A股中報分析：減稅降費效果明顯盈利高增板塊最受青睞

1、 HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 逆周期調(diào)節(jié)力度加大，全年盈利無進一步下滑風險3 HYPERLINK l _bookmark7 ROE(TTM)有望延續(xù)回升態(tài)勢4 HYPERLINK l _bookmark10 中小創(chuàng) ROE(TTM)位于歷史最低水準，全年盈利有望回升5 HYPERLINK l _bookmark17 盈利高增板塊相對高 ROE 上半年更受市場追逐8圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark1 圖 1：全 A 與全 A 非金

2、融營收增速下行3 HYPERLINK l _bookmark2 圖 2：全 A 非金融盈利增速低于全部 A 股3 HYPERLINK l _bookmark3 圖 3：金融板塊營收與凈利潤增速4 HYPERLINK l _bookmark4 圖 4：全 A 與全 A 非金融單季度盈利增速4 HYPERLINK l _bookmark5 圖 5：全 A 業(yè)績增速財報拆分4 HYPERLINK l _bookmark6 圖 6：財務費用隨貸款利率保持平穩(wěn)4 HYPERLINK l _bookmark8 圖 7：全 A 與全 A 非金融ROE(TTM)走勢5 HYPERLINK l _bookmar

3、k9 圖 8：產(chǎn)能利用率回升有利于帶動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率企穩(wěn)5 HYPERLINK l _bookmark11 圖 9：中小創(chuàng)歸母凈利潤增速走勢6 HYPERLINK l _bookmark12 圖 10：中小創(chuàng)營收同比增速走勢6 HYPERLINK l _bookmark13 圖 11：創(chuàng)業(yè)板并購過的公司今年業(yè)績繼續(xù)下滑6 HYPERLINK l _bookmark14 圖 12：創(chuàng)業(yè)板并購過的公司收入下行幅度大于未并購6 HYPERLINK l _bookmark15 圖 13：中小創(chuàng)ROE(TTM)走勢7 HYPERLINK l _bookmark18 圖 14：大類行業(yè)盈利(TTM)占比趨勢8

4、 HYPERLINK l _bookmark16 表 1：中小創(chuàng)主要財務數(shù)據(jù)拆分7 HYPERLINK l _bookmark19 表 2：盈利高增板塊相對高 ROE 上半年更受市場追逐8逆周期調(diào)節(jié)力度加大，全年盈利無進一步下滑風險2019 年中報全部A 股歸母凈利潤同比增速有所下滑，2019Q1/2019Q2 全 A 歸母凈利潤累計同比分別是 9.38%/6.5%，全 A 營收累計同比分別是 10.95%/9.32%。從單季度數(shù)據(jù)來看， 中報業(yè)績增速環(huán)比下滑主要是 2 季度盈利數(shù)據(jù)較差，2019 Q1/2019Q2 全A 單季度歸母凈利潤同比增速分別是 9.38%/3.89%，全 A 單季度

5、營收累計同比分別是 10.95%/7.83%。由于大金融板塊盈利占比達 54%，全 A 剔除金融來看，2019Q1/2019Q2 歸母凈利潤累計同比分別是1.29%/-2.58%，營收累計同比分別是 9.55%/8.42%；金融板塊 2019Q1/2019Q2 歸母凈利潤累計同比分別是 17%/16.13%，營收累計同比分別是 16.59%/13.62%。中報業(yè)績下滑主要受營業(yè)總收入同比增速下滑影響，上半年需求端低迷，GDP 同比從 1 季度 6.4%下滑到 2 季度 6.2%，PPI 同比延續(xù)下行趨勢。另外，2 季度股市下跌對投資收益產(chǎn)生較大負面影響，上市公司投資凈收益累計同比 2019Q1

6、/2019Q2 分別是 10.85%/6.25%。值得注意的是，成本端受益于減稅降費，企業(yè)所得稅累計同比從 1 季度的 9.58%大幅回落至 0.12%。而營收增速的下滑也使得銷售費用和管理費用出現(xiàn)約 1 個百分點的減少，上半年人民幣貸款加權利率保持低位走平，企業(yè)財務費用變化幅度亦不大，2019Q1/2019Q2 分別是 14.84%/14.03%。隨著 8 月 31 日金融委、9 月 4 日國常會提出加大逆周期調(diào)節(jié)力度，降準可期，下半年在房市調(diào)控持續(xù)的情況下，4 季度專項債有望增大發(fā)行力度托底經(jīng)濟，加上減稅降費持續(xù)、LPR 的逐步下行預期有利于財務費用下降，同時考慮去年由于商譽減值的低基數(shù)效

7、應，預計全年盈利并無進一步下滑風險。圖 1：全 A 與全 A 非金融營收增速下行圖 2：全 A 非金融盈利增速低于全部 A 股 全部A股全A非金融60120501004080306020100-10-2040202005-03-012006-02-012007-01-012007-12-012008-11-012009-10-012010-09-012011-08-012012-07-012013-06-012014-05-012015-04-012016-03-012017-02-012018-01-012018-12-012005-03-012006-01-012006-11-012007

8、-09-012008-07-012009-05-012010-03-012011-01-012011-11-012012-09-012013-07-012014-05-012015-03-012016-01-012016-11-012017-09-012018-07-01 HYPERLINK / 2019-05-010-20-40全部A股全A非金融-60 HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明資料來源：Wind,中原證券資料來源：Wind,中原證券圖 3：金融板塊營收與凈利潤增速圖 4：全 A 與全 A 非金融單

9、季度盈利增速120100806040202005-03-012006-01-012006-11-012007-09-012008-07-012009-05-012010-03-012011-01-012011-11-012012-09-012013-07-012014-05-012015-03-012016-01-012016-11-012017-09-012018-07-012019-05-010-20150 全部A股全A非金融100502005-03-012006-02-012007-01-012007-12-012008-11-012009-10-012010-09-012011-08-

10、012012-07-012013-06-012014-05-012015-04-012016-03-012017-02-012018-01-012018-12-010-50-100 HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明-150金融歸母凈利潤增速金融營收增速資料來源：Wind,中原證券資料來源：Wind,中原證券圖 5：全 A 業(yè)績增速財報拆分圖 6：財務費用隨貸款利率保持平穩(wěn)80.060.040.020-0.029403583072520615105540-52005

11、-022006-012006-122007-112008-102009-092010-082011-072012-062013-052014-042015-032016-022017-012017-122018-113-10金融機構人民幣貸款加權平均利率%2019Q12019Q2 工業(yè)企業(yè):財務費用:累計同比%資料來源：Wind,中原證券資料來源：Wind,中原證券ROE(TTM)有望延續(xù)回升態(tài)勢中報全部A 股ROE(TTM)保持平穩(wěn)，2018Q4/2019Q1/2019Q2 分別是9.35%/9.30%/9.38%，全 A 剔除金融 ROE(TTM)分別是 8.06%/7.91%/7.76%

12、，呈下行趨勢。對全 A 非金融按杜邦分解來看，ROE(TTM)的下滑是由銷售凈利潤下行貢獻。2018Q4/2019Q1/2019Q2 銷售利潤率分別是 4.41%/4.34%/4.19%，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率是 62.42%/61.78%/61.83%，2 季度周轉(zhuǎn)率有所加快是由于總資產(chǎn)增速下滑幅度略大于收入增速的下滑導致， 資產(chǎn)負債率 3 個季度分別是65.86%/66.06%/66.66%，2018 年中旬以來政策從去杠桿轉(zhuǎn)向穩(wěn)杠桿，企業(yè)杠桿率呈回升態(tài)勢。預計隨著降準、減稅降費等逆周期調(diào)節(jié)力度的加大，銷售利潤率有望企穩(wěn)；從工業(yè)產(chǎn)能利用率來看，2 季度有所上行，對資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可能產(chǎn)生支撐；而隨著實際貸款

13、利率下行，實體經(jīng)濟杠桿率也有可能繼續(xù)上升。ROE(TTM)有望延續(xù)回升態(tài)勢。圖 7：全 A 與全 A 非金融 ROE(TTM)走勢圖 8：產(chǎn)能利用率回升有利于帶動資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率企穩(wěn)52005-12-012006-10-012007-08-012008-06-012009-04-012010-02-012010-12-012011-10-012012-08-012013-06-012014-04-012015-02-012015-12-012016-10-012017-08-012018-06-012019-04-0100.90.850.80.750.70.6

14、50.60.552012-03-012012-09-012013-03-012013-09-012014-03-012014-09-012015-03-012015-09-012016-03-012016-09-012017-03-012017-09-012018-03-012018-09-012019-03-010.50.790.780.770.760.750.740.730.720.710.7全部A股全A非金融全A非金融資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率工業(yè)產(chǎn)能利用率（右） HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明資料來源：Wind,

15、中原證券資料來源：Wind,中原證券中小創(chuàng) ROE(TTM)位于歷史最低水準，全年盈利有望回升創(chuàng) 業(yè) 板 歸 母 凈 利 潤 累 計 同 比 增 速 2018Q4/2019Q1/2019Q2 分 別 是-69.41%/-14.81%/-21.29%，創(chuàng)業(yè)板剔除樂視歸母凈利潤增速是-65.38%/-13.7%/-5.36%，與中報業(yè)績預告較符合。創(chuàng)業(yè)板剔除樂視營業(yè)收入同比增速 2018Q4/2019Q1/2019Q2 分別是15.12%/11.99%/7.59%，營收下滑，但凈利潤略有回升主要源于營業(yè)成本增速和銷售費用、管理費用更大幅度的下滑，2019Q1/2019Q2 營業(yè)成本增速分別為 12

16、.9%/10.07%，銷售費用增速分別是 18.74%/18.25%，管理費用增速分別是-16%/-17.37%。但創(chuàng)業(yè)板 2 季度財務費用增加幅度環(huán)比大幅高于 1 季度增速，2019Q1/2019Q2 分別是 9.09%/22.32%，主要是 1 季度有息負債的應付票據(jù)和應付賬款數(shù)額遠小于季報一般水平所致。全年盈利方面，正如我們在創(chuàng)業(yè)板中報業(yè)績預告分析：成長歸來，創(chuàng)業(yè)板全年盈利有望回升-20190716中的提到，雖然 2016年的高額并購交易產(chǎn)生的商譽減值損失對 2019 年的盈利也有較大壓力，但 2019 年上半年并購交易總價值已超越 2018 年全年的水平，根據(jù) 6 月 20 日證監(jiān)會發(fā)

17、布的關于修改上市公司重大資產(chǎn)重組管理辦法的決定，包括對創(chuàng)業(yè)板借殼放開部分限制等利好政策出臺，預計全年創(chuàng)業(yè)板并購規(guī)模有望趕上 2015-2017 年并購最高峰的額度，從而由外延并購帶來的業(yè)績增厚效應可對沖商譽減值損失，加上去年的低基數(shù)，2019 年創(chuàng)業(yè)板盈利增速有望回升。創(chuàng)業(yè)板未發(fā)生過并購公司中報凈利潤回升，2018Q4/2019Q1/2019Q2 歸母凈利潤累計同比分別是 20.55%/7%/10.88%，發(fā)生過并購公司的業(yè)績?nèi)匀幌禄?018Q4/2019Q1/2019Q2 歸母凈利潤累計同比分別是-90.33%/-18.36%/-30.12%。從收入增速來看，發(fā)生過并購的公司收入增速下滑幅

18、度大于未發(fā)生并購的公司，2018Q4/2019Q1/2019Q2 未發(fā)生過并購公司營收增速為 22.29%/20.47%/17.42%，發(fā)生過并購公司為 13.45%/10.52%/5.94%。創(chuàng)業(yè)板剔除樂視 ROE(TTM) 2018Q4/2019Q1/2019Q2 分別是 2.78%/2.46%/2.46%，走勢平穩(wěn)，位于歷史最低水準，按杜邦分解來看，銷售利潤率與資產(chǎn)負債率略有回升，對沖資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的略微下滑。中小板業(yè)績表現(xiàn)相對好于創(chuàng)業(yè)板。2018Q4/2019Q1/2019Q2 中小板歸母凈利潤同比分別是-32%/-5.33%/-3.45% ， 營 收 同 比 分 別 是 15.3%/8.

19、72%/6.42% 。 中 小 板 ROE(TTM)2018Q4/2019Q1/2019Q2 分別是5.83%/5.6%/5.65%，亦處于歷史最低水準，按杜邦分解來看， 中小板ROE(TTM)的回升主要在于資產(chǎn)負債率的上升，2019Q1/2019Q2 分別是 65.15%/65.6%，銷售利潤率為 4.15% 和 1 季度持平， 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率略有下滑， 2019Q1/2019Q2 分別是47.04%/46.83%。圖 9：中小創(chuàng)歸母凈利潤增速走勢圖 10：中小創(chuàng)營收同比增速走勢10045408035603040252020150102010-03-012010-10-012011-05-012

20、011-12-012012-07-012013-02-012013-09-012014-04-012014-11-012015-06-012016-01-012016-08-012017-03-012017-10-012018-05-012018-12-0152010-03-012010-10-012011-05-012011-12-012012-07-012013-02-012013-09-012014-04-012014-11-012015-06-012016-01-012016-08-012017-03-012017-10-012018-05-012018-12-01-200-40-60

21、-80創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)業(yè)板剔除樂視中小企業(yè)板 創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)業(yè)板剔除樂視中小企業(yè)板資料來源：Wind,中原證券資料來源：Wind,中原證券圖 11：創(chuàng)業(yè)板并購過的公司今年業(yè)績繼續(xù)下滑圖 12：創(chuàng)業(yè)板并購過的公司收入下行幅度大于未并購100806040200-20-40-60-80-100創(chuàng)業(yè)板未發(fā)生過并購的創(chuàng)業(yè)板發(fā)生過并購的454035302520152011-03-012011-09-012012-03-012012-09-012013-03-012013-09-012014-03-012014-09-012015-03-012015-09-012016-03-012016-09-012017-03-01

22、2017-09-012018-03-012018-09-012019-03-011052011-03-012011-09-012012-03-012012-09-012013-03-012013-09-012014-03-012014-09-012015-03-012015-09-012016-03-012016-09-012017-03-012017-09-012018-03-012018-09-012019-03-010-5創(chuàng)業(yè)板未發(fā)生過并購的創(chuàng)業(yè)板發(fā)生過并購的 HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明資料來源

23、：Wind,中原證券資料來源：Wind,中原證券 HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明圖 13：中小創(chuàng) ROE(TTM)走勢20.10.080.060.040.022010/12/12011/4/12011/8/12011/12/12012/4/12012/8/12012/12/12013/4/12013/8/12013/12/12014/4/12014/8/12014/12/12015/4/12015/8/12015/12/12016/4/12016/8/12016/12/12017/4

24、/12017/8/12017/12/12018/4/12018/8/12018/12/12019/4/10創(chuàng)業(yè)板剔除樂視中小企業(yè)板資料來源：Wind, 中原證券表 1：中小創(chuàng)主要財務數(shù)據(jù)拆分日期2018/12/312019/3/312019/6/30營業(yè)總收入合計(同比增長率) 單位 %創(chuàng)業(yè)板剔除樂視15.12%11.99%7.59%中小企業(yè)板15.30%8.72%6.42%營業(yè)成本增速創(chuàng)業(yè)板剔除樂視25.30%16.53%10.07%中小企業(yè)板21.11%12.90%10.07%毛利增速創(chuàng)業(yè)板剔除樂視12.97%7.03%6.76%中小企業(yè)板16.43%6.21%8.27%銷售費用增速創(chuàng)業(yè)板

25、剔除樂視26.76%16.27%12.65%中小企業(yè)板23.59%18.74%18.25%管理費用增速創(chuàng)業(yè)板剔除樂視-25.66%-28.02%-30.50%中小企業(yè)板-17.81%-16.01%-17.37%財務費用增速創(chuàng)業(yè)板剔除樂視21.62%9.09%22.32%中小企業(yè)板19.25%15.52%28.00%投資凈收益增速創(chuàng)業(yè)板剔除樂視25.74%-50.11%-6.96%中小企業(yè)板35.88%33.80%18.25%所得稅增速創(chuàng)業(yè)板剔除樂視3.18%-4.83%-3.60%中小企業(yè)板9.64%8.43%2.51%歸屬母公司股東的凈利潤合計(同比增長率)單位 %創(chuàng)業(yè)板剔除樂視-65.37

26、57-13.7011-5.3644中小企業(yè)板-32.0313-5.3268-3.4503資料來源：Wind, 中原證券盈利高增板塊相對高 ROE 上半年更受市場追逐從大類行業(yè)盈利(TTM)占全部 A 股的比例變化趨勢來看，今年以來金融盈利占比全 A 呈現(xiàn)走擴跡象，2018Q4/2019Q1/2019Q2 分別是 56.63%/57.61%/59.22%，消費占比 10.08%連續(xù)3 季度走平，周期和成長板塊盈利占比則明顯下行，周期占比 2018Q4/2019Q1/2019Q2 分別是 18.65%/17.33%/16.5%，成長占比是 4.33%/4.41%/3.83%。圖 14：大類行業(yè)盈利

27、(TTM)占比趨勢59.22%16.50%10.08%8.77%3.83%50.1 HYPERLINK / 本報告版權屬于中原證券股份有限公司www.ccn HYPERLINK / 請閱讀最后一頁各項聲明2011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q42017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q200周期/全A消費/全A成長/全A穩(wěn)定/全A金融/全A(右）資料來源：Wind, 中原證券對中信一級行業(yè)篩選 2 季度盈利增速環(huán)比回升且 ROE 大于 10%的行業(yè)是：煤炭，鋼鐵， 家電，銀行，房地產(chǎn)。年初至今普遍漲幅小于全部A 股。篩選 2 季度盈利增速大于 20%且