2022年興森科技研究報(bào)告

1、2022年興森科技研究報(bào)告1 PCB 業(yè)務(wù)起家，拓寬產(chǎn)業(yè)鏈切入半導(dǎo)體領(lǐng)域1.1 PCB 樣板小批量板、IC 封裝載板先行者興森科技是國內(nèi)領(lǐng)先的 PCB 樣板、小批量板快件制造商，致力于助力電子科 技持續(xù)創(chuàng)新，為成為世界領(lǐng)先的硬件方案提供商而不斷前行。公司主營業(yè)務(wù)圍繞 PCB 業(yè)務(wù)、半導(dǎo)體業(yè)務(wù)兩大主線開展。PCB 業(yè)務(wù)從配套客戶研發(fā)端的樣板快件延 伸至量產(chǎn)端的批量經(jīng)營，涵蓋研發(fā)-設(shè)計(jì)-生產(chǎn)-SMT 表面貼裝-銷售全產(chǎn)業(yè)鏈，樣 板快件主要配套下游客戶新產(chǎn)品研發(fā)端的打樣需求，批量業(yè)務(wù)主要配套下游客戶 的量產(chǎn)需求；半導(dǎo)體業(yè)務(wù)聚焦于 IC 封裝基板和半導(dǎo)體測試板領(lǐng)域，專注于半導(dǎo)體 材料領(lǐng)域的國產(chǎn)化突破。

2、公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于通信設(shè)備、工業(yè)控制及儀器儀表、醫(yī) 療電子、軌道交通、計(jì)算機(jī)應(yīng)用、半導(dǎo)體等多個(gè)行業(yè)領(lǐng)域。公司擁有眾多一線廠商 客戶，客戶資源優(yōu)質(zhì)。2018 年 9 月，公司通過三星認(rèn)證，成為三星唯一的大陸本 土 IC 封裝基板供應(yīng)商。1.2 橫向并購?fù)貙挳a(chǎn)業(yè)鏈興森科技始創(chuàng)于 1993 年，2010 年在深交所上市。興森科技起家業(yè)務(wù)為 PCB 樣板業(yè)務(wù)，2006 年成立廣州興森快捷電路科技股份有限公司，開啟小批量板業(yè)務(wù)。 2012 年收購 FINELINE 25%股權(quán)并于 2021 年完成 FINELINE 100%股權(quán)，同時(shí)2013 年收購 Expection 公司 100%股權(quán)，逐步打開國際

3、市場。公司立足印刷電路 板業(yè)務(wù)，開拓半導(dǎo)體業(yè)務(wù)。2012 年正式進(jìn)軍封裝基板領(lǐng)域，并于 2015 年收購 Xcerra Corporation 半導(dǎo)體測試板相關(guān)業(yè)務(wù)。1.3 股權(quán)激勵(lì)增強(qiáng)凝聚力截至 2022 年 7 月，興森科技總股本 14.8793 億股，邱醒亞持股 16.42%為 實(shí)際控股人。公司其他重要股東為晉寧、葉漢斌、張麗冰和金宇星，持股比例分別 為 4.5%、4.25%、2.8%和 1.7%。公司于 2021 年 3 月 26 日，回購股份共計(jì) 1487.9 萬股，占當(dāng)時(shí)公司股本總額 1%，成交均價(jià)為 9.45 元/股，支付總金額為 14057.8 萬元，向邱醒亞、陳嵐、劉新華、曾

4、志軍、劉湘龍、喬書曉、蔣威等在內(nèi)的 208 人 授予 1415 萬股，預(yù)留 72.9 萬股，占持股計(jì)劃總份額的 4.9%。公司總部設(shè)在中國深圳，并在廣州、珠海、江蘇宜興及英國建立了生產(chǎn)運(yùn)營基 地；公司已在北京、上海、武漢、成都、西安設(shè)立了分公司，在中國香港、美國成 立了子公司，目前海內(nèi)外已建立數(shù)十個(gè)客戶服務(wù)中心，形成了全球化的營銷和技術(shù) 服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，為全球四千多家客戶提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)。廣州生產(chǎn)基地目前具備 2 萬平方 米/月的 IC 封裝基板產(chǎn)能，2021 年全年良率維持在 96%。公司通過收購美國 Harbor 公司，進(jìn)入半導(dǎo)體測試板領(lǐng)域，在全球半導(dǎo)體測試板整體解決方案領(lǐng)域具 有優(yōu)勢地位，主要客戶

5、均為一流半導(dǎo)體公司。向客戶提供的是完全定制化的服務(wù)， 附加值較高，產(chǎn)品價(jià)格和毛利率水平都較高。1.4 公司營收穩(wěn)步增長，盈利能力增長提速2017-2021年，公司整體營收從32.83億上升到50.40億，CAGR為11.31%， 2022Q1 營收達(dá)到 12.72 億元，同比增速達(dá)到 18.77%。分業(yè)務(wù)來看，PCB 業(yè)務(wù)為 公司的核心業(yè)務(wù)，2017 年到 2021 年，營收從 25.26 億上升到 37.94 億元，四年 年復(fù)合增速為 10.70%，營收占比較穩(wěn)定，維持在 75%-80%。 IC 封裝基板為公司延伸業(yè)務(wù)，營收占比相對(duì)較小，2017-2021 年從 2.25 億 元增加到 6.

6、67 億元，CAGR 約為 31.22%，營收占比逐步提升，從 2017 年的 6.85% 提升到 2021 年的 13.23%。 半導(dǎo)體測試板業(yè)務(wù)為公司收購 Xcerra 公司的拓展業(yè)務(wù)，起步較晚，增速較小。 2017 年?duì)I收為 4.91 億元，2021 年?duì)I收為 4.17 億元。 歸母凈利潤增長提速，凈利率不斷上升。2017 年歸母凈利為 1.65 億，2021 年達(dá)到 6.21 億，CAGR 達(dá)到 39.28%，2022Q1 歸母凈利實(shí)現(xiàn) 2.01 億元，同比增 長 99.01%。凈利率整體呈上揚(yáng)趨勢，2017 年凈利率為 5.84%，2021 年為 12.16%， 上升 6.32 個(gè)百

7、分點(diǎn)，2020 年由于公司 PCB 和 IC 載板業(yè)務(wù)產(chǎn)能釋放，2020 年凈 利率略高于 2021 年凈利率。2022Q1 凈利率達(dá)到 15.37%，同比增加 5.54pct。公司綜合毛利率較穩(wěn)定，維持在 30%左右。從各業(yè)務(wù)來看，2018-2021 年 PCB 業(yè)務(wù)毛利率從 2018 年的 30.87%提升至 2021 年的 33.13%，上升 2.26pct，整體 高于綜合毛利率水平；IC 封裝載板毛利率波動(dòng)比較明顯，從 2018 年的 10.58%提 升至 2021 年的 26.35%，2021 年有明顯提升，主要原因系產(chǎn)品產(chǎn)銷兩旺、新產(chǎn) 品實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定量產(chǎn)；2021 年半導(dǎo)體測試板毛利率

8、降幅較大，從 2020 年的 26.69% 下降至 2021 年的 20.34%，主要原因系廣州基地新產(chǎn)能年中投產(chǎn)貢獻(xiàn)有限，同時(shí) Harbor 受美國本土影響。 從費(fèi)用端來看，公司期間費(fèi)用率整體呈穩(wěn)中有降的趨勢，從 2018 年的 21.6% 下降到 2021 年的 18.65%，下降 2.94pct，2022Q1 期間費(fèi)用率有所提升，達(dá)到 19.89%，主要系 Q1 支付年終獎(jiǎng)金導(dǎo)致管理費(fèi)用率較高。銷售費(fèi)用率和管理費(fèi)用 率均有所改善，分別由2018年的6.05%/9.33%下降到2021年的3.41%/7.94%， 降幅 2.63/1.39pct。研發(fā)費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率較為穩(wěn)定，保持在 5.

9、5%/1.5%左右。2 供需失衡加速，IC 載板風(fēng)鵬正舉2.1 IC 載板不可或缺，景氣度持續(xù)向好IC 載板是隨著半導(dǎo)體封裝技術(shù)不斷進(jìn)步而發(fā)展起來的一項(xiàng)技術(shù)。在高階封裝 領(lǐng)域，IC 載板已成為芯片封裝中不可或缺的一部分，不僅為芯片提供支撐、散熱 和保護(hù)作用，同時(shí)為芯片與 PCB 母板之間提供電子連接，起著“承上啟下”的作 用，甚至可埋入無源、有源器件以實(shí)現(xiàn)一定系統(tǒng)功能。IC 載板屬于比較高端的 PCB 板。它是在 HDI 板的基礎(chǔ)上發(fā)展而來的，具有高密度、高精度、小型化及薄型化 等特點(diǎn)。IC 載板產(chǎn)品大致分為存儲(chǔ)芯片 IC 載板、微機(jī)電系統(tǒng) IC 載板、射頻模塊 IC 載板、處理器芯片 IC

10、載板和高速通信 IC 載板等五類，主要應(yīng)用于移動(dòng)智能終 端、服務(wù)/存儲(chǔ)等。 20 世紀(jì)六七十年代，伴隨著 IC 的開始出現(xiàn)，整機(jī)生產(chǎn)以分立器件為主，IC 為 輔，此時(shí)的技術(shù)需求，只是尋求更穩(wěn)定的工作。所以此階段采用了最易實(shí)現(xiàn)的以雙 列直插式(DIP)為代表的封裝，輔以單列直插式(SIP)與針柵陣列(PGA)封裝，滿足 了線路板(PCB)波峰焊裝配的要求。此時(shí)，引腳間距均約為 2.54mm。20 世紀(jì)八十年代，隨著表面組裝技術(shù)（SMT）的提出，整機(jī)體積的縮小，對(duì) IC 封裝提出了新要求。IC 封裝開發(fā)出了以塑封有引線芯片載體(PLCC)，引線間距 為 1.27mm、四邊引出線扁平封裝(QFP)，

11、引腳間距為 0.81.0mm 為代表的緊 湊型封裝形式，輔以小型雙列直插式(S-DIP)，引腳間距 1.778mm、小型封裝(SOP)， 引腳間距為 1.778mm、載帶自動(dòng)焊封裝(TAP)等，封裝形式走向多樣化。 20 世紀(jì)九十年代中前期，隨著計(jì)算機(jī)技術(shù)的快速發(fā)展，以個(gè)人計(jì)算機(jī)(PC)為 代表的計(jì)算機(jī)產(chǎn)業(yè)，經(jīng)歷了從 386486586 的快速發(fā)展，每前進(jìn)一代，支持其 發(fā)展的 IC 集成度、速度等跨越了一個(gè)臺(tái)階。原有的 PLCC、QFP、SOP 已不能滿 足其發(fā)展要求，引入了更小、更薄的封裝形式，以窄間距小外形封裝(SSOP)，引 腳間距為 0.65mm、窄間距四邊引出線扁平封裝(SQFP)，

12、引腳間距為 0.65mm 為 代表的封裝形式；特別提出了有內(nèi)引線的球柵陣列(BGA)的封裝形式，其典型的 BGA 以有機(jī)襯底替代傳統(tǒng)的封裝內(nèi)的引線框架，使 IC 引出腳大大增加，使原有 400 腳較難 SMT 的 QFP 形式在 BGA 中容易實(shí)現(xiàn)，從而使 IC 芯片的高集成度功 能在實(shí)際中獲得應(yīng)用。封裝基板景氣度不斷上行，增長速度遠(yuǎn)超其他 PCB 板。隨著高端 GPU、CPU 和高性能計(jì)算應(yīng)用 ASIC 的先進(jìn) FCBGA 基板需求增加，封裝基板市場規(guī)模不斷上 升。據(jù) Prismark 數(shù)據(jù)顯示，2016 年全球市場規(guī)模達(dá)到 64.27 億美元，2021 年達(dá) 到 141.98 億美元，預(yù)計(jì)

13、 2026 年市場規(guī)模達(dá)到 214.35 億美元，2021-2026 年 CAGR 為 8.59%。未來封裝基板為 PCB 主要增長方向。2021 年全球 PCB 的產(chǎn)值 為 804.48 億美元，封裝基板占比 17.65%，預(yù)計(jì)到 2026 年占比提升至 21.11%。 PCB 2021-2026 年 CAGR 為 4.80%，封裝基板的 CAGR 為 8.60%，遠(yuǎn)超 PCB 整 體和其他 PCB 產(chǎn)品的增速。銅是 PCB 必不可少的原材料，也是覆銅板最重要的原材料之一。根據(jù) LME 銅 價(jià)顯示，銅從進(jìn)入 22 年 Q2 以來，進(jìn)入下行通道，從 2022 年 4 月 5 日的最高點(diǎn) 104

14、45 美元/噸下降至 2022 年 8 月 10 日的 7983 美元/噸。PCB 行業(yè)受原材料價(jià) 格波動(dòng)影響較大，銅價(jià)上漲時(shí)，原材料成本增加，PCB 公司業(yè)績承壓。目前銅價(jià)進(jìn) 入下行通道，PCB 公司成本壓力減小，盈利水平有所回升。IC 載板可根據(jù)材料分為剛性封裝基板、柔性封裝基板和陶瓷封裝基板，其中， 剛性封裝基板應(yīng)用范圍最廣。剛性封裝基板主要材料包括 BT 樹脂、ABF 樹脂、 MIS 預(yù)包封材料，以 BT 樹脂和 ABF 樹脂為基材的載板應(yīng)用最為廣泛。BT 載板即 基材為 BT 樹脂的載板，BT 樹脂是日本三菱瓦斯化學(xué)公司于 1982 年經(jīng)拜耳化學(xué) 公司技術(shù)指導(dǎo)所開發(fā)出來，擁有專利也可

15、以商業(yè)化量產(chǎn)，因此是目前全球做大的 BT 樹脂制造商。BT 載板具有高玻璃化溫度、高耐熱性、高抗?jié)裥院偷徒殡姵?shù)等 優(yōu)勢，主要應(yīng)用于存儲(chǔ)芯片、MEMS 芯片、射頻芯片與 LED 芯片。ABF 載板即基 材為 ABF（味之素堆積膜）的載板，其原材料是日本味之素公司的副產(chǎn)品，且壟斷 原材料來源，ABF 載板能夠做到更小線寬線距、更細(xì)線路，主要應(yīng)用在 CPU、GPU、 FPGA、ASIC 等高性能運(yùn)算芯片。MIS 載板包含一層或多層通過電鍍銅互連的預(yù) 包封結(jié)構(gòu)，可以做到更新的布線和吸潮性，因?yàn)槠涮卣?，用于替代傳統(tǒng) QFN 以及 引線框架封裝，主要用于模擬芯片、功率 IC、數(shù)字貨幣芯片等。FC 封裝技

16、術(shù)是 1960 年 IBM 公司開發(fā)，封裝方式為芯片正面朝向基板，無需 引線鍵合，形成最短電路，降低電阻，能夠降低成本、提高速度、提高組件可靠性。 FC 封裝技術(shù)主要用于處理器芯片等產(chǎn)品。根據(jù) IC 載板與 PCB 的連接方式，封裝 技術(shù)可分為 BGA（球柵陣列封裝）和 CSP（晶片尺寸封裝）。BGA 是一種高密度 表面裝配封裝技術(shù)，在封裝底部引腳呈球狀排列成類似格子的圖案。CSP 封裝是 最新一代內(nèi)存芯片封裝技術(shù)，可以讓芯片面積與封裝面積之比超過 1：1.14，已經(jīng) 接近 1：1 的理想狀況。因此按照封裝方式，IC 載板可分為 WBCSP、WBBGA、 FCCSP、FCBGA。2.2 先進(jìn)封

17、裝為核心驅(qū)動(dòng)，新興應(yīng)用助力攀高在封測產(chǎn)業(yè)激烈的競爭背后，隨著半導(dǎo)體行業(yè)步入后摩爾時(shí)代，封測產(chǎn)業(yè)也從 傳統(tǒng)封裝技術(shù)進(jìn)入到先進(jìn)封裝技術(shù)之爭。得益于對(duì)更高集成度的廣泛需求，摩爾定 律放緩，交通、5G、消費(fèi)電子、存儲(chǔ)和計(jì)算、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能及高性能計(jì)算的大趨勢推動(dòng)下，先進(jìn)封裝已經(jīng)入快速發(fā)展時(shí)期，先進(jìn)的半導(dǎo)體封裝可以通過增加功 能和提高性能，提高半導(dǎo)體產(chǎn)品的價(jià)值，同時(shí)降低成本。BGA、CSP、FC 等新的 封裝技術(shù)對(duì)于封裝基板的線寬、線距、通孔等方面提出了更高的要求，為了順應(yīng)技 術(shù)發(fā)展趨勢，IC 載板應(yīng)運(yùn)而生。 封裝形式不同，IC 載板的成本占比也就不同。屬于中低端的引線鍵合類載板 在其封裝總成本中占比

18、40%-50%，遠(yuǎn)低于高端倒裝芯片類基板成本的70%-80%。 相較于其他材料來說，IC 載板已經(jīng)成為封裝工藝中價(jià)值量最高的材料。據(jù) Yole 預(yù)測，2025 年先進(jìn)封裝的收入與傳統(tǒng)封裝的收入相當(dāng)，預(yù)計(jì)在 2026 年以后先進(jìn)封裝的占比有望超過傳統(tǒng)封裝的占比。2019 年全球先進(jìn)封裝市場規(guī)模 為 290 億美元，預(yù)計(jì)到 2025 年達(dá)到 430 億美元，2019-2025 年以約 7%的年復(fù) 合增速增長，高于整體封裝市場 4%的增速和傳統(tǒng)封裝市場 1.9%的增速。2.3 BT 載板：eMMC 芯片助力需求增加，5G 毫米波手機(jī) 打開需求空間eMMC 芯片即嵌入式存儲(chǔ)芯片，由于體積小、功耗低，所

19、以主要應(yīng)用于智能 手機(jī)和平板電腦等移動(dòng)產(chǎn)品里。eMMC 特指 Nand Flash、控制器和標(biāo)準(zhǔn)封裝接 口集成的存儲(chǔ)芯片，是將 Nand Flash 和 Nand Flash 控制器以 BGA 方式封裝在 芯片上，而封裝載體為 BT 載板。 據(jù) Kbvresearch 數(shù)據(jù)顯示，2021 年全球 eMMC 芯片市場規(guī)模為 95.38 億美 元，預(yù)計(jì)到 2026 年達(dá)到 113.49 億美元，2021-2026 年 CAGR 為 3.54%。eMMC 芯片除了在消費(fèi)產(chǎn)品中的應(yīng)用外，還用于其他領(lǐng)域，如醫(yī)療設(shè)備、汽車、單板計(jì)算 機(jī)、機(jī)器人、網(wǎng)絡(luò)和樓宇控制設(shè)備。隨著物聯(lián)網(wǎng)加速普及，eMMC 芯片應(yīng)用領(lǐng)

20、域 逐漸擴(kuò)張，BT 載板需求不斷增加。5G 通訊中主要使用兩個(gè)通訊頻段，Sub-6GHz 為低頻頻段，主要使用 6GHz 以下頻段進(jìn)行通訊，優(yōu)點(diǎn)是頻率低、繞射能力強(qiáng)、覆蓋效果好，是當(dāng)前 5G 的主要 頻譜。毫米波頻段則使用 24GHz-100GHz 的高頻毫米波進(jìn)行通信，特點(diǎn)是頻段 高、波長極短、信號(hào)易衰減，可作為 5G 后續(xù)的擴(kuò)展頻率，未來很多超高速應(yīng)用都 需要這段頻譜支持，最快可到 20Gbps 的峰值速率。在毫米波頻段中，28GHz 的 可用頻譜帶寬可達(dá) 1GHz，而工作在最高頻段 2G 左右的 LTE-A 可用頻譜僅有 100MHz，對(duì)應(yīng)的速率方面 Sub6G 一般在 1.5Gpbs

21、左右，而毫米波可達(dá)到 6.7Gpbs 以上，優(yōu)勢非常明顯。正因如此，全球各大運(yùn)營商都在積極推進(jìn) 5G 毫米 波的部署，據(jù)維科號(hào)數(shù)據(jù)，目前已經(jīng)有超過 120 家運(yùn)營商正在投資部署毫米波， 中國的三大運(yùn)營商也有各自的毫米波商用計(jì)劃時(shí)間表，中國移動(dòng)將在 2022 年具備 毫米波的規(guī)模商用能力。中國聯(lián)通已經(jīng)在 2022 年北京冬奧會(huì)進(jìn)行毫米波技術(shù)的展 示和應(yīng)用。為滿足毫米波通訊在手機(jī)上的應(yīng)用，5G 手機(jī)需要做部分調(diào)整。首先，毫米波 具有更高的傳播損耗，所以需盡可能使天線靠近射頻模組來降低損耗；其次，毫米 波具有更多的波段，意味著 5G 手機(jī)需要搭載更多的天線和射頻前端器件，會(huì)使 5G 手機(jī)體積變大，但

22、與現(xiàn)階段智能手機(jī)輕薄化的發(fā)展趨勢相違背。為順應(yīng)智能手 機(jī)輕薄化趨勢，同時(shí)滿足毫米波的應(yīng)用，需要提高智能手機(jī)天線集成度。 集成天線包括片上天線（AoC）和封裝天線（AiP）兩大類，AoC 技術(shù)通過半 導(dǎo)體材料與工藝將天線與其他電路集成在同一芯片上，考慮到成本和性能，AoC 技 術(shù)更適合用于太赫茲頻段。AiP 技術(shù)是通過封裝材料與工藝將天線集成在攜帶芯片 的封裝內(nèi)，很好的兼顧了天線性能、成本和體積，幾乎所有的 60GHz 無線通信都 采用了 AiP 技術(shù)。毋庸置疑，AiP 技術(shù)也將為 5G 毫米波移動(dòng)通信系統(tǒng)提供很好的 天線解決方案。在 AiP 方案中，IC 載板的材料屬性對(duì)天線陣列影響極大，BT

23、 載板最適合 AiP 方案。由于模塊封裝的組件較多，AiP 對(duì) BT 載板的用量需求很大，據(jù)立鼎產(chǎn)業(yè)研 究中心表示，AiP 對(duì) BT 載板產(chǎn)能消耗可達(dá)其他 BT 載板應(yīng)用的 4-5 倍。未來，隨 著 5G 毫米波手機(jī)出貨量和滲透率不斷提高，BT 載板的需求量也會(huì)不斷攀升。2.4 ABF 載板：PC 為需求主力，新興打開成長上限近年來，隨著 5G、自動(dòng)駕駛、云端計(jì)算和 AI 等新興應(yīng)用的帶動(dòng)，對(duì)于處理器 的要求隨之攀升。由于新處理器的尺寸較大，并且新的封裝技術(shù)需要更多的 ABF 載板，對(duì)于產(chǎn)能需求逐漸增加。據(jù)拓璞產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)顯示，2019 年全球 ABF 載 板的平均產(chǎn)能為 1.67 億顆/月

24、，而需求為 1.85 億顆/月，產(chǎn)能缺口大約 10.78%， 預(yù)計(jì) 2023 年平均月產(chǎn)能為 3.31 億顆，平均月需求為 3.45 億顆。2019-2023 年 平均月產(chǎn)能 CAGR 為 18.65%，平均月需求的 CAGR 為 16.86%。世界上最大的 載板供應(yīng)商欣興電子表示，其 ABF 載板已經(jīng)被預(yù)定至 2025 年。ABF 載板在半導(dǎo) 體市場上風(fēng)鵬正舉，但 ABF 載板的產(chǎn)能卻不足，在全球半導(dǎo)體產(chǎn)能不足的情況下， ABF 載板的供應(yīng)緊張導(dǎo)致了多家半導(dǎo)體廠商陷入產(chǎn)能危機(jī)。 ABF 載板供應(yīng)以國外廠商為主，任重道遠(yuǎn)。據(jù)拓璞產(chǎn)業(yè)研究院數(shù) 據(jù)顯示，前八大 ABF 載板供應(yīng)商中，中國臺(tái)灣占據(jù)三

25、席，2019 和 2020 年均占總 產(chǎn)能 45%左右；日本供應(yīng)商有兩家，2019 和 2020 年均占總產(chǎn)能 30%左右。韓 國和奧地利均有一家，占比在 11%和 10%左右。IC 載板具有資金大、技術(shù)難等較 高的行業(yè)壁壘，不利于“新玩家”進(jìn)入，導(dǎo)致 IC 載板行業(yè)集中度不斷上升。兩大領(lǐng)域雙重驅(qū)動(dòng)，新需求打開 ABF 載板成長上限。從 ABF 載板下游應(yīng)用領(lǐng) 域來看，據(jù)拓璞產(chǎn)業(yè)研究院預(yù)估，PC 為 ABF 載板最大的應(yīng)用領(lǐng)域，占比 47%， 其次為服務(wù)器/轉(zhuǎn)換器，占比 25%，AI 芯片和 5G 基站占比比較低，未來在消費(fèi)電 子、物聯(lián)網(wǎng)、人工智能和高性能計(jì)算的大趨勢推動(dòng)下，服務(wù)器/轉(zhuǎn)換器、A

26、I 芯片成 為 ABF 載板主要增長點(diǎn)，進(jìn)一步增加 ABF 載板的需求。線上經(jīng)濟(jì)促進(jìn)服務(wù)器出貨增加，ABF 載板需求水漲船高。受影響，開始轉(zhuǎn) 型線上學(xué)習(xí)和辦公，激發(fā)線下經(jīng)濟(jì)向線上經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，推動(dòng)服務(wù)器產(chǎn)業(yè)迅速發(fā)展， CPU、GPU 作為服務(wù)器的主要元件，出貨量也大幅上升。據(jù) IDC 數(shù)據(jù)顯示，2016- 2021 年全球服務(wù)器出貨量整體呈上升趨勢，2016 年出貨量為 956 萬臺(tái)，2021 年 出貨量為 1289 萬臺(tái)，2016-2021 年 CAGR 為 6.16%。據(jù) IDC 數(shù)據(jù)，2018-2024 年全球服務(wù)器市場規(guī)模穩(wěn)定增長，2018 年全球服務(wù)器市場規(guī)模為 880 億美元，預(yù) 計(jì)到

27、 2024 年有望達(dá)到 1160 億美元，CAGR 為 4.72%。AI 芯片應(yīng)用前景廣闊，ABF 載板需求進(jìn)一步增加。AI 芯片專門用于處理人工 智能應(yīng)用中的大量計(jì)算任務(wù)的模塊，AI 芯片主要分為 GPU、FPGA、ASIC。數(shù)字 經(jīng)濟(jì)蓬勃發(fā)展，AIoT、智能汽車領(lǐng)域需求攀升，人工人智能成為驅(qū)動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長、消 費(fèi)升級(jí)的新風(fēng)口。其中人工智能芯片作為人工智能的核心關(guān)鍵，擁有廣闊的發(fā)展前 景。根據(jù) Tractica 數(shù)據(jù)顯示，2021 年全球人工智能芯片市場規(guī)模為 260 億美元， 預(yù)計(jì)到 2025 年有望達(dá)到 726 億美元，2021-2025 年 CAGR 為 29.27%。AI 芯片 市場規(guī)模

28、的不斷擴(kuò)大，對(duì) ABF 載板需求進(jìn)一步增加。2.5 新建晶圓廠提升晶圓產(chǎn)能，促進(jìn) IC 載板需求旺盛2021 年 6 月，國際半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)（SEMI）發(fā)布季度世界晶圓廠預(yù)測報(bào) 告，全球半導(dǎo)體制造商在 2021 年建設(shè) 19 座新的高產(chǎn)能晶圓廠，并在 2022 年建 設(shè) 10 座，用以滿足市場對(duì)芯片的加速需求，包括通信、計(jì)算、醫(yī)療和汽車。分地 區(qū)來看，2021 年和 2022 年，中國大陸和中國臺(tái)灣在新晶圓廠建設(shè)方面處于領(lǐng)先 地位，分別為 8 個(gè)，美國為 6 個(gè)，歐洲/中東為 3 個(gè)，日本和韓國分別為 2 個(gè)。兩 年內(nèi)生產(chǎn) 12 英寸晶圓的晶圓廠將占大部分，預(yù)計(jì) 15 個(gè)，屆時(shí)將有 7 個(gè)晶圓

29、廠開始建設(shè)，并計(jì)劃在兩年內(nèi)建造的其余 7 座將是 4 英寸、6 英寸和 8 英寸晶圓廠。 29 座晶圓廠每月可生產(chǎn)多達(dá) 260 萬片晶圓。 據(jù) eet-china 數(shù)據(jù)顯示，2020-2024 年，全球共新建 25 座 8 吋及 60 座 12 吋晶圓廠，其中中國臺(tái)灣建成 15 座 12 吋晶圓廠，中國大陸建成 15 座 12 吋晶圓 廠。建成后全球 8 吋晶圓產(chǎn)能將提高 20%，12 吋晶圓產(chǎn)能將提高 50%。2.6 日韓臺(tái) IC 載板三足鼎立，大陸任重道遠(yuǎn)與 PCB 一樣，全球集成電路封裝基板行業(yè)也沿著從日本到韓國、中國臺(tái)灣， 再到中國大陸的產(chǎn)業(yè)趨勢轉(zhuǎn)移。目前，日本、韓國和中國臺(tái)灣的企業(yè)從

30、收入、利潤、 產(chǎn)能規(guī)模和技術(shù)層面均占據(jù)絕對(duì)的領(lǐng)先地位。據(jù) Prismark 數(shù)據(jù)顯示，全球 IC 載 板行業(yè) CR5 為 55%，CR10 為 83%，行業(yè)高度集中，前三大企業(yè)為欣興電子（15%）、 日本 Ibiden（11%）和韓國 SEMCO（10%）。中國大陸的 IC 載板企業(yè)起步較晚，目前處于追趕階段，據(jù)興森科技披露的數(shù)據(jù)，目前中國國內(nèi)芯片封測代工在全球占 比已經(jīng)超過 20%，但中國大陸的 IC 載板營業(yè)收入占全球市場的比例不到 4%，從 長遠(yuǎn)來看，中國封裝基板行業(yè)仍然有較大的空間。中國臺(tái)灣方面，2022 年四大 IC 載板供應(yīng)商資本開支均有所上升，欣興電子 22 年資本開支達(dá)到 35

31、8.58 億新臺(tái)幣，其中 80%-85%用于 IC 載板擴(kuò)產(chǎn)，其中 70% 用于擴(kuò)大中國臺(tái)灣新竹的 ABF 載板產(chǎn)能，30%用于升級(jí)蘇州的 BT 載板生產(chǎn)線， 公司 22 年載板產(chǎn)能提升 20%。南亞電路板 22 年資本開支達(dá)到 170 億新臺(tái)幣， 中國臺(tái)灣樹林廠 ABF 載板第一期擴(kuò)建以及江蘇昆山廠 ABF 載板第二期擴(kuò)建投產(chǎn) 提前至 22 年三季度，預(yù)計(jì)在 23 年一季度滿產(chǎn)，產(chǎn)能新增 20%。景碩 22 年資本 開支超過 100 億新臺(tái)幣，公司 ABF 新產(chǎn)能開出，22 年產(chǎn)能增加 30%-40%，23 年新增 40%。臻鼎 22 年資本開支超過 310 億，秦皇島二廠和深圳新廠產(chǎn)能分別

32、 于 22 年三季度與 24 年一季度開出，IC 載板營收在未來四年每年成長超過 50%。中國大陸方面，興森科技宣布投資 72 億元用于開發(fā) ABF 載板項(xiàng)目，總產(chǎn)能 達(dá)到 2.6 萬平/月，珠海 0.6 萬平產(chǎn)能預(yù)計(jì) 23 年三季度量產(chǎn)，后續(xù) 2 萬平/月產(chǎn)能 將在 24-26 年陸續(xù)投產(chǎn)；并投資 30 億用于 BT 載板產(chǎn)能擴(kuò)建，新增產(chǎn)能為 8 萬平 /月，預(yù)計(jì) 2025 年總產(chǎn)能將達(dá)到 10 萬平/月，一期第一條 1.5 萬平/月產(chǎn)能的產(chǎn)線 目前進(jìn)展順利。深南電路宣布投資 80 億元用于擴(kuò)產(chǎn) FCBGA、panel RF/FCCSP 等 有機(jī)封裝基板。珠海越亞預(yù)計(jì)投入 35 億元用于越亞

33、三廠擴(kuò)建高端射頻及 FCBGA 封裝板載生產(chǎn)和制造，于 22 年 7 月開始投產(chǎn)。中京電子于珠海設(shè)立半導(dǎo)體工廠， 用于生產(chǎn) IC 載板，于 21 年底開始投產(chǎn)。東山精密計(jì)劃投資 15 億元用于 IC 載板 的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)和銷售。中國大陸既有公司目標(biāo)明確，新進(jìn)公司不斷進(jìn)入。2.7 提前切入 IC 載板產(chǎn)業(yè)，積極擴(kuò)產(chǎn)并提升良率興森科技作為中國本土 IC 封裝基板行業(yè)的先行者之一，與 2012 年投資擴(kuò)產(chǎn) 進(jìn)入 IC 封裝基板行業(yè)，通過多年持續(xù)的研發(fā)投入，在市場、技術(shù)工藝、團(tuán)隊(duì)、品 質(zhì)等方面均已實(shí)現(xiàn)突破和積淀。廣州生產(chǎn)基地目前具備 2 萬平方米/月的 IC 封裝 基板產(chǎn)能，處于滿產(chǎn)滿銷狀態(tài)，20

34、21 年全年良率維持在 96%以上；2018 年通過 三星認(rèn)證，成功切入三星產(chǎn)業(yè)鏈。 公司 IC 載板業(yè)務(wù)在聚焦存儲(chǔ)產(chǎn)品的基礎(chǔ)上，通過持續(xù)的研發(fā)投入和產(chǎn)能擴(kuò)張 打造核心競爭力。公司在夯實(shí)存儲(chǔ) Memory 和指紋等拳頭產(chǎn)品基礎(chǔ)的上，實(shí)現(xiàn) FCBOC、Coreless 和 ETS 等產(chǎn)品量產(chǎn)，并快速擴(kuò)充產(chǎn)能，滿足國內(nèi)外半導(dǎo)體客戶需 求，為實(shí)現(xiàn)高端 IC 封裝基板國產(chǎn)化提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。 2018-2021年IC封裝基板業(yè)務(wù)營收分別為2.36/2.97/3.36/6.67 億元，CAGR 為 41.39%。公司 IC 封裝基板業(yè)務(wù)毛利率整體呈上升趨勢，但在 2020 年降幅比 較大，原因系新產(chǎn)能投放，

35、因新增人工、折舊以及試生產(chǎn)虧損對(duì)整體盈利能力造成 拖累，影響導(dǎo)致新產(chǎn)能設(shè)備裝機(jī)和投產(chǎn)進(jìn)度有所延遲，產(chǎn)能爬坡受到影響，使 全年銷售收入和出貨情況低于年初預(yù)期。3 小批量板龍頭企業(yè)，把握服務(wù)器市場機(jī)遇3.1 服務(wù)器長期市場增量穩(wěn)定PCB 主要功能是使各種電子零組件形成預(yù)定電路的連接，起中繼傳輸?shù)淖饔茫?是電子產(chǎn)品的關(guān)鍵電子互連件，有“電子產(chǎn)品之母”之稱。PCB 制造行業(yè)的上游主 要為銅箔、銅箔基板、玻纖布、樹脂等原材料行業(yè)；下游主要為電子消費(fèi)產(chǎn)品、汽 車、通信、航空航天等行業(yè)。印制電路板制造行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈較長，專用木漿紙、電 子級(jí)玻璃纖維布、電解銅箔、CCL（覆銅板）和 PCB（印制電路板）為一條產(chǎn)

36、業(yè)鏈 上緊密相連、唇齒相依的上下游產(chǎn)品。PCB 市場規(guī)模穩(wěn)定增長，服務(wù)器+汽車引領(lǐng)成長。PCB 作為電子零件裝載的 基板和關(guān)鍵互連件，任何電子設(shè)備或產(chǎn)品均需配備。據(jù) Prismark 數(shù)據(jù)，2021 年 全球 PCB 市場規(guī)模為 804.48 億美元，2026 年有望達(dá)到 1015.60 億美元，五年 年復(fù)合增速為 4.77%。從下游驅(qū)動(dòng)來看，服務(wù)器和汽車為 PCB 的主要驅(qū)動(dòng)力， 2021-2026 年 CAGR 分別為 10%和 7.5%，成為增速最快的下游領(lǐng)域。此外，手 機(jī)（CAGR 5.7%）、無線基礎(chǔ)設(shè)施（CAGR 5.6%）、有線基礎(chǔ)設(shè)施（CAGR 5.6%）、 有線基礎(chǔ)設(shè)施（CA

37、GR 5.3%）和其他消費(fèi)電子（CAGR 4.9%）均高于 PCB 整體 增速。海外云計(jì)算巨頭持續(xù)投入，云計(jì)算產(chǎn)業(yè)需求長期向好。隨著大數(shù)據(jù)、人工智能 技術(shù)、物聯(lián)網(wǎng)的快速崛起，對(duì)計(jì)算能力、存儲(chǔ)能力、網(wǎng)絡(luò)能力和安全能力提出了更 高的要求，催生了云計(jì)算產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，為實(shí)現(xiàn)智能世界提供了技術(shù)支持，成為其必 不可少的一環(huán)。據(jù)各大云計(jì)算巨頭財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)acebook、微軟、谷歌和亞馬 遜的季度資本開支雖有波動(dòng)，但整體呈上升趨勢，將帶動(dòng)云計(jì)算行業(yè)景氣度持續(xù)提 升。2022 年，中國已正式啟動(dòng)“東數(shù)西算”工程。“東數(shù)西算”是通過構(gòu)建數(shù)據(jù)中 心、云計(jì)算、大數(shù)據(jù)一體化的新型算力網(wǎng)絡(luò)體系，將東部算力需求有序引導(dǎo)到

38、西部， 優(yōu)化數(shù)據(jù)中心建設(shè)布局。國家同意在京津翼、長三角、粵港澳大灣區(qū)、成渝、內(nèi)蒙 古、貴州、甘肅、寧夏共計(jì) 8 地啟動(dòng)建設(shè)國家算力樞紐節(jié)點(diǎn)，并規(guī)劃 10 個(gè)國家數(shù) 據(jù)中心集群，在每個(gè)集群內(nèi)建設(shè)大型、超大型數(shù)據(jù)中心。依托 8 個(gè)算力樞紐，更好 地引導(dǎo)數(shù)據(jù)中心集約化、規(guī)?；?、綠色化發(fā)展，帶動(dòng)數(shù)據(jù)中心相關(guān)產(chǎn)業(yè)由東向西有 效轉(zhuǎn)移?！皷|數(shù)西算”工程將推動(dòng)數(shù)據(jù)中心相關(guān)產(chǎn)業(yè)，帶動(dòng)服務(wù)器 PCB 需求，擴(kuò)大 服務(wù)器 PCB 市場規(guī)模。3.2 樣板小批量板龍頭，數(shù)通機(jī)遇機(jī)會(huì)盡顯PCB 按客戶不同階段的需求可分為樣板和批量板，樣板為產(chǎn)品定型前的 PCB 需求，針對(duì)的是客戶新產(chǎn)品的研究、實(shí)驗(yàn)、開發(fā)與中試階段（俗稱“

39、打樣”階段）， 一般情況下，單個(gè)生產(chǎn)面積在 5 平方米以下；批量板為產(chǎn)品定型后的 PCB 需求， 針對(duì)的是商業(yè)化、規(guī)?；a(chǎn)階段，其中，520 平方米為小批量板，2050 平方 米為中等批量板，50 平方米以上為大批量板。PCB 樣板與批量板的關(guān)系主要為樣 板生產(chǎn)是批量板生產(chǎn)的前置工序，只有研制完成并經(jīng)市場測試、定型后，確定投入 實(shí)際生產(chǎn)應(yīng)用的產(chǎn)品才會(huì)進(jìn)入批量生產(chǎn)。對(duì)于興森科技而言，樣片+小批量板為其傳統(tǒng)業(yè)務(wù)。1993 年成立時(shí)主要為 PCB 樣板業(yè)務(wù)，并于 2006 年開展 PCB 小批量板業(yè)務(wù)，2013 年收購 Exception PCB 公司 100%股權(quán)，逐年收購 Fineline 公

40、司股權(quán)，直至 2021 年完成 100%股權(quán)控 股，公司逐漸開展海外 PCB 業(yè)務(wù)。公司在 PCB 制造方面，始終保持全球領(lǐng)先的多 品種與快速交付能力，PCB 訂單品種數(shù)平均 25000 種/月，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。根 據(jù) CPCA 發(fā)布的中國電子電路排行榜，公司在十九屆綜合 PCB 企業(yè)位列第十五位， 內(nèi)資企業(yè)中位列第五位。根據(jù) Prismark 公布的 2019 年全球 PCB 前五十大供應(yīng) 商，公司位列第 35 名。公司主要客戶均為各行業(yè)頭部企業(yè)，2022 年，公司高多 層批量板進(jìn)入各大客戶 5G 供應(yīng)鏈和服務(wù)器供應(yīng)鏈。公司在提供 PCB 制造業(yè)務(wù)的 同時(shí)，也向客戶提供 CAD、SMT 增

41、值服務(wù)，不斷加深與客戶的合作深度。應(yīng)用領(lǐng) 域廣泛覆蓋于移動(dòng)通訊、醫(yī)療設(shè)備、服務(wù)器、汽車電子等多個(gè)方面。4 半導(dǎo)體測試板壁壘高筑，空間廣闊4.1 國外廠商占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢，國產(chǎn)加速有望打破封鎖桎梏半導(dǎo)體測試板是指在芯片制作過程中對(duì)晶圓（封裝前）和芯片（封裝后）進(jìn)行 功能、性能的測試。半導(dǎo)體測試板是晶圓測試和芯片測試的重要耗材，主要應(yīng)用于 良率測試階段，通過測試晶圓的電氣特性和芯片的功能、速度、可靠度、功耗等屬 性是否正常，剔除不合格的晶圓和芯片，可減少后段制程成本的浪費(fèi)，避免終端產(chǎn) 品因?yàn)?IC 不良產(chǎn)生報(bào)廢。半導(dǎo)體測試板主要分為探針卡板、中介板、測試負(fù)載板 和老化測試板。探針卡板應(yīng)用于晶圓切割前的

42、功能測試，通過測試檢驗(yàn)晶圓制造的 良率，篩選出有問題的 die（裸片），減少封測成本；在晶圓測試中，當(dāng) die 的間 距較小時(shí)，需要用中介板放在探頭針和探針卡板中間起信號(hào)轉(zhuǎn)換作用，通過中介板 可逐層將間距放大；測試負(fù)載板應(yīng)用于芯片封裝后的功能測試，通過測試檢驗(yàn)芯片 封裝的良率，根據(jù)測試結(jié)果將芯片分級(jí)；老化測試板應(yīng)用于芯片封裝后的老化性能 測試，檢驗(yàn)芯片在一定溫度、濕度、電壓、偏壓等條件下的壽命。探針卡是連接測試機(jī)與半導(dǎo)體晶圓之間的接口，是實(shí)現(xiàn) CP 測試的必備器件， 也是晶圓測試種的核心耗材。在 CP 測試中，ATE 測試機(jī)不能直接對(duì)晶圓進(jìn)行測 量，需要通過探針卡中的探針與晶圓上的焊墊或凸塊接觸后，才能與晶圓種的芯片 建立電氣連接，從而達(dá)到電性能測試的目的。從結(jié)構(gòu)上看，探針卡主要是由 PCB、 探針以及功能部件等組成，根據(jù)不同的情況還會(huì)有電子元件、補(bǔ)強(qiáng)板等需求。探針 卡按照其結(jié)構(gòu)類型主要分為懸臂式探針卡、垂直式探針卡以及 MEMS 探針卡三種 類型。據(jù) VLSI 數(shù)據(jù)顯示，2020 年全球探針卡的市場規(guī)模為 21