中國宏觀經(jīng)濟(jì)報(bào)告

1、絆2012-20芭13百 版年中國宏觀經(jīng)濟(jì)愛報(bào)告背 罷耙邁向新復(fù)蘇和新癌結(jié)構(gòu)、超越新常伴態(tài)的中國宏觀經(jīng)靶濟(jì)頒 搬中國人民大學(xué)經(jīng)笆濟(jì)學(xué)所哀 摘要： 敗2012敖 壩年是中國經(jīng)濟(jì)從板“案次蕭條敖”襖到凹“頒復(fù)蘇重現(xiàn)疤”搬的一年。在消巴 拜費(fèi)持續(xù)逆勢上揚(yáng)擺、基礎(chǔ)建設(shè)投資白大幅增長、房地翱產(chǎn)政策微調(diào)帶來邦的暗“百剛罷 啊需礙”百釋放、貨幣政策安和財(cái)政政策的持翱續(xù)放松以及全球隘市場情緒穩(wěn)定帶班 扮來的外需穩(wěn)定等搬因素的作用下，跋中國宏觀經(jīng)濟(jì)開安始在背 2012拜 絆年半 9扮 靶月出捌 襖現(xiàn)啊“百觸底反彈傲”壩，并在十八大政癌治換屆效應(yīng)、存傲貨周期逆轉(zhuǎn)、消哎費(fèi)持班 哀續(xù)增長、外需小扳幅回升、投資持柏續(xù)加

2、碼等因素的白作用下，重返復(fù)敖蘇的翱 按軌道。靶2012白 按年前俺 3盎 柏季度回落超預(yù)期敖，而第癌 4拜 扒季度復(fù)蘇幅度也霸可能超預(yù)俺 把期。巴 靶2013愛 佰年將延續(xù)般 2012澳 懊年第敖 4芭 安季度復(fù)蘇的勢頭胺，隨著換屆效應(yīng)奧的持八 礙續(xù)發(fā)酵、房地產(chǎn)傲困局的破解、外翱部環(huán)境的輕度改礙善、金融困局的唉緩和凹 辦以及中期力量的翱釋放，中國宏觀礙經(jīng)濟(jì)將超越耙“扮新常態(tài)艾”澳，步入敗“扒次高版 癌速增長期昂”隘。翱2013傲 敖年不僅是中國宏跋觀經(jīng)濟(jì)完成由吧“版復(fù)蘇澳”叭向芭“擺繁榮爸”隘 鞍的周期形態(tài)轉(zhuǎn)換氨的關(guān)鍵期，也是氨中國邁向鞍“安新結(jié)構(gòu)扒”艾、超越案“挨新常態(tài)襖”捌 翱的關(guān)鍵年，更

3、是隘新政府全面確立爸和落實(shí)新經(jīng)濟(jì)發(fā)耙展戰(zhàn)略的一年。胺因此，半 扮2013皚 艾年中國宏觀經(jīng)濟(jì)襖將是在復(fù)雜中充扒滿朝氣的一年。耙 把利用模型進(jìn)行預(yù)骯測，挨2012吧 霸年中國癌 GDP扮 辦增速將達(dá)到版 8.0%鞍，比愛 2011 矮年回落百 1.3翱 礙個(gè)百分點(diǎn)，叭2013凹 笆年中國經(jīng)濟(jì)將重疤返骯 9哎 拜時(shí)代，增速達(dá)到澳 9.3%佰，把 埃CPI絆 板出現(xiàn)反彈，達(dá)到阿 4.1%哎。埃 半在分析和預(yù)測的罷基礎(chǔ)上，報(bào)告認(rèn)絆為，未來短期宏敖觀經(jīng)濟(jì)政策應(yīng)當(dāng)拜 百在強(qiáng)化中期定位爸的基礎(chǔ)上保持相拜對(duì)寬松與積極的矮導(dǎo)向，應(yīng)當(dāng)在正皚確認(rèn)捌 瓣識(shí)中國新時(shí)期的昂各種結(jié)構(gòu)性力量矮和周期性力量的埃變化的基礎(chǔ)上，擺

4、超越襖 白“皚新常態(tài)熬”板悲觀主義的定位絆，應(yīng)當(dāng)在收入分哎配、房地產(chǎn)等關(guān)隘鍵領(lǐng)域進(jìn)扳 奧行重點(diǎn)突破性改埃革，清楚?！鞍母母锲诎Y案”瓣。阿 吧關(guān)鍵詞：新復(fù)蘇跋、新結(jié)構(gòu)、新常霸態(tài)、中國宏觀經(jīng)礙濟(jì)艾 案一、總爸 拔 埃論翱 1 斑2012澳 襖年前唉 3半 白季度，中國宏觀啊經(jīng)濟(jì)不僅延續(xù)了伴 2011背 襖年逐季回落的敗 吧趨勢，而且在多艾重因素的持續(xù)作岸用下呈現(xiàn)出持續(xù)八探底的態(tài)勢。一扮方面，叭 拌全球經(jīng)濟(jì)的超預(yù)笆期惡化以及房地白產(chǎn)調(diào)控政策的持扳續(xù)使中國經(jīng)濟(jì)增唉長愛 百的兩大傳統(tǒng)動(dòng)力版源皚拌出口和房地產(chǎn)陷扮入持續(xù)低迷的狀胺態(tài)，另一方啊 矮面，跋“靶民間融資困局爸”懊的持續(xù)發(fā)酵、投挨融資平臺(tái)的進(jìn)一芭

5、步整頓、需求哀 敖下滑與成本上揚(yáng)伴雙重力量擠壓下爸企業(yè)績效的持續(xù)澳下滑以及由此產(chǎn)礙生把 敖的邦“疤去庫存礙”翱與百“把去產(chǎn)能拔”邦等內(nèi)生性因素使罷“敗穩(wěn)增長安”叭的一攬子政策板 艾措施并沒有產(chǎn)生案立竿見影的效果把，白2012熬 礙年前阿 3癌 叭季度出現(xiàn)了超預(yù)柏期的懊 伴持續(xù)回落，經(jīng)濟(jì)靶步入癌“捌次蕭條叭”敖狀態(tài)。拔 耙但在消費(fèi)持續(xù)逆半勢上揚(yáng)、基礎(chǔ)建扳設(shè)投資大幅增長扒、房地產(chǎn)政策微扒 案調(diào)帶來的?！鞍穭傂璋琛鞭k釋放、貨幣政策癌和財(cái)政政策的持傲續(xù)放松以及全球白市阿 挨場情緒穩(wěn)定帶來芭的外需穩(wěn)定等因扮素的作用下，中芭國宏觀經(jīng)濟(jì)開始矮在把 佰2012胺 擺年骯 9搬 礙月出現(xiàn)氨“版觸底反彈熬”啊，并

6、在十八大政擺治換屆效應(yīng)、存扳貨周期哀 笆逆轉(zhuǎn)、消費(fèi)持續(xù)礙增長、外需小幅吧回升、投資持續(xù)拔加碼等因素的作跋用下，澳 襖重返復(fù)蘇的軌道邦。耙2012哀 懊年前霸 3癌 芭季度回落超預(yù)期暗，而第扒 4奧 靶季度復(fù)蘇幅懊 襖度也可能超預(yù)期唉。哀 隘2013罷 稗年將是中國宏觀捌經(jīng)濟(jì)完成由盎“爸次蕭條拌”頒到皚“皚繁榮拜”擺的周期罷 扳形態(tài)轉(zhuǎn)換的關(guān)鍵艾期，也是中國邁芭向藹“柏新結(jié)構(gòu)背”暗、超越熬“扮新常態(tài)班”百的關(guān)凹 胺鍵年，更是新政案府全面確立和落哎實(shí)新經(jīng)濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)靶略的一年。因此哎，靶2013 百年中國宏觀經(jīng)濟(jì)巴將是在復(fù)雜中充背滿朝氣的一年。疤 襖1絆 懊本報(bào)告數(shù)據(jù)引用傲除特別標(biāo)示外，胺都來源于中國人

7、敗民大學(xué)經(jīng)濟(jì)研究拔所和中誠咨詢耙 案1案）與以往復(fù)蘇不澳一樣的是，啊2012-20熬13暗 凹年是在本輪宏觀伴經(jīng)濟(jì)不對(duì)白 邦稱的骯“扮W隘”拜調(diào)整進(jìn)程中重返搬復(fù)蘇的。一方面白周期性力量逐步澳逆轉(zhuǎn)，但斑 搬另一方面結(jié)構(gòu)性佰因素仍在持續(xù)釋骯放，財(cái)政不平衡芭和貿(mào)易不平衡逆隘轉(zhuǎn)帶案 拜來的全球結(jié)構(gòu)性疤調(diào)整和劉易斯拐愛點(diǎn)帶來的內(nèi)部結(jié)板構(gòu)性調(diào)整將使中鞍國白 背經(jīng)濟(jì)在中期面臨笆外需疲軟和成本絆上揚(yáng)的雙重沖擊八，從而使本輪復(fù)懊蘇力隘 阿度難以重現(xiàn)以往柏強(qiáng)勁的勢頭，在傲波動(dòng)中依然具有俺較為強(qiáng)烈的不確白定性佰 柏和脆弱性。但是矮，換屆效應(yīng)將強(qiáng)瓣化本輪復(fù)蘇的力板度，大幅度抵消半內(nèi)外耙 艾部結(jié)構(gòu)調(diào)整帶來佰的下行壓力。

8、新絆政府的戰(zhàn)略定位叭和各種內(nèi)生因素半決定扳 昂了擺“捌新復(fù)蘇捌”百雖然不會(huì)像傳統(tǒng)斑復(fù)蘇那么強(qiáng)勁，叭但同時(shí)也帶有強(qiáng)挨烈的中霸 襖國特色，不會(huì)與癌世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇一按樣在低迷中漫行拜。矮 哀2哎）本輪復(fù)蘇的動(dòng)稗力源泉并不來源凹于出口與房地產(chǎn)安的反彈，而來疤 敗源于消費(fèi)和基礎(chǔ)暗建設(shè)投資；不來岸源于東部的復(fù)蘇扒，而來源于中西鞍部高斑 奧速經(jīng)濟(jì)增長的持壩續(xù)；不來源于傳瓣統(tǒng)的大規(guī)模刺激矮政策，而依賴于敗宏觀拜 般經(jīng)濟(jì)政策的襖“捌預(yù)調(diào)澳”埃和爸“班微調(diào)稗”昂。因此，在經(jīng)濟(jì)疤重返復(fù)蘇的同時(shí)艾，中愛 胺國經(jīng)濟(jì)的結(jié)構(gòu)和襖傳遞機(jī)制發(fā)生了版一列變化。這些笆結(jié)構(gòu)變化不同于礙以往扮 般政府主導(dǎo)下的結(jié)敗構(gòu)調(diào)整，它不僅愛內(nèi)生于世

9、界經(jīng)濟(jì)拌結(jié)構(gòu)的大調(diào)整，笆同時(shí)胺 啊也內(nèi)生于中國資阿源稟賦的拐點(diǎn)性氨變化，建立在市唉場內(nèi)生調(diào)整的基敖礎(chǔ)之罷 敖上。因此，本輪昂復(fù)蘇可能意味著暗中國經(jīng)濟(jì)開始踏把上一條內(nèi)生的、奧穩(wěn)定半 懊的、以市場導(dǎo)向按性為基礎(chǔ)的半“耙新結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換期皚”襖。當(dāng)然，這種澳“岸新結(jié)構(gòu)疤”岸 吧依然具有一定的傲反復(fù)性和脆弱性板。斑 辦3百）啊2012傲 唉年中國宏觀經(jīng)濟(jì)藹在回落中出現(xiàn)了班兩大新現(xiàn)象疤1邦）八GDP 岸增速連續(xù)拔 2凹 搬季度跌破愛 8%哀，但沒有出現(xiàn)大盎規(guī)模失業(yè)；埃2唉）經(jīng)濟(jì)增速連續(xù)伴 巴回落，且跌破俺 7.5%俺，但沒有出現(xiàn)通般貨緊縮，核心拜CPI盎持續(xù)保持在邦 1% 暗左右。這意味著斑在本輪經(jīng)濟(jì)的回按落

10、與隘 1997-阿1998壩、搬2008-20啊09拔 阿經(jīng)濟(jì)的胺 愛回落具有本質(zhì)性八的差異，本次回扳落中的結(jié)構(gòu)性趨邦勢力量可能大于扳以往疤 皚幾次。這與目前唉觀察到的全球化盎紅利衰退、人口搬紅利枯竭以及制捌度紅壩 澳利下滑等現(xiàn)象相百吻合。但是，這叭并非意味著中國罷已經(jīng)步入到以笆“頒低增案 藹長辦”罷、奧“搬低貿(mào)易盎”巴、熬“絆大幅度結(jié)構(gòu)調(diào)整扮”芭、巴“拜高物價(jià)斑”扮為內(nèi)涵的拌“斑新常態(tài)鞍”哀2 皚。笆 熬考慮到中國收入矮-搬消費(fèi)臺(tái)階效應(yīng)的白加速、中國新型岸城市化的加速、胺中板 般國比較優(yōu)勢在產(chǎn)邦業(yè)和區(qū)域的轉(zhuǎn)換按、中國工業(yè)化在案梯度轉(zhuǎn)移中的加奧速，靶 昂人口紅利在中端按勞動(dòng)力充分利用案下的再釋

11、放等因背素，扳2013安 般年的中國氨 八宏觀經(jīng)濟(jì)將隨著扒換屆效應(yīng)的持續(xù)阿發(fā)酵、房地產(chǎn)困柏局的破解以及外般部環(huán)百 皚境的輕度改善而罷超越扒“扮新常態(tài)邦”凹，步入佰“搬次高速增長期版”扳。中國經(jīng)濟(jì)增藹 佰長的目標(biāo)不能先案驗(yàn)地決定于目前礙各種方法測算的懊潛在鞍GDP胺增速。笆 耙4昂）澳2013斑 巴年依然是充滿不氨確定性、復(fù)雜的班一年。發(fā)達(dá)國家叭“氨寬貨艾 佰幣瓣”襖與柏“礙緊財(cái)政凹”氨的政策組合與結(jié)啊構(gòu)性調(diào)整方案是拔否會(huì)產(chǎn)生預(yù)期的懊結(jié)俺 扳果？新政府是否叭可以快速破解中壩國房地產(chǎn)僵局？爸豬周期和國際糧伴價(jià)艾 扒是否會(huì)引發(fā)新一耙輪食品推動(dòng)型的笆價(jià)格上漲？發(fā)達(dá)矮國家新一輪數(shù)量拌寬哀 骯松政策和未來

12、金安融市場的波動(dòng)是罷否會(huì)引發(fā)新一輪班熱錢的大進(jìn)大出吧？頒 翱這些問題的結(jié)果吧都具有強(qiáng)烈的不敗確定性，都會(huì)給皚宏觀經(jīng)濟(jì)政策的頒預(yù)調(diào)皚 胺和重新定位帶來懊沖擊。吧 胺本報(bào)告基于上述巴周期性和結(jié)構(gòu)性敖的判斷，設(shè)定主氨要外生參數(shù)，依疤 百2襖不同學(xué)者對(duì)于擺“邦新常態(tài)瓣”班定義不同。一是案指目前世界經(jīng)濟(jì)昂復(fù)蘇疲軟為版“盎新常態(tài)胺”般，二是針對(duì)伴 懊中國安 2012俺 爸年運(yùn)行特征提出鞍的以隘“鞍低增長版”敖、瓣“白低創(chuàng)新藹”昂、邦“愛低貿(mào)易艾”伴、吧“叭內(nèi)外部不平衡調(diào)澳整骯”頒、班“唉較笆 岸高的通貨膨脹率凹”澳為內(nèi)涵的把“笆新常態(tài)敖”版。吧 阿據(jù)中國人民大學(xué)愛中國宏觀經(jīng)濟(jì)分挨析與預(yù)測模型皚CMAFM凹

13、 隘模型，分年度翱 壩預(yù)測笆 2012辦 艾年與翱 2013隘 板年中國宏觀經(jīng)濟(jì)搬形勢。其中，主埃要宏觀經(jīng)濟(jì)政策隘 氨假設(shè)包括：靶1翱）傲2013跋 般年中央財(cái)政預(yù)算般赤字率為唉 2%愛；暗2擺）礙2013懊 鞍年人民幣翱 絆與美元平均兌換跋率為鞍 6.16:1哎。其主要指標(biāo)預(yù)壩測結(jié)果如表癌 1扳 啊所示。扒 懊1愛、在政治換屆效擺應(yīng)的作用下，斑2012胺 盎年第四季度的擺 GDP唉 背同比增笆 疤速將反彈扳 1安 骯個(gè)百分點(diǎn)左右，岸全年藹 GDP艾 懊增速將達(dá)到疤 8.0%拔，比罷 2011斑 邦年搬 唉回落盎 1.3笆 拌個(gè)百分點(diǎn)。其中俺第一產(chǎn)業(yè)增速基按本與跋 2011襖 昂年持平，而第二

14、按 靶產(chǎn)業(yè)和第三產(chǎn)業(yè)瓣的增速較把 2011襖 癌年分別回落了骯 1.7班 扮個(gè)百分點(diǎn)和艾 1.3板 耙個(gè)百挨 靶分點(diǎn)，從而主導(dǎo)百了拌 2012皚 澳年整體經(jīng)濟(jì)的回辦落。頒 霸2013叭 暗年將是中國經(jīng)濟(jì)罷持續(xù)復(fù)蘇，重返敗經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的過渡俺階段，安 敖GDP扮 搬增速將呈現(xiàn)逐季邦回升的態(tài)勢，全暗年實(shí)際增速達(dá)到鞍 9.3%背，彌補(bǔ)了板 氨2012熬 芭年經(jīng)濟(jì)增速回落白的缺口。瓣 般2壩、隨著財(cái)政政策耙和貨幣政策的持佰續(xù)寬松，民間融般資困局的緩和辦 癌以及地方投融資岸平臺(tái)融資條件的暗放松，在基礎(chǔ)建半設(shè)和重點(diǎn)工程項(xiàng)唉目投皚 版資的引領(lǐng)下，全擺國固定資產(chǎn)增速凹改變了班 1-3哀 岸季度低迷的態(tài)勢挨，出現(xiàn)持

15、隘 隘續(xù)增長，預(yù)計(jì)礙 2012暗 哎年全年增速達(dá)到般 21.2%叭，名義增速比去埃年回落了案 扒2.6啊 哀個(gè)百分點(diǎn)，剔除擺價(jià)格因素之后的柏實(shí)際增速卻比氨 2011阿 搬年提高了柏 1.8 辦個(gè)百分點(diǎn)。不過骯，由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)把的深度隘“拌去庫存艾”笆，國民經(jīng)濟(jì)核算俺角八 把度的投資增速卻拔有明顯回落。叭 扳2013氨 胺年換屆效應(yīng)將持般續(xù)放大，在地方佰政府投資的引領(lǐng)奧下，全年把 白投資增速預(yù)計(jì)達(dá)昂到把 24.3%懊，與癌 2011罷 唉年增長速度相當(dāng)鞍。但民間投資和熬 俺外商投資的增速骯回升依然緩慢，靶庫存回補(bǔ)沒有回罷到高漲的階段。凹 扳3半、由于消費(fèi)信心艾的逆轉(zhuǎn)、消費(fèi)刺背激政策的重新布安局以及

16、中期的阿 拌收入艾-凹消費(fèi)臺(tái)階效應(yīng)的耙持續(xù)釋放，疤2012啊 艾年名義消費(fèi)增速佰持續(xù)回落的局皚 澳面在下半年得到巴了全面改變，全背年社會(huì)消費(fèi)品零拜售的名義增速將捌達(dá)到柏 霸14.7%斑，比去年低班 2.4扮 辦個(gè)百分點(diǎn)，剔除斑價(jià)格因素，實(shí)際傲增速與矮 2011熬 盎年版 吧基本持平。笆 藹由于消費(fèi)信心的隘持續(xù)回升、收入辦分配政策的出臺(tái)爸等因素，昂2013 隘年消費(fèi)增速將在霸回升中常態(tài)化，版預(yù)計(jì)名義增速達(dá)辦到愛 16.1%啊。暗 矮頒4笆、由于全球經(jīng)濟(jì)傲疲軟和不平衡逆柏轉(zhuǎn)，八2012邦 背年下半年出口增版速雖皚 吧有所改善，但全盎年整體依然低迷癌，預(yù)計(jì)增速為伴 9.0%爸，比昂 2011般 鞍年

17、回落霸 靶11.3扒 爸個(gè)百分點(diǎn)。而進(jìn)辦口在下半年國內(nèi)俺政策松動(dòng)的作用捌下出現(xiàn)反彈，全霸 笆年增速預(yù)計(jì)達(dá)到罷 4.8%挨。全年貿(mào)易順差?yuàn)W為熬 2420柏 靶億美元，比襖 2011凹 背年多傲 啊增扒 869般 俺億美元，但考慮昂匯率等因素，核扮算角度的外需對(duì)愛 GDP柏 叭增速的白 扳貢獻(xiàn)持續(xù)為負(fù)。佰 哀2013敗 跋年進(jìn)出口增速將邦隨著世界經(jīng)濟(jì)輕百度復(fù)蘇而出現(xiàn)反斑彈，但由骯 扮于成本上揚(yáng)帶來八的中國比較優(yōu)勢愛的弱化，進(jìn)出口笆增速難以回到危奧機(jī)前拌 笆的水平。預(yù)計(jì)出壩口增速為按 14.2%背，進(jìn)口增速為埃 12.1%胺，全年貿(mào)易順差礙 矮為邦 3150盎 熬億美元。奧 柏5骯、宏觀經(jīng)濟(jì)政策矮的

18、再定位直接導(dǎo)癌致拜 2012吧 斑年貨幣供應(yīng)提速矮，預(yù)計(jì)柏 巴2012癌 鞍年末狹義貨幣供頒應(yīng)（懊M1爸）增速達(dá)到癌 10.8%奧，廣義貨幣供應(yīng)耙（般M2安）氨 芭增速為阿 15.1%挨，比年初設(shè)定的案目標(biāo)略高。哀 笆2013阿 按年貨幣政策為配頒合經(jīng)濟(jì)的持續(xù)復(fù)哎蘇和新政府的經(jīng)扮濟(jì)發(fā)展戰(zhàn)拔 斑略的實(shí)施和落實(shí)懊將依然保持中性版定位與積極操作白的組合，貨幣供敖應(yīng)速哎 艾度較拜 2012百 伴年有所提升，其鞍中骯 M1巴 絆增速預(yù)計(jì)將達(dá)到澳 14.4%岸，艾M2爸 藹增速達(dá)挨 癌到扒 16.5%傲，與啊 2011岸 白年上半年水平相傲當(dāng)。埃 疤7疤、在基數(shù)效應(yīng)、版食品價(jià)格回落以拜及總需求增長乏案力等

19、因素的作盎 罷用下，佰2012盎 靶年盎 CPI愛 擺呈現(xiàn)啊“按前高后低阿”靶的趨勢，全年估扳計(jì)在百 2.6%癌，叭 GDP 扳平減指數(shù)為熬 2.0%癌，分別比隘 2011疤 板年回落了盎 2.8斑 八個(gè)百分點(diǎn)和癌 4.2昂 邦個(gè)百分?jǐn)?艾點(diǎn)。頒 把2013矮 愛年在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的扮作用下，全年物鞍價(jià)水平將在食品哀價(jià)格和服務(wù)搬 佰類價(jià)格的推動(dòng)下跋出現(xiàn)小幅上揚(yáng)，凹預(yù)計(jì)全年皚 CPI靶 搬將達(dá)到稗 按4.1%巴，熬GDP皚 阿平減笆 叭指數(shù)為邦 5.2%班。通貨膨脹壓力阿又開始顯現(xiàn)。矮 八表爸 1 哎中國宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)氨測指標(biāo)預(yù)測指標(biāo)哀1邦、國內(nèi)生產(chǎn)總值岸（扳GDP安）增長率（奧%按）澳其中：第一產(chǎn)業(yè)耙增

20、加值第二產(chǎn)業(yè)增加值第三產(chǎn)業(yè)增加值鞍2芭、全社會(huì)固定資稗產(chǎn)投資總額（億埃元）哀社會(huì)消費(fèi)品零售矮總額（億元）跋3阿、出口（億美元背）進(jìn)口（億美元）半4敗、狹義貨幣供應(yīng)跋（傲M1艾）增長率（拔%瓣）凹2012板年癌 安叭2013傲年胺7.95皚鞍9.294.34.4藹8.6爸凹10.18.19.5般377520芭拜469260擺（扮21.2%半）艾 凹艾（懊24巴.3%?。┌?10950扒邦244920板（版14.7%捌）扳 般翱（癌16.1%藹）笆20690板捌23630板（襖9.0%斑）拌 敖跋（爸14.2%拔）皚18270藹暗20480把（捌4.8%斑）襖 澳絆（拔12.1%拔）翱10.8矮扒

21、14.4 吧廣義貨幣供應(yīng)（扮M2背）增長率（唉%擺）挨5矮、居民消費(fèi)價(jià)格敖指數(shù)（靶CPI版）上漲率（壩%般）埃GDP稗平減指數(shù)上漲率拜（芭%板）藹15.1昂皚16.52.64.1埃2.0叭俺5.2 皚預(yù)測日期：哀2012 翱年板 11 搬月八 胺二、從啊“熬次蕭條吧”辦到鞍“翱復(fù)蘇再現(xiàn)熬”板的翱 2012 懊（一）不對(duì)稱的啊“壩W背”癌型周期調(diào)整與八 2012懊 擺年的吧“熬次蕭條安”巴 敖 佰俺正如案 2009藹 襖年本論壇宏觀報(bào)白告分析的那樣，傲“靶在經(jīng)濟(jì)內(nèi)在慣性翱、政捌 懊策持續(xù)刺激和世扮界經(jīng)濟(jì)反彈等多爸元因素的作用下俺，中國宏觀經(jīng)濟(jì)案將在跋 罷2010癌 壩延續(xù)增長的態(tài)勢瓣，但從周期角

22、度拌來看，中國宏觀捌經(jīng)濟(jì)調(diào)整很可擺 挨能呈現(xiàn)不對(duì)稱翱“W氨”凹模式，即從辦 GDP哀 澳同比增速來看，襖中國宏觀經(jīng)濟(jì)在拜 岸短期為皚“案V背”頒型，但中期卻呈扮現(xiàn)為拜“搬W?！卑列?，中國宏觀經(jīng)按濟(jì)在吧 2010爸 霸雖拜 叭然沒有氨“斑二次探底巴”芭的可能，但內(nèi)在壩矛盾累積的作用哀下，在芭 2011-2挨012 安年依然存在較強(qiáng)艾的中期下行力量啊。礙”吧 稗 壩 岸圖疤 1艾：中國宏觀經(jīng)濟(jì)按不對(duì)稱的柏“藹W哎”版型周期調(diào)整班 13 唉12白岸12.1俺霸國內(nèi)生產(chǎn)總值增隘速皚_叭累計(jì)稗 (%)1111.210.610 9.69876翱10.7 10奧.49.79.28.27.56.69.6哎9.

23、4 9.3伴盎98.68.1霸7.8 7.7疤扒8 哎中國宏觀經(jīng)濟(jì)在版 2009疤 挨年成功實(shí)現(xiàn)拜“藹V八”擺型反彈以后，于叭 2010佰 暗年班 安2八 拜季度開始出現(xiàn)逐案季下滑的態(tài)勢。邦這種回落的態(tài)勢壩在翱 2012爸 把年傲 1邦 辦季度挨 胺出現(xiàn)加速，季度扮降幅達(dá)到啊 0.8佰 扒個(gè)百分點(diǎn)，并于柏第安 2哎 艾和第八 3奧 半季度連續(xù)兩爸 疤個(gè)季度同比增速埃跌破扮 8%佰，使中國經(jīng)濟(jì)步吧入了以骯“皚低增長把”柏“斑低貿(mào)易耙”藹、哀 叭“拌不低的價(jià)格水平安”柏和靶“哎穩(wěn)定的就業(yè)水平辦”百為內(nèi)涵的熬“唉次蕭條艾”按3 翱的澳 皚局面，成為不對(duì)昂稱矮“W巴”傲模式的第二個(gè)底拌部把(翱參見圖跋

24、 1)凹。罷 翱是什么原因?qū)е掳分袊跀[ 2-3隘 柏季度出人意料地隘步入胺“敖次蕭條邦”盎局面愛 耙呢？原因是多重爸的，既有外部因凹素也有內(nèi)部因素澳，既有短期周期般性因靶 瓣素也有周期結(jié)構(gòu)啊性因素，既有前霸期刺激性政策帶壩來的后遺癥因素白也有拌 壩當(dāng)期政策調(diào)控效氨率弱化的因素。矮 班第一、全球經(jīng)濟(jì)耙持續(xù)疲軟導(dǎo)致輸艾入性蕭條嚴(yán)重。伴 吧世界經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇步擺伐的放緩，特別骯是歐洲主權(quán)債務(wù)耙危機(jī)的持續(xù)發(fā)伴 阿酵，導(dǎo)致發(fā)達(dá)國奧家和新興市場國拌家需求下滑，貿(mào)挨易需求回落迅猛稗。全拔 哀球貿(mào)易增速從佰 2010邦 百年按 12.53%拌持續(xù)回落到搬 2012扮 邦年的安 3.55%挨，其中發(fā)辦 敖達(dá)國家從挨

25、 11.37%哀回落到礙 1.68%瓣，新興市場國家挨從伴 14.95%按下落到扮 2012 案圖笆 2跋：全球貿(mào)易在經(jīng)百濟(jì)停滯中持續(xù)惡藹化熬 20 15 12.53105011.375.914.413.551.68 芭-5骯擺2004扮愛2005氨矮2006翱拌2007案擺2008絆俺2009襖耙2010案皚2011芭佰2012矮-10 版-15 熬全球貿(mào)易增速（安%隘）頒 般 八發(fā)達(dá)國家貿(mào)易增安速哎 奧 礙新興與發(fā)展中國艾家吧 襖年扒 6.97%盎（參見圖笆 2愛），這種回落直俺接導(dǎo)致外向型經(jīng)阿濟(jì)大國中國擺出口白 半出現(xiàn)更大幅度的班下滑，出口增速熬從辦 2010斑 霸年的吧 31.3%絆回

26、落到辦 2012 白3胺 邦根據(jù)中國人民大安學(xué)經(jīng)濟(jì)研究所宏盎觀經(jīng)濟(jì)報(bào)告研究把，在過去扳 30搬 皚多年中，一般認(rèn)鞍為在翱 GDP伴 百增速連續(xù)兩個(gè)季隘 擺度跌破斑 8%百之后就宣告中國皚經(jīng)濟(jì)步入蕭條狀稗態(tài)。但與以往不芭同的是，本輪連敖續(xù)兩個(gè)季度鞍 GDP柏 扮增速跌破隘 8% 艾并沒有帶來蕭條傲期兩大標(biāo)志性現(xiàn)搬象：鞍1唉）通貨緊縮；皚2凹）大規(guī)模的失業(yè)半。所以本報(bào)告將按這種現(xiàn)象稱為霸“俺次蕭隘 阿條爸”癌。本研究團(tuán)隊(duì)在板 2010藹 柏年報(bào)告中明確提隘出中國在巴 2011-2板012瓣 昂可能步入俺“礙次蕭條霸”藹狀態(tài)。傲 扳年艾 1-10唉 擺月的阿 7.8%藹，下滑幅度達(dá)到吧 20傲 拌多

27、個(gè)百分點(diǎn)，比絆世界貿(mào)易增搬 班速的下滑幅度高邦 11翱 邦個(gè)百分點(diǎn)。其中扮，辦2012埃 笆年芭 3吧 襖季度的下滑幅度案 拔尤其超越人們的盎預(yù)期，季度同比襖增速僅為拜 4.47%吧，。這種深度的捌 爸輸入性蕭條是導(dǎo)白致斑 3伴 奧季度經(jīng)濟(jì)持續(xù)下辦挫，跌破拔 7.5%埃的核心原因哎 澳之一。按 奧圖挨 3跋：剔除百 2009 百年中國出口安-瓣投資聯(lián)動(dòng)機(jī)制十岸分明顯案 45 稗40 跋35 伴30 敗25 岸20 15 擺固定資產(chǎn)投資完絆成額增速癌_懊累計(jì)拔 (%) 靶 矮 皚出口額奧_百累計(jì)同比增速安 (%) 10 5 0 昂出口需求的下滑挨直接導(dǎo)致中國投哎資的大幅度回落笆，特別是與出口巴

28、盎相關(guān)聯(lián)的制造業(yè)翱投資和外資企業(yè)隘投資，進(jìn)一步引按發(fā)中國傳統(tǒng)的班“靶出口隘 氨-巴投資艾”吧聯(lián)動(dòng)機(jī)制（參見把圖翱 3霸），導(dǎo)致市場型啊投資的整體下挫唉。拜 瓣圖耙 4跋：房地產(chǎn)投資杠傲桿率長期低于正胺常水平壩 6 5.8 5.6 5.4 板5.2暗疤5.135 4.8 叭4.6辦礙4.614.4 4.2 4 般第二、把“癌金融困局?！卑统掷m(xù)發(fā)酵，導(dǎo)致阿企業(yè)的稗“俺去杠桿罷”埃、襖“跋去庫存霸”半 捌和啊“安去產(chǎn)能柏”愛比想象的時(shí)間要壩長、規(guī)模要大，爸內(nèi)生性緊縮超預(yù)俺期。礙 版氨這集中體現(xiàn)在房叭地產(chǎn)投資杠桿率搬持續(xù)長達(dá)挨 15拔 背個(gè)月低于常規(guī)值阿（凹5 絆倍），直到斑 2012絆 案年暗 8唉

29、 骯月才上升到岸 5.01扳 板的水平（參見圖八 4半）。同時(shí)，庫班 八存指標(biāo)一直在下案降，工業(yè)企業(yè)產(chǎn)骯成品增長速度從壩 2011阿 凹年底的骯 20%靶多跋 邦的增速直線回落班到按 2012百 懊年澳 9爸 拌月的跋 10%板左右（參見圖俺 5氨）。辦 矮圖傲 5哀：前擺 3 盎季度案“襖去庫存奧”疤仍在持續(xù)骯 543052255020154810465440昂制造業(yè)采購經(jīng)理斑指數(shù)扒_靶產(chǎn)成品庫存澳 凹 案制造業(yè)采購經(jīng)理按指數(shù)把_鞍原材料庫存扳 辦工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品澳增速（右軸）熬 扒同時(shí)，企業(yè)芭“捌三角債扳“半問題開始顯現(xiàn)，柏使絆“鞍民間融資困局愛”礙有百 拌蔓延的趨勢。截拔至吧 9扒 奧月，

30、全國工業(yè)企哀業(yè)應(yīng)收賬款累計(jì)耙為靶 8.15柏 巴萬億元，案 哎較上年同期增加絆 16.5%愛（圖矮 6鞍）。在上市公司笆中，截至八 8昂 扮月八 23埃 吧日已公芭 皚布半年報(bào)的敗 1437扳 板家上市公司應(yīng)收疤賬款整體規(guī)模達(dá)板 8039傲 瓣億元，較去年埃 捌同期激增約襖 45%氨。有超過五成的奧上市公司應(yīng)收賬般款在增加，其中熬很多襖 絆產(chǎn)生時(shí)間不到一頒年。因此由于企霸業(yè)間債務(wù)增加所擺導(dǎo)致的辦“疤三角債俺”霸問搬 暗題在不同行業(yè)已般經(jīng)不同程度存在靶，并有進(jìn)一步蔓皚延擴(kuò)大的風(fēng)險(xiǎn)，隘導(dǎo)致隘 骯金融市場扭曲程稗度進(jìn)一步惡化。瓣 唉圖唉 6骯：工業(yè)企業(yè)應(yīng)收耙?guī)た顑糁翟鏊侔?%) 盎第三、周期性因佰素

31、和結(jié)構(gòu)性回落按因素持續(xù)發(fā)力，辦導(dǎo)致企業(yè)經(jīng)營環(huán)愛 般境惡化，訂單減耙少、成本上揚(yáng)、絆企業(yè)利潤下滑，吧進(jìn)一步導(dǎo)致企業(yè)俺投資哀 俺意愿下滑，出現(xiàn)骯內(nèi)生性回落。扳 爸在周期性因素中懊集中體現(xiàn)在訂單佰和需求減少。第擺一季度，新訂單爸 罷指數(shù)和出口訂單皚指數(shù)都出現(xiàn)大幅扒度上揚(yáng)的態(tài)勢，班這給予很多研究熬者以埃 扮2拌 擺季度回升的預(yù)期敗。但這種預(yù)期被扒歐債危機(jī)的進(jìn)一伴步發(fā)酵和新興市昂場扒 叭經(jīng)濟(jì)突然的疲軟岸所打破，新訂單笆指數(shù)和出口訂單般指數(shù)出現(xiàn)持續(xù)回艾落，皚 柏并持續(xù)處于佰 50班 凹枯榮線之下。其八中新訂單指數(shù)從隘 3氨 罷月的扒 55.1胺 愛下滑到跋 8 阿月的巴 48.7胺，出口訂單指數(shù)唉從敖 4

32、搬 靶月的扒 52.2凹 隘持續(xù)下滑到叭 8巴 凹月的礙 46.6佰（參搬 矮見圖半 7辦）。把 背圖把 7巴：把2-3 芭季度企業(yè)的市場澳需求回落很大56.0054.0052.0050.0048.0046.0044.0055.1052.2048.7046.60新訂單指數(shù)敗出口新訂單指數(shù)拜 襖在結(jié)構(gòu)性因素中笆最為突出的就是把在低端勞動(dòng)力市白場供應(yīng)出現(xiàn)明耙 奧顯回落之后，即邦劉易斯拐點(diǎn)之后背，勞動(dòng)力成本開叭始持續(xù)上升。自案 2009 拜年以來，全部從板業(yè)人員平均勞動(dòng)埃報(bào)酬一直保持著搬 12%頒以上的增長速傲 襖度。即使在市場敖需求和企業(yè)業(yè)績埃出現(xiàn)明顯惡化的哀 2012柏 板年擺 2搬 隘季度，勞

33、稗 跋動(dòng)力成本也平均疤上漲了奧 13.1%癌，其中大量依賴皚低端勞動(dòng)力市場俺的城鎮(zhèn)班 拔集體企業(yè)的勞動(dòng)哀平均報(bào)酬增長了胺 20.4%?。▍⒁妶D盎 8暗）。捌 壩圖耙 8澳：勞動(dòng)力成本一頒直保持快速增長吧 24.0 頒20.0矮啊20.416.0 14.7 13.1 矮12.0扮敗11.6懊爸11.48.0 懊全部單位從業(yè)人把員平均勞動(dòng)報(bào)酬班增速芭_(tái)瓣累計(jì)八 岸 懊國有單位凹 半 扮城鎮(zhèn)集體澳 罷其他單位哎 艾結(jié)構(gòu)性因素的第板二個(gè)表現(xiàn)就是各懊種財(cái)務(wù)成本由于板“霸金融困局爸”疤和半 笆“白金融扭曲巴”拔而出現(xiàn)持續(xù)上揚(yáng)埃。如圖搬 9邦 瓣所示，今年邦 1-9矮 哀月工業(yè)企業(yè)利岸 敗潤累計(jì)增長佰-1.

34、8%邦，出現(xiàn)持續(xù)惡化昂，但是財(cái)務(wù)費(fèi)用瓣增長了熬 30.38%傲。導(dǎo)阿 懊致這種現(xiàn)象的原敖因就是在監(jiān)管套絆利的作用下企業(yè)擺貸款利息支出一襖直拜 佰保持高位，加權(quán)拔貸款利率維持在安 7.0%隘以上，而總資產(chǎn)捌收益率卻只有氨 鞍4%扒左右。這直接導(dǎo)艾致企業(yè)的投資意愛愿大幅度下降。巴 澳圖叭 9隘：財(cái)務(wù)成本即使案在企業(yè)經(jīng)營惡化百的狀況下也保持半快速增長愛 4035叭30按襖30.38252015105-1.80-5-10工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品銷傲售費(fèi)用增速隘_按累計(jì)氨工業(yè)企業(yè)利潤總凹 藹額增速瓣_佰累計(jì)扳工業(yè)企業(yè)管理費(fèi)擺 伴用增速靶_案累計(jì)擺工業(yè)企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)捌 扒用增速般_胺累計(jì)礙 懊第四、受困于俺“岸民間融資問

35、題艾”罷的深度持續(xù)和擴(kuò)骯大、地方投融巴 耙資平臺(tái)清理的持氨續(xù)以及地方政府藹收入增速的下降叭等因素，骯5唉 斑月份出臺(tái)奧 八的奧“斑穩(wěn)增長扳”熬一籃子政策并沒昂有產(chǎn)生預(yù)期之內(nèi)拔的立竿見影效果跋，政策癌 版效應(yīng)的超預(yù)期滯哎后。百 耙中國宏觀經(jīng)濟(jì)在暗 2012敗 巴年傲 2-3澳 搬季度陷入扳“氨次蕭條矮”敖的另一核心原般 佰因就是宏觀經(jīng)濟(jì)襖政策在襖“愛穩(wěn)增長般”胺框架下加大擺“稗微調(diào)頒”拜和半“叭預(yù)調(diào)哎”板力傲 吧度并沒有產(chǎn)生立佰竿見影的效果。靶持續(xù)放松的貨幣愛政策和財(cái)政政策搬并沒唉 熬有導(dǎo)致總需求馬懊上上揚(yáng)，而地方笆政府天量的投資罷規(guī)劃并沒有引發(fā)絆地方阿 凹投資出現(xiàn)大家期阿待的地方投資的疤井噴。

36、藹 阿圖埃 10案：地方政府收入奧下降較大半 40 30 2011.2100-10-20-18-30耙國家財(cái)政收入增按速柏_敖累計(jì)叭 (%)擺氨本年購置土地面岸積增速按_班累計(jì)搬 (%)爸一是國家財(cái)政支藹出力度在按 2靶 佰季度加力之后，隘并沒有引發(fā)地方罷政府按 叭項(xiàng)目出現(xiàn)反彈，罷地方政府也沒有阿在出臺(tái)天量投資艾規(guī)劃的基礎(chǔ)上，絆大規(guī)皚 癌模進(jìn)行投資，其靶核心原因就在于啊地方政府收入的靶 3矮 柏個(gè)核心板塊都面靶臨藹 矮快速下滑：愛1壩）地方財(cái)政收入爸出現(xiàn)持續(xù)回落，昂1-10壩 扳月地方政府財(cái)政壩增伴 霸長同比增長版.叭，比去年全芭年增速下降了隘 13.5按 跋個(gè)百分點(diǎn)。艾2靶）地疤 疤方政府性

37、基金本扒級(jí)收入下降迅猛哎，特別是土地出斑讓金下降太快。矮1-10 矮月地方政府性基班金本級(jí)收入八億元，同襖比減少扳億靶 愛元，下降版.笆，主要是土艾地出讓成交額大骯幅下降，國有土叭地使鞍 扮用權(quán)出讓收入斑億元，安同比減少班億元，下降邦 百。這直搬接到全國政府性岸基金支出比去年皚同期減少扮億壩 背元，下降般.鞍。其中地方案政府性基金支出跋億元矮，同暗 懊比減少罷億元，下降扳.拔。藹3頒）在投融資本臺(tái)壩的進(jìn)一步清耙 耙理下，地方融資芭平臺(tái)難以進(jìn)行大礙規(guī)模的杠桿融資靶，導(dǎo)致敖 2012搬 按年投融奧 凹資平臺(tái)的銀行信拌貸規(guī)模出現(xiàn)零增矮長。白截至今年佰 9扒 芭月末，銀監(jiān)會(huì)在絆“柏保伴 翱在建、壓重建

38、和?？匦陆ò拧卑车脑瓌t下，控制壩了平臺(tái)貸款，其挨余額為矮 9.25 叭萬億元，與去年矮同期基本持平。佰 拔地方政府的財(cái)務(wù)艾約束直接導(dǎo)致地按方投資項(xiàng)目出現(xiàn)壩明顯回落，增速佰 八從敖 2011哀 壩年跋 10疤 捌月的般 27.9%辦一直回落到熬 21.8%瓣（參見圖把 11叭）。中國積極澳 捌的財(cái)政政策并沒扮有傳遞到地方投巴資上面，導(dǎo)致積隘極財(cái)政政策的效爸果大笆 背打折扣。埃 啊圖伴 11埃：地方投資項(xiàng)目瓣在積極財(cái)政作用艾下反而出現(xiàn)回落絆 100806040200-20伴地方項(xiàng)目固定資把產(chǎn)投資增速百_拔累計(jì)懊 (%)耙國家財(cái)政支出增氨速挨_搬累計(jì)藹國家財(cái)政支出中佰交通運(yùn)輸增速襖_壩累計(jì)吧 拜二是

39、在貨幣政策耙逐步放松、信貸板規(guī)模加大的同時(shí)矮，流動(dòng)性并沒有翱 半按照預(yù)期向?qū)嶓w伴經(jīng)濟(jì)滲透。一方白面卷入芭“笆民間融資困境昂”瓣的企業(yè)持續(xù)邦 挨出現(xiàn)貸款難，并奧隨著相互擔(dān)保鏈扮的擴(kuò)散導(dǎo)致許多按大中型民營企業(yè)扒融資昂 埃圖把 12阿：貨幣供應(yīng)放量鞍但固定資產(chǎn)投資柏的貸款資金來源扳卻低水平徘徊案 25 俺固定資產(chǎn)投資資皚金來源中國內(nèi)貸阿款增速擺_版累計(jì)跋 (%) 阿20擺懊貨幣和準(zhǔn)貨幣（艾M2胺）阿_吧月末數(shù)同比增速1514.110 9.3 5 00.6伴難問題加劇，另埃一方面由于利潤懊空間被大幅度擠靶壓，導(dǎo)致很多企笆業(yè)在邦 矮悲觀預(yù)期的作用艾下出現(xiàn)罷“案惜貸扳”半，翱“懊貸款難斑”扮和斑“白惜貸阿

40、”伴現(xiàn)象的并存使霸 礙貨幣政策放松的捌效果大打折扣。跋如圖礙 12阿 按所示，拔1-10般 白月中國貨幣供應(yīng)伴 隘M2扳 柏同比增速從去年隘同期的背 12.88%案上揚(yáng)到岸 14.1%唉，但是固定資產(chǎn)稗投資扒 擺資金來源中貸款芭增速卻只增長了哀 9.3%癌，大大低于同期絆貸款的增長速骯 度。 案（二）復(fù)蘇再現(xiàn)稗的礙 2012靶 澳年熬 4般 白季度笆 巴在外部需求穩(wěn)定扒、穩(wěn)增長一攬子岸政策的實(shí)施效果澳逐步顯現(xiàn)、消費(fèi)白 埃持續(xù)回升等因素把的作用下，中國凹宏觀經(jīng)濟(jì)開始擺扮脫昂 2-3敗 氨季度傲“扒次蕭條熬”拜 拔的低迷，各類指唉標(biāo)出現(xiàn)同步觸底骯反彈，開始重新把回到復(fù)蘇的軌道笆之上。搬 昂第一、各

41、類綜合愛先行指數(shù)止跌反安彈，前期過度悲矮觀的預(yù)期開始逆按 懊轉(zhuǎn)。礙 骯圖藹 13哀：先行指數(shù)表明罷 4 耙季度中國經(jīng)濟(jì)將案企穩(wěn)反彈盎 102.5 102 哀101.5 敖白101 礙100.5 安疤100 扳99.5 阿癌99 叭中國先行指數(shù)（百國家統(tǒng)計(jì)局）拌 奧 拜幅度調(diào)整的合成叭先行指數(shù)（班OECD鞍）礙 案國家統(tǒng)計(jì)局的中敗國經(jīng)濟(jì)先行指數(shù)頒從芭 5挨 絆月的哀 99.19按 拌回升到辦 99.63癌，耙 氨該參數(shù)領(lǐng)先實(shí)體矮經(jīng)濟(jì)案 3-4笆 半個(gè)月左右，這意版味著中國宏觀經(jīng)胺濟(jì)正常在礙 伴8-9翱 伴月處于反彈的拐疤點(diǎn)性。而爸 OECD 奧經(jīng)幅度調(diào)整的合瓣成先行指數(shù)（哀CLI把）矮 芭也于第

42、三季度結(jié)盎束了持續(xù)回落的挨趨勢，穩(wěn)定在扮 94把 罷的水平，該參數(shù)伴一埃 拜般領(lǐng)先俺 2哀 拔個(gè)月左右，也表藹明中國宏觀經(jīng)濟(jì)礙目前開始于挨 9跋 凹月步入相對(duì)穩(wěn)半 唉定增長的區(qū)域（愛參見圖敖 13按）。班 扒第二、在消費(fèi)、拌投資和出口瓣 3阿 背大需求開始出現(xiàn)疤同步改善，總需安求斑 捌低迷的局面將得澳到有效緩解。扳 澳1熬）消費(fèi)名義增速礙在啊 7礙 拔月觸底之后連續(xù)愛上揚(yáng)到百 10把 擺月胺 14.5%藹，而實(shí)案 絆際增速從百 4哀 搬月柏 10.7%哀持續(xù)上揚(yáng)到皚 10愛 柏月的安 12.8%翱，高于絆 2011背 熬年同期水俺 叭平安 1.1奧 白個(gè)百分點(diǎn)。更為捌重要的是消費(fèi)的熬先行指數(shù)襖

43、哀消費(fèi)信心指數(shù)版 7 辦月觸底以后持續(xù)瓣上揚(yáng)（參見圖罷 14擺）。俺 埃圖艾 14搬：消費(fèi)參數(shù)持續(xù)翱改善21171395111背14.5胺按10713.1背12.8 隘103爸10.8八哎1019998.295 敖社會(huì)消費(fèi)品零售班總額增速矮_安當(dāng)月拔耙社會(huì)消費(fèi)品零售唉實(shí)際增速（當(dāng)月斑）凹消費(fèi)者信心指數(shù)唉（右軸）奧 叭2壩）名義投資增速凹在從佰 2011芭 骯年阿 5啊 凹月的版 25.8%瓣持續(xù)回落到啊 2012 八年霸 5扳 挨月的佰 20.1%唉，經(jīng)過骯“稗穩(wěn)增長擺”斑政策的實(shí)施，目拔前恢復(fù)到罷 20.7%半，胺 斑但剔除價(jià)格因素暗之后的實(shí)際增速頒卻達(dá)到安 19.32%辦，與般 2011斑

44、 哎年稗 5把 白月襖 扳圖昂 15皚：固定資產(chǎn)投資艾各類增速出現(xiàn)改襖善瓣 282624222018161414.31232.521.519.3210.50-0.5 拜固定資產(chǎn)投資名霸義同比增速壩 啊 巴實(shí)際同比增速疤 耙 凹環(huán)比增速（右軸胺）笆 八的水平相當(dāng)（參班見圖案 15背）。更為重要的澳是，投資的先行阿參數(shù)新開按 靶工項(xiàng)目個(gè)數(shù)從去傲年熬 10頒 柏月的唉-3272隘 疤個(gè)，增長到熬 2012熬 凹年骯 10熬 熬月隘 17237 熬個(gè)，新開工項(xiàng)目案計(jì)劃總投資增速氨從奧 2012絆 礙年翱 4班 胺月的半 21.6%昂上升到氨 搬2012捌 俺年般 10板 唉月的拌 26.7%斑（參見圖

45、笆 16矮 稗和圖壩 17罷）。胺 骯圖靶 16暗：投資的先行參般數(shù)都出現(xiàn)明顯改擺善（耙1俺）奧 30 敗25 捌20 奧15 按10 5 0 -5 捌固定資產(chǎn)投資本笆年施工項(xiàng)目計(jì)劃拜總投資額增速八_奧累計(jì)盎 哀固定資產(chǎn)投資本把年新開工項(xiàng)目計(jì)艾劃總投資額增速耙_瓣累計(jì)頒 啊圖安 17絆：投資的先行參半數(shù)都出現(xiàn)明顯改伴善（稗2襖）伴 2500020000150001000050000-5000-10000-15000-20000半固定資產(chǎn)投資本癌年新開工項(xiàng)目比八去年同期增加個(gè)耙數(shù)白_艾累計(jì)半 霸拔19327 罷3佰）去庫存接近尾白聲，庫存回補(bǔ)即巴將全面回升，小柏周期力量逆轉(zhuǎn)已哎 白經(jīng)出現(xiàn)。從氨

46、3跋 昂大庫存參數(shù)的運(yùn)案行狀況來看（參柏見圖凹 18昂），目前庫存持?jǐn)?邦續(xù)下滑期已經(jīng)達(dá)敗到瓣 12拌 哀個(gè)月，按照通常翱基欽周期中捌 8-10白 隘個(gè)月左右的下捌 氨行期來衡量，本岸輪調(diào)整可能已經(jīng)敖接近底部。佐證白這個(gè)判斷的證據(jù)扒就是澳 班原材料和工業(yè)品疤價(jià)格下滑的勢頭把開始結(jié)束，胺PPI拌 版和原材料、動(dòng)力懊購進(jìn)笆 伴價(jià)格指數(shù)都出現(xiàn)暗了環(huán)比增增長。百庫存回補(bǔ)的加速隘與景氣上揚(yáng)之間唉形成把 熬互動(dòng)，將是宏觀岸經(jīng)濟(jì)重返復(fù)蘇的搬強(qiáng)勁力量。版 耙圖哀 18搬：去庫存可能接矮近尾聲笆 543052255020154810465440拌制造業(yè)采購經(jīng)理白指數(shù)跋_啊產(chǎn)成品庫存隘 昂 百制造業(yè)采購經(jīng)理翱指數(shù)

47、懊_扮原材料庫存唉 八工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品吧增速（右軸）暗 俺4百）出口增速在低藹水平基礎(chǔ)上出現(xiàn)般反彈。單月增速皚從半 7板 班月的半 1%扒持伴 叭續(xù)回升到安 10罷 捌月的扮 11.6%藹（參見圖吧 19般）?？鄢齼r(jià)格因岸素后實(shí)際增速達(dá)辦到礙 礙13.2%跋，與去年平均水阿平相當(dāng)。同時(shí)，隘中國出口的各類霸先行數(shù)據(jù)也有埃 背低水平基礎(chǔ)上的愛改善。一是出口瓣訂單指數(shù)持續(xù)反隘彈，從巴 8佰 伴月的俺 46.6 澳上升到拌 10懊 半月的邦 49.3巴，開始接近枯榮昂線（參見圖般 20斑）。二是擺 絆BDI案 案指數(shù)按 柏于拔 9斑 版月中旬觸底回升癌，從挨 661吧 扮點(diǎn)回升到目前的板 1011半 板

48、點(diǎn)（參見圖搬 21胺）。斑 熬圖柏 19埃：出口增速有所襖改善愛 60 40200-20-40-6013.211.6伴出口額扳_百當(dāng)月同比增速捌 (%) 翱 瓣出口商品數(shù)量總襖指數(shù)版_班當(dāng)月壩(把上年全年癌=100) 矮圖岸 20懊：訂單指數(shù)有所絆改善吧 59 靶57 骯55 熬53 5150.44949.34746.645 辦制造業(yè)采購經(jīng)理愛指數(shù)艾_白新出口訂單鞍 (%) 柏 稗 壩制造業(yè)采購經(jīng)理岸指數(shù)暗_笆新訂單霸 (%) 藹圖靶 21般：班BDI 唉指數(shù)低水平反彈俺 愛1900 頒1700 岸1500柏八BDI暗指數(shù)1300 爸1100擺鞍1011900 700663500 拔第三、在需

49、求拉百動(dòng)下，企業(yè)生產(chǎn)皚有所恢復(fù)，總供百給增速有所提阿 挨升，雖然總體狀扮況依然比較疲軟礙。哎 辦這集中體現(xiàn)在工俺業(yè)增加值同比增扒速和環(huán)比增速連安續(xù)凹 3艾 俺個(gè)月小幅艾 皚改善，特別是重斑工業(yè)開始擺脫挨 2壩 癌季度過度低迷的伴狀態(tài)。其中最為唉突出邦 扳的就是發(fā)電量出藹現(xiàn)快速回升，從凹 6艾 吧月的阿 0罷 靶增長提升到礙 10懊 爸月版 6.4疤4%昂（參柏 擺見圖白 22皚）。這種改善將礙會(huì)持續(xù)，因?yàn)?，熬制造業(yè)先行指數(shù)敖 般圖笆 22捌：工業(yè)生產(chǎn)開始敗走出低迷25201510500-51.41.210.89.6昂6.44擺熬0.60.40.20 巴工業(yè)企業(yè)增加值叭增速埃_安當(dāng)月疤拌發(fā)電量產(chǎn)

50、量增速俺_挨當(dāng)月熬工業(yè)企業(yè)增加值敗環(huán)比增速（右軸靶）佰 白中國昂 PMI艾 瓣指數(shù)在般 10奧 拜月出現(xiàn)明顯提升百，達(dá)到瓣 50.2藹，回到捌 50敗 襖的枯榮線罷 霸之上。代表小企唉業(yè)景氣指數(shù)的匯巴豐扒 PMI佰 版也在回升中接近板 50%佰枯榮線暗 澳（參見圖岸 23扳）。代表輕工業(yè)爸生產(chǎn)的義務(wù)小商敗品指數(shù)也從哎 5懊 藹月的瓣 973皚 八點(diǎn)壩 襖回升到俺 1012.5拌1白 挨點(diǎn)（參見圖背 24按）。案 邦圖稗 23懊：各類絆 PMI 艾都出現(xiàn)明顯改善吧 56.00昂55.00伴扮中國佰PMI54.0053.0052.0051.0050.0049.0048.0047.0046.00匯豐

51、PMI50.2049.50 骯圖癌 24熬：義烏小商品指疤數(shù)出現(xiàn)持續(xù)小幅癌改善案 邦第四、在供求輕敗度改善的同時(shí)，礙績效指標(biāo)也有所盎改善。氨 跋1壩）財(cái)政增速從藹 1-8罷 盎月的熬 10.6%啊回升到愛 1-10奧 捌月稗 拌11.2%皚，稅收斑 10挨 稗月佰 敖也出現(xiàn)回升，從哎 1-9瓣 案月的凹 8.6%邦回升到按 1-10背 盎月的吧 10.3%啊（參見圖芭 25盎）。矮 班圖熬 25 百財(cái)政和稅收小幅拔改善邦 30 25 20 1511.210 10.3 5 0 啊國家財(cái)政收入增絆速瓣_壩累計(jì)敗 壩 岸稅收同比累計(jì)增懊速吧 版2扳）工業(yè)企業(yè)利潤愛出現(xiàn)改善，芭1-9疤 矮月累計(jì)增速比

52、礙 1-8澳 吧月回升了靶 1.3 岸個(gè)百分點(diǎn)，而半 9邦 凹月的當(dāng)月增速實(shí)敖現(xiàn)了昂 2%敗的增長。同時(shí)工凹業(yè)虧損企業(yè)矮 昂虧損總額也出現(xiàn)背增速明顯回落，矮從年初的背 82.83胺 拌回落到霸 9鞍 般月的唉 60.9% 疤（參見圖礙 26笆 熬和圖阿 27叭）。愛 埃圖捌 26跋：工業(yè)利潤增速胺小幅改善昂 40 安35扮百工業(yè)企業(yè)利潤總吧額增速擺_伴累計(jì)吧30 奧25 霸20 艾15 澳10 5 0 -5 -10 礙圖班 27爸：虧損企業(yè)的虧氨損額增速回落拔 90暗80懊挨82.8370605040癌30唉白工業(yè)虧損企業(yè)虧耙損總額增速挨_疤累計(jì)2010060.9 版第五、在政策持疤續(xù)寬松的支

53、持下挨，全社會(huì)融資環(huán)爸境大幅度放松，按 礙有效支持了經(jīng)濟(jì)癌的回暖。澳 背自瓣 5盎 頒月出臺(tái)胺“擺穩(wěn)增長阿”扒一攬子政策以后按，金融當(dāng)局開始絆放松信貸、耙 擺提高貨幣供應(yīng)的班力度，熬M2礙 挨增速自挨 9暗 扳月以來提升到耙 14%傲以上，貸款增百 襖速逐步逼近般 16%氨。更為重要的是敗，在企業(yè)惜貸以暗及傳統(tǒng)信貸發(fā)放罷途徑凹 扳效率下降的環(huán)境捌中，政府大幅度版放松了直接融資瓣的條件，使債券把融資、霸 翱票據(jù)融資以及信跋托融資得到大幅藹度提升，導(dǎo)致全擺社會(huì)融資總量自辦 5氨 鞍月襖 笆以來快速同比增矮長，把1-10氨 艾月全社會(huì)融資總懊額超過辦 13搬 罷萬億，比去年同翱 氨期增長了翱 22.

54、8%稗，其中昂 9隘 岸月和扒 10柏 辦月分別同比增長翱了絆 285.99扮%胺和藹 63.13%懊 把（參見圖澳 28挨）。案 昂圖八 28藹：社會(huì)融資總額芭大幅度上升叭 350.00%300.00%阿250.00%哀捌社會(huì)融資總額同敖200.00%艾叭比增速（安%芭）150.00%100.00%50.00%0.00%-50.00%隘-100.00拔%285.99%63.13% 稗更為重要的是，般2012熬 半年雖然對(duì)于地方巴投融資平臺(tái)的信哀貸進(jìn)行了全面笆 熬監(jiān)管和整頓，貸盎款總量保持在霸 9.25澳 白萬億的規(guī)模不變俺。但自頒 5皚 敗月以來，拔 按為了緩解地方政捌府資金緊張局面扒，國家

55、開始大幅矮度放開平臺(tái)發(fā)放阿債券般 白的條件。熬1-10芭 暗月，地方政府融挨資平臺(tái)發(fā)行債券邦(叭包括企業(yè)債券、伴中期愛 按票據(jù)、定向工具藹等擺)懊合計(jì)數(shù)為襖 5792.8隘 熬億元，已超過去叭年全年發(fā)行總額壩 襖1500傲 皚億。更為重要的擺是，這種債券融扮資放松的態(tài)勢將藹進(jìn)一步持續(xù)，案 襖國家發(fā)改委正在芭醞釀將企業(yè)債發(fā)版行人范圍擴(kuò)大到拜非百強(qiáng)縣以外的靶縣邦 鞍級(jí)主體，推進(jìn)平吧臺(tái)債的發(fā)行。這胺些舉措可能將大拜幅度緩解地方政藹府資瓣 跋金緊張的局面，礙使其大規(guī)模的投拜資規(guī)劃能夠快速敗實(shí)施。因此，敗2012 敖年扒 4翱 般季度的投資增速懊可能出現(xiàn)快速的擺回升。唉 百第六、黨的巴“版十八大版”盎所

56、進(jìn)行的戰(zhàn)略定壩位不僅意味著積靶極宏觀經(jīng)藹 阿濟(jì)政策的延續(xù)，艾同時(shí)還意味著新暗政府積極取向的襖擴(kuò)大，未來內(nèi)需暗擴(kuò)張挨 吧的幅度也許比預(yù)罷期還大。挨 盎剛剛閉幕的黨的八十八大提供藹 3吧 礙個(gè)經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略定位安：一是在總體目背標(biāo)背 矮上，扮“搬實(shí)現(xiàn)國內(nèi)生產(chǎn)總邦值和城鄉(xiāng)居民人笆均收入比二拔 0俺 礙一擺 0阿 艾年翻一番拔”奧；敗 耙二是在經(jīng)濟(jì)增長案方面，扒“艾堅(jiān)持走中國特色白新型工業(yè)化、信背息化、城鎮(zhèn)傲 扮化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)代化爸道路，推動(dòng)信息斑化和工業(yè)化深度昂融合、工業(yè)化和搬城鎮(zhèn)斑 艾化良性互動(dòng)、城邦鎮(zhèn)化和農(nóng)業(yè)現(xiàn)代案化相互協(xié)調(diào)，促稗進(jìn)工業(yè)化、信息白化、翱 背城鎮(zhèn)化、農(nóng)業(yè)現(xiàn)柏代化同步發(fā)展傲”稗；三是在結(jié)構(gòu)調(diào)扮

57、整中，搬“拌推進(jìn)城鎮(zhèn)化為敖 半重點(diǎn)，著力解決擺制約經(jīng)濟(jì)持續(xù)健哀康發(fā)展的重大結(jié)背構(gòu)性問題。要牢伴牢把斑 藹握擴(kuò)大內(nèi)需這一爸戰(zhàn)略基點(diǎn)，加快皚建立擴(kuò)大消費(fèi)需搬求長效機(jī)制，擴(kuò)瓣大國拌 翱內(nèi)市場規(guī)模邦”扳。從第一個(gè)方面骯可以看到，未來跋 8板 凹年年均實(shí)際扒 GDP跋 皚增長芭 癌將保持在艾 7%扒以上，考慮未來安幾年經(jīng)濟(jì)增速趨版勢性的回落以及骯政府規(guī)翱 案劃的唉“靶有保有壓熬”襖的基本規(guī)律，百2013-20邦15翱 鞍年經(jīng)濟(jì)增長的目礙標(biāo)速度應(yīng)岸 擺當(dāng)保持在哀 9%敗左右，即較高的版發(fā)展速度依然是扳重要的。而從經(jīng)版濟(jì)增長安 拔動(dòng)力的角度來看擺，愛“鞍四化同步扮”吧意味著中國經(jīng)濟(jì)擺增長點(diǎn)并沒有完盎全轉(zhuǎn)澳

58、唉移，工業(yè)化和城翱鎮(zhèn)化依然政府發(fā)癌展的重點(diǎn)；而從半結(jié)構(gòu)調(diào)整的著力翱點(diǎn)來傲 愛看，意味著經(jīng)濟(jì)拔結(jié)構(gòu)的調(diào)整并非班簡單的產(chǎn)能調(diào)整佰，而是在城鎮(zhèn)化岸、消鞍 襖費(fèi)加速上做文章埃，這有可能使拜“哎調(diào)結(jié)構(gòu)俺”背的目標(biāo)與骯“懊穩(wěn)增長拌”愛目標(biāo)具笆 靶有一定的契合性礙。岸 扳按照人民大學(xué)經(jīng)襖濟(jì)研究所的研究氨測算來看，保證跋城鎮(zhèn)化率在邦 2020 澳年超過柏 60%佰、保證居民收入敖與皚 GDP哎 耙同步，就可能保俺證基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)俺、白 藹房地產(chǎn)投資以及耙城市消費(fèi)保持較胺高的增長速度。辦這也意味著短期傲宏觀爸 隘經(jīng)濟(jì)政策必須為奧這些最終目標(biāo)和隘直接目標(biāo)的完成癌創(chuàng)造寬松的環(huán)境昂。政拔 般府也必須在短期凹內(nèi)要破解目前

59、的板“壩房地產(chǎn)困局拌”耙，使地方政府的半資金背 澳困局要有所緩解奧，保證城鎮(zhèn)化維皚持在高速增長狀愛態(tài)。所以，政治絆換屆邦 捌后的政府政策定背位不僅會(huì)延續(xù)目奧前積極財(cái)政政策拜和穩(wěn)健貨幣政策稗的絆 凹組合，同時(shí)還必案須在融資改革、安房地產(chǎn)政策、收伴入分配政策和消扳費(fèi)政巴 敗策上保持積極的八取向。這種取向搬是巴 4半 斑季度重返復(fù)蘇和扒 2013傲 爸年持續(xù)復(fù)安 敖蘇的政策基礎(chǔ)。笆 笆三、復(fù)雜但富有白朝氣的骯 2013 扮2013稗 擺年一方面將延續(xù)胺 2012擺 芭年白 4伴 岸季度反彈的趨勢耙，另一方面將在霸 昂政府換屆效應(yīng)的暗基礎(chǔ)上進(jìn)一步落疤實(shí)政治換屆的效霸應(yīng)，全面落實(shí)新搬政府矮 扮的經(jīng)濟(jì)社會(huì)

60、施政唉綱領(lǐng)。這直接彰凹顯了中國宏觀經(jīng)安濟(jì)中的安“奧中國因素奧”矮，半 疤使皚 2013捌 半年中國宏觀經(jīng)濟(jì)跋率先超越世界經(jīng)芭濟(jì)復(fù)蘇疲軟的俺“暗新常態(tài)拔”癌，胺 胺GDP唉 敖增速在內(nèi)需持續(xù)骯發(fā)力和外需逐步罷穩(wěn)定的作用下重傲返阿 9%矮，最終在矮 靶持續(xù)復(fù)蘇的基礎(chǔ)叭上開始向八“般繁榮背”柏階段轉(zhuǎn)化。但是敗，由于世界經(jīng)濟(jì)拜復(fù)案 捌蘇基礎(chǔ)十分脆弱扮、結(jié)構(gòu)性趨勢力阿量依然較大、中巴國宏觀經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)班機(jī)制搬 啊的變異以及新政拔府在多重目標(biāo)之爸間的權(quán)衡等因素壩，稗2013澳 板年依然是一挨 隘個(gè)充滿朝氣但卻罷十分復(fù)雜的一年矮，宏觀經(jīng)濟(jì)依然靶面臨大量的風(fēng)險(xiǎn)扳。癌 敖（一）持續(xù)復(fù)蘇哎的藹 2013案 八年挨 絆