估值達到歷史底部銷售預計前低后高

1、目錄 HYPERLINK l _TOC_250013 可能低于市場預期的因素1 HYPERLINK l _TOC_250012 三四月的銷售合同金額可能低于預期1 HYPERLINK l _TOC_250011 湖北區(qū)域所受的沖擊可能超過市場預期2 HYPERLINK l _TOC_250010 房屋新開工和開發(fā)投資全年增速可能受到影響3 HYPERLINK l _TOC_250009 可能好于市場預期的因素4 HYPERLINK l _TOC_250008 銷售可能前低后高，全年銷售額仍同比增長4 HYPERLINK l _TOC_250007 好的拿地機會5 HYPERLINK l _TO

2、C_250006 資產負債表改善6 HYPERLINK l _TOC_250005 目前地產股估值處于歷史低位7 HYPERLINK l _TOC_250004 A 股地產藍籌估值位于歷史分位數(shù) 3.6%左右7 HYPERLINK l _TOC_250003 H 股地產藍籌估值位于歷史分位數(shù) 11.4%左右8 HYPERLINK l _TOC_250002 考慮新業(yè)務，地產股估值可能已經到達歷史最低8 HYPERLINK l _TOC_250001 新業(yè)務已經成為地產開發(fā)企業(yè)估值重要支撐8 HYPERLINK l _TOC_250000 考慮新業(yè)務，龍頭公司估值可能已經達到歷史最底部9風險因素

3、9插圖目錄圖 1：2019 年（去年）龍頭公司前 3 月銷售增速與 2 月增速對比橫軸：2 月增速，縱軸：3 月增速1圖 2：前 2 月及 3 月地產銷售金額占全年比重2圖 3：全國商品房銷售金額各季度分布2圖 4：龍頭公司 2019 年 3-4 月銷售金額及占全年比2圖 5：湖北省房地產開發(fā)及銷售占全國比例3圖 6：湖北省房地產新開工及竣工占全國比例3圖 7：2016 年，某小區(qū)人頭攢動的開盤現(xiàn)場4圖 8：2020 年，VR 看房已經在房屋銷售中十分常見4圖 9：歷年房地產開發(fā)投資增速4圖 10：歷年新開工面積增速4圖 11：2019 年全年銷售 TOP20 龍頭房企在 2020 年一月銷售

4、金額及同比5圖 12：中國首套房貸利率情況5圖 13：中國二套房貸利率情況5圖 14：房地產企業(yè)融資渠道變化6圖 15：龍湖集團長久期海外債券發(fā)行票息率對比7圖 16：華夏幸福中久期海外債券發(fā)行票息對比7圖 17：不同估值模型下，目前萬科 A 市值對應 PE 水平：凈利潤為中信證券預測9圖 18：不同估值模型下，目前萬科 A 市值對應 PE 水平：凈利潤為市場一致預期9表格目錄表 1：部分房企在湖北及武漢區(qū)域土地儲備情況2表 2：各地建筑工地復工時間規(guī)定一覽3表 3：近期重點城市出讓地塊的毛利率測算6表 4：A 股大市值公司 2010 年以來各年 PE（市值/當年凈利潤）估值中位數(shù)，2020

5、年 2月 3 日估值水平及歷史分位數(shù)7表 5：H 股大市值公司 2010 年以來各年 PE（市值/當年凈利潤）估值中位數(shù)，2020 年 2月 3 日估值水平及歷史分位數(shù)8表 6：上市物業(yè)管理公司與關聯(lián)地產開發(fā)企業(yè)的市值比較8 可能低于市場預期的因素三四月的銷售合同金額可能低于預期春節(jié)假期本來就是房屋銷售的淡季，如果疫情能在 2 月中旬左右平息，則我們認為對房地產銷售的沖擊是不大的。但目前新冠肺炎的確診人數(shù)已經超過 SARS，部分地方也出現(xiàn)了不少聚集型病例。更大概率來說，抗擊疫情的工作無法在 2 月中旬徹底結束。我們認為，三月份，甚至四月份的銷售合同金額表現(xiàn)，會較資本市場預期更差。一方面，這是因

6、為各地紛紛要求關閉售樓處，盡管蓄客工作可以在線上開展，但合同簽訂則很難在網上完成。我們認為，在目前情勢之下，新項目的預售證審批將會普遍推遲。另一方面，房屋銷售屬于非緊急、非必須的工作，從認購到合同銷售確認也需要時間，故而即便疫情得到初步控制，相信房屋的銷售亦可能推遲 1 個月開展。圖 1：2019 年（去年）龍頭公司前 3 月銷售增速與 2 月增速對比 橫軸：2 月增速，縱軸：3 月增速資料來源：克爾瑞，各公司公告，中信證券研究部注：藍線為 y=x 基準線（即 3 月增速=2 月增速基準線，此線之上代表前 3 月增速大于前 2 月增速，即 3 月銷售有所恢復。我們統(tǒng)計，樣本公司一季度占全年銷售

7、的 15%左右，3-4 月份則占 16%左右。我們認為，有較大概率見到 2020 年一季度商品房銷售面積（各大公司合同口徑）同比明顯下降， 也有不低的概率，2020 年 4 月份銷售面積繼續(xù)同比下滑。圖 2：前 2 月及 3 月地產銷售金額占全年比重圖 3：全國商品房銷售金額各季度分布1-2月3月一季度二季度三季度四季度10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201940.0%35.0%30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%2012 2013 20

8、14 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：國家統(tǒng)計局，中信證券研究部資料來源：國家統(tǒng)計局，中信證券研究部圖 4：龍頭公司 2019 年 3-4 月銷售金額及占全年比銷售金額占比140012001000800600400200025.0%20.0%15.0%10.0%5.0%碧桂園萬科地產中國恒大融創(chuàng)中國保利發(fā)展綠地控股中海地產新城控股世茂房地產華潤置地龍湖集團招商蛇口陽光城金地集團旭輝集團中南置地金科集團中國金茂中梁控股華夏幸福0.0%資料來源：克爾瑞，各公司公告，中信證券研究部湖北區(qū)域所受的沖擊可能超過市場預期截止 2 月 2 日，湖北地區(qū)確診病例占全國的 64.8%，

9、死亡病例占全國的 97.0%。目前，全國正集中醫(yī)療力量在湖北，尤其在武漢抗擊疫情。我們相信，由于湖北和湖北以外地方情況不同，湖北區(qū)域的商品房正常銷售恢復可能更晚，或許會出現(xiàn)在 2020 年三季度甚至四季度。目前來看，樣本公司的湖北區(qū)域儲備占比平均在 5%左右。湖北全省的開發(fā)投資和銷售約占全國的 4%左右。表 1：部分房企在湖北及武漢區(qū)域土地儲備情況（單位：萬平米）房企碧桂園萬科綠地保利融創(chuàng)新城華夏幸福龍湖中南旭輝世茂金地招商蛇口華僑城金茂武漢土儲面積199299564470386121182106539916698179230153湖北土儲面積8762991,07170742637618210

10、6539922198298322153武漢占比0.8%3.3%3.4%4.2%3.4%1.5%3.5%2.3%1.9%6.1%4.5%3.8%7.2%8.2%7.5%湖北占比3.6%3.3%6.5%6.4%3.8%4.8%3.5%2.3%1.9%6.1%5.9%3.8%11.9%11.5%7.5%資料來源：各企業(yè)公告，中信證券研究部。 注：土地儲備口徑基于 2018 年年報，由于行業(yè)周轉普遍較快， 目前占比可能發(fā)生較大變化；土地儲備口徑為未結算面積（包含已銷售未結算部分）；各個企業(yè)的披露口徑不可比。圖 5：湖北省房地產開發(fā)及銷售占全國比例圖 6：湖北省房地產新開工及竣工占全國比例開發(fā)投資占比商

11、品房銷售占比新開工占比竣工占比6.0%5.0%4.0%3.0%2.0%1.0%0.0%5.0%4.5%4.0%3.5%3.0%2.5%2.0%1.5%1.0%0.5%200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017201820190.0% 資料來源：國家統(tǒng)計局，中信證券研究部資料來源：中信證券研究部，中信證券研究部房屋新開工和開發(fā)投資全年增速可能受到影響我們認為，開工和投資活動和銷售活動有明顯差別。銷售活動的絕大多數(shù)內容（推廣， 蓄客，甚至 VR 看房）都可以在線上完成，而建設活動不可能在線上完成。即便在線下， 銷售活動的

12、完成并不需要人群的大量聚集。世聯(lián)行新房代理業(yè)務表現(xiàn)一般，已經說明歷史上布置案場、盛大開盤、人頭攢動完成商品房銷售模式已經發(fā)生改變。但房地產項目的開工建設，則一定是聚集大量人員，通常還是外來務工人員。各地建筑工地，房地產項目的復工時間，往往晚于企事業(yè)單位的復工時間。表 2：各地建筑工地復工時間規(guī)定一覽省市要求北京全市房屋建筑和市政基礎設施項目不早于 2 月 9 日(正月十六)24 時復工或新開工。廣東本省各類房屋市政工程復工（含新開工）時間不早于 2 月 9 日 24 時。徐州全市各在建建筑工地復工時間不得早于 2020 年 2 月 15 日 24 時，具體復工時間按照疫情防控要求另行通知。全省

13、所有房屋市政建筑工地未經屬地住建主管部門同意，不得擅自開復工。同時要督促指導建設、施工、監(jiān)理、勞務等各參河南建主體及時調整建設計劃，采取有效措施通知建筑工人延期返豫來豫。建筑工地 2 月 9 日 24 時前房屋市政建筑工地不得復工；工地施工現(xiàn)場、辦公區(qū)域、施工設施設備未經消毒殺菌不得復工、浙江3.未經安全生產檢查、未經當?shù)亟ㄔO行政主管部門批準同意不得復工。上海各類建筑工地不早于 2 月 9 日 24 時復工或新開工，相關務工人員在復工前不提前返回工地。全市新建項目和節(jié)前停工的在建項目不得在 3 月 1 日晚 24 時前開工、復工，擬返并參與工程建設的管理人員、務工人員在太原3 月 1 日前暫勿

14、返并。全市所有新建、在建房屋建筑及市政工程項目開工（包括樁基施工）、復工時間不得早于 2020 年 2 月 20 日。如有疫情防控無錫特殊情況，另行通知。資料來源：各地住建部門網站，中信證券研究部圖 7：2016 年，某小區(qū)人頭攢動的開盤現(xiàn)場圖 8：2020 年，VR 看房已經在房屋銷售中十分常見資料來源：搜狐網資料來源：鏈家網從結構上來看，未來雖然會有更大程度的逆周期調節(jié)政策，但財政方面的投入，金融方面的支持，都會更著力于各類生產企業(yè)的復工復產，以及基礎設施的投入。我們相信， 房地產開發(fā)投資所受到的階段性沖擊，是無法在 2020 年剩余的時間彌補的。這種沖擊要到公布 2020 年 3 月數(shù)據(jù)

15、之時才會更為明顯（可比基數(shù)原因，前兩月影響不顯著）。我們此前預測，2020 年新開工增長 3.5%，開發(fā)投資同比增長 5.8%，我們認為由于肺炎疫情， 實際的情況可能略低于我們此前的預測。圖 9：歷年房地產開發(fā)投資增速圖 10：歷年新開工面積增速30.0%25.0%20.0%15.0%10.0%5.0%0.0%27.9%19.8%16.2%10.5%9.5% 9.9%6.9% 7.0%1.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 201920.0%15.0%10.0%5.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%16.2%17.2%13

16、.5%8.1% 7.0%8.5%-7.3%-10.7%-14.0%2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019資料來源：國家統(tǒng)計局，中信證券研究部資料來源：國家統(tǒng)計局，中信證券研究部 可能好于市場預期的因素銷售可能前低后高，全年銷售額仍同比增長我們認為，疫情可能改變 2020 年銷售的軌跡，卻并不會明顯影響 2020 年房屋銷售的整體規(guī)模。這是因為，房地產銷售可以延遲。尤其是特殊事件造成推盤推遲，并不意味著需求的消失。2020 年一季度銷售可能的明顯滑坡，并不是因為貨幣政策或者調控轉向，也不是因為需求消失，而是因為疫情導致推盤延遲。如果沒有疫情，20

17、20 年 1 月份的銷售估計是相當不錯的。而抗擊疫情可能意味著流動性更加充裕。雖然開工和投資的延遲可能影響長期的貨值，但絕大多數(shù)公司并不缺可銷售資源。而且，2020 年一季度的推盤延遲不意味著蓄客停止。我們認為，網上營銷和蓄客恢復會早于現(xiàn)場簽約恢復。總而言之，我們預計今年的房屋銷售并不會因為疫情而大受影響，只是時間上推遲到二季度之后密集實現(xiàn)。圖 11：2019 年全年銷售 TOP20 龍頭房企在 2020 年一月銷售金額及同比 單位：億元，%60.0%40.0%20.0%金科集團金地集團陽光城新城控股世茂房地產0.0%招商蛇口旭輝控股集團中海地產0100200300400500600-20.0

18、%中南建設華潤置地融創(chuàng)中國萬科A-40.0%-60.0%中國金茂中梁控股綠地控股華夏幸福龍湖集團保利發(fā)展中國恒大碧桂園資料來源：克爾瑞，中信證券研究部。注：受到春節(jié)前置（2019 年春節(jié)為 2 月 5 日，2020 年春節(jié)為 1 月 24 日和疫情影響（影響較小，疫情自春節(jié)假期方開始造成重大影響），2020 年 1 月龍頭公司銷售金額大量下滑圖 12：中國首套房貸利率情況圖 13：中國二套房貸利率情況7.5%7.0%6.5%6.0%5.5%5.0%4.5%1401140614111504150916021607161217051710180318081901190619114.0%6.5%6.

19、0%5.5%5.0%4.5%17011704170717101801180418071810190119041907191020014.0%資料來源：Rong360 大數(shù)據(jù)研究院，中信證券研究部資料來源：Rong360 大數(shù)據(jù)研究院，中信證券研究部好的拿地機會整體而言，我們認為各地既不會容忍房價大幅上漲，又不能容忍政府性基金收入明顯下降提升土地整體出讓質量就成為合理選擇。我們相信，2020 年各大企業(yè)在核心城市有拿地機會。表 3：近期重點城市出讓地塊的毛利率測算（單位：億元，平方米，元/平米）成交成交時間地塊信息城市總價房山區(qū)良鄉(xiāng)鎮(zhèn) FS04-0100-6076 等地塊 R2 二類居住用地、A

20、33規(guī)劃樓面建面均價周邊潛在毛售價利率2019/12/13基礎教育用地、F3 其他類多功能用地豐臺區(qū)吳家村梅市口路 1615-761、1615-762 地塊北京43.48186,16223,35689,89022.75%2019/12/19懷柔區(qū)雁棲鎮(zhèn)陳各莊村 HR00-0010-6047 地塊 R2 二類居住用地、HR00-0010-6045 和 HR00-0010-6054 地塊北京16.1068,83623,38935,00016.03%2019/12/12北京42.00381,10411,02128,00038.36%2019/12/5豐臺區(qū)長辛店鎮(zhèn)辛莊村 A-46 地塊北京26.00

21、82,10031,66960,00037.22%2020/1/3石景山區(qū)古城南街東側(首鋼園區(qū)東南區(qū))1612-757 地塊北京34.0065,24852,10958,80022.52%2020/1/3石景山區(qū)古城南街東側(首鋼園區(qū)東南區(qū))1612-759 地塊北京36.5075,02548,65058,80027.13%2019/12/31青羊區(qū)蘇坡街道百仁社區(qū) 3、4 組，龍嘴社區(qū) 6 組成都60.60362,90016,70035,00029.17%2019/12/5番禹區(qū)東環(huán)街易興 DHJ-15-01 地塊廣州55.45244,47722,68145,00028.08%2019/12/

22、5荔灣區(qū)芳村大道南以西鶴洞路以南廣州26.1777,33133,84049,00023.49%2019/12/16天河區(qū)廣氮 AT0607084 地塊廣州52.66154,88734,00050,00027.37%2020/1/10杭正儲出201984 號杭州26.9795,39428,27536,04019.33%2019/12/4玄武區(qū) NO.2019G86南京31.50111,85028,16342,81024.04%2019/12/11深土交告201927 號 T204-0142深圳38.9067,20057,88798,50025.63%資料來源：中國指數(shù)研究院，中信證券研究部測算。

23、注：毛利率測算中的售價參考周邊可比在售樓盤，亦考慮到配建及限價因素資產負債表改善我們預計，2020 年是房地產企業(yè)資產負債表改善的一年，這會既體現(xiàn)為融資成本下降，又體現(xiàn)為銷售回款良好，存貨質量提升。圖 14：房地產企業(yè)融資渠道變化（單位：億元）3000信托中長期借款短期借款資產證券化境外債權融資250020001500100050018011802180318041805180618071808180918101811181219011902190319041905190619071908190919101911191220010資料來源：Wind，用益信托網，中信證券研究部4.503.953

24、.8510年期2018-01-1610年期2019-09-1612年期2020-01-13圖 15：龍湖集團長久期海外債券發(fā)行票息率對比（單位：%） 4.64.44.24.03.83.63.4圖 16：華夏幸福中久期海外債券發(fā)行票息對比9%8.63%7.13%6.90%3年期3年期3年期3年期2018-07-31 2019-02-28 2019-04-08 2020-01-1310%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%資料來源：Wind，中信證券研究部資料來源：Wind，中信證券研究部 目前地產股估值處于歷史低位目前 A、H 的地產股 PE 估值為 5.6 倍左右（還沒剔除物業(yè)管理等業(yè)務價

25、值），從 2010年以來的歷史水平看，處于較低位置。A 股地產藍籌估值位于歷史分位數(shù) 3.6%左右萬科 A、保利地產、金地集團三家 A 股大市值公司 2020 年 2 月 3 日的加權 PE 估值水平為5.7（市場一致預期）、5.6 倍（中信證券預測），分別為2010 年以來估值水平的3.7%、 3.5%的分位數(shù)。表 4：A 股大市值公司 2010 年以來各年 PE（市值/當年凈利潤）估值中位數(shù)，2020 年 2 月 3 日估值水平及歷史分位數(shù)萬科 A保利地產金地集團加權萬科 A保利地產金地集團加權201012.811.811.212.012.811.811.212.020119.39.39.

26、39.49.39.39.39.420127.59.06.97.97.59.06.97.920137.47.38.37.57.47.38.37.520146.04.79.35.96.04.79.35.920158.69.016.99.48.69.016.99.4201612.88.68.610.712.88.68.610.720179.07.67.88.49.07.67.88.420188.48.15.68.08.48.15.68.020197.56.25.56.87.46.25.86.82020 年至今7.26.05.56.67.15.86.36.52020 年 2 月 3 日6.15.34.

27、65.76.05.15.25.62020 年 2 月 3 日5.8%8.7%0.8%3.7%5.5%7.7%4.3%3.5%市場一致預期中信證券預測估值水平歷史分位數(shù)資料來源：Wind，中信證券研究部。 注：2019 年、2020 年凈利潤分別來自市場一致預期及中信證券研究部地產組預測。H 股地產藍籌估值位于歷史分位數(shù) 11.4%左右華潤置地、碧桂園、龍湖集團、世茂房地產四家 H 股大市值公司 2020 年 2 月 3 日的加權 PE 估值水平為 5.6（市場一致預期），僅高于歷史上 11.4%的時間。如果根據(jù)我們的盈利預測，歷史分位數(shù)還會更低，但我們對內房覆蓋不夠全面（也有限制清單的原因），

28、此處采用市場一致預期。市場一致預期華潤置地碧桂園龍湖集團世茂房地產加權平均201013.38.79.28.410.220119.17.57.75.27.520128.36.67.95.67.120138.87.67.06.47.720146.94.95.25.65.820158.15.95.76.76.720166.65.45.76.06.120177.06.57.15.26.620186.76.96.96.76.820197.65.08.15.86.42020 年至今7.44.78.66.26.42020 年 2 月 3 日6.63.97.95.65.62020 年 2 月 3 日16.4%

29、1.5%73.2%32.6%11.4%表 5：H 股大市值公司 2010 年以來各年 PE（市值/當年凈利潤）估值中位數(shù)，2020 年 2 月 3 日估值水平及歷史分位數(shù)估值水平歷史分位數(shù)資料來源：Wind，中信證券研究部。 注：華潤置地 2019 年、2020 年凈利潤預測均為市場一致預期，其他公司分別來自市場一致預期及中信證券研究部地產組預測，凈利潤僅考慮報表凈利潤，未考慮核心凈利潤。 考慮新業(yè)務，地產股估值可能已經到達歷史最低新業(yè)務已經成為地產開發(fā)企業(yè)估值重要支撐隨著開發(fā)企業(yè)的發(fā)展壯大，企業(yè)業(yè)務更為多元，地產開發(fā)以外新業(yè)務也逐漸得到資本市場認可。以物業(yè)管理板塊為例，目前上市的物業(yè)管理公司

30、，已經達到關聯(lián)地產開發(fā)企業(yè)的市值 20.5%。我們相信，隨著地產龍頭的新產業(yè)日益成熟，分拆浪潮已開始。表 6：上市物業(yè)管理公司與關聯(lián)地產開發(fā)企業(yè)的市值比較公司名稱市值關聯(lián)地產公司市值物業(yè)公司市值/關聯(lián)地產公司市值碧桂園服務639.31,952.532.7%雅生活服務315.6358.388.1%保利物業(yè)273.31,668.216.4%招商積余202.41,291.915.7%中海物業(yè)144.22,476.45.8%新城悅服務99.2690.614.4%永升生活服務89.3387.323.1%藍光嘉寶服務68.6186.236.8%寶龍商業(yè)51.3156.732.8%公司名稱市值關聯(lián)地產公司市

31、值物業(yè)公司市值/關聯(lián)地產公司市值彩生活47.672.066.1%時代鄰里38.0238.215.9%奧園健康35.6251.414.2%佳兆業(yè)美好23.5179.313.1%濱江服務24.6123.220.0%合計2,052.710,032.220.5%資料來源：Wind，中信證券研究部。 注：市值單位為億元人民幣，股價為 2020 年 2 月 3 日收盤價考慮新業(yè)務，龍頭公司估值可能已經達到歷史最底部萬科是房地產企業(yè)中，新業(yè)務開展廣度和深度的代表。如果考慮新業(yè)務后，開發(fā)業(yè)務的估值更低。物業(yè)管理板塊日漸成熟，物流地產企業(yè)也有登陸港股市場，萬科物業(yè)和物流仍無明確的上市計劃，但獨立分拆的客觀條件更

32、趨成熟。我們估算，商業(yè)、物業(yè)管理和物流地產為核心的新業(yè)務，盡管由于數(shù)據(jù)匱乏，無從詳解其精確價值，但價值下限約在 1200億元（物業(yè)管理 400 億+商業(yè)地產 400 億+物流地產（含股權投資）400 億）。如果剔除新業(yè)務價值（即使給予一定折扣），萬科等為代表的龍頭地產公司，其估值可能在歷史的底部。圖 17：不同估值模型下，目前萬科 A 市值對應 PE 水平：凈利潤為中信證券預測圖 18：不同估值模型下，目前萬科 A 市值對應 PE 水平：凈利潤為市場一致預期萬科A估值76543210考慮新業(yè)務估值不考慮新業(yè)務估值萬科A估值76543210考慮新業(yè)務估值不考慮新業(yè)務估值資料來源：Wind，中信證

33、券研究部。 注：市值為 2020 年 2 月 3日收盤價資料來源：Wind，中信證券研究部。 注：市值為 2020 年 2 月 3日收盤價 風險因素疫情持續(xù)時間較長的風險。 相 關 研 究房地產行業(yè)跟蹤快報短期沖擊較小，中期兩點期待(2020-01-30物業(yè)管理行業(yè)重大事項點評抗擊疫情，物管行業(yè)全力以赴(2020-01-28房地產行業(yè)重大事項點評內房配售市場沖擊歷史經驗回顧(2020-01-22房地產行業(yè)專題報告 分拆次章走向獨立的商業(yè)地產運營管理 (2020-01-21 房地產行業(yè) 2019 年年度運行數(shù)據(jù)點評： 竣工轉正開啟交付高潮，給優(yōu)化預示拿地機遇( 物業(yè)管理行業(yè)專題報告-從單盤模型透

34、視品質之路的豐厚回報(2020-01-13房地產行業(yè)重大事項點評境外債供不應求，資金成本差異化下行(2020-01-08房地產行業(yè) 2020 年投資策略一年之計在于春(2020-01-02房地產行業(yè)重大事項點評消除不確定性，房貸利率遠期可能下行(2019-12-292020 年物業(yè)管理行業(yè)投資策略品牌制勝，戰(zhàn)略并購和改革彈性(2019-12-26房地產行業(yè) 2019 年 1-11 月運行數(shù)據(jù)點評行業(yè)基本面高度穩(wěn)定，政策環(huán)境邊際改善(20房地產行業(yè)跟蹤報告 -市場運行進入政策目標區(qū)間(2019-12-16物業(yè)管理行業(yè)專題研究-后勤保障服務社會化改革的政策機遇(2019-12-09房地產行業(yè) 20

35、19 年 11 月龍頭公司銷售點評熱銷疊加估值優(yōu)勢，看好板塊機會(2019-1物業(yè)管理行業(yè)專題報告非住宅物業(yè)管理：彈性大，賽道多，格局好(2019-11-29房地產行業(yè)專題報告地產企業(yè)的管理密碼(2019-11-28房地產行業(yè) 2019 年 1-10 月運行數(shù)據(jù)點評企業(yè)心態(tài)外松內緊，竣工拐點如期而至(201基礎設施和房地產產業(yè) 2020 年投資策略周期微復蘇優(yōu)選穩(wěn)定，竣工大拐點深耕存量(2房地產行業(yè)專題報告-中國房屋存量可能存在明顯低估(2019-11-05房地產行業(yè)專題報告2020 年房地產投資展望(2019-11-04房地產行業(yè) 2019 年 10 月龍頭公司銷售數(shù)據(jù)點評銷售良好，融資偏緊

36、(2019-11-01物業(yè)管理行業(yè)深度報告并購大年，海外龍頭中國業(yè)務具備整合價值(2019-10-31房地產行業(yè)專題研究房屋竣工趨勢展望(2019-10-29物業(yè)管理行業(yè)重大事項點評從北京新條例看監(jiān)管導向(2019-10-24房地產行業(yè) 2019 年 1-9 月運行數(shù)據(jù)點評適應地產新常態(tài)(2019-10-21房地產行業(yè)跟蹤報告資金成本見頂，基本面高度穩(wěn)定（PPT）(2019-10-10物業(yè)管理行業(yè)專題報告齊紈未足時人貴，自知明艷更沉吟(2019-10-09房地產 2019 年 9 月龍頭公司銷售數(shù)據(jù)點評預對沖式調控成效顯著(2019-10-08房地產行業(yè) 2019 年 1-8 月行業(yè)運行數(shù)據(jù)點

37、評資金收緊改變企業(yè)行為軌跡 (2019-09-17房地產開發(fā)行業(yè) 2019 年中報總評資金成本和拿地熱情見頂，結算高峰對沖盈利能力下降(2019-09-06物業(yè)管理行業(yè) 2019 年中報總評內生增長強勁，品質龍頭首選(2019-09-05 房地產行業(yè)重大事項點評取消基準折扣告別強刺激，錨定 LPR 利于穩(wěn)周期(2019-08-2 房地產行業(yè)深度報告融資趨緊，地產企業(yè)會爆雷嗎？(2019-08-23房地產行業(yè) 2019 年 1-7 月行業(yè)運行數(shù)據(jù)點評竣工或將進入增長通道，投資韌性仍在(2房地產行業(yè)觀點政策預對沖，企業(yè)未雨綢繆(2019-08-09物業(yè)管理行業(yè)重大事項點評保利物業(yè)上市材料的行業(yè)啟示

38、(2019-08-08物業(yè)管理行業(yè)深度報告 因科技，得規(guī)模，以服務(2019-08-06分析師聲明主要負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此聲明：（i）本研究報告所表述的任何觀點均精準地反映了上述每位分析師個人對標的證券和發(fā)行人的看法；（ii）該分析師所得報酬的任何組成部分無論是在過去、現(xiàn)在及將來均不會直接或間接地與研究報告所表述的具體建議或觀點相聯(lián)系。評級說明投資建議的評級標準評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發(fā)布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現(xiàn)，也即：以報告發(fā)布日后的 6 到 12 個月內的公司股價（或行業(yè)指數(shù)）相對同期

39、相關證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數(shù)為基準，新三板市場以三板成指（針對協(xié)議轉讓標的） 或三板做市指數(shù)（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數(shù)為基準；美國市場以納斯達克綜合指數(shù)或標普 500 指數(shù)為基準；韓國市場以科斯達克指數(shù)或韓國綜合股價指數(shù)為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅 20%以上增持相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅介于 5%20%之間持有相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅介于-10%5%之間賣出相對同期相關證券市場代表性指數(shù)跌幅 10%以上行業(yè)評級強于大市相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅 10%以上中性相對

40、同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅介于-10%10%之間弱于大市相對同期相關證券市場代表性指數(shù)跌幅 10%以上其他聲明本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯(lián)營機構（僅就本研究報告免責條款而言，不含 CLSA group of companies），統(tǒng)稱為“中信證券”。法律主體聲明本研究報告在中華人民共和國（香港、澳門、臺灣除外）由中信證券股份有限公司（受中國證券監(jiān)督管理委員會監(jiān)管，經營證券業(yè)務許可證編號： Z20374000）分發(fā)。本研究報告由下列機構代表中信證券在相應地區(qū)分發(fā)：在中國香港由 CLSA Limited 分發(fā)；在中國臺灣

41、由 CL Securities Taiwan Co., Ltd.分發(fā)；在澳大利亞由 CLSA Australia Pty Ltd.分發(fā)；在美國由 CLSA group of companies（CLSA Americas, LLC（下稱“CLSA Americas”）除外）分發(fā)；在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（公司注冊編號：198703750W）分發(fā)；在歐盟與英國由 CLSA Europe BV 或 CLSA （UK）分發(fā)；在印度由 CLSA India Private Limited 分發(fā)（地址：孟買（400021）Nariman Point 的 Dalamal

42、House 8 層；電話號碼：+91-22-66505050；傳真號碼：+91-22-22840271；公司識別號：U67120MH1994PLC083118；印度證券交易委員會注冊編號：作為證券經紀商的 INZ000001735，作為商人銀行的INM000010619，作為研究分析商的 INH000001113）；在印度尼西亞由 PT CLSA Sekuritas Indonesia 分發(fā)；在日本由 CLSA Securities Japan Co., Ltd.分發(fā)；在韓國由 CLSA Securities Korea Ltd.分發(fā)；在馬來西亞由 CLSA Securities Malays

43、ia Sdn Bhd 分發(fā)；在菲律賓由 CLSA Philippines Inc.（菲律賓證券交易所及證券投資者保護基金會員）分發(fā)；在泰國由 CLSA Securities (Thailand) Limited 分發(fā)。針對不同司法管轄區(qū)的聲明中國：根據(jù)中國證券監(jiān)督管理委員會核發(fā)的經營證券業(yè)務許可，中信證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業(yè)務。美國：本研究報告由中信證券制作。本研究報告在美國由 CLSA group of companies（CLSA Americas 除外）僅向符合美國1934 年證券交易法下15a-6 規(guī)則定義且 CLSA Americas 提供服務的“主要美國機構投資

44、者”分發(fā)。對身在美國的任何人士發(fā)送本研究報告將不被視為對本報告中所評論的證券進行交易的建議或對本報告中所載任何觀點的背書。任何從中信證券與CLSA group of companies 獲得本研究報告的接收者如果希望在美國交易本報告中提及的任何證券應當聯(lián)系 CLSA Americas。新加坡：本研究報告在新加坡由 CLSA Singapore Pte Ltd.（資本市場經營許可持有人及受豁免的財務顧問），僅向新加坡證券及期貨法s.4A（1）定義下的“機構投資者、認可投資者及專業(yè)投資者”分發(fā)。根據(jù)新加坡財務顧問法下財務顧問（修正）規(guī)例（2005）中關于機構投資者、認可投資者、專業(yè)投資者及海外投資者的第 33、34 及 35 條的規(guī)定，財務顧問法第 25、27 及 36 條不適用于