電動化大勢已來十倍成長空間可期

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250023 如何理解新能源汽車行業(yè)的空間？ 5 HYPERLINK l _TOC_250022 行業(yè)空間取決于電動化率 5 HYPERLINK l _TOC_250021 電動化率取決于電動化進程核心參與者 5 HYPERLINK l _TOC_250020 如何從政策的角度理解汽車電動化趨勢？ 6 HYPERLINK l _TOC_250019 中國：補貼延長及雙積分趨嚴(yán) 6 HYPERLINK l _TOC_250018 補貼延長退坡平穩(wěn)穩(wěn)定預(yù)期 6 HYPERLINK l _TOC_250017 雙積分趨嚴(yán)保證保底銷量 7 HYPERLINK

2、l _TOC_250016 從雙積分角度測算國內(nèi)車企銷量 9國內(nèi)車企壓力漸增，促電動化加速 9合資車企壓力巨增，電動化急速推進 12根據(jù)雙積分規(guī)則對未來 3 年電動化測算 14 HYPERLINK l _TOC_250015 歐洲：碳排放政策趨嚴(yán)，補貼增加 15 HYPERLINK l _TOC_250014 碳排放政策奠定歐洲電動化大趨勢 15歐洲補貼：COVID-19 后加碼綠色復(fù)興 19 HYPERLINK l _TOC_250013 歐洲電動化現(xiàn)狀：轟轟烈烈綠色復(fù)興 20 HYPERLINK l _TOC_250012 如何從電動化目標(biāo)測算新能源汽車行業(yè)空間？ 22 HYPERLINK

3、 l _TOC_250011 國家層面：設(shè)定目標(biāo)電動化率及禁 ICE 22 HYPERLINK l _TOC_250010 全球電動化的驅(qū)動在中美歐 22 HYPERLINK l _TOC_250009 大部分國家政府初擬電動化目標(biāo) 23 HYPERLINK l _TOC_250008 根據(jù)電動化目標(biāo)測算預(yù)期電動車銷量 26 HYPERLINK l _TOC_250007 車企層面：搭平臺設(shè)目標(biāo) 27 HYPERLINK l _TOC_250006 全球大車企電動化之路明確 27 HYPERLINK l _TOC_250005 大車企電動化投資足保障目標(biāo)完成度 31 HYPERLINK l _

4、TOC_250004 從規(guī)模成本看行業(yè)拐點 33 HYPERLINK l _TOC_250003 成本高昂影響電動化加速 33 HYPERLINK l _TOC_250002 提高規(guī)模降低成本加速電動化 34 HYPERLINK l _TOC_250001 投資建議 37 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險提示 37圖表目錄圖 1：汽車電動化框架各環(huán)節(jié)參與者 5圖 2：雙積分政策 7圖 3：雙積分政策對車型分數(shù)計算標(biāo)準(zhǔn)的變化對比 8圖 4：雙積分政策修訂中的主要變化 9圖 5：主要內(nèi)資車企集團雙積分-銷量情況（萬分-萬輛） 10圖 6：主要內(nèi)資車企集團油耗實際值及目標(biāo)值 10

5、圖 7：主要內(nèi)資車企集團實際排放及目標(biāo)排放的變化 11圖 8：NEDC-WLTP 測試的變化引起油耗 1.2 倍變化 11圖 9：主要內(nèi)資車企集團電動化率 12圖 10：主要合資車企集團雙積分-銷量情況（萬分-萬輛） 12圖 11：主要合資車企集團油耗實際值及目標(biāo)值 13圖 12：主要合資車企集團實際排放及目標(biāo)排放的變化 13圖 13：依照雙積分政策在整體口徑下的測算 14圖 14：歐洲碳排放政策排放目標(biāo) 16圖 15：歐洲碳排放現(xiàn)狀 17圖 16：主要國家和地區(qū)碳排放現(xiàn)狀 17圖 17：主要車企集團碳排放現(xiàn)狀 17圖 18：歐洲各車企集團高排放 SUV 銷量占比 18圖 19：各車企避免罰款

6、的電動化率需求 18圖 20：德國新能源汽車補貼政策 19圖 21：雙積分政策 20圖 22：歐洲主要汽車市場整體情況 20圖 23：歐洲主要新能源汽車市場情況 21圖 24：歐洲主要國家電動化率 21圖 25：全球新能源汽車銷量（百萬輛） 23圖 26：全球新能源汽車各國占比 23圖 27：部分國家政府提出的電動化轉(zhuǎn)型目標(biāo) 24圖 28：占全球總銷量 6 成的國家都有電動化目標(biāo) 25圖 29：各國電動化目標(biāo)值與現(xiàn)實數(shù)據(jù)的擬合 25圖 30：各國電動化目標(biāo)下電動車當(dāng)期新增量（輛） 26圖 31：根據(jù)其電動化目標(biāo)測算的年復(fù)合增長率（千輛，%） 26圖 32：根據(jù)各國政府電動化目標(biāo)測算未來電動車（

7、千輛） 27圖 33：大眾集團電動化目標(biāo) 27圖 34：大眾集團電動化車型規(guī)劃 28圖 35：寶馬集團電動化車型規(guī)劃 28圖 36：寶馬集團電動化目標(biāo) 29圖 37：戴姆勒集團電動化目標(biāo) 29圖 38：戴姆勒集團電動化車型規(guī)劃 29圖 39：豐田集團電動化目標(biāo)（2017 年公告） 30圖 40：豐田集團電動化目標(biāo)加速（2019 年公告） 30圖 41：現(xiàn)代集團電動化目標(biāo)及車型規(guī)劃 31圖 42：全球主要汽車集團電動化規(guī)劃 31圖 43：各國主機廠對電動化進程的投入 32圖 44：消費者不買新能源汽車的原因 33圖 45：純電動車與燃油車各主要部件對比（燃油車為 100） 34圖 46：消費者買

8、新能源汽車愿意付出的溢價（萬元） 34圖 47：新能源汽車與傳統(tǒng)車成本結(jié)構(gòu)對比 35圖 48：電池單價下降及電動車產(chǎn)量提升 35圖 49：新能源汽車成本結(jié)構(gòu)演變對比 36圖 50：新能源汽車成本變化趨勢及預(yù)期毛利率 36表 1：2020 年國內(nèi)新能源汽車補貼政策 7表 2：雙積分中車型積分計算變化 8表 3：雙積分對平均油耗比例要求 9表 4：依照雙積分政策在整體口徑下的測算（萬輛） 15表 5：歐洲主要車企集團為避免罰款所需電動車 19表 6：根據(jù)各主要車企集團電動化目標(biāo)測算未來電動車 32如何理解新能源汽車行業(yè)的空間？核心觀點：全球每年 8000 萬輛汽車，單車平均價值 15 萬元，對應(yīng)總

9、市場空間 12 萬億元，假設(shè)電動化率 50%，則對應(yīng)電動車市場 6 萬億元。電動化最核心的參與者是電池廠、車企、政策制定者。其中政策是第一推動者，車企和電池廠深度參與其中。行業(yè)空間取決于電動化率簡單測算，全球每年 8000 萬輛汽車，單車平均價值 15 萬元，對應(yīng)總市場空間 12萬億元，假設(shè)電動化率 50%，則對應(yīng)電動車市場 6 萬億元，假設(shè)凈利率 5%，則對應(yīng) 0.3 萬億元利潤，若按當(dāng)期 25 倍 PE，則電動車企業(yè)市值空間至少在 7.5 萬億元以上；此外動力電池價值量占比一般在 30%，則對應(yīng)約 2 萬億市場，假設(shè)凈利率 10%，則對應(yīng) 0.2 萬億元利潤，若按當(dāng)期 25 倍 PE，則對

10、應(yīng)動力電池企業(yè)市值空間至少在 5萬億元。當(dāng)然，上述表述中有一個比較明顯的強假設(shè)電動化率 50%。因此，在不考慮未來電動智能化帶來汽車單車價值量增長的情況下，如何理解未來新能源汽車的空間即是如何理解未來整體汽車市場的電動化率。電動化率取決于電動化進程核心參與者若以電動化最核心的零部件動力電池為分析入口，則電動化進程的參與方，可以分為供給側(cè)和需求側(cè)。供給側(cè)包括上游資源、材料廠、電池廠等，需求側(cè)包括消費者、車企 OEM、政策制定者等。圖 1：汽車電動化框架各環(huán)節(jié)參與者數(shù)據(jù)來源：東北證券供給側(cè)：動力電池企業(yè)主導(dǎo)，以技術(shù)進步及成本下降為核心。主流的車企或電池廠一般會批量采購或指定鈷、鋰等上游核心資源品，

11、再由車企認證或指定的材料企業(yè)進行加工，再由電池廠生產(chǎn)動力電池。主流的動力電池企業(yè)對上游資源及材料均有較強的主導(dǎo)力，一般與車廠也有較為密切的綁定，是供給側(cè)的主導(dǎo)核心，從目前的發(fā)展來看，會向著高能量密度、快充等技術(shù)以及 CTP、無鈷等低成本方案發(fā)展。需求側(cè)：政策指引車企引導(dǎo)終端消費，電動智能化正反饋創(chuàng)造需求。目前需求側(cè)最大的推動力來自于政策，政策通過“雙積分”、“碳排放法案”、直接補貼等方式推動車企電動化進程，政策也通過補貼、免稅、牌照紅利等方式促進消費者購買電動車。在政策的推動下，車企不斷提升電動車供給，消費者在使用中不斷提出電動智能化的反饋需求，車企迭代升級正反饋。由上述分析可以看出，電動化最

12、核心的參與者是電池廠、車企、政策制定者。其中政策是第一推動者，車企和電池廠深度參與其中。因此從政策分析角度入手，分析車廠策略可以進一步探究測算行業(yè)空間。如何從政策的角度理解汽車電動化趨勢？核心觀點：從各主要國家現(xiàn)有政策來看，電動化大趨勢都在不斷強化。以電動化進程最快的中美歐為例，中國宣布原計劃 2020 年結(jié)束的新能源汽車補貼政策再延長 2年，雙積分政策修訂稿進一步趨嚴(yán)，進一步推進汽車電動化進程；歐洲從 2020年開始執(zhí)行極為嚴(yán)格的碳排放政策，絕大部分車企必須依靠生產(chǎn)大量電動車才能滿足要求不被罰款；美國汽車電動化進程雖然在特朗普上臺后略有減緩，但以加州為代表的經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)依舊在不斷推進電動化進

13、程。大部分車企雙積分壓力逐步增加，在傳統(tǒng)燃油車油耗難以降低的情況下，僅有靠加大新能源汽車的銷售量才能滿足雙積分需求，預(yù)計 2023 年需要 400 萬輛新能源乘用車滿足需求。歐洲碳排放新規(guī)嚴(yán)格，大部分車企和國家與目標(biāo)相差甚遠，電動化大勢所趨。預(yù)計 2021 年歐洲新能源汽車需求約 180 萬輛。COVID-19 后各國加碼綠色復(fù)興計劃，大力發(fā)展新能源汽車，歐洲有望成為全球最大的新能源汽車市場。中國：補貼延長及雙積分趨嚴(yán)補貼延長退坡平穩(wěn)穩(wěn)定預(yù)期2020 年 4 月，財政部、工信部、科技部、發(fā)改委等宣布，綜合技術(shù)進步、規(guī)模效應(yīng)等因素，將新能源汽車推廣應(yīng)用財政補貼政策實施期限由原定的 2020 年底

14、延長至2022 年底。平緩補貼退坡力度和節(jié)奏，原則上 2020-2022 年補貼標(biāo)準(zhǔn)分別在上一年基礎(chǔ)上退坡 10%、20%、30%。相較于 19 年實際退坡 70%更為緩和，利于引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)預(yù)期。不調(diào)整能量密度要求，提高能耗、續(xù)駛里程門檻，也對過去詬病的問題進行了修正。表 1：2020 年國內(nèi)新能源汽車補貼政策數(shù)據(jù)來源：工信部，中汽研，東北證券雙積分趨嚴(yán)保證保底銷量2020 年 6 月，工信部、財政部、商務(wù)部、海關(guān)總署、國家市場監(jiān)督管理總局等正式公布“雙積分政策”修改決定，本次雙積分辦法的正式修訂出臺，明確了近兩年對雙積分政策落實中的現(xiàn)存問題的修訂，落實了未來新能源汽車保底產(chǎn)銷量，明確了 2021

15、-2023 年新能源汽車積分比例要求，分別為 14%、16%、18%。根據(jù)單車積分公式，邊際上進一步降低了單車實際積分均值水平，意味著需要更多的新能源汽車銷量的增長才能滿足積分需要。圖 2：雙積分政策數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券雙積分政策的變化主要集中于車型積分、新能源汽車比例要求及平均油耗要求等。最新的修訂版對這幾個參數(shù)均有新的要求變化，基本方向都是更為嚴(yán)格，需要進一步加大電動化來滿足需求。表 2：雙積分中車型積分計算變化車輛類型標(biāo)準(zhǔn)車型積分車型積分計算方法純電動乘用車插電式混合動力乘用車0.0056R+0.40.012R+0.8（修訂前）1.62（修訂前）標(biāo)準(zhǔn)車型積分續(xù)駛里程調(diào)整系數(shù)能量密度

16、調(diào)整系數(shù)電耗調(diào)整系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)車型積分積分倍數(shù)燃料電池乘用車0.08P 0.16P （修訂前）數(shù)據(jù)來源：工信部，東北證券標(biāo)準(zhǔn)車型積分積分倍數(shù)雙積分修訂版對單車積分值大幅向下調(diào)整。根據(jù)雙積分修改版本，純電動積分上限3.4 分，刪除原純電車 5 分上限；純電動乘用車單車積分里程系數(shù)從 0.012 下調(diào)至 0.0056，積分上限續(xù)航由 350km 提升至 536km；純電動乘用車車型積分=標(biāo)準(zhǔn)車型積分續(xù)駛里程調(diào)整系數(shù)能量密度調(diào)整系數(shù)電耗調(diào)整系數(shù)；純電動積分與續(xù)航里程及能量密度掛鉤，續(xù)航 300km，電池能量密度 125Wh/kg 可滿足全額調(diào)整系數(shù)。圖 3：雙積分政策對車型分數(shù)計算標(biāo)準(zhǔn)的變化對比數(shù)據(jù)來源：

17、工信部、東北證券雙積分對新能源積分比例的要求在原來 2019-2020 年 10%及 12%的基礎(chǔ)上穩(wěn)步推進，明確了 2021-2023 年新能源汽車積分比例要求，分別為 14%、16%、18%。圖 4：雙積分政策修訂中的主要變化數(shù)據(jù)來源：工信部、羅蘭貝格、東北證券時間CAFC/T對應(yīng)目標(biāo)(L/100km)2019 年110%5.52020 年100%5.02021 年123%4.92022 年120%4.82023 年115%4.62024 年108%4.32025 年100%4.0數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券表 3：雙積分對平均油耗比例要求CAFC根據(jù)燃料消耗量標(biāo)準(zhǔn)對平均燃料目標(biāo)值及年度考核

18、比例做了進一步更新，明確了 2020-2025 年，企業(yè)平均目標(biāo)油耗將要由 5L/100KM 降至 4L/100KM，降幅 20%。若刨除新能源汽車，16-18 年燃油車的油耗降幅每年僅有約 2%，這意味著要滿足油耗要求必須發(fā)展新能源汽車。從雙積分角度測算國內(nèi)車企銷量國內(nèi)車企壓力漸增，促電動化加速2017 年至 2019 年，大部分車企雙積分壓力逐漸增加，CAFC 負積分比例上升明顯， NEV 正積分比例下降明顯。2019 年度中國境內(nèi) 144 家乘用車企業(yè)共生產(chǎn)/進口乘用車 2093.00 萬輛（含新能源乘用車，不含出口乘用車，下同），行業(yè)平均整車整備質(zhì)量為 1480 千克，平均燃料消耗量實

19、際值為 5.56 升/100 公里，燃料消耗量正積分為643.43 萬分，燃料消耗量負積分為 510.73 萬分，新能源汽車正積分 417.33 萬分，新能源汽車負積分 85.53 萬分。圖 5：主要內(nèi)資車企集團雙積分-銷量情況（萬分-萬輛）數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券現(xiàn)有的變動趨勢是大部分車企坐標(biāo)越來越靠近第三象限（NEV、CAFC 均轉(zhuǎn)向負值），尤其是銷量最大的三大集團積分壓力大。按車企集團對內(nèi)資車企集團計算，新能源積分（NEV）大部分車企維持正數(shù)，但油耗積分（CAFC）主流大車企集團（上汽、一汽、東風(fēng)等）轉(zhuǎn)負，油耗負積分壓力加大。圖 6：主要內(nèi)資車企集團油耗實際值及目標(biāo)值數(shù)據(jù)來源：工信部、

20、東北證券主流內(nèi)資車企油耗實際值普遍未滿足油耗目標(biāo)值，而 EV 占比高的比亞迪及江淮大幅達標(biāo)。銷量排名前三的上汽、一汽、東風(fēng)集團，油耗實際值較目標(biāo)值分別高出約0.13L/100km，0.07L/100km，0.16L/100km，顯示其油耗負積分壓力較大，傳統(tǒng)降低油耗的方法很難滿足大車企的油耗降低目標(biāo)。圖 7：主要內(nèi)資車企集團實際排放及目標(biāo)排放的變化數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券2018 年至 2019 年的實際油耗下降與油耗目標(biāo)下降指引相比，絕大部分車企都不達標(biāo)，部分車企甚至出現(xiàn)實際油耗增長趨勢，若現(xiàn)有情況持續(xù)維持，則各大車企燃油負積分將進一步擴大。圖 8：NEDC-WLTP 測試的變化引起油耗

21、1.2 倍變化數(shù)據(jù)來源：ICCT、東北證券與此同時，未來國內(nèi)從 NEDC 到 WLTP 測試環(huán)境的變化也將進一步加大油耗積分的壓力。由此可見傳統(tǒng)燃油車減排十分有限，必須加大低油耗車型（BEV、PHEV、 HEV），尤其是零油耗車型（BEV）的生產(chǎn)和投放。上述分析得知大部分車企油耗并不滿足要求，接下來分析現(xiàn)階段各車企電動化率進度。大車企還未加速電動化，大部分車企集團現(xiàn)階段電動化率仍然較低。大部分車企電動化進度還非常低，汽車總體銷量前三的上汽、一汽、東風(fēng)（2019 年上汽合計生產(chǎn) 515 萬輛，一汽 344 萬輛，東風(fēng) 290 萬輛）電動化率僅為 3.5%、1.0%、 1.5%，均低于全國乘用車平

22、均電動化率 5%左右，整體電動化率指標(biāo)，僅有比亞迪及江淮超過 10%，其中比亞迪為 55%，江淮為 28%，較高電動化率使其積分較為富余。圖 9：主要內(nèi)資車企集團電動化率數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券合資車企壓力巨增，電動化急速推進以合資車企的角度分析，2019 年大部分合資車企集團 NEV 積分及 CAFC 積分加速轉(zhuǎn)負，大眾及通用兩大巨頭加速向第三象限轉(zhuǎn)移。圖 10：主要合資車企集團雙積分-銷量情況（萬分-萬輛）數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券大眾合計銷量 398 萬輛，CAFC 由 24.8 萬分轉(zhuǎn)負至-76.6 萬分，NEV 由 3.8 萬分轉(zhuǎn)負至-23.8 萬分；通用合計銷量 264 萬輛，C

23、AFC 由-85.3 萬分擴大至-99.4 萬分，NEV由 11.6 萬分降低至 2.3 萬分；豐田合計銷量 162 萬輛，CAFC 由 39 萬分降低至 23萬分，NEV 由 0.4 萬分轉(zhuǎn)負至-11.3 萬分；本田合計銷量 155 萬輛，CAFC 由-9.7 萬擴大至-17.1 萬分，NEV 由 0.07 萬分轉(zhuǎn)負至-10.5 萬分。圖 11：主要合資車企集團油耗實際值及目標(biāo)值數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券從實際油耗降低看，僅有豐田及寶馬達標(biāo)，其余合資集團全部不達標(biāo)。銷量排名前二的大眾、通用，油耗實際值較目標(biāo)值分別高出約 0.19L/100km，0.38L/100km，其余大部分車企也在 0.

24、5L/100km 以上的差距，顯示油耗負積分壓力巨大，傳統(tǒng)降低油耗的方法很難滿足大車企的油耗降低目標(biāo)，合資車企集團的實際油耗降低進度也遠低于目標(biāo)油耗降低速度，唯有加速電動化可解決問題。圖 12：主要合資車企集團實際排放及目標(biāo)排放的變化數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券2018 年至 2019 年的實際油耗下降與油耗目標(biāo)下降指引相比，絕大部分合資車企都不達標(biāo)，若現(xiàn)有情況持續(xù)維持，則各大車企燃油負積分將進一步擴大。根據(jù)雙積分規(guī)則對未來 3 年電動化測算根據(jù)雙積分政策及各車企的實際情況做簡單測算。圖 13：依照雙積分政策在整體口徑下的測算2469231220931945213922302354-6.4%-9

25、.5%-7.1%10.0%4.3%5.5%6.706.335.855.495.335.124.92-5.6%-7.6%-6.0%-3%-4%-4%6.296.015.795.555.335.124.92-4.5%-3.7%-4.1%-3.9%-4.0%-4.0%1016.0688.3129.1-1014.0-738.4-128.5106.12(0.00)0.000.000.00.00.000.000.000.00112.6229.111.480.000.000.00157.00110.52126.00182.0654.0100.6106.4157.00172.31224.29307.6186.

26、3%5.8%20%25%19%20%20%20%20%1.41.41.41.41.41.41.45.03.03.02.02.01.81.6PHEV單車積分2.02.02.02.01.61.61.65.05.05.05.03.03.03.04.44.24.44.42.72.72.72415221219871788196720062046-8.4%-10.2%-10.0%10.0%2.0%2.0%7.457.186.776.436.246.126.06-3.6%-5.6%-5.0%-3.0%-2.0%-1.0%10%12%14%16%18%198.67214.56275.35320.98368.3

27、3179.68398.80327.18327.18107.2853.6426.8245.000.0061.898.3125.6數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券若以全體車市場作為考核標(biāo)準(zhǔn)，在不考慮積分交易成本的情況下，預(yù)計 2023 年至少 300 萬輛新能源乘用車能滿足需求。表 4：依照雙積分政策在整體口徑下的測算（萬輛）數(shù)據(jù)來源：工信部、東北證券若考慮各車企完全自產(chǎn)，則以前 12 大車企集團測算約需 544 萬輛。實際情況下，各車企會以積分交易及自我生產(chǎn)共同應(yīng)對，預(yù)計需求約 400 萬輛。歐洲：碳排放政策趨嚴(yán)，補貼增加碳排放政策奠定歐洲電動化大趨勢歐盟碳排放政策下的隱含電動化超 10%，且將持續(xù)增

28、長2014 年歐盟要求 2020 年歐盟范圍內(nèi) 95%乘用車平均碳排放需降低至 95g/km CO2，到 2021 年 100%新車要達到此要求，超額部分按每輛汽車每 g/km CO2 95 歐元進行罰款。2019 年 6 月 31 日，歐盟正式通過新法案（EU）2019/631，其中提出 2025 年后歐盟境內(nèi)新登記乘用車碳排放量要比 2021 年減少 15%（乘用車 80.8g/km CO2），2030年起要求乘用車比 2021 年碳排放水平減少 37.5%（乘用車 59.4g/km），超額部分罰款幅度不變。短期內(nèi)，歐盟針對零排放和排放量 50g/km 以下的低排放汽車，超級積分的政策允許

29、 2020-2022 年，每輛低排放汽車分別可抵成 2、1.67、1.33 輛，車企使用超級積分上限為 7.5g/km。根據(jù)油耗平衡關(guān)系，可得出以下計算式：其中，_為全體汽車銷售量，_( )為低排放汽車，即主要為BEV/PHEV ， _ 為目 標(biāo) 碳 排 放量 ， _ 為 實際 碳 排 放 量， 為 “super-credits”數(shù)，即 2020-2022 年分別為 2、1.67、1.33。則可定義 BEV/PHEV滲透率，并測算相應(yīng)的數(shù)量：目前歐盟乘用車平均碳排放約為 120g/km，且目前扣除 BEV/PHEV 等后，其他車型碳排放并未減少，則可知，要達到碳排放平衡目標(biāo)，不考慮 HEV 情

30、況下，則隱含的低排放車輛占比 2020-2022 年分別約為 11%，14%，17%，若考慮碳排放約 90g/km的 HEV 車型，則隱含的 BEV/PHEV 占比將適當(dāng)降低。碳排放政策大趨勢不會變，唯有電動化。圖 14：歐洲碳排放政策排放目標(biāo)數(shù)據(jù)來源：ICCT、東北證券目前，歐盟整體市場的碳排放減排效果不佳，2016 年以來，已經(jīng)連續(xù)三年持續(xù)上升， 2019 年歐盟乘用車平均二氧化碳排放量為 121.8g/km，相較于標(biāo)準(zhǔn)車型下 95g/km 有較大差距，即使考慮現(xiàn)階段 SUV 車型較多從而提升了實際碳排放量及目標(biāo)碳排放量，目前整體的碳排放壓力依然較大。圖 15：歐洲碳排放現(xiàn)狀數(shù)據(jù)來源：JA

31、TO、東北證券大部分車企和國家也與目標(biāo)相差甚遠，電動化大勢所趨。從國家層面分析，2019 年平均碳排放量下降的地區(qū)遠少于平均碳排放量增加的地區(qū)，占歐洲汽車銷量約 60%的歐洲前五大市場德國、法國、英國、意大利、西班牙分別為+0.8、-0.9、+2.3、+3.0、+2.0，顯示各國在碳排放上目前并未有效緩解壓力。從車企層面看，2019 年平均碳排放量下降的車企遠少于平均碳排放量增加的車企，以大眾為代表的傳統(tǒng)大車企排放水平持續(xù)居高不下。圖 16：主要國家和地區(qū)碳排放現(xiàn)狀圖 17：主要車企集團碳排放現(xiàn)狀數(shù)據(jù)來源：JATO、ACEA、東北證券數(shù)據(jù)來源：JATO、ACEA、東北證券應(yīng)對碳排放政策主要包括

32、車企多做電動車，國家禁售燃油車。對車企而言，為滿足碳排放需求，可以做的包括開發(fā)升級引擎，開發(fā)低碳排放車，停售高油耗車型，即便如此，除了日系車之外，其他車企平均仍需要 7%左右的電動化率水平。對于多數(shù)歐盟成員而言，滿足碳排放最直接的辦法就是設(shè)臵遠期禁售燃油車時間表。車企的應(yīng)對及實際效果不佳，唯有大規(guī)模推開電動化。車企一般有可通過改進燃油車減少碳排放、減少或停售高碳排放車型、大量生產(chǎn)電動車來避免罰款。圖 18：歐洲各車企集團高排放 SUV 銷量占比數(shù)據(jù)來源：ACEA、東北證券但實際上，傳統(tǒng)改進減排收效甚微，排放門后柴油車型也大幅減少，減少或停售高排放尤其是 SUV 車型并不現(xiàn)實，SUV 是絕大部分

33、車企利潤源頭，因此大量生產(chǎn)電動車成最佳選擇。圖 19：各車企避免罰款的電動化率需求數(shù)據(jù)來源：T&E、東北證券根據(jù)測算，若 2021 年歐盟整車市場恢復(fù)至 2018/19 年水平，則需要約 180 萬輛電動車方能滿足車企的需求。表 5：歐洲主要車企集團為避免罰款所需電動車 數(shù)據(jù)來源：T&E、東北證券歐洲補貼：COVID-19 后加碼綠色復(fù)興疫情后更加重視環(huán)保及產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型。德國政府 2020 年 6 月宣布，電動車政府補貼提高一倍，對應(yīng)總單車補貼額上調(diào) 50%（即 4 萬歐以下車型補貼從原來 6000 歐提升至 9000 歐，截止時間為 2021 年底）；汽車增值稅率由此前的 19%降低至 16%（

34、截止時間 2020 年底）；并推出 500 億歐元的創(chuàng)新推進資金計劃，用于推進電動車，于 7 月 1 日開始正式執(zhí)行。圖 20：德國新能源汽車補貼政策數(shù)據(jù)來源：KBA、東北證券法國政府 2020 年 5 月宣布，計劃在 2020 年內(nèi)，私人消費者的國家補貼金額（單車價格限制 4.5 萬歐元）從 6000 歐提升至 7000 歐；非個人消費者可以獲得 5000 歐的補貼金額；續(xù)航大于 50km、售價不超過 5 萬歐的插混車型獲得 2000 歐（截止時間2020 年底）；換購新汽油/柴油車型獲得 3000 歐，換購純電動車型獲得 5000 歐。圖 21：雙積分政策數(shù)據(jù)來源：CCFA、東北證券英國、

35、荷蘭、西班牙、意大利等歐洲主要電動車市場紛紛宣布了新一輪電動車刺激計劃。歐洲電動化現(xiàn)狀：轟轟烈烈綠色復(fù)興歐洲補貼+碳排放罰款：胡蘿卜+大棒促新能源汽車企穩(wěn)后迅速反彈歐洲 8 國合計 7 月銷量 9.5 萬輛，同比增長 230%以上，環(huán)比增長 20%以上，2020年以來累計銷量 42.4 萬輛，同比增長 80%以上，累計滲透率達到 8%，根據(jù)我們之前的測算，整體口徑上大概率能避免碳排放罰款。圖 22：歐洲主要汽車市場整體情況數(shù)據(jù)來源：ACEA、東北證券歐洲汽車市場在 2020 年 3、4、5 月受到了較大沖擊，大部分國家同比均是 60%以上的下滑，尤其是 4 月大部分國家甚至出現(xiàn)了 98%以上的

36、銷量下滑，除了防疫型等專用車輛，整個汽車市場幾乎停滯。圖 23：歐洲主要新能源汽車市場情況數(shù)據(jù)來源：ACEA、東北證券德國是歐洲最大的汽車市場，7 月份電動車的市場份額達到了創(chuàng)紀(jì)錄的 11.4%。7 月，德國乘用車新車注冊量為 314,938 輛，同比變化為-5%，環(huán)比變化為 43%；德國新能源汽車（BEV+PHEV）銷量為 35,917 輛，同比變化為 289%，環(huán)比變化為 93%，當(dāng)月滲透率為 11.4%，全年累計新能源汽車銷量為 129,495 輛，同比變化為 128%，全年累計滲透率為 8.5%。2020 年 7 月，法國的電動車在乘用車市場份額從 2019 年 7 月的 2.5%上升

37、到 9.5%。7 月，法國乘用車新車注冊量為 178,982 輛，同比變化為 4%；法國新能源汽車（BEV+PHEV）銷量為 16,967 輛，同比變化為 298%，環(huán)比變化為-19%，當(dāng)月滲透率為 9.5%，全年累計新能源汽車銷量為 82,115 輛，同比變化為 148%，全年累計滲透率為 9.2%；圖 24：歐洲主要國家電動化率數(shù)據(jù)來源：ACEA、東北證券大部分歐洲國家在 2020 年以來電動化率維持較高水平。挪威、瑞典、荷蘭為全球電動化率最高的三個國家，2020 年七月其電動化率分別為 68%、30%、16%，其他歐洲主要市場電動化率也在不斷提升，尤其是歐洲前三大汽車市場德國、法國、英國

38、，2020 年以來電動化率持續(xù)提升，目前穩(wěn)定在 10%左右，約為中國電動化率 2 倍以上，歐洲市場今年有可能超過中國新能源汽車市場，成為全球最大的新能源汽車市場。如何從電動化目標(biāo)測算新能源汽車行業(yè)空間？核心觀點：絕大部分主流市場認同電動化大趨勢，均設(shè)定電動化目標(biāo)。根據(jù)各自目標(biāo)測算，絕大部分國家的新能源汽車 CAGR 將超過 20%，預(yù)計全球新能源汽車在 2025年將達到 1000 萬輛以上，在 2030 年將達到 2500 萬輛左右，預(yù)計年復(fù)合增速將達到 25%。全球銷量靠前的主要傳統(tǒng)車企均有明確的新能源汽車規(guī)劃目標(biāo)，大部分車企將目標(biāo)時點定在 2025 年及 2030 年，各主機廠均在電動化投

39、資額度上不斷加強，各車企銷量目標(biāo)執(zhí)行可行性高。預(yù)計全球銷量前列的主流大車企在 2025 年及2030 年電動車銷量將達到 1140 萬及 2645 萬，若再考慮中國自主車企及其他，在 2025 年及 2030 年銷量分別將達到 300 萬及 500 萬，則對應(yīng)全球銷量在 2025年將接近 1500 萬輛，在 2030 年將達到 3000 萬輛。國家層面：設(shè)定目標(biāo)電動化率及禁 ICE全球電動化的驅(qū)動在中美歐全球電動乘用車?yán)塾嬩N量分別在 2015 年、2017 年、和 2018 年突破 100 萬輛、300萬輛、和 500 萬輛，并于 2019 年突破 700 萬輛。電動乘用車在 2010-201

40、9 年這十年間的增長速度幾乎是傳統(tǒng)混合動力乘用車在對應(yīng)的早期十年（2000 年至 2009 年）的增長速度的兩倍。截至 2019 年底，來自六大洲的 94 個國家和地區(qū)至少推廣了一輛電動乘用車，其中 24 個國家和地區(qū)的電動汽車?yán)塾嬩N量突破 1 萬輛，10 個國家突破 10 萬輛，而中國和美國更是突破了 100 萬輛。全球前十大市場截至 2019 年底的電動乘用車?yán)塾嬩N量之和占到了全球總量的 90%以上。2019 年全球新能源乘用車銷量約為 210 萬輛，較 2018 年 198 萬輛增長約 6.1%，增速較 2018 年明顯放緩，主要是由于中國及美國增速較低。2018 年以來，歐洲新能源乘用

41、車銷量開始加速。圖 25：全球新能源汽車銷量（百萬輛）數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券2019 年全球新能源乘用車銷量約為 210 萬臺，其中中國新能源乘用車銷量約為 106萬臺，美國新能源乘用車銷量約為 32.7 萬臺，歐洲新能源乘用車銷量約為 56.3 萬臺，三個地區(qū)合計占全球銷量 92.9%，為全球新能源汽車增長引擎。圖 26：全球新能源汽車各國占比數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券大部分國家政府初擬電動化目標(biāo)從減緩氣候變化、改善空氣質(zhì)量、推動產(chǎn)業(yè)發(fā)展等角度出發(fā)，全球范圍內(nèi)已經(jīng)有很多政府，提出了汽車電動化轉(zhuǎn)型目標(biāo)。通過制定和實施具體的政策措施來克服電動汽車推廣所面臨的核心壁壘，從而

42、加速電動汽車市場的增長。圖 27：部分國家政府提出的電動化轉(zhuǎn)型目標(biāo) 數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券各國在提出汽車電動化具體目標(biāo)時措辭各不相同。部分國家使用的是電動汽車市占率，部分國家使用的是零排放汽車市占率，部分國家使用是超低排放汽車市占率，部分國家使用的是禁止銷售內(nèi)燃機車，部分國家使用的則是逐步淘汰內(nèi)燃機車。截至 2020 年 5 月，尚未有任何國家通過立法的方式提出 100%電動化并配套處罰措施。但是，法國和西班牙等國家正在朝著立法方向邁進，目前已經(jīng)走完了部分立法程序。大部分國家的設(shè)定電動化率大目標(biāo)及逐步禁止 ICE 的大方向不會改變并進一步增強。圖 28：占全球總銷量 6 成的國家

43、都有電動化目標(biāo)數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券絕大部分主流市場認同電動化大趨勢，均設(shè)定電動化目標(biāo)。有電動化目標(biāo)的國家的銷量占全球乘用車銷量的比例約為 65%，占全球整體汽車市場約 57%，占新能源汽車銷量的比例約為 78%，若考慮加州及其他美國 ZEV 聯(lián)盟的州，則相關(guān)比例將再提升 5-10pct。圖 29：各國電動化目標(biāo)值與現(xiàn)實數(shù)據(jù)的擬合數(shù)據(jù)來源：ICCT、東北證券有目標(biāo)電動化率的國家主要都是汽車銷量大國，除美國外，全球前十的汽車市場均設(shè)定指引電動化目標(biāo)。對美國而言，加利福尼亞州和美國的另外九個州作為國際零排放汽車聯(lián)盟（ZEV Alliance）的成員，承諾最晚到 2050 年實現(xiàn)新售乘

44、用車 100%為電動汽車的目標(biāo)。根據(jù)電動化目標(biāo)測算預(yù)期電動車銷量圖 30：各國電動化目標(biāo)下電動車當(dāng)期新增量（輛）數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券根據(jù)各國設(shè)定的電動化目標(biāo)，結(jié)合 2017-2019 年當(dāng)期汽車銷量，假設(shè)未來以此銷量年平均數(shù)為基礎(chǔ)，測算在電動化目標(biāo)年份下相應(yīng)的新能源汽車銷量。以此測算結(jié)果結(jié)合現(xiàn)階段電動車銷量，測算相應(yīng)的目標(biāo)年復(fù)合增速。圖 31：根據(jù)其電動化目標(biāo)測算的年復(fù)合增長率（千輛，%）數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券測算得知，絕大部分國家的新能源汽車 CAGR 將超過 20%，中國、日本、韓國等東亞國家將在 30%左右，美國雖然未設(shè)目標(biāo)但依靠特斯拉的增長未來電動車增速預(yù)

45、計也將在 20%左右。圖 32：根據(jù)各國政府電動化目標(biāo)測算未來電動車（千輛）數(shù)據(jù)來源：IEA、OICA、東北證券根據(jù)上述測算，全球新能源汽車在 2025 年將達到 1000 萬輛以上，在 2030 年將達到 2500 萬輛左右，預(yù)計年復(fù)合增速將達到 25%。車企層面：搭平臺設(shè)目標(biāo)全球大車企電動化之路明確大眾集團規(guī)劃到 2025 年純電動比例分別為 20%，對應(yīng) BEV 銷量目標(biāo)分別為 250 萬輛，其中 2025 年歐洲及中國分別約 110、140 萬輛；EV 車型銷量占比在 2030 年將達到 40%；電動 MEB 平臺預(yù)計未來十年總銷量超 2200 萬輛；2025 年后將至少推出 80 款

46、新能源車型，其中 50 款為 EV；未來 5 年將在混合動力、電動出行以及數(shù)字化領(lǐng)域投資 600 億歐元，其中電動出行投入 330 億歐元。圖 33：大眾集團電動化目標(biāo)數(shù)據(jù)來源：大眾集團官網(wǎng)、東北證券圖 34：大眾集團電動化車型規(guī)劃數(shù)據(jù)來源：大眾集團官網(wǎng)、東北證券寶馬集團到 2025 年，電動汽車的銷售量每年將增長 30以上；2023 年之前至少推出 25 款電動車型， 其中至少 13 款為純電動汽車。2021 年 25% 是電動車（BEV/PHEV/HEV），2025 年為 33%，2030 年為 50%，到 2030 年 10 年內(nèi)銷售 700萬電動車，其中 2/3 為 BEV 車型。圖

47、35：寶馬集團電動化車型規(guī)劃數(shù)據(jù)來源：寶馬集團官網(wǎng)、東北證券圖 36：寶馬集團電動化目標(biāo)數(shù)據(jù)來源：寶馬集團官網(wǎng)、東北證券戴姆勒提出“2039 愿景”，到 2022 年，所有車型都提供電動款，預(yù)計將有 20 款以上；到 2025 年純電動化車型占比 25%；2030 年 EV 及 PHEV 乘用車電動化率達到 50%；至 2039 年，實現(xiàn)乘用車碳中和。圖 37：戴姆勒集團電動化目標(biāo)數(shù)據(jù)來源：戴姆勒集團官網(wǎng)、東北證券圖 38：戴姆勒集團電動化車型規(guī)劃數(shù)據(jù)來源：戴姆勒集團官網(wǎng)、東北證券豐田在 2017 年宣布，預(yù)計到 2030 年，其新型電動汽車的銷量將超過 550 萬輛，其中混合動力和插電式混合

48、動力合計 450 萬輛或更多，BEVs 和 fcev 合計超過 100 萬輛。之后豐田將此計劃進一步更新，提前 5 年即到 2025 年完成該目標(biāo)。圖 39：豐田集團電動化目標(biāo)（2017 年公告）數(shù)據(jù)來源：豐田集團官網(wǎng)、東北證券圖 40：豐田集團電動化目標(biāo)加速（2019 年公告）數(shù)據(jù)來源：豐田集團官網(wǎng)、東北證券現(xiàn)代集團計劃到 2025 年推出 16 款電動車，合計銷售超過 56 萬輛 EV，預(yù)計將在 EV市場中占據(jù) 6%以上份額，算上起亞，現(xiàn)代集團目標(biāo)是 EV 市占率達到 10%，合計售出約 100 萬輛電動車。圖 41：現(xiàn)代集團電動化目標(biāo)及車型規(guī)劃數(shù)據(jù)來源：現(xiàn)代集團官網(wǎng)、東北證券全球銷量靠前

49、的主要傳統(tǒng)車企均有明確的新能源汽車規(guī)劃目標(biāo)，大部分車企將目標(biāo)時點定在 2025 年及 2030 年，與前文所述的大部分國家戰(zhàn)略目標(biāo)相匹配。圖 42：全球主要汽車集團電動化規(guī)劃 數(shù)據(jù)來源：東北證券整理大車企電動化投資足保障目標(biāo)完成度各主機廠均在電動化投資額度上不斷加強，比較大的投資包括現(xiàn)代起亞集團約 870億項目中布局電動化，大眾集團約 660 億美元項目中布局電動化。中美歐主機廠均有較大投入，美國主機廠布局約 415 億美元，歐洲主機廠布局約 1235 億美元，中國主機廠布局約 589 億美元，韓國主機廠布局約 870 億美元。圖 43：各國主機廠對電動化進程的投入數(shù)據(jù)來源：Rho Motio

50、n、東北證券大車企有足夠大的規(guī)劃，足夠充足的資金，足夠明確的目標(biāo)，我們以此測算未來的電動車銷量。根據(jù)各車企設(shè)定的電動化目標(biāo)，結(jié)合 2017-2019 年當(dāng)期汽車銷量，假設(shè)未來以此銷量年平均數(shù)為基礎(chǔ)，測算在電動化目標(biāo)年份下相應(yīng)的新能源汽車銷量。以此測算結(jié)果結(jié)合現(xiàn)階段電動車銷量，測算相應(yīng)的目標(biāo)年復(fù)合增速。表 6：根據(jù)各主要車企集團電動化目標(biāo)測算未來電動車數(shù)據(jù)來源：東北證券整理測算得知，絕大部分車企的新能源汽車 CAGR 將超過 40%，較之前各國的目標(biāo)規(guī)劃目標(biāo)更為激進，一方面這表達了一種電動化大勢的決心，一方面也由于車企的電動化目標(biāo)相對于政策目標(biāo)執(zhí)行力會更弱。根據(jù)測算結(jié)果，預(yù)計全球銷量前列的主流大

51、車企在 2025 年及 2030 年電動車銷量將達到 1140 萬及 2645 萬，若再考慮中國自主車企及其他在 2025 年及 2030 年銷量分別為 300 萬及 500 萬，則對應(yīng)全球銷量在 2025 年將接近 1500 萬輛，在 2030 年將達到 3000 萬輛。從規(guī)模成本看行業(yè)拐點核心觀點：電動車成本較燃油車溢價 40%，而消費者對電動車的期望溢價小于 20%，兩者之間存在的差距終究需要市場承擔(dān)，規(guī)模效應(yīng)對電池成本的降低以及對車廠固定成本項的攤薄將逐步填補缺口。預(yù)計到 2024 年將是一個重要的拐點，車企開始能自主盈利，電動車實際成本達到消費者心理預(yù)期線，若進一步考慮全生命周期成本，B 端運營類電動車成本優(yōu)勢實際上已經(jīng)到來，C 端電動車將在 2022 年至 2024 年普遍得到市場接受。成本高昂影響電動化加速從供給端（車廠）及需求端（消費者）看，阻礙電動車推廣的一個重要原因是購臵成本高。消費者不買電動車的原因中，車輛價格貴排名第一。圖 44：消費者不買新能源汽車的原因數(shù)據(jù)來源：羅蘭貝格、東北證券純電動車平均較同類型燃油車貴 40%以上。若以燃油車成本為 100，純電動車型與燃油車相比，比較明顯的變化包括，電池成本增加 50，電機電控增加 20，車身底盤內(nèi)飾等增加 17，動力總成等減少 40，其他部