家電行業(yè)三季報(bào)綜述：盈利拐點(diǎn)已至-價(jià)值回歸可期

1、家電行業(yè)三季報(bào)綜述：盈利拐點(diǎn)已至_價(jià)值回歸可期1 行業(yè)整體：收入增長(zhǎng)穩(wěn)健，成本壓制盈利家電板塊上市公司 2021 年三季報(bào)已披露完畢：整體來(lái)看，隨著基數(shù)漸高，三季度家電 板塊營(yíng)收回歸至穩(wěn)健增長(zhǎng)通道，各細(xì)分子板塊景氣度則一改上半年明顯分化的趨勢(shì)，逐 漸呈現(xiàn)出收斂跡象。內(nèi)銷(xiāo)方面，白電和傳統(tǒng)小家電景氣環(huán)比有所改善但整體表現(xiàn)仍顯平 淡，傳統(tǒng)廚電三季度景氣邊際回落較為明顯，而低滲透率的集成灶則延續(xù)較快增長(zhǎng)；新 興賽道方面，掃地機(jī)器人及智能投影行業(yè)三季度銷(xiāo)量增速有所放緩，但子行業(yè)龍頭基于 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)及份額穩(wěn)步提升，當(dāng)期增速表現(xiàn)依舊較優(yōu)。外銷(xiāo)方面，雖然去年同期基數(shù) 走高，且海外需求景氣有所回落，但龍頭出口

2、依然維持較強(qiáng)韌性。盈利層面，不可否認(rèn) 的是三季度各家電子板塊均感受到前期原材料漲價(jià)所帶來(lái)的壓力，但價(jià)值龍頭已經(jīng)能夠 憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)以及內(nèi)部降本增效，提前迎來(lái)毛利率拐點(diǎn)；且行業(yè)后續(xù)盈利持續(xù)改善 趨勢(shì)值得期待?？偟膩?lái)說(shuō)，三季度家電板塊營(yíng)收回歸至穩(wěn)健增長(zhǎng)通道，增速具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)的依舊是低滲 透率的清潔電器和集成灶等賽道，傳統(tǒng)賽道龍頭收入穩(wěn)健增長(zhǎng)屬性突出，廚房小家電三 季度起高基數(shù)壓力也邊際有所放緩；行業(yè)整體盈利端仍受到原材料漲價(jià)壓力的影響，短 期業(yè)績(jī)走勢(shì)承壓；后續(xù)來(lái)看，傳統(tǒng)價(jià)值龍頭的穩(wěn)健增長(zhǎng)屬性和估值性?xún)r(jià)比，以及新興賽 道的高增長(zhǎng)潛質(zhì)，都是值得重視的配置亮點(diǎn)，且考慮到后續(xù)原材料成本等外部經(jīng)營(yíng)壓力 有

3、望邊際緩解，行業(yè)業(yè)績(jī)端有望展現(xiàn)更大彈性。營(yíng)收回歸穩(wěn)健增長(zhǎng)，新興賽道增速更優(yōu)2021 年前三季度家電行業(yè)整體實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入 10031.45 億元1，同比增長(zhǎng) 21.29%，其中 三季度實(shí)現(xiàn)主營(yíng)收入 3479.98 億元，同比增長(zhǎng) 6.85%；隨著基數(shù)漸高，三季度家電板塊 營(yíng)收回歸至穩(wěn)健增長(zhǎng)通道，各細(xì)分子板塊景氣度也逐漸呈現(xiàn)出收斂跡象；內(nèi)銷(xiāo)方面，白 電和傳統(tǒng)小家電內(nèi)銷(xiāo)景氣環(huán)比改善但整體依舊平淡，廚電景氣邊際回落較為明顯，其中 低滲透率的集成灶表現(xiàn)相對(duì)較好；新興賽道方面，長(zhǎng)尾廚房小家電零售規(guī)模依舊有明顯 下滑，吸塵器和掃地機(jī)器人行業(yè)整體三季度出現(xiàn)疲態(tài)，但龍頭標(biāo)的憑借著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、 份額提升，增速依

4、舊較優(yōu)；外銷(xiāo)方面，隨著基數(shù)走高，整體需求景氣有所回落，但龍頭 依舊維持較強(qiáng)韌性。從樣本統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)來(lái)看，2021 年前三季度樣本家電上市公司營(yíng)收同比增長(zhǎng) 18.87%，三季 度營(yíng)收同比增長(zhǎng) 3.12%；具體到子行業(yè)來(lái)看，三季度家電上游收入增速最為出色，廚電 和小家電板塊次之，白電板塊整體收入表現(xiàn)較平穩(wěn)：白電：三季度白電板塊收入同比小幅增長(zhǎng) 1.90%，三季度白電內(nèi)需環(huán)比略有改善，但同 比仍較為一般，其中表現(xiàn)較優(yōu)的為中央空調(diào)；出口隨著基數(shù)逐步提升，增長(zhǎng)壓力開(kāi)始顯 現(xiàn)，但依舊維持較好韌性；結(jié)合個(gè)位數(shù)的價(jià)格提升幅度，白電板塊整體營(yíng)收實(shí)現(xiàn)穩(wěn)步擴(kuò) 容；其中享受品牌出海和央空高增紅利的龍頭標(biāo)的，增速表現(xiàn)更為出

5、色；廚電：三季度廚電板塊收入同比增長(zhǎng) 8.04%，雖然受到地產(chǎn)銷(xiāo)售平淡、整體消費(fèi)疲弱、 去年基數(shù)較高拖累，Q3 傳統(tǒng)廚電行業(yè)需求運(yùn)行依舊平穩(wěn)，后續(xù)傳統(tǒng)龍頭需關(guān)注地產(chǎn)銷(xiāo) 售波動(dòng)、竣工大周期以及新品類(lèi)的放量速度；集成灶標(biāo)的收入增速顯著領(lǐng)先于傳統(tǒng)分體 式，賽道紅利可觀的同時(shí)，龍頭持續(xù)搶占市場(chǎng)份額；小家電：三季度小家電板塊收入同比增長(zhǎng) 7.75%，其中各細(xì)分賽道景氣度有所分化，傳 統(tǒng)耐用小家電營(yíng)收表現(xiàn)穩(wěn)健，新興廚房小家電壓力較大，相較之下高景氣標(biāo)的依舊主要 集中于清潔電器、智能投影等新興賽道，一方面低滲透率下全球市場(chǎng)紅利明顯，另一方 面龍頭標(biāo)的持續(xù)引領(lǐng)產(chǎn)品升級(jí)趨勢(shì)，份額和均價(jià)皆不斷提升；黑電：三季度黑

6、電板塊收入同比下滑 0.19%，板塊收入壓力主要來(lái)自四川長(zhǎng)虹，支撐其 余黑電標(biāo)的增速較優(yōu)的主要原因在于體育賽事拉動(dòng)下海外需求大幅提升，且部分黑電企 業(yè)憑借著成本端優(yōu)勢(shì)，持續(xù)搶占海外代工市場(chǎng)份額；家電上游：三季度家電上游收入同比增長(zhǎng) 26.75%，增速引領(lǐng)所有家電子板塊，一方面 受益于疫情影響下全球家電產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移；另一方面業(yè)務(wù)多元化拓展對(duì)整體收 入也有所助益。2021 年三季度末家電行業(yè)整體預(yù)收賬款規(guī)模為 535.77 億元，同比大幅增長(zhǎng) 44.62%； 其中白電子行業(yè)預(yù)收賬款同比大幅增長(zhǎng) 59.59%至 436.56 億元，三大白電龍頭預(yù)收賬款 均有顯著提升，可見(jiàn)下游的提貨積極性十分

7、可觀；相較之下黑電、廚電、小家電三季度 末預(yù)收賬款分別-0.53%、+2.66%、+7.11%，部分高景氣細(xì)分賽道如清潔電器，預(yù)收款 增幅十分出色，下游對(duì)景氣度趨勢(shì)較為樂(lè)觀；家電上游預(yù)收賬款增長(zhǎng) 15.82%，后續(xù)上 游排產(chǎn)延續(xù)穩(wěn)健增長(zhǎng)可期。存貨方面，2021 年三季度末家電行業(yè)整體存貨規(guī)模為 1790.54 億元，同比大幅增長(zhǎng) 42.40%；分子行業(yè)來(lái)看，三季度末白電、黑電、廚電、小家電、家電上游板塊存貨規(guī)模 分別增長(zhǎng) 51.68%、6.10%、46.46%、54.67%、49.84%，一方面考慮到家電上游原材 料成本快速上行，企業(yè)為鎖定成本價(jià)格提前囤積原材料，另一方面白電渠道模式調(diào)整背 景

8、下，企業(yè)自身庫(kù)存也所有提升。毛利率繼續(xù)承壓，期間費(fèi)用率有所優(yōu)化根據(jù)長(zhǎng)江家電指數(shù)口徑，2021 年前三季度家電行業(yè)整體毛利率同比下滑 0.68pct 至 22.75%，其中三季度家電行業(yè)整體毛利率同比下滑 1.04pct 至 22.78%。三季度板塊毛 利率壓力環(huán)比進(jìn)一步加大，主要原因仍在于前期原材料價(jià)格大幅上漲，但價(jià)值龍頭已經(jīng) 能夠憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)以及內(nèi)部降本增效，提前迎來(lái)毛利率拐點(diǎn)。后續(xù)來(lái)看，考慮到同 期基數(shù)上行，后續(xù)成本漲幅有望逐步收窄，另外企業(yè)端也在通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、內(nèi)部降 本增效平滑原材料漲價(jià)壓力，行業(yè)毛利率壓力逐季緩解可期。分子行業(yè)來(lái)看，2021 年三季度白電板塊毛利率下滑 0.30

9、pct，壓力小于其他子板塊，值 的注意的是，白電龍頭毛利率穩(wěn)健性突出，美的集團(tuán)三季度毛利率迎來(lái)拐點(diǎn)，同比已小 幅提升，主要受益于外部產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整及內(nèi)部降本增效成果加速顯現(xiàn)；海爾智家三季度 毛利率改善明顯，背后除了低毛利業(yè)務(wù)出表影響外，海外毛利率的持續(xù)改善，以及卡薩 帝占比提升對(duì)內(nèi)銷(xiāo)的積極意義也值得關(guān)注；三季度廚電板塊毛利率大幅下滑 3.41pct、 壓力較為明顯，主要原因在于前期低價(jià)原材料庫(kù)存逐漸消耗，原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始體現(xiàn)， 另外部分企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整也有影響；小家電板塊三季度毛利率下滑 1.43pct，受原材料漲價(jià)影響，廚房小家電、個(gè)護(hù)按摩小家電企業(yè)毛利率壓力較為明顯，科沃斯和極米科 技基于

10、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的不斷升級(jí)、毛利率提升幅度較為明顯；黑電板塊三季度毛利率下滑 1.22pct，主要與面板價(jià)格上漲有關(guān)；家電上游毛利率大幅下滑 4.23%，原材料壓力高企 疊加產(chǎn)業(yè)鏈中較弱的議價(jià)力，導(dǎo)致其毛利率波動(dòng)幅度最為明顯。期間費(fèi)用率方面，2021年三季度家電行業(yè)整體期間費(fèi)用率為15.44%，同比下滑0.53pct。 具體來(lái)看，三季度家電行業(yè)銷(xiāo)售費(fèi)用率同比下滑 0.85pct、改善幅度最為明顯，管理費(fèi) 用率及財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別+0.96、-0.63pct2；銷(xiāo)售費(fèi)用率下滑一方面與規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)有關(guān)， 此外家電企業(yè)降本增效也在持續(xù)推進(jìn)，而管理費(fèi)用率提升明顯，其中研發(fā)投入力度有所 加大。分子行業(yè)來(lái)看，樣本企業(yè)

11、數(shù)據(jù)顯示 2021 年三季度白電期間費(fèi)用率小幅下滑 0.18pct 至 16.71%、黑電下滑 1.12pct 至 8.62%、廚電下滑 0.72pct 至 22.96%、家電 上游下滑 1.85pct 至 11.48%，而小家電板塊費(fèi)用率升提升 0.36pct 至 20.40%，銷(xiāo)售、 管理、研發(fā)費(fèi)用率皆有提升而財(cái)務(wù)費(fèi)用率得到優(yōu)化。原材料成本壓制，單季度業(yè)績(jī)小幅下滑2021 年前三季度家電行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn) 685.89 億元，同比增長(zhǎng) 21.42%，其中三季 度實(shí)現(xiàn) 244.47 億元，同比下滑 5.36%。三季度家電板塊營(yíng)收回歸穩(wěn)健增長(zhǎng)，但上游原 材料價(jià)格持續(xù)上行，三季度板塊毛利率壓力環(huán)

12、比有所加大，盡管期間費(fèi)用率得到優(yōu)化， 但整體盈利能力仍有一定回落，受此拖累、板塊整體當(dāng)期業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑。后續(xù)來(lái)看，家 電板塊收入端預(yù)計(jì)整體延續(xù)穩(wěn)健擴(kuò)容，彈性更多來(lái)自業(yè)績(jī)端，考慮到成本漲幅逐步收窄， 企業(yè)端也在通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、內(nèi)部降本增效平滑原材料漲價(jià)壓力，業(yè)績(jī)?cè)鏊俚撞扛纳?可期。子行業(yè)層面，三季度白電板塊業(yè)績(jī)同比下滑 7.60%，其中美的集團(tuán)業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)健， 除了主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)超預(yù)期之外，公司三季度毛利率也迎來(lái)拐點(diǎn)，海爾智家受資產(chǎn)整合影 響，歸屬凈利潤(rùn)口徑有所下滑，可比口徑下公司單三季度歸母凈利潤(rùn)+14.6%、表現(xiàn)十分 突出；三季度黑電板塊業(yè)績(jī)大幅下滑 11.83%，受上游面板價(jià)格上行影響，黑

13、電業(yè)績(jī)受 到壓制；三季度廚電行業(yè)業(yè)績(jī)下滑 4.20%，主要系傳統(tǒng)二線標(biāo)的拖累，而一線廚電龍頭 業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)健，另外集成灶標(biāo)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)普遍較優(yōu)，主要得益于收入規(guī)模的快速擴(kuò) 張；小家電板塊三季度業(yè)績(jī)下滑 5.31%，其中廚房小家電由于收入承壓、毛利率下滑， 業(yè)績(jī)壓力較為明顯，清潔電器、智能投影的龍頭標(biāo)的業(yè)績(jī)?cè)鏊偈至裂邸挠芰用鎭?lái)看，2021 年前三季度家電行業(yè)整體歸屬凈利率為 6.84%，同比小幅 提升 0.01pct，其中三季度歸屬凈利率為 7.02%，同比下滑 0.91pct。分子行業(yè)來(lái)看，三 季度白電歸屬凈利率下滑 0.85pct，除了原材料漲價(jià)的影響之外，非經(jīng)常性損益變動(dòng)、 資產(chǎn)

14、整合也有擾動(dòng)；黑電行業(yè)盈利能力相對(duì)平穩(wěn)，主要得益于費(fèi)用率的明顯改善；廚電 行業(yè)盈利能力下滑較為明顯，主要系當(dāng)期毛利率的大幅回落；小家電歸屬凈利率下滑 1.32pct，一方面原材料漲價(jià)壓力下毛利率有所下滑，另一方面營(yíng)銷(xiāo)投入力度也有所加大。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流方面，2021 年前三季度家電行業(yè)累計(jì)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為 582.98 億 元，同比增長(zhǎng) 16.91%，其中三季度實(shí)現(xiàn) 337.12 億元，同比增長(zhǎng) 20.92%。分子行業(yè)來(lái) 看，三季度白電行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流改善明顯，其中格力電器、美的集團(tuán)三季度現(xiàn)金流皆 有改善，海爾智家經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流有所下滑但好于當(dāng)期盈利；廚電行業(yè)三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn) 金流凈額壓力較為

15、明顯，一方面工程渠道中恒大回款短期出現(xiàn)問(wèn)題，另一方面廚電下游 賬期有所拉長(zhǎng)；小家電行業(yè)三季度經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流降幅最為明顯，大部分小家電企業(yè)需 要與上游供應(yīng)鏈共擔(dān)原材料上漲壓力，進(jìn)而在資金支付上加大了現(xiàn)金比例，且部分公司 為提前鎖定原材料價(jià)格，增加了較多原材料存貨。2 白電：基本面筑底，后續(xù)改善彈性可期行業(yè)收入增長(zhǎng)平穩(wěn)，龍頭表現(xiàn)不乏亮點(diǎn)2021 年前三季度，白電行業(yè)收入同比+16.70%，相比 2019 年同期+12.06%；其中三季 度，白電行業(yè)收入同比+1.90%，相比 2019 年同期+15.20%。三季度來(lái)看，伴隨 2020 年同期內(nèi)外銷(xiāo)基數(shù)抬升，白電行業(yè)內(nèi)外銷(xiāo)增速環(huán)比均有所回落；其中冰洗

16、壓力頗大，而 空調(diào)內(nèi)外銷(xiāo)出貨同比表現(xiàn)平穩(wěn)；在此背景下，單三季度白電行業(yè)收入增速收窄至 1.90%。 而平滑基數(shù)效應(yīng)后，三季度相對(duì)于 2019 年同期，收入仍+15.20%，其中海外增量比較 明顯，主要受益于海外較優(yōu)的需求及海外訂單轉(zhuǎn)移帶來(lái)的增量；而內(nèi)銷(xiāo)來(lái)看，白電行業(yè) 出貨基本平穩(wěn)，空冰洗內(nèi)銷(xiāo)均實(shí)現(xiàn)個(gè)位數(shù)增長(zhǎng)。出貨端，根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)，2021Q1-Q3 空、冰、洗總銷(xiāo)量分別同比+10%、+6%、+11%， 2021Q3 分別同比+2%、-11%、-6%；內(nèi)銷(xiāo)方面，2021Q1-Q3 空、冰、洗內(nèi)銷(xiāo)量分別同 比+8%、+5%、+7%，2021Q3 分別同比+1%、-12%、-1%；出口方面，20

17、21Q1-Q3 空、 冰、洗外銷(xiāo)量分別同比+13%、+6%、+16%，2021Q3 分別同比+5%、-10%、-14%。 相對(duì)于 2019 年同期來(lái)看，三季度白電內(nèi)銷(xiāo)實(shí)現(xiàn)平穩(wěn)增長(zhǎng)，空冰洗相對(duì) 2019 同期分別 +5%、+9%、+1%，其中空調(diào)三季度出貨增速表現(xiàn)環(huán)比上半年改善；三季度外銷(xiāo)在海外 需求延續(xù)較優(yōu)景氣、供應(yīng)鏈訂單向國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)移背景下，空冰洗相對(duì) 2019 年同期分別+22%、 +10%、-2%，空調(diào)、冰箱外銷(xiāo)相對(duì) 2019 年實(shí)現(xiàn)了較優(yōu)增長(zhǎng)。終端零售層面，根據(jù)奧維推總，2021Q3 空、冰、洗零售量分別同比-10%、-9%、-5%， 零售均價(jià)分別同比+6%、+6%、+6%，零售額分別同比

18、-4%、-4%、+1%。伴隨同期基 數(shù)抬升，白電三季度終端零售額增長(zhǎng)表現(xiàn)較弱；若剔除基數(shù)影響，相對(duì)于 2019 年同期， 空、冰、洗零售額分別同比-18%、+3%、+1%，其中冰洗規(guī)模相對(duì)平穩(wěn)，空調(diào)則有明顯 下滑。拆分量?jī)r(jià)來(lái)看，價(jià)格層面，三季度空冰洗零售均價(jià)相對(duì)于 2019 年同期，分別同 比+1%、+10%、+5%；原材料成本壓力仍居高位背景下，白電終端提價(jià)幅度較大，其 中空調(diào)均價(jià)恢復(fù)至 2019 年同期水平；但考慮到 2019 年白電行業(yè)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)激烈，整體 均價(jià)水平本身處于較低位置，空調(diào)均價(jià)仍有較大提升空間。三季度空冰洗零售量相對(duì)于2019 年同期，分別同比-19%、-7%、-4%，終端需

19、求景氣平淡、疊加均價(jià)明顯提升，白 電三季度終端零售量存在增長(zhǎng)壓力。具體到公司層面，格力三季度主營(yíng)-17%，預(yù)計(jì)渠道變革對(duì)家用空調(diào)業(yè)務(wù)收入節(jié)奏的影響 正在逐步顯現(xiàn)，淡旺季壓貨節(jié)奏與歷史差異較大背景下，三季度收入增速低預(yù)期；且預(yù) 計(jì)非空調(diào)業(yè)務(wù)存在一定擾動(dòng)。美的集團(tuán)三季度內(nèi)外銷(xiāo)分別+17%/+6%，主營(yíng)增長(zhǎng)表現(xiàn)超 預(yù)期；其中外銷(xiāo)韌性較強(qiáng)，機(jī)器人及空調(diào)貢獻(xiàn)可觀增量；而內(nèi)銷(xiāo)高基數(shù)下仍能高增，表 現(xiàn)搶眼。海爾智家三季度可比口徑收入增速達(dá)到了 9%，略超預(yù)期；其中三季度內(nèi)外銷(xiāo) 真實(shí)增長(zhǎng)或較為接近，且當(dāng)季卡薩帝延續(xù)高增；“高端化+全球化”紅利持續(xù)顯現(xiàn)，且經(jīng) 營(yíng)提效推動(dòng)了公司份額持續(xù)提升。海信家電三季度營(yíng)收+2

20、8%，若剔除三電控股并表影 響，可比口徑下三季度營(yíng)收依然實(shí)現(xiàn)了雙位數(shù)增長(zhǎng)，主要在于外銷(xiāo)、央空表現(xiàn)景氣。預(yù)收賬款層面3，2021 年三季度末白電行業(yè)預(yù)收賬款同比增長(zhǎng) 59.59%至 436.56 億。主 要在于，去年同期經(jīng)銷(xiāo)商終端資金處于逐步恢復(fù)態(tài)勢(shì)，而當(dāng)前經(jīng)銷(xiāo)商運(yùn)作狀態(tài)基本回歸 正常，在此背景下預(yù)計(jì)渠道提貨積極性較高；格力、美的、海爾預(yù)收分別同比增長(zhǎng) 119.85%、34.79%、83.76%，海信家電預(yù)收賬款表現(xiàn)則相對(duì)平穩(wěn)。2021 年三季度末行業(yè)存貨規(guī)模為 1191.28 億元，同比增長(zhǎng) 51.68%，主要在于三季度以 來(lái)原材料價(jià)格仍居于較高水平，預(yù)計(jì)各公司仍提前采購(gòu)進(jìn)而鎖定成本；上市公司

21、來(lái)看， 主要上市公司的存貨規(guī)模同比均有明顯增長(zhǎng)。成本壓力依舊頗高，毛利率表現(xiàn)顯韌性2021 年前三季度行業(yè)毛利率同比-0.33pct 至 24.99%，三季度行業(yè)毛利率同比-0.30pct 至 25.63%；三季度原材料價(jià)格仍處于高位，上市公司毛利率承受的壓力依舊較大；而 期內(nèi)白電各品類(lèi)內(nèi)銷(xiāo)均價(jià)延續(xù)提價(jià)趨勢(shì)，且部分外銷(xiāo)訂單調(diào)價(jià)的效果也逐步在三季度兌 現(xiàn)，三季度毛利率整體表現(xiàn)相對(duì)平穩(wěn)。具體來(lái)看，2021 年前三季度白電主要生產(chǎn)原材料冷軋鋼板（1mm）均價(jià)、LME3 個(gè)月 銅期貨均價(jià)、LME3 個(gè)月鋁期貨均價(jià)及塑料指數(shù)同比分別增長(zhǎng) 45%、57%、44%及 21%； 2021 年三季度白電主要生產(chǎn)

22、原材料冷軋鋼板（1mm）均價(jià)、LME3 個(gè)月銅期貨均價(jià)、 LME3 個(gè)月鋁期貨均價(jià)及塑料指數(shù)同比分別增長(zhǎng) 44%、44%、52%及 17%。原材料成本 價(jià)格自去年三季度以來(lái)持續(xù)環(huán)比上行，并于今年二季度迎來(lái)壓力最大的階段，三季度原 材料均價(jià)仍處于高位，但同比增速環(huán)比有所下滑。具體到上市公司來(lái)看，格力電器三季度毛利率為 24.90%，同比-1.24pct，預(yù)計(jì)高企的原 材料價(jià)格，對(duì)主業(yè)毛利率仍有一定壓制。美的集團(tuán)三季度毛利率迎來(lái)拐點(diǎn)，在歷史級(jí)的 原材料成本壓力、匯率波動(dòng)及能源運(yùn)力緊張面前，公司毛利率仍環(huán)比改善，預(yù)計(jì)外部產(chǎn) 品結(jié)構(gòu)調(diào)整及內(nèi)部降本增效成果加速顯現(xiàn)，需要重視。海爾智家三季度毛利率仍 +2

23、.40pct，相對(duì)于其他公司來(lái)看，表現(xiàn)較優(yōu)；背后除了低毛利業(yè)務(wù)出表影響外，更值得 關(guān)注的是，海外毛利率持續(xù)改善，以及卡薩帝占比提升對(duì)內(nèi)銷(xiāo)的積極意義。海信家電三 季度毛利率同比-3.09pct，這一方面因三電控股并表所累，另一方面與當(dāng)期成本、運(yùn)費(fèi) 壓力依然較大相關(guān)，不過(guò)三季度毛利率相較于二季度降幅已小幅收窄。期間費(fèi)用率層面，2021 年前三季度及三季度行業(yè)期間費(fèi)用率分別同比-0.67、-0.18pct。 公司層面，格力期間費(fèi)用（含研發(fā)）率同比-2.73pct，主要是銷(xiāo)售費(fèi)用率同比-2.66pct， 主要是渠道改革有助于銷(xiāo)售費(fèi)用率向下；三季度格力毛銷(xiāo)差+1.42pct，連續(xù)四個(gè)季度改 善。美的集團(tuán)

24、三季度管理/研發(fā)費(fèi)用率分別+0.83/+0.97pct，預(yù)計(jì)跟 B 端轉(zhuǎn)型投入相關(guān)， 銷(xiāo)售/財(cái)務(wù)費(fèi)用率均-0.39pct，考慮到產(chǎn)業(yè)環(huán)境，期間費(fèi)用率的波動(dòng)比較正常。海爾智家 剔除卡奧斯影響，三季度銷(xiāo)售/管理費(fèi)用率分別-0.18/-0.45pct，效率仍在持續(xù)改善；此外 期內(nèi)海爾進(jìn)行債務(wù)償還，財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比-0.75pct。海信家電在規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)下，三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率-2.05pct，而管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率+1.09/+0.11pct，主要因三電控股并表所致， 此外投入增加使得三季度研發(fā)費(fèi)用率+0.66pct，三季度整體期間費(fèi)用率-0.19pct。盈利能力短期承壓，業(yè)績(jī)同比小幅下滑2021 年前三季度

25、白電行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn) 503.20 億元，同比增長(zhǎng) 16.37%，其中三季 度同比下滑 7.60%至 182.34 億元；前三季度白電行業(yè)營(yíng)收規(guī)模修復(fù)，而單三季度收入 增速在同期基數(shù)抬升背景下環(huán)比弱化，規(guī)模表現(xiàn)平穩(wěn)。盈利端，受到原材料成本高位的 負(fù)面影響，三季度行業(yè)毛利率承壓小幅下滑，而費(fèi)用率在核心公司經(jīng)營(yíng)提效背景下仍有 小幅集約，整體三季度行業(yè)盈利能力小幅弱化，業(yè)績(jī)同比有所下滑。具體到上市公司層面，三季度格力電器在渠道變革影響逐步顯現(xiàn)背景下，收入增速低預(yù) 期，盈利能力在核心業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)恢復(fù)背景下，同比小幅改善，業(yè)績(jī)也有雙位數(shù)下 滑。美的集團(tuán)三季度主營(yíng)維持雙位數(shù)增長(zhǎng)，表現(xiàn)較超預(yù)期，而當(dāng)期

26、公司公允價(jià)值變動(dòng)凈 收益較同期少了 10 億元，拖累當(dāng)期業(yè)績(jī)；扣非后公司業(yè)績(jī)+10.75%，接近主營(yíng)增長(zhǎng)。 海爾智家三季度內(nèi)外銷(xiāo)收入仍穩(wěn)健增長(zhǎng)，且提效降費(fèi)邏輯持續(xù)兌現(xiàn)背景下，可比口徑下 的盈利能力仍穩(wěn)步提升，業(yè)績(jī)端延續(xù)優(yōu)異表現(xiàn)，強(qiáng)屬性顯現(xiàn)。海信家電在外銷(xiāo)、央空景氣背景下，疊加三電并表，收入增長(zhǎng)表現(xiàn)較優(yōu)，但盈利能力干擾因素較多，整體業(yè)績(jī) 端仍有明顯下滑。2021 年前三季度行業(yè)歸屬凈利率同比-0.02pct 至 7.78%，三季度行業(yè)歸屬凈利率同比0.85pct 至 8.31%；考慮原材料成本居于歷史級(jí)高位，前三季度行業(yè)整體盈利能力僅小 幅承壓，表現(xiàn)較超預(yù)期，體現(xiàn)出白電龍頭對(duì)于盈利能力的綜合掌控

27、力。其中，格力三季 度歸屬凈利率同比+0.13pct，主要在于核心業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)恢復(fù)。美的集團(tuán)三季度歸 屬凈利率同比-0.76pct，主要在于原材料成本壓力、匯率波動(dòng)及運(yùn)力緊張的負(fù)面影響， 此外公允價(jià)值變動(dòng)凈收益拖累三季度業(yè)績(jī)。海爾智家在可比口徑下，三季度盈利能力同 比+0.25pct 至 5.28%，主要在于公司業(yè)務(wù)高端化、海外盈利向上、及經(jīng)營(yíng)提效等長(zhǎng)期邏 輯持續(xù)兌現(xiàn)。海信家電三季度盈利能力同比-1.86pct，主要在于原材料成本壓力及三電 控股并表拖累。2021 年前三季度，白電行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比增長(zhǎng) 34.84%，其中三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn) 金凈額同比增長(zhǎng) 20.15%。具體在上市公司層

28、面，三季度格力經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為 125 億，前兩個(gè)季度該科目為負(fù)，環(huán)比改善明顯。美的集團(tuán)三季度經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額 77 億元，同比增長(zhǎng) 16.81%，略低于凈利潤(rùn)，主要是“購(gòu)買(mǎi)商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”同比明 顯增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)與供應(yīng)鏈環(huán)境相關(guān)。海爾智家、海信家電三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比下 滑。3 黑電：景氣表現(xiàn)平淡，關(guān)注價(jià)格端變化內(nèi)外銷(xiāo)均小幅增長(zhǎng)，行業(yè)景氣表現(xiàn)平淡2021Q1-Q3，黑電行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng) 18.57%至 1325.88 億元，其中 2021Q3 實(shí)現(xiàn) 營(yíng)收 466.29 億元，同比下滑 0.19%。2021Q3 黑電行業(yè)營(yíng)收增速有所放緩，主要受四 川長(zhǎng)虹營(yíng)收增速放緩影響，此外

29、也有 2020 年集中于下半年銷(xiāo)售情況存在。內(nèi)銷(xiāo)方面， 奧維云網(wǎng)推總數(shù)據(jù)顯示 2021Q1-Q3 國(guó)內(nèi)彩電零售額同比增長(zhǎng) 11.51%，其中 Q3 同比增 長(zhǎng) 4.46%，而在東京奧運(yùn)會(huì)、歐洲杯、美洲杯等賽事拉動(dòng)下，Q3 海外黑電延續(xù)增長(zhǎng)態(tài) 勢(shì)，從海關(guān)總署數(shù)據(jù)看，2021Q1-Q3 液晶電視出口金額5同比增長(zhǎng) 17.61%，其中 2021Q3 同比增長(zhǎng) 3.61%。在國(guó)內(nèi)彩電保有量維持穩(wěn)定，年均彩電零售量中樞較為穩(wěn)定的背景下， 新產(chǎn)品、新技術(shù)帶來(lái)的需求結(jié)構(gòu)變化，以及相應(yīng)的更新需求將推動(dòng)黑電上市公司延續(xù)成 長(zhǎng)，尤其是 4K、8K 電視的普及，以及 mini-LED，OLED 與激光電視等新品類(lèi)對(duì)

30、傳統(tǒng)液 晶電視的替代，均有望持續(xù)帶動(dòng)彩電內(nèi)銷(xiāo)額實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，此外，黑電龍頭企業(yè)的品牌 出海之路同樣值得關(guān)注。上市公司層面，海信視像 2021Q3 營(yíng)收同比增長(zhǎng) 11.95%，根據(jù)奧維云網(wǎng)監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯示， 公司 Vidaa 品牌 Q3 線上銷(xiāo)額同比增長(zhǎng)十分亮眼，而海信品牌銷(xiāo)額仍延續(xù)較好增長(zhǎng)勢(shì)頭， 預(yù)計(jì)線上對(duì)海信整體拉動(dòng)較為明顯，此外，公司內(nèi)銷(xiāo)市場(chǎng)份額也延續(xù)提升，2021Q1-Q3 根據(jù)奧維云網(wǎng)監(jiān)測(cè)口徑數(shù)據(jù)，海信品牌線下零售額份額同比提升 3.21pct，線上零售額 份額同比提升 1.06pct；兆馳股份單季度營(yíng)收增長(zhǎng)表現(xiàn)較為平淡，2021Q3 營(yíng)收同比增長(zhǎng) 6.40%；創(chuàng)維數(shù)字營(yíng)收仍處于增長(zhǎng)通道中

31、，海關(guān)數(shù)據(jù)顯示 Q3 數(shù)字電視機(jī)頂盒出口額同 比增長(zhǎng)約 21%，反映全球機(jī)頂盒景氣度仍較好。2021Q3 末，黑電行業(yè)預(yù)收賬款為 49.10 億元，同比下滑 0.53%，其中創(chuàng)維數(shù)字預(yù)收賬 款提升最為顯著，同比增長(zhǎng) 67.26%，而金額環(huán)比也有所增加，預(yù)計(jì) Q2 下游提前打款 鎖定供貨的熱情仍在延續(xù)，與海關(guān)出口數(shù)據(jù)相匹配；兆馳股份預(yù)收賬款回歸平穩(wěn)態(tài)勢(shì)， 同比微幅波動(dòng)，而海信視像、四川長(zhǎng)虹預(yù)收賬款同比基本變動(dòng)不大。2021Q3 末，黑電行業(yè)整體存貨為 270.17 億元，同比增長(zhǎng) 6.10%，其中，兆馳股份存 貨減少幅度最大，原因或?yàn)楣緡?yán)格管控存貨存量，且存貨減值損失也有一定貢獻(xiàn)，其 資產(chǎn)減值

32、損失較去年同期增加 0.47 億元，同比增長(zhǎng) 206.76%；海信視像與創(chuàng)維數(shù)字存 貨同比則分別增長(zhǎng) 69.54%、67.33%，考慮到兩家公司三季度營(yíng)收表現(xiàn)均較為良好，預(yù) 計(jì)存貨增加均與備貨滿(mǎn)足生產(chǎn)相關(guān)；而四川長(zhǎng)虹存貨基本保持較為穩(wěn)定水平。期內(nèi)面板成本居高位，毛利率有所下行2021Q1-Q3 黑電行業(yè)整體毛利率為 11.99%，同比下滑 0.59pct，其中 2021Q3 毛利率 為 11.15%，同比下降 1.22pct，盡管 10 月下旬，各主要尺寸面板價(jià)格跌價(jià)已跌至 2020 年下半年水平，且價(jià)格仍未見(jiàn)底，但由于前期價(jià)格高漲，Q3 跌價(jià)尚不充分，導(dǎo)致 2021Q3 的 32 寸、42

33、寸、55 寸電視面板價(jià)格仍分別同比上漲 63%、42%、59%，因此，Q3 黑 電行業(yè)整體毛利率雖仍然有部分承壓，但已有緩解；與此同時(shí)，奧維云網(wǎng)數(shù)據(jù)顯示，線 上線下彩電均價(jià)也有隨面板價(jià)格調(diào)整的傾向，后續(xù)行業(yè)毛利率變化仍需持續(xù)觀察。從黑電行業(yè)上市公司層面來(lái)看，2021Q3 各公司毛利率仍然有不同幅度下滑，除面板價(jià) 格外，部分外銷(xiāo)業(yè)務(wù)也受到海運(yùn)價(jià)格高漲影響，在此背景下，海信視像毛利率下滑幅度 明顯小于其他上市公司，或由于公司 Q3 成功維持終端均價(jià)水平，奧維云網(wǎng)監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)顯 示海信品牌線上線下 Q3 均價(jià)維持高位，守住產(chǎn)品盈利空間。從費(fèi)用率角度看，2021Q1-Q3 黑電行業(yè)期間費(fèi)用率同比下滑 1.

34、21pct 至 9.31%，其中 2021Q3 期間費(fèi)用率同比下滑 1.12pct 至 8.62%，分上市公司看，創(chuàng)維數(shù)字期間費(fèi)用率 同比下滑幅度最為明顯，預(yù)計(jì)主要原因?yàn)楣?Q3 營(yíng)收增長(zhǎng)攤薄費(fèi)用率，而公司或延續(xù) 上半年主動(dòng)收縮雜項(xiàng)費(fèi)用的相關(guān)工作，從而降低銷(xiāo)售費(fèi)用率與管理費(fèi)用率，實(shí)現(xiàn)整體費(fèi) 用率攤??；而行業(yè)內(nèi)其他公司各項(xiàng)費(fèi)用率波動(dòng)幅度均在-1%+1%內(nèi)（除四川長(zhǎng)虹 Q3 銷(xiāo) 售費(fèi)用率下滑 1.31pct 外），無(wú)明顯變動(dòng)，考慮到兆馳股份 2021 年以來(lái)將運(yùn)輸費(fèi)用重分 類(lèi)至營(yíng)業(yè)成本，其可比銷(xiāo)售費(fèi)用率同比或已有所增加。盈利能力基本平穩(wěn)，關(guān)注市場(chǎng)均價(jià)走勢(shì)2021Q1-Q3 黑電行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)

35、 26.41 億元，同比增長(zhǎng) 43.75%，其中 2021Q3 實(shí) 現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn) 8.27 億元，同比下滑 11.83%，在行業(yè)毛利率仍有波動(dòng)，且同期還有創(chuàng)維 數(shù)字計(jì)提信用減值損失背景下，全行業(yè)能實(shí)現(xiàn)較為平穩(wěn)的凈利率走勢(shì)，實(shí)屬不易，主要 由于行業(yè)內(nèi)公司費(fèi)用率均仍有優(yōu)化，因而得以共同推動(dòng)行業(yè)整體盈利水平提升，但后續(xù) 仍需觀察原材料價(jià)格以及市場(chǎng)均價(jià)走勢(shì)，綜合判斷后續(xù)黑電行業(yè)盈利能力回升機(jī)會(huì)。從公司層面看，創(chuàng)維數(shù)字受信用減值損失影響，單季度業(yè)績(jī)負(fù)增長(zhǎng)；兆馳股份主要由收 入增長(zhǎng)帶動(dòng)費(fèi)用端規(guī)模效應(yīng)，從而延續(xù)較好增長(zhǎng)趨勢(shì)；海信視像 2020H1 獲得一定理財(cái) 收益與政府補(bǔ)貼，被納入非經(jīng)常損益部分，故 20

36、21Q3 業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)看似較為穩(wěn)健，實(shí)則扣 非業(yè)績(jī)由 2020Q3 的 0.80 億元增長(zhǎng)至 1.65 億元，延續(xù)較為亮眼表現(xiàn)；四川長(zhǎng)虹業(yè)績(jī)則 有所下滑。2021Q1-Q3 黑電行業(yè)整體歸屬凈利率為 1.99%，同比提升 0.35pct，其中 2021Q3 歸屬 凈利率為 1.77%，同比下降 0.23%，具體到上市公司層面，2021Q3 兆馳股份仍維持行 業(yè)內(nèi)最高凈利率水平，為 7.57%，同比微幅減少 0.01pct；海信視像受同期非經(jīng)常損益 高基數(shù)影響，盈利能力變化幅度不大，但在積極嘗試多品牌運(yùn)營(yíng)的背景下，仍實(shí)現(xiàn)扣非 后盈利能力的大幅提升；創(chuàng)維數(shù)字 2021Q3 凈利率轉(zhuǎn)負(fù)，主要由于客戶(hù)破產(chǎn)

37、，一次性計(jì) 提相關(guān)應(yīng)收賬款，產(chǎn)生信用減值損失；而四川長(zhǎng)虹的凈利率則仍處于較低水平。行業(yè)后 續(xù)整體凈利率水平，除應(yīng)當(dāng)觀察面板成本之外，下游產(chǎn)品結(jié)構(gòu)與均價(jià)水平同樣也需重點(diǎn) 關(guān)注。2021Q1-Q3 黑電行業(yè)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流-14.47 億元，其中 2021Q3 實(shí)現(xiàn) 26.41 億元， 單季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額回正。具體到上市公司來(lái)看，海信視像 2021Q3 經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流 流出進(jìn)一步放緩，現(xiàn)金流回正趨勢(shì)顯現(xiàn)；創(chuàng)維數(shù)字經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比轉(zhuǎn)負(fù)，主要原 因或仍為原材料采購(gòu)相關(guān)支出；兆馳股份去年同期采購(gòu)大批原材料，因此年初至今經(jīng)營(yíng) 性現(xiàn)金流凈額回正；創(chuàng)維數(shù)字 Q3 主要流出現(xiàn)金用途為購(gòu)買(mǎi)商品與接受勞務(wù)支付

38、，與存 貨變動(dòng)方向匹配；四川長(zhǎng)虹則由于大幅減少商品采購(gòu)，現(xiàn)金流改善明顯。4 廚電：龍頭經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健，集成灶業(yè)績(jī)搶眼整體營(yíng)收增長(zhǎng)穩(wěn)健，集成灶表現(xiàn)出色2021 年前三季度廚電6行業(yè)營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng) 27.33%，其中三季度同比增長(zhǎng) 8.04%。 竣工釋放大周期仍在延續(xù)，但受地產(chǎn)銷(xiāo)售平淡、整體消費(fèi)疲弱、去年基數(shù)較高拖累，Q3 傳統(tǒng)廚電行業(yè)需求運(yùn)行平穩(wěn)，奧維推總數(shù)據(jù)顯示三季度油煙機(jī)零售量/零售額分別19.06%、-10.39%，而工程渠道盡管景氣度更優(yōu)，但也受到了恒大事件的影響；以洗碗 機(jī)為代表的廚電新品類(lèi)基于配套率提升，景氣度優(yōu)于傳統(tǒng)分體式，但 Q3 同樣感受到整 體消費(fèi)和基數(shù)的壓力，奧維推總數(shù)據(jù)顯示三

39、季度洗碗機(jī)零售量/零售額分別-11.58%、- 1.83%；相較之下，奧維推總數(shù)據(jù)顯示三季度集成灶全渠道零售量/零售額分別+9.12%、 +26.93%，零售端景氣度顯著領(lǐng)先于傳統(tǒng)分體式，另外若考慮到集成灶行業(yè)針對(duì)工程、 家裝等渠道的不斷滲透，整體出貨表現(xiàn)更優(yōu)。總之，回顧三季度廚電行業(yè)的整體運(yùn)行情 況，集成灶賽道紅利最為明顯，傳統(tǒng)廚電短期運(yùn)行平穩(wěn)，后續(xù)需關(guān)注地產(chǎn)銷(xiāo)售波動(dòng)、竣 工大周期以及新品類(lèi)的放量速度。具體到上市公司層面，盡管傳統(tǒng)煙灶行業(yè)三季度景氣度較為平淡，且恒大事件對(duì)工程渠 道短期放量產(chǎn)生擾動(dòng)，但老板電器三季度收入端依舊同比+14%、明顯優(yōu)于行業(yè)整體， 穩(wěn)健性?xún)?yōu)勢(shì)十分突出；華帝股份三季度

40、收入端同比表現(xiàn)較為平穩(wěn)，若考慮到會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào) 整、贈(zèng)品直接沖抵收入，同口徑增速更優(yōu)，公司市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力正穩(wěn)步修復(fù)；在行業(yè)紅利和 份額提升驅(qū)動(dòng)下，火星人三季度收入端實(shí)現(xiàn) 37%左右的快速增長(zhǎng)，增速相對(duì)優(yōu)勢(shì)突出； 浙江美大三季度營(yíng)收同比+18%，盡管相較行業(yè)整體增速而言仍有所不及，但環(huán)比二季 度改善明顯；億田智能三季度營(yíng)收大幅+41%、領(lǐng)跑廚電行業(yè)，一方面集成灶行業(yè)紅利 持續(xù)兌現(xiàn)，另外公司通過(guò)管理優(yōu)化、渠道和營(yíng)銷(xiāo)實(shí)力加強(qiáng)，份額正在快速提升。2021 年三季度末廚電行業(yè)預(yù)收賬款規(guī)模為 25.02 億元，同比增長(zhǎng) 2.66%。具體到上市 公司層面來(lái)看，老板電器三季度末預(yù)收賬款同比增長(zhǎng) 6.44%，表現(xiàn)較為穩(wěn)

41、??；華帝股份 三季度末預(yù)收賬款下滑 20.57%，目前公司線下經(jīng)銷(xiāo)商提貨積極性較為平淡；火星人三 季度末預(yù)收賬款增長(zhǎng) 3.97%，表現(xiàn)同樣較為穩(wěn)??；浙江美大三季度末預(yù)收賬款大幅增長(zhǎng) 73.18%，當(dāng)前公司線下經(jīng)銷(xiāo)商提貨積極性較高；億田智能三季度末預(yù)收賬款下滑 7.87%。2021 年三季度末廚電行業(yè)整體存貨規(guī)模為 69.39 億元，同比大幅增長(zhǎng) 46.46%。上市公 司層面來(lái)看，老板電器三季度末存貨同比增長(zhǎng) 29.13%，考慮到公司代理制模式下報(bào)表 口徑包含渠道庫(kù)存，目前公司整體存貨周轉(zhuǎn)情況較為穩(wěn)健，另外公司對(duì)原材料也有積極 備貨；華帝股份三季度末存貨大幅增長(zhǎng) 57.03%，預(yù)計(jì)與發(fā)出商品開(kāi)票

42、進(jìn)展較慢、部分 電商收入確認(rèn)有所延后有關(guān)，后續(xù)該部分收入將逐步兌現(xiàn)；火星人三季度末存貨大幅增 長(zhǎng) 44.64%，主要因?yàn)樵牧蠞q價(jià)期間公司積極對(duì)原材料進(jìn)行備貨；浙江美大三季度末 存貨增長(zhǎng) 58.99%；億田智能三季度末存貨同比增長(zhǎng) 62.47%。毛利率大幅回落，期間費(fèi)用小幅優(yōu)化2021 年前三季度廚電行業(yè)整體毛利率為 40.93%，同比下滑 1.90pct，其中三季度毛利 率為 41.47%，同比下滑 3.41pct。三季度幾乎所有廚電企業(yè)毛利率皆有下滑，主要原因 在于前期低價(jià)原材料庫(kù)存逐漸消耗，原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始體現(xiàn)，另外部分企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則 也有調(diào)整；盡管外部環(huán)境有所干擾，但企業(yè)自身的應(yīng)對(duì)舉措

43、也不得不察，比如傳統(tǒng)廚電 龍頭產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、工程渠道客戶(hù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，集成灶龍頭所售蒸烤一體類(lèi)產(chǎn)品占比不斷 提升、通過(guò)出廠價(jià)提高方式轉(zhuǎn)嫁成本端壓力。具體到上市公司層面，老板電器三季度毛利率-4.34pct 至 55.68%，隨著前期低價(jià)原材 料庫(kù)存逐漸消耗，原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始體現(xiàn)，但同時(shí)公司也在通過(guò)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、工程 渠道客戶(hù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、回收創(chuàng)新渠道運(yùn)營(yíng)權(quán)等方式，抵御原材料成本上行風(fēng)險(xiǎn)；華帝股份 三季度毛利率-7.39pct 至 38.95%，一方面前期原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始顯現(xiàn)，另一方面低 毛利率的海外 OEM 代工業(yè)務(wù)占比有所提升，此外會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整、贈(zèng)品直接沖抵收入也 有影響；火星人三季度毛利率-7

44、.81pct 至 44.36%，單季毛利率顯著下滑一方面源于低 價(jià)原材料庫(kù)存逐漸消耗、原材料漲價(jià)壓力負(fù)面擾動(dòng)開(kāi)始加大，另一方面收入準(zhǔn)則調(diào)整、 物流費(fèi)從銷(xiāo)售費(fèi)用轉(zhuǎn)至成本項(xiàng)；浙江美大三季度毛利率-1.72pct 至 49.83%，同樣主要 系原材料漲價(jià)壓力的擾動(dòng)；億田智能三季度毛利率逆勢(shì)+1.09pct，一方面蒸烤一體類(lèi)占 比提升，另外公司也對(duì)出廠價(jià)進(jìn)行上調(diào)以轉(zhuǎn)嫁成本壓力。費(fèi)用率方面，2021 年前三季度廚電行業(yè)整體期間費(fèi)用率為 22.65%，同比下滑 1.85pct， 其中三季度期間費(fèi)用率為 22.96%，同比下滑 0.72pct。具體到上市公司層面，老板電器 三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率-2.50pct，

45、前期公司對(duì)新媒體廣告和新品促銷(xiāo)費(fèi)用計(jì)提較為充分，管 理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別+0.14、-0.14、+0.08pct；華帝股份三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率-1.85pct， 主要系會(huì)計(jì)準(zhǔn)則調(diào)整，管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別+1.13、+0.64、-0.29pct，為籌劃 明年新品、當(dāng)期研發(fā)投入力度有所加大；火星人三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率大幅-4.22pct，一方面會(huì)計(jì)準(zhǔn)則有所調(diào)整，另外隨著規(guī)模效應(yīng)顯現(xiàn)、引流成本也不斷降低，管理、研發(fā)、財(cái) 務(wù)費(fèi)用率分別+0.54、+0.04、-0.61pct；浙江美大三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率同比-0.43pct，年初 以來(lái)公司銷(xiāo)售費(fèi)用投入力度較為穩(wěn)健，管理、研發(fā)、財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別-0.06、-

46、0.10、-0.75pct； 億田智能三季度期間費(fèi)用率下滑 1.84pct，主要系財(cái)務(wù)費(fèi)用率的大幅優(yōu)化，銷(xiāo)售費(fèi)用率 大幅+2.94pct，公司營(yíng)銷(xiāo)投入力度不斷加碼。高端龍頭業(yè)績(jī)穩(wěn)健，集成灶業(yè)績(jī)搶眼2021 年前三季度廚電行業(yè)實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn) 60.39 億元，同比增長(zhǎng) 30.00%，其中三季度 實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)20.88億元，同比下滑4.20%。當(dāng)期廚電行業(yè)業(yè)績(jī)下滑主要系華帝股份、 萬(wàn)和電器、歐普照明拖累，而一線高端廚電龍頭業(yè)績(jī)表現(xiàn)較為穩(wěn)健，一方面在于行業(yè)景 氣承壓階段、一線龍頭可憑借份額提升實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，另外新品類(lèi)拓展更為順利，抵御 原材料漲價(jià)壓力的能力也更強(qiáng)，另外集成灶標(biāo)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)普遍較優(yōu)，主

47、要得益于收入規(guī) 模的快速擴(kuò)張。從公司層面來(lái)看，老板電器三季度業(yè)績(jī)端延續(xù)穩(wěn)健表現(xiàn)，終端競(jìng)爭(zhēng)力保障下公司傳統(tǒng)煙 灶主業(yè)穩(wěn)步擴(kuò)容，洗碗機(jī)/蒸烤一體機(jī)賽道紅利明確，且公司終端份額正快速提升，今年 有望正式迎來(lái)新品類(lèi)爆發(fā)，盡管盈利能力小幅下滑，但是業(yè)績(jī)穩(wěn)健性依舊突出；華帝股份三季度收入端表現(xiàn)平穩(wěn)，但業(yè)績(jī)端壓力較為明顯，主要系大宗原材料價(jià)格上漲較為明 顯所拖累；火星人基于渠道的快速建設(shè)以及品牌知名度的持續(xù)提升，三季度收入端增速 表現(xiàn)依舊優(yōu)于行業(yè)，因此盡管盈利能力因原材料漲價(jià)而有所下滑，但業(yè)績(jī)端增速依舊搶 眼；浙江美大憑借費(fèi)用率改善和投資收益增加，盈利能力逆勢(shì)上行，業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)快于收入。從盈利能力維度來(lái)看，20

48、21 年前三季度廚電行業(yè)整體歸屬凈利率為 16.57%，同比提升 0.34pct，其中三季度歸屬凈利率為 16.06%，同比下滑 2.05pct。盡管三季度廚電行業(yè) 費(fèi)用率有所優(yōu)化，但由于原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始顯現(xiàn)、毛利率層面壓力較大，當(dāng)期廚電整 體盈利能力有所下滑。具體到上市公司層面，老板電器三季度歸屬凈利率-1.03pct，隨 著前期低價(jià)原材料庫(kù)存逐漸消耗，原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始體現(xiàn)；華帝股份三季度盈利能力 -5.34pct，同樣主要因前期原材料價(jià)格的大幅上漲；火星人三季度盈利能力-1.63pct，原 材料漲價(jià)壓力開(kāi)始顯現(xiàn)但盈利能力下滑幅度可控；浙江美大歸屬凈利率+0.41pct，主要 得益于費(fèi)用

49、率優(yōu)化和投資收益增加；億田智能三季度歸屬凈利率+2.30pct，盈利能力大 幅改善主要系主動(dòng)提價(jià)以對(duì)沖成本端上行、財(cái)務(wù)費(fèi)用率的顯著優(yōu)化。2021 年前三季度廚電行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為 47.06 億元，同比下滑 9.10%，其中三 季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流 19.78 億元，同比下滑 28.78%。具體到上市公司層面來(lái)看， 老板電器三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比-11.54%至 4.72 億元，主要系下游客戶(hù)回款存在 壓力，三季度末公司應(yīng)收賬款+應(yīng)收票據(jù)同比大幅+30.15%至 35.35 億元；華帝股份三 季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比大幅+5796.44%至 2.03 億元，改善十分明顯，主要系公司

50、向上游賒購(gòu)力度加大；火星人三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比+42.91%至 1.60 億元，與 歸屬凈利潤(rùn)匹配度較高；浙江美大三季度經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額同比-2.79%至 2.27 億元； 億田智能三季度經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流同比-18.32%，期末公司應(yīng)收賬款及票據(jù)同比大幅增長(zhǎng)。5 小家電：新興賽道高增，廚小電環(huán)比改善景氣品類(lèi)延續(xù)高增，出口訂單仍充沛2021 年前三季度小家電行業(yè)整體實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 705.36 億元，同比增長(zhǎng) 24.32%，其中 三季度實(shí)現(xiàn) 242.67 億元，同比增長(zhǎng) 7.75%。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，三季度以來(lái)，廚房小家電整體 需求表現(xiàn)依舊平淡，同期基數(shù)壓力環(huán)比緩解背景下，當(dāng)季廚房小電銷(xiāo)售下滑幅度環(huán)比

51、上 半年小幅收窄；而新興景氣大單品掃地機(jī)、投影儀三季度新品頻出，均價(jià)仍延續(xù)較優(yōu)增 長(zhǎng)趨勢(shì)，成為整體銷(xiāo)額增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)，但伴隨同期銷(xiāo)售基數(shù)逐步抬升，整體行業(yè)銷(xiāo)售 增速環(huán)比降低。國(guó)外市場(chǎng)，三季度以來(lái)，海外需求表現(xiàn)超預(yù)期，仍延續(xù)上半年較優(yōu)的景 氣；但受到同期基數(shù)抬升、海運(yùn)運(yùn)力緊張的負(fù)面影響，出口端增速環(huán)比下移。具體到上市公司層面，三季度廚房小電龍頭，線上增速普遍呈現(xiàn)環(huán)比小幅改善趨勢(shì)，而 行業(yè)線下銷(xiāo)售依舊延續(xù)下滑態(tài)勢(shì)，綜合內(nèi)銷(xiāo)景氣表現(xiàn)相對(duì)平淡；而外銷(xiāo)業(yè)務(wù)訂單依舊相 對(duì)充沛，九陽(yáng)、蘇泊爾均上調(diào)了全年關(guān)聯(lián)出口業(yè)務(wù)預(yù)期；但受階段性運(yùn)力緊缺、限電、 同期外銷(xiāo)業(yè)務(wù)基數(shù)大幅抬升影響，三季度出口增長(zhǎng)整體平穩(wěn)；綜合內(nèi)

52、外銷(xiāo)情況來(lái)看，蘇 泊爾、九陽(yáng)、新寶及小熊收入分別同比+2.22%、-9.35%、-0.25%及-6.29%。清潔電器 龍頭科沃斯、石頭科技三季度收入分別+65.82%、+22.88%，科沃斯收入在同期基數(shù)抬 升背景下，國(guó)內(nèi)外銷(xiāo)售表現(xiàn)維持較優(yōu)增長(zhǎng)，表現(xiàn)較超預(yù)期；石頭科技收入側(cè)重海外自主 品牌發(fā)展，伴隨三季度海運(yùn)壓力邊際緩解，營(yíng)收回暖明顯。此外，倍輕松三季度受疫情 反復(fù)影響線下收入增長(zhǎng)，三季度收入增速依舊較快但小幅低于市場(chǎng)預(yù)期。極米科技在行 業(yè)內(nèi)銷(xiāo)景氣依舊較優(yōu)、新品迭代驅(qū)動(dòng)及芯片供給相對(duì)穩(wěn)定背景下，三季度收入增長(zhǎng) 32.43%，表現(xiàn)基本符合預(yù)期。2021 年三季度末小家電行業(yè)預(yù)收賬款為 21.45

53、 億元，同比增長(zhǎng) 7.11%；具體到上市公 司層面，蘇泊爾預(yù)收賬款下滑 20.95%，預(yù)計(jì)與公司調(diào)整渠道策略，提升線上直營(yíng)比例 有關(guān)；九陽(yáng)股份預(yù)收賬款下滑 27.85%，主要與國(guó)內(nèi)廚房小電消費(fèi)景氣平淡相關(guān)；科沃 斯預(yù)收賬款期末同比大幅增長(zhǎng) 71.82%，主要在于經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)容及四季度大促提前備貨 影響。2021 年三季度末小家電行業(yè)整體存貨規(guī)模為 158.24 億元，同比增長(zhǎng) 54.67%。一方面 小家電行業(yè)整體收入規(guī)模有所擴(kuò)容，另一方面，三季度以來(lái)原材料價(jià)格仍處于較高水平， 部分龍頭預(yù)計(jì)提前囤貨、對(duì)原材料成本有積極鎖定。毛利率壓力頗大，盈利能力有所弱化2021 年前三季度小家電行業(yè)毛利率為 3

54、1.41%，同比-0.74pct，其中三季度毛利率為 30.72%，同比-1.43pct。小家電行業(yè)毛利率有所下滑，主要在于原材料價(jià)格高位使得盈 利能力壓力偏大，人民幣匯率對(duì)美元明顯升值、海運(yùn)費(fèi)用上升也大幅影響外銷(xiāo)業(yè)務(wù)毛利 率水平。具體到上市公司層面，由于三季度原材料價(jià)格仍處于相對(duì)高位，而出口代工業(yè)務(wù)出廠價(jià) 格彈性相對(duì)較弱，疊加人民幣兌美元明顯升值、海運(yùn)費(fèi)用提升，因此出口代工業(yè)務(wù)毛利率壓力顯著大于內(nèi)銷(xiāo)，出口代工業(yè)務(wù)占比高的小家電龍頭受影響較大；內(nèi)銷(xiāo)毛利率層面， 蘇泊爾、九陽(yáng)伴隨產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)、銷(xiāo)售均價(jià)調(diào)整，內(nèi)銷(xiāo)毛利率整體有所改善。綜合來(lái)看， 三季度蘇泊爾、九陽(yáng)、新寶、小熊毛利率分別同比-0.13

55、、+0.05、-8.81、-1.05pct?？?沃斯仍持續(xù)受益于高毛利率自主品牌收入占比提升及產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來(lái)的盈利改善，三 季度毛利率同比+4.58pct；石頭科技三季度推出新品，均價(jià)有所上行但預(yù)計(jì)對(duì)毛利率提 振有限，另外前期原材料漲價(jià)壓力開(kāi)始顯現(xiàn)，受此影響三季度公司毛利率同比大幅6.26pct。極米科技受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶動(dòng)的均價(jià)提升及光機(jī)自研比例提升，三季度毛 利率大幅改善；倍輕松毛利率小幅承壓，主要在于去年同期毛利率基數(shù)較高且期內(nèi)高毛 利率的直營(yíng)渠道收入增速較弱。2021 年前三季度及三季度小家電行業(yè)期間費(fèi)用率分別同比-0.01、+0.36pct，前三季度 行業(yè)各項(xiàng)費(fèi)用率表現(xiàn)均較為平穩(wěn)

56、；單三季度期間費(fèi)用率小幅提升，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率、財(cái) 務(wù)費(fèi)用率變化明顯，分別同比+1.04、-1.55pct；主要在于期內(nèi)石頭科技、極米科技銷(xiāo)售 費(fèi)用率明顯提升，單季分別同比+4.05、+6.58pct；此外三季度行業(yè)管理費(fèi)用率、研發(fā)費(fèi) 用率分別同比+0.33、+0.54pct。單季度業(yè)績(jī)下滑，新興龍頭依舊亮眼2021 年前三季度小家電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)增長(zhǎng) 17.84%，行業(yè)收入端維持較優(yōu)增長(zhǎng)，盈利 能力小幅下滑。三季度小家電行業(yè)歸屬凈利潤(rùn)同比下滑 5.31%，盡管收入端仍收獲平穩(wěn) 增長(zhǎng)，但在原材料成本高位、海運(yùn)緊張、匯率等不利環(huán)境下，行業(yè)毛利率壓力較大且期 間費(fèi)用率小幅抬升，整體盈利能力同比下滑

57、1.32pct，業(yè)績(jī)端增長(zhǎng)表現(xiàn)弱于收入。具體到上市公司層面，三季度科沃斯、極米科技及倍輕松業(yè)績(jī)維持較優(yōu)增長(zhǎng)，而其他小 家電公司業(yè)績(jī)均有下滑。其中科沃斯收入延續(xù)較高增長(zhǎng)，且盈利能力大幅優(yōu)化，業(yè)績(jī)維 持亮眼增長(zhǎng)，較超市場(chǎng)預(yù)期；極米科技受收入較優(yōu)增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)，疊加盈利能力小幅改善， 業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)較高增長(zhǎng)；而倍輕松受同期毛利率高基數(shù)、政府補(bǔ)助下滑，當(dāng)期盈利能力有所 下滑，使得業(yè)績(jī)端增長(zhǎng)不及預(yù)期。廚房小電中，新寶、小熊盈利能力壓力依舊較大，業(yè) 績(jī)端分別同比下滑 41.45%、26.25%。2021 年前三季度小家電行業(yè)歸屬凈利率同比-0.54pct 至 9.85%，其中三季度小家電行 業(yè)歸屬凈利率同比-1.32

58、pct 至 9.58%；三季度原材料成本依舊處于高位，人民幣兌美元 匯率、海運(yùn)運(yùn)費(fèi)等環(huán)境壓力依舊頗大，行業(yè)毛利率同比-1.43pct，且期間費(fèi)用率整體小 幅提升，行業(yè)綜合盈利能力-1.32pct。其中石頭、新寶、蘇泊爾受外銷(xiāo)業(yè)務(wù)盈利能力拖 累，盈利能力壓力較大，分別同比-11.84、-4.86、-0.92pct；此外科沃斯、極米科技仍 有規(guī)模效應(yīng)、銷(xiāo)售結(jié)構(gòu)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)，三季度盈利能力分別同比+9.87、+0.96pct。2021 年前三季度及三季度，小家電行業(yè)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額表現(xiàn)均較弱。主要在于今年 原材料價(jià)格居于高位，大部分上市公司需要與上游供應(yīng)鏈共擔(dān)原材料上漲壓力，進(jìn)而在 資金支付上加大了現(xiàn)金

59、比例，且部分上市公司為提前鎖定原材料價(jià)格，增加了較多原材 料存貨，因此整體經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額有所下滑。6 家電上游：海外需求延續(xù)，成本有望松動(dòng)營(yíng)收規(guī)模維持平穩(wěn)，關(guān)注海外需求變化2021Q1-Q3 家電上游行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 415.03 億元，同比增長(zhǎng) 42.27%，其中 2021Q3 實(shí) 現(xiàn)營(yíng)收 135.92 億元，同比增長(zhǎng) 26.75%。步入 2021Q3，盡管內(nèi)銷(xiāo)終端需求較為平淡， 全行業(yè)基數(shù)漸高，且運(yùn)力緊張導(dǎo)致需求傳導(dǎo)并不十分順暢，但受益于海外刺激政策，外 銷(xiāo)需求較為旺盛，帶動(dòng)家電上游企業(yè)整體營(yíng)收規(guī)模維持較高水平，此外，部分嘗試多元 化的家電上游企業(yè)成長(zhǎng)性仍十分突出。2021Q3 空調(diào)行業(yè)內(nèi)外

60、銷(xiāo)合計(jì)產(chǎn)量同比下滑 6.65%至 3384.55 萬(wàn)臺(tái)，冰箱行業(yè)合計(jì)產(chǎn)量 同比下滑 12.67%至 2133.70 萬(wàn)臺(tái)，空調(diào)旺季已過(guò)，意味著內(nèi)銷(xiāo)以及很大一部分外銷(xiāo)全 年態(tài)勢(shì)幾乎已塵埃落定，整體來(lái)看，國(guó)內(nèi)耐用消費(fèi)品需求維持較為平穩(wěn)水平，空調(diào)也不 例外，但海外需求仍然憑借刺激政策，延續(xù)較高景氣，分內(nèi)外銷(xiāo)看，空調(diào) Q3 內(nèi)銷(xiāo)量同 比增長(zhǎng) 0.63%，外銷(xiāo)量同比增長(zhǎng) 4.62%，因此，全行業(yè)空調(diào)產(chǎn)量進(jìn)入 9 月呈邊際改善趨 勢(shì)，家電上游企業(yè)因而有所受益。冰箱則由于疫情期間形成高基數(shù)，2021Q3 產(chǎn)量表現(xiàn) 有所波動(dòng)。具體到上市公司層面來(lái)看，各公司 2021Q3 營(yíng)收增速依然較為亮眼，其中三花智控 2