Chapter 2遠(yuǎn)期和期貨概述課件

1、第二章遠(yuǎn)期與期貨概述第一節(jié)遠(yuǎn)期與遠(yuǎn)期市場2Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008 金融遠(yuǎn)期合約（Forward Contracts）是指雙方約定在未來的某一確定時間，按確定的價格買賣一定數(shù)量的某種金融資產(chǎn)的合約。在合約中，未來將買入標(biāo)的物的一方稱為多方（Long Position），而在未來將賣出標(biāo)的物的一方稱為空方（Short Position）。 遠(yuǎn)期合約并不能保證其投資者未來一定盈利，但投資者可以通過遠(yuǎn)期合約獲得確定的未來買賣價格，從而消除了價格風(fēng)險。 2.1.1金融遠(yuǎn)期合約的定義3Copyright Zheng Zhenlong & Che

2、n Rong, 2008如果到期標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格高于交割價格K，遠(yuǎn)期多頭就會盈利而空頭則會虧損;反之，遠(yuǎn)期多頭就會虧損而空頭則會盈利。(b) 遠(yuǎn)期空頭的到期盈虧(a) 遠(yuǎn)期多頭的到期盈虧標(biāo)的資產(chǎn)價格標(biāo)的資產(chǎn)價格KK盈虧盈虧2.1.1金融遠(yuǎn)期合約的定義4Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 20082.1.2主要的金融遠(yuǎn)期合約種類根據(jù)標(biāo)的資產(chǎn)不同，常見的金融遠(yuǎn)期合約包括1.遠(yuǎn)期利率協(xié)議2.遠(yuǎn)期外匯協(xié)議3.遠(yuǎn)期股票合約5Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 20082遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期外匯合約是指雙方約定在將來某一時間按約

3、定的匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。 按照遠(yuǎn)期的開始時期劃分，遠(yuǎn)期外匯合約又分為直接遠(yuǎn)期外匯合約和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議。 注意，有些國家由于外匯管制，因此本金不可交割。這種外匯遠(yuǎn)期合約稱為本金不可交割遠(yuǎn)期（Non-Deliverable Forwards, NDF），它與本金可交割但不交割遠(yuǎn)期（Non-Delivery Forwards）是不同的，注意區(qū)別。2.1.2主要的金融遠(yuǎn)期合約種類7Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 20083遠(yuǎn)期股票合約遠(yuǎn)期股票合約（Equity Forwards）是指在將來某一特定日期按特定價格交付一定數(shù)量單只股票或一攬子股票

4、的協(xié)議。遠(yuǎn)期股票合約在世界上出現(xiàn)時間不長，總交易規(guī)模也不大。 2.1.2主要的金融遠(yuǎn)期合約種類8Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008但相應(yīng)地，遠(yuǎn)期合約也有明顯的缺點：首先，沒有固定集中的交易場所，不利于信息交流和傳遞，不利于形成和發(fā)現(xiàn)統(tǒng)一的市場價格，市場效率較低；其次，每份遠(yuǎn)期合約千差萬別，給遠(yuǎn)期合約的二級流通造成較大不利，因此遠(yuǎn)期合約的流動性較差；最后，履約沒有保證，違約風(fēng)險相對較高。這些特征，與下一節(jié)我們將要介紹的期貨合約正好相反。2.1.3遠(yuǎn)期市場的交易機制10Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 20

5、08第二節(jié)期貨與期貨市場11Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008 金融期貨合約（Financial Futures Contracts）是指在交易所交易的、協(xié)議雙方約定在將來某個日期按事先確定的條件（包括交割價格、交割地點和交割方式等）買入或賣出一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的特定金融工具的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。同樣，我們稱在合約中未來將買入標(biāo)的物的一方為多方，而在未來賣出標(biāo)的物的一方為空方。合約中規(guī)定的價格就是期貨價格。從本質(zhì)上說，期貨與遠(yuǎn)期是完全相同的，都是在當(dāng)前時刻約定未來的各交易要素。期貨與遠(yuǎn)期的重要區(qū)別就在于交易機制的差異。與場外交易的非標(biāo)準(zhǔn)化遠(yuǎn)期合約相反，期貨是

6、在交易所內(nèi)交易的標(biāo)準(zhǔn)化合約。交易所同時還規(guī)定了一些特殊的交易和交割制度，如每日盯市結(jié)算（Market to Market and Daily Settlement）和保證金（Margin）制度等。2.2.1金融期貨合約的定義12Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 20082.2.3金融期貨的產(chǎn)生與發(fā)展金融期貨合約交易是在現(xiàn)代商品期貨交易的基礎(chǔ)上發(fā)展起來的。20世紀(jì)70年代初，世界經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生巨大變化，“布雷頓森林體系”崩潰，世界各國開始實行浮動匯率制，金融市場上的利率、匯率和證券價格開始發(fā)生急劇波動，整個經(jīng)濟體系風(fēng)險增大。人們?nèi)找嬖鲩L的金融避險需求推動了

7、金融期貨交易的產(chǎn)生 。金融期貨問世至今不過短短三十余年的歷史，但其發(fā)展速度卻相當(dāng)驚人。時至今日，金融期貨交易在許多方面都已經(jīng)遠(yuǎn)遠(yuǎn)走在了商品期貨交易的前端。一些重要的期貨交易甚至可以一天24小時在世界各地不同的期貨市場上連續(xù)進行。目前全球最大的期貨交易所當(dāng)屬2007年7月CME與CBOT合并后形成的CME GROUP交易所，2006年兩家交易所交易的合約總數(shù)加起來超過了22億份，合約總名義本金超過1000萬億美元 。14Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008期貨交易的基本特征就是標(biāo)準(zhǔn)化和在交易所集中交易，這兩個特征及其衍生出來的一些交易機制，成為期貨

8、有別于遠(yuǎn)期的關(guān)鍵。 2.2.4期貨市場的交易機制15Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008交易所交易所是一個投資者根據(jù)預(yù)先制訂的交易制度進行集中交易的場所。交易所本身不參加期貨交易，它的主要職能是：提供交易場地或交易平臺；制訂標(biāo)準(zhǔn)交易規(guī)則；負(fù)責(zé)監(jiān)督和執(zhí)行交易規(guī)則；制訂標(biāo)準(zhǔn)的期貨合同；解決交易糾紛。BACK2.2.4期貨市場的交易機制17Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008清算機構(gòu)清算機構(gòu)是負(fù)責(zé)對期貨交易所內(nèi)交易的期貨合約進行交割、對沖和結(jié)算操作的獨立機構(gòu)。充當(dāng)每筆交易的媒介，使得期貨合約的買賣只要價格

9、數(shù)量匹配就可以隨時進行，不用尋找和通知特定的交易對手。由于清算所充當(dāng)買方的賣者和賣方的買者，既向買方保證了賣方的履約，也向賣方保證了買方的履約，極大地降低了期貨交易的違約風(fēng)險。具體看來，保證金制度和每日盯市結(jié)算制度、會員對會員間的無限連帶清償責(zé)任、以及清算機構(gòu)自身雄厚的資本等幾個方面，大大降低了違約風(fēng)險。在美國期貨交易史上至今還從未發(fā)生過清算機構(gòu)違約的先例。2.2.4期貨市場的交易機制BACK18Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008特定期貨合約的合約規(guī)模、交割日期和交割地點等都是標(biāo)準(zhǔn)化的，在合約上均有明確規(guī)定，無須雙方再商定，價格是期貨合約的唯一

10、變量。一般來說，常見的標(biāo)準(zhǔn)期貨合約條款包括：(1)交易單位。交易所對每個期貨產(chǎn)品都規(guī)定了統(tǒng)一的數(shù)量和數(shù)量單位，統(tǒng)稱“交易單位”（Trade Unit）或“合約規(guī)?！保–ontract Size）。不同交易所、不同期貨品種的交易單位規(guī)定各不相同。例 (二)標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款2.2.4期貨市場的交易機制19Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008例如，CME規(guī)定長期國債期貨合約的交易單位為面值100 000美元的美國長期國債。如果交易者在CME買進一張長期國債期貨合約并持有到期，其在合約到期日必須買進面值為100 000美元的美國長期國債。股指期貨合約

11、與普通的期貨合約又略有不同，其交易單位（合約規(guī)模）不是固定的金額，而是由標(biāo)的股價指數(shù)和每個指數(shù)點所代表的價值（或稱合約乘數(shù)）的乘積決定。如CME交易的S&P500指數(shù)期貨合約，每點S&P500指數(shù)代表的價格為250美元。這樣2007年9月21日，由于最后結(jié)算價格為1,533.38，2007年9月到期的SPU7指數(shù)期貨結(jié)算時的合約價值就為1 533.38250美元= 383 345美元。BACK2.2.4期貨市場的交易機制20Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008到期循環(huán)與到期月。一般來說，期貨交易實行一定的到期循環(huán)，且大多是3月循環(huán)，即每年的3、6

12、、9、12月為到期月。交割月（Delivery Month）、交割日（Delivery Day）與現(xiàn)金結(jié)算日（Cash Settlement Day）。如果期貨實行實物交割，期貨合約中就會規(guī)定具體的交割月與交割日。如果期貨合約無法或不方便進行實際交割，就可以采用計算和劃轉(zhuǎn)凈盈虧的方式進行結(jié)算，被稱為現(xiàn)金交割或現(xiàn)金結(jié)算。這時期貨合約中就會規(guī)定現(xiàn)金結(jié)算日。 一般來說交割月（或結(jié)算月）就是到期月。具體的交割日與現(xiàn)金結(jié)算日則依期貨合約不同而不同。最后交易日。最后交易日是指期貨合約可以進行交易的最后日期，一般與現(xiàn)金結(jié)算日或最后交割日相聯(lián)系。顯然，在最后交易日沒有對沖的期貨頭寸就將進入現(xiàn)金結(jié)算或?qū)嵨锝桓畛?/p>

13、序。BACK(二)標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款2.2.4期貨市場的交易機制21Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008現(xiàn)金交割：在現(xiàn)金結(jié)算日，買賣雙方只需根據(jù)結(jié)算價計算出各自的盈虧并相應(yīng)劃轉(zhuǎn)資金即可實現(xiàn)交割。實物交割：如果采用實物交割，期貨合約則要規(guī)定更具體的交割條款，包括交割標(biāo)的質(zhì)量和等級條款和交割地點條款等等。在交割標(biāo)的條款上，由于許多金融期貨合約允許使用超過一種的可交割證券，合約條款中通常會詳細(xì)列示可接受的標(biāo)的資產(chǎn)以及多方相應(yīng)支付的價格。BACK(二)標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款2.2.4期貨市場的交易機制22Copyright Zheng Zhenlong

14、& Chen Rong, 2008除了以上5個方面之外，期貨合約中通常還有諸如交易時間、產(chǎn)品代碼、頭寸限額（Position Limit）等不太重要的或是不具有一般性的標(biāo)準(zhǔn)條款。這些標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款看似對期貨交易進行了高度的限制，但實際上正是由于期貨合約的高度標(biāo)準(zhǔn)化，價格成為期貨合約交易中的唯一變量，才使得期貨頭寸的開立和平倉能夠非常便利地進行，大大提高了期貨合約的交易效率和流動性，促進了期貨交易的發(fā)展，使其成為期貨有別于遠(yuǎn)期的一個重要特征。(二)標(biāo)準(zhǔn)化的期貨合約條款2.2.4期貨市場的交易機制24Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（三）保

15、證金制度和每日盯市結(jié)算制度在期貨交易開始之前，期貨的買賣雙方都必須在經(jīng)紀(jì)公司開立專門的保證金賬戶，并存入一定數(shù)量的保證金，這個保證金也稱為初始保證金（Initial Margin）。保證金的數(shù)目因合約而不同，也可能因經(jīng)紀(jì)人而不同。每日盯市結(jié)算：在每天期貨交易結(jié)束后，交易所與清算機構(gòu)都要進行結(jié)算和清算，按照每日確定的結(jié)算價格計算每個交易者的浮動盈虧并相應(yīng)調(diào)整該交易者的保證金賬戶頭寸。2.2.4期貨市場的交易機制25Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008清算保證金（Clearing Margin）:與經(jīng)紀(jì)人要求投資者開設(shè)保證金賬戶一樣，清算機構(gòu)也要求其

16、會員在清算機構(gòu)開設(shè)一定的保證金賬戶，一般稱為清算保證金（Clearing Margin）。與投資者保證金賬戶的操作方式類似，清算會員的保證金賬戶也實行每日盯市結(jié)算。 （三）保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2.2.4期貨市場的交易機制27Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008交易者A清算會員清算機構(gòu)非清算會員交易者B期貨保證金流程圖 通過貫穿交易者經(jīng)紀(jì)公司非清算會員清算會員清算機構(gòu)整個鏈條的保證金制度與每日盯市結(jié)算制度，期貨交易實行的是嚴(yán)格無負(fù)債的運行機制，這一點幾乎從根本上保證了期貨不會出現(xiàn)違約現(xiàn)象。（三）保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2.2.4期貨市場

17、的交易機制28Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008注意：遠(yuǎn)期交易是到期一次性結(jié)算的，所以在遠(yuǎn)期存續(xù)期內(nèi)，實際交割價格始終不變，標(biāo)的資產(chǎn)市場價格的變化給投資者帶來的是賬面浮動盈虧，到期結(jié)算時標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格與交割價格的差異才是投資者的真實盈虧。期貨則有所不同。由于期貨是每日盯市結(jié)算實現(xiàn)真實盈虧的，因此可以把期貨看作一個每日以結(jié)算價平倉結(jié)清并以該結(jié)算價重新開立的合約，每日結(jié)算價格就是不斷變動的期貨交割價格。（三）保證金制度和每日盯市結(jié)算制度2.2.4期貨市場的交易機制29Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2

18、008（四） 開立與結(jié)清期貨頭寸開立期貨頭寸（Open a Futures Position）的方式有二：買入建倉（Open a Futures Position with a Purchase）和賣出建倉（Open a Futures Position with a Sale），即分別進入期貨的多頭和空頭建倉。結(jié)清期貨頭寸（Closing a Futures Position）的方式則主要有以下3種：到期交割或現(xiàn)金結(jié)算(Delivery or Cash Settlement )平倉（Offset） 期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨（Exchange-for-Physicals，EFP） 2.2.4期貨市場的交易機

19、制30Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（四） 開立與結(jié)清期貨頭寸到期交割或現(xiàn)金結(jié)算（Delivery or Cash Settlement）即投資者持有期貨頭寸到期，按照期貨合約的規(guī)定和要求進行實際交割或現(xiàn)金結(jié)算。一般來說，交易者傾向于用對沖平倉或期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨的方式來結(jié)清期貨頭寸，因為交割通常要在特定時間以特定方式進行，費時費力。盡管如此，交割的存在保證了整個期貨交易的順利進行，保證了期貨價格和標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格之間的內(nèi)在聯(lián)系，其重要性是不容忽視的。正是因為具有最后交割的可能性，隨著期貨交割月份的逼近，期貨價格才會收斂于標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)貨價格；而當(dāng)

20、到達(dá)交割期限時，期貨價格才會等于或非常接近于現(xiàn)貨價格，否則就存在無風(fēng)險套利的機會 。BACK2.2.4期貨市場的交易機制31Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（四） 開立與結(jié)清期貨頭寸平倉（Offset）這是目前期貨市場上最主要的一種結(jié)清頭寸的方式。那些不愿進行實物交割的期貨交易者，可以在最后交易日結(jié)束之前通過反向?qū)_交易來結(jié)清自身的期貨頭寸，從而無需進入最后的交割環(huán)節(jié)。平倉的方式既克服了遠(yuǎn)期交易流動性差的問題，又比實物交割方式來得省事和靈活，因此目前大多數(shù)期貨交易都是通過對沖平倉來結(jié)清頭寸的。 2.2.4期貨市場的交易機制BACK32Copy

21、right Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（四） 開立與結(jié)清期貨頭寸期貨轉(zhuǎn)現(xiàn)貨（Exchange-for-Physicals，EFP）期貨市場上的交易者還可以通過EFP來結(jié)清自身的頭寸。所謂EFP，是指兩個交易者經(jīng)過協(xié)商并經(jīng)交易所同意，同時交易某種現(xiàn)貨商品以及基于該現(xiàn)貨商品的期貨合約來結(jié)清兩者頭寸的一種交易方式。 盡管EFP的結(jié)果和平倉有點類似，但EFP在某些方面還是與平倉有很大的不同。首先，交易者事實上進行了實物的交割；第二，期貨合約并不是通過交易所內(nèi)的集中交易來結(jié)清頭寸的；第三，兩個交易者可以私下協(xié)商價格以及其他的交易條款。2.2.4期貨市場的交易機制BA

22、CK33Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（五）期貨報價與行情表解讀案例2.6 表2-7 2007年9月25日S&P500股指期貨交易行情2.2.4期貨市場的交易機制34Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（五）期貨報價與行情表解讀另外，值得強調(diào)的是對“未平倉合約數(shù)”的理解。未平倉合約數(shù)是指某種期貨合約流通在外的合約總數(shù)。它是所有多頭數(shù)之和，相應(yīng)地也是所有空頭數(shù)之和。當(dāng)某項期貨合約正在交易時，如果交易雙方都是建倉，則市場中該期貨合約的未平倉合約數(shù)（Open Interest）增加一個；如果其中一方

23、是建倉而另一方是平倉，則未平倉合約數(shù)保持不變；如果雙方都是平倉，則未平倉合約數(shù)將減少一個。 （案例2.7） 2.2.4期貨市場的交易機制35Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008案例2.7 未平倉合約數(shù)的變化2007年9月21日，2009年9月到期的S&P500指數(shù)期貨合約SPU9在CME上市。2.2.4期貨市場的交易機制BACK36Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008第三節(jié)遠(yuǎn)期與期貨的比較37Copyright Zheng Zhenlong & Chen Rong, 2008（一）交易場所不同 遠(yuǎn)期并沒有固定的交易場所，買賣雙方各自尋找合適的對象，因而是一個無嚴(yán)格組織的分散市場。在金融遠(yuǎn)期交易中，金融機構(gòu)（尤其是銀行）充當(dāng)著重要角色。 期貨合約則在交易所內(nèi)交易，一般不允許場外交易。期貨市場是一個有組織的、有秩序的、統(tǒng)一的市場。（二）標(biāo)準(zhǔn)化程度不同遠(yuǎn)期交易遵