數(shù)字新基建深度報告

1、 數(shù)字新基建深度報告 導(dǎo)語截至 2020 年 6 月 11 日，我國 A 股的信息產(chǎn)業(yè)總市值占 比 16%，仍處于美股 2015-2016 年左右的水平；在云計算、半導(dǎo)體、軟件等關(guān)鍵科技領(lǐng)域，我國企業(yè)的國際市場份額仍明顯落后于美國頭部廠商。數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代，云計算+人工智能有望成為未來十年的通用計 算平臺數(shù)據(jù)賦能經(jīng)濟(jì)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，成為經(jīng)濟(jì)增長新動力數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代，數(shù)據(jù)將成為新生產(chǎn)要素。根據(jù)聯(lián)合國的定義，數(shù)字經(jīng)濟(jì)由狹義到廣義，包 含了三層定義：（1）半導(dǎo)體、科技硬件、通信服務(wù)、互聯(lián)網(wǎng)等數(shù)字部門；（2）平臺經(jīng)濟(jì)、 零工經(jīng)濟(jì)、共享經(jīng)濟(jì)等基于數(shù)字產(chǎn)業(yè)技術(shù)的數(shù)字經(jīng)濟(jì)；以及（3）電子商務(wù)、工業(yè) 4.0、精 準(zhǔn)農(nóng)業(yè)

2、等數(shù)字產(chǎn)品及服務(wù)使能增值的數(shù)字化經(jīng)濟(jì)。數(shù)字產(chǎn)業(yè)整體市值穩(wěn)健上升，數(shù)據(jù)帶動經(jīng)濟(jì)發(fā)展趨勢初顯。數(shù)字產(chǎn)業(yè)涵蓋半導(dǎo)體、科技硬 件、通信服務(wù)等行業(yè)，我們發(fā)現(xiàn)伴隨著科技發(fā)展和數(shù)據(jù)量提升，數(shù)字產(chǎn)業(yè)公司在資本市場 地位正在逐步提升。據(jù)萬得統(tǒng)計，截止 2019 年底全球前 20 大上市數(shù)字產(chǎn)業(yè)公司總市值占 股市總市值的 9.5%；數(shù)字產(chǎn)業(yè)上市公司占總市值比例從 2008 年金融危機前的 12.2%上升到 2020 年 5 月的 29.0%，占比依次超越了能源和金融行業(yè)。美國匯聚了全球優(yōu)質(zhì)的科技類資產(chǎn)。到 2019 年美國信息技術(shù)公司收入已經(jīng)占比整體的 10%；利潤達(dá)到整體的 18%。相比之下，截至 2020 年

3、 6 月 11 日，我國 A 股的信息產(chǎn)業(yè)總市值占 比 16%，仍處于美股 2015-2016 年左右的水平；在云計算、半導(dǎo)體、軟件等關(guān)鍵科技領(lǐng)域，我國企業(yè)的國際市場份額仍明顯落后于美國頭部廠商。在這一背景下，我們認(rèn)為新基建可以推動我國數(shù)字經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板等資本 市場紅利制度創(chuàng)新的基礎(chǔ)上，有望實現(xiàn)加速追趕。云計算+人工智能等新技術(shù)有望加速經(jīng)濟(jì)數(shù)字化升級趨勢我們認(rèn)為，數(shù)字經(jīng)濟(jì)的演進(jìn)離不開前沿技術(shù)的發(fā)展迭代，ABCD（AI 人工智能+Blockchain 區(qū)塊鏈+Cloud 云計算+Data 大數(shù)據(jù)）已成為社會數(shù)字化轉(zhuǎn)型的重要科技手段。其中“云+AI” 更是在 5G 建設(shè)背景下打開了未

4、來的想象空間。自 2017 年以來，國外云計算龍頭廠商谷歌、 亞馬遜、微軟等相繼推出 AI 平臺，意圖與其云業(yè)務(wù)進(jìn)行結(jié)合；國內(nèi)的騰訊、阿里、百度也 紛紛公布其云業(yè)務(wù)與 AI 相結(jié)合的戰(zhàn)略與愿景。我們看到，國內(nèi)外代表廠商的布局從一定側(cè) 面反映出“云+AI”或已成為全球企業(yè)的戰(zhàn)略共識。云計算將成為數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代的重要基礎(chǔ)建設(shè)之一。據(jù)信通院，5G 時代，網(wǎng)絡(luò)將呈現(xiàn)三個特 點：大帶寬、低時延與海量連接；同時據(jù) IDC 預(yù)測，至 2025 年全球數(shù)據(jù)量預(yù)計達(dá)到 175ZB， 相比 2018 年增加 5.3 倍。據(jù) Marry Meeker 的研究報告顯示，自 2017 年起，全球傳統(tǒng)數(shù)據(jù) 中心的市場份額開

5、始下降，更多的份額開始云形態(tài)的數(shù)據(jù)中心。我們認(rèn)為，網(wǎng)速、連接數(shù)、 數(shù)據(jù)量齊升的 5G 時代，對計算的需求量以及時效性都將有所提升。我們預(yù)計，云計算本身 的虛擬化、整合一體化、可靠性等特點將助力其在 5G 時代持續(xù)推動經(jīng)濟(jì)數(shù)字轉(zhuǎn)型，成為 重要的基礎(chǔ)建設(shè)和公共服務(wù)之一。通用計算平臺的變革：“云+AI”構(gòu)建數(shù)字經(jīng)濟(jì)新常態(tài)。回顧過去，自 90 年代起計算平臺經(jīng) 歷了主機、PC 互聯(lián)網(wǎng)、移動互聯(lián)網(wǎng)三個計算時代的變遷，我們看到每過約 10 年通用計算 平臺就會出現(xiàn)一次變革，人們的生活辦公方式也會隨之產(chǎn)生變化。自 2015 年英偉達(dá)與亞馬 遜等硬件公司開始提出“云+AI”概念后，下一代通用計算平臺的變革正在

6、發(fā)生。據(jù) Gartner 2019 CIO 調(diào)查顯示，2016-2019 年間，企業(yè)部署 AI 的數(shù)量增長了 270%。我們認(rèn)為，在 5G 通信技術(shù)支持的數(shù)字經(jīng)濟(jì)時代中，“云+AI”能夠構(gòu)建傳輸、存儲、計算、 分析、自我學(xué)習(xí)、應(yīng)用、再傳輸?shù)拈]環(huán)生態(tài)，實現(xiàn)終端與邊緣計算的高效結(jié)合，或?qū)⒊蔀椤跋?一個十年”的通用計算平臺，加速經(jīng)濟(jì)數(shù)字化升級趨勢。新基建政策夯實數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展基底，“云管端”為通用計算平臺建設(shè)打下基礎(chǔ)為了支撐 ABCD 等領(lǐng)域建設(shè)，“新基建”的概念自 2018 年底提出；疫情期間又被頂層會議多 次提倡。我們預(yù)計政策有望驅(qū)動建設(shè)加速。新基建全面涵蓋 ABCD 等領(lǐng)域，我們認(rèn)為新基 建所內(nèi)

7、涵的投資導(dǎo)向，將為數(shù)字經(jīng)濟(jì)發(fā)展注入新動能。2020 年 4 月 20 日，國家發(fā)改委明確新基建包含信息基礎(chǔ)設(shè)施、融合基礎(chǔ)設(shè)施、創(chuàng)新基礎(chǔ) 設(shè)施三方面。其中信息基礎(chǔ)設(shè)施包含以 5G 基建、物聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)為代 表的通信網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)設(shè)施，以人工智能、云計算、區(qū)塊鏈等為代表的新技術(shù)基礎(chǔ)設(shè)施，以數(shù) 據(jù)中心、智能計算中心為代表的算力基礎(chǔ)設(shè)施等。2020 年 6 月 10 日，北京市政府推出北京市加快新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)行動方案（2020-2022 年），提出“新網(wǎng)絡(luò)、新要素、新生態(tài)、新平臺、新應(yīng)用、新安全”六大方向，并明晰了 2020年新增 1.3 萬個 5G 基站、5 萬戶千兆用戶，三年內(nèi)鋪設(shè)網(wǎng)聯(lián)

8、道路 300 公里，到 2022 年新建 不少于 5 萬個電動汽車充電樁等新基建的量化指標(biāo)。我們認(rèn)為，對新基建的內(nèi)容可以從兩個角度理解： 從新基建與數(shù)字經(jīng)濟(jì)的關(guān)系可以將新基建分為兩部分： 1）傳統(tǒng)基建補短板部分主要作為產(chǎn)業(yè)數(shù)字化的基礎(chǔ)設(shè)施，如智慧交通和智慧能源， 都是科技手段賦能傳統(tǒng)行業(yè)的典范，其基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)將助力傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)附加值進(jìn) 一步釋放； 2）新技術(shù)數(shù)字基建部分，短期內(nèi)主要助力數(shù)字產(chǎn)業(yè)化釋放經(jīng)濟(jì)附加值，長遠(yuǎn)來看， 其賦能的 5G、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)、人工智能等新興技術(shù)產(chǎn)業(yè)建設(shè)，又將進(jìn)一步帶動諸多 傳統(tǒng)行業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型。 從新基建的建設(shè)層級可以分為“云管端”等多層： 云基建：云計算及數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)

9、施產(chǎn)業(yè)鏈。網(wǎng)速增長和存儲成本下降在過去幾 年使能了云計算服務(wù)的快速發(fā)展。云計算應(yīng)用深入到政府、金融、工業(yè)、交通、 物流、醫(yī)療健康等傳統(tǒng)行業(yè)，云平臺已演變?yōu)榈湫偷男滦托畔⒒A(chǔ)設(shè)施。云計算 平臺的需求也孕育了產(chǎn)業(yè)鏈上愈發(fā)壯大的市場空間，從服務(wù)器、交換機、數(shù)通光 模塊到數(shù)據(jù)中心，都將迎來成長。 管基建：5G 建設(shè)及海纜鋪設(shè)等技術(shù)形成的通信網(wǎng)絡(luò)是“云管端”體系的信息傳輸通 道，也是構(gòu)建“云管端”體系的重要前提。 端基建：云基建提供共享計算和儲存資源，管基建為信息傳導(dǎo)提供高速通道，端 基建則作為“云管端”閉環(huán)中與終端結(jié)合最緊密的部分，在供用戶使用的同時，通 過管基建構(gòu)建的高速網(wǎng)絡(luò)，為云平臺提供信息存儲計

10、算。我們認(rèn)為隨著新基建政策的不斷落地與實施，不僅將助力云+AI 通用計算平臺的構(gòu)建，同 時在“云管端”三領(lǐng)域也將出現(xiàn)新的業(yè)態(tài)。云基建：數(shù)據(jù)量上行帶來的云計算產(chǎn)業(yè)鏈投資機會云計算的主要構(gòu)成和市場規(guī)模展望從基礎(chǔ)設(shè)施到應(yīng)用層面，云計算產(chǎn)業(yè)鏈包含了數(shù)通半導(dǎo)體、服務(wù)器、交換機、光模塊、IDC、 IaaS、PaaS、SaaS 服務(wù)等核心環(huán)節(jié)。我們預(yù)計 2019-2025 年，各環(huán)節(jié)的國內(nèi)市場規(guī)模 CAGR 都將達(dá)到 10-30%的水平。 數(shù)通半導(dǎo)體：信息的計算、存儲、交換都離不開底層半導(dǎo)體。數(shù)通市場的半導(dǎo)體主要 包括服務(wù)器中的 CPU、GPU、DRAM，交換機中的交換芯片以及光模塊中的光電芯片等。我們預(yù)計

11、 2019-2029 年我國數(shù)據(jù)中心芯片市場規(guī)模有望增長 6 倍。 服務(wù)器：服務(wù)器是一種高性能計算機，在網(wǎng)絡(luò)環(huán)境中為客戶端計算機提供特定應(yīng)用服 務(wù)，包括數(shù)據(jù)的存儲、傳輸、處理和發(fā)布。服務(wù)器作為網(wǎng)絡(luò)中的節(jié)點，存儲、處理超 過 80%的數(shù)據(jù)和信息，相比于個人計算機，其計算能力、數(shù)據(jù)處理能力、穩(wěn)定、可靠、 安全、可拓展、可管理性能均要求更高。我們預(yù)計 2019-2029 年我國服務(wù)器市場規(guī)模 有望增長 3 倍，BAT 等頭部云廠商需求將引領(lǐng)成長。 網(wǎng)絡(luò)設(shè)備：網(wǎng)絡(luò)設(shè)備中最重要的是交換機和路由器。交換機是基于網(wǎng)卡硬件地址識別 的可以完成封裝轉(zhuǎn)發(fā)數(shù)據(jù)包功能的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，功能是在給定區(qū)域內(nèi)將數(shù)據(jù)發(fā)送到特定 的

12、地址。路由器將不同網(wǎng)絡(luò)或網(wǎng)段之間的數(shù)據(jù)信息進(jìn)行“翻譯”，在一個較大范圍內(nèi)管 理網(wǎng)絡(luò)的傳輸。我們預(yù)計 2019-2029 年我國網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場 CAGR 將達(dá)到 10%，政務(wù)、教 育等行業(yè)的數(shù)字化轉(zhuǎn)型和互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)發(fā)展將帶動網(wǎng)絡(luò)設(shè)備需求延續(xù)。 光模塊：光模塊是光通信網(wǎng)絡(luò)的重要組成部分，核心功能是實現(xiàn)光電轉(zhuǎn)換。在光模塊 發(fā)送端輸入一定碼率的電信號，經(jīng) TOSA 中的驅(qū)動芯片處理后，驅(qū)動激光器發(fā)射出一定頻率的調(diào)制光信號，通過光纖傳輸后到達(dá)另一光模塊的接收端，由探測器轉(zhuǎn)換為電 信號后，經(jīng)跨阻放大器和限幅放大器后輸出相應(yīng)碼率的電信號。我們預(yù)計光模塊市場 規(guī)模增長表現(xiàn)波動，量升價跌或成中期趨勢；在高速光模塊迭

13、代的帶動下，我國光模 塊市場有望不斷萌生產(chǎn)業(yè)新機遇。中美云計算在規(guī)模、服務(wù)、全球影響力上仍然存在差距規(guī)模：中國公有云市場保持高增速，不斷擴(kuò)容或成未來趨勢。根據(jù) Gartner 的數(shù)據(jù)顯示， 2018 年中國公有云整體市場規(guī)模達(dá)到了約 67 億美元，同比增速 65%，顯著高于同期全球 增速 23%；同時據(jù) Gartner 預(yù)測，至 2022 年中國公有云市場將達(dá)到約 266 億美元，2018-2022 年 CAGR 約 41%，同樣高于同期全球 19%的 CAGR。我們認(rèn)為，中國公有云市場的高增長態(tài) 勢一定程度上反映了國內(nèi)日漸上升的云計算需求，伴隨著 5G 技術(shù)的落地，未來云計算領(lǐng)域 的不斷擴(kuò)容

14、或成為中國與全球的主流趨勢。公有云資本開支與美國仍存在差距。根據(jù) Gartner，2018 年美國代表云計算企業(yè)資本開支 達(dá)約 820 億美元，相較之下中國為 117 億美元，相差約 7 倍。我們看到，盡管自 2014 年以 來，美國/中國代表企業(yè)公有云資本開支的比例在不斷下降，但從絕對額上看中美兩國的云 資本開支仍然存在一定差距。結(jié)構(gòu)：中國云市場 IaaS 占比較高，美國主導(dǎo)的全球云市場則以 SaaS 為主。根據(jù)信通院數(shù) 據(jù)，2018 年中國公有云市場中 IaaS 占比約 62%：公有云 SaaS 占比僅為 33%；全球公有云 市場情況則較為不同，公有云中 SaaS 占比最高約 64%，Ia

15、aS 和 PaaS 分別占比 24%和 12%。我們認(rèn)為，我國云計算結(jié)構(gòu)以 IaaS 為主的主要原因是國內(nèi) IT 支出以硬件及設(shè)備為主，軟件 付費習(xí)慣依然有待養(yǎng)成。全球影響力：美國廠商占據(jù)主導(dǎo)地位，阿里云市占率躋身前三。從全球云計算市場份額來 看，美國企業(yè)占據(jù)了主導(dǎo)地位，根據(jù) Gartner 的統(tǒng)計，亞馬遜、微軟與谷歌三家美國廠商分 別在 2018 和 2019 年占據(jù)約 67%和 68%的市場份額；中國企業(yè)中，阿里云在 2018 和 2019 年的全球云計算市場份額中穩(wěn)定維持在前三的位置，分別為 8%和 9%，我們認(rèn)為這表現(xiàn)出 了公司在云計算業(yè)務(wù)上緊跟世界趨勢的態(tài)勢。在 2019 年末的業(yè)績

16、會上，亞馬遜、微軟、谷 歌、Facebook、騰訊、阿里巴巴均表示將加大對 2020 年云計算基礎(chǔ)設(shè)施的投入，以把握 企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型的重要商業(yè)機會；雖然中國云計算產(chǎn)業(yè)起步與美國相比較晚，在資本支持 上也存在著較為明顯的差距，但我們預(yù)計隨著代表廠商的持續(xù)投入和政策的積極扶持，未 來中國云計算產(chǎn)業(yè)整體將迎來向上發(fā)展的態(tài)勢。新基建帶動國內(nèi)云計算市場發(fā)展，助力中國縮短在云計算上的差距云計算是新基建政策的重要覆蓋領(lǐng)域之一。我們認(rèn)為，國家將云計算納入新基建的范圍， 不僅表現(xiàn)出對于未來產(chǎn)業(yè)上云趨勢的肯定，同時也體現(xiàn)出政府希望培育和拉動國內(nèi)市場的 決心；伴隨著新基建政策的逐步落地，我國云計算市場有望進(jìn)一步加速

17、擴(kuò)容。云基建作為云、管、端全面升級的頂層設(shè)計，為多元應(yīng)用提供智慧保障。我們認(rèn)為，隨著“新 基建”的建設(shè)逐步完備，我國基礎(chǔ)設(shè)施將實現(xiàn)云、管、端的全面升級，其中云端作為新型基 礎(chǔ)設(shè)施的“大腦”，將持續(xù)進(jìn)行改造以適應(yīng)終端應(yīng)用需求。據(jù)信通院云計算發(fā)展白皮書 （2019），截止 2019 年底，云計算已在政務(wù)云、金融云、交通云、能源云、電信云等領(lǐng)域 逐步開始應(yīng)用。伴隨著云計算在不同領(lǐng)域的逐漸鋪開，我們預(yù)計未來我國公有云市場結(jié)構(gòu) 或?qū)l(fā)生變化，由原本以 IaaS 為主的云計算市場逐漸向 IaaS、PaaS、SaaS 多元化結(jié)合的態(tài) 勢發(fā)展；同時隨著 5G 通信技術(shù)的落地，網(wǎng)速、帶寬的提升或?qū)⒗朴嬎愕氖?/p>

18、場需求，帶動云計算資本支出的上量，賦能云計算產(chǎn)業(yè)持續(xù)向好發(fā)展。根據(jù)我們的觀察，我們看到未來存在三個大的趨勢： 趨勢 1- REITS 等新基建政策推動 IDC 發(fā)展 趨勢 2-數(shù)據(jù)中心芯片進(jìn)口替代和鯤鵬產(chǎn)業(yè)鏈； 趨勢 3-數(shù)據(jù)中心內(nèi)部互聯(lián)的 400G 升級 趨勢#1：REITS 等新基建政策推動 IDC 發(fā)展4 月 30 日，中國證監(jiān)會、發(fā)改委聯(lián)合發(fā)布關(guān)于推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域不動產(chǎn)投資信托基金（REITs） 時點相關(guān)工作的通知，標(biāo)志著我國公募 REITs 正式起航，中金房地產(chǎn)組認(rèn)為，該通知 的發(fā)布，不論對于中國廣義實體資產(chǎn)投融資機制的改革，還是中國金融資本市場的整體建 設(shè)，都具有劃時代的里程碑式的

19、意義。權(quán)益型 REITs 屬于主動金融工具，主要應(yīng)用于高效管理運營模式外溢擴(kuò)張。對數(shù)據(jù)中心企業(yè) 來說，REITs 可以將具有穩(wěn)定收益的存量數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為流動性強的標(biāo)準(zhǔn)化基金份額， 將數(shù)據(jù)中心權(quán)益從不動產(chǎn)轉(zhuǎn)變成可以流動的證券資產(chǎn)，實現(xiàn)數(shù)據(jù)中心收益權(quán)的分割和自由 流通。REITs 架構(gòu)因具有稅收優(yōu)惠的優(yōu)越性，在美國 IDC 行業(yè)廣為采用。IDC 業(yè)務(wù)滿足 REITs 的投資 成熟房地產(chǎn)資源獲得穩(wěn)定收入的條件。美國市場主要有 5 只上市的數(shù)據(jù)中心 REITs（Equinix、 Digital Realty Trust、CoreSite Realty Corp、CyrusOne、Quality T

20、echnology Services），且均為公 司型 REITs，其份額體現(xiàn)為股票。美國 IDC REITs 收益率領(lǐng)先于市場平均水平。根據(jù)我們統(tǒng)計， 美國市場中 IDC 型 REITs 的股票回報率長期表現(xiàn)優(yōu)于整體 REITs，近 5 年全美市場 REITs 的平 均年化回報率為-2.4%，但 5 只 IDC 型 REITs 的平均回報率高達(dá) 22.2%。以 Equinix 為例，公司董事會于 2012 年 9 月通過決議將公司轉(zhuǎn)換為 REITs 架構(gòu)，于 2015 年 1 月正式實現(xiàn)轉(zhuǎn)換成為 REITs 主體。截至 2018 年底，公司的 REITs 結(jié)構(gòu)包含了其在美國、加 拿大、日本以

21、及部分歐中非區(qū)域的數(shù)據(jù)中心，在其他管轄范圍的數(shù)據(jù)中心則作為 REIT 應(yīng)納 稅子公司（Taxable REIT subsidiary, TRS）運營。根據(jù) Equinix 公告，為了維持 REITs 資質(zhì)，公 司主要受到以下限制： 分紅與納稅：Equinix 每年先將 REITs 主體應(yīng)稅收入的 90%+作為分紅派給股東；未分紅 收入按照企業(yè)所得稅稅率征稅；REITs 每一納稅年度中至少要有 75%的收入來自于房地 產(chǎn)運營，相應(yīng)的來自于子公司的股息收入不能高于 25%。 基金股份分散性：被認(rèn)證為 REITs 后的第二年開始，前五大股東合計持股比例不能超過 50%，任意一名股份持有人的權(quán)益占比不

22、能超過流通股份額/市值的 9.8%。 一旦不符合 REITs 主體資質(zhì)條件而失去該資質(zhì)，則 5 個稅收年度之內(nèi)不能在被認(rèn)證為 REITs。目前我國境內(nèi)的 IDC 企業(yè)仍未出現(xiàn) REITs 架構(gòu)。我們認(rèn)為，以光環(huán)新網(wǎng)為代表的 IDC 企業(yè)有 望較快受益于國內(nèi)公募 REITs 的落地。1）光環(huán)新網(wǎng)的數(shù)據(jù)中心資產(chǎn)以自有模式為主，符合 權(quán)屬清晰的要求。2）數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)的主要收入來源為客戶租金，租金一般根據(jù)長期合約簽 訂，且客戶粘性高，保障了穩(wěn)健的現(xiàn)金流。相比于美國 REITs 市場發(fā)展成熟，中國 REITs 市場仍處于發(fā)展早期。中金房地產(chǎn)組認(rèn)為，中 國當(dāng)前 REITs 政策的設(shè)立具有以下行業(yè)特性：1）

23、中國 REITs 的重點在于基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域，戰(zhàn)略 意義更加凸顯；2）中國 REITs 暫不涉“房”、有其獨特的宏觀背景；3）若可以合理嫁接管理 能力，中國基礎(chǔ)設(shè)施 REITs 作為二級市場平臺的發(fā)展空間值得期待。但我國尚未最終形成完 整的、系統(tǒng)的稅收安排，可能需等待實際項目上馬后進(jìn)一步明確。趨勢#2：數(shù)據(jù)中心芯片進(jìn)口替代和鯤鵬產(chǎn)業(yè)鏈服務(wù)器和數(shù)據(jù)中心用處理器芯片以 CPU 為主，GPU 和 AI 專用芯片快速增長。根據(jù)我們的 測算，受益于全球范圍內(nèi)云計算和數(shù)據(jù)中心服務(wù)的快速增長，2019 年全球服務(wù)器級處理器 市場規(guī)模約 247 億美元，預(yù)計 2023 年達(dá)到 493 億美元，年復(fù)合增長率達(dá)到 1

24、9%。其中，服 務(wù)器 CPU 是市場主要需求，目前占據(jù) 85%市場份額，在未來四年預(yù)計保持 15%的年復(fù)合增 長率。而在 AI、HPC 等新興需求的推動下，異構(gòu)計算需求不斷增長，我們認(rèn)為數(shù)據(jù)中心對 并行、專用的計算能力需求增長將更為快速。據(jù)我們測算，目前服務(wù)器 GPU 占據(jù)服務(wù)器級 處理器市場 13%的市場份額，預(yù)期未來四年 CAGR 為 28%，2023 年市占率上升至 18%；云 端 AI 專用芯片將迎來爆發(fā)期，預(yù)計未來四年 CAGR 為 72%，從目前的 2%的市占率提高至 2023 年的 8%。數(shù)據(jù)中心國產(chǎn)芯片發(fā)展?jié)摿^大。目前消費級 CPU 和服務(wù)器 CPU 的國產(chǎn)化率均不足 1%。

25、服務(wù)器軟硬件架構(gòu)呈“正金字塔”結(jié)構(gòu)，單機 CPU 個數(shù)多，并可配備加速卡，上層軟件數(shù)量 少，單一軟件用戶數(shù)多；而消費級終端（PC 及筆記本）則呈“倒金字塔結(jié)構(gòu)”，單機 CPU 個 數(shù)少，不配備加速卡，更需要單一 CPU 適配上層多個軟件。我們更加看好國產(chǎn) CPU 及 AI 芯片在服務(wù)器市場的發(fā)展?jié)摿Γ蛉缦拢?由于需要更通用的處理能力，單一 CPU 需要支持海量軟件。由于歷史原因，過去幾十 年的發(fā)展過程中，所有的消費級軟件幾乎都基于 Windows 平臺研發(fā)，因此消費市場被 “X86+Windows+Intel”生態(tài)壟斷，除 Intel 和 AMD 外廠商幾乎沒有出貨量。在現(xiàn)有生態(tài) 已經(jīng)充分

26、建立的情況下，國產(chǎn) CPU 獲得 X86 授權(quán)不易，繞過 X86 生態(tài)又較困難，因此 短期內(nèi)，我們認(rèn)為國產(chǎn) CPU 在消費級市場發(fā)展空間較弱。 而對于服務(wù)器處理器來講，第一，存在僅運行少量專用軟件的政企服務(wù)器等場景，X86 以外架構(gòu)對于軟件數(shù)少、而單一用戶數(shù)相對較多的應(yīng)用做適配性價比高，我們認(rèn)為國 產(chǎn) CPU 易于從該場景切入市場，獲得用戶數(shù)和軟件生態(tài)的原始積累，并在未來持續(xù)鞏 固這一過程；第二，由于 AI 專用算力在服務(wù)器的需求日益提升，我們認(rèn)為面向單一任 務(wù)類型的 AI 加速卡在服務(wù)器的滲透率有望持續(xù)增長，為國內(nèi)企業(yè)在新賽道創(chuàng)造了商業(yè) 機會。國產(chǎn) CPU 廠商縱向布局，產(chǎn)業(yè)鏈初步建立。國產(chǎn)

27、 CPU 如果要進(jìn)入終端市場，需要下游軟硬 件的完整產(chǎn)業(yè)鏈支撐，才能使終端客戶真正能上手使用產(chǎn)品。目前，國產(chǎn) CPU 廠商采用自 研或合作的方式，積極進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈縱向布局，已形成初步生態(tài)。鯤鵬是目前我國國產(chǎn)數(shù)據(jù)中心計算領(lǐng)域相對較完備的生態(tài)之一。鯤鵬計算產(chǎn)業(yè)是基于鯤鵬 處理器構(gòu)建的全棧 IT 基礎(chǔ)設(shè)施、行業(yè)應(yīng)用及服務(wù)，包括 PC、服務(wù)器、存儲、操作系統(tǒng)、中 間件、虛擬化、數(shù)據(jù)庫、云服務(wù)、行業(yè)應(yīng)用以及咨詢管理服務(wù)等。鯤鵬已經(jīng)構(gòu)筑了相對完 整的基礎(chǔ)軟件生態(tài)，在政務(wù)等重點行業(yè)的生態(tài)也初步成型。業(yè)界主流的 Linux 操作系統(tǒng)、虛 擬化軟件、數(shù)據(jù)庫、中間件等基礎(chǔ)軟件均全面支持鯤鵬處理器；在政府、金融、電信

28、和互 聯(lián)網(wǎng)等行業(yè)的主要場景已經(jīng)規(guī)模商用。趨勢#3：數(shù)據(jù)中心內(nèi)部互聯(lián)的 400G 升級隨著互聯(lián)網(wǎng)、云計算應(yīng)用的快速發(fā)展，業(yè)務(wù)流量迎來爆發(fā)式增長，數(shù)據(jù)中心傳輸網(wǎng)絡(luò)面臨 升級壓力。超高速、超大容量和動態(tài)靈活的光傳輸技術(shù)成為長期發(fā)展趨勢，數(shù)通帶寬配置 也面臨從 100G 向 200G、400G 技術(shù)演進(jìn)的需求。數(shù)通網(wǎng)絡(luò)設(shè)備市場自身具備持續(xù)成長性。我們認(rèn)為主流網(wǎng)絡(luò)設(shè)備性能到了第三階段隨著技 術(shù)發(fā)展每 3-5 年需要全面升級換代，而云計算客戶迭代周期更短。根據(jù)第三方機構(gòu) Crehan， 2018 年 100GbE 和 25GbE 的數(shù)據(jù)中心以太網(wǎng)交換機代替 40GbE、10GbE 交換機，實現(xiàn)出貨 量翻倍

29、，這一現(xiàn)象距離高密度 100GbE 交換機硅基系統(tǒng)開始量產(chǎn)僅過去了三年。400G 網(wǎng)絡(luò)的測試已經(jīng)從 2018 年開啟，我們預(yù)計有望于 2021 年在北美市場開啟規(guī)模部署。 400G 標(biāo)準(zhǔn)：400G 標(biāo)準(zhǔn)工作當(dāng)前主要由國際電聯(lián) ITU-T、IEEE、光互聯(lián)論壇 OIF 三大國 際標(biāo)準(zhǔn)組織推動。其中 ITU-T 聚焦超 100G 物理層和光傳送網(wǎng)絡(luò)基層的標(biāo)準(zhǔn)化工作，確 定了 400G 的承載方式；IEEE 重點負(fù)責(zé) 400G 接口的標(biāo)準(zhǔn)化工作；OIF 主要負(fù)責(zé)物理層 的光電模塊及高速接口等標(biāo)準(zhǔn)化工作。 400G 的產(chǎn)業(yè)鏈成熟度已具備條件：1）交換芯片及交換機：交換機 I/O 帶寬一般每兩 年翻一倍

30、。博通于 2017 年年底開始出貨 TomaHawk 3，支持 32*400GbE 的交換容量配 置。在此之后不到兩年，博通又發(fā)布了下一代產(chǎn)品 Tomahawk 4，可支持 64*400G 部署， 相比前代產(chǎn)品交換性能提升了 1 倍，預(yù)計已于 2020 年實現(xiàn)量產(chǎn)。思科也推出了 400GbE 交換芯片，有望同博通形成競爭。2）400G 光模塊：一般來說，交換機芯片推出 2 年 之后光模塊上量，光模塊的迭代周期基本上為 3-5 年。我們預(yù)計當(dāng)前光模塊市場已有 3-5 家廠商具備了 400G 規(guī)模供應(yīng)的能力。根據(jù) Ovum 預(yù)測，2019-2022 年，400G 客戶 側(cè)光模塊市場規(guī)模的 CAGR

31、 將達(dá)到 196%；而同期 200G/100G/40G 產(chǎn)品的 CAGR 分別為 56%/3%/-31%。 400G 的商用部署：根據(jù)我們調(diào)研，自 2018 年起，以谷歌為代表的部分美國云計算廠 商已有小規(guī)模的 400G 網(wǎng)絡(luò)部署，產(chǎn)業(yè)普遍預(yù)計 2020 年下半年或 2021 年，400G 有望 啟動規(guī)模化部署。當(dāng)前來看，我們認(rèn)為網(wǎng)絡(luò)部署技術(shù)面已具備成熟條件，制約 400G 部署的核心問題主要在于成本側(cè)。我們預(yù)計目前 Tomahawk 3 交換機芯片單價約為 0.3 美金/G，單芯片（12.8Tbps）價格可達(dá) 3600 美金；但光模塊的成本仍然保持在 1.2 美 金/G 量級，因此配套光模塊

32、的成本可達(dá) 1.54 萬美元，下滑仍然不明顯。隨著 400G 光 電芯片的生產(chǎn)工藝不斷精進(jìn)，我們預(yù)計其生產(chǎn)成本及銷售單價將進(jìn)一步下滑，帶動高 速光模塊產(chǎn)品 ASP 的下降，從而提升 400G 整體方案的可實現(xiàn)性。建議關(guān)注公司：光環(huán)新網(wǎng)，浪潮信息，聯(lián)想集團(tuán)，萬國數(shù)據(jù)（中金電信服務(wù)組覆蓋），優(yōu)刻 得（中金軟件組），星環(huán)科技（未覆蓋），盛科網(wǎng)絡(luò)（未覆蓋）。管基建：5G 平臺建設(shè)加速，網(wǎng)絡(luò)覆蓋、連接數(shù)、流量賦能長 期發(fā)展管基建為網(wǎng)絡(luò)覆蓋、終端連接數(shù)、數(shù)據(jù)流量持續(xù)上行提供平臺保障我們認(rèn)為，管基建能夠為智慧終端與云端的交互提供快速有效的通道，滿足新變革下催生 的需求。伴隨著 5G 網(wǎng)絡(luò)建設(shè)的持續(xù)推進(jìn)以及“

33、云管端”生態(tài)的不斷演進(jìn)，我們認(rèn)為管基建有 望滿足新通信場景下的增量需求，為智慧終端與云端的交互提供平臺保障。管基建包含多個信息應(yīng)用網(wǎng)絡(luò)平臺建設(shè)：5G 通信技術(shù)、物聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等。在“云管端”的交互平臺中，云基建提供共享計算和儲存資源，管基建為信息傳導(dǎo)提供高速 通道，端基建則提供“云管端”閉環(huán)中與用戶交互的部分。我們認(rèn)為，未來 5G 通信技術(shù)的變革，除了使網(wǎng)絡(luò)本身廣覆蓋、低時延、大帶寬外，也將升 級管基建平臺（包括物聯(lián)網(wǎng)、車聯(lián)網(wǎng)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等）的整體建設(shè)，在此趨勢下，我們持 續(xù)看好 5G 基站、車聯(lián)網(wǎng)路側(cè)單元、充電樁、智慧桿、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的投資機會。我們預(yù)計至 2029 年，全球 5G

34、 網(wǎng)絡(luò)覆蓋人口將到達(dá) 40 億人口（2019 年 5 千萬人口），全球物聯(lián)網(wǎng)連接 數(shù)達(dá)到 150 億（2019 年 20 億），我國人均流量達(dá)到 100GB/月（2019 年 9GB/月）。趨勢#1：5G 建設(shè)為新基建核心任務(wù)，基站上量成為大勢所趨新基建政策重點提及 5G 基建，新興通信技術(shù)帶動行業(yè)升級轉(zhuǎn)型。在發(fā)改委明確的新基建 定義中，5G 基建作為信息基礎(chǔ)設(shè)施的范圍之一，被放在了首要提及的位置。我們認(rèn)為，5G 建設(shè)或?qū)⒁I(lǐng)行業(yè)變革，具體體現(xiàn)為：1）萬物互聯(lián)：類比 4G，5G 同樣有帶 動流量爆發(fā)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，5G 通過高帶寬、低時延等特點有望實現(xiàn)人與物、物與物的連接， 真正進(jìn)入萬物互聯(lián)網(wǎng)的時

35、代；2）新硬件與應(yīng)用：我們認(rèn)為 5G 和 AI 的結(jié)合將帶來各類新型 的應(yīng)用，并通過 AIOT 硬件滲透進(jìn)普通消費者甚至社會的方方面面；3）上云趨勢或被激發(fā)：5G 的發(fā)展或?qū)⒏淖儌鹘y(tǒng)存儲和計算的模式，個人用戶可以通過網(wǎng)絡(luò)將數(shù)據(jù)傳輸?shù)皆浦?，?地硬件可能將很大程度地被云端硬件取代。5G 基站為新通信技術(shù)建設(shè)基礎(chǔ)，未來 5 年預(yù)計將迎來建設(shè)高峰。由于 Massive MIMO 技術(shù) 支持，5G 基站的覆蓋和 4G 基本一致，下行速率可達(dá) 4G 的 5 倍左右。因此我們預(yù)計，如果 考慮 5G 覆蓋和 4G 覆蓋相同，為了達(dá)到從 9GB/月（2019A）到 100GB/月（2030E）的人均 流量提升

36、，則基站數(shù)量（或單基站容量）需要提升 2.2 倍。根據(jù)此邏輯，中金電信組預(yù)計，伴隨新基建政策的逐步推行，2020-2022 年為 5G 建設(shè)發(fā)展 期，5G 基站新增數(shù)將在 2022 年達(dá)到頂峰，約 150 萬站；2023-2028 年 5G 建設(shè)逐步放緩， 新增基站數(shù)年均 100 萬站。5G 建設(shè)期內(nèi)，5G 基站的建設(shè)總數(shù)約為 800 萬站。趨勢#2：工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在疫情中發(fā)揮積極作用，長期有望加速企業(yè)“上云用數(shù)賦智”工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)基于傳統(tǒng)制造支撐體系，融合數(shù)據(jù)感知、互聯(lián)互通、先進(jìn)計算、智能分析等能 力，賦能傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的升級。作為新基建的重要組成部分，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是新一代信息技術(shù)與 制造業(yè)深度融合的產(chǎn)物，

37、是傳統(tǒng)制造體系數(shù)字化、網(wǎng)絡(luò)化和智能化轉(zhuǎn)型的重要手段。我國工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)市場空間巨大。根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，2018 年中國工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)市場規(guī) 模約 5,313 億元，同比增長 14%。有望以 15.2%的 CAGR 增長至 2023 年的萬億元以上。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在第二產(chǎn)業(yè)滲透率最高，和數(shù)字經(jīng)濟(jì)比重形成互補。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的應(yīng)用范圍從 制造業(yè)不斷延展，現(xiàn)已拓展到建筑、能源、交通、醫(yī)療、智慧城市等領(lǐng)域，近三年在三大 產(chǎn)業(yè)的滲透率均有所提升。2019 年工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在農(nóng)業(yè)（第一產(chǎn)業(yè)）、工業(yè)（第二產(chǎn)業(yè)）、服 務(wù)業(yè)（第三產(chǎn)業(yè)）中的滲透率分別為 0.27%、2.76%和 0.94%。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)對第二產(chǎn)業(yè)的帶 動作用最

38、為顯著，已廣泛應(yīng)用于石化、鋼鐵、電子信息、家電、服裝、能源、航空航天等 領(lǐng)域。短期看，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在抗疫中發(fā)揮了積極作用，有效實現(xiàn)資源調(diào)配、供應(yīng)鏈調(diào)整、物資監(jiān) 控等多項愿景。工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)在疫情期間發(fā)揮的作用主要有：1）發(fā)揮供需對接、資源配置的 支撐作用，降低疫情帶來的銷售下滑和供應(yīng)鏈緊張壓力；2）推進(jìn)基于工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的產(chǎn)融結(jié) 合創(chuàng)新，緩解企業(yè)資金壓力；3）運用工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)進(jìn)行產(chǎn)能波動與供應(yīng)鏈風(fēng)險預(yù)測；4） 借助工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)手段開展復(fù)工復(fù)產(chǎn)情況監(jiān)測，支撐政府精準(zhǔn)施策。各個典型的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)在疫情防控中都作出了貢獻(xiàn)： 工業(yè)富聯(lián)免費開放 Fii 開發(fā)者中心五大云服務(wù)，為期 90 天，具體囊括了項目管理、

39、代 碼托管、在線 IDE、持續(xù)集成、測試管理功能，幫助工業(yè)企業(yè)上云積累數(shù)據(jù)。另外工業(yè) 富聯(lián)也在短期內(nèi)快速組建了口罩產(chǎn)線，為一線提供緊缺物資。 海爾 COSMOPlat 工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺上線了“新冠病毒戰(zhàn)疫供需平臺”，提供 6 大場景解 決方案，匯聚了 1600 多家組織機構(gòu)，醫(yī)院 930 家，社區(qū)、企業(yè)等 500 多家，發(fā)布口罩 等防疫物資需求超過 3000 萬件。同時賦能多家企業(yè)轉(zhuǎn)產(chǎn)防疫物資，幫助調(diào)配生產(chǎn)資源。長期看，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)利于搭建產(chǎn)業(yè)多層聯(lián)動平臺，助力企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型。我們認(rèn)為，工業(yè) 互聯(lián)網(wǎng)平臺將助推生產(chǎn)方式轉(zhuǎn)變： 在數(shù)字經(jīng)濟(jì)比重相對較低的第二產(chǎn)業(yè)：工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)能夠利用自身在第二產(chǎn)業(yè)較高的滲

40、 透率，加快打造數(shù)字化轉(zhuǎn)型共性技術(shù)，構(gòu)建產(chǎn)業(yè)內(nèi)的工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺，實現(xiàn)數(shù)據(jù)的互 聯(lián)互通，為第二產(chǎn)業(yè)企業(yè)數(shù)字化轉(zhuǎn)型賦能； 在數(shù)字經(jīng)濟(jì)比重相對較高的第三產(chǎn)業(yè)：工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)則能有效以數(shù)據(jù)為核心要素支撐虛 實融合，推動供應(yīng)鏈要素數(shù)據(jù)化和數(shù)據(jù)要素供應(yīng)鏈化的融合生態(tài)建設(shè)，達(dá)到資源配置 優(yōu)化和能力共享的效果。商業(yè)模式上，我們認(rèn)為工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)是一項對初期的資本投入、產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗和數(shù)據(jù)積累要求很 高的新基建項目，早期進(jìn)入壁壘較高，應(yīng)當(dāng)由技術(shù)能力、資金實力、行業(yè)經(jīng)驗豐富的企業(yè) 率先探索，在我國以航天科工、海爾集團(tuán)為代表。當(dāng)平臺應(yīng)用步入成熟后，才會有更多行 業(yè)參與者加入，賦能工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)，將大企業(yè)的經(jīng)驗拓展至更多垂直領(lǐng)域。

41、總體來看，我們認(rèn)為，工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)有望實現(xiàn)云端、產(chǎn)業(yè)、跨界的三方協(xié)同，推動智能化生 產(chǎn)、網(wǎng)絡(luò)化協(xié)同、供應(yīng)鏈金融等新模式新業(yè)態(tài)不斷成熟，為經(jīng)濟(jì)增長提供新動能。趨勢#3：新基建賦能路側(cè)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)：看好車聯(lián)網(wǎng)路側(cè)單元與充電樁市場的投資機會我們認(rèn)為，在融合基礎(chǔ)設(shè)施側(cè)，汽車為重點發(fā)展戰(zhàn)略方向之一，我們積極看好車聯(lián)網(wǎng)路側(cè) 單元與充電樁市場的投資機會。2020 年 2 月 24 日，國家發(fā)改委等 11 部委聯(lián)合發(fā)布智 能汽車創(chuàng)新發(fā)展戰(zhàn)略；同時，自 2020 年 5 月以來，圍繞新能源汽車的地方版的措施在北 京、上海、陜西、廣東等省市被逐步提出和落地。我們注意到，從頂層設(shè)計來看，汽車的 智能化與新能源化成為了國

42、家著重布局的領(lǐng)域之一，同時疊加新基建政策帶來的路側(cè)基礎(chǔ) 設(shè)施建設(shè)，我們預(yù)計未來車聯(lián)網(wǎng)路側(cè)單元與充電樁市場將逐步迎來成長。車聯(lián)網(wǎng)路側(cè)單元：通用自動駕駛是汽車電子技術(shù)發(fā)展的終極目標(biāo)，車聯(lián)網(wǎng)路側(cè)單元是構(gòu)建 車聯(lián)網(wǎng)的重要基礎(chǔ)設(shè)施之一。我們看到，智能化和網(wǎng)聯(lián)化是汽車電子發(fā)展的兩大重要維度， 其中網(wǎng)聯(lián)化強調(diào)車聯(lián)網(wǎng)的概念，在 4G、4G V2X、5G、AI 技術(shù)的賦能下，對車聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行體系 構(gòu)建，關(guān)乎對交通體系基礎(chǔ)設(shè)施的整體升級。車聯(lián)網(wǎng)需要汽車同路側(cè)單元（RSU）進(jìn)行實時通信，目前 RSU 主要應(yīng)用于高速公路、車場 管理中，通過與車上單元（OBU）進(jìn)行通訊，實現(xiàn)車輛身份識別，電子扣分等功能。我們 預(yù)計，隨著技術(shù)的發(fā)展，RSU 將與感測、分析、控制和通信等功能不斷結(jié)合，構(gòu)建成強大 的智能交通系統(tǒng)（ITS）。我們按照 100 萬個 RSU 的體量估計，單個 RSU 建設(shè)成本在 6 萬元， 測算出 RSU 市場規(guī)模約為 600 億元，以 5 年為建設(shè)期，則每年建設(shè)規(guī)模約為 120 億元。新能源政策補貼疊加新基建影響，帶動充電樁建設(shè)數(shù)量穩(wěn)健成長。伴隨著國家接連出臺一