商業(yè)貿易行業(yè)：從高頻數據量化疫情對電商影響幾何淡季整體影響有限抑制需求等待釋放

1、重點公司估值和財務分析表最新最近合理價值EPS(元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)股票簡稱股票代碼貨幣收盤價報告日期評級（元/股）2019E2020E2019E2020E2019E2020E2019E2020E南極電商002127.SZCNY10.222019/10/17買入14.300.510.6720.0415.2518.4114.1025.124.9蘇寧易購002024.SZCNY9.742020/2/5買入14.011.190.078.18139.1418.1211.5012.30.7永輝超市601933.SHCNY9.102019/10/30增持10.580.240.

2、3137.9229.3529.9020.3610.912.1家家悅603708.SHCNY24.952019/11/21增持28.780.820.9830.4325.4616.3213.7814.915.1天虹股份002419.SZCNY9.312019/10/24買入12.750.750.8012.4111.645.365.1214.213.9王府井600859.SHCNY12.662019/10/31買入18.461.421.488.928.551.921.7810.910.7重慶百貨600729.SHCNY27.152019/10/20買入39.802.382.7411.419.915.

3、605.0714.515.6周大生002867.SZCNY18.532020/1/17買入26.821.321.6214.0411.4410.418.3018.818.7老鳳祥600612.SHCNY46.202019/10/27買入63.002.723.1516.9914.678.647.4018.617.8上海家化600315.SHCNY27.992019/10/24增持39.430.941.1029.7825.4525.2119.8011.111.5珀萊雅603605.SHCNY109.582019/10/30買入101.201.922.5357.0743.3142.7232.4618.

4、819.5丸美股份603983.SHCNY68.782019/10/30增持72.221.291.5753.3243.8148.4040.8719.018.1愛嬰室603214.SHCNY38.152019/10/22買入55.801.521.8625.1020.5114.0311.9415.416.3紅旗連鎖002697.SZCNY8.102019/10/17增持8.840.340.4123.8219.7619.1717.4313.313.7壹網壹創(chuàng)300792.SZCNY244.412020/1/23買入181.502.843.9186.0662.5166.7249.0817.720.2三

5、只松鼠300783.SZCNY59.572019/10/30增持66.831.001.2559.5747.6645.8136.8018.919.1中百集團000759.SZCNY6.942019/8/28增持8.170.160.2043.3834.7011.3310.873.13.8阿里巴巴BABA.NUSD219.632020/2/17買入235.867.278.2130.2126.7528.2921.8020.211.7阿里巴巴-SW09988.HKHKD217.402020/2/17買入228.937.09830.6627.1828.2921.8020.211.7京東JD.OUSD41.

6、972020/2/3買入43.781.031.3740.7530.6442.8828.017.612.3安正時尚603839.SHCNY16.032019/12/2買入14.850.880.9918.2216.1912.169.4712.2012.90歌力思603808.SHCNY13.192019/12/15買入18.001.201.4510.999.105.834.4515.2016.10中順潔柔002511.SZCNY14.162019/11/18買入14.820.490.5928.9024.0017.5915.3316.1016.20尚品宅配300616.SZCNY73.472019/

7、10/30買入86.802.763.1026.6223.7021.3117.9015.7015.30顧家家居603816.SHCNY42.752019/10/30買入45.031.992.3721.4818.0419.6216.2630.0019.80敏華控股01999.HKHKD6.322020/1/9買入7.080.410.4715.5413.4011.209.2021.9019.70蘇泊爾002032.SZCNY70.672019/10/30買入78.402.342.6630.2026.5723.3620.5626.9525.80九陽電器002242.SZCNY29.882019/10/

8、30買入24.601.071.2327.9324.2926.0922.5520.8223.16新寶股份002705.SZCNY20.902019/10/29增持18.810.850.9924.5921.1112.1010.6614.8914.74小熊電器002959.SZCNY62.162019/10/30增持75.602.012.5230.9324.6724.5019.8214.0014.90數據來源：Wind、 表中估值指標按照最新收盤價計算；阿里巴巴（BABA.N）收盤價、合理價值、EPS 單位均為美元/ADS（1ADS=8 股），阿里巴巴-SW（09988.HK）收盤價、合理價值、EP

9、S 單位均為港元/股，EPS 采用 non-GAAP 口徑計算；京東（JD.O）收盤價、合理價值、EPS 均為美元/ADS，EPS 采用 non-GAAP 口徑計算。敏華控股（01999.HK）收盤價、合理價值、EPS 單位均為港元/股。目錄索引 HYPERLINK l _TOC_250005 一、總量：正月為電商淡季，對全年銷售影響較小 5 HYPERLINK l _TOC_250004 二、美妝：疫情沖擊短期銷售，期待抑制需求延期釋放 7三、休閑食品：年貨節(jié)未受影響，電商品牌年后更快反彈 9 HYPERLINK l _TOC_250003 四、服飾家紡：后續(xù)波動或較為明顯 9 HYPERL

10、INK l _TOC_250002 五、電器 3C：波瀾不驚 11 HYPERLINK l _TOC_250001 六、直播電商：漲粉蓄力，靜待銷售爆發(fā) 13 HYPERLINK l _TOC_250000 七、生鮮電商：到家需求井噴，習慣養(yǎng)成加速 14圖表索引圖 1：部分品牌旗艦店 2019 年春節(jié)附近時間段的全年銷售占比 6圖 2：實物網購 1-2 月的全年銷售占比約為 12-13% 7圖 3：2019 年主要電商品類 1-2 月銷售的全年占比較低 7圖 4：淘系美容護膚/美體/精油月度銷售額和占比 7圖 5：淘系彩妝/香水/美妝工具月度銷售額和占比 7圖 6：2019 年各美妝品牌天貓旗

11、艦店 11 月和 1-2 月銷售額占比 8圖 7：疫情爆發(fā)前和疫情爆發(fā)后各品牌 YoY 對比 8圖 8：三只松鼠旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 9圖 9：百草味旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 9圖 10：服飾、家紡各二級類目 2019 年 2 月的全年銷售占比大多在 3-4% 10圖 11：南極人家紡旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 10圖 12：南極人官方旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 10圖 13：ZARA 旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 11圖 14：巴拉巴拉旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 11圖 15：N

12、IKE 旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 11圖 16：優(yōu)衣庫旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 11圖 17：電器 3C 各二級類目的 Q1 銷售相對平穩(wěn) 12圖 18：小熊電器旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 12圖 19：摩飛電器旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 12圖 20：科沃斯旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 12圖 21：飛科旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 12圖 22：小米旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 13圖 23：華為旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比 13圖 24：快手春節(jié)期間

13、彈幕互動量快速提升 14圖 25：快手主播李宣卓春節(jié)期間粉絲數增長大幅提速 14圖 26：淘寶直播春節(jié)以來觀看流量有明顯上升且尚未大幅回落（折線圖坐標軸在左，柱狀圖在右） 14圖 27：生鮮到家APP 疫情期間 DAU 快速增長（萬人） 15圖 28：生鮮到家APP 疫情期間下載量快速增長（萬人） 15表 1：各生鮮電商平臺春節(jié)訂單情況 15表 2：疫情期間生鮮電商前置倉模型變動測算 15疫情沖擊不改變我們對電商產業(yè)鏈的看好。短期來看，快遞運力限制和工廠晚復工對供給端有所影響，但相比線下實體店，電商需求端的恢復能力更強也更早，尤其是具備自營物流體系的公司如京東、盒馬等，在春節(jié)疫情期間配送優(yōu)勢明

14、顯。中長期來看，疫情防控一方面推動品牌和商家數字化進程，將更多資源向線上傾斜，另一方面進一步教育消費者的線上購買習慣，我們認為短途即時配送體系的發(fā)展將加速生鮮快消品等民生用品的電商滲透率，而直播短視頻電商等新玩法亦將加速電商向下沉市場和銀發(fā)人群的滲透。一、總量：正月為電商淡季，對全年銷售影響較小正月為電商淡季，在全年中銷售占比較小，目前來看疫情沖擊對全年影響有限。歷年經驗來看，春節(jié)前后快遞停運、商家放假，電商從春節(jié)前一周至大年初六基本處于歇業(yè)狀態(tài)：“2020年1月17日（農歷臘月二十三）0時2020年2月2日（農歷正月初九）24時期間買家付款的訂單賣家須在2020年2月4日（農歷正月十二）24

15、時前發(fā)貨并交由物流公司攬件，買家可在物流公司系統(tǒng)內查看到訂單的物流狀態(tài)（攬件、中轉、派送、簽收等）”摘自淘寶網2020年春節(jié)發(fā)貨時間及交易流程?？紤]本次疫情從1月中旬后快速進入爆發(fā)階段（1月23日凌晨武漢宣布封城），疫情對電商的實際影響主要集中于農歷初七至今的時間段，年前銷售幾乎未受影響。我們從2019年的電商銷售數據來定量地觀察這一階段銷售的體量：根據統(tǒng)計局數據，2015-2019年實物網購1-2月的全年銷售占比約為12-13%，是基本包含了年貨節(jié)銷售（部分品類春節(jié)前的銷售小高峰）、春節(jié)歇業(yè)及后續(xù)復工 的綜合結果。參考月度頻率的淘寶數據：2019年春節(jié)為陽歷2月5日，淘寶商家自1月28日起適

16、用春節(jié)延遲發(fā)貨規(guī)則陽歷2月基本包含了自小年至元宵節(jié)完整的春節(jié)假期影響。從服飾鞋包、美妝飾品、家居建材、母嬰用品、百貨食品、家用電器、手機數碼七個典型一級類目來看，2019年2月銷售在Q1的占比介于17-28%之間，在2019全年的銷售占比介于3-6%之間；考慮一個比較保守的假設，即使疫情導致了包含電商春節(jié)假期在內的一整個月銷售額損失，對全年的整體影響也將控制在5%左右。接下來，隨著快遞逐步恢復運力，電商在陽歷3月（農歷二月）或有小爆發(fā)的表現(xiàn)。參考典型天貓旗艦店2019年的銷售情況，農歷二月貢獻的銷售額一般略高于或持平于小年至正月底的五周時間，全年銷售占比大多落在5-6%區(qū)間；但面對今年的農歷二

17、月，我們需要額外考慮三個變化：因為疫情而被遞延的消費需求可能在3月集中體現(xiàn)。服飾家紡等季節(jié)性強的（冬季商品過季）、珠寶飾品禮盒等節(jié)日為主（春節(jié)、元宵節(jié)、情人節(jié)的走動）的可選消費以及短保食品等即時消費品的需求被抑制后可能比較難“回補”，而電器、化妝品、家居生活、日用百貨、零食、母嬰、生活紙品等非季節(jié)性消費會被“推遲”而非“消失”，可能遞延至3月集中爆發(fā)。線下商業(yè)無法快速恢復，大量消費轉移至線上。疫情趨緩之后，消費者對于人流密集的公共場所的回避心理恐難迅速消退，線下消費大量向線上轉移，促進 全品類的電商滲透率提升。考慮2019年實物電商的社會零售總額占比為20.7%（剔除汽車、石油制品消費，測算電

18、商占比約為36%），實體零售體量仍然占絕對優(yōu)勢，線下商業(yè)被抑制帶來的消費轉移或許是一股強有力的短期刺激。商家?guī)齑媸垠篮蟮难a庫存速度。受疫情影響，2020年諸多產業(yè)的復工時間比以往年份晚2周至1個月，生產能力在2月中旬左右開始逐步恢復；由于產業(yè)鏈全面復工節(jié)奏仍存在不確定性，春節(jié)前備貨較少的品牌可能面臨缺貨風險，損失潛在銷售。相比之下，四季常銷產品為主的品牌往往有較充足的備貨，工廠端影響較小。綜合來看，我們（1）（2）產生的推動力對于電商的3月銷售表現(xiàn)是更重要的影響因素。圖1：部分品牌旗艦店2019年春節(jié)附近時間段的全年銷售占比旗艦店天貓超市雅詩蘭黛 OLAY歐萊雅珀萊雅丸美 百雀羚佰草集完美日記

19、寶潔南極人官方旗艦店南極人家紡旗艦店南極人鴻希專賣店南極人恩盛專賣店優(yōu)衣庫旗艦店森馬 海瀾之家NIKE ZARA巴拉巴拉旗艦店三只松鼠百草味 良品鋪子中順潔柔恒安生活館蘇寧易購華為官方旗艦店小米官方旗艦店飛科官方旗艦店小熊電器摩飛電器旗艦店夢百合旗艦店 顧家家居旗艦店類目綜合美妝綜合美妝綜合美妝綜合護膚護膚護膚護膚彩妝洗護服裝、家紡家紡內衣男裝基礎服飾服裝 服裝運動服飾 快時尚服飾童裝休閑食品休閑食品休閑食品紙品紙品 電器綜合手機數碼手機數碼家用電器小家電 小家電家居家居2019/1/15-1/28小年前兩周0.97%2.79%1.55%1.87%1.59%1.99%1.93%1.52%2.0

20、0%1.37%2.81%2.98%5.25%1.87%2.02%3.81%2.52%1.95%1.54%2.30%8.53%10.46%5.91%1.25%0.49%3.29%3.19%3.53%4.37%3.32%1.38%4.32%0.70%2019/1/28-2/3春節(jié)前一周0.23%0.53%0.05%0.09%0.12%0.17%0.15%0.10%0.31%0.05%0.14%0.41%0.64%0.16%0.56%0.06%0.22%0.48%0.45%0.05%0.61%0.54%0.15%0.20%0.01%1.19%0.53%0.42%0.60%0.27%0.21%0.54

21、%0.16%2019/2/4-2/10除夕到初六0.13%0.60%0.23%0.25%0.24%0.32%0.34%0.23%0.91%0.09%0.26%0.48%0.57%0.11%0.27%0.12%0.10%0.56%0.47%0.06%0.09%0.16%0.14%0.27%0.03%1.16%0.74%0.69%1.02%0.47%0.27%0.12%0.10%2019/2/11-2/19初七到十五0.44%1.88%1.72%1.30%1.67%1.53%1.50%1.19%1.27%0.85%1.42%1.92%1.57%0.71%0.78%0.71%0.40%1.26%0.

22、74%0.43%0.95%0.73%0.88%1.50%0.24%1.96%1.72%2.07%3.91%3.68%0.71%0.62%0.45%2019/2/5-3/6十六至正月底0.85%2.38%2.14%2.14%1.66%1.46%1.72%1.02%1.88%1.66%2.60%3.06%1.62%1.50%1.20%1.33%0.83%1.95%1.49%0.86%1.44%1.69%2.28%2.82%0.41%2.41%2.17%2.45%5.46%4.82%1.32%1.63%0.66%2019/3/7-4/4農歷二月1.57%4.70%5.73%6.18%5.27%5.0

23、8%5.62%5.80%6.37%5.44%5.20%5.33%2.16%3.49%4.75%5.39%5.24%4.93%4.26%4.17%4.06%4.62%6.11%5.19%0.54%5.56%4.30%5.99%7.95%6.50%4.46%4.17%2.43%春節(jié)前一周至正月底合計1.65%5.39%4.14%3.78%3.69%3.48%3.70%2.54%4.37%2.64%4.41%5.87%4.40%2.48%2.81%2.22%1.55%4.25%3.15%1.40%3.08%3.12%3.46%4.78%0.69%6.72%5.15%5.62%10.99%9.24%2

24、.52%2.91%1.37%數據來源：淘寶數據， 時間服飾美妝家居母嬰百貨家用手機鞋包飾品建材用品食品電器數碼2019/012019/031月銷售占Q1比例48%37%39%41%46%40%38%3月銷售占Q1比例35%39%41%35%34%35%35%1月銷售占全年比例 10%7%7%9%10%8%8%3月銷售占全年比例7%7%8%8%7%7%8%2019Q1Q1銷售占全年比例21%18%19%22%21%19%22%3%4%4%5%4%5%6%2月銷售占全年比例17%25%20%23%21%25%28%2月銷售占Q1比例2019/02圖2：實物網購1-2月的全年銷售占比約為12-13%

25、圖3：2019年主要電商品類1-2月銷售的全年占比較低14%12%10%8%6%4%2%0%實物網購1-2月的全年銷售占比20152016201720182019數據來源：統(tǒng)計局， 數據來源：淘寶數據， （注：數據條表示品類銷售金額的相對大小，僅作參考）二、美妝：疫情沖擊短期銷售，期待抑制需求延期釋放線上化妝品銷售具有較明顯的季節(jié)性，1-2月占比較低。參考2018和2019年的淘寶數據，護膚品1-2月銷售額全年占比10%左右，春節(jié)當月銷售額占比僅為4%左右；3月份由于“三八”節(jié)點占比7%左右。下半年往往是銷售旺季，占到全年銷售額60%左右，其中“雙十一”是年度銷售高峰，11月銷售額占到全年20

26、%左右。彩妝相對護膚月度間分布更加均勻。美容護膚/美體/精油類目11月均占到全年銷售額的20%左右，1-2月占到10%左右；彩妝/香水/美妝工具類目11月占到全年銷售額15%-17%，1-2月占到13%左右；兩大類目三月銷售均占到7%左右。從天貓官方旗艦店維度來看，外資品牌受“雙十一”大促影響顯著，11月占比普遍較高，2019年雅詩蘭黛、蘭蔻、OLAY、歐萊雅十一月銷售額占比分別為53.8%、 46.8%、52.2%、43.1%。國產品牌分化，如百雀羚和自然堂“雙十一”效應明顯，11月占比分別為50.2%和46.2%；珀萊雅和丸美則在月度間相對平衡，11月占比分比為26.5%和33.8%。YS

27、L、MAC、美寶蓮、瑪麗黛佳、完美日記等彩妝為主的品牌旗艦11月銷售額占比普遍在20%-30%。各大品牌天貓旗艦店1-2月銷售額全年占比普遍在10%以下，和行業(yè)整體趨勢保持一致。圖4：淘系美容護膚/美體/精油月度銷售額和占比圖5：淘系彩妝/香水/美妝工具月度銷售額和占比美容護膚/美體/精油銷售額（百萬元）彩妝/香水/美妝工具銷售額（百萬元）40,00030,00020,00010,0000年度占比(右軸）25%20%15%10%5%Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-1

28、9 Jan-200%12,00010,0008,0006,0004,0002,0000年度占比（右軸)20%15%10%5%Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19 Jul-19 Sep-19 Nov-19Jan-200%數據來源：淘寶數據， 數據來源：淘寶數據， 圖6：2019年各美妝品牌天貓旗艦店11月和1-2月銷售額占比11月占比1-2月占比70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%雅詩蘭黛OLAY歐萊雅雅頓 蘭蔻 蘭芝 美寶蓮悅詩風吟ysl MAC珀萊雅自然堂百雀羚韓束 丸美

29、完美日記卡姿蘭佰草集潤百顏膜法世家御泥坊0.0%數據來源：淘寶數據， 我們選擇1月20號（臘月二十六）左右作為疫情影響對比分析的時間節(jié)點，為剔除春節(jié)錯位因素影響，我們錨定農歷日期，按照疫情前和疫情后兩個時間區(qū)間分析疫情對化妝品電商銷售的影響。我們選擇了雅詩蘭黛、歐萊雅、珀萊雅、丸美等15個美妝品牌天貓官方旗艦店作為樣本。疫情爆發(fā)前（臘月二十六之前20天），即今年1月1日-1月20日對比去年1月12日-1月31日，15個天貓旗艦店銷售額平均同比增長57%，與19年行業(yè)增速大致相同，疫情尚未對化妝品電商銷售產生影響。疫情爆發(fā)后（臘月二十七至正月十八），即今年1月21日-2月11日對比去年2月 1日

30、至2月22日，15個天貓旗艦店銷售額平均同比下降22.53%，增速較疫情爆發(fā)前回落明顯。因所選時間區(qū)間今年和去年農歷日期相同，故剔除春節(jié)因素影響，疫情對化妝品電商銷售產生較大沖擊。由此可見，由于物流延遲恢復、促銷活動取消等因素，疫情短期對美妝產品線上銷售影響程度較大。但由于春節(jié)前后處于銷售淡季，1-2月占比僅在10%左右，對全年影響有限。另外，護膚品需求較為剛性，預計疫情結束后被壓制的需求將充分釋放，品牌力強以及電商運營能力強的公司有望更快恢復銷售能力。圖7：疫情爆發(fā)前和疫情爆發(fā)后各品牌YoY對比疫情爆發(fā)前YoY疫情爆發(fā)后YoY200%150%100%50%0%-50%-100%數據來源：淘寶

31、數據， 三、休閑食品：年貨節(jié)未受影響，電商品牌年后更快反彈休閑食品年關銷售主要集中于年貨節(jié)，銷售高峰（12月中旬至1月中旬）早于疫情爆發(fā)，受影響相對較小。參考三只松鼠旗艦店、百草味旗艦店的淘寶銷售數據，2020年初的銷售高峰已在1月18日左右完成（對應臘月二十四，淘寶開始啟用春節(jié)發(fā)貨規(guī)則）。分析2019年春節(jié)前后的銷售曲線，三只松鼠旗艦店在小年前兩周期間的銷售額可占全年的8.5%，而從小年至正月底僅為3.1%，農歷二月約4.1%；百草味旗艦店在上述三個時間階段的銷售占比分別為10.5%/3.1%/4.6%。臘月二十四直至陽歷3月底是休閑食品銷售淡季，即使銷售數據出現(xiàn)較大幅度同比波動，對全年規(guī)模

32、而言也是影響甚微。零食作為“宅家”的重要組成部分，在疫情完全消退前，消費需求相對剛性（甚至需求有所上升），線下渠道與所有實體零售面對相同的復蘇壓力，需要較長時間恢復正常營業(yè)，線上則可以快速暢通銷售，三只松鼠、百草味等電商渠道頭部品牌更快反彈。據京東數據，春節(jié)期間京東平臺堅果炒貨品類成交額同比增長超100%，其中三只松鼠品牌成交額同比增長100%。圖8：三只松鼠旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 9：百草味旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比1,6001,4001,2001,00080060040020002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）1,2001,0008

33、0060040020002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2019/1/102019/12/312019/1/302019/2/192019/3/112020/1/202020/2/92019/1/112019/12/312019/1/312019/2/20 2019/3/122020/1/202020/2/9數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）四、服

34、飾家紡：后續(xù)波動或較為明顯服飾家紡商品大多具有比較強的季節(jié)性，延遲兩周到一個月銷售可能帶來庫存的過季滯銷，適季商品補貨又需要一定生產周期，或是銷售波動較為明顯的品類，而以四季商品為主的品牌預計影響有限。對比了不同類型品牌的旗艦店銷售情況，我們認為現(xiàn)階段快遞運力是店鋪銷售形成差異的主要原因。即便快遞陸續(xù)復工，但由于人力緊張，快遞價格仍然處于高位，有能力承受高價快遞的商家影響較小。從NIKE旗艦店、優(yōu)衣庫旗艦店、ZARA旗艦店的銷售曲線來看，疫情造成的沖擊并不明顯：（1）品牌方采用順豐，疫情期間依然可以保持小部分發(fā)貨能力（到貨時間有所延長，但是否發(fā)貨對消費者的購物體驗來說影響更大）；（2）使用需求

35、本身的時效性并不強、產品可替代性弱。同時我們跟蹤南極人家紡旗艦店、南極人官方旗艦店（銷售基礎服飾、家紡等）、森馬官方旗艦店的銷售數據，2019年僅春節(jié)停滯十天左右，節(jié)前節(jié)后的銷售增長基本平穩(wěn)（注重平銷），春節(jié)前一周至正月底、農歷二月各占全年銷售5%左右；而2020年由于快遞運力恢復緩慢，2月上旬銷售已受到較多抑制。我們預計隨著快遞運力逐步恢復，3月有望迎來銷售反彈。從2月銷售在全年的占比角度考慮，即使服飾家紡的波動幅度相對明顯，對于全年的影響依然較小。我們將數據拆解至二級類目，女裝/男裝2019年2月銷售僅分別占Q1的16%/14%、全年的3.3%/3.1%，床上用品/居家布藝2019年2月銷

36、售分別占 Q1的21%/21%、全年的3.6%/4.4%。女裝/女士精男裝女士內衣/男士 箱包皮具/熱女鞋流行男鞋服飾配件/皮床上用品居家布藝圖10：服飾、家紡各二級類目2019年2月的全年銷售占比大多在3-4%品內衣/家居服銷女包/男包帶/帽子/圍巾2020/012019/012019/022019/031月Q1銷售占比47%53%46%41%44%52%54%45%46%2月Q1銷售占比16%14%19%24%17%16%16%21%21%3月Q1銷售占比36%32%35%35%40%31%30%34%33%1月全年銷售占比9%12%10%9%9%10%12%8%10%2月全年銷售占比3%

37、3%4%5%3%3%3%4%4%3月全年銷售占比7%7%7%8%8%6%6%6%7%數據來源：淘寶數據， （注：數據條表示品類銷售金額的相對大小，僅作參考）圖11：南極人家紡旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 12：南極人官方旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比2019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）7060504030201001601401201008060402002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2019/1/112019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/122019/1/1

38、12019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/12數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020 年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）圖13：ZARA旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 14：巴拉巴拉旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比2019累計銷售額（百萬元）2019累計銷售額（百萬元）3503002502001501005002020累計銷售

39、額（百萬元） 2020累計銷售額（百萬元）2001501005002019/1/112019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/122019/1/16 2019/1/31 2019/2/15 2019/3/2 2019/3/172020/1/5 2020/1/20 2020/2/4數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計

40、）圖15：NIKE旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 16：優(yōu)衣庫旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比70060050040030020010002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）80070060050040030020010002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2019/1/112019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/122019/1/112019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/12數據來源：淘寶數據， （注：

41、2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）五、電器 3C：波瀾不驚電器3C的表現(xiàn)可謂波瀾不驚，從小熊電器旗艦店、摩飛電器旗艦店（新寶自有品牌）、科沃斯旗艦店、華為旗艦店等的銷售曲線來看，幾乎看不到任何沖擊痕跡；帶電產品的消費需求無關天氣與節(jié)日，本身季節(jié)波動不大（消費節(jié)奏主要受新產品迭代影響），亦沒有很強的急迫性下單、坐等收貨，成為了消費者無法選擇的消費方式。從月度銷售節(jié)奏來看，電器3C產品在Q1各月內的分布

42、更為平均，但因Q1是全年銷售淡季，2月銷售在全年的占比依然有限：大家電、生活電器2月銷售的全年占比最低，約在3-4%，手機、數碼配件、影音等約在6-7%。個人護理/保廚房電器生活電器大家電影音電器手機3C數碼配件健/按摩器材2020/012019/012019/022019/031月Q1銷售占比37%37%47%43%38%40%39%2月Q1銷售占比35%25%22%20%26%29%27%3月Q1銷售占比28%38%31%38%36%31%35%1月全年銷售占比10%7%9%6%8%8%10%2月全年銷售占比9%5%4%3%6%6%7%3月全年銷售占比8%8%6%6%8%6%9%圖17：電

43、器3C各二級類目的Q1銷售相對平穩(wěn)數據來源：淘寶數據， （注：數據條表示品類銷售金額的相對大小，僅作參考）圖18：小熊電器旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 19：摩飛電器旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比2019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）202019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）201515101055002019/1/112019/1/312019/2/202019/3/122019/1/16 2019/1/31 2019/2/15 2019/3/2 2019/3/172019/12/312020/1/202020/2/92020/1/

44、5 2020/1/20 2020/2/4數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）圖20：科沃斯旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 21：飛科旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比22017012070202019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2502001501005002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2019/1/11201

45、9/1/312019/2/202019/3/122019/1/112019/1/312019/2/202019/3/122019/12/312020/1/202020/2/92019/12/312020/1/202020/2/9數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）圖22：小米旗艦店19年與20年農歷同期銷售對比圖 23：華為旗艦店 19 年與 20 年農歷同期銷售對比2,5

46、002,0001,5001,00050002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2,0001,5001,00050002019累計銷售額（百萬元）2020累計銷售額（百萬元）2019/1/112019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/122019/1/112019/12/312019/1/312020/1/202019/2/202020/2/92019/3/12數據來源：淘寶數據， （注：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）數據來源：淘寶數據， （注

47、：2019、2020年時間起始均為農歷十二月初六，X 軸以農歷日期對齊，累計銷售額指從起始日期開始累計）六、直播電商：漲粉蓄力，靜待銷售爆發(fā)直播電商的發(fā)展動作，從“跑步前進”，變成了“深蹲、起跳”?？焓帧⒗?、抖音等直播電商主流玩家，在春節(jié)期間投放了大量直播相關營銷、增強用戶認知：快手首創(chuàng)“視頻+點贊”新玩法，快手春晚直播間累計觀看人次7.8億，最高同時在線人數2524萬，成為除夕互聯(lián)網最熱鬧的地方；淘寶作為2020春晚獨家電商合作伙伴，“聚劃算百億補貼”活動在春晚期間給消費者補貼10億；抖音獨家冠名東方衛(wèi)視春晚，力推直播功能及電商帶貨疫情防控這一意外因素，使得消費者宅家上網的時間成倍延長，接

48、受直播電商用戶教育的機會增多，為后續(xù)的直播帶貨銷售爆發(fā)奠定基礎。雖然我們暫時無法通過GMV觀察到年后直播電商的爆發(fā)，但用戶流量指標已經先行預示：（1）根據小葫蘆數字紅人榜的統(tǒng)計，快手春節(jié)期間彈幕量、參與的用戶數每日均在快速提升，短視頻&直播APP的用戶基數和活躍度大幅增加；（2）淘寶直播春節(jié)以來觀看流量有明顯上升（觀看次數、觀看人數、場均直播均有明顯上升），消費者陸續(xù)復工后，空余時間減少，淘寶直播場均指標隨有所回落，但大盤的觀看規(guī)模仍保持上升勢頭。把握時間窗口、快速吸粉的主播/機構，后續(xù)或有爆發(fā)性表現(xiàn)。以遙望網絡旗下的快手電商主播李宣卓為例，1月28日至2月9日，其粉絲數量呈現(xiàn)爆發(fā)性增長，兩周

49、內的增量已達50萬（以2019年的運營情況考慮，正常時間段漲粉50萬大約需要1個半月-2個月），3月銷售表現(xiàn)值得期待。圖24：快手春節(jié)期間彈幕互動量快速提升圖 25：快手主播李宣卓春節(jié)期間粉絲數增長大幅提速3,5003,0002,5002,0001,5001,0005000彈幕數（萬）彈幕用戶數（萬，右）7006005004003002001000100,00080,00060,00040,00020,0000-20,000新增粉絲數累計粉絲數（右）1,800,0001,600,0001,400,0001,200,0001,000,000800,000600,000400,000200,000

50、02019/11/122019/12/122020/1/12數據來源：小葫蘆數字紅人榜， 數據來源：快手， 圖26：淘寶直播春節(jié)以來觀看流量有明顯上升且尚未大幅回落（折線圖坐標軸在左，柱狀圖在右）數據來源：淘寶數據， 七、生鮮電商：到家需求井噴，習慣養(yǎng)成加速疫情之下生鮮電商平臺需求火爆，到店購物顧客減少，線上訂單急劇增加，根據叮咚買菜數據顯示，上海、深圳、杭州、蘇州、寧波、無錫等六個城市大年三十的訂單量，同比上月增長超過300%，除此以外，除夕至今盒馬蔬菜的供應量比平時最高峰的單日還增加了50%。生鮮電商在疫情期間以近乎零成本獲取新用戶、喚醒沉睡老用戶，為后續(xù)運營節(jié)約了大量營銷成本。參考Que

51、stMobile周頻數據，1月中旬以來，主要生鮮到家APP的DAU、下載量均大幅躍升：以盒馬為例，1月13-19日間DAU約為215萬，呈穩(wěn)健上升態(tài)勢，至2月2日，當周DAU大幅增長至309萬、2月9日當周繼續(xù)提升至330萬； 2月2日當周盒馬下載量為111萬，20月9日當周為148萬，遠超日常50-60萬左右的下載量中樞。生鮮電商在疫情期間以近乎0成本獲取新用戶、喚醒沉睡老用戶，擴大平臺知名度、加強用戶網購生鮮和民生用品的習慣，為后續(xù)運營節(jié)約了大量營銷成本。表1：各生鮮電商平臺春節(jié)訂單情況公司春節(jié)期間線上訂單情況每日優(yōu)鮮除夕至初四，平臺實收交易額較去年同期增長 321%，預計春節(jié)七天總銷量將

52、突破 4000 萬件叮咚買菜大年三十的訂單量同比上月增長超過 300%蘇寧蘇寧菜場整個銷量也有大幅的提升，蘇寧菜場買菜的訂單是平時單量的三到五倍盒馬蔬菜的供應量也比平時最高峰的單日增加了 50%以上數據來源：聯(lián)商網， 圖27：生鮮到家APP疫情期間DAU快速增長（萬人）圖 28：生鮮到家 APP 疫情期間下載量快速增長（萬人）350300250200150100500大潤發(fā)優(yōu)鮮叮咚買菜多點盒馬京東到家每日優(yōu)鮮160140120100806040200大潤發(fā)優(yōu)鮮叮咚買菜多點盒馬京東到家每日優(yōu)鮮數據來源：QM， 數據來源：QM， 疫情期間，生鮮電商的前置倉模型表現(xiàn)尤為突出，高客單價、高毛利率、高訂

53、單密度使該模型的盈利能力得到大幅提升。根據我們的測算：需求側：疫情期間，由于消費者存在囤貨需求，消費客購買量普遍存在翻倍現(xiàn)象，假設客單價從60提升至120元，米面糧油、日用品等非生鮮消費比例增加而單倉的訂單數受制于運力僅能從800增長至1100單。供給側：疫情期間，由于需求旺盛，商家可取消活動補貼；生鮮毛利率因高售罄率而小幅提高；人力綜合考慮春節(jié)休假、補充臨時工的因素，人員數量有一定下降，單位人力成本以300%工資計算。綜合測算，日均訂單量800的典型前置倉日常虧損率約1.6%，在疫情期間可大幅提升至9.7%。疫情結束后，消費需求逐漸回落（尤其是客單價），能夠在疫情期間以供貨能力、服務質量留存

54、更多用戶的平臺，有望更快地走向穩(wěn)定盈利。表 2：疫情期間生鮮電商前置倉模型變動測算日常疫情期間數值比率數值比率面積（平方米）300300日銷（含稅，扣除折扣補貼，元）36,000132,000日均訂單量8001,100客單價（元）60120折扣力度25%0%生鮮占比75%60%生鮮銷售額（含稅，元）27,00079,200日雜銷售額（含稅，元）9,00052,800坪效（含稅，萬元/平）4.416.1營業(yè)收入（不含稅，元）32,510118,726總毛利潤（元）9,40929%35,04030%生鮮毛利潤（元）7,36430%23,04032%日雜毛利潤（元，含后臺）2,04525%12,00025%總費用（元/日）9,94030.6%19,69016.6%租金費用（元/日）1,2003.7%1,2001.0%單位日租金（元/平）4.04.0人力成本（元/日）6,00018.5%15,75013.3%單位員工單日成本（元/日/人）150450單店員