資管新規(guī)新階段的新影 響

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _TOC_250006 理財(cái)和信托是本輪資管新規(guī)重點(diǎn)推進(jìn)領(lǐng)域 3 HYPERLINK l _TOC_250005 理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模增加，結(jié)構(gòu)分化 3 HYPERLINK l _TOC_250004 理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型快速推進(jìn)，城商行和農(nóng)商行轉(zhuǎn)型加快 4 HYPERLINK l _TOC_250003 理財(cái)產(chǎn)品特征變化的幾個(gè)特點(diǎn) 5 HYPERLINK l _TOC_250002 觀察理財(cái)子公司的投資特征 9 HYPERLINK l _TOC_250001 信托向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型，債券投資增加 11 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 13圖表目錄圖表

2、 1：2019 年各類資管產(chǎn)品余額占比 3圖表 2：通道類產(chǎn)品規(guī)模顯著收縮 3圖表 3：理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額和只數(shù) 4圖表 4：單只產(chǎn)品平均規(guī)模上升 4圖表 5：2020 年理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額構(gòu)成 4圖表 6：2020 年理財(cái)市場銀行機(jī)構(gòu)概況 4圖表 7：凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額及占比增加 5圖表 8：凈值型產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量占比不斷提升 5圖表 9：凈值改造進(jìn)度 5圖表 10：不同類型銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率變化 5圖表 11：長期限理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量占比增加 6圖表 12：理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行期限分布 6圖表 13：理財(cái)產(chǎn)品到期分布以短期限為主 6圖表 14：理財(cái)產(chǎn)品到期期限分布 6圖表 15：不同運(yùn)作模式理財(cái)產(chǎn)品

3、發(fā)行分布 7圖表 16：2020 年開放式和封閉式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額占比 7圖表 17：近兩年理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)情況 7圖表 18：理財(cái)產(chǎn)品投資非標(biāo)資產(chǎn)比重不斷下降 7圖表 19：2020 年銀行理財(cái)投資結(jié)構(gòu) 8圖表 20：銀行理財(cái)投資信用債和利率債占比 8圖表 21：商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品利率債和信用債托管結(jié)構(gòu)（中債口徑） 8圖表 22：理財(cái)產(chǎn)品投資杠桿率 9圖表 23：理財(cái)公司封閉式產(chǎn)品中一年以上占比變化 10圖表 24：銀行機(jī)構(gòu)不同期限封閉式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額變化 10圖表 25：2020 年底理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品按運(yùn)作模式劃分 10圖表 26：2020 年底理財(cái)公司開放式產(chǎn)品結(jié)構(gòu) 10圖表 27：20

4、20 年底理財(cái)公司和全部理財(cái)產(chǎn)品按投資性質(zhì)劃分對(duì)比 11圖表 28：2020 年底理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品持有各類資產(chǎn)比例 11圖表 29：信托資產(chǎn)余額按來源劃分結(jié)構(gòu) 12圖表 30：信托資產(chǎn)余額按功能劃分結(jié)構(gòu) 12圖表 31：資金信托余額按投向劃分 12圖表 32：資金信托余額按運(yùn)用方式劃分 12圖表 33：資金信托余額投向房地產(chǎn) 13圖表 34：資金信托余額投向債券 13按資管新規(guī)執(zhí)行計(jì)劃，今年年末過渡期將到期，除一行一策之下，部分非標(biāo)可能獲得延期之外，其余大部分產(chǎn)品要整改到符合資管新規(guī)水平。那么到目前為止，資管行業(yè)整改進(jìn)展如何，特別是本輪資管新規(guī)推進(jìn)影響較大的理財(cái)、信托等行業(yè)，整改進(jìn)展如何，在整

5、改過程中，資產(chǎn)配臵有何變化，本文中我們將對(duì)此做詳細(xì)梳理。理財(cái)和信托是本輪資管新規(guī)重點(diǎn)推進(jìn)領(lǐng)域資管行業(yè)中，目前銀行理財(cái)、信托、公募和私募是主體。根據(jù)中國金融穩(wěn)定報(bào)告（2020）提供數(shù)據(jù)，2019 年末，金融機(jī)構(gòu)存續(xù)資管產(chǎn)品募集資金余額 79.4 萬億，其中理財(cái)產(chǎn)品占比 30.5%，而信托公司資管產(chǎn)品占比 23.4%，兩者占到半壁江山以上。而公募基金占比 18.6%，證券期貨及私募產(chǎn)品占比 24.2%，兩者合計(jì)占比在四成左右。由于公募和私募大多屬于凈值化產(chǎn)品，已經(jīng)符合資管新規(guī)要求，受資管新規(guī)影響有限。而目前資管新規(guī)執(zhí)行沖擊更大的是理財(cái)和信托行業(yè)。通道類業(yè)務(wù)大幅收縮，存量規(guī)模已經(jīng)較為有限。隨著資管新

6、規(guī)推進(jìn)，通道類業(yè)務(wù)規(guī)模大幅收縮。截至 2020 年末，基金子公司規(guī)模已經(jīng)收縮到 3.39 萬億，只有峰值時(shí)期 11.1萬億的三成左右，按之前速度到 2021 年末將收縮到 2.5 萬億左右，存量規(guī)模已經(jīng)較為有限。而券商資管規(guī)模也是從峰值時(shí)期的 18.8 萬億減少到 20 年末的 8.6 萬億，其中定向資管更是從 16 萬億以上減少到不足 6 萬億。專戶規(guī)模也有收縮，從峰值時(shí)期 6.5 萬億下降到 2020 年末的 4.6 萬億?？傮w來看，通道類業(yè)務(wù)有大幅的收縮，所剩存量規(guī)模已經(jīng)較為有限。圖表 1：2019 年各類資管產(chǎn)品余額占比圖表 2：通道類產(chǎn)品規(guī)模顯著收縮公募基金19% 保險(xiǎn)資管3%銀行理

7、財(cái)31%萬億元20基金專戶基金子公司券商資管1510信托23%證券期貨私募資管 24%502014/12 2016/01 2017/02 2018/03 2019/04 2020/05資料來源：中國金融穩(wěn)定報(bào)告（2020），資料來源：Wind，因此，從目前資管產(chǎn)品規(guī)模分布和符合資管新規(guī)的情況來看，這一輪資管新規(guī)推進(jìn)主要影響的資管產(chǎn)品為理財(cái)產(chǎn)品和信托，因此，我們著重分析理財(cái)和信托在本輪資管新規(guī)推進(jìn)過程中的資產(chǎn)規(guī)模、期限、投資資產(chǎn)分布等變化情況，并分析未來進(jìn)一步的整改壓力如何。理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模增加，結(jié)構(gòu)分化理財(cái)存續(xù)余額增長，單只產(chǎn)品規(guī)模上升。2020 年底，理財(cái)產(chǎn)品存續(xù) 3.9 萬只，產(chǎn)品規(guī)模25.8

8、6 萬億元，同比增長 6.90%。銀行業(yè)機(jī)構(gòu)傾向于做大理財(cái)產(chǎn)品，單只理財(cái)產(chǎn)品的平均規(guī)模從 2017 年的 3.16 億元上升到 2020 年的 6.63 億元。圖表 3：理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額和只數(shù)圖表 4：單只產(chǎn)品平均規(guī)模上升萬億存續(xù)余額存續(xù)只數(shù)（右軸）萬只35 1030982572065154103521單只理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模，億元7654321002013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 20200201320142015201620172020資料來源：Wind， 注：2019 年存續(xù)余額為根據(jù)理財(cái)報(bào)告數(shù)據(jù)推算所得。資料來源：Wind，從結(jié)構(gòu)來看，就銀行機(jī)構(gòu)而言，331

9、 家銀行機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 19.19 萬億元，占比 74.21%。其中，股份制銀行、大型銀行和城商行存續(xù) 7.98 萬億、5.97 萬億、4.07 萬億，分別占比 42%、31%和 21%；就理財(cái)公司而言，截至 2020 年底，24 家理財(cái)公司獲批籌建，20 家已正式開業(yè)，理財(cái)公司存續(xù)余額 6.67 萬億，占比 25.79%。理財(cái)公司存續(xù) 3627 只產(chǎn)品，2912 只為自主發(fā)行產(chǎn)品，715 只為母行化轉(zhuǎn)產(chǎn)品，分別占比 80.29%和19.71%。在 6.67 萬億存續(xù)余額中，自主發(fā)行產(chǎn)品占比 39.31%，母行化轉(zhuǎn)產(chǎn)品占比60.69%。圖表 5：2020 年理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額構(gòu)成（萬億）圖

10、表 6：2020 年理財(cái)市場銀行機(jī)構(gòu)概況（萬億）理財(cái)公司6.6725.79%農(nóng)村金融機(jī)構(gòu), 1.09,外資銀行,0.08, 0%城市商業(yè)6%銀行, 4.07,21%大型銀行,5.97, 31%銀行機(jī)構(gòu)19.1974.21%股份制銀行, 7.98,42%資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型快速推進(jìn)，城商行和農(nóng)商行轉(zhuǎn)型加快銀行理財(cái)凈值化轉(zhuǎn)型穩(wěn)步推進(jìn)，凈值型產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模及占比持續(xù)快速增長。通過對(duì)存量資產(chǎn)處臵，老產(chǎn)品不斷壓降，存量資產(chǎn)整改取得較大進(jìn)展。新產(chǎn)品余額有序增長，截至 2020 年底，凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模 17.4 萬億，同比增長 59.

11、07%。凈值型產(chǎn)品占理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 67.28%，同比上升 22.06 個(gè)百分點(diǎn)。從發(fā)行來看，凈值型理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量占比不斷上升，從 2019 年 1 月的 6.3%上升至 2021 年 2 月的 44.5%，而非凈值型理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量占比不斷下降。圖表 7：凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額及占比增加圖表 8：凈值型產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量占比不斷提升凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額占比（右軸）萬億2080%1870%1660%141250%1040%830%620%4210%00%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%凈值型非凈值型2018/62018/122019/62019/12 2020

12、/122019/1 2019/6 2019/11 2020/4 2020/9 2021/2資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告， 注： 2018 和2019 年占比為占非保本理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額比重， 2020 年占比為占理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額比重。資料來源：Wind，城商行和農(nóng)商行凈值化轉(zhuǎn)型加快。截至 2021 年 3 月 20 日，國有行、股份行、城商行和農(nóng)商行凈值型產(chǎn)品數(shù)量占比分別為 11.97%、37.75%、58.03%和 42.52%。而在 2019年底，凈值型產(chǎn)品占比最多的是股份行和城商行，分別為 33.03%和 19.32%。從收益率來看，2020 年以來，城商行和農(nóng)商行理財(cái)

13、產(chǎn)品預(yù)期收益率下降幅度加大，可能側(cè)面反映城商行和農(nóng)商行凈值化在加速。圖表 9：凈值改造進(jìn)度圖表 10：不同類型銀行理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期收益率變化存續(xù)產(chǎn)品數(shù)量大型商業(yè)銀行股份行只凈值型產(chǎn)品數(shù)量 城商行農(nóng)商行20000180001600014000120001000080006000400020000凈值型產(chǎn)品占比（右軸）國有行股份行城商行農(nóng)商行70%60%50%40%30%20%10%0%5.5%5%4.5%4%3.5%3%2018-012018-092019-052020-012020-09資料來源：Wind，注：截至 2021 年 3 月20 日。資料來源：Wind，同業(yè)理財(cái)壓降，資管嵌套投資下降。

14、截至 2020 年底，同業(yè)理財(cái)存續(xù)余額 0.39 萬億，同比下降 53.86%。理財(cái)產(chǎn)品持有各類資管產(chǎn)品規(guī)模 8.93 萬億，同比降幅為 4.7%，較資管新規(guī)發(fā)布前大幅減少 25.71%。理財(cái)產(chǎn)品特征變化的幾個(gè)特點(diǎn)期限結(jié)構(gòu)方面，長期限發(fā)行占比增加，到期以短期限為主，期限錯(cuò)配緩解。受疫情影響，2020 年理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量顯著下降。從發(fā)行數(shù)量結(jié)構(gòu)來看，雖然短期限產(chǎn)品仍然占有較大比重，但是占比已有大幅下降，3 個(gè)月以下占比從 2019 年 1 月的 40.82%下降至 2021年 2 月的 32.56%，在 2020 年 11 月曾達(dá)到 28.26%的低點(diǎn)，而 1 年以上理財(cái)產(chǎn)品占比由 2019 年

15、 1 月的 3.69%上升到 2021 年 2 月的 13.47%。產(chǎn)品期限延長，2020 年新發(fā)行封閉式理財(cái)產(chǎn)品加權(quán)平均期限為 228 天，同比增加約 30 天。銀行發(fā)行長期限產(chǎn)品增加，一方面為了提高收益率以吸引客戶，另一方面是半年以上的定開型產(chǎn)品在符合一定條件下可以采用攤余成本法估值。從到期分布來看，到期產(chǎn)品以短期限為主，6 個(gè)月及以下產(chǎn)品占絕大部分比重。短期限存續(xù)規(guī)模壓縮，3 個(gè)月（含）以下封閉式產(chǎn)品存續(xù)余額 1529 億元，同比下降 63.67%，僅占全部理財(cái)產(chǎn)品的 0.59%。 由此可見，期限錯(cuò)配問題得到較大緩解。圖表 11：長期限理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量占比增加圖表 12：理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行期限

16、分布數(shù)量一個(gè)月以內(nèi)1-3個(gè)月3-6個(gè)月45%40%35%30%25%20%三個(gè)月以下一年以上（右軸）16%14%12%10%8%6%4%2%0%140001200010000800060004000200006-12個(gè)月12-24個(gè)月24個(gè)月以上2019/12019/72020/12020/72021/12019/12019/6 2019/11 2020/42020/92021/2資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖表 13：理財(cái)產(chǎn)品到期分布以短期限為主圖表 14：理財(cái)產(chǎn)品到期期限分布50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%三個(gè)月以內(nèi)一年以上（右軸）7%6%5%4%

17、3%2%1%0%數(shù)量一個(gè)月以內(nèi)1-3個(gè)月3-6個(gè)月6-12個(gè)月12-24個(gè)月24個(gè)月以上140001200010000800060004000200002019/12019/72020/12020/72021/12019/12019/6 2019/11 2020/42020/92021/2資料來源：Wind，資料來源：Wind，運(yùn)作模式方面，開放式產(chǎn)品增加。從發(fā)行數(shù)量看，封閉式產(chǎn)品數(shù)量占絕大部分比重，但占比略有下降，開放式產(chǎn)品發(fā)行略有增加。而從存續(xù)余額看，開放式理財(cái)產(chǎn)品占絕大部分比重。根據(jù)中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告 2020，截至 2020 年底，開放式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 20.39 萬億元，同

18、比增長 16.13%，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 78.85%。封閉式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 5.47 萬億，占比 21.15%。圖表 15：不同運(yùn)作模式理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行分布圖表 16：2020 年開放式和封閉式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額占比（萬億）數(shù)量14000120001000080006000400020000封閉式非凈值型開放式非凈值型封閉式凈值型開放式凈值型封閉式5.4721.15%開放式20.392019/12019/6 2019/11 2020/42020/92021/2資料來源：Wind，資料來源：Wind，78.85%資產(chǎn)投資方面，銀行理財(cái)投資債券資產(chǎn)增加，非標(biāo)占比進(jìn)一步下降。截至 2020 年底，

19、銀行理財(cái)投向債券類資產(chǎn)余額為 18.53 億元，占總投資資產(chǎn)比重為 64.26%。而 2019 年非保本理財(cái)產(chǎn)品投資債券資產(chǎn)占比為 59.72%，約 15.67 萬億。銀行理財(cái)投資非標(biāo)資產(chǎn)比重不斷下降。截至 2020 年，銀行理財(cái)投向非標(biāo)資產(chǎn)余額為 3.15 萬億，占比 10.89%。圖表 17：近兩年理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)情況圖表 18：理財(cái)產(chǎn)品投資非標(biāo)資產(chǎn)比重不斷下降萬億元201816141210864202019202030%25%20%15%10%5%理財(cái)產(chǎn)品投資非標(biāo)比重債券非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán) 拆放同業(yè)及買權(quán)益類資產(chǎn)0%類資產(chǎn)入返售2013 2014 2015 2016 2017 2018 201

20、9 2020資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，資料來源：Wind，投資以固定收益類為主，投資偏好穩(wěn)健。銀行理財(cái)持有信用債占總投資資產(chǎn)的比重從 2015 年的 25%上升至 2020 年的 48%，而利率債占總資產(chǎn)的比重從 2015 年的 4%上升至 2020 年的 8%，占比較為穩(wěn)定。值得說明的是，2019 年債券占理財(cái)投資總資產(chǎn)的比重為 59.72%，其中利率債（國債、地方政府債券、政府機(jī)構(gòu)債券和政策性金融債券）占比 8.05%，信用債（商業(yè)性金融債券、同業(yè)存單、企業(yè)債券、公司債券、企業(yè)債務(wù)融資工具、資產(chǎn)支持證券、QDII 債券和外國債券）占比 51.67%。而 2020 年債券占理財(cái)總

21、投資資產(chǎn)的比重為 64.26%，其中利率債（國債、地方政府債券、中央銀行票據(jù)、政府機(jī)構(gòu)債券和政策性金融債券）占比 7.77%，信用債（商業(yè)性金融債券、企業(yè)債券、公司債券、企業(yè)債務(wù)融資工具、資產(chǎn)支持證券、外國債券（不含 QDII 債券）占比 47.75%。因此，2020 年利率債和信用債占比之和與債券投資占總投資資產(chǎn)比重不相等的原因可能在于，理財(cái)產(chǎn)品還持有同業(yè)存單和 QDII 債券等投資工具。但是理財(cái)產(chǎn)品投資債券的風(fēng)險(xiǎn)偏好下降。2020 年底，理財(cái)產(chǎn)品持有評(píng)級(jí)為 AA+及以上的債券規(guī)模達(dá)到 11.48 萬億，占信用債券持倉總規(guī)模的 83.36%，同比上升 2.15 個(gè)百分點(diǎn)。圖表 19：2020

22、 年銀行理財(cái)投資結(jié)構(gòu)圖表 20：銀行理財(cái)投資信用債和利率債占比公募基金權(quán)益類資產(chǎn)2.81%拆放同業(yè)4及.75%買入返售6.62%現(xiàn)金及銀行存款 9.05%非標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn) 10.89%其他1.62%債券64.26%60%50%40%30%20%10%0%信用債利率債201520162017201820192020資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，資料來源：Wind，按中債口徑托管數(shù)據(jù)來看，商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品持有信用債和利率債占比差距并沒有那么懸殊。截至 2020 年 12 月，商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品持有利率債（國債、地方政府債、政金債、政府支持機(jī)構(gòu)債）共 1.28 萬億，同比增加 24.05%，

23、占比 54.72%，較前一年增加 4.72個(gè)百分點(diǎn)；持有信用債（商業(yè)銀行債、企業(yè)債、資產(chǎn)支持證券、中期票據(jù)）共 1.06 萬億，同比增加 2.65%，占比 45.28%，較前一年降低 4.72 個(gè)百分點(diǎn)。而截至今年 2 月，信用債占比增至 51.81%，利率債占比降至 48.19%。圖表 21：商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品利率債和信用債托管結(jié)構(gòu)（中債口徑）70%60%50%40%30%20%10%0%2017利率債信用債201820192020202102資料來源：中央結(jié)算公司，理財(cái)產(chǎn)品投資杠桿率較為穩(wěn)定。2018 年 9 月銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法，規(guī)定商業(yè)銀行每只開放式公募理財(cái)產(chǎn)品的杠

24、桿水平不得超過 140%，每只封閉式公募理財(cái)產(chǎn)品、每只私募理財(cái)產(chǎn)品的杠桿水平不得超過 200%。商業(yè)銀行計(jì)算理財(cái)產(chǎn)品總資產(chǎn)時(shí)，應(yīng)當(dāng)按照穿透原則合并計(jì)算理財(cái)產(chǎn)品所投資的底層資產(chǎn)。截至 2020 年底，理財(cái)產(chǎn)品平均杠桿率為 111%，杠桿率在監(jiān)管范圍內(nèi)波動(dòng)。圖表 22：理財(cái)產(chǎn)品投資杠桿率穿透后杠桿率穿透前杠桿率116%114%112%110%108%106%104%102%100%2018/122019/32019/62019/92019/122020/32020/62020/92020/12資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，觀察理財(cái)子公司的投資特征理財(cái)行業(yè)近年發(fā)生的核心變化是理財(cái)子公司的大量

25、成立，這也是在資管新規(guī)要求之下，理財(cái)投資專業(yè)化的舉措。那么在理財(cái)管理由銀行內(nèi)部轉(zhuǎn)移到理財(cái)子公司之后，在產(chǎn)品管理、投資結(jié)構(gòu)等方面有什么變化，隨著數(shù)據(jù)的逐步完善，我們對(duì)此能夠獲得更為清晰的認(rèn)知。理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品平均規(guī)模大于銀行機(jī)構(gòu)。截至 2020 年底，銀行機(jī)構(gòu)存續(xù)理財(cái)產(chǎn)品35094 只，存續(xù)余額 19.19 萬億，推算平均規(guī)模為 5.47 億元。理財(cái)公司存續(xù)余額 6.67萬億，存續(xù) 3627 只產(chǎn)品，平均規(guī)模為 18.39 億元。理財(cái)公司凈值化程度高于銀行機(jī)構(gòu)。2020 年底，凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模 17.4 萬億，銀行機(jī)構(gòu)凈值型產(chǎn)品余額 10.73 萬億元。而理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模 25.86 萬億

26、元，其中銀行機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 19.19 萬億元，理財(cái)公司存續(xù)余額 6.67 萬億。因此可以推算，理財(cái)公司 6.67 萬億全部為凈值型產(chǎn)品，而銀行機(jī)構(gòu)凈值化程度約為 56%。理財(cái)公司封閉式產(chǎn)品期限結(jié)構(gòu)總體長于銀行機(jī)構(gòu)。理財(cái)公司封閉式產(chǎn)品期限較長，2020年底，理財(cái)公司存續(xù)的封閉式產(chǎn)品中，一年（不含）以上產(chǎn)品的存續(xù)余額占比 78.4%，較行業(yè)平均水平高 42.2 個(gè)百分點(diǎn)。銀行機(jī)構(gòu)短期封閉式產(chǎn)品也有所減少，截至 2020 年底，銀行機(jī)構(gòu) 3 個(gè)月以內(nèi)封閉式產(chǎn)品余額 0.15 萬億，較 2018 年 4 月底下降 89.19%。但是從圖中看，一年以上產(chǎn)品占比明顯不足八成。圖表 23：理財(cái)公司封

27、閉式產(chǎn)品中一年以上占比變化圖表 24：銀行機(jī)構(gòu)不同期限封閉式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額變化100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%理財(cái)公司封閉式產(chǎn)品中一年期以上占比行業(yè)平均水平2019/9 2019/12 2020/32020/62020/9 2020/12資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，理財(cái)公司開放式產(chǎn)品存續(xù)余額占比高于行業(yè)水平。截至 2020 年底，理財(cái)公司開放式產(chǎn)品存續(xù)余額占理財(cái)公司全部產(chǎn)品超八成，占比 80.61%，高于行業(yè)水平。就行業(yè)來看，同期開放式理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的 78.85%。此外，理財(cái)公司開放式

28、產(chǎn)品存續(xù)余額中約六成為現(xiàn)金管理類產(chǎn)品。現(xiàn)金管理類產(chǎn)品征求意見稿對(duì)現(xiàn)金管理類產(chǎn)品造成一定沖擊，正式稿尚未出臺(tái)，預(yù)計(jì)現(xiàn)金管理類理財(cái)產(chǎn)品整改將加大凈值化轉(zhuǎn)型負(fù)擔(dān)。圖表 25：2020 年底理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品按運(yùn)作模式劃分圖表 26：2020 年底理財(cái)公司開放式產(chǎn)品結(jié)構(gòu)封閉式產(chǎn)品,19.39%開放式產(chǎn)品, 80.61%非現(xiàn)金管理類產(chǎn)品, 39.58%現(xiàn)金管理類產(chǎn)品, 60.42%資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，理財(cái)公司投資固定收益類產(chǎn)品占比更高。2020 年底，理財(cái)公司投資固定收益類產(chǎn)品占理財(cái)公司全部產(chǎn)品的 92.26%。而就全部理財(cái)產(chǎn)品而言，固定收益類理財(cái)產(chǎn)

29、品存續(xù)余額占全部理財(cái)存續(xù)余額的 84.34%，低于理財(cái)公司 7.92 個(gè)百分點(diǎn)，顯示理財(cái)子公司管理更傾向于固定收益類投資。理財(cái)公司投資債券比重更高。截至 2020 年底，理財(cái)公司持有資產(chǎn)余額 7.26 萬億，債券占比 64.54%，非標(biāo)占比 7.67%。而銀行機(jī)構(gòu)理財(cái)資金投資債券資產(chǎn)占比 64.14%，低于理財(cái)公司。理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品投資權(quán)益類資產(chǎn)比重低于全部理財(cái)產(chǎn)品。2020 年底理財(cái)公司投資權(quán)益類資產(chǎn)占總投資資產(chǎn)比重為 2.31%，而全部理財(cái)產(chǎn)品投資權(quán)益類資產(chǎn)占總投資資產(chǎn)比重 4.75%。“固收+”產(chǎn)品發(fā)展良好，權(quán)益類產(chǎn)品發(fā)展受限，債券仍是配臵最主要資產(chǎn)。資管新規(guī)將資產(chǎn)管理產(chǎn)品按照投資性質(zhì)的

30、不同，分為固定收益類產(chǎn)品、權(quán)益類產(chǎn)品、商品及金融衍生品類產(chǎn)品和混合類產(chǎn)品。銀行“固收+”理財(cái)產(chǎn)品一般投資固定收益類資產(chǎn)占比不低于 80%，因此銀行“固收+”理財(cái)產(chǎn)品應(yīng)主要被歸類為固定收益類產(chǎn)品。理財(cái)公司和全部理財(cái)產(chǎn)品的固定收益類產(chǎn)品均占絕大多數(shù)比重，而且 2020 年底全部理財(cái)產(chǎn)品中固定收益類產(chǎn)品存續(xù)余額 21.81 萬億，同比增長 15.65%。而另外兩類產(chǎn)品來看，就理財(cái)公司而言，2020 年底混合類產(chǎn)品占理財(cái)公司全部存續(xù)產(chǎn)品的 7.47%，權(quán)益類產(chǎn)品占比 0.27%。就全部理財(cái)產(chǎn)品而言，2020 年底混合類理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 3.97 萬億，同比減少 24.19%，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的

31、15.36%，較 2019 年降低 6.23 個(gè)百分點(diǎn)。權(quán)益類理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額 0.08 萬億，同比減少 13.35%，占全部理財(cái)產(chǎn)品比重 0.3%，較 2019年降低 0.04 個(gè)百分點(diǎn)。可以看出，無論是理財(cái)公司還是全部理財(cái)產(chǎn)品，混合類產(chǎn)品和權(quán)益類產(chǎn)品占比都較低，債券仍是最主要配臵資產(chǎn)。圖表 27：2020 年底理財(cái)公司和全部理財(cái)產(chǎn)品按投資性質(zhì)劃分對(duì)比圖表 28：2020 年底理財(cái)公司理財(cái)產(chǎn)品持有各類資產(chǎn)比例權(quán)益類資 理財(cái)直接融100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%理財(cái)公司全部理財(cái)產(chǎn)品固定收益類混合類權(quán)益類公募基金產(chǎn),拆放3同.9業(yè)6及%買入返售, 6.81%非標(biāo)

32、準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn), 7.67%現(xiàn)金及銀行存款, 14.06%, 2.31%資工具,0.29% 其他,0.36%債券, 64.54%資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場年度報(bào)告，信托向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型，債券投資增加從資金來源看，單一資金信托規(guī)模下降，集合資金信托和管理財(cái)產(chǎn)信托規(guī)模上升。信托資產(chǎn)規(guī)模自 2018 年以來不斷下降，截至 2020 年4 季度，信托資產(chǎn)余額降至 20.49 萬億，同比降低 5.17%。其中，單一資金信托資產(chǎn)余額降至 6.13 萬億，占比 29.94%；集合資金信托和管理財(cái)產(chǎn)信托占比分別升至 49.65%和 20.41%。由此可見，單一形式的通道類

33、業(yè)務(wù)減少。從功能劃分來看，通道類業(yè)務(wù)規(guī)?；芈洌磐杏扇谙蛲掇D(zhuǎn)型，主動(dòng)管理能力提升。融資類信托規(guī)模持續(xù)壓降，2020 年一二季度融資類信托分別為 6.18 和 6.45 萬億，較 2019年大幅增加。2020 年 6 月，銀保監(jiān)會(huì)下發(fā)關(guān)于信托公司風(fēng)險(xiǎn)處臵相關(guān)工作的通知，要求信托公司壓縮通道類業(yè)務(wù)、融資類業(yè)務(wù)。在監(jiān)管政策加強(qiáng)后，三四季度融資類信托分別降至 5.95 和 4.86 萬億，全年來看壓降近萬億。事務(wù)管理類信托規(guī)模持續(xù)降低，2020年 4 季度降至 9.19 萬億，金融同業(yè)通道業(yè)務(wù)減少。而投資類信托規(guī)模在 2020 年四季度升至 6.44 萬億，占比進(jìn)一步增加至 31.46%。圖表 29：

34、信托資產(chǎn)余額按來源劃分結(jié)構(gòu)圖表 30：信托資產(chǎn)余額按功能劃分結(jié)構(gòu)億元集合資金信托單一資金信托管理財(cái)產(chǎn)信托300000250000200000150000100000500002010-032010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-090億元融資類投資類事務(wù)管理類300000250000200000150000100000500002010-032010-122011-092012-062013-032013-122014-092015-062016-032016-122017-092018-062019-032019-122020-090資料來源：Wind，資料來源：Wind，信托資金投向改善，房地產(chǎn)行業(yè)占比下降，債券投資占比上升。在“房住不炒”和“三條紅線”的嚴(yán)格控制下，資金信托投向房地產(chǎn)行業(yè)的余額在 2020 年 4 季度降至 2.28 萬億，占比由 2019 年 4 季度的 15.07%降至 2020 年 4 季度 13.97%。信托的證券投資業(yè)務(wù)增加，截至 2020 年 4 季度，資金