結(jié)構(gòu)化調(diào)整持續(xù)長期看好院外零售快速多元發(fā)展

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250026 行業(yè)發(fā)展增速換擋，規(guī)范化調(diào)整持續(xù) 1 HYPERLINK l _TOC_250025 百強連鎖發(fā)展空間顯著，集中度提升加速 4 HYPERLINK l _TOC_250024 行業(yè)關(guān)鍵運營指標穩(wěn)中向好 7 HYPERLINK l _TOC_250023 坪效、人效與人均守備率指標穩(wěn)中有升 7 HYPERLINK l _TOC_250022 客單價、品單價延續(xù)增長 7 HYPERLINK l _TOC_250021 會員消費粘性進一步增強 8 HYPERLINK l _TOC_250020 毛利率和凈利率有所回升 8 HYPERLINK l

2、_TOC_250019 人力成本小幅下降，員工流失率明顯降低 9 HYPERLINK l _TOC_250018 單店投資額降低，同店增長率和新店盈利周期基本平穩(wěn) 9 HYPERLINK l _TOC_250017 商品結(jié)構(gòu)持續(xù)分化，處方外流趨勢持續(xù)兌現(xiàn) HYPERLINK l _TOC_250016 政策共振下的挑戰(zhàn)與機遇 HYPERLINK l _TOC_250015 互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)保支付積極推進，線下終端價值進一步凸顯 HYPERLINK l _TOC_250014 網(wǎng)售藥品新規(guī)出臺，處方藥線上線下協(xié)同模式將更加確定 HYPERLINK l _TOC_250013 零售藥店醫(yī)保管理暫行辦法出臺

3、，1年有望迎來高確定性增長 HYPERLINK l _TOC_250012 職工基本醫(yī)保門診共濟保障機制出臺，個人賬戶使用范圍及力度有望同步拓寬 HYPERLINK l _TOC_250011 醫(yī)保談判藥品雙通道管理，院外渠道價值進一步凸顯 HYPERLINK l _TOC_250010 民營連鎖板塊總結(jié)擴張加速，盈利能力提升 HYPERLINK l _TOC_250009 民營連鎖上市公司門店布局一覽 HYPERLINK l _TOC_250008 門店繼續(xù)保持高速增長，新店占比逐漸提升打下高成長基礎(chǔ) HYPERLINK l _TOC_250007 收入和利潤增長穩(wěn)健，盈利能力持續(xù)提升 HY

4、PERLINK l _TOC_250006 中西成藥占比保持穩(wěn)定，醫(yī)院藥品外流大邏輯逐步兌現(xiàn) HYPERLINK l _TOC_250005 運營指標整體向好，賬期改善彰顯景氣度提升 HYPERLINK l _TOC_250004 薪酬占比小幅下降，房租占比基本平穩(wěn) HYPERLINK l _TOC_250003 各公司店型和區(qū)域布局差異較大，坪效和租效基本維持穩(wěn)健 風(fēng)險因素 6 HYPERLINK l _TOC_250002 投資策略及重點公司 HYPERLINK l _TOC_250001 投資邏輯 HYPERLINK l _TOC_250000 重點公司推薦 插圖目錄圖：8年以來三大終端

5、數(shù)量（單位：萬家） 2圖：9-0年三大終端數(shù)量增速 2圖：0年以來店均服務(wù)人口變化情況 2圖：8-0年全國藥品零售總額呈穩(wěn)健增長趨勢 3圖：8-0年全國藥店總數(shù)及連鎖化率變化情況 3圖：8-0年全國連鎖企業(yè)數(shù)及增速（單位：家） 3圖：8-0年連鎖企業(yè)平均門店及百強企業(yè)平均門店（家） 4圖：全國取得執(zhí)業(yè)藥師資格證人數(shù)及藥店執(zhí)業(yè)藥師配置率對比 4圖：1-0年百強藥店銷售總額及占比變化（單位：億元） 5圖：-220年十強、二十強、五十強、百強藥店銷售額及占比變化（單位：億元）.6圖：-0年十強、五十強、百強藥店銷售額增速 6圖：-220年客單價、品單價、客品數(shù)變化 8圖：2-0年會員消費占比 8圖：

6、-220年行業(yè)毛利率、凈利率變化 9圖：-220年薪總額增幅及占比變化 9圖：-220年員工流失率變化 9圖：-220年單店平均投資額變化 圖：-020年同店銷售增長率變化 圖：-220年新店盈利周期、關(guān)店率及新開店率 圖：-220年主要類別銷售總額貢獻率對比 圖：-220年主要類別利潤貢獻率對比 圖：行業(yè)平均醫(yī)保定點率 圖：醫(yī)保定點藥店率區(qū)間分布占比年度對比 圖：大參林0直營門店布局一覽 圖：益豐藥房0直營門店布局一覽 圖：老百姓0直營門店布局一覽 圖：一心堂0直營門店布局一覽 圖：-221Q1年上市公司門店數(shù)量變化（單位：家） 圖：-220年各上市公司新增直營門店數(shù)量（單位：家） 圖：22

7、Q1各上市公司直營門店數(shù)量對比 圖：-220年新店率變化（新店率：當(dāng)年新增門店數(shù)量期末門店總數(shù)） 圖：-220年三年內(nèi)新增門店比例變化（三年內(nèi)新增門店數(shù)量期末門店總數(shù)）圖-220年自建新店率變（自建新店率當(dāng)年新自建門店數(shù)量期末門店總數(shù)）.圖：-0 年店齡三年內(nèi)自建門店比例變化（店齡三年內(nèi)自建門店數(shù)量期末門店總數(shù)） 圖：-220年上市公司新店自建比例 圖：0年上市公司醫(yī)保資格門店占比 圖：-21Q1上市公司營業(yè)收入變化（單位：億元） 圖：-221Q1上市公司歸母凈利變化（單位：億元） 圖：-221Q1上市公司營收增速 圖：-221Q1上市公司歸母凈利增速 圖：-221Q1上市公司毛利率 圖：-2

8、21Q1上市公司歸母凈利率 圖：-220年上市公司加權(quán)ROE變化 圖：-220年上市公司ROA變化 圖：-220年上市公司加權(quán)ROIC變化 圖：-220年連鎖零售上市公司并購項目數(shù)量變化比較 圖：-220年連鎖零售上市公司并購金額比較（億元） 圖：0年大參林各品類營收情況億元 圖：0年老百姓各品類營收情況億元 圖：0年益豐藥房各品類營收情況億元 圖：0年一心堂各品類營收情況億元 圖：-220年大參林各品類毛利率 圖：-020年老百姓各品類毛利率 圖：-220年益豐藥房各品類毛利率 圖：-220年一心堂各品類毛利率 圖：-220年四家民營上市公司中西成藥營收占比變化 圖：-221Q1四家民營上市

9、公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物期末余額（單位：億元） 圖：-220年四家民營上市公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 圖：-220年四家民營上市公司應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率 圖：-220年四家民營上市公司存貨周轉(zhuǎn)率 圖：-220年四家民營上市公司應(yīng)付賬款占營業(yè)成本比例 圖：-220年四家民營上市公司職工薪酬變化（單位：億元） 圖：-220年四家民營上市公司銷售人員人均薪酬變化（單位：萬元） 圖：-220年四家民營上市公司薪酬占營業(yè)收入比例 圖：-220年四家民營上市公司房租費變化（單位：億元） 圖：-220年四家民營上市公司房租費占營業(yè)收入比例 圖：0年四家民營上市公司平均每平米租金（單位：元平方米） 圖：-220年四家民營上市公

10、司平均每平米租金變化（單位：元平方米） 圖：0年四家民營上市公司門店經(jīng)營總面積（單位：萬平方米） 圖：0年四家民營上市公司平均門店面積（單位：平方米） 圖：-0 年四家民營上市公司平均單店銷售額變化（營業(yè)收入直營店數(shù)量，單位：萬元） 圖：0年四家民營上市公司日均坪效（單位：含稅，元平方米） 圖：-220年四家民營上市公司日均坪效變化（單位：含稅，元平方米） 圖：-220年老百姓各店型數(shù)量變化（單位：家） 圖：-220年老百姓各店型日均坪效變化（單位：含稅，元平方米） 圖：-220年益豐藥房各店型數(shù)量變化（單位：家） 圖：-220年益豐藥房各店型日均坪效變化（單位：含稅，元平方米） 圖：0年四家

11、民營上市公司租效比（坪效每平方米日均房租） 圖：-220年四家民營上市公司租效比變化（坪效每平方米日均房租） 表格目錄表：8-0年三大終端數(shù)量（單位：萬家） 1表：8-0年店均服務(wù)人口變化情況 2表：9-0年全國藥店及取得執(zhí)業(yè)藥師資格證人數(shù)趨勢對比 4表：5-0年百強藥店銷售總額及占比變化（單位：億元） 5表：5-0 年十強、二十強、五十強、百強藥店銷售額、占比變化（單位：億元）.5表：0年直營店數(shù)量十強（單位：家） 6表：2-0年行業(yè)日均坪效變化情況 7表：21-0年平均人效變化 7表：21-0年行業(yè)人均守備率變化 7表：互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療相關(guān)政策 表：8年以來互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)藥相關(guān)政策 表：-221Q1上

12、市公司新增門店數(shù)量變化（單位：家） 表：-220年新店率變化（新店率：當(dāng)年新增門店數(shù)量期末門店總數(shù)） 表：-220年店齡三年內(nèi)門店比例變化（三年內(nèi)新增門店數(shù)量期末門店總數(shù)）表：-220年自建新店率變化 表：-0 年店齡三年內(nèi)自建門店比例變化（店齡三年內(nèi)自建門店數(shù)量期末門店總數(shù)） 表：-220年上市公司新店自建比例 表：-221Q1上市公司毛利率變化 表：-221Q1上市公司歸母凈利率變化 表：-220年上市公司加權(quán)ROE變化 表：-220年上市公司ROA變化 表：-220年上市公司加權(quán)ROIC變化 表：上市公司同店增長率變化情況 表：上市公司0年營收與歸母凈利潤中內(nèi)生外延貢獻對比 表：-221

13、Q1四家民營上市公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率變化 表：-221Q1四家民營上市公司應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)率變化 表：-221Q1四家民營上市公司存貨周轉(zhuǎn)率變化 表：-221Q1四家民營上市公司應(yīng)付賬款占營業(yè)成本比例變化 表：益豐藥房盈利預(yù)測與估值 表：大參林盈利預(yù)測與估值 表：一心堂盈利預(yù)測與估值 表：老百姓盈利預(yù)測與估值 行業(yè)發(fā)展增速換擋，規(guī)范化調(diào)整持續(xù)0 年國內(nèi)零售藥店數(shù)量較19 年小幅增長2 萬家至6 萬家，單體藥店下降至1萬家至3萬家左右（為近3年首次下降，行業(yè)整合態(tài)勢持續(xù)。同時，我國零售藥店店均服務(wù)人口穩(wěn)中有降，0年下降至3人（9年為2人。以上兩項數(shù)據(jù)可以明顯看出國內(nèi)零售藥店整體數(shù)量雖仍處于“飽和狀態(tài)，

14、但是近幾年來一直處于結(jié)構(gòu)性改善階段，結(jié)合龍頭連鎖零售公司的高成長，整個行業(yè)連鎖化及規(guī)范化正在快速進，國內(nèi)零售行業(yè)市場的發(fā)展方向已經(jīng)逐漸從數(shù)量提升向集中度提升轉(zhuǎn)變在這個質(zhì)變階段，優(yōu)質(zhì)龍頭連鎖藥房公司有望迎來十年以上成長期。0年全國藥品零售市場規(guī)模達到0億元同比增長%增速繼續(xù)略有下降。疫情影響總體客流結(jié)構(gòu)性改善帶來的單體店和中小型連鎖關(guān)店及醫(yī)保規(guī)范刷卡是造成內(nèi)藥品零售市場增速持續(xù)減緩的主要原因但規(guī)范化和結(jié)構(gòu)性調(diào)整后新的監(jiān)管政（分管理醫(yī)保統(tǒng)籌賬戶向社會零售加大開放力度個人醫(yī)保賬戶的改革等有望推動行業(yè)集中度提升，連鎖龍頭有望迎來增速拐點。0年國內(nèi)藥店連鎖化率已上升至%連鎖型門店的數(shù)量占比持續(xù)上升但目前

15、國內(nèi)藥店的平均連鎖規(guī)模仍然較小且分類分級等政策驅(qū)動下行業(yè)規(guī)范化升級加速單體店出局。據(jù)中國藥店統(tǒng)計，0年連鎖企業(yè)平均門店僅6家，相比歐美等連鎖成熟國家平均0家以上的平均連鎖規(guī)模仍顯著偏低同比9年小幅下降反映出中小連鎖店的跟風(fēng)擴張態(tài)勢開始逐漸減弱。值得注意的是百強連鎖企業(yè)平均擁有門店數(shù)量仍保持高速上升趨（同比增速%0年已達15家之多約為行業(yè)平均的6倍。百強企業(yè)依托規(guī)模和品牌優(yōu)勢進行高速門店擴張進一步強化區(qū)域布局優(yōu)勢同時推動行業(yè)規(guī)范化發(fā)展連鎖龍頭的強者恒強效應(yīng)和門店規(guī)模較小的新開企業(yè)的加入使得行業(yè)頭部效應(yīng)更加明顯，進一步促進醫(yī)藥零售資源的整合。截至0年2月1日全國注冊執(zhí)業(yè)藥師總數(shù)已達6萬（較上年增加

16、2萬人配置率持續(xù)上升至（自9“后門店規(guī)范性已顯著提升當(dāng)前我國每萬人口注冊執(zhí)業(yè)藥師約4人相比世界藥學(xué)聯(lián)合會標準2人仍有一定差距隨著藥房分類分級管理政策（職業(yè)藥師配備要求將進一步加強的預(yù)期落地執(zhí)業(yè)藥師在行業(yè)中的地位愈發(fā)凸顯薪酬水平也料將明顯上升我們可以預(yù)判未來連鎖藥房企業(yè)執(zhí)業(yè)藥師爭奪的力度會有所加劇預(yù)計在執(zhí)業(yè)藥師配備上以及薪酬彈性上具備優(yōu)勢的大型連鎖藥房企業(yè)有望在新的競爭中進一步擴大優(yōu)勢同時也需關(guān)注短期因為執(zhí)業(yè)藥師薪酬上升帶來的費用率上升。表：0年三大終端（單位萬家）年份社區(qū)衛(wèi)服務(wù)心.3.7.9.6.0.2.3.3.7.0.0.0醫(yī)院.3.9.2.7.7.9.6.1.1.0.0.0零售藥店.4.1

17、.8.7.7.9.1.0.0.0.8.0資料來：國統(tǒng)計中國店圖：8年以來大終數(shù)量單位：家）.0.5.0.5.0.5.0.5.0社區(qū)衛(wèi)生務(wù)中/萬家醫(yī)院/萬家零售藥店萬家副軸）.4.6.4.6.3.6.8.9.3.4.3.4.4.4.5 .8 .7 .4.4.4.4.5.9.5.5.5.4.7.0.0.1.3.3.5.6.8.9.1.3.4.508 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 資料來中國店，圖：90年三大終端增速社區(qū)衛(wèi)服務(wù)心增速醫(yī)院增速 零售藥增速99 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 資料來中國店，表：0年店均服務(wù)變化情況總?cè)丝趦|人.8.5.1.7.4.1.8.5.3.0.

18、5.0.5零售藥數(shù)萬家.6.4.1.8.7.7.9.1.0.0.9.8.0店均服人口人,3,6,0,9,6,5,5,8,3,2,8,3資料來：國統(tǒng)計中國店圖：0年以來均服人口化情況零售藥店/萬家店均服務(wù)口人（副）,0,9 ,6 ,5 ,5,8,3 ,2,2,300123456789,0,0,0,0,0,0,00資料來：國統(tǒng)計中國店圖：80年全國藥品總額呈健增趨勢,0,0,0,0,0,0,0,0,00藥品零售總額/億元增速GP增速 ,8,3 ,2,8 ,0,7,5,4 ,6,5 , ,8,3 ,2,8 ,0,7,5,4 ,6,5 ,0 ,5,8資料來中國店，圖：80年全國藥店及連鎖率變情況藥店總

19、數(shù)萬家連鎖門店量萬家單體藥增速連鎖率副軸）08 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 資料來中國店，圖：80年全國連鎖數(shù)及增（單：家）連鎖企業(yè)家連鎖企增速副軸）,0,0,0,0,0,0,0,008 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 資料來中國店，圖：80年連鎖企業(yè)門店及強企平均店（）連鎖平門店百強平門店副軸）08 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 ,0,00資料來中國店，表：0年全國藥店得執(zhí)業(yè)師資證人趨勢比注冊執(zhí)藥師萬人788藥店注數(shù)萬人8藥店注率.%.%.%.%.%.%.%.%配置率.%.%.%.%.%.%.%.%資料來：FA及其屬執(zhí)師資格證中，注：2年執(zhí)業(yè)師藥店注

20、的數(shù)缺圖：全國取執(zhí)業(yè)師資證數(shù)及藥執(zhí)業(yè)師配率對比注冊執(zhí)業(yè)萬人藥店注冊/萬人藥店注率配置率09 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 資料來中國店，百強連鎖發(fā)展空間顯著，集中度提升加速國內(nèi)連鎖藥房百強企業(yè)近五年銷售額復(fù)合增長率達到4.6%，明顯高于近5 年行業(yè)平均%的復(fù)合增速，體現(xiàn)出行業(yè)頭部公司的優(yōu)勢效應(yīng)。但截至0 年底，百強連鎖公司的銷售額占比僅達到約5.80%十強公司占比僅達到%頭部企業(yè)尚沒有達到絕對優(yōu)勢，仍有很大增長空間。表4 顯示，十強連鎖企業(yè)（以銷售額計）近5 年的復(fù)合增速達到%，更是顯著領(lǐng)先于行業(yè)增速其中直營門店前十的公司目前總直營門店數(shù)量僅達到3家約占全國藥店總數(shù)量的%，成長和規(guī)模

21、擴張空間十分明顯。整體來看0 年二十強和十強連鎖藥房的銷售額增速同比29 年顯著增長，百強和五十強連鎖藥房的銷售額增速同比保持穩(wěn)定我們預(yù)計與0年整體醫(yī)保整頓規(guī)范的提升以及個人醫(yī)保賬戶明確化的改革定位有關(guān)，部分不規(guī)范的中小連鎖企業(yè)得到有效肅清，頭部醫(yī)藥連鎖零售企業(yè)的收入增速有望繼續(xù)回升。表：50年百強藥店總額及比變（單：億）百強銷額億元,5,7,7,5,2,0藥品零總額億元,5,8,3,2,8,0百強增速.%.%.%.%.%.%行業(yè)增速.%.%.%.%.%.%百強占比.%.%.%.%.%.%資料來中國店，圖：50年百強藥店總額及比變（單：億）,0,0,0,0,00百強銷售/億元 藥品零售額億元百

22、強增行業(yè)增速 百強占比.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%資料來中國店，表：50年十強、二、五十、百藥店售額占變化（位：元）年份十強銷額億元,4二十強售額億元,3,3,6五十強售額億元,7,7,2,0百強銷額億元,5,7,7,5,2,0全國銷總額億元,5,8,3,2,8,0十強占比.%.%.%.%.%.%二十強比.%.%.%.%.%.%五十強比.%.%.%.%.%.%百強占比.%.%.%.%.%.%資料來中國店，圖：50年十強、二強、五強、強藥銷售及比變化單位億元）,0,0,0,00十強銷售/億元二十強銷額億元五十強銷額億百強銷售/億元十強占比二十強比.%.%.%.%.%.6.%.%.

23、%.%.%.8.%.%.%.%.2 %.%.%.9 %2756789資料來中國店，圖：00年十強、五、百強店銷額增速十強銷額增速二十強售額速五十強售額百強銷額增速全國銷總額速6789資料來中國店，表：0年直營數(shù)量強（位：家）公司名稱直營加盟分店數(shù)量一心堂業(yè)集股份限公司0國藥控國大房有公司大參林藥集股份限公司益豐大房連股份限公司老百姓藥房鎖股有限司甘肅眾健康藥股有限司0中國海星辰鎖藥有限司0蘇州全健康房連有限司0云南健佳健連鎖股份限司0河南張景大房股有限司0合計資料來中國店，行業(yè)關(guān)鍵運營指標穩(wěn)中向好坪效、人效與人均守備率指標穩(wěn)中有升近幾年隨著醫(yī)藥分家改革大方向推動藥品從醫(yī)院市場逐漸分流全藥品零售

24、市場規(guī)模穩(wěn)健增長并且伴隨著集中度逐步提升以及部分優(yōu)勢品牌產(chǎn)品的價格提升行業(yè)坪效體呈現(xiàn)穩(wěn)健增長態(tài)勢，從02年的5元平方米上升至0年的9元平方米。年份 3年份 3日均坪（元.6.4.9.8.1.6.8.9.9平方米）資料來中國店，隨著藥店功能化的逐漸提升以及連鎖化率提升帶來經(jīng)營效率提升近幾年行業(yè)平人效穩(wěn)健上升0年平均人效已達1元預(yù)計跟門店收入繼續(xù)保持穩(wěn)健增長有關(guān)。 21 年至今人均守備率（平均每個店員所對應(yīng)的營業(yè)面積）總體呈小幅上升趨勢，年達4平米人。年份平均人效.0年份平均人效.0,.,.（元人）5256901資料來中國店中證研究部表：10年行業(yè)人均率變化年份 人均守率.9.2.7.7.5.4.

25、5.0.1.4（平米人）資料來中國店客單價、品單價延續(xù)增長近幾年零售藥店平均客單價及品單價提升明顯，客單價從4 年的1 元提升至20年的8.02元增幅約%品單價由4年21.66元增長至0年3.13元，增幅約0%，進而也帶動了龍頭連鎖藥房公司同店增長率的快速提升。圖：40年客單價、單價、品數(shù)化客單價元品單價元每件客品數(shù)件0456789資料來中國店，會員消費粘性進一步增強隨著連鎖化集中度的提升，全國門店平均會員消費占比提升明顯，從21 年的不 %上升至0年6.39%連鎖品牌消費吸引力的上升趨勢明顯預(yù)計未來仍有進一步提升的空間。圖：10年會員消費比會員消占比非會員費占比%123456789資料來中國

26、店，毛利率和凈利率有所回升0 年行業(yè)平均毛利率呈穩(wěn)健提升態(tài)勢，毛利率從9 年的%提升至年的 8%，主要由于企業(yè)在降低運營、采購、人力等成本上不斷優(yōu)化。行業(yè)凈利率也在0年由1%提升至%，預(yù)計主要由于小規(guī)模稅收優(yōu)惠、精細化管理下部分費用節(jié)約、疫情期間政府對社保租金的減免等。圖：00年行業(yè)毛利、凈利變化毛利率凈利潤率.%.% .% .% .% .% .% .% .% .% .%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%0123456789資料來中國店，人力成本小幅下降，員工流失率明顯降低近幾年藥房行業(yè)薪酬總額增幅隨著門店總數(shù)增長放緩而小幅下降，0 年員工流失率有所下降，預(yù)計與疫情期間員工流動意愿降

27、低有關(guān)。圖：0年薪總額增及占比化圖：0年員工流失變化薪酬總增幅薪酬總占比.% .%.% .% .%.%.% .% .% .% .% .%4567893 4 5 6 7 8 9 資料來中國店，資料來中國店，單店投資額降低，同店增長率和新店盈利周期基本平穩(wěn)220 年行業(yè)平均單店投資額8 萬元，較9 年有所回落，預(yù)計主要由于隨著業(yè)外資本擴張熱情回落行業(yè)并購擴張逐漸回歸理性新建門店和并購成本逐漸回落年行業(yè)平均同店銷售增長率為%相比4年的%有所下降主要由于隨著連鎖化率提升，新開單體藥店尤其是小規(guī)模門店數(shù)量大幅減少（同時關(guān)店率小幅提升，疊加電商在保健品、醫(yī)療器械領(lǐng)域的分流，總體內(nèi)生增長趨于穩(wěn)定。圖：0年單

28、店平均資額變化圖：0年同店銷售長率變化單店平均資額萬元.%.% .% .% .% .%.%4 5 6 7 8 9 0456789資料來中國店，資料來中國店，圖：40年新店盈利期、關(guān)率及開店率.%.1.%.7.%.1.%.7.%.8.%.%.4.5.8.1.%.%.%.%.%456789資料來中國店，商品結(jié)構(gòu)持續(xù)分化，處方外流趨勢持續(xù)兌現(xiàn)從-0 年行業(yè)各主要類別銷售總額貢獻率變化可以看出，0 年處方藥類產(chǎn)品銷售占比相比9年上升pcts至%020年帶量采購帶來的處方外流加速趨勢明（尤其是非中標品種非處方藥類小幅回升中藥飲片類醫(yī)療器械類和食品、保健品類的占比均小幅下降。圖：00年主要類別售總額獻率比

29、處方藥類非處方類中藥飲類醫(yī)療器類食品、健品類其他類0123456789資料來中國店，圖：00年主要類別潤貢獻對比處方藥類非處方類中藥飲類醫(yī)療器類食品、健品類其他類0123456789資料來中國店，政策共振下的挑戰(zhàn)與機遇1-220 年藥監(jiān)局、衛(wèi)健委（原衛(wèi)計委、醫(yī)保局等多部門相繼推出多項行業(yè)改革政策，政策方向包括醫(yī)保個人賬戶改革、執(zhí)業(yè)藥師規(guī)范監(jiān)管、帶量采購及擴面、慢病用加速流出、零售藥店分類分級管理等等政策加速推動院外零售市場規(guī)范性和重要性逐提升同時疫情期間互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療相關(guān)政策快速推進有望賦能院外零售市場，疊加集采的持續(xù)推動，預(yù)計1年行業(yè)將迎來新的增長動力?；ヂ?lián)網(wǎng)醫(yī)保支付積極推進，線下終端價值進一步

30、凸顯國家醫(yī)保局于0年1月2日發(fā)關(guān)于積極推“互聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保支付工作的指導(dǎo)意見明確“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保支付工作的三大原則便民惠民突出門慢門特這一重點和線上線下一致。后疫情時期互聯(lián)網(wǎng)政策持續(xù)推進醫(yī)保線上支付助力處方外流加速0年疫情催化下互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)療相關(guān)文件密集出臺：上半年藥監(jiān)局頒布的零售藥店醫(yī)療保障定點管理暫行辦（征求意見稿中首次提到線上醫(yī)保定點資格的申請隨后國家醫(yī)保局頒于全面推廣應(yīng)用醫(yī)保電子憑證的通知，國家醫(yī)保局、衛(wèi)健委頒布關(guān)于推進新冠肺炎疫情防控期間開展“互聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)保服務(wù)的指導(dǎo)意見連續(xù)提出推動互聯(lián)網(wǎng)診療、藥店線上醫(yī)保結(jié)算等舉措。預(yù)計互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)保的最終落地將極大推動電子處方的應(yīng)用和普及，也將

31、大大加速處方外流和醫(yī)藥分家的真正到來。表：互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)相關(guān)策時間文件部門意義關(guān)于進醫(yī)機構(gòu)程醫(yī)服.8.8.3.5.1.4務(wù)的建銀川互聯(lián)醫(yī)院理規(guī)行）銀川互聯(lián)醫(yī)院保個賬 戶及門統(tǒng)籌理辦（試）關(guān)于求互網(wǎng)診管理法（試行（求意稿）關(guān)于發(fā)進步改醫(yī)療務(wù) 行動計0年的通關(guān)于進“聯(lián)醫(yī)療健發(fā)展的見衛(wèi)計委允許醫(yī)機構(gòu)供遠醫(yī)療務(wù)允許銀市開互聯(lián)醫(yī)院務(wù)對實體立、師資、醫(yī)服、藥銀川市府品服務(wù)信息全有確規(guī)定互聯(lián)網(wǎng)院支管理定，括本醫(yī)保冊登、覆范圍配和程銀川市府序衛(wèi)計委取消所之前監(jiān)管批，要所有互網(wǎng)醫(yī)在正文件布關(guān)衛(wèi)計委中取消設(shè)遠程療服的詳績考核指標醫(yī)藥局國務(wù)院公為互聯(lián)醫(yī)院供官指導(dǎo)包范圍界、醫(yī)服務(wù)醫(yī)療全等廳衛(wèi)健委中.7互聯(lián)醫(yī)院理辦（試）.7

32、互聯(lián)診療理辦（試）.7遠程療服管理（行零售店醫(yī)保障點管暫醫(yī)藥局衛(wèi)健委醫(yī)藥局衛(wèi)健委醫(yī)藥局對互聯(lián)醫(yī)院市場入、業(yè)律、監(jiān)等方進行細規(guī)定對互聯(lián)診療市場入、業(yè)律、監(jiān)等進詳細定提供有遠程療服的市準、執(zhí)業(yè)律和管的細規(guī)定.1行辦法征求見稿關(guān)于面推應(yīng)用保電憑國家醫(yī)局首次提互聯(lián)醫(yī)保點資的請?zhí)岢鲠t(yī)的全電子接入造0年6月底前成0家醫(yī)院0.2.3.1證的通關(guān)于進新肺炎情防期間開展互聯(lián)”醫(yī)服務(wù)導(dǎo)意見關(guān)于極推“互”醫(yī)療資料來源服保支付作的導(dǎo)意國家醫(yī)國家醫(yī)保 局、衛(wèi)國家醫(yī)家藥店電子證接改造2前激活以及互網(wǎng)醫(yī)院店的線上醫(yī)結(jié)算將符合件互聯(lián)網(wǎng)療務(wù)費用入醫(yī)支付圍勵店去承接慢病籌長處方等明確“聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服醫(yī)支付工的三原則民惠民突出門慢特這

33、重點線上下一致資料來源: 國家保局國家委，國院辦廳等統(tǒng)籌資金線上支付具備區(qū)域?qū)傩?，線下終端價值難以替代。國家醫(yī)保局 0 年 1月發(fā)布關(guān)于積極推“互聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保支付工作的指導(dǎo)意見指出參保人在本統(tǒng)籌地區(qū)的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)院復(fù)診的診查費和藥費按本地區(qū)醫(yī)保規(guī)定支付；個人負擔(dān)的費用可由個人賬戶支付。我們判斷互聯(lián)網(wǎng)+醫(yī)保短期落地仍將具備屬地支付及監(jiān)管性質(zhì)（依托當(dāng)?shù)鼐邆渚€下醫(yī)保的定點機構(gòu)展開僅針對屬地的醫(yī)保線上支付，短期內(nèi)有望誕生更多依托線下實體醫(yī)療機構(gòu)及醫(yī)生資源的區(qū)域性互聯(lián)網(wǎng)龍（純線上問診平臺的全國布局短期有一定落地難度，連接線上線下的區(qū)域化OO 有望成為主流藥品配送模式。同時 “聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)療復(fù)診處方流轉(zhuǎn)至

34、本統(tǒng)籌地區(qū)定點零售藥店發(fā)生的藥品費用，按規(guī)定應(yīng)由醫(yī)?；鹬Ц兜牟糠?，由統(tǒng)籌地區(qū)醫(yī)保經(jīng)辦機構(gòu)與定點零售藥店結(jié)算；提供“互聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)療服務(wù)的機構(gòu)醫(yī)保預(yù)算額度納入實體定點機構(gòu)統(tǒng)一管理考慮到線上線下醫(yī)療機構(gòu)的醫(yī)保額度一致監(jiān)管且線下龍頭藥店相較線上平臺具備更深厚的區(qū)域性醫(yī)療基礎(chǔ)及醫(yī)保資（純線上互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)申請地區(qū)醫(yī)保額度有一定難度，預(yù)計互聯(lián)網(wǎng)診療企業(yè)與龍頭連鎖合作進一步深入，線下終端價值進一步凸顯。線上線下價格體系趨于一致，零售行業(yè)集中度有望大幅提升關(guān)于積極推進“互聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)療服務(wù)醫(yī)保支付工作的指導(dǎo)意見明確“互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療復(fù)診服務(wù)按照公立醫(yī)院 普通門診項目價格收費和支付發(fā)生的藥品費用比照線下醫(yī)保規(guī)定的支付標準和政

35、策支付價格體系趨于一致保證線上線下公平競爭結(jié)合關(guān)于積極推“互聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)療服務(wù) 醫(yī)保支付工作的指導(dǎo)意見提出“將探索定點醫(yī)療機構(gòu)外購處方信息與定點零售藥店互 聯(lián)互通，我們預(yù)計線上診療及醫(yī)保支付后需在線下醫(yī)保門店取藥配送，龍頭連鎖零售公 司的商品和服務(wù)優(yōu)勢將進一步發(fā)揮同時線下連鎖龍頭憑借地區(qū)布局優(yōu)勢有望快速推進 遠程審方以減少人力成本并加快外延并購步伐從而爭奪線上處方資源，預(yù)計政策落地將 利好線下傳統(tǒng)連鎖零售龍頭。過去單純依靠地域和固有醫(yī)保資源的中小連鎖將加速洗牌，推動醫(yī)藥零售行業(yè)集中度提升。連鎖龍頭大力布局互聯(lián)網(wǎng)，線下流量優(yōu)勢值得關(guān)注。醫(yī)藥零售幾大龍頭連鎖近期大力布局自有線上零售業(yè)務(wù)并推進自有互聯(lián)網(wǎng)

36、醫(yī)院體系診療布局通過區(qū)域性會員體系優(yōu)勢向線上診療體系導(dǎo)流打造線上-線下互聯(lián)網(wǎng)診療的閉環(huán)考慮到患者對本地的線下公 立醫(yī)院醫(yī)生認同及信賴感更強（本地會員對接本地醫(yī)生；我國醫(yī)保資源屬地化管理且 具備固有額度連鎖龍頭會員體系成熟且具備線下門店布局及藥品供應(yīng)鏈盈利模式優(yōu)勢例如目前益豐藥房自主推進的互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺已布局超過0位全職醫(yī)生0位兼職醫(yī)生，依靠自有線下會員體系發(fā)展的線上診療會員已超過千萬我們預(yù)計連鎖龍頭布局的基于屬 地化的互聯(lián)網(wǎng)診療模式較純線上平臺有更強的發(fā)展確定性中長期看醫(yī)保線上的付費診療 體系增厚業(yè)績值得期待。網(wǎng)售藥品新規(guī)出臺，處方藥線上線下協(xié)同模式將更加確定國家藥監(jiān)局于0年1月2日發(fā)藥品網(wǎng)絡(luò)

37、銷售監(jiān)督管理辦（征求意見稿，規(guī)定省級藥監(jiān)部門負責(zé)藥品網(wǎng)絡(luò)交易平臺監(jiān)管縣級以上地方藥監(jiān)部門負責(zé)區(qū)域內(nèi)藥品網(wǎng)售的監(jiān)管，明確網(wǎng)售處方藥落地后將以區(qū)域?qū)俚鼗O(jiān)管推行同時明確藥品網(wǎng)絡(luò)銷售者配送藥品的質(zhì)量與安全負責(zé)，保障藥品儲存運輸過程符合GP 的有關(guān)規(guī)定，確保運輸送活動全程可追溯。表：8年以來互網(wǎng)醫(yī)關(guān)政策時間文件部門意義藥品絡(luò)售監(jiān)督理.2.4法（求見稿）關(guān)于進 “互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療健康發(fā)的意見中華民國家藥局開放第方醫(yī)電商但禁處藥線上售國務(wù)院公廳允許企業(yè)治療見病慢性的處方藥患者行在推廣刪“藥經(jīng)營業(yè)不通過網(wǎng)絡(luò)銷第三平臺接銷處藥等表述或.8和國藥管辦法全國人大意味著售處藥政有可審放開，藥品絡(luò)銷監(jiān)管法正在制中.1藥品絡(luò)

38、銷國家藥局（網(wǎng)傳本）許有件網(wǎng)處藥時間文件部門意售監(jiān)督理辦（送審稿市場入負.2.1面清單年版）藥品絡(luò)售監(jiān)督理法（征意稿）國家發(fā)委商務(wù)國家藥局“藥品產(chǎn)營企不得反定采用寄聯(lián)網(wǎng)易等式接向公銷售處方藥”規(guī)定省藥監(jiān)門負藥品絡(luò)易平臺管級以地方監(jiān)門負責(zé)域內(nèi)藥品網(wǎng)售監(jiān)管明確售處藥地后將區(qū)域地化管推時明確品網(wǎng)絡(luò)銷售者配送品的量與全責(zé)保障品儲運輸程合SP的有規(guī)，確保運配送動全可追。資料來：國藥監(jiān)，國衛(wèi)委，國商務(wù)等，強化屬地監(jiān)管，O2O有望明確成為落地配送形態(tài)藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)督管理辦法（求意見稿規(guī)定省級藥監(jiān)部門負責(zé)藥品網(wǎng)絡(luò)交易平臺監(jiān)管，縣級以上地方藥監(jiān)部門負責(zé)區(qū)域內(nèi)藥品網(wǎng)售的監(jiān)管，明確網(wǎng)售處方藥落地后將以區(qū)域?qū)俚鼗O(jiān)管

39、推行同時明確藥網(wǎng)絡(luò)銷售者對配送藥品的質(zhì)量與安全負責(zé)保障藥品儲存運輸過程符合GP的有關(guān)規(guī)定確保運輸配送活動全程可追溯委托配送的藥品網(wǎng)絡(luò)銷售者應(yīng)當(dāng)對受托企業(yè)的質(zhì)量管理系進行審核并與受托企業(yè)簽訂質(zhì)量協(xié)議確保落實P具體規(guī)定藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)管理辦法（征求意見稿對于遠距離跨省的快遞配送模式提出了高難度的門檻要求，連接線上線下的區(qū)域O2O模式成為最可行的落地模式。處方流轉(zhuǎn)平臺必要性凸顯龍頭連鎖有望集中受益藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)督管理辦（求意見稿明確藥品零售企業(yè)通過網(wǎng)絡(luò)銷售處方藥的，應(yīng)當(dāng)確保電子處方來源真實、可靠，對已使用的處方進行電子標記同時明確網(wǎng)絡(luò)銷售處方藥的企業(yè)應(yīng)提交確保電子處來源真實可靠的證明材料藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)

40、督管理辦（征求意見稿對處方的真可靠提出更高要求強調(diào)網(wǎng)售藥品企業(yè)接入處方共享平臺的必要性有望顯著促進電子方外流，同時從藥品追溯能力信息系統(tǒng)對接等方面考量我們判斷龍頭連鎖有望率先獲得接入平臺的資質(zhì)，率先受益于電子處方的加速流出。提高網(wǎng)售藥品規(guī)范性門檻，龍頭連鎖閉環(huán)服務(wù)體系優(yōu)勢凸顯藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)督管理辦（征求意見稿明確應(yīng)建立在線藥學(xué)服務(wù)制度配備與經(jīng)營規(guī)模適應(yīng)的執(zhí)業(yè)藥師，并指導(dǎo)合理用藥。我們判斷純線上藥品銷售平臺在藥師配置藥學(xué)服務(wù)能力配置上具備定難度且需要一定時間才能實現(xiàn)幾大醫(yī)藥零售龍頭連鎖近期大力布局自有線上業(yè)（括前端診療及私域流量平臺，并通過區(qū)域性會員體系優(yōu)勢向線上診療體系導(dǎo)流，打造線上-線下互聯(lián)

41、網(wǎng)診療的閉環(huán)。疊加互聯(lián)網(wǎng)趨勢加速，中長期看醫(yī)保線上的付費診療及線上藥品銷售體系下的業(yè)績增量值得期待。線下流量不可替代，院外零售料將打開成長空間藥品網(wǎng)絡(luò)銷售監(jiān)督管理辦法（征求意見稿明確不得以買藥品贈藥品買商品贈藥品等方式贈送處方藥和甲類非處方藥線下藥店營銷及引流優(yōu)勢仍將有所體現(xiàn)實體門店流量價值不可取代此外從處方藥的品屬性和線上線下一致監(jiān)管的原則以及慢病處方藥的消費患者年齡畫像角度考慮我們斷現(xiàn)階段網(wǎng)售處方藥更大層面上主要為線下門店的補（如應(yīng)對部分偏遠地區(qū)或孤兒病藥品的配送具備執(zhí)業(yè)藥師配備信息化建設(shè)專業(yè)化服務(wù)優(yōu)勢并已大力布局自有O2O務(wù)的醫(yī)藥零售龍頭有望率先承接線上流量通過線上線下藥品零售協(xié)作發(fā)展打

42、開院外售市場新的成長空間。零售藥店醫(yī)保管理暫行辦法出臺，021年有望迎來高確定性增長統(tǒng)籌資質(zhì)中長期有望放開強調(diào)規(guī)范運營下大連鎖有望集中受益國家醫(yī)保局于21年1月1日公零售藥店醫(yī)療保障定點管理暫行辦法明確符合規(guī)定條件的定點零藥店可申請納入門慢、門特資質(zhì)（相關(guān)規(guī)定另行制定，中長期看隨著醫(yī)保個人賬戶配套改革有望推進，統(tǒng)籌資質(zhì)放開顯著利好具備線下醫(yī)保優(yōu)勢的龍頭連鎖。同零售藥店療保障定點管理暫行辦法在定點藥店申請醫(yī)保費用考核、外配處方開具處方藥購藥等方面做出明確規(guī)范，未來全國2 萬家藥店中占比約%的存量醫(yī)保賬戶門店面臨規(guī)范化洗牌單純依靠地域和固有醫(yī)保資源的中小連鎖料將加速洗牌，行業(yè)集中度有望加速升，有能

43、力和資格對接門診統(tǒng)籌的門店有望向頭部企業(yè)集中未來前瞻性布局特慢病藥和DTP 藥房，規(guī)模大、管理規(guī)范的龍頭連鎖有望率先承接門診特慢病用藥的統(tǒng)籌醫(yī)保金結(jié)算服務(wù)。圖：行業(yè)平均保定率圖：醫(yī)保定點店率間分占比年對比.% .% .% .%以上-% -%-% -% %以下4567892 3 4 5 6 7 8 資料來中國店，資料來中國店，線上線下長期協(xié)同發(fā)展，龍頭優(yōu)勢凸顯零售藥店醫(yī)療保障定點管理暫行辦法明確符合規(guī)定的處方可以流轉(zhuǎn)到實體藥店取藥或由實體藥店配送的模（網(wǎng)售處方藥有關(guān)政策則需相關(guān)主管部門研究明確，同時相較征求意見稿刪除線上第三方平臺開展藥品網(wǎng)絡(luò)銷售的零售藥店可依托實體藥店申請定點等表述我們判斷新零

44、售的短期落地模式仍將備屬地監(jiān)管性質(zhì)，全國范圍的線上醫(yī)保支付打通尚需時間。區(qū)域性O(shè)2O 有望成為主流品配送落地模式。隨著醫(yī)保線上支付落地對傳統(tǒng)醫(yī)保定點模式的顛覆線上及線下龍頭藥零售公司的商品和服務(wù)優(yōu)勢預(yù)計將得到有效發(fā)揮同時線下連鎖龍頭有望積極接入處方流轉(zhuǎn)平臺、加快外延并購步伐爭奪線上處方資源通過推進線上藥師遠程審方等模式減人力成本。職工基本醫(yī)保門診共濟保障機制出臺，個人賬戶使用范圍及力度有望同拓寬國務(wù)院辦公廳1年4月2日發(fā)關(guān)于建立健全職工基本醫(yī)療保險門診共濟保障機制的指導(dǎo)意見，明確符合條件的零售藥店納入統(tǒng)籌基金結(jié)算范圍；支付范圍擴大（在定點藥店購買醫(yī)療器械醫(yī)用耗材的費用也可以由個人賬戶支付符合條

45、件“聯(lián)網(wǎng)”醫(yī)療服務(wù)也納入基本醫(yī)療保障范圍。拓寬個人賬戶使用范圍，家庭共濟下支付范圍及力度有望加大關(guān)于建立健全職工基本醫(yī)療保險門診共濟保障機制的指導(dǎo)意見明確個人賬戶可用于支付在定點醫(yī)療機構(gòu)就醫(yī)以及在定點零售藥店購買藥品、醫(yī)療器械和醫(yī)用耗材發(fā)生的個人負擔(dān)費用并探索于家屬參加城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)保等個人繳費。預(yù)計推行后未來個人賬戶支付范圍有望拓寬（參照廣東省個人賬戶家庭共濟模式，或?qū)⒖梢灾Ц督】瞪虡I(yè)保險等，同時慢病用藥支付額度有望加（藥店可以用個人賬戶支付統(tǒng)籌不報銷的部分考慮到家庭共濟老人醫(yī)消費力度有望加大。同時關(guān)于建立健全職工基本醫(yī)療保險門診共濟保障機制的指導(dǎo)意見明確符合條件的“互聯(lián)網(wǎng)+”醫(yī)療服務(wù)同樣納

46、入基本醫(yī)療保障范圍，未來定點零售藥店在基本醫(yī)療保障服務(wù)過程中可以發(fā)揮更重要的、更積極的作用。同步明確改革計入辦法，中長期統(tǒng)籌資質(zhì)有望放開，利好行業(yè)龍頭關(guān)于建立健全職工基本醫(yī)療保險門診共濟保障機制的指導(dǎo)意見明確在職職工個人繳費部分仍然計入人個人賬（參照后續(xù)政策吹風(fēng)會按照本人繳費基數(shù)的%計入個人賬戶退休人員個人賬戶由統(tǒng)籌基金按定額劃入劃入額度逐步調(diào)整到統(tǒng)籌地區(qū)實施此項改革當(dāng)年基本養(yǎng)老金平均水平的 %左右。疊加近期醫(yī)?！皟啥ā惫芾磙k法明確符合規(guī)定條件的定點零售藥店可申請納入門慢、門特資質(zhì)（相關(guān)規(guī)定另行制定，預(yù)計中長期看統(tǒng)籌資質(zhì)有望放開，顯著利好具備線下醫(yī)保優(yōu)勢的龍頭連鎖。未來全國9 萬家存量醫(yī)保賬戶

47、門店面臨規(guī)范化洗牌單純依靠地域和固有醫(yī)保資源的中小連鎖經(jīng)營壓力加大行業(yè)集中度有望加速提升有能力和資格對接門診統(tǒng)籌的門店有望向頭部企業(yè)集中。前瞻性布局特慢病藥房和 TP藥房具備規(guī)模管理優(yōu)勢的醫(yī)藥零售龍頭有望率先承接門診特慢病用藥的統(tǒng)籌醫(yī)保資金結(jié)算服務(wù)。設(shè)置三年過渡期穩(wěn)妥推進改革落地，明確規(guī)范基金管理。此外關(guān)于建立健全職工基本醫(yī)療保險門診共濟保障機制的指導(dǎo)意見還明確：）在1年12月底前出臺實施辦法，指導(dǎo)各統(tǒng)籌地區(qū)推進落實，各地區(qū)可設(shè)置3 年左右的過渡期，逐步實現(xiàn)改革目標 2）將逐步將部分對健康損害大、費用負擔(dān)重的門診慢特病和多發(fā)病、常見病普通門診費用納入統(tǒng)籌基金支付政策范圍內(nèi)支付比例從%起步適當(dāng)向

48、退休人員傾斜今后隨基金承受能力增強逐步提高保障水平加強醫(yī)?；鸨O(jiān)督管理完善稽核內(nèi)控等制度，完善與門診共濟保障相適應(yīng)的付費機制同步完善城鄉(xiāng)居民基本醫(yī)保門診統(tǒng)籌并逐步提高保障水平?？紤]到分類分級及相關(guān)行業(yè)規(guī)范性政策未來有望推出，且9 年起執(zhí)業(yè)藥師監(jiān)管稅務(wù)監(jiān)管社保繳納等規(guī)范監(jiān)管措施加快出臺并嚴格執(zhí)行未來中小連鎖及單體藥店經(jīng)營成本及監(jiān)管壓力進一步增大龍頭連鎖有望長期受益行業(yè)分化跨區(qū)域戰(zhàn)略擴張有望加快。醫(yī)保談判藥品“雙通道”管理，院外渠道價值進一步凸顯國家醫(yī)保局1年5月0日發(fā)關(guān)于建立完善國家醫(yī)保談判藥“雙通道管理機制的指導(dǎo)意見，提出為破解醫(yī)保談判藥品“進院難”問題，與定點醫(yī)療機構(gòu)一起，形成談判藥品報銷的

49、“雙通道，努力提升藥品可及性。明確醫(yī)保談判藥品“雙通道”分類管理，市場化競爭下顯著擴大市場空間關(guān)于建立完善國家醫(yī)保談判藥“雙通道管理機制的指導(dǎo)意見由兩部門聯(lián)合印發(fā)，明確重將臨床價值高、需求迫切、費用高、替代性不高的藥品納入“雙通道，同時從國家層面明確將定點零售藥店納入醫(yī)保藥品供應(yīng)保障范圍（支付標準與醫(yī)療機構(gòu)統(tǒng)一。預(yù)計全國推行后有望解決此前部分藥品“兩不靠”難題（部分藥品進院難，同時院外無法報銷，大大鼓勵市場化競爭參照四川省近2年試點情況通過分類管（將國談藥品中價格貴用藥人群特定用藥指征明確的藥品納入單行支付管理執(zhí)行特定的支付政策和經(jīng)辦服務(wù)）單行支付和雙通道藥品名單從7個增加到8個，顯著擴大醫(yī)保

50、支付范圍。意見明確強化基金監(jiān)管，醫(yī)保資源有望龍頭集中關(guān)于建立完善國家醫(yī)保談判藥“雙通道管理機制的指導(dǎo)意見明確藥店遴選程序和原則信息化方面與醫(yī)保信平臺、電子處方平臺對接藥品管理方面要建立符合要求的儲存配送體系醫(yī)保基金管方面采取更嚴格的措施從監(jiān)管及競爭角度我們預(yù)計具備規(guī)模及管理優(yōu)勢的行業(yè)龍有望對接更多品種，未來全國9 萬家存量醫(yī)保賬戶門店面臨規(guī)范化洗牌，單純依靠地和固有醫(yī)保資源的中小連鎖經(jīng)營壓力加大，疊加9 年起執(zhí)業(yè)藥師監(jiān)管、稅務(wù)監(jiān)管、保繳納等規(guī)范監(jiān)管措施加快出臺并嚴格執(zhí)行藥店分類分級及相關(guān)行業(yè)規(guī)范性政策未來望推出未來中小連鎖及單體藥店經(jīng)營成本及監(jiān)管壓力將進一步增大龍頭連鎖有望長受益行業(yè)分化下的集

51、中度提升。提升醫(yī)保使用效率院外渠道價值進一步凸顯關(guān)于建立完善國家醫(yī)保談判藥“通道”管理機制的指導(dǎo)意見明確完善統(tǒng)一支付政策確保藥品得到合理支付減輕患者負擔(dān)優(yōu)化經(jīng)辦管理服務(wù)醫(yī)藥零售行業(yè)有望通過處方流轉(zhuǎn)承接國談藥品落地同時為患者提供更專業(yè)的藥事服務(wù)能夠更好地接洽商保的多元支付體制促進醫(yī)保資源重新配置同時預(yù)計政策推行后醫(yī)院與藥品間利益關(guān)系進一步脫鉤，零售渠道議價能力進一步增強。我們預(yù)計率先對接處方流轉(zhuǎn)平臺具備專業(yè)化服務(wù)能力的龍頭企業(yè)有望與上游工業(yè)合作空間加大在品類和渠道方面實現(xiàn)全方位、專業(yè)化的深化合作，T、特慢病藥房等多元化業(yè)態(tài)有望迎來蓬勃發(fā)展。民營連鎖板塊總結(jié)擴張加速，盈利能力提升民營連鎖上市公司門

52、店布局一覽龍頭連鎖零售公司體現(xiàn)出較強的跨區(qū)域擴張能力。0 年一心堂在四川、廣西、貴州銷售快速增長大參林在東北華北西北地（覆蓋9年新進省份河北黑龍江、陜西營收高速增長原聚焦個別省份的龍頭連鎖零售公司同樣彰顯了較強的省外擴張力，未來進一步拓展新市場增量空間值得期待。圖：大參林0直營門布一覽資料來大參公司告注華南地包括廣東省廣西省華東區(qū)包江西省浙江省福建、江?。恢袇^(qū)包括河南；東、華及北地區(qū)括河省、龍江、西省圖：益豐藥房0直營店局一覽資料來源：豐藥房司公告注：中南區(qū)括：湖南省湖北省廣東省東地區(qū)括：江省、海市浙江、西?。槐钡匕ê颖?、京市圖：老百姓0直營門布一覽資料來源：百姓公公告， 注：華中區(qū)包：湖南

53、省、北省、西省、??；華區(qū)域包括廣東省西省區(qū)域包括北京市津市省內(nèi)蒙自治區(qū)西省區(qū)域包：浙江省上海市安徽江山東省福建西區(qū)域陜西省甘肅寧回族區(qū)四川省、貴省圖：一心堂0直營門布一覽資料來源：心堂公公告， 注：西南地包：云南省、川省、慶市、?。蝗A地區(qū)包廣壯族治區(qū)省華地區(qū)括山省市華地區(qū)括上市地區(qū)包：河南省門店繼續(xù)保持高速增長，新店占比逐漸提升打下高成長基礎(chǔ)上市公司門店數(shù)量持續(xù)保持高增長，每年新增門店數(shù)量明顯呈上升趨勢。截至 年，龍頭上市公司門店數(shù)量（含加盟）較3 年增加4 倍，5-200 年門店數(shù)量的復(fù)合增長率達到 %。但從市場占比來看，四家民營上市公司門店數(shù)量總計僅占零售藥店總量的%，較9年的%有所增長但

54、仍處在較低水平，未來各上市公司有望繼續(xù)借力資本市場通過并購、自建、嚴加盟等方式進行擴張，保持門店數(shù)量高增?？傮w來看，0 年幾家民營上市連鎖零售公司新店率（當(dāng)年新增門店數(shù)期末總門店數(shù)）總體保持基本穩(wěn)定（見表，原因在于各公司0年新增門店數(shù)量有明顯增長。為了更好地比較幾家上市公司的店齡結(jié)構(gòu)情況我們還分析了幾家公司店齡在三年的門店比例變化情況幾家公司三年內(nèi)門店的店齡結(jié)構(gòu)均保持相對穩(wěn)定，體現(xiàn)出上市公穩(wěn)健擴張的可持續(xù)發(fā)展戰(zhàn)略從絕對比例來看目前四家民營連鎖零售上市公司三年內(nèi)齡門（包含加盟店比例均超過5%其中老百姓為%益豐藥房為%大參林和一心堂也分別達到了%和9%。大比例的三年內(nèi)新增門店占比也預(yù)示著上述幾家上

55、市公司店齡結(jié)構(gòu)較為年輕，均處于高速成長階段。剔除新增門店中并購門店只考慮每年自建的門店，四家民營上市公司當(dāng)年自建新（當(dāng)年新自建門店數(shù)量期末門店總數(shù)和店齡三年內(nèi)的自建門店比（店齡三年內(nèi)自建門店數(shù)量期末門店總數(shù)基本維持穩(wěn)定自建擴張節(jié)奏基本上保持相對穩(wěn)定比例的變化主要取決于行業(yè)并購競爭性的強弱。從0 年并購成本看，行業(yè)并購價格已經(jīng)穩(wěn)定在1倍S 以下。預(yù)計從1 年開始未來幾年上市公司因為并購門店的數(shù)量增加，自建門店的比例會有所下降值得注意的是四家民營上市公司三年內(nèi)自建門店占總門店數(shù)均超過 %考慮到自建門店一般在三年內(nèi)進入成熟期期間的收入和利潤高成長性幾家上市公司未來幾年業(yè)績高成長性確定性更強。四家民營

56、上市公司中，老百姓的醫(yī)保資格門店占比最高，為 %；大參林占比稍低，為%。分區(qū)域來看，老百姓在華中和華南地區(qū)的醫(yī)保資格門店占比均在%以上，優(yōu)勢明顯，而華北地區(qū)僅為 %。大參林在東北、華北及西北地區(qū)醫(yī)保資格門店占比達到%，而華南地區(qū)僅為%，具備很強的提升空間。圖：11年上市公門店數(shù)變化單位家）,0老百姓一心堂 益豐藥房大參林,5,7,0,0,6,6,8,2,5,7,9,0,0,3,0,2,6,1,5,5,9,4,0,9,2,4,6,2,6,6,0,0,3,8,9,20 0,54567890Q1資料來：各司公，表：1Q1上市公司增門店量變（單：家）年份Q1老百姓,0一心堂,5益豐藥房,0,4大參林,

57、5資料來源: 各公公告圖：0年各上市公新增直門店量（位：）圖：Q1各上市司直店數(shù)量比,0,0,0,0老百姓一心堂 益豐藥房 大參林,0,5,5,6,5,2,0,0,0,0,0,00567890老百姓一心堂益豐藥房大參林資料來：各司公，資料來：各司公，表：10年新店率變（新店：當(dāng)新增店數(shù)量期門店總）年份老百姓.%.%.%.%.%一心堂.%.%.%.%.%益豐藥房.%.%.%.%.%大參林.%.%.%.%.%資料來：各司公，表：00年店齡三年門店比變化三年新增店量期末門店數(shù)）年份老百姓.%.%.%.%.%一心堂.%.%.%.%.%益豐藥房.%.%.%.%.%大參林.%.%.%.%.%資料來：各司公

58、，圖：0 年新店率（新店：當(dāng)新增店數(shù)量期末門店總）圖0年三年內(nèi)新店比例（年內(nèi)增門數(shù)量期末門店總）老百姓一心堂 益豐藥房 大參林老百姓一心堂 益豐藥房 大參林%67896789資料來：各司公，資料來：各司公，表：60年自建新店變化年份老百姓.%.%.%.%.%一心堂.%.%.%.%.%益豐藥房.%.%.%.%.%大參林.%.%.%.%.%資料來：各司公，表：10年店齡三年自建門比例化（齡三內(nèi)建門店量期末門總數(shù)）年份老百姓.%.%.%.%.%一心堂.%.%.%.%.%益豐藥房.%.%.%.%.%大參林.%.%.%.%.%資料來：各司公，圖0年自建新店（自新店年新建門店數(shù)量期末門總數(shù)）圖0年店齡三內(nèi)

59、建門店例變（齡三內(nèi)自建門店量期末門總數(shù)）老百姓一心堂 益豐藥房 大參林老百姓一心堂 益豐藥房 大參林67896789資料來：司公，資料來：各司公，表：60年上市公司店自建年份老百姓.%.%.%.%.%一心堂.%.%.%.%.%益豐藥房.%.%.%.%.%大參林.%.%.%.%.%資料來：各司公，圖：0年上市公司店自建例圖：0年上市公醫(yī)保門店占比老百姓一心堂 益豐藥房 大參林.%.%.%.%老百姓一心堂益豐藥房大參林6789資料來：各司公，資料來：各司公，收入和利潤增長穩(wěn)健，盈利能力持續(xù)提升20 年及Q1 四家民營上市公司營收繼續(xù)保持高增長。-220 年四家民營上市公司總營業(yè)收入從1億元增長至0

60、億元，CGR達到%，并且增速總體趨勢向上，1年有望繼續(xù)發(fā)力。5-0年四家民營上市公司總歸母凈利潤從1.8億元增至2億元，CGR達到5%22Q1四家民營上市公司歸母凈利增長有所放緩主要受去年同期高基數(shù)影響國家醫(yī)保局帶量采購政策推行后帶來的院外零售市場景氣度提升以及增值稅小額稅人起征點提高有望增厚全年業(yè)績，也為行業(yè)未來幾年業(yè)績超預(yù)期增長打下基礎(chǔ)。四家民營上市公司近幾年毛利率凈利率相對平穩(wěn)總體來看凈利率隨著規(guī)模優(yōu)勢的提升呈小幅上升態(tài)勢，兌現(xiàn)行業(yè)長期成長盈利能力提升的邏輯。20 年防疫物資銷售旺盛疊加集采推行下處方外流加速使得毛利率略有下降其中大參林由于區(qū)域布局優(yōu)勢毛利率稍高0年達到%老百姓毛利率相對