CXO行業(yè)H跟蹤報告：CXO行業(yè)繼續(xù)維持高景氣度中長期繼續(xù)戰(zhàn)略性推薦

1、本報告結(jié)論：行業(yè)繼續(xù)維持高景氣度中，中長期繼續(xù)戰(zhàn)略性推薦2行業(yè)繼續(xù)維持高景氣度：參照核心跟蹤指標（美國FDA新藥獲批數(shù)量、國內(nèi)CDE受理新藥臨床申報數(shù)量，以 及全球TOP 15跨國藥企研發(fā)投入及美國一級醫(yī)療健康投融資增長情況、國內(nèi)A股存量藥企研發(fā)投入，及核心 Biotech企業(yè)研發(fā)投入），整體維持判斷全球及國內(nèi)醫(yī)療健康研發(fā)投入繼續(xù)維持高景氣度。商務(wù)部數(shù)據(jù)驗證全球疫情下全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢加快：根據(jù)商務(wù)部公布的生物醫(yī)藥技術(shù)研發(fā)外包離岸執(zhí)行額， 2020年前7個月為228.6億元，同比增長25.6%，同時參考驗證藥明康德、康龍化成、博騰股份等公司海外業(yè) 務(wù)增長情況，整體判斷海外疫情爆發(fā)下、全球創(chuàng)新藥產(chǎn)

2、業(yè)鏈（尤其是藥物發(fā)現(xiàn)）加速向中國轉(zhuǎn)移。A+H核心CXO公司中報繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度、 Q2相對Q1受新冠疫情影響明顯恢復(fù)：13家A+H CXO公司（包括CRO和CMO公司）合計實現(xiàn)營業(yè)收入173.8億元，同比增長25.7%，整體繼續(xù) 維持高景氣度；受新冠疫情影響，CXO公司延期復(fù)工及影響收入確認交割，尤其是Q1影響明顯，Q2已 呈現(xiàn)逐漸恢復(fù)的趨勢，即Q2單季度營業(yè)收入同比增長為31.5%，相對Q1的16.1%呈現(xiàn)明顯加快。分業(yè)務(wù)來看：臨床前研究（包括藥物發(fā)現(xiàn)）、CDMO業(yè)務(wù)2020年上半年受疫情影響較小或基本消除；臨床CRO業(yè)務(wù)受國內(nèi)外新冠疫情影響，增速上略有放緩，但從在手訂單角度仍然呈現(xiàn)高景氣度

3、。投資建議：參照全球核心跟蹤指標及商務(wù)部數(shù)據(jù)驗證全球創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈加速向中國轉(zhuǎn)移，預(yù)期CXO行業(yè)未 來35年將繼續(xù)維持行業(yè)高景氣度，繼續(xù)推薦藥明康德、美迪西、量子生物、泰格醫(yī)藥等。風(fēng)險提示：新冠疫情進展具有不確定性；相關(guān)公司海外并購及業(yè)務(wù)拓展具有不確定性；核心管理層及核心技術(shù)人員流失的風(fēng)險。全球創(chuàng)新需求依然處于高點上2020年美國創(chuàng)新藥獲批數(shù)量有望達前期新高：截止2020年8月底，F(xiàn)DA已獲批新藥38個，相對2019年同期的26個和2018年 同期的35個，均創(chuàng)歷史新高。且考慮到2019年底提交NDA的高潮，即約至少有13個優(yōu)先審評品種在8月，以及有10個標準 審評品種在12月，所以2020年新

4、藥獲批數(shù)量有望破歷史新高。國內(nèi)CDE新藥臨床受理品種數(shù)量依然處于上升中：2020年上半年有111個1類化學(xué)藥和91個治療性生物制品申報臨床試驗，相對2019年同期依然處于上升趨勢，尤其是生物藥品種上升明顯。圖：美國FDA獲批新藥情況圖：國內(nèi)CDE臨床申報受理情況7060504030201001218251414132417311481423234003503002501001441163935200150479120132538100502011952101241110201720181類化學(xué)藥20192019H1治療用生物制品2020H1資料來源：FDA官網(wǎng)，華西證券研究所資料來源：米內(nèi)網(wǎng)，

5、華西證券研究所3全球研發(fā)投入繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度跨國藥企研發(fā)活動繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度：Top 15 跨國藥企發(fā)布2020年中報，其合計研發(fā)投入為516億美元，同比增長 8.11%，其Q2單季度同比增長11.30%，繼續(xù)保持高強度增長。（PS 若考慮到BSM并購新基的影響，2020年上半年同 比增速為3.11%）。醫(yī)療健康行業(yè)VC投資活動依然保持高行業(yè)景氣度：2020年Q1/Q2美國醫(yī)療健康行業(yè)投資金額分別為63/64億美元，創(chuàng) 歷史高點，同比增速分別為23.8%/30.8%，均保持高速增長；從投資案例來看，投資活動數(shù)量分別為221/221個，也處于行業(yè)相對高點上，依然處于行業(yè)高景氣度上。圖：全球Top

6、 15 跨國藥企研發(fā)投入（億美元）圖：醫(yī)療健康行業(yè)-美國PE/VC投資活動情況（億美元）1,2001,07520%1,03897915%10%5165%0%-5%YOY（已修正為同比數(shù)據(jù)）703001,000937857 829 846 854 865 87480073760502502004060030150400201002001050000Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr Qtr 13131313131313131312011201220132014201520162017201

7、82019 2020TOP15跨國藥企歷史研發(fā)投入（億美元）美國醫(yī)療健康投融資規(guī)模（億美元、左）項目數(shù)量（個、右）資料來源：Wind，華西證券研究所資料來源：PWC，華西證券研究所4國內(nèi)醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度A股醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度：僅統(tǒng)計2019年研發(fā)投入超億元的企業(yè)，2020年上半年合計研發(fā)投入為186 億元，同比增長11.9%，增速略有放緩、但整體仍維持快速增長。醫(yī)藥創(chuàng)新龍頭恒瑞醫(yī)藥上半年研發(fā)投入繼續(xù)呈現(xiàn)高 速增長。Biotech研發(fā)投入繼續(xù)維持40%以上增長：統(tǒng)計18家港股+4家科創(chuàng)板制藥類Biotech公司，其2020年上半年合計研發(fā)投 入為88.4億元，同比增

8、長44.9%，繼續(xù)呈現(xiàn)超高速增長。統(tǒng)計重點Biotech公司研發(fā)投入外包情況，其2016-2019年外包比例在40%50%，且呈現(xiàn)一定的上升趨勢。圖：A股醫(yī)藥企業(yè)研發(fā)投入增長情況（億元）圖：港股&科創(chuàng)板上市的Biotech企業(yè)研發(fā)投入（億元）資料來源：Wind，華西證券研究所資料來源：Wind ，華西證券研究所22.1543.74102.04145.3188.390%20%40%60%80%100%120%140%16014012010080604020020192020H120162017201822家已上市biotech研發(fā)投入情況（億元）yoy（已修正為可比數(shù)據(jù)）548310813716

9、62032603591860%10%20%30%40%50%42660%50045040035030025020015010056商務(wù)部數(shù)據(jù)驗證全球疫情下全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢加快商務(wù)部數(shù)據(jù)驗證全球疫情下全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢加快：近期商務(wù)部新聞發(fā)布會公布2020年1-6月我國服務(wù)外包發(fā)展情況，重點提到KPO中的醫(yī)藥和生物技術(shù)研發(fā)外包（主要為CRO和CMO業(yè)務(wù)）離岸執(zhí)行額211.4億元，同比增長38.1%，整體繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長，同時Q2外包服務(wù)訂單執(zhí)行額同比增長46.5%，驗證下全球疫情下對國內(nèi)創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)鏈依賴度提升，即全球產(chǎn)能向中國加速轉(zhuǎn)移統(tǒng)計6家核心CXO公司海外業(yè)務(wù)增長情況（藥明康德、藥明生物、泰格

10、醫(yī)藥、康龍化成、凱萊英、博騰股份），其合計海外收入 為111億元，同比增長21.25%，繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長。其中藥明康德的藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)、康龍化成、博騰股份海外業(yè)務(wù)同比增速分別 為27%、34%和55%，受益于全球產(chǎn)業(yè)鏈轉(zhuǎn)移、均呈現(xiàn)高速增長。圖：商務(wù)部數(shù)據(jù)驗證全球產(chǎn)能轉(zhuǎn)移趨勢加快圖：核心CXO公司海外客戶業(yè)務(wù)繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長（億元）資料來源：Wind，華西證券研究所資料來源：wind，華西證券研究所（包括：藥明康德、藥明生物、泰格醫(yī)藥、康龍化成、凱萊英、博騰股份）83.5126.1154211.4228.60%10%20%30%40%50%05010015020025060%1-3月1-4月1-5

11、月1-6月醫(yī)藥和生物技術(shù)研發(fā)外包離岸執(zhí)行額（億元）1-7月YOY76.0998.98124.94148.42204.68111.1340%35%30%25%20%15%10%5%0%05010015020025020152020H12016201720186家核心CXO海外客戶業(yè)務(wù)2019yoy7CXO服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈情況:15家A+H股CXO公司臨床前CRO臨床CROCMO靶點確認藥物發(fā)現(xiàn)化學(xué)實驗生物實驗藥物安全性評價I-III期臨床國內(nèi)CXO公司藥明康德康龍化成泰格醫(yī)藥（包含方達控股）維亞生物美迪西量子生物昭衍新藥藥明生物凱萊英博騰股份藥石科技皓元醫(yī)藥九洲藥業(yè)普洛藥業(yè)跨國CXO公司Quintil

12、esIMSCovanceParexelCharles riverLonzaPatheonCatalent8核心CXO公司繼續(xù)維持高速增長，疫情影響逐漸消除2020年上半年繼續(xù)呈現(xiàn)高景氣度：13家A+H CXO公司（包括CRO和CMO公司）合計實現(xiàn)營業(yè)收入173.8億元，同比增 長25.7%，整體繼續(xù)維持高景氣度；Q2相對Q1受新冠疫情影響明顯恢復(fù)：受新冠疫情影響，CXO公司延期復(fù)工及影響收入確認交割，尤其是Q1影響明顯，Q2已呈現(xiàn)逐漸恢復(fù)的趨勢，即Q2單季度營業(yè)收入同比增長為31.5%，相對Q1的16.1%呈現(xiàn)明顯加快。圖：13家A+H股CXO公司營業(yè)收入繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長（億元）41.448.

13、861.277.796.1128.772.33.39.916.225.339.819.495.611.716.923.028.014.576.9211.316.322.929.137.621.98.311.014.218.324.612.797.9210.213.311.811.815.59.325.5%28.6%27.4%25.7%0%5%10%15%20%25%30%35%40%0501001502002503003502020H12014藥明康德 昭衍新藥2015藥明生物 美迪西2016泰格醫(yī)藥 藥石科技2017康龍化成 成都先導(dǎo)2018凱萊英 量子生物2019博騰股份 維亞生物九洲藥業(yè)

14、 合計YOY資料來源：華西證券研究所。注釋：考慮到普洛藥業(yè)等非全部是CXO業(yè)務(wù)暫未統(tǒng)計82.7111.4316.234.2%28.1%235.6183.9144.3173.89核心CXO公司繼續(xù)維持高速增長，疫情影響逐漸消除整體上2020年上半年實現(xiàn)歸母凈利潤45.9億元，同比增長87.1%，繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長、保持高景氣度；分公司來看，藥明康德、藥明生物、泰格醫(yī)藥、康龍化成、凱萊英、博騰股份、昭衍新藥、藥石科技均實現(xiàn)超高速增長。分季度來看，合計Q2歸母凈利潤增速為135.7%，相對Q1的11.3%明顯加快，預(yù)期主要受到藥明康德、泰格醫(yī)藥投資 收益大幅增加，以及業(yè)務(wù)逐漸恢復(fù)等因素影響。(圖：13

15、家A+H股CXO公司歸母凈利潤繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長（億元）7026.53.412.313.0112.272017博騰股份33.0%昭衍新藥120%60102.2%53.9100%50403045.64.2872.3%3.394.725.545.478.4245.987.1%3.164.799.9980%60%20109.59.819.92.536.3122.6110.1418.557.3617.1740%0 4.623.499.7518.3%20%201420152016201820192020H110)藥明康德藥明生物泰格醫(yī)藥康龍化成凱萊英美迪西藥石科技成都先導(dǎo)維亞生物0%合計YOY資料來源：華

16、西證券研究所。注釋：考慮到普洛藥業(yè)等非全部是CXO業(yè)務(wù)暫未統(tǒng)計10核心CXO公司繼續(xù)維持高速增長，疫情影響逐漸消除8.789.7915.5919.1411.315.988.805.513.575.583.033.265.053.623.694.892.7718.6%59.1%37.2%0%10%20%30%40%50%60%70%(10)01020304050602014201520162017201820192020H1藥明康德 昭衍新藥藥明生物 美迪西泰格醫(yī)藥 藥石科技康龍化成 成都先導(dǎo)凱萊英 維亞生物博騰股份 合計YOY資料來源：華西證券研究所。注釋：考慮到普洛藥業(yè)等非全部是CXO業(yè)務(wù)暫

17、未統(tǒng)計6.67.748.635.422.318.829.3 36.7%整體上2020年上半年實現(xiàn)扣非凈利潤29.3億元，同比增長36.7%，繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長、保持高景氣度；分公司來看， 藥明康德、藥明生物、康龍化成、凱萊英、博騰股份、昭衍新藥、藥石科技均實現(xiàn)超高速增長。分季度來看，合計Q2扣非凈利潤增速為80.7%，相對Q1的-9.3%明顯加快，預(yù)期主要受到藥明康德聯(lián)營企業(yè)投資收益大幅增加，以及業(yè)務(wù)逐漸恢復(fù)等因素影響。圖：13家A+H股CXO公司扣非凈利潤繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長（億元）表：10家A+H股CXO公司單人產(chǎn)值穩(wěn)中有升證券代碼證券簡稱員工數(shù)量單人產(chǎn)值（萬元）2015201620172018

18、20192020H120162017201820192019H12020H1603259.SH藥明康德9,29111,61314,76317,73021,74422,82458.558.959.265.232.132.52269.HK藥明生物16242543414156665,69477.775.881.237.234.3300347.SZ泰格醫(yī)藥184524223214389849595,31255.159.964.763.334.328.3300759.SZ康龍化成314641245166617173939,11345.049.451.355.425.926.6002821.SZ凱萊英17

19、0320402682329138404,55258.960.361.469.032.530.2300363.SZ博騰股份158717271784164220772,37380.167.469.283.438.041.6603127.SH昭衍新藥55262867281712241,22441.046.454.962.624.632.5688202.SH美迪西5947457119391,2191,49434.734.239.441.619.919.2300725.SZ藥石科技26746742751265265251.361.1101.9113.756.770.5688222.SH成都先導(dǎo)14821

20、628839439422.229.260.077.534.522.0合計18,98525,53832,17839,42949,16853,63258.558.460.766.532.031.6yoy25.2%26.0%22.5%24.7%28.5%-0.19%4.00%9.45%-1.42%資料來源：Wind，華西證券研究所。注釋：考慮到量子生物、九洲藥業(yè)、普洛藥業(yè)等非全部是CXO業(yè)務(wù)，暫未統(tǒng)計11核心CXO公司：單人產(chǎn)值呈現(xiàn)上升趨勢截止2020年中報，10家核心CXO公司合計員工數(shù)量達到5.36萬人，同比增長28.5%，繼續(xù)呈現(xiàn)快速增長中，其中康龍化成、 凱萊英、博騰股份、美迪西等公司上半年

21、招人力度加大；單人產(chǎn)值受新冠疫情影響略有波動：統(tǒng)計2019年單人產(chǎn)值，除泰格醫(yī)藥外，單人產(chǎn)值均創(chuàng)新藥；2020年上半年，重點公司收入端受疫情影響嚴重，例如泰格醫(yī)藥、凱萊英、成都先導(dǎo)等，整體單人產(chǎn)值略有下降、但整體仍然維持較高水平。表：14家A+H股CXO公司各業(yè)務(wù)占比情況（億元）2020H1合計營業(yè)收入臨床前研究CDMO臨床CRO數(shù)值yoy數(shù)值yoy數(shù)值yoy數(shù)值yoy藥明康德72.3122.7%37.8026.5%21.6225.8%5.005.9%康龍化成21.9334.0%14.3435.3%5.0634.4%2.4327.5%泰格醫(yī)藥14.528.6%2.709.6%0.6514.2%

22、11.108.0%藥明生物19.521.3%19.5021.3%凱萊英12.6615.8%12.6615.8%博騰股份9.2548.2%9.2548.2%量子生物6.79.0%4.30-0.5%0.9313.3%昭衍新藥3.9797.8%3.9797.8%藥石科技4.5958.2%4.5958.2%九洲藥業(yè)10.0817.5%4.36136.1%普洛藥業(yè)39.9212.5%5.5273.2%美迪西2.631.3%2.6029.5%成都先導(dǎo)0.87-18.9%0.87-18.7%維亞生物1.9838.8%1.9838.8%合計68.5532.50%84.1432.44%18.539.62%資料來

23、源：Wind，華西證券研究所（注釋：藥明康德美國區(qū)實驗室業(yè)務(wù)未統(tǒng)計在上述三種業(yè)務(wù)中）12CXO服務(wù)產(chǎn)業(yè)鏈情況：14家A+H股CXO公司各業(yè)務(wù)占比情況國內(nèi)14家CXO公司主要可以分為三部分業(yè)務(wù)，即臨床前研究（藥物發(fā)現(xiàn)、藥代、藥動、安評等）、CDMO業(yè)務(wù)、臨 床CRO業(yè)務(wù)。從規(guī)模和競爭領(lǐng)域來看，臨床前研究中的藥物發(fā)現(xiàn)和CDMO業(yè)務(wù)均屬于全球性競爭的業(yè)務(wù)，臨床CRO業(yè)務(wù)和臨床前研究中的安評業(yè)務(wù)屬于國內(nèi)市場競爭的業(yè)務(wù)。13臨床前CRO業(yè)務(wù)：高景氣度延續(xù)表：臨床前CRO業(yè)務(wù)基本概況臨床前CRO業(yè)務(wù)主要包括藥物發(fā)現(xiàn)、藥代、藥效、 安評等，2020年上半年合計營業(yè)收入為68.56億元， 同比增長32.50%

24、，繼續(xù)延續(xù)高增長；藥物發(fā)現(xiàn)業(yè)務(wù)受受益于海外疫情爆發(fā)帶來的加速產(chǎn) 業(yè)鏈轉(zhuǎn)移以及國內(nèi)外包需求增加，呈現(xiàn)高速增長， 例如藥明康德、康龍化成、美迪西、維亞生物、量子生物等相關(guān)業(yè)務(wù)。安評、藥代、藥動等業(yè)務(wù)受益于國內(nèi)新增需求增加，繼續(xù)呈現(xiàn)高速增長，例如昭衍新藥、美迪西等收入及增速情況201520162017201820192020H1臨床前研究業(yè)務(wù)藥明康德-中國區(qū)實驗室業(yè)務(wù)收入（億元）25.5432.7041.2151.1364.7337.80yoy（%）27.97%28.03%26.02%24.09%26.59%26.47%毛利率（%）33.19%39.58%41.18%38.65%38.60%41.4

25、2%康龍化成-藥物發(fā)現(xiàn)與研究收入（億元）7.8210.6913.9518.9623.8014.34yoy（%）36.77%30.50%35.88%25.52%35.28%毛利率（%）27.61%35.85%42.04%37.24%40.26%41.34%量子生物-化學(xué)及生物CRO收入（億元）6.377.538.148.758.994.30yoy（%）18.20%8.01%7.59%2.75%-0.51%毛利率（%）29.03%35.83%43.76%43.35%41.87%昭衍新藥-臨床前研究 收入（億元）1.942.292.924.036.293.97yoy（%）12.57%18.10%27

26、.51%37.97%56.23%97.82%毛利率（%）48.84%52.13%50.68%49.35%56.71%50.16%泰格醫(yī)藥-臨床前研究 收入（億元）1.922.342.974.045.222.70yoy（%）21.99%26.87%35.95%29.36%9.60%毛利率（%）美迪西-藥物發(fā)現(xiàn)&臨床前研究收入（億元）1.642.322.493.254.492.60yoy（%）41.66%7.30%30.35%38.09%31.32%毛利率（%）36.15%36.20%34.31%36.68%35.95%維亞生物收入（億元）0.971.482.103.231.98yoy（%）毛利率

27、（%）56.11%52.58%58.14%41.89%50.21%53.81%48.25%38.78%50.68%成都先導(dǎo)-藥物發(fā)現(xiàn) 收入（億元）0.160.531.512.640.87yoy（%）231.25%184.91%74.83%-18.69%毛利率（%）24.23%66.62%82.66%81.55%76.54%合計臨床前CRO業(yè)務(wù)收入（億元）45.2359.0073.6893.77119.3968.56yoy（%）30.47%24.88%27.26%27.33%32.50%圖：臨床前CRO業(yè)務(wù)保持高速增長140120119.3935%30%10093.7725%806073.685

28、9.0045.2368.5620%15%4010%205%00%201520162017201820192020H1臨床前CRO業(yè)務(wù)收入（億元）yoy（%）資料來源：Wind，華西證券研究所。14CMO業(yè)務(wù)：高景氣度延續(xù)藥明康德、康龍化成、藥明生物、凱萊英、博騰 股恩、藥石科技、九洲藥業(yè)、泰格醫(yī)藥等均有或 多或少的CDMO或CMC或CMO業(yè)務(wù)，其2020年 上半年合計實現(xiàn)營業(yè)收入84.13億元，同比增長 32.44%，實現(xiàn)超高速增長；核心子公司均實現(xiàn)高速增長，尤其是單Q2來看， 行業(yè)高景氣度延續(xù)。CMO業(yè)務(wù)201520162017201820192020H1藥明康德收入（億元）12.6716.

29、3721.0926.9937.5221.62yoy（%）19.12%29.23%28.80%28.00%39.02%25.83%毛利率（%）38.07%43.25%43.77%41.55%39.94%39.61%藥明生物-生物藥CDMO收入（億元）5.579.8916.1925.3439.8419.50yoy（%）67.86%77.55%63.68%56.56%57.18%21.28%毛利率（%）32.44%39.34%40.80%40.16%41.64%40.50%凱萊英收入（億元）8.3111.0314.2318.3524.6112.66yoy（%）16.06%32.73%29.01%28

30、.95%34.11%15.81%毛利率（%）48.22%51.60%51.74%46.50%45.50%48.59%博騰股份收入（億元）10.2113.2711.8411.8515.519.25yoy（%）3.44%29.97%-10.78%0.08%30.89%48.16%毛利率（%）32.56%39.66%36.74%33.46%37.84%38.60%康龍化成-CMC業(yè)務(wù)圖：CDMO業(yè)務(wù)保持高速增長收入（億元）2.963.285.636.469.025.06yoy（%）10.84%71.74%14.73%39.60%34.38%160150.9384.1320192020H1yoy（%）

31、45%毛利率（%）34.76%25.27%23.59%21.78%27.77%28.98%14040%九洲藥業(yè)收入（億元）4.894.534.375.377.574.36yoy（%）59.14%-7.24%-3.63%22.87%41.03%136.11%120108.6835%毛利率（%）55.47%31.48%50.62%45.77%42.61%49.08%藥石科技10030%收入（億元）1.361.882.734.786.624.59yoy（%）76.62%38.24%45.21%75.09%38.49%58.17%806048.2278.6462.4225%20%15%毛利率（%）61

32、.13%66.36%62.12%57.82%51.59%45.06%普洛藥業(yè)收入（億元）6.647.225.52yoy（%）8.81%73.20%4010%毛利率（%）33.44%37.29%40.77%量子生物-CMO業(yè)務(wù)205%收入（億元）1.291.061.431.961.930.93yoy（%）-17.51%34.67%37.21%-1.95%13.33%00%毛利率（%）泰格醫(yī)藥-CMC業(yè)務(wù)2015201620172018收入（億元）0.971.101.130.941.100.65CMO業(yè)務(wù)收入（億元）yoy（%）13.53%2.54%-17.29%17.65%14.23%毛利率（%

33、）資料來源：Wind，華西證券研究所。計合48.2262.4278.64108.68150.9384.13CMO業(yè)務(wù)收入（億元） yoy（%）29.44%25.98%29.76%38.88%32.44%臨床CRO業(yè)務(wù)：短期受疫情影響較大、高景氣度延續(xù)表：重點公司的臨床CRO業(yè)務(wù)基本概況泰格醫(yī)藥、藥明康德、康龍化成均有臨床CRO業(yè) 務(wù)，其2020年上半年合計收入為18.53億元，同比 增長9.62%，受國內(nèi)外新冠疫情影響，增速上略 有放緩，但從在手訂單角度仍然呈現(xiàn)高景氣度。臨床CRO作為龍頭標的重點發(fā)展業(yè)務(wù)，目前仍處 于“跑馬圈地”中，未來將持續(xù)受益國內(nèi)市場擴 大和全球多中心臨床CRO布局。圖：

34、CDMO業(yè)務(wù)保持高速增長4036.8060%3550%3027.332540%2018.1718.5330%15109.7311.7220%510%00%201520162017201820192020H1臨床CRO業(yè)務(wù)收入（億元）yoy（%）資料來源：Wind，華西證券研究所。臨床CRO業(yè)務(wù)201520162017201820192020H1藥明康德-其他CRO服務(wù)收入（億元）3.502.063.565.8510.635.00yoy（%）-24.23%-41.14%72.64%64.17%81.79%5.92%毛利率（%）16.57%20.33%29.28%29.29%24.32%11.31

35、%泰格醫(yī)藥-臨床研究收入（億元）6.238.1712.3618.0021.6011.10yoy（%）31.24%51.20%45.67%20.00%8.02%毛利率（%）康龍化成收入（億元）1.482.253.484.562.43yoy（%）51.90%54.33%31.30%27.51%毛利率（%）8.13%15.34%25.33%24.97%21.81%合計臨床CRO業(yè)務(wù)收入（億元）9.7311.7218.1727.3336.8018.53yoy（%）20.40%55.06%50.37%34.65%9.62%15核心CXO公司：盈利能力對比16A+H股CXO標的盈利能力高于跨國CXO公司：

36、受益于國內(nèi)的工程師紅利和低環(huán)保成本，在A和H股上市的國內(nèi)CXO公司毛利率相對跨國CXO企業(yè)毛利率相對較高，另外凈利率水平也較高。表：國內(nèi)外CXO公司盈利能力對比證券代碼證券簡稱毛利率（%）凈利率（%）20162017201820192020H120162017201820192020H1A股603259.SH藥明康德40.8%41.8%39.5%39.0%36.9%18.3%16.7%24.3%14.8%23.9%300347.SZ泰格醫(yī)藥38.0%42.9%43.1%46.5%48.5%13.3%19.7%22.0%34.8%71.3%300759.SZ康龍化成29.0%32.7%32.5%

37、35.5%36.4%10.8%9.9%11.7%14.1%21.3%002821.SZ凱萊英51.6%51.7%46.5%45.5%48.6%25.0%25.3%22.2%22.5%24.9%300363.SZ博騰股份39.7%36.7%33.5%37.8%38.6%12.2%8.0%9.4%11.6%14.1%603127.SH昭衍新藥50.5%56.3%53.0%52.6%0.0%21.4%25.4%26.5%27.9%0.0%688202.SH美迪西36.2%34.3%36.7%35.9%37.3%19.1%17.1%19.2%15.2%18.6%300725.SZ藥石科技66.4%62

38、.1%57.8%51.6%45.1%18.6%24.8%28.1%23.0%19.0%603456.SH九洲藥業(yè)31.5%50.6%45.8%42.6%49.1%300149.SZ量子生物40.61%37.67%35.82%29.60%17.12%17.4%9.72%A20133.SH皓元醫(yī)藥47.7%52.1%51.6%57.2%15.4%8.6%6.1%18.0%688222.SH成都先導(dǎo)24.2%66.6%82.7%81.5%76.5%-139.8%-43.4%29.7%45.5%17.8%H股2269.HK藥明生物39.3%40.8%40.2%41.6%40.5%14.2%15.6%2

39、4.8%25.4%37.5%1873.HK維亞生物56.1%58.1%50.2%48.2%25.3%51.4%43.1%82.3%1521.HK方達控股39.7%44.2%40.8%37.1%28.9%13.6%14.4%13.5%18.0%8.8%美股IQV.NIQVIA30.94%35.30%35.21%34.16%33.12%1.89%13.64%2.73%2.05%1.33%CRL.NCharles River38.46%37.81%37.07%36.56%34.85%9.30%6.75%10.09%9.69%8.53%CTLT.NCatalent31.79%31.54%30.55%3

40、1.97%29.57%6.02%5.29%3.39%5.46%3.29%瑞士證券交易所LONN.SIXLonza33.91%35.81%37.77%38.09%7.28%14.18%10.01%10.88%資料來源：Wind，華西證券研究所表：國內(nèi)外CXO公司估值情況對比（20200901）代碼公司市值凈利潤（億元）PE2020/9/1201820192020E201820192020EA股億元億元億元億元603259.SH藥明康德253522.6118.5528.4111213789300347.SZ泰格醫(yī)藥9594.728.4210.7120311490300759.SZ康龍化成8543.

41、395.478.8425215697002821.SZ凱萊英6324.285.547.3214811486300363.SZ博騰股份1961.241.862.4715810579603127.SH昭衍新藥2381.081.782.6022013491688202.SH美迪西1050.610.671.04173157101300725.SZ藥石科技1931.331.522.0214512796300149.SZ量子生物1201.611.391.92748662H股億元億元億元億元2269.HK藥明生物23796.3110.1413.343772351781873.HK維亞生物1510.912.6

42、63.8116557401521.HK方達控股730.791.31.69925643美股億美元億美元億美元億美元IQV.NIQVIA3162.591.913.2112216598CRL.NCharles River1072.262.524743CTLT.NCatalent1490.841.37178108ICLR.OICON1003.233.743127瑞士交易所億瑞士法郎億瑞士法郎億瑞士法郎億瑞士法郎LONN.SIXLonza4535.596.458170資料來源：預(yù)測數(shù)據(jù)為Wind一致性預(yù)期、華西證券研究所。17核心CXO公司：估值對比考慮到國內(nèi)CXO公司盈利能力較強和仍然處于“跑馬圈地”中，成長性好，相對海外CXO具有一定的估值溢價投資建議及風(fēng)險提示18資料來源：華西證券研究所。行業(yè)繼續(xù)維持高景氣度：參照核心