從長(zhǎng)線重倉(cāng)股變動(dòng)看Q3基金配置風(fēng)格

1、目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250016 一、從長(zhǎng)線重倉(cāng)股看基金配置變化：整體配置上或逐漸趨于低估值 4 HYPERLINK l _TOC_250015 （一） 長(zhǎng)線重倉(cāng)股變動(dòng)情況統(tǒng)計(jì) 4 HYPERLINK l _TOC_250014 （二） 分行業(yè)長(zhǎng)線重倉(cāng)股變動(dòng)情況統(tǒng)計(jì) 6 HYPERLINK l _TOC_250013 二、權(quán)益市場(chǎng)以及權(quán)益型基金表現(xiàn) 8 HYPERLINK l _TOC_250012 （一） 權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn) 8 HYPERLINK l _TOC_250011 （二） 主動(dòng)型權(quán)益基金表現(xiàn) 10 HYPERLINK l _TOC_250010 （三） 被動(dòng)型權(quán)

2、益基金表現(xiàn) 12 HYPERLINK l _TOC_250009 三、主動(dòng)型權(quán)益基金持倉(cāng)變化跟蹤 14 HYPERLINK l _TOC_250008 （一） 主動(dòng)型權(quán)益基金權(quán)益?zhèn)}位跟蹤 14 HYPERLINK l _TOC_250007 （二） 主動(dòng)型權(quán)益基金風(fēng)格配置跟蹤 15 HYPERLINK l _TOC_250006 （三） 主動(dòng)型權(quán)益基金行業(yè)配置跟蹤 17 HYPERLINK l _TOC_250005 四、最新市場(chǎng)觀點(diǎn)以及基金優(yōu)選 18 HYPERLINK l _TOC_250004 （一） 權(quán)益市場(chǎng)最新觀點(diǎn)擇時(shí)、風(fēng)格、行業(yè) 18 HYPERLINK l _TOC_250003

3、 （二） 基于市場(chǎng)觀點(diǎn)的主動(dòng)型、被動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選 19 HYPERLINK l _TOC_250002 （三） 基于因子模型的主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選 21 HYPERLINK l _TOC_250001 五、風(fēng)險(xiǎn)提示 23 HYPERLINK l _TOC_250000 附錄 24圖表索引圖 1：2020Q3 個(gè)股被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占比與個(gè)股估值 6圖 2：2020Q3 行業(yè)內(nèi)個(gè)股被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占比與行業(yè)估值 7圖 3：A 股市場(chǎng)主要股票寬基指數(shù)表現(xiàn)(截至 2020.10.31) 8圖 4：申萬一級(jí)行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)(截至 2020.10.31) 9圖 5：A 股市場(chǎng)股票風(fēng)格指

4、數(shù)表現(xiàn)(截至 2020.10.31) 9圖 6：主動(dòng)型權(quán)益基金最新表現(xiàn) 10圖 7：不同風(fēng)格的主動(dòng)型權(quán)益基金最新表現(xiàn) 11圖 8：主動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金最新表現(xiàn) 12圖 9：被動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金最新表現(xiàn) 13圖 10：滬深 300、中證 500 指數(shù)增強(qiáng)型基金超額收益表現(xiàn) 13圖 11：主動(dòng)型權(quán)益基金的平均倉(cāng)位變動(dòng)情況 15圖 12：主動(dòng)型權(quán)益基金平均風(fēng)格配置變動(dòng)情況 16圖 13：主動(dòng)型權(quán)益基金風(fēng)格配置變動(dòng)情況(2020.9-2020.10) 16圖 14：主動(dòng)型權(quán)益基金平均行業(yè)配置變動(dòng)情況 17圖 15：主動(dòng)型權(quán)益基金行業(yè)配置變動(dòng)情況(2020.9-2020.10) 18圖 16：基于多

5、個(gè)維度的 A 股行業(yè)輪動(dòng) 19圖 17：主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選 20圖 18：基于基金因子的主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選策略 22圖 19：基于因子模型的主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選策略歷史業(yè)績(jī) 23表 1：2020Q3，基金終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的個(gè)股統(tǒng)計(jì) 5表 2：2020Q3，基金終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的個(gè)股行業(yè)統(tǒng)計(jì) 7表 3：行業(yè)輪動(dòng)最新結(jié)論 19表 4：成長(zhǎng)風(fēng)格主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選名單 20表 5：主動(dòng)型行業(yè)主題基金優(yōu)選名單 21表 6：被動(dòng)型行業(yè)主題基金優(yōu)選名單 21表 7：基金因子選擇以及權(quán)重 22表 8：最新基金名單(2020.10.31 調(diào)倉(cāng)) 23表 9：基金持倉(cāng)個(gè)股風(fēng)格定義 24表 10：行業(yè)分類明細(xì) 24表

6、 11：基金倉(cāng)位以及風(fēng)格、行業(yè)配置回歸方法 25一、從長(zhǎng)線重倉(cāng)股看基金配置變化：整體配置上或逐漸趨于低估值（一） 長(zhǎng)線重倉(cāng)股變動(dòng)情況統(tǒng)計(jì)對(duì)于主動(dòng)管理型權(quán)益基金，如果基金經(jīng)理看好一只個(gè)股未來的長(zhǎng)期表現(xiàn)，則其往往會(huì)長(zhǎng)期持有該只個(gè)股，從持倉(cāng)上來看，該只個(gè)股往往會(huì)連續(xù)多期出現(xiàn)在基金的前十大重倉(cāng)股中；反之，如果基金終止了對(duì)于某只個(gè)股的長(zhǎng)線重倉(cāng)持有，則一定程度上說明基金經(jīng)理不看好該個(gè)股的后市表現(xiàn)。此處，我們將連續(xù)4個(gè)或者4個(gè)以上報(bào)告期出現(xiàn)基金十大重倉(cāng)股的個(gè)股定義為基金的長(zhǎng)線重倉(cāng)股，并統(tǒng)計(jì)基金長(zhǎng)線重倉(cāng)股的最新變動(dòng)情況。根據(jù)2020Q3基金季報(bào)數(shù)據(jù)，我們統(tǒng)計(jì)在2020Q3被基金終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有個(gè)股的整體情況。

7、具體來看，我們以2020Q3規(guī)模超過2億的權(quán)益型基金(普通股票型、偏股混合型、靈活配置型；剔除量化基金)為樣本，統(tǒng)計(jì)每只基金的長(zhǎng)線重倉(cāng)股調(diào)出情況，并列舉在2020Q3被調(diào)出次數(shù)最多的20只個(gè)股以及其被調(diào)出的比例。(此處存在個(gè)股由于下跌原因被動(dòng)掉出前10大重倉(cāng)股的可能，由于Q3季報(bào)中不公布非重倉(cāng)股的數(shù)據(jù)，因此在統(tǒng)計(jì)中我們不考慮個(gè)股下跌因素的影響。)舉例來看，截至2020Q2，有250只基金長(zhǎng)線重倉(cāng)持有貴州茅臺(tái)，而其中有6.4%的基金即16只基金在2020Q3終止了對(duì)于該個(gè)股長(zhǎng)線重倉(cāng)持有。從統(tǒng)計(jì)的結(jié)果來看，在被基金長(zhǎng)線持倉(cāng)數(shù)量較多的個(gè)股之中，貴州茅臺(tái)、立訊精密、五糧液、隆基股份、三一重工、邁瑞醫(yī)療

8、、億緯鋰能等個(gè)股在2020Q3被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的比例均小于10%，表明基金愿意繼續(xù)持有這些標(biāo)的；而同樣有部分個(gè)股在2020Q3被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的比例較高，如有超過60%的基金在2020Q3終止了對(duì)于格力電器的長(zhǎng)線重倉(cāng)持有。表1：2020Q3，基金終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的個(gè)股統(tǒng)計(jì)股票代碼股票名稱2020Q2 長(zhǎng)線重倉(cāng)持有該個(gè)股的基金數(shù)量2020Q3 終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有該個(gè)股的基金數(shù)量2020Q3 終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金占比600519.SH貴州茅臺(tái)250166.40%002475.SZ立訊精密12086.67%000661.SZ長(zhǎng)春高新1133833.63%000858.SZ五糧液9544.21%6

9、00276.SH恒瑞醫(yī)藥731621.92%000651.SZ格力電器613862.30%600036.SH招商銀行531324.53%601318.SH中國(guó)平安521325.00%000333.SZ美的集團(tuán)46510.87%600570.SH恒生電子401230.00%603259.SH藥明康德38821.05%601012.SH隆基股份3712.70%000568.SZ瀘州老窖36513.89%000002.SZ萬科 A34617.65%600031.SH三一重工3213.13%300760.SZ邁瑞醫(yī)療3026.67%002142.SZ寧波銀行28621.43%300014.SZ億緯鋰能

10、2827.14%600887.SH伊利股份27725.93%600048.SH保利地產(chǎn)27518.52%數(shù)據(jù)來源：Wind，&我們比較2020Q3個(gè)股被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占比與個(gè)股估值的情況，從長(zhǎng)線持倉(cāng)變動(dòng)的角度研究基金持倉(cāng)個(gè)股在估值維度的變化。此處，我們以2020Q2 長(zhǎng)線重倉(cāng)持有該個(gè)股的基金數(shù)量超過20只的個(gè)股作為統(tǒng)計(jì)樣本，并以20200930的 Pe ttm作為個(gè)股估值水平的度量指標(biāo)。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，整體上個(gè)股的估值水平與終止長(zhǎng)線 持倉(cāng)該個(gè)股的基金數(shù)量占比呈正相關(guān)，一定程度上顯示基金對(duì)于部分長(zhǎng)線持有的高 估值個(gè)股可能具有更高的減倉(cāng)意愿，整體配置上或逐漸趨于低估值。圖1：2020Q3個(gè)股被

11、終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占比與個(gè)股估值2020Q3PE ttm：倍(橫軸)2020Q3終止長(zhǎng)期持倉(cāng)該個(gè)股的基金數(shù)量占比(縱軸)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%020406080100120140160180數(shù)據(jù)來源：Wind，&（二） 分行業(yè)長(zhǎng)線重倉(cāng)股變動(dòng)情況統(tǒng)計(jì)行業(yè)層面，我們以申萬一級(jí)行業(yè)作為劃分標(biāo)準(zhǔn)，統(tǒng)計(jì)行業(yè)內(nèi)個(gè)股在2020Q3被基金終止長(zhǎng)線持倉(cāng)的情況。從終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量來看，醫(yī)藥生物、食品飲料、以及電子行業(yè)的個(gè)股中，出現(xiàn)終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的情況相對(duì)較多；而從終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占比來看，醫(yī)藥生物、計(jì)算機(jī)、以及家用電器行業(yè)的個(gè)股中，出現(xiàn)終止

12、長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的比例相對(duì)較高。表2：2020Q3，基金終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的個(gè)股行業(yè)統(tǒng)計(jì)申萬一級(jí)行業(yè)終止長(zhǎng)線持倉(cāng)的基金數(shù)量終止長(zhǎng)線持倉(cāng)的基金數(shù)量占比申萬一級(jí)行業(yè)終止長(zhǎng)線持倉(cāng)的基金數(shù)量終止長(zhǎng)線持倉(cāng)的基金數(shù)量占比醫(yī)藥生物16628.92%汽車1126.19%食品飲料6011.34%通信1436.84%電子6022.30%國(guó)防軍工1643.24%計(jì)算機(jī)5631.28%交通運(yùn)輸1028.57%家用電器5838.16%建筑材料1132.35%電氣設(shè)備1511.28%商業(yè)貿(mào)易1236.36%銀行3628.13%休閑服務(wù)27.69%非銀金融2625.74%有色金屬312.00%房地產(chǎn)2020.62%綜合00.00

13、%化工1820.93%公用事業(yè)330.00%機(jī)械設(shè)備1518.07%采掘444.44%傳媒2330.67%紡織服裝337.50%農(nóng)林牧漁1626.23%建筑裝飾00.00%輕工制造1022.73%鋼鐵00.00%數(shù)據(jù)來源：Wind，&行業(yè)層面，我們同樣比較2020Q3行業(yè)內(nèi)個(gè)股被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占比與行業(yè)估值的情況，從長(zhǎng)線持倉(cāng)變動(dòng)的角度研究基金持倉(cāng)行業(yè)在估值維度的變化。經(jīng)統(tǒng)計(jì)，整體上行業(yè)的估值水平與終止長(zhǎng)線持倉(cāng)該行業(yè)內(nèi)個(gè)股的基金數(shù)量占比同樣呈正相關(guān)，一定程度上顯示基金對(duì)于部分長(zhǎng)線持有的高估值行業(yè)內(nèi)的個(gè)股可能具有更高的減倉(cāng)意愿。圖2：2020Q3行業(yè)內(nèi)個(gè)股被終止長(zhǎng)線重倉(cāng)持有的基金數(shù)量占

14、比與行業(yè)估值2020Q3行業(yè)PE ttm：倍(橫軸)2020Q3終止長(zhǎng)期持倉(cāng)該行業(yè)內(nèi)個(gè)股的基金數(shù)量占比(縱軸)50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%01020304050607080數(shù)據(jù)來源：Wind，&二、權(quán)益市場(chǎng)以及權(quán)益型基金表現(xiàn)（一） 權(quán)益市場(chǎng)表現(xiàn)2020年10月A股主要寬基指數(shù)收益率出現(xiàn)分化，上證50、滬深300、中證500、中證1000、創(chuàng)業(yè)板指漲跌幅分別1.48%、2.35%、-1.31%、-1.60%、3.15%；2020年以來，上述寬基指數(shù)累計(jì)收益均為正，其中創(chuàng)業(yè)板指累計(jì)收益最高，達(dá)47.70%。圖3：A股市場(chǎng)主要股票寬基指數(shù)表現(xiàn)(截至2020.10.3

15、1)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率上證50滬深300中證500中證1000創(chuàng)業(yè)板指60%50%40%30%20%10%0%-10%數(shù)據(jù)來源：Wind，&從申萬一級(jí)行業(yè)指數(shù)的表現(xiàn)來看，有半數(shù)的行業(yè)在10月獲得正收益。在2020年10月，汽車、家用電器、電氣設(shè)備行業(yè)收益居于前三，行業(yè)指數(shù)月漲幅分別為11.59%、%、6.50%；2020年以來，電氣設(shè)備、休閑服務(wù)、食品飲料行業(yè)漲幅居前，其中休閑服務(wù)累計(jì)漲幅達(dá)59.84%。圖4：申萬一級(jí)行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)(截至2020.10.31)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率(右軸)15%60%10%40%5%20%汽車家用電器電

16、氣設(shè)備銀行食品飲料化工醫(yī)藥生物紡織服裝輕工制造有色金屬綜合鋼鐵機(jī)械設(shè)備電子建筑裝飾采掘公用事業(yè)商業(yè)貿(mào)易交通運(yùn)輸建筑材料非銀金融通信傳媒 計(jì)算機(jī)國(guó)防軍工房地產(chǎn) 農(nóng)林牧漁休閑服務(wù)0%0%-5%-20%-10%-40%-15%-60%數(shù)據(jù)來源：Wind，&從股票市場(chǎng)風(fēng)格的角度來看，2020年10月大盤價(jià)值、大盤成長(zhǎng)、小盤價(jià)值、小盤成長(zhǎng)的漲幅分別為2.63%、3.20%、-0.47%、0.01%，大盤成長(zhǎng)風(fēng)格表現(xiàn)較好；2020年以來，大盤成長(zhǎng)風(fēng)格整體占優(yōu)。圖5：A股市場(chǎng)股票風(fēng)格指數(shù)表現(xiàn)(截至2020.10.31)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率大大盤成長(zhǎng)小盤價(jià)值小盤成長(zhǎng)盤價(jià)值40%3

17、5%30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%數(shù)據(jù)來源：Wind，&（二） 主動(dòng)型權(quán)益基金表現(xiàn)本文中，我們以下列標(biāo)準(zhǔn)定義主動(dòng)權(quán)益型基金，并進(jìn)行月度的跟蹤：基金類型：普通股票型、偏股混合型、靈活配置型、平衡混合型；非定期開放基金；股票倉(cāng)位：對(duì)于普通股票型、偏股混合型基金不限制股票倉(cāng)位；對(duì)于靈活配置型以及平衡混合型基金，則要求近4個(gè)季度的股票持倉(cāng)占基金凈值比均超過60%；成立時(shí)間：成立時(shí)間超過15個(gè)月；基金規(guī)模：最新合計(jì)規(guī)模大于2億元；業(yè)績(jī)基準(zhǔn)：業(yè)績(jī)基準(zhǔn)為寬基指數(shù)，且不包含港股基準(zhǔn)。從最新的表現(xiàn)來看，2020年10月的主動(dòng)型權(quán)益基金的平均收益率為2.46%，偏股混合型基金指數(shù)的收益率為2

18、.59%；2020年以來，主動(dòng)型基金的平均收益率為 42.79%，偏股混合型基金指數(shù)的收益率為39.60%。圖6：主動(dòng)型權(quán)益基金最新表現(xiàn)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率45%40%35%30%25%20%15%10%5%0%主動(dòng)型權(quán)益基金偏股混合型基金指數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，&在不同風(fēng)格基金的表現(xiàn)上，我們根據(jù)基金最新季度公布持倉(cāng)的風(fēng)格暴露水平，結(jié)合凈值回歸結(jié)果對(duì)于基金風(fēng)格進(jìn)行劃分，并跟蹤不同風(fēng)格主動(dòng)型權(quán)益基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。根據(jù)基金在規(guī)模以及成長(zhǎng)/價(jià)值風(fēng)格上的最新暴露水平，我們將上述基金進(jìn)行劃分。規(guī)模風(fēng)格方面，我們將規(guī)模暴露水平位于前1/3、中間1/3，以及后1/3的基金分別劃分

19、為大盤型基金、中盤型基金以及小盤型基金；在成長(zhǎng)/價(jià)值風(fēng)格方面，我們將(成長(zhǎng)-價(jià)值)暴露水平位于前1/3、中間1/3，以及后1/3的基金分別劃分為成長(zhǎng)型基金、平衡型基金以及價(jià)值型基金(具體方法詳見附錄)。從最新的表現(xiàn)來看，2020年10月大盤、小盤、中盤、價(jià)值、成長(zhǎng)、平衡型基金的平均收益率分別為3.36%、1.55%、2.55%、2.18%、2.80%、2.36%，大盤成長(zhǎng)基金整體表現(xiàn)較好；2020年以來，大盤、小盤、中盤、價(jià)值、成長(zhǎng)、平衡型基金的平均收益率分別為43.66%、42.60%、42.17%、32.90%、50.50%、43.56%，大盤成長(zhǎng)基金整體占優(yōu)。圖7：不同風(fēng)格的主動(dòng)型權(quán)益基

20、金最新表現(xiàn)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率(右軸)4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%0.0%-0.5%-1.0%60%大盤小盤中盤價(jià)值成長(zhǎng)平衡45%30%15%0%-15%數(shù)據(jù)來源：Wind，&在不同行業(yè)主題型基金的表現(xiàn)上，我們篩選出業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為行業(yè)主題指數(shù)的主動(dòng)型權(quán)益基金，作為主動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金標(biāo)的。此處我們將其業(yè)績(jī)基準(zhǔn)分類為：消費(fèi)、醫(yī)藥、TMT、制造等多個(gè)類別，并跟蹤每一類主動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。從最新的表現(xiàn)來看，2020年10月主動(dòng)型權(quán)益基金中除軍工行業(yè)外，其余行業(yè)主題基金收益均為正。其中新能源行業(yè)主動(dòng)型權(quán)益基金漲幅較高，達(dá)

21、8.88%；從年初至今的累計(jì)收益來看，醫(yī)藥行業(yè)的主動(dòng)型權(quán)益基金表現(xiàn)出色，累計(jì)收益達(dá)70.66%。圖8：主動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金最新表現(xiàn)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率(右軸)新能源環(huán)保制造 國(guó)企改革 醫(yī)藥消費(fèi) 新興產(chǎn)業(yè) TMT軍工25%75%20%60%15%45%10%30%5%15%0%0%-5%-15%數(shù)據(jù)來源：Wind，&（三） 被動(dòng)型權(quán)益基金表現(xiàn)對(duì)與被動(dòng)型權(quán)益基金，我們同樣篩選出跟蹤指數(shù)為行業(yè)主題指數(shù)的被動(dòng)型權(quán)益基金，并要求基金于2019年9月前成立、最新規(guī)模超過2億元、且剔除ETF聯(lián)接基金。此處我們同樣將其業(yè)績(jī)基準(zhǔn)分類為：消費(fèi)、醫(yī)藥、TMT、制造等多個(gè)類別，并跟蹤每

22、一類被動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金的業(yè)績(jī)表現(xiàn)。從最新的表現(xiàn)來看， 2020年10月上述被動(dòng)型權(quán)益基金中消費(fèi)、醫(yī)藥、央企、周期行業(yè)收益為正。其中跟蹤消費(fèi)行業(yè)主題的被動(dòng)型基金表現(xiàn)較好，對(duì)應(yīng)漲幅為 6.18%；2020年以來，與主動(dòng)型基金相似，表現(xiàn)較好的被動(dòng)型權(quán)益基金依舊為跟蹤醫(yī)藥行業(yè)的基金，累計(jì)漲幅為57.82%。圖9：被動(dòng)型行業(yè)主題權(quán)益基金最新表現(xiàn)2020年10月收益率2020年前10月累計(jì)收益率(右軸)消費(fèi)醫(yī)藥央企周期TMT大金融軍工8%60%50%6%40%4%30%20%2%10%0%0%-2%-10%-20%-4%-30%數(shù)據(jù)來源：Wind，&對(duì)于指數(shù)增強(qiáng)型基金，此處我們主要分析跟蹤指數(shù)為滬深3

23、00以及中證500的指數(shù)增強(qiáng)型基金，并要求基金于2019年9月前成立、最新規(guī)模超過2億元。從最新的表現(xiàn)來看，2020年10月跟蹤滬深300、中證500的指數(shù)增強(qiáng)型基金平均超額收益率為-0.35%、0.75%；2020年以來，跟蹤滬深300、中證500的指數(shù)增強(qiáng)型基金平均分別獲得了12.62%、14.93%的超額收益。圖10：滬深300、中證500指數(shù)增強(qiáng)型基金超額收益表現(xiàn)2020年10月超額收益率2020年前10月累計(jì)超額收益率滬深300中證50016.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%數(shù)據(jù)來源：Wind，&三、主動(dòng)型權(quán)益基金持倉(cāng)變化跟蹤（一）

24、 主動(dòng)型權(quán)益基金權(quán)益?zhèn)}位跟蹤本章中，我們采用凈值回歸的方法，對(duì)于市場(chǎng)上主動(dòng)型權(quán)益基金的整體倉(cāng)位、風(fēng)格配置以及行業(yè)配置情況進(jìn)行跟蹤：基金類型：普通股票型、偏股混合型；成立時(shí)間：成立時(shí)間超過6個(gè)月；基金規(guī)模：最新合計(jì)規(guī)模大于2億元；業(yè)績(jī)基準(zhǔn)：業(yè)績(jī)基準(zhǔn)為寬基指數(shù)，且不包含港股基準(zhǔn)。在基金倉(cāng)位的測(cè)算方法上，我們將各個(gè)基金歷史3個(gè)月的凈值與各個(gè)風(fēng)格指數(shù)或者行業(yè)指數(shù)進(jìn)行回歸，回歸模型方面參考Sharpe于1992年提出的方法，具體模型形式如下： = ,11 + ,22 + + , + ,1 + ,2 + + , = 1,1, ,2, , , 0其中：為單個(gè)基金的日頻凈值漲跌幅為某個(gè)資產(chǎn)類別代表指數(shù)的收益率

25、，此處為風(fēng)格指數(shù)或者行業(yè)指數(shù),1, ,2, , ,為回歸系數(shù)，此處代表基金在對(duì)應(yīng)資產(chǎn)上的持倉(cāng)比例此處，我們分別將基金的歷史3個(gè)月的凈值與風(fēng)格指數(shù)，以及行業(yè)指數(shù)分別進(jìn)行一次回歸，并取兩次回歸結(jié)果的均值作為基金倉(cāng)位的估計(jì)(具體方法詳見附錄)。截至2020.10.31，從最新的基金倉(cāng)位估算結(jié)果來看，當(dāng)前普通股票型、偏股混合型的平均倉(cāng)位為94.11%，相比于9月末上升2.61pct；其中75.00%的基金相比于9月末提高了權(quán)益?zhèn)}位。圖11：主動(dòng)型權(quán)益基金的平均倉(cāng)位變動(dòng)情況平均權(quán)益?zhèn)}位100%95%90%85%80%75%數(shù)據(jù)來源：Wind，&（二） 主動(dòng)型權(quán)益基金風(fēng)格配置跟蹤在風(fēng)格配置方面，我們將各個(gè)

26、基金歷史3個(gè)月的凈值與各個(gè)風(fēng)格指數(shù)進(jìn)行回歸，并計(jì)算由3.1中的條件所篩選出基金的平均水平。截至2020.10.31，從最新的基金風(fēng)格持倉(cāng)估算結(jié)果來看，當(dāng)前普通股票型、偏股混合型在大盤價(jià)值、大盤成長(zhǎng)、小盤價(jià)值、小盤成長(zhǎng)的平均配置比例分別為8.96%、 56.56%、5.30%、29.19%。相比于9月末，基金整體上減少了大盤成長(zhǎng)、小盤價(jià)值、小盤成長(zhǎng)風(fēng)格的配置，增加了大盤價(jià)值風(fēng)格的配置。圖12：主動(dòng)型權(quán)益基金平均風(fēng)格配置變動(dòng)情況大盤價(jià)值大盤成長(zhǎng)小盤價(jià)值小盤成長(zhǎng)100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：Wind，&從單個(gè)基金的風(fēng)格配置變化情況來看，相對(duì)于9月末，分別

27、有65.50%的基金提高了在大盤價(jià)值風(fēng)格上的配置比例；同時(shí)有48.45%、51.94%、48.84%的基金提高了大盤成長(zhǎng)、小盤價(jià)值、小盤成長(zhǎng)風(fēng)格的配置比例。圖13：主動(dòng)型權(quán)益基金風(fēng)格配置變動(dòng)情況(2020.9-2020.10)提升對(duì)應(yīng)風(fēng)格配置比例的基金占比70%60%50%40%30%20%10%0%大盤價(jià)值大盤成長(zhǎng)小盤價(jià)值小盤成長(zhǎng)數(shù)據(jù)來源：Wind，&（三） 主動(dòng)型權(quán)益基金行業(yè)配置跟蹤在行業(yè)配置方面，我們將各個(gè)基金歷史3個(gè)月的凈值與各個(gè)行業(yè)指數(shù)進(jìn)行回歸，并計(jì)算由3.1中的條件所篩選出基金的平均水平。截至2020.10.31，從最新的基金行業(yè)持倉(cāng)估算結(jié)果來看，當(dāng)前主動(dòng)股票型、偏股混合型在TMT

28、板塊、消費(fèi)板塊、周期板塊、大金融板塊、醫(yī)藥板塊的平均配置比例分別為14.52%、36.95%、21.19%、7.82%、19.53%。相比于9月末，基金整體上減少了TMT板塊、醫(yī)藥板塊的配置，增加了消費(fèi)板塊、周期板塊和大金融板塊的配置。圖14：主動(dòng)型權(quán)益基金平均行業(yè)配置變動(dòng)情況TMT消費(fèi)周期大金融醫(yī)藥100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：Wind，&從單個(gè)基金的行業(yè)配置變化情況來看，相對(duì)于9月末，分別有58.33%、64.34%、49.22%的基金提高了在消費(fèi)板塊、周期板塊和大金融板塊上的配置比例；同時(shí)有50.97%、30.81%的基金提高了TMT板塊、醫(yī)

29、藥板塊上的配置比例。圖15：主動(dòng)型權(quán)益基金行業(yè)配置變動(dòng)情況(2020.9-2020.10)提升對(duì)應(yīng)行業(yè)板塊配置比例的基金占比70%60%50%40%30%20%10%0%TMT消費(fèi)周期大金融醫(yī)藥數(shù)據(jù)來源：Wind，&四、最新市場(chǎng)觀點(diǎn)以及基金優(yōu)選（一） 權(quán)益市場(chǎng)最新觀點(diǎn)擇時(shí)、風(fēng)格、行業(yè)權(quán)益資產(chǎn)的擇時(shí)層面，宏觀指標(biāo)層面，當(dāng)前PMI趨勢(shì)上行，且流動(dòng)性仍處于較為寬松的階段，整體看多未來1個(gè)月權(quán)益資產(chǎn)的表現(xiàn)；日歷效應(yīng)層面，過去20年數(shù)據(jù)顯示11月份上證指數(shù)的上漲比例為55%，創(chuàng)業(yè)板指的上漲比例為70%。整體來看，當(dāng)前繼續(xù)看多醫(yī)藥科技為主的創(chuàng)業(yè)板指。權(quán)益資產(chǎn)的風(fēng)格層面，日歷效應(yīng)顯示11月份創(chuàng)業(yè)板指的上漲概

30、率較大，同時(shí)LLT指標(biāo)顯示創(chuàng)業(yè)板指趨勢(shì)向上，當(dāng)前繼續(xù)看好成長(zhǎng)風(fēng)格。權(quán)益資產(chǎn)的行業(yè)層面，我們從5個(gè)維度出發(fā)進(jìn)行跟蹤，分別為：宏觀事件、行業(yè)景氣度、因子極值、日歷效應(yīng)，以及資金流。我們按月度對(duì)于各個(gè)行業(yè)進(jìn)行各個(gè)維度上的打分，并將各個(gè)維度的得分加總作為該行業(yè)的綜合得分。圖16：基于多個(gè)維度的A股行業(yè)輪動(dòng)數(shù)據(jù)來源：&從最新的情況來看，當(dāng)前新能源板塊具備較高的景氣度，同時(shí)新能源、銀行板塊在資金流維度整體上具備一定的優(yōu)勢(shì)。綜合來看，未來1個(gè)月內(nèi)看好銀行、新能源、消費(fèi)等板塊。表3：行業(yè)輪動(dòng)最新結(jié)論行業(yè)板塊綜合得分景氣度得分宏觀事件得分因子極值得分日歷效應(yīng)得分北上資金流得分凈流入資金得分銀行42.312.31

31、01010新能源40.020.01010消費(fèi)38.518.51010數(shù)據(jù)來源：Wind，&（二） 基于市場(chǎng)觀點(diǎn)的主動(dòng)型、被動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選在基金投資策略上，我們自上而下出發(fā)，基于多角度對(duì)權(quán)益市場(chǎng)、風(fēng)格、行業(yè)的判斷，首先篩選在對(duì)應(yīng)風(fēng)格或者行業(yè)上配置較為穩(wěn)定的基金，以實(shí)現(xiàn)在對(duì)應(yīng)風(fēng)格、行業(yè)上的配置；在此基礎(chǔ)上，我們篩選選股能力較強(qiáng)的基金，在獲取風(fēng)格、行業(yè)層面收益的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步通過基金在風(fēng)格、行業(yè)之內(nèi)的選股能力來提高收益。具體來看，我們從歷史3年的持倉(cāng)及凈值數(shù)據(jù)出發(fā)，分別從基金的選股能力、風(fēng)格、行業(yè)配置穩(wěn)定性，以及歷史綜合業(yè)績(jī)等角度綜合考察基金產(chǎn)品的歷史整體表現(xiàn)，同時(shí)要求基金在歷史3年內(nèi)未更換主要基

32、金經(jīng)理。最終篩選出在對(duì)應(yīng)風(fēng)格、行業(yè)上配置較為穩(wěn)定的，且選股能力方面表現(xiàn)較好的基金。圖17：主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選數(shù)據(jù)來源：&當(dāng)前在寬信用寬貨幣周期的背景下，成長(zhǎng)風(fēng)格有望占優(yōu)?；陲L(fēng)格觀點(diǎn)，我們篩選出近3年內(nèi)偏好成長(zhǎng)風(fēng)格、綜合選股能力較強(qiáng)(Brinson個(gè)股選擇勝率高，長(zhǎng)線持倉(cāng)勝率高、歷史綜合業(yè)績(jī)較好、行業(yè)配置較為穩(wěn)定)，以及未更換主要基金經(jīng)理的基金。截至2020年10月末，當(dāng)前開放申購(gòu)的最新成長(zhǎng)風(fēng)格基金主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選名單如下。表4：成長(zhǎng)風(fēng)格主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選名單基金代碼基金名稱基金經(jīng)理最新規(guī)模：億元規(guī)模風(fēng)格成長(zhǎng)/價(jià)值風(fēng)格綜合同類業(yè)績(jī)得分(2017.9-2020.9)Brinson選股勝率長(zhǎng)線持

33、倉(cāng)勝率季均行業(yè)配置變化幅度001538.OF上投摩根科技前沿李德輝50.81大盤成長(zhǎng)0.9175.00%85.71%20.24%001500.OF泓德遠(yuǎn)見回報(bào)鄔傳雁73.45小盤成長(zhǎng)0.8683.33%83.33%11.07%000136.OF民生加銀策略精選 A孫偉31.54大盤成長(zhǎng)0.8283.33%90.91%14.78%000746.OF招商行業(yè)精選賈成東38.88大盤成長(zhǎng)0.8275.00%100.00%28.11%160133.SZ南方天元新產(chǎn)業(yè)蔣秋潔30.26大盤成長(zhǎng)0.8075.00%100.00%18.60%121006.OF國(guó)投瑞銀穩(wěn)健增長(zhǎng)孫文龍11.99小盤成長(zhǎng)0.796

34、6.67%92.31%16.22%163411.OF興全精選陳宇43.52中盤成長(zhǎng)0.7566.67%87.50%18.95%001222.OF鵬華外延成長(zhǎng)陳璇淼37.93大盤成長(zhǎng)0.7575.00%92.86%16.19%310308.OF申萬菱信盛利精選孫琳18.63大盤成長(zhǎng)0.6858.33%85.71%22.48%202023.OF南方優(yōu)選成長(zhǎng) A駱帥33.80大盤成長(zhǎng)0.6783.33%72.73%20.91%數(shù)據(jù)來源：Wind，&在行業(yè)輪動(dòng)層面，基于當(dāng)前對(duì)于未來行業(yè)走勢(shì)的判斷，我們篩選出業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)為對(duì)應(yīng)行業(yè)主題指數(shù)的基金標(biāo)的，同時(shí)要求近3年內(nèi)基金的選股能力較強(qiáng)(Brinson個(gè)股

35、選擇勝率高，長(zhǎng)線持倉(cāng)勝率高、歷史綜合業(yè)績(jī)較好、行業(yè)配置較為穩(wěn)定)，以及未更換主要基金經(jīng)理。截至2020年10月末，當(dāng)前開放申購(gòu)的最新主動(dòng)型行業(yè)主題基金優(yōu)選名單如下。表5：主動(dòng)型行業(yè)主題基金優(yōu)選名單基金代碼基金名稱基金經(jīng)理最新規(guī)模：億元所屬行業(yè)主題綜合同類業(yè)績(jī)得分(2017.9-2020.9)Brinson選股勝率長(zhǎng)線持倉(cāng)勝率季均行業(yè)配置變化幅度000251.OF工銀瑞信金融地產(chǎn)鄢耀72.12大金融-83.33%83.33%3.89%003984.OF嘉實(shí)新能源新材料 A姚志鵬17.89新能源-75.00%83.33%10.35%000083.OF匯添富消費(fèi)行業(yè)胡昕煒164.72消費(fèi)0.8375

36、.00%83.33%10.14%001927.OF華夏消費(fèi)升級(jí) A黃文倩14.93消費(fèi)0.6866.67%63.64%13.55%110022.OF易方達(dá)消費(fèi)行業(yè)蕭楠241.84消費(fèi)0.6666.67%75.00%4.61%數(shù)據(jù)來源：Wind，&(工銀瑞信金融地產(chǎn)、嘉實(shí)新能源新材料A同類基金較少，故不計(jì)算綜合同類業(yè)績(jī)得分)被動(dòng)型權(quán)益基金方面，我們同樣基于行業(yè)輪動(dòng)的結(jié)論，選擇對(duì)應(yīng)的被動(dòng)型行業(yè)主題基金作為配置標(biāo)的。截至2020年10月末，當(dāng)前最新的被動(dòng)型行業(yè)主題基金優(yōu)選的名單如下。表6：被動(dòng)型行業(yè)主題基金優(yōu)選名單行業(yè)板塊綜合得分基金代碼基金名稱基金代碼基金名稱銀行42.3160631.OF鵬華中證

37、銀行001594.OF天弘中證銀行 A新能源40.0161028.OF富國(guó)中證新能源汽車515030.SH華夏中證新能源汽車 ETF消費(fèi)38.5159928.SZ匯添富中證主要消費(fèi) ETF515650.SH富國(guó)中證消費(fèi) 50ETF數(shù)據(jù)來源：Wind，&（三） 基于因子模型的主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選在因子模型優(yōu)選基金的問題上，我們主要分3步來構(gòu)建策略：首先，我們以季度作為換倉(cāng)周期，根據(jù)2.1的條件初步篩選基金；而后，我們分別從基金的歷史業(yè)績(jī)、歷史持倉(cāng)，以及其他相關(guān)信息出發(fā)構(gòu)建基金因子度量基金各方面的特征；最后，我們?cè)诨鹨蜃雍Y選中選擇有效性、穩(wěn)定性較強(qiáng)的若干個(gè)因子，并以此作為基金優(yōu)選以及組合構(gòu)建的依據(jù)

38、。圖18：基于基金因子的主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選策略數(shù)據(jù)來源：&在組合構(gòu)建中，我們綜合考慮基金因子的選基效果以及穩(wěn)定性，選擇了以下3 個(gè)因子：近1年索提諾比率、近1年FF5模型風(fēng)格剔除后超額收益穩(wěn)定性、合并規(guī)模。在基金因子的加權(quán)方面，此處我們采用等權(quán)的方法進(jìn)行加權(quán)。最終，我們?cè)诜?.2中篩選條件的基金中選擇得分最高的10只基金等權(quán)配置，并于每年1、4、7、10月末進(jìn)行調(diào)倉(cāng)。表7：基金因子選擇以及權(quán)重基金因子因子權(quán)重近 1 年索提諾比率1/3近 1 年風(fēng)格剔除后超額收益穩(wěn)定性1/3合并規(guī)模1/3數(shù)據(jù)來源：&截至2020年10月末，今年以來基金組合的累計(jì)收益率為56.96%，同期偏股混合型基金指數(shù)的累

39、計(jì)收益率為39.60%。最新1期調(diào)倉(cāng)結(jié)果如下(2020/10/31調(diào)倉(cāng))。圖19：基于因子模型的主動(dòng)型權(quán)益基金優(yōu)選策略歷史業(yè)績(jī)基金組合凈值109876543212009012320090519200909032009122520100420201008092010120220110325201107142011110420120228201206192012101020130128201305272013091220140107201404302014081820141209201504022015072120151112201603042016062320161017201702072017

40、0526201709122018010320180427201808152018120620190401201907222019111220200305202006240數(shù)據(jù)來源：Wind，&表8：最新基金名單(2020.10.31調(diào)倉(cāng))基金代碼基金名稱005968.OF創(chuàng)金合信工業(yè)周期精選 A005671.OF前海聯(lián)合研究?jī)?yōu)選 A002780.OF前海聯(lián)合泓鑫 A000409.OF鵬華環(huán)保產(chǎn)業(yè)002910.OF易方達(dá)供給改革002249.OF招商境遠(yuǎn)519133.OF海富通改革驅(qū)動(dòng)004958.OF圓信永豐優(yōu)享生活530006.OF建信核心精選270028.OF廣發(fā)制造業(yè)精選 A數(shù)據(jù)來源：W

41、ind，&五、風(fēng)險(xiǎn)提示本文僅在合理的假設(shè)范圍討論，且模型采用的數(shù)據(jù)均為歷史數(shù)據(jù)，因此模型以及基 于模型得到的相關(guān)結(jié)論以及投資建議并不能完全準(zhǔn)確的刻畫現(xiàn)實(shí)環(huán)境以及預(yù)測(cè)未來。附錄在基金或指數(shù)的風(fēng)格方面，我們參考巨潮以及中證風(fēng)格指數(shù)的編制方法，取以下因子構(gòu)建指標(biāo)度量基金在規(guī)模、價(jià)值、成長(zhǎng)風(fēng)格上的暴露水平。對(duì)于規(guī)模風(fēng)格，我們?nèi)〕謧}(cāng)個(gè)股或成份股的對(duì)數(shù)流通市值；對(duì)于價(jià)值風(fēng)格，我們?nèi)〕謧}(cāng)個(gè)股或成份股的賬面凈值/市值、盈利ttm/市值以及經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流ttm/市值；對(duì)于成長(zhǎng)風(fēng)格，我們?nèi)OEttm、近3年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率平均值，以及近3年歸母扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率平均值。表9：基金持倉(cāng)個(gè)股風(fēng)格定義基金風(fēng)格對(duì)應(yīng)因子權(quán)

42、重規(guī)模Log(流通市值)1價(jià)值賬面凈值/市值(PB 倒數(shù))1/3盈利 ttm/市值(PEttm 倒數(shù))1/3經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流 ttm/市值(POCFttm 倒數(shù))1/3成長(zhǎng)ROEttm1/3近 3 年主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率平均值1/3近 3 年歸母扣非凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率平均值1/3數(shù)據(jù)來源：&在行業(yè)層面，我們將28個(gè)申萬一級(jí)行業(yè)分類為TMT、消費(fèi)、周期、大金融，以及醫(yī)藥共計(jì)5個(gè)板塊，并研究基金持倉(cāng)在各個(gè)板塊中的配置權(quán)重。表10：行業(yè)分類明細(xì)板塊申萬一級(jí)行業(yè)TMT計(jì)算機(jī)、傳媒、電子、通信消費(fèi)醫(yī)藥生物、休閑服務(wù)、輕工制造、農(nóng)林牧漁、紡織服裝、商業(yè)貿(mào)易、食品飲料、家用電器周期電氣設(shè)備、機(jī)械設(shè)備、化工、汽車、公用事

43、業(yè)、建筑材料、交通運(yùn)輸、國(guó)防軍工、建筑裝飾、有色金屬、采掘、鋼鐵大金融銀行、非銀金融、房地產(chǎn)醫(yī)藥醫(yī)藥生物數(shù)據(jù)來源：&在基金持倉(cāng)跟蹤的問題上，我們將基金歷史3個(gè)月日頻凈值收益率對(duì)于風(fēng)格指數(shù)、其它指數(shù)進(jìn)行一次回歸，將大盤價(jià)值、大盤成長(zhǎng)、小盤價(jià)值、小盤成長(zhǎng)的系數(shù)加總， 作為基于風(fēng)格指數(shù)的倉(cāng)位估計(jì)；同時(shí)將基金歷史3個(gè)月日頻凈值收益率對(duì)于行業(yè)指數(shù)、其它指數(shù)進(jìn)行一次回歸，將TMT、消費(fèi)、周期、大金融、醫(yī)藥的系數(shù)加總，作為基 于行業(yè)指數(shù)的倉(cāng)位估計(jì)。最終取兩個(gè)估計(jì)結(jié)果的均值作為基金的最新倉(cāng)位估計(jì)。表11：基金倉(cāng)位以及風(fēng)格、行業(yè)配置回歸方法資產(chǎn)類別代表資產(chǎn)具體指數(shù)風(fēng)格指數(shù)大盤價(jià)值大盤價(jià)值指數(shù)(399373.SZ)大盤成長(zhǎng)大盤成長(zhǎng)指數(shù)(399372.SZ)小盤價(jià)值小盤價(jià)值指數(shù)(399377.SZ)小盤成長(zhǎng)小盤成長(zhǎng)