制造業(yè)活動(dòng)反映“類滯脹”特征

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250005 制造業(yè) PMI 回落主要受出口訂單指數(shù)下行拖累 3 HYPERLINK l _TOC_250004 制造業(yè) PMI 價(jià)格指數(shù)升至近年高點(diǎn)，通脹壓力仍較大 4 HYPERLINK l _TOC_250003 關(guān)于 PMI 是否見(jiàn)頂，不同指標(biāo)給出不同信號(hào) 5 HYPERLINK l _TOC_250002 建筑業(yè)增長(zhǎng)提速帶動(dòng)非制造業(yè) PMI 小幅上行 7 HYPERLINK l _TOC_250001 總結(jié) 9 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 9圖表目錄圖 1：制造業(yè) PMI 月度對(duì)比（單位：%） 3圖 2：非制造業(yè)

2、 PMI 月度對(duì)比（單位：%） 3圖 3：PMI 新出口訂單指數(shù)明顯弱于季節(jié)性（單位：%） 4圖 4：PMI 原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格月度走勢(shì)（單位：%） 4圖 5：PMI 出廠價(jià)格月度走勢(shì)（單位：%） 4圖 6：PMI 價(jià)格指數(shù)同差走勢(shì)與 PPI 同比走勢(shì)較為一致（單位：%） 5圖 7：PMI 進(jìn)口指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 5圖 8：PMI 采購(gòu)量指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 5圖 9：PMI 供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 6圖 10：PMI 新訂單指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 6圖 11：PMI 新出口訂單指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 6圖 12：新訂單指數(shù)與生產(chǎn)指數(shù)差值的走勢(shì)（單位：%） 7圖 13

3、：非制造業(yè) PMI 分行業(yè)走勢(shì)（單位：%） 7圖 14：非制造業(yè) PMI 月度走勢(shì)（單位：%） 7圖 15：建筑業(yè) PMI 月度走勢(shì)（單位：%） 8圖 16：服務(wù)業(yè) PMI 月度走勢(shì)（單位：%） 8圖 17：建筑業(yè) PMI 新訂單指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 8圖 18：服務(wù)業(yè) PMI 新訂單指數(shù)月度對(duì)比（單位：%） 8圖 19：建筑業(yè) PMI 業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%） 9圖 20：服務(wù)業(yè) PMI 業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)月度對(duì)比（單位：%） 9事件：2021 年 5 月，官方制造業(yè) PMI 為 51.0，較前值回落 0.1 個(gè)百分點(diǎn)；非制造業(yè) PMI 為 55.2，較前值上升 0.3 個(gè)百分

4、點(diǎn)。5 月制造業(yè) PMI 與上月相比變化不大，絕對(duì)水平與 2017 年同期接近，低于 2018 年同期，高于 2019 年和 2020 年同期水平。制造業(yè) PMI 指數(shù)表明制造業(yè)仍在穩(wěn)步擴(kuò)張中。5 月非制造業(yè) PMI 較上月有所回升，非制造業(yè)擴(kuò)張速度略有加快。圖 1：制造業(yè) PMI 月度對(duì)比（單位：%）圖 2：非制造業(yè) PMI 月度對(duì)比（單位：%）54制造業(yè)PMI月度變化58非制造業(yè)PMI月度走勢(shì)52 56 54 50 52 48 461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月50 48 461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月

5、201620172018 201620172018201920202021 201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，具體來(lái)看，5 月 PMI 數(shù)據(jù)有如下 4 個(gè)特點(diǎn)：制造業(yè) PMI 回落主要受出口訂單指數(shù)下行拖累5 月制造業(yè) PMI 小幅回落，主要是受到出口訂單指數(shù)下滑的拖累。5 月新出口訂單指數(shù)為 48.3%，較上月回落 2.1 個(gè)百分點(diǎn)，降至臨界點(diǎn)以下，反映海外訂單數(shù)量的下降。與往年同期對(duì)比，5 月新出口訂單指數(shù)的下降并非簡(jiǎn)單體現(xiàn)季節(jié)性。新出口訂單的下滑可能部分與人民幣升值與稅收政策的調(diào)整有關(guān)。4 月初以來(lái)人民幣匯率快速走強(qiáng)，雖然并未對(duì) 4 月份的出口產(chǎn)生影響，卻可

6、能滯后影響后續(xù)幾個(gè)月的出口表現(xiàn)。此外，出口退稅政策的調(diào)整也可能導(dǎo)致出口訂單的下滑。以鋼材出口為例，根據(jù)財(cái)政部、稅務(wù)總局的規(guī)定，自 5 月 1 日起，部分鋼鐵產(chǎn)品出口退稅被取消，出口商上調(diào)出口價(jià)格以彌補(bǔ)稅收損失，會(huì)在一定程度上削弱了我國(guó)出口產(chǎn)品在國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，從而使得鋼材出口承壓。新出口訂單的下滑是本月 PMI 小幅走弱很重要的原因之一，但新出口訂單的下滑卻未必是趨勢(shì)性的。一方面海外疫情的反復(fù)仍可能在后期促進(jìn)外需的增長(zhǎng)，另一方面，匯率升值不具有趨勢(shì)性。圖 3：PMI 新出口訂單指數(shù)明顯弱于季節(jié)性（單位：%）54 PMI新出口訂單月度走勢(shì)52 50 48 46 44 42 40 381月2月3月

7、4月5月6月7月8月9月10月11月12月201620172018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，制造業(yè) PMI 價(jià)格指數(shù)升至近年高點(diǎn)，通脹壓力仍較大PMI 分項(xiàng)中，5 月原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)和出廠價(jià)格指數(shù)分別為 72.8%和 60.6%，分別較 4 月上升 5.9 和 3.3 個(gè)百分點(diǎn)，兩個(gè)價(jià)格指數(shù)已經(jīng)升至近年的最高位置，體現(xiàn)了持續(xù)的通脹壓力。分行業(yè)看，石油煤炭及其他燃料加工、黑色金屬冶煉及壓延加工、有色金屬冶煉及壓延加工等上游行業(yè)的價(jià)格指數(shù)均高于 73.0%，其中黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)出廠價(jià)格指數(shù)已經(jīng)連續(xù)三個(gè)月高于 80.0%。圖 4：PMI 原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格月度走勢(shì)（單位：%）

8、圖 5：PMI 出廠價(jià)格月度走勢(shì)（單位：%）75 PMI原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格月度走勢(shì)62 PMI出廠價(jià)格月度走勢(shì)70 65 60 55 50 45 57 52 47 401月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月201620172018201920202021421月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月201620172018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，圖 6：PMI 價(jià)格指數(shù)同差走勢(shì)與 PPI 同比走勢(shì)較為一致（單位：%）30PMI價(jià)格指數(shù)同差走勢(shì)與PPI同比走勢(shì)對(duì)比 920610300-10

9、-3-20 PMI:出廠價(jià)格:同差PMI:主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格：同差-6 PPI:全部工業(yè)品:當(dāng)月同比（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，關(guān)于 PMI 是否見(jiàn)頂，不同指標(biāo)給出不同信號(hào)具體分析 PMI 是否見(jiàn)頂時(shí)，不同指標(biāo)卻給出了不同的信號(hào)。5 月 PMI 進(jìn)口指數(shù)為 50.9%，較上月提升 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)高于往年同期水平，體現(xiàn)了進(jìn)口景氣度的不斷提升和國(guó)內(nèi)需求的旺盛。5 月 PMI 采購(gòu)指數(shù)為 51.9%，高于上月 0.2 個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)與往年同期相比也處于較高水平，說(shuō)明企業(yè)對(duì)原材料的需求有所加大，采購(gòu)量上升。此外，5 月 PMI 供貨商配送時(shí)間指數(shù)為 47.6%，較上月下降 1.1 個(gè)百分點(diǎn)，明

10、顯低于臨界點(diǎn)，說(shuō)明制造業(yè)原材料供應(yīng)商交貨時(shí)間進(jìn)一步延長(zhǎng)，這在一定程度上也體現(xiàn)了制造業(yè)企業(yè)的原材料需求較強(qiáng)，原材料供不應(yīng)求。圖 7：PMI 進(jìn)口指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%）圖 8：PMI 采購(gòu)量指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%）PMI進(jìn)口指數(shù)月度走勢(shì)52 PMI采購(gòu)量指數(shù)月度走勢(shì)54 50 48 46 52 50 44 48 421月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月201620172018201920202021461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月201620172018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，

11、圖 9：PMI 供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%）52PMI供應(yīng)商配送時(shí)間指數(shù)月度走勢(shì)50484644421月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月201620172018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，從以上 3 個(gè)分項(xiàng)的表現(xiàn)來(lái)看，制造業(yè)的采購(gòu)需求旺盛，擴(kuò)張態(tài)勢(shì)穩(wěn)定，顯示制造業(yè)景氣度處于較高水平。另一方面，5 月 PMI 新訂單指數(shù)為 51.3%，較上月繼續(xù)回落 0.7 個(gè)百分點(diǎn)，雖然仍處于景氣區(qū)間內(nèi)，但是市場(chǎng)需求擴(kuò)張速度繼續(xù)放緩。新出口訂單指數(shù)如前所述，相比上月下滑 2.1 個(gè)百分點(diǎn)，降至臨界點(diǎn)以下，成為拖累制造業(yè) PMI 的最核心因素。此外，若使用“新訂單指數(shù)

12、與生產(chǎn)指數(shù)的差值”來(lái)衡量制造業(yè)供需缺口，5 月該差值為-1.4，較上月明顯下降，體現(xiàn)了新訂單指數(shù)回落，生產(chǎn)指數(shù)上升的結(jié)果。我們?cè)谥暗膱?bào)告中提到，“新訂單指數(shù)與生產(chǎn)指數(shù)的差值”見(jiàn)頂與制造業(yè) PMI 的見(jiàn)頂較為同步。因此，5 月份“新訂單指數(shù)與生產(chǎn)指數(shù)的差值”的明顯回落可能意味著制造業(yè) PMI 已經(jīng)見(jiàn)頂。但是歷史上看，該差值波動(dòng)較大，2017 年、2018 年制造業(yè) PMI 處于頂部的持續(xù)時(shí)間較長(zhǎng)，而在這個(gè)過(guò)程中“新訂單指數(shù)與生產(chǎn)指數(shù)的差值”曾經(jīng)出現(xiàn)較大幅度的波動(dòng)，因此通過(guò)單月的數(shù)據(jù)波動(dòng)斷言制造業(yè) PMI 見(jiàn)頂還為時(shí)尚早。圖 10：PMI 新訂單指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%）圖 11：PMI 新出口

13、訂單指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%）56PMI新訂單指數(shù)月度走勢(shì)54PMI新出口訂單指數(shù)月度走勢(shì)54 52 50 48 461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月52 50 48 46 44 42 40 381月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月201620172018 2016 2017 2018201920202021201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，圖 12：新訂單指數(shù)與生產(chǎn)指數(shù)差值的走勢(shì)（單位：%）54新訂單指數(shù)與生產(chǎn)指數(shù)的差值與制造業(yè)PMI具有相關(guān)性 252150048-146-244-34

14、2-4制造業(yè)PMI新訂單指數(shù)-生產(chǎn)指數(shù)（右軸）數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，建筑業(yè)增長(zhǎng)提速帶動(dòng)非制造業(yè) PMI 小幅上行非制造業(yè) PMI 為 55.2%，較上月上升 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，且繼續(xù)高于往年同期水平，非制造業(yè)擴(kuò)張略有提速。其中，建筑業(yè) PMI 為 60.1%，高于上月 2.7 個(gè)百分點(diǎn)，在上月大幅下滑之后，重返高位景氣區(qū)間，與往年同期相比表現(xiàn)中規(guī)中矩。服務(wù)業(yè) PMI為 54.3%，比上月小幅回落 0.1 個(gè)百分點(diǎn)，但仍明顯強(qiáng)于季節(jié)性，體現(xiàn)了近期服務(wù)業(yè)恢復(fù)態(tài)勢(shì)穩(wěn)定向好。從服務(wù)業(yè)各行業(yè)情況來(lái)看，在五一假期的強(qiáng)勢(shì)帶動(dòng)下，與長(zhǎng)距離出行相關(guān)的鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、住宿等行業(yè) PMI 連續(xù)兩個(gè)月高于 65.0

15、%，保持較高活躍度；與居民消費(fèi)密切相關(guān)的零售、餐飲、文化體育娛樂(lè)等行業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)均高于上月，且位于 58.0%以上較高景氣區(qū)間，消費(fèi)市場(chǎng)呈現(xiàn)積極恢復(fù)勢(shì)頭。圖 13：非制造業(yè) PMI 分行業(yè)走勢(shì)（單位：%）圖 14：非制造業(yè) PMI 月度走勢(shì)（單位：%） 非制造業(yè)PMI分行業(yè)走勢(shì) 58非制造業(yè)PMI月度走勢(shì)60 55 50 4556 54 52 50 48 461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月非制造業(yè)PMI:商務(wù)活動(dòng)非制造業(yè)PMI:建筑業(yè) 20162017 2018 非制造業(yè)PMI:服務(wù)業(yè) 20192020 2021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wi

16、nd，圖 15：建筑業(yè) PMI 月度走勢(shì)（單位：%）圖 16：服務(wù)業(yè) PMI 月度走勢(shì)（單位：%） 建筑業(yè)PMI月度走勢(shì)58服務(wù)業(yè)PMI月度走勢(shì)64 62 60 56 54 58 52 56 54 52 50 48 501月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月201620172018201920202021461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月201620172018201920202021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，具體而言，非制造業(yè)的市場(chǎng)需求方面，5 月建筑業(yè)新訂單指數(shù)為 53.8%，高于上月1.4

17、個(gè)百分點(diǎn)，表明制造業(yè)企業(yè)新簽訂工程合同量明顯增加；服務(wù)業(yè)新訂單指數(shù)為52.0%，高于上月 0.7 個(gè)百分點(diǎn)。企業(yè)預(yù)期方面，5 月建筑業(yè)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為 65.7%，較上月提升 0.9 個(gè)百分點(diǎn)；服務(wù)業(yè)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為 62.4%，較上月小幅回落 0.3 個(gè)百分點(diǎn)，但已連續(xù) 4 個(gè)月位于 62.0%以上高位景氣區(qū)間，表明企業(yè)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)延續(xù)恢復(fù)發(fā)展態(tài)勢(shì)保持樂(lè)觀。圖 17：建筑業(yè) PMI 新訂單指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%圖 18：服務(wù)業(yè) PMI 新訂單指數(shù)月度對(duì)比（單位：%62 建筑業(yè)PMI新訂單指數(shù)月度走勢(shì)58服務(wù)業(yè)PMI新訂單指數(shù)月度走勢(shì)60 58 56 54 52 50 48 46 44 42

18、1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20162017201820192020 202156 54 52 50 48 46 44 421月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20162017201820192020 2021數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，圖 19：建筑業(yè) PMI 業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)月度走勢(shì)（單位：%）圖 20：服務(wù)業(yè) PMI 業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)月度對(duì)比（單位：%）71 建筑業(yè)PMI業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)月度走勢(shì)66 服務(wù)業(yè)PMI業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)月度走勢(shì)66 64 62 61 60 56 58 51 56 54 461月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月20162017201820192020 2021521月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 1