中鼎股份專題研究：拐點(diǎn)已至-進(jìn)入成長(zhǎng)新階段

1、中鼎股份專題研究：拐點(diǎn)已至_進(jìn)入成長(zhǎng)新階段1. 非輪胎橡膠制品領(lǐng)域龍頭企業(yè)1.1. 公司圍繞特種橡膠制品布局公司是我國(guó)非輪胎橡膠領(lǐng)域的龍頭企業(yè)。公司在“2021年度全球非輪胎橡膠制品50強(qiáng)排行榜”中位居第13位，在“2021年中國(guó)汽車零部件企業(yè)百?gòu)?qiáng)榜”排名第30位。公司連續(xù)十年銷售收入、出口創(chuàng)匯、利潤(rùn)總額以及主導(dǎo)產(chǎn)品市場(chǎng)占有率等各項(xiàng)指標(biāo)位居國(guó)內(nèi)同行業(yè)首位。公司實(shí)際控制人是夏鼎湖、夏迎松父子。公司前身是成立于1980年的安徽省寧國(guó)密封件廠，1992年寧國(guó)密封件廠改制完成，成立中鼎股份有限公司。2006年中鼎通過資產(chǎn)重組在深交所掛牌上市。公司圍繞特種橡膠領(lǐng)域布局，2020年冷卻管路系統(tǒng)，密封件系統(tǒng)

2、，智能底盤（輕量化），智能底盤（空氣懸掛）四大主營(yíng)分別占比：26.26%、24.16%、23.07%、6.75%。公司產(chǎn)品應(yīng)用于汽車、摩托車、電器、工程機(jī)械、礦山、鐵道、航空航天等行業(yè)。公司主營(yíng)四大業(yè)務(wù)中，冷卻管路已經(jīng)成為第一大業(yè)務(wù)。2018年至2020年汽車行業(yè)整體呈現(xiàn)下行，受益中國(guó)工廠落地與新能源業(yè)務(wù)，公司冷卻管路業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健增長(zhǎng)。該業(yè)務(wù)營(yíng)收從2017年的22.12億元提升至2020年30.33億元，已經(jīng)成為公司的第一大業(yè)務(wù)。1.2. 通過并購(gòu)實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張，通過事業(yè)部制度加強(qiáng)業(yè)務(wù)內(nèi)部協(xié)同過去10年，公司通過海內(nèi)外并購(gòu)，逐步掌握先進(jìn)技術(shù)工藝，奠定了細(xì)分行業(yè)領(lǐng)先地位。公司海外并購(gòu)路徑是先增強(qiáng)原有

3、業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力，再向未來高增長(zhǎng)的新能源汽車業(yè)務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)展，且并購(gòu)標(biāo)的所在區(qū)域?yàn)榧夹g(shù)成熟、汽車消費(fèi)量大的北美、歐洲等地區(qū)。將國(guó)外技術(shù)與國(guó)外市場(chǎng)綁定的同時(shí)把國(guó)外技術(shù)引入國(guó)內(nèi)，進(jìn)行反向投資，打開國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。公司建立事業(yè)部制度，由事業(yè)部CEO統(tǒng)籌經(jīng)營(yíng)管理，加強(qiáng)業(yè)務(wù)內(nèi)部協(xié)同，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)全球布局，優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)。公司經(jīng)歷“全球并購(gòu)”、 “中國(guó)落地”、“海外管控”三個(gè)階段，積累了豐富的國(guó)際化管理經(jīng)驗(yàn)?，F(xiàn)在公司已經(jīng)進(jìn)入海外管控階段，整合接近尾聲。公司已按照事業(yè)部構(gòu)建全球組織架構(gòu)體系，進(jìn)一步推進(jìn)全球大協(xié)同戰(zhàn)略，在更高層次實(shí)現(xiàn)全球戰(zhàn)略協(xié)同、平臺(tái)協(xié)同、技術(shù)協(xié)同、產(chǎn)品協(xié)同，從資本輸出轉(zhuǎn)向了產(chǎn)業(yè)輸出、管理輸出、文化輸出。公司近年來積極

4、推進(jìn)海外企業(yè)并購(gòu)業(yè)務(wù)的國(guó)內(nèi)落地，國(guó)內(nèi)子公司的營(yíng)業(yè)收入與凈利潤(rùn)均呈現(xiàn)上升勢(shì)頭。2020年，嘉科（無錫、安徽）、威固（安徽）、特斯通 （安徽）三塊國(guó)內(nèi)業(yè)務(wù)總營(yíng)業(yè)收入達(dá)到10.24億元，凈利潤(rùn)達(dá)到1.26億元。公司已在中國(guó)、歐洲和美國(guó)設(shè)立了三大研發(fā)中心，實(shí)現(xiàn)全球研發(fā)、全球生產(chǎn)、全球物流、全球采購(gòu)的國(guó)際化布局。通過對(duì)全球資源的有效整合，使公司的技術(shù)、品牌、盈利水平、客戶群體得到了快速提升，實(shí)現(xiàn)了內(nèi)生和外延的雙輪驅(qū)動(dòng)。同時(shí)，公司集中優(yōu)勢(shì)資源加大了對(duì)新能源汽車、汽車電子、系統(tǒng)總成等領(lǐng)域的開拓力度，已經(jīng)取得了初步成效。1.3. 業(yè)績(jī)底部反轉(zhuǎn)，利潤(rùn)修復(fù)進(jìn)行時(shí)公司經(jīng)受住了汽車行業(yè)景氣下行與疫情沖擊，2021年有

5、望迎來業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)。2011-2017年，公司營(yíng)收與利潤(rùn)保持高速增長(zhǎng)。2018年至2020年，隨著中國(guó)汽車市場(chǎng)連續(xù)下降，疫情沖擊等影響，公司營(yíng)收出現(xiàn)了小幅下降，利潤(rùn)出現(xiàn)了較大幅度的下滑。2020年?duì)I業(yè)收入為115.48億元，同比減少1.35%；歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)盈利為4.93億元，同比減少18.18%。2021年，隨著行業(yè)回暖及公司業(yè)務(wù)整合效果顯現(xiàn)，公司Q1營(yíng)收為31.96億元，同比增長(zhǎng)27.26%；凈利潤(rùn)約2.38億元，同比增長(zhǎng)45.34%，業(yè)績(jī)底部反轉(zhuǎn)勢(shì)頭明顯。公司毛利率與凈利潤(rùn)水平觸底反彈。2011年至2017年，毛利率穩(wěn)定在29%左右，凈利率穩(wěn)定在10%左右。2018年至2020年

6、，公司的毛利率與凈利率一路下滑。2021年一季度，公司毛利率25.12%，凈利率7.48%，較2020年分別提升2.47個(gè)百分點(diǎn)和3.18個(gè)百分點(diǎn)。研發(fā)投入占比穩(wěn)中有升，整體較為穩(wěn)定。2015年，公司研發(fā)費(fèi)用2.50億元，占收入比重3.81%。2020年，公司研發(fā)費(fèi)用提升至5.06億元，占收入比重提高到4.38%。公司ROE（攤?。┏尸F(xiàn)V型反彈態(tài)勢(shì)。近十年來，公司ROE（攤?。┣案吆蟮?，2020年攤薄ROE為5.49%，扣非后攤薄ROE為3.28%。2021年Q1，這兩項(xiàng)指標(biāo)分別為2.6%，2.23%，對(duì)應(yīng)年化值為10.4%，8.92%。公司優(yōu)勢(shì)的客戶資源為業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)提供了堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。通過海外并購(gòu)

7、，全球技術(shù)與產(chǎn)品整合，品牌優(yōu)勢(shì)凸顯，產(chǎn)品銷售向中高端車型發(fā)展。2020年，公司對(duì)通用、大眾、戴姆勒、沃爾沃等前十大客戶的直接與間接銷售額63.63億元，占總收入的55.10%。2. 冷卻管路業(yè)務(wù)：份額與單價(jià)提升疊加，高速成長(zhǎng)可期2.1. 內(nèi)部整合完成，市場(chǎng)份額有望提升子公司德國(guó)TFH是發(fā)動(dòng)機(jī)/新能源汽車電池冷卻系統(tǒng)優(yōu)秀供應(yīng)商，在所處細(xì)分領(lǐng)域行業(yè)全球排名前三。TFH一直推進(jìn)熱管理管路產(chǎn)品的研發(fā)與生產(chǎn)，全球市場(chǎng)份額約10%。在配套傳統(tǒng)熱管理管路的基礎(chǔ)上，公司大力推進(jìn)新能源汽車熱管理管路系統(tǒng)總成業(yè)務(wù)，積極拓展新材料在產(chǎn)品上的應(yīng)用。公司大力發(fā)展尼龍管及TPV材料的應(yīng)用，與較傳統(tǒng)內(nèi)燃機(jī)管路相比，新技術(shù)的

8、應(yīng)用可以使產(chǎn)品重量輕，成本低，裝配靈活，除此之外還可以保持良好的NVH和靈活性。TFH完成了對(duì)中鼎流體的整合，有利于業(yè)務(wù)協(xié)同與客戶拓展，市場(chǎng)份額有望從5%提升至10%。2020年，TFH完成了對(duì)中鼎流體的收購(gòu)。今后全球OEM主機(jī)廠業(yè)務(wù)以德國(guó)TFH為主導(dǎo)，全球非主機(jī)廠業(yè)務(wù)以中鼎流體為主導(dǎo)。對(duì)比海外競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司冷卻管路業(yè)務(wù)將具備本土化與成本優(yōu)勢(shì)，對(duì)比本土競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司的規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯。2020年，公司冷卻管路業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到30.33億元，國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手鵬翎股份在冷卻管路業(yè)務(wù)上的營(yíng)收為8.99億元，公司在規(guī)模上有優(yōu)勢(shì)。公司冷卻管路產(chǎn)品組成了完整的解決方案，能夠更好的滿足用戶的需求。TFH憑借其創(chuàng)新和技術(shù)

9、優(yōu)勢(shì)能夠應(yīng)對(duì)純電動(dòng)、混合動(dòng)力和燃料電池汽車的變化，實(shí)現(xiàn)與OEM客戶的同步開發(fā)，滿足其對(duì)于產(chǎn)品性能、產(chǎn)品成本、開發(fā)節(jié)點(diǎn)的要求。2.2. 新能源汽車?yán)鋮s管路單車價(jià)值量提升3倍新能源汽車熱管理管路長(zhǎng)度顯著增加，單車價(jià)值量近千元，是傳統(tǒng)車的3倍。傳統(tǒng)車的汽車發(fā)動(dòng)機(jī)附件系統(tǒng)、空調(diào)系統(tǒng)的軟管總成長(zhǎng)度一般在810米，主要布置在發(fā)動(dòng)機(jī)機(jī)艙與座艙前部。新能源純電動(dòng)車的電池、電機(jī)，甚至控制器都需要液冷回路，且分布在車頭、車尾、底盤等位置，管路總長(zhǎng)度將是傳統(tǒng)車的23倍。從技術(shù)要求來看，新能源車電池模組對(duì)于溫控要求高，并且追求零部件輕量化，材料與工藝要求更高，單位產(chǎn)品價(jià)值量也有提升。公司冷卻管路產(chǎn)品的單車價(jià)值已經(jīng)從傳

10、統(tǒng)車上約300元提升到新能源汽車的近1000元，增程式新能源汽車更達(dá)到1500元左右。新能源汽車的快速普及將成為該業(yè)務(wù)的重要機(jī)會(huì)。公司新能源汽車項(xiàng)目定點(diǎn)不斷，業(yè)務(wù)整合效果顯現(xiàn)，成長(zhǎng)有望加速。近1年，公司獲得國(guó)內(nèi)理想、零跑、吉利等OEM客戶的新能源汽車熱管理系統(tǒng)訂單，由TFH中國(guó)供應(yīng)管路總成，累計(jì)合同金額已達(dá)到42.52億元。我們認(rèn)為公司冷卻管路業(yè)務(wù)面臨市場(chǎng)份額與單車價(jià)值提升的雙重機(jī)會(huì)，該業(yè)務(wù)未來3年?duì)I收復(fù)合增速將超過20%。公司冷卻管路業(yè)務(wù)全球市場(chǎng)份額約5%，受益于新能源汽車快速增長(zhǎng)與本土化深入，該業(yè)務(wù)有望迎來市場(chǎng)份額與單車價(jià)值提升的雙重機(jī)會(huì)。公司獲得理想、零跑、吉利等眾多國(guó)內(nèi)OEM客戶訂單，

11、累計(jì)合同金額已達(dá)到42.52億元。行業(yè)基本假設(shè)請(qǐng)見第6.2節(jié)，我們預(yù)計(jì)2021年至2023年，該業(yè)務(wù)營(yíng)收增速分別為20%，25%，25%。受益于產(chǎn)能利用率提升及本土化降成本，毛利率有望逐步提升，分別為25%，27%，28%。3. 空氣懸掛業(yè)務(wù)：行業(yè)滲透率提升，公司具備先發(fā)優(yōu)勢(shì)3.1. 空氣懸掛滲透率有望提升，未來空間將達(dá)到百億元美元電控空氣懸掛（ECAS）是豪華車的重要配置。ECAS主要配置在豪華品牌的豪華車型，目前主流配套車型有寶馬7 系、奔馳S級(jí)、奧迪A8、沃爾沃S90、特斯拉Model X等，自主品牌中也有紅旗HS7、紅旗H9、蔚來ES8等旗艦車型?？諝鈶覓煜到y(tǒng)能夠提升汽車的操控性、舒適

12、性、安全性，在高速工況可以提升經(jīng)濟(jì)性，并且滿足用戶個(gè)性化需求?？諝鈶覓煜到y(tǒng)功能一般包括：車身水平高度調(diào)節(jié)可以手動(dòng)操作，也可以根據(jù)車速自動(dòng)升高/降低車身水平高度；車身水平高度電子調(diào)節(jié)裝置在前后軸上控制車身水平高度并根據(jù)駕駛與車輛載荷情況相應(yīng)地將其保持在一個(gè)恒定的水平高度上；可根據(jù)道路及駕駛方式設(shè)置減振力；道路狀況由車身上的垂直加速度傳感器來判定；駕駛方式(水平加速度)則根據(jù)車速與轉(zhuǎn)向角計(jì)算出來。這個(gè)系統(tǒng)的優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)在：（1）提高了駕駛安全性和乘坐舒適性：根據(jù)道路狀況和駕駛風(fēng)格調(diào)節(jié)減震；較低的重心；（2）提升經(jīng)濟(jì)性：在高速模式下，可以降低風(fēng)阻； （3）個(gè)性化的調(diào)節(jié)：在粗糙路面上或進(jìn)入車庫(kù)時(shí)提升車身水

13、平高度；可根據(jù)舒適型或運(yùn)動(dòng)型駕駛風(fēng)格調(diào)節(jié)減振級(jí)別?？諝鈶覓煜到y(tǒng)能夠幫助新能源汽車降低風(fēng)阻，保護(hù)底盤電池包。風(fēng)阻對(duì)于純電車高速續(xù)航里程至關(guān)重要，降低底盤高度有利于減小風(fēng)阻。根據(jù)試驗(yàn)數(shù)據(jù)，從在80km/h車速下，風(fēng)阻系數(shù)每降低10%，對(duì)應(yīng)的最大續(xù)航里程能夠提高7%。這也就是說一輛風(fēng)阻系數(shù)0.3cd、續(xù)航500公里的車，如果能夠通過優(yōu)化把風(fēng)阻系數(shù)降低到0.27cd，那么其續(xù)航里程最大能提高35公里，顯然比增加電池容量要合適的多。此外，一般電池包布置在底盤，利用空氣懸掛，可以對(duì)其進(jìn)行保護(hù)，并提升車輛的操控性。在供給端，零部件國(guó)產(chǎn)化有望讓空氣懸掛系統(tǒng)價(jià)格快速下降。2021年Q2，大陸汽車的電子空氣懸掛工

14、廠在江蘇常熟正式運(yùn)營(yíng)，生產(chǎn)組裝空氣懸掛模塊和空氣供給系統(tǒng)，年產(chǎn)能將達(dá)到20萬套。隨著空氣彈簧、減震器、空氣系統(tǒng)等關(guān)鍵零部件國(guó)產(chǎn)化，空氣懸掛系統(tǒng)價(jià)格有望從現(xiàn)在約2萬元降低至8000元水平。全球空氣懸掛市場(chǎng)未來7年復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到8.67%，全球市場(chǎng)規(guī)模有望接近百億美元。據(jù)Renub Search預(yù)測(cè)，全球空懸系統(tǒng)2020年市場(chǎng)規(guī)模為51億美元，預(yù)計(jì) 2027年規(guī)模可達(dá)91.3億美元，CAGR 8.67%。在我國(guó)，新能源電動(dòng)車與自主中高端車型成為空氣懸掛搭載的重要增量，空氣懸掛市場(chǎng)搭載率有望提升。傳統(tǒng)上，電子空氣懸掛系統(tǒng)主要搭載40萬元以上的豪華進(jìn)口車型，包括奧迪、寶馬，奔馳等。近年來，蔚來、紅旗

15、、極氪、嵐圖等國(guó)產(chǎn)高端品牌，特別是新能源車型，紛紛將電子空懸系統(tǒng)納入搭載范圍，以期用更高的配置、更好的駕駛體驗(yàn)吸引用戶?？諝鈶覓煜到y(tǒng)未來全面國(guó)產(chǎn)化后成本有望在8000元區(qū)間，空氣彈簧及減震器、空氣供給系統(tǒng)價(jià)值量高。預(yù)計(jì)空氣彈簧及減震器價(jià)值量約 4000元，空氣供給單元約 2000 元，ECU 控制系統(tǒng)約800元，其他傳感器、線束、管路等約1200 元。按照未來我國(guó)30萬元以上乘用車銷量占比15%，且全部搭載空氣懸掛系統(tǒng)，總銷量2500萬輛計(jì)算，市場(chǎng)理論空間將達(dá)300億元。3.2. 子公司AMK全球前三，依托國(guó)產(chǎn)化有望搶占本土機(jī)會(huì)公司通過并購(gòu)德國(guó)AMK，進(jìn)入空氣懸掛系統(tǒng)領(lǐng)域，擁有捷豹路虎、沃爾沃

16、、奧迪、奔馳、寶馬等世界頂級(jí)客戶。2016年7月，公司以1.3億歐元收購(gòu)德國(guó)AMK，進(jìn)入汽車空氣懸掛系統(tǒng)、電機(jī)電控系統(tǒng)領(lǐng)域。AMK是空氣懸掛系統(tǒng)和電機(jī)、電控系統(tǒng)的高端供應(yīng)商，尤其是在空氣懸掛系統(tǒng)領(lǐng)域，在行業(yè)排名前三。國(guó)內(nèi)空懸市場(chǎng)處于起步階段， AMK加強(qiáng)聚焦，加速推進(jìn)本土化。2020年，擁有豐富的跨國(guó)管理經(jīng)驗(yàn)的周密擔(dān)任AMK全球CEO，同時(shí)剝離了工業(yè)業(yè)務(wù)，AMK業(yè)務(wù)更加聚焦，掌控力度得到加強(qiáng)。圍繞“國(guó)產(chǎn)化推進(jìn)、技術(shù)迭代升級(jí)、產(chǎn)業(yè)補(bǔ)強(qiáng)補(bǔ)全”的戰(zhàn)略目標(biāo)，AMK加快完善中國(guó)乘用車市場(chǎng)空氣懸掛系統(tǒng)性能，并依托國(guó)產(chǎn)化降低產(chǎn)品成本。AMK中國(guó)公司業(yè)務(wù)已取得突破性進(jìn)展，項(xiàng)目定點(diǎn)增長(zhǎng)趨勢(shì)明顯。近1年來，公司獲

17、得了蔚來、東風(fēng)等客戶的多個(gè)項(xiàng)目定點(diǎn)，合同金額超過19億元，顯示出良好的發(fā)展勢(shì)頭。對(duì)比國(guó)內(nèi)其他供應(yīng)商還處在開發(fā)階段或者只有部分零部件提供能力，公司已經(jīng)具備了提供系統(tǒng)方案的能力，并擁有豐富的產(chǎn)品應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)。隨著AMK本地化生產(chǎn)，有望為中國(guó)客戶提供高性價(jià)比方案。我們認(rèn)為公司受益于整車廠降本需求與自主品牌高端化，未來有望拿到更多項(xiàng)目定點(diǎn)，尤其是在新能源汽車的全新平臺(tái)項(xiàng)目。2021年是公司空氣懸掛業(yè)務(wù)的拐點(diǎn)，2023年將迎來全面增長(zhǎng)。行業(yè)基本假設(shè)請(qǐng)見第6.2節(jié)，我們預(yù)計(jì)2021年該業(yè)務(wù)營(yíng)收增速持平，汽車行業(yè)銷量復(fù)蘇將會(huì)對(duì)沖業(yè)務(wù)剝離影響。2022年至2023年，隨著新訂單逐步落地及空氣懸掛滲透率提升，業(yè)務(wù)營(yíng)

18、收增速將會(huì)達(dá)到25%，35%。受產(chǎn)能利用率提升、本土化深入影響、虧損業(yè)務(wù)剝離影響，業(yè)務(wù)毛利率有望逐步提升，分別為25%，27%，30%。4. 密封業(yè)務(wù)：收購(gòu)歐美細(xì)分龍頭，進(jìn)入高端密封領(lǐng)域并購(gòu)歐美密封件細(xì)分龍頭，進(jìn)入高端密封領(lǐng)域。公司靠密封件產(chǎn)品起家，但主要集中于中低端領(lǐng)域，通過海外并購(gòu)美國(guó)Cooper、美國(guó)ACUSHNET、德國(guó)KACO這些企業(yè)，使得公司擁有國(guó)際前三的密封系統(tǒng)技術(shù)。并購(gòu)國(guó)外密封件企業(yè)能夠加強(qiáng)與原有客戶的合作，并帶來增量新客戶。公司和大眾、福特、通用、豐田等車企建立了長(zhǎng)期合作關(guān)系，并購(gòu)的公司不僅和公司原有客戶重合，還能帶來新的客戶。新能源汽車對(duì)于密封提出了新要求，技術(shù)與產(chǎn)品可靠性

19、成為關(guān)鍵。汽車密封件失效將會(huì)對(duì)整車安全造成重大影響，屬于單值較低，技術(shù)要求高的產(chǎn)品。傳統(tǒng)燃油車的密封件主要用于發(fā)動(dòng)機(jī)、變速箱等總成部件，單車價(jià)值在600800元。新能源車的電池、電機(jī)、控制器等零部件需要滿足IP67甚至IP69的要求。對(duì)于密封件的要求不僅沒有下降，還有所提升。密封件單車價(jià)值上升至8001000元水平。公司借助并購(gòu)的海外公司的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，成功進(jìn)軍新能源汽車密封領(lǐng)域。德國(guó)KACO積極推進(jìn)新能源布局，已經(jīng)成功開發(fā)配套高性能新能源電機(jī)密封。同時(shí)，公司目前已經(jīng)開發(fā)批產(chǎn)新能源電池模組密封系統(tǒng)，并運(yùn)用法國(guó)SOLYEM密封技術(shù)，積極開發(fā)燃料電池模組密封系統(tǒng)。美國(guó)子公司ACUSHNET打入特斯拉供

20、應(yīng)鏈系統(tǒng)成為其新能源車型電池冷卻系統(tǒng)密封類產(chǎn)品的批量供應(yīng)商。目前，公司已經(jīng)開發(fā)批產(chǎn)新能源電池模組密封系統(tǒng)和電橋總成等產(chǎn)品，為沃爾沃、蔚來、上汽、廣汽等新能源汽車平臺(tái)配套。公司的密封業(yè)務(wù)具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)，有望受益于國(guó)內(nèi)新能源汽車與自主汽車品牌崛起，市場(chǎng)份額有望擴(kuò)大。在汽車密封領(lǐng)域，國(guó)際龍頭企業(yè)包括恩福、斯凱孚等，公司在業(yè)務(wù)規(guī)模上還有明顯差距。但是對(duì)比盛邦股份等國(guó)內(nèi)從事汽車密封的企業(yè)，公司的營(yíng)收規(guī)模是國(guó)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的10倍，優(yōu)勢(shì)明顯。汽車密封對(duì)可靠性要求極高，特別是新能源汽車電機(jī)高速油封等動(dòng)密封技術(shù)，具有很高的技術(shù)壁壘。相對(duì)本土企業(yè)，公司的技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯。公司近年不斷加大業(yè)務(wù)拓展速度，尤其在美系車及自主品

21、牌客戶上有較大突破，行業(yè)市占率有望穩(wěn)步提升。對(duì)標(biāo)NOK（恩福），近三年公司業(yè)務(wù)表現(xiàn)更加出色，未來成長(zhǎng)可期。2018年至2020年，全球汽車行業(yè)進(jìn)入到下行區(qū)間，在這一過程中，公司的業(yè)務(wù)增速明顯好于NOK（恩福），體現(xiàn)了市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力的加強(qiáng)。5. 輕量化底盤業(yè)務(wù)：鋁合金產(chǎn)品與小總成是發(fā)展方向公司吸收子公司德國(guó)WEGU技術(shù)，占據(jù)高端底盤減震領(lǐng)域。公司旗下全資子公司中鼎減震一直深耕于汽車減振系統(tǒng)，在襯套類、頂端鏈接板類、發(fā)動(dòng)機(jī)懸置類等產(chǎn)品上擁有多項(xiàng)專利。在公司收購(gòu)德國(guó)WEGU后，其核心產(chǎn)品硅膠動(dòng)力吸振技術(shù)為汽車領(lǐng)域提供了快捷高效的振動(dòng)噪音解決方案，在橡膠減振降噪領(lǐng)域走在了全球同行業(yè)的前列。節(jié)能減排需求之下

22、，汽車底盤輕量化已經(jīng)成為行業(yè)趨勢(shì)。對(duì)底盤實(shí)施輕量化，在油耗、操控等方面的收益遠(yuǎn)超同等程度其他零部件的輕量化。底盤上多數(shù)零部件的質(zhì)量屬于簧下質(zhì)量，車身質(zhì)量屬于簧上質(zhì)量。一般認(rèn)為，同等幅度簧下質(zhì)量輕量化的效用是簧上質(zhì)量輕量化的515倍。鋁合金控制臂總成產(chǎn)品等輕量化底盤產(chǎn)品單車價(jià)值高，更是操作穩(wěn)定性和舒適性的核心部件。汽車金屬件正在被廣泛應(yīng)用于汽車底盤系統(tǒng)，包括轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、懸掛系統(tǒng)、制動(dòng)系統(tǒng)和行駛系統(tǒng)。公司發(fā)展底盤輕量化總成產(chǎn)品，鍛鋁控制臂總成項(xiàng)目已經(jīng)取得進(jìn)展。2019年，公司收購(gòu)四川望錦，其核心技術(shù)為球頭鉸鏈總成產(chǎn)品，是底盤系統(tǒng)核心安全部件及性能部件。隨著公司在底盤輕量化系統(tǒng)總成產(chǎn)品業(yè)務(wù)的不斷推進(jìn)，

23、已經(jīng)取得奔馳、長(zhǎng)安、廣汽、比亞迪等多個(gè)客戶的訂單。6. 盈利預(yù)測(cè)與估值分析6.1. 小結(jié)公司正在迎來內(nèi)部管理與業(yè)績(jī)的拐點(diǎn)。2008年至2017年，公司通過連續(xù)并購(gòu)在四大主營(yíng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域已經(jīng)形成了規(guī)模與技術(shù)優(yōu)勢(shì)。2018年至2021年，公司業(yè)務(wù)與管理進(jìn)行了深入整合，事業(yè)部管理制度建立，本土化項(xiàng)目全面落地。伴隨汽車行業(yè)全面復(fù)蘇，公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)有望持續(xù)好轉(zhuǎn)。公司在新能源汽車領(lǐng)域布局前瞻，零部件產(chǎn)品已經(jīng)形成完整的方案，單車配套價(jià)值量得到提升。隨著新能源汽車普及加速，公司有望進(jìn)入成長(zhǎng)新階段。6.2. 基本假設(shè)2021年至2023年，全球汽車市場(chǎng)在疫情沖擊后逐步復(fù)蘇，主要市場(chǎng)將會(huì)出現(xiàn)穩(wěn)步增長(zhǎng)勢(shì)頭。假設(shè)到2023

24、年，我國(guó)汽車銷量將會(huì)回升至2800萬輛，全球銷量回升至9600萬輛。我國(guó)新能源汽車銷量占比達(dá)到20%，全球新能源銷量占比12%。冷卻管路與輕量化減震零部件在新能源車單車價(jià)值將會(huì)提升，冷卻管路單車價(jià)格預(yù)計(jì)傳統(tǒng)車600元、新能源車1200元，輕量化及減振系統(tǒng)單車價(jià)格預(yù)計(jì)傳統(tǒng)車1000元、新能源車2000元。預(yù)計(jì)密封系統(tǒng)與空氣懸掛系統(tǒng)單車價(jià)格分別為700元、10000元，新能源汽車與傳統(tǒng)車一致。根據(jù)假設(shè)測(cè)算，2023年，冷卻管路國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模為202億元，全球市場(chǎng)規(guī)模645億元。輕量化及減振系統(tǒng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模為336億元，全球市場(chǎng)規(guī)模1075億元。中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模受益于新能源車占提高，全球市場(chǎng)占比超過31%

25、。密封系統(tǒng)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)規(guī)模為196億元，全球市場(chǎng)規(guī)模672億元?？諝鈶覓煜到y(tǒng)，若2023年市場(chǎng)滲透率達(dá)到5%，銷量達(dá)到120萬輛，則中國(guó)市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到120億元，全球市場(chǎng)按Renub Search 預(yù)測(cè)為420億元。冷卻管路業(yè)務(wù)假設(shè)及預(yù)測(cè)：公司冷卻管路業(yè)務(wù)全球市場(chǎng)份額約5%，受益于新能源汽車快速增長(zhǎng)與本土化深入，該業(yè)務(wù)有望迎來市場(chǎng)份額與單車價(jià)值提升的雙重機(jī)會(huì)。公司獲得理想、零跑、吉利等眾多國(guó)內(nèi)OEM客戶訂單，累計(jì)合同金額已達(dá)到42.52億元。我們預(yù)計(jì)2021年至2023年，該業(yè)務(wù)營(yíng)收增速分別為20%，25%，25%。受產(chǎn)能利用率提升及本土化深入影響，毛利率有望逐步提升，分別為25%，27%，28%

26、?？諝鈶覓煜到y(tǒng)假設(shè)及預(yù)測(cè)：公司空氣懸掛業(yè)務(wù)最近三年處于虧損狀態(tài)。2020年，公司任命周密為業(yè)務(wù)CEO，掌控力度得到加強(qiáng)，本土化落地項(xiàng)目加速。近1年來，公司獲得了蔚來、東風(fēng)等客戶的多個(gè)項(xiàng)目定點(diǎn)，合同金額超過19億元，顯示出良好的發(fā)展勢(shì)頭。2021年，公司成功剝離工業(yè)業(yè)務(wù)，帶來約 4895 萬歐元的現(xiàn)金收益，虧損業(yè)務(wù)的剝離能夠減輕公司未來發(fā)展的負(fù)擔(dān)。我們預(yù)計(jì)2021年該業(yè)務(wù)營(yíng)收增速持平，汽車行業(yè)銷量復(fù)蘇將會(huì)對(duì)沖業(yè)務(wù)剝離影響。2022年至2023年，隨著新訂單逐步落地及空氣懸掛滲透率提升，業(yè)務(wù)營(yíng)收增速將會(huì)達(dá)到25%，35%。受產(chǎn)能利用率提升、本土化深入影響、虧損業(yè)務(wù)剝離影響，業(yè)務(wù)毛利率有望逐步提升，分別為25%，27%，30%。密封系統(tǒng)假設(shè)及預(yù)測(cè)：公司的密封業(yè)務(wù)全球市場(chǎng)份額約5%，具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)，有望受益于國(guó)內(nèi)新能源汽車與自主汽車品牌崛起，市場(chǎng)份額有望擴(kuò)大。我們預(yù)計(jì)2021年至2023年，該業(yè)務(wù)營(yíng)收增速分別為12%，8%，5%。受產(chǎn)能利用率提升及新能源汽車產(chǎn)品影響，毛利率有望逐步提