金融學(xué)05講-貨幣的時(shí)間價(jià)值和利率

1、金融學(xué)第五講 貨幣的時(shí)間價(jià)值和利率中央財(cái)經(jīng)大學(xué) 黃志剛本講內(nèi)容 貨幣的時(shí)間價(jià)值與利息 利率的分類及其與收益率的關(guān)系 利率的決定及其影響因素 利率的作用及其發(fā)揮2一、貨幣的時(shí)間價(jià)值與利息（一）貨幣的時(shí)間價(jià)值貨幣的時(shí)間價(jià)值（time value of money）指同等金額的貨幣現(xiàn)在的價(jià)值大于未來的價(jià)值。利息是貨幣時(shí)間價(jià)值的體現(xiàn)。利息：是借貸關(guān)系中資金借入方支付給資金貸出方的報(bào)酬。利率：借貸期滿的利息總額與貸出本金總額的比率。與貨幣的時(shí)間價(jià)值相聯(lián)系的是現(xiàn)值（present value）和終值（final value）現(xiàn)值：當(dāng)前的價(jià)值終值：未來某個(gè)時(shí)點(diǎn)的價(jià)值?，F(xiàn)值與終值的差異與利率和時(shí)間相關(guān)。3（二

2、）利息的本質(zhì)對(duì)利息的本質(zhì)的認(rèn)識(shí)存在多種觀點(diǎn)，包括：資本租金論、利息報(bào)酬說、利息利潤說、節(jié)欲論、邊際生產(chǎn)力說、時(shí)差論、人性不耐說、流動(dòng)性偏好論和剩余價(jià)值說等。龐巴維克的時(shí)差論：現(xiàn)在物品的價(jià)值總是高于未來同質(zhì)同量的物品的價(jià)值，利息就是用來滿足這個(gè)價(jià)值差額的。西尼爾的節(jié)欲說：利息是資本家節(jié)欲行為（犧牲眼前的消費(fèi)欲望）的補(bǔ)償。費(fèi)雪的人性不耐說：人性具有偏好現(xiàn)在的財(cái)富，而不耐心等待未來的財(cái)富。利息是不耐的指標(biāo)。4（二）利息的本質(zhì)克拉克的邊際生產(chǎn)力說：利息是在其它投入不變的情況下，最后增加的一單位的資本所獲得的產(chǎn)量。凱恩斯的流動(dòng)性偏好論：利息是放棄貨幣流動(dòng)性的報(bào)酬。馬克思的剩余價(jià)值說：利息的本質(zhì)是剩余價(jià)值

3、，利息是職能資本家讓渡給借貸資本家的那一部分剩余價(jià)值，體現(xiàn)著資本家全體共同剝削雇用工人的關(guān)系。現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)學(xué)對(duì)利息的基本觀點(diǎn)：利息是讓渡資本使用權(quán)而索取的補(bǔ)償或報(bào)酬，它包括： 1）放棄投資無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的機(jī)會(huì)成本的補(bǔ)償； 2）對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償。 5（三）利率與收益資本化6（三）利率與收益資本化例子：足球隊(duì)員的轉(zhuǎn)會(huì)費(fèi)問題C羅（曼聯(lián)到皇馬 / 2009年 / 9400萬歐元）貝爾（熱刺到皇馬 / 2013年 / 9100萬歐元）蘇亞雷斯（利物浦到巴薩 / 2014年 / 8100萬歐元）7（四）金融交易與貨幣的時(shí)間價(jià)值利率的計(jì)算包括單利和復(fù)利兩種。單利：計(jì)算利息額時(shí)，只按本金計(jì)算利息的方法。復(fù)利：計(jì)算利息額時(shí)

4、，按照本金計(jì)算出來的利息，重新作為本金，在擴(kuò)大的本金上計(jì)算的利息。復(fù)利更加能夠反映利息的本質(zhì)特征。8（四）金融交易與貨幣的時(shí)間價(jià)值現(xiàn)值PV終值FV019（四）金融交易與貨幣的時(shí)間價(jià)值多期的現(xiàn)值和終值：現(xiàn)值復(fù)利因子：(1+r)t 終值復(fù)利因子：1/(1+r)t 計(jì)算現(xiàn)值的過程稱為貼現(xiàn)（discount）?，F(xiàn)值PV終值FV012t10二、利率的分類及其與收益率的關(guān)系（一）利率的分類按計(jì)息時(shí)間分：年利率、月利率和日利率。年利率通常用%，月利率用，日利率用o。我國還有用“厘”和“分”作單位。按決定方式分：市場(chǎng)利率、官定利率和公定利率。市場(chǎng)利率：有市場(chǎng)供求關(guān)系自發(fā)決定的利率。官定利率：政府部門規(guī)定的利率

5、。官定利率是央行對(duì)利率體系施加影響的重要工具。公定利率：非政府組織的民間機(jī)構(gòu)指定的利率。11（一）利率的分類12我國存貸款基準(zhǔn)利率和CPI變化13（一）利率的分類按利率地位分：基準(zhǔn)利率和一般利率?；鶞?zhǔn)利率是在各種利率體系中處于主導(dǎo)地位的利率。如：聯(lián)邦基金利率、LIBOR和SHIBOR。一般利率：指金融機(jī)構(gòu)在金融市場(chǎng)上形成的各種利率。按期限長短分：短期利率和長期利率。短期利率：一年期以內(nèi)的信用活動(dòng)所用的利率。長期利率：一年期以上信用活動(dòng)使用的利率。按給定的不同期限分：即期利率和遠(yuǎn)期利率。即期利率：指對(duì)不同金融工具以復(fù)利形式標(biāo)示的利率。遠(yuǎn)期利率：從未來某一時(shí)點(diǎn)到另外一時(shí)點(diǎn)間采用的利率。14利率分類

6、標(biāo)準(zhǔn)利率種類按計(jì)算利息的期限單位年利率 （%）月利率 （）日利率 （0）按利率的決定方式官定利率：由官方確定的利率公定利率：由同業(yè)公會(huì)確定的利率市場(chǎng)利率：由市場(chǎng)供求決定的利率按借貸期內(nèi)利率是否浮動(dòng)固定利率：合同期內(nèi)固定不變的利率浮動(dòng)利率：合同期內(nèi)可隨時(shí)調(diào)整的利率按利率的作用 基準(zhǔn)利率：在各種利率中起決定性作用的利率一般利率：在基準(zhǔn)利率上指定的各種金融產(chǎn)品利率按信用行為的期限長短長期利率：合同期較長的利率短期利率：合同期較短的利率按給定的不同期限即期利率：從現(xiàn)在到未來時(shí)段采用的利率遠(yuǎn)期利率：從未來到另外一個(gè)未來時(shí)段采用的利率按利率的真實(shí)水平名義利率：不考慮物價(jià)變動(dòng)因素的利率實(shí)際利率：名義利率剔除

7、物價(jià)變動(dòng)率后的利率15（二）利率與收益率收益率（yield）：也稱回報(bào)率，它是投資總收益與初始投資的比例。收益率與利率有區(qū)別又有聯(lián)系：部分資產(chǎn)的收益率與利率相等，如存款。一些資產(chǎn)的收益率與利率不等，如債券。收益率不僅受利率影響，還受資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的影響。收益率通常包括兩部分： 1）當(dāng)期收益率：利息收入與購買價(jià)格的比率； 2）資本利得率：資產(chǎn)現(xiàn)值相對(duì)于購買價(jià)格的變化。16（二）利率與收益率到期收益率（yield-to-maturity）：投資者購買的證券持有到期的情況下，到期本金收入的現(xiàn)值之和等于證券購買價(jià)格的貼現(xiàn)率。持有期收益率（holding period return）：指買入的證券，

8、持有一段時(shí)期后，未到期前出售，在整個(gè)持有期的平均回報(bào)率。17（二）利率與收益率到期收益率的例子：95元買的面值100元的債券，還有5期到期，每一期利息5元，到期收益率是：6.19%持有期收益率的例子：3期之前以101元價(jià)格買了100面值的債券，每期獲得利息5元，現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)格是99元，持有期收益率是：4.32%18三、利率的決定及其影響因素（一）利率的決定理論馬克思的利率決定理論古典學(xué)派的實(shí)際利率理論凱恩斯的流動(dòng)性偏好理論新劍橋?qū)W派的可貸資金理論新古典綜合派的IS-LM模型19（一）利率的決定理論馬克思的利率決定理論：馬克思認(rèn)為利率是不同資本家瓜分剩余價(jià)值的一種方式。利息是貸出資本的資本家從借入

9、資本的資本家那里分割出來的一部分剩余價(jià)值。利潤是剩余價(jià)值的轉(zhuǎn)化形式。利息的這種質(zhì)的規(guī)定性決定了它的量的大小。利息量的多少取決于利潤總量，利息率的大小卻決于平均利潤率。利率是在0到平均利潤率之間的一個(gè)數(shù)。利率大小還受到資本的供求關(guān)系和借貸雙方競(jìng)爭地位影響。20（一）利率的決定理論古典學(xué)派的“實(shí)際利率理論”：關(guān)注非貨幣因素對(duì)于利率決定的作用。投資流量構(gòu)成資金的需求，是利率的減函數(shù)；儲(chǔ)蓄流量構(gòu)成資金的供給，是利率的增函數(shù)。Ir0SrI/S21（一）利率的決定理論凱恩斯的“流動(dòng)性偏好理論”：利率由貨幣供求決定，貨幣需求量取決于人們的流動(dòng)性偏好。r0r1rMMdMsMs22（一）利率的決定理論新劍橋?qū)W派

10、的“可貸資金論”：利率由儲(chǔ)蓄、投資、貨幣供求變化等因素綜合決定；借貸資金需求：DL=I+MD ；借貸資金供給：SL=S+ MS ；均衡利率條件： I+MD = S+ MS。 SS+ MS I+ MD Ir1r0m0m1r23（一）利率的決定理論新古典綜合學(xué)派的“IS-LM模型”：利率是在商品市場(chǎng)和貨幣市場(chǎng)同時(shí)均衡時(shí)決定。IS曲線：Y = a - b rLM曲線：M/P = c Y h rISr0LMrY24（二）影響利率變化的其他因素利率主要由儲(chǔ)蓄、投資，貨幣供給、貨幣需求和國民收入等因素共同決定。除此外，利率還受到宏觀經(jīng)濟(jì)周期、風(fēng)險(xiǎn)因素、時(shí)間及期限和政府管制等的影響。制度因素：利率管制（官定

11、利率上下限、利率浮動(dòng)幅度）；政策因素：貨幣政策的影響最為直接與明顯。財(cái)政（國債)、匯率(國際收支）、產(chǎn)業(yè)（差別利率）政策、稅收（利息稅影響實(shí)際利率）；經(jīng)濟(jì)因素：經(jīng)濟(jì)周期、平均利潤率、通貨膨脹或通貨緊縮（影響實(shí)際利率）等；微觀因素：風(fēng)險(xiǎn)、期限、擔(dān)保品、信譽(yù)、預(yù)期等。25（三）利率的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)構(gòu)利率風(fēng)險(xiǎn)主要來源于：違約風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、稅收風(fēng)險(xiǎn)、購買力風(fēng)險(xiǎn)等。違約風(fēng)險(xiǎn)（default risk）：又稱信用風(fēng)險(xiǎn)，是指不能按期償還本金和利息的風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)違約風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行的利率補(bǔ)償，稱為違約風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；由兩種因素決定：違約概率和違約后的損失挽回比率。流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)（liquidity risk）：因資產(chǎn)變現(xiàn)能力弱帶來的損

12、失可能性。對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行利率補(bǔ)償，稱為流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。稅收風(fēng)險(xiǎn)：由于對(duì)資本收益所征稅率的調(diào)整帶來的損失可能性。購買力風(fēng)險(xiǎn)：物價(jià)變化對(duì)實(shí)際利率帶來的影響。費(fèi)雪效應(yīng)：名義利率會(huì)隨著預(yù)期通貨膨脹率上升而上升。26（四）利率的期限結(jié)構(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)：指不同期限的利率表現(xiàn)出來的不同大小的特征。收益率曲線：將風(fēng)險(xiǎn)、流動(dòng)性和稅收特征相同但期限不同的債權(quán)收益率連成一條線。收益率曲線的不同特征：(a) 正常(斜率為正) 的收益率曲線(b) 水平的收益率曲線(c) 反向(斜率為負(fù)) 的收益率曲線(d) 駝峰狀的收益率曲線27（四）利率的期限結(jié)構(gòu)事實(shí)三個(gè)經(jīng)驗(yàn)性事實(shí)：不同期限債券的利率同向波動(dòng)；如果短期利率低，收益率

13、曲線向上傾斜；如果短期利率高，收益率曲線向下傾斜；收益率曲線通常是向上傾斜的。解釋利率期限結(jié)構(gòu)的理論：預(yù)期假說市場(chǎng)分割理論流動(dòng)性升水理論28（四）利率的期限結(jié)構(gòu)預(yù)期假說29（四）利率的期限結(jié)構(gòu)市場(chǎng)分割理論市場(chǎng)分割理論：不同期限的債券不能替代，投資者對(duì)債券有期限偏好，通常偏好于短期債券。要使得投資者放棄偏好的短期債券，而購買長期債券，需要提供較高的補(bǔ)償。它解釋了事實(shí)3。但是，它不能解釋事實(shí)1和事實(shí)2。30（四）利率的期限結(jié)構(gòu)流動(dòng)性升水理論流動(dòng)性升水理論：綜合上述兩種理論，認(rèn)為不同期限債券既不是完全替代品，也不是完全不可替代；要讓投資者持有風(fēng)險(xiǎn)較大的長期債券，需要支付流動(dòng)性升水補(bǔ)償。由于不同期限債

14、券具有一定替代性，所以常短期債券利率有聯(lián)動(dòng)性。需要對(duì)長期債券提供流動(dòng)性補(bǔ)償使得收益率曲線向上傾斜的概率大于向下傾斜的概率。31（四）利率的期限結(jié)構(gòu)應(yīng)用對(duì)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的預(yù)測(cè)：美聯(lián)儲(chǔ)的一項(xiàng)研究分析了收益率曲線變化與經(jīng)濟(jì)衰退的關(guān)系：如果收益率曲線是正常的，即10年期債券的收益高于3個(gè)月期國庫券1.2%，蕭條的可能性低于5%。收益率曲線水平，蕭條的概率躍至50%。如果收益率曲線倒置，3個(gè)月期國庫券收益比10年期債券高出2.4%，概率升至90%，經(jīng)濟(jì)下行運(yùn)行將在未來18個(gè)月內(nèi)成為事實(shí)。32四、利率的作用及其發(fā)揮利率是最重要的金融價(jià)格，在收益資本化規(guī)律作用下，對(duì)各種資產(chǎn)的定價(jià)都具有決定性影響。各種金融資產(chǎn)價(jià)格

15、房地產(chǎn)價(jià)格實(shí)物資產(chǎn)的定價(jià)無形資產(chǎn)的定價(jià)人力資本的定價(jià)33（一）利率的作用利率可以直接影響人們的經(jīng)濟(jì)利益： 利率高低經(jīng)濟(jì)人的收益改變?nèi)藗兊慕?jīng)濟(jì)行為微觀經(jīng)濟(jì)活動(dòng)宏觀經(jīng)濟(jì)利率的儲(chǔ)蓄效應(yīng)：利率高低與儲(chǔ)蓄多少同方向變化；利率的投資效應(yīng)：利率高低與投資多少反方向變化；利率的匯率效應(yīng)：通過經(jīng)常項(xiàng)目和資本項(xiàng)目的變化， 對(duì)國際收支產(chǎn)生影響。34（一）利率的作用微觀視角35（一）利率的作用宏觀視角36（二）利率發(fā)揮作用的條件利率作用的發(fā)揮要受多種因素的制約和影響利率管制、信貸管制、市場(chǎng)開放程度、利率彈性都會(huì)影響利率發(fā)揮作用；需要具備完善的利率機(jī)制，其中包括市場(chǎng)化的利率決定機(jī)制、靈活的利率聯(lián)動(dòng)機(jī)制、適當(dāng)?shù)睦仕?、合理的利率結(jié)構(gòu)。 37（三）我國的利率管理體制我國自1949年以來基本上屬于管制利率體制?，F(xiàn)行利率市場(chǎng)化改革的必要性和進(jìn)程:利率管制會(huì)降低全社會(huì)資金分配的效率，不利于經(jīng)濟(jì)健康快速的發(fā)展。我國利率市場(chǎng)化改革原則：“先外幣、后本