒個現(xiàn)象的背后，哀是存在于當代全翱球經(jīng)濟中高低相翱差懸殊的兩種價白格體系，但是由啊于冷戰(zhàn)結束，柏全球經(jīng)濟體系趨把于融合，市場的白力量必然會對這藹種極不正常的扭胺曲情況進行校正愛，其基本方向就吧是通過資本與貿(mào)拌易在全球范圍內(nèi)霸的重新配置礙，在發(fā)展中國家扒外部創(chuàng)造了一個白不斷增長的巨大芭需求，不斷拉升擺發(fā)展中國家的生百產(chǎn)要素價格與商

30、暗品價格，是發(fā)展唉中國家發(fā)生較明霸顯通貨膨脹，以埃及本幣“內(nèi)貶”跋的基本原因。靶但是在新全擺球化的初始階段埃，由于兩種價格捌體系并存，融合背僅僅是開始，而敗發(fā)達國家是處在皚要素價格體系的隘高端，發(fā)展中國般家是處在低端，哀從低到高有幾十八倍的空間，以百襖分數(shù)來度量就是背百分之幾千，而暗匯率的年度變動壩一般只會在百分拌之十以內(nèi)，所以板如果發(fā)展中國家敖的匯率年提升率伴在百分之十以內(nèi)胺，要經(jīng)歷二、三凹十年才能抬升到班發(fā)達國家的水平拜，因此在未來一罷個相當長的時期凹內(nèi)，發(fā)展中國家岸的貨幣在發(fā)生“邦內(nèi)貶”的時候，背就不會改變其所靶具有的貿(mào)易強勢板，這就解釋了為傲什么中國會在人伴民幣“內(nèi)貶”的凹同時，也出現(xiàn)

31、“笆外升”現(xiàn)象，使白傳統(tǒng)的西方經(jīng)濟澳學理論中關于通捌脹率與匯率為互奧逆變動的理論描罷述發(fā)生變型。岸因此，所謂俺的人民幣“內(nèi)貶拌外升”，其奧“內(nèi)貶”的含義埃就是中國的貨幣盎對本國的商品和翱生產(chǎn)要素貶值，辦而“外升”則是八外國貨幣在對中懊國貨幣貶值班，因此也是外國拔的貨幣在以更大巴的幅度對中國的案商品與生產(chǎn)要素叭貶值，而皚不論是中國的物礙價上漲，還是中搬國的人民幣升值版，從發(fā)達國家看吧，都是中國的產(chǎn)叭品和生產(chǎn)要素更搬貴了，所以對發(fā)傲達國家來說，中襖國的通貨膨脹與哀貨幣升值，其意艾義是相同的，通胺脹率與匯率的變柏動方向也由此從盎以往的互逆變成靶了同向。愛發(fā)達國家的把產(chǎn)業(yè)轉移從90藹年代初到目前，拌還

32、主要是集中在拔消費類產(chǎn)業(yè)階段白，但是發(fā)達國家挨制造業(yè)的主體是藹重工業(yè)礙，要占到制造業(yè)半的2/33/拔4，所以其制造背業(yè)的主體向發(fā)展扮中國家的轉移，翱在現(xiàn)階段基本上背還沒有展開。沒藹有展開的原因，敖主要是由于發(fā)展挨中國家制造業(yè)的敖技術基礎相對落拔后，還不具備承巴接這類產(chǎn)業(yè)轉移敗的條件，但是中扳國在本輪經(jīng)濟增安長中基礎工業(yè)的岸實力明顯增強，矮重加工業(yè)的技術襖進步也在顯著提把速，這表現(xiàn)在中般國的鋼鐵已經(jīng)在版大量出口，而機耙器設備的數(shù)控化八率也上升到了4愛0，并且正在叭年均5、6個百罷分點的速度提升藹，與發(fā)達國家6辦0的數(shù)控化率骯已經(jīng)是咫尺之遙翱了。所以，在中唉國的“十一五”礙末期，我們一定伴可以看到

33、一個發(fā)芭達國家向中國伴大規(guī)模轉移重加柏工產(chǎn)業(yè)的高潮，按而這個高潮的到啊來，一定會使中埃國在利用外資和埃外部需求增長方氨面，比以往時候阿規(guī)模更大。拌因此在未來10愛15年內(nèi)，在頒更巨大的外部需按求拉動下，不僅扳中國的經(jīng)濟增長擺可能會長期維持唉在一個較高水平安，辦通脹率和人民幣敗升值的幅度也會氨超過以前年代，埃人民幣“內(nèi)貶外耙升”的現(xiàn)象也會板更明顯。盎正確認識人柏民幣“內(nèi)貶外升拔”現(xiàn)象，對當前敖乃至今后長期內(nèi)百的中國宏觀調(diào)控皚具有重要意義，捌這個重要意義就邦在于，必須重新板認識通脹率、匯耙率與利率之間的奧新關系，以及必熬須重新考慮利率矮對匯率和通脹率岸的作用，并在此耙基礎上重新考慮爸主要宏觀調(diào)控工

34、敗具的使用。扳重新認識利率的辦作用靶 首先是岸應重新認識利率藹的作用。傲在以往的宏跋觀調(diào)控政策中，罷利率政策處在核叭心地位。從利率礙與通脹率和匯率扮的關系看，主要叭是通過利率的升胺降來調(diào)控以匯率辦和通脹率為代表俺的內(nèi)外平衡關系背，即當通脹率上芭升時，內(nèi)部需求敗會大于供給，相澳應引出貿(mào)易逆差頒，導致本幣貶值癌。因此在以往時啊代，當通脹率上埃升時，匯率是反拜向走勢，即會出拔現(xiàn)貶值。而提升敗利率，一方面可安以抑制國內(nèi)總需稗求水平上升，從擺而抑制了國內(nèi)的扮通脹率，一方面班也因為壓縮了國拔內(nèi)需求，使進口安得到抑制，同時癌促進了出口，本熬幣匯率由此得到巴提升。所以當柏加息發(fā)生作用，巴通脹率下降時，百本幣匯

35、率則會上擺升，通脹率與匯爸率絆是反向走勢隘。八但是在新全哀球化時代，在中擺國出現(xiàn)了人民幣巴的“內(nèi)貶外升”絆，即當通脹率明爸顯上升時，匯率巴也同時大幅度上矮升，兩者已經(jīng)是版同向變動走勢，敖在這樣的時代，靶如果繼續(xù)延用以骯往的宏觀調(diào)控理伴論和工具，就肯頒定不會收到以往霸的效果。頒其一，從道爸理上說，在新全搬球化時代，由于絆中國與國際經(jīng)濟伴已融為一體，而翱前面的分析也說拌明，中國的貿(mào)易胺順差增長和人民拌幣匯率提升是長芭期趨勢，這樣就礙會引來大量投機八于人民幣升值的鞍國際“熱錢”邦，而國際熱錢的氨成本是熱錢本幣拜的利率，收益率白則是人民幣利率矮與匯率之和，所拜以人民幣利率的班提升，也是熱錢盎收益率的提

36、升，跋所以提升人民幣翱利率不僅不會減辦少國際熱錢的流氨入，反而會刺激安熱錢更大規(guī)模的爸流入。而在現(xiàn)行阿外匯管理體制下稗，鞍央行是用基礎貨骯幣收購外匯絆，這樣就會導致佰因外匯流入增長襖所投放的基礎貨百幣的增長，以及般貨幣供給量的增擺加。央行加息的癌目的本來是為了搬通過抑制貨幣投隘放而達到緊縮總唉需求的目的，但襖因為熱錢流入的霸增加，投放的基爸礎貨幣反而被迫擺上升，所以加息扳這一舉措就變成傲了刺激貨幣投放昂的宏觀政策效果百。由于加息引來皚的外匯流入更多絆，加息會提升本岸幣匯率這個結果扳沒變，但是由于板貨幣供給規(guī)模更愛大了，對抑制通拔脹的目的來說，吧就是適得其反。氨其二，從實佰證角度看，壩加息也確實

37、沒有絆收到預期效果奧。自2007年爸3月以來，央行奧已進行了6次加岸息，但通脹率到哎11月份已上升哎到6.9的十案年以來高點，廣拜義貨幣M2的增耙長率也從去年1隘月份的15.4壩上升到11月柏的18.5，骯所以很難認為若拜央行在今年繼續(xù)絆加息，會有能壓頒制住通脹率和貨藹幣增長率的那一拜天。澳哎有人認為，去年板國際熱錢的大量拜涌入，其主因不阿是央行加息，而耙是中國資本市場爸如股市和地產(chǎn)價案格的大幅度攀升爸，這個判斷我認哀為是不對的，因盎為去年在央行進捌行6次加息之后岸，國際熱錢流入懊占新增外匯儲備白的比重是明顯上奧升了。胺如果以FDI加氨貿(mào)易順差為正當襖外匯流入，這兩矮者之和在200吧32006

38、年叭占新增外匯儲備叭的比重是74吧，但2007年跋前9個月這個比扒重卻下降到63昂，下降了10拔個百分點以上。耙顯然，翱熱錢比重上升與版人民幣利率上升凹是同時發(fā)生的，跋但20032搬006年我們卻捌沒有看到這個情癌況，而地產(chǎn)價格挨的上升自200伴3年以來就很強疤勁，以至于到2癌005年國家不挨得不出臺抑制地頒產(chǎn)價格的大量措疤施。俺股市的“大牛市辦”是出現(xiàn)在20壩06年，而當年安FDI加貿(mào)易順頒差比當年新增外礙匯儲備還高出了襖3，所以如果伴國際熱錢是為了啊投機于中國的資盎產(chǎn)價格，那為什叭么在本輪經(jīng)濟增澳長高潮的前幾年伴我們看不到，卻愛偏偏在央行連續(xù)拌加息后出現(xiàn)了呢爸？所以人民幣利拔率上升與熱錢比

39、佰重上升同時出現(xiàn)百，不應看成是偶艾然現(xiàn)象，而是有俺著因果關系的。骯（案是否和國家的外藹資管理有關？W叭TO？胺可以參照外資在頒華利潤率，是否搬是利息率。鞍）版其三，從國奧際上看，近年來八由于日元利率很拌低而美元利率很皚高，所以引發(fā)了霸大量敗“套息”交易哀，國際上估計有襖近萬億美元。而安去年以來，日本版央行為了應對經(jīng)哎濟過熱而開始進懊入加息通道，美霸聯(lián)儲則為了應對搬房地產(chǎn)泡沫崩潰捌所引發(fā)的衰退不柏得不減息，所以扮日元與美元間的昂套息交易被大量柏取消，表現(xiàn)為日班元對美元的大幅啊度升值癌，目前已從20疤07年初的1：挨123上升到1奧：109，耙可見利率始終是壩影響國際資本流盎向的重要機制，百而對美

40、元與日元拌間的套息交易萎盎縮，國際上一般哎都是用兩國利率擺水平的相對變化澳來解釋，而未見哎有用美元資產(chǎn)價佰格作解釋的言論笆。那么，如果在跋國際主要貨幣資稗本之間發(fā)生的流笆向變動是因為利矮率變動，在人民背幣與主要國際貨伴幣之間的流向變壩動就會例外嗎？熬此外從國際哀上看，發(fā)達國家澳對利率政策的使藹用也在發(fā)生變化爸，例如去年美、啊歐都出現(xiàn)了明顯矮較以前年份為高昂的通脹率，但是絆美國為了應對金版融市場危機，不暗得不連續(xù)減息，骯而歐盟自200白6年以來為應對芭經(jīng)濟過熱已開始啊連續(xù)加息，但在案全球金融市場動班蕩的威脅下，也俺不得不放棄了加岸息舉措，到去年扳12月，歐元區(qū)白的廣義貨幣增長澳率已高達10.扳7

41、的歷史高峰盎，已經(jīng)遠遠高出邦原先所設定的4班.5的年增長哀率，但目前仍在傲醞釀減息?？梢妷?，按由于時代不同了矮，在發(fā)達經(jīng)濟體爸中利率與通脹率拌的關系也在發(fā)生拜變化，而并不似辦以往那樣，出現(xiàn)耙了通脹率的抬升凹就必須得加息。壩所以，我們班必須重新認識利襖率這個傳統(tǒng)宏觀白調(diào)控工具在今天斑的作用，考慮新斑的宏觀政策工具藹組合。傲傲重新認識通貨膨斑脹問題鞍 第二是瓣要重新認識通貨敗膨脹問題。扒前面的分析挨已經(jīng)指出，由于拔在中國這類發(fā)展唉中國家與當代發(fā)敗達國家之間存在版著巨大的價格體頒系差距，而在新藹全球化時代市場哀的力量要糾正這岸個差距，所以昂發(fā)展中國家的通岸貨膨脹會是一個按長期過程奧，表現(xiàn)為在不斷跋增

42、長的外需拉動哀下，中國的生產(chǎn)叭要素和商品價格耙都具有長期上升挨趨勢，所以對什哀么是鞍合理通脹率也必岸須重新認識與定哀義傲。哀以往的經(jīng)濟霸理論通常認為，稗年均不足1個百耙分點的物價上漲凹可以定義為“通背縮”，13個辦百分點的物價上邦漲是合理通脹，啊超過5個百分點岸的物價上漲是顯皚著通脹，10個藹百分點以上是嚴般重通脹，而若到笆幾十個百分點以鞍上就是惡性通脹案了。但是在新全捌球化時代，發(fā)展搬中國家與發(fā)達國壩家有著巨大的價盎格水平差距，即安便保持10的襖通脹率也要30叭年左右才能與發(fā)案達國家拉近價格瓣水平，所以，像白中國這樣的國家班在長期內(nèi)出現(xiàn)6扳8之間的較岸高通脹率，可能巴就是一個新全球爸化時代的

43、特有現(xiàn)罷象，也是中國為斑了享受新全球化挨利益所必須支付扳的代價。藹不僅是在中國隘，在其他能夠享版受到新全球化利巴益的國家，目前胺都在經(jīng)濟增長率百顯著提升的同時熬，也伴隨著較高捌的物價上漲率，矮例如印度，20懊07年經(jīng)濟增長敖率達到18年來鞍最高點，為9.挨2，而去年前板10個月的通脹澳率也上升到了6襖.7，并不比挨中國低。近年來扒俄羅斯和越南的佰經(jīng)濟增長率也顯哎著提高，而去年伴前10個月前者稗的通脹率為10辦.8，后者為叭8.1。所以拌，在新全球化時胺代，通脹率的合罷理水平至少在主敖要發(fā)展中國家都扒發(fā)生了變化，需襖要我們重新認識八。昂對中國來說胺，通脹率的長期礙上升還有國內(nèi)因矮素。直到203耙

44、0年中國才會到澳達人口高峰，但搬耕地面積卻已經(jīng)熬到必須保住18氨億畝才能滿足昂中國人口基本食頒品需求的邊界笆，所以可用于工案業(yè)化、城市化的凹土地供給已經(jīng)十班分有限。而版人多地少這個基胺本國情，就決定疤了中國食品價格傲的長期上漲趨勢巴，目前出現(xiàn)的由罷食品價格推動的氨物價結構型上漲骯僅僅是開始。瓣從這個角度看，版我們也需要重新傲認識在內(nèi)外部環(huán)佰境變化當中的中壩國合理物價上漲熬率，而那些把物艾價上漲看成是短哀期現(xiàn)象，以為用壩宏觀調(diào)控工具還艾可以把物價上漲懊在長期內(nèi)壓到3吧以內(nèi)的認識，按可能都會在未來挨的實踐面前碰壁愛。由此而言，宏般觀調(diào)控當局也不敖應對民眾作出許扳多關于平抑物價辦的承諾，以免陷啊入長

45、期被動。辦白重新認識匯率般 第三是瓣要重新認識匯率壩。把由于提升匯稗率是出口企業(yè)的靶減收因素，出口邦企業(yè)為了維持原版有利潤就得提高埃供貨價格，這樣拜就可能使發(fā)達國敗家對中國的出口稗需求發(fā)生轉移，案所以在長期內(nèi)保搬持較低匯率水平啊，是中國獲取更瓣多新全球化利益敗，在與其他發(fā)展斑中國家的市場競把爭中保持優(yōu)勢的矮重要條件。但是礙如果外需增長過澳度拉升了中國的礙通脹率，導致中版國內(nèi)部經(jīng)濟的不案穩(wěn)定性增強，辦提升匯率就是抑暗制國內(nèi)通脹的重案要宏觀調(diào)控手段班，所以從新全球稗化時代所構成的百新環(huán)境看，匯率扮在調(diào)節(jié)內(nèi)外平衡安與控制國內(nèi)通脹靶水平方面，可能敖比利率的地位更拔重要。懊在傳統(tǒng)的經(jīng)拌濟發(fā)展過程中利擺率

46、的地位特別突八出，是因為利率懊對需求水平變動瓣的影響最大，但按這是在內(nèi)需主導奧時代得出的經(jīng)驗百和理論。而進入鞍新世紀以來，拜雖然內(nèi)需在中國叭的需求增長中仍芭是主導因素，但班外需的增長速度暗顯然更快伴。從凈出口占G笆DP的比重看，氨2006年為4罷.5，去年一邦季度已上升到7挨.7，二季度傲進一步上升到9啊.8，三季度頒則超過了10懊，外需對中國經(jīng)白濟增長的拉動作隘用已經(jīng)越來越大罷了，而且今后肯骯定還會上升。從瓣工業(yè)化國家的歷佰史經(jīng)驗看，美國辦在工業(yè)化過程中艾出口占GDP的懊比重長期在9骯左右，日本號稱八出口主導型經(jīng)濟拔，戰(zhàn)后到70年拌代完成工業(yè)化的隘時期，出口比重般最高也只有16凹，而中國目前疤已經(jīng)達到40愛，可見扳外需因素對中國啊工業(yè)化過程的影按響，已經(jīng)與以往昂的工業(yè)化過程完扒全不同了。而正疤是由于外需在中哀國需求的邊際變襖化中擁有更重要疤的地位，就使匯矮率在調(diào)節(jié)中國需耙求水平方面，以哀及對國內(nèi)通脹率敗的影響與控制能懊力方面，具有比骯利率更重要的地澳位。班愛新全球化時代扒中國的宏觀調(diào)控霸工具的新組合艾 搬 壩最后，我們來討骯論在新全球化時扮代中國的宏觀調(diào)拜控工具的新組合捌問題。埃如果利率工伴具在未來的宏觀熬調(diào)控中被逐步“哎邊緣化”，那么捌用版什么工具來取代按才好呢暗？目前央行已經(jīng)邦越來越多