電力設(shè)備行業(yè)投資策略：逆周期電網(wǎng)投資穩(wěn)增長(zhǎng)市場(chǎng)化成長(zhǎng)行業(yè)揚(yáng)飛帆

1、行業(yè)年度報(bào)告內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 投資邏輯和框架：5 HYPERLINK l _bookmark2 1、特高壓：電力大動(dòng)脈大幕重啟，特高壓龍頭業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)6 HYPERLINK l _bookmark3 行業(yè)展望：從產(chǎn)業(yè)鏈和公司兩維度解析，關(guān)注國(guó)網(wǎng)系龍頭企業(yè)6 HYPERLINK l _bookmark5 電網(wǎng)投資總量平穩(wěn)，未來(lái)將向信息化、自動(dòng)化、可通訊化等智能制造發(fā) HYPERLINK l _bookmark5 展7 HYPERLINK l _bookmark9 交直流產(chǎn)業(yè)鏈及設(shè)備競(jìng)爭(zhēng)格局梳理8 HYPERLINK l _bookmark19 主設(shè)備投資達(dá) 45

2、8 億元，2020 年迎首次迎來(lái)交貨高峰10 HYPERLINK l _bookmark25 2、自動(dòng)化：短期受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較大，2019 下半年有望再邁入成長(zhǎng)軌道14 HYPERLINK l _bookmark26 行業(yè)展望 ：制造業(yè)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)暖后，關(guān)注工控白馬企業(yè)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)14 HYPERLINK l _bookmark27 2018 年宏觀數(shù)據(jù) 和工控?cái)?shù)據(jù)對(duì)比14 HYPERLINK l _bookmark31 工業(yè)制造業(yè)宏觀數(shù)據(jù)和工控行業(yè)數(shù)據(jù)關(guān)聯(lián)分析15 HYPERLINK l _bookmark38 理性看待工控行業(yè)今年增速，堅(jiān)定看好行業(yè)十年成長(zhǎng)大周期18 HYPERLINK l _boo

3、kmark41 3、充電樁：快速爆發(fā)的電動(dòng)車規(guī)模及明確的政策優(yōu)惠方向帶來(lái)充電市場(chǎng)活力 HYPERLINK l _bookmark41 .21 HYPERLINK l _bookmark42 行業(yè)展望：關(guān)注布局中高端產(chǎn)品的龍頭企業(yè)21 HYPERLINK l _bookmark43 新能源車產(chǎn)銷快速拉升，充電配套成短板21 HYPERLINK l _bookmark49 政策利好由“車”向“樁”23 HYPERLINK l _bookmark51 需求拉動(dòng)與政策扶持下，充電樁業(yè)務(wù)步入發(fā)展黃金期24 HYPERLINK l _bookmark62 4、低壓電器：國(guó)產(chǎn)品牌迎頭追擊，關(guān)注中高端龍頭企業(yè)

4、28 HYPERLINK l _bookmark63 行業(yè)展望：關(guān)注布局中高端產(chǎn)品的龍頭企業(yè)28 HYPERLINK l _bookmark64 下游行業(yè)需求復(fù)蘇將帶動(dòng)低壓電器行業(yè)穩(wěn)定增長(zhǎng)28 HYPERLINK l _bookmark72 國(guó)內(nèi)品牌迎頭追擊，競(jìng)爭(zhēng)力已逐步接近外資品牌31 HYPERLINK l _bookmark79 向國(guó)產(chǎn)中高端及成套解決方案發(fā)展成為行業(yè)兩大發(fā)展趨勢(shì)34 HYPERLINK l _bookmark83 5、風(fēng)險(xiǎn)提示37圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark1 圖表 1：電力設(shè)備投資邏輯5 HYPERLINK l _bookmark4 圖表 2：

5、特高壓建設(shè)線路圖6 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 3：電網(wǎng)投資 5000 億高位穩(wěn)定，已進(jìn)入增速平穩(wěn)期7 HYPERLINK l _bookmark7 圖表 4：今年電網(wǎng)投資低開(kāi)高走，八九月環(huán)比改善明顯7 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 5：中長(zhǎng)期來(lái)看配網(wǎng)投資占比上升趨勢(shì)明顯7 HYPERLINK l _bookmark10 圖表 6：特高壓直流產(chǎn)業(yè)鏈主要設(shè)備及競(jìng)爭(zhēng)格局8 HYPERLINK l _bookmark11 圖表 7：換流閥市場(chǎng)份額8 HYPERLINK l _bookmark12 圖表 8：換流變壓器市場(chǎng)份額8 HYPERLINK l _

6、bookmark13 圖表 9：直流控制保護(hù)市場(chǎng)份額9 HYPERLINK l _bookmark14 圖表 10：直流場(chǎng)設(shè)備市場(chǎng)份額9- 2 -行業(yè)年度報(bào)告 HYPERLINK l _bookmark15 圖表 11：特高壓交流產(chǎn)業(yè)鏈主要設(shè)備及競(jìng)爭(zhēng)格局9 HYPERLINK l _bookmark16 圖表 12：特高壓 GIS 市場(chǎng)份額10 HYPERLINK l _bookmark17 圖表 13：特高壓變壓器市場(chǎng)份額10 HYPERLINK l _bookmark18 圖表 14：特高壓高抗市場(chǎng)份額10 HYPERLINK l _bookmark20 圖表 15：交流配套設(shè)備市場(chǎng)份額1

7、0 HYPERLINK l _bookmark21 圖表 16：近兩年特高壓擬核準(zhǔn)與開(kāi)工線路11 HYPERLINK l _bookmark22 圖表 17：特高壓線路設(shè)備需求測(cè)算11 HYPERLINK l _bookmark23 圖表 18：相關(guān)公司訂單情況12 HYPERLINK l _bookmark24 圖表 19：相關(guān)公司收入彈性測(cè)試13 HYPERLINK l _bookmark28 圖表 20：規(guī)模以上工業(yè)增加值（當(dāng)月）14 HYPERLINK l _bookmark29 圖表 21： 規(guī)模以上工業(yè)增加值（累計(jì)）14 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 22：

8、2017-2018 年上半年工控行業(yè)增速情況15 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 23：中小型企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率仍在不斷提升16 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 24：中小型企業(yè)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)乏力16 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 25：2018 年工業(yè)設(shè)備工器具投資增速較疲弱17 HYPERLINK l _bookmark35 圖表 26：代表智能化生產(chǎn)能力的機(jī)器人產(chǎn)量增速正在降低17 HYPERLINK l _bookmark36 圖表 27：2017 年上、中、下游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資存在明顯分化18 HYPERLINK l _

9、bookmark37 圖表 28：CAPEX 較大細(xì)分行業(yè) 2017VS2018 制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)增速對(duì) HYPERLINK l _bookmark37 比18 HYPERLINK l _bookmark39 圖表 29：2018 年 12 月份 PMI 指數(shù)已經(jīng)基本降到近 6 年來(lái)相當(dāng)?shù)偷乃疁?zhǔn)19 HYPERLINK l _bookmark40 圖表 30：2004-2020 年工控行業(yè)增速19 HYPERLINK l _bookmark44 圖表 31：新能源車推廣四方面要素21 HYPERLINK l _bookmark45 圖表 32：2013-2018 三季度新能源汽車產(chǎn)銷量（

10、萬(wàn)輛）22 HYPERLINK l _bookmark46 圖表 33：2015-2018H 新能源汽車銷量月度對(duì)比（萬(wàn)輛）22 HYPERLINK l _bookmark47 圖表 34：新能源純電動(dòng)乘用車補(bǔ)貼政策變化（萬(wàn)元）22 HYPERLINK l _bookmark48 圖表 35：2013-2018.10 新能源汽車、公共充電樁保有量及車樁比23 HYPERLINK l _bookmark50 圖表 36：充電設(shè)施建設(shè)相關(guān)補(bǔ)貼政策24 HYPERLINK l _bookmark52 圖表 37：2017 年 11 月-2018 年 7 月充電樁安裝數(shù)目統(tǒng)計(jì)24 HYPERLINK

11、l _bookmark53 圖表 38：公用充電樁數(shù)量及增速25 HYPERLINK l _bookmark54 圖表 39：公用充電樁每月新增數(shù)量情況及增速25 HYPERLINK l _bookmark55 圖表 40：私人充電樁數(shù)量及增速25 HYPERLINK l _bookmark56 圖表 41：私人充電樁每月新增數(shù)量情況及增速25 HYPERLINK l _bookmark57 圖表 42：2020 年充電設(shè)備區(qū)域建設(shè)計(jì)劃26 HYPERLINK l _bookmark58 圖表 43：2020 年電動(dòng)汽車充電基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)規(guī)劃26 HYPERLINK l _bookmark59

12、圖表 44：2020 年充電服務(wù)費(fèi)市場(chǎng)規(guī)模測(cè)算26 HYPERLINK l _bookmark60 圖表 45：充電價(jià)格相關(guān)政策27 HYPERLINK l _bookmark61 圖表 46：2018 年 611 月國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商公共充電樁數(shù)目變化對(duì)比27 HYPERLINK l _bookmark65 圖表 47：2010-2017 年我國(guó)工業(yè)用電量及其變化趨勢(shì)28 HYPERLINK l _bookmark66 圖表 48：2012-至今我國(guó)新開(kāi)工房屋面積情況29- 3 -行業(yè)年度報(bào)告 HYPERLINK l _bookmark67 圖表 49：2012-至今我國(guó)竣工房屋面積情況29 HYP

13、ERLINK l _bookmark68 圖表 50： 2014 年至今地產(chǎn)新開(kāi)工、竣工、銷售面積累計(jì)同比增速30 HYPERLINK l _bookmark69 圖表 51：2006-2017 年低壓電器行業(yè)規(guī)模、增速30 HYPERLINK l _bookmark70 圖表 52：2007-2016 我國(guó)新開(kāi)工房屋面積分類別增速31 HYPERLINK l _bookmark71 圖表 53：2016 年各類型新開(kāi)工房屋面積占比31 HYPERLINK l _bookmark73 圖表 54：低壓電器行業(yè)市場(chǎng)格局31 HYPERLINK l _bookmark74 圖表 55：代表廠家 1

14、600A 和 4000A 萬(wàn)能式斷路器特征類比分析32 HYPERLINK l _bookmark75 圖表 56：國(guó)企集采趨勢(shì)下，經(jīng)濟(jì)性考慮成為推動(dòng)中高端國(guó)產(chǎn)品牌的巨大力量33 HYPERLINK l _bookmark76 圖表 57：低壓電器具體銷售方式33 HYPERLINK l _bookmark77 圖表 58：行業(yè)各公司主要銷售模式33 HYPERLINK l _bookmark78 圖表 59：創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷模式34 HYPERLINK l _bookmark80 圖表 60：我國(guó)低壓電器企業(yè)產(chǎn)值排行34 HYPERLINK l _bookmark81 圖表 61：低壓電器行業(yè)產(chǎn)能將

15、持續(xù)出清35 HYPERLINK l _bookmark82 圖表 62：低壓電器未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)36- 4 -行業(yè)年度報(bào)告投資邏輯和框架：2016 年底以來(lái)，電網(wǎng)投資下滑、電網(wǎng)設(shè)備價(jià)格下降、以增量配網(wǎng)改革為代表的電力體制改革推進(jìn)速度較慢、上游大宗上漲帶來(lái)的毛利率承壓等一系列因 素，使得電力設(shè)備（主要是電網(wǎng)設(shè)備）指數(shù)整體經(jīng)歷了較大程度的連續(xù)調(diào)整。 與此同時(shí)，伴隨制造業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，工控自動(dòng)化、低壓電器等市場(chǎng)化行業(yè)， 特別是行業(yè)內(nèi)龍頭公司營(yíng)收和利潤(rùn)增速明顯跨上一個(gè)更高的臺(tái)階。展望 2019 年，我們將電力設(shè)備投資分為兩條主線，四路分支：政策導(dǎo)向的公共事業(yè)（電網(wǎng)）行業(yè)：我們認(rèn)為 2019 年電網(wǎng)投資

16、規(guī)模有望止跌反彈，電網(wǎng)設(shè)備招標(biāo)將改變價(jià)格主導(dǎo)形勢(shì)，毛利率在大宗商品下滑趨勢(shì)下或有小幅上漲，電改在國(guó)網(wǎng)態(tài)度轉(zhuǎn)變下也將明顯加快。逆經(jīng)濟(jì)周期及投資方向聚焦智能電網(wǎng)建設(shè)；電改、混改帶來(lái)的改革創(chuàng)新紅利，將有望構(gòu)成全年公共事業(yè)兩大邏輯。市場(chǎng)化成長(zhǎng)行業(yè)：市場(chǎng)化成長(zhǎng)行業(yè)分為傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)以及新興產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng) 兩個(gè)部分，他們的成長(zhǎng)表現(xiàn)形式分別為盈利能力提升、產(chǎn)銷快速爆發(fā)。2019 年工業(yè)制造業(yè)在下半年有望逐步企穩(wěn)，轉(zhuǎn)暖時(shí)由于資金壓抑的工控自動(dòng)化改擴(kuò) 建需求有望迅速回暖；低壓電器作為用量極其廣的工業(yè)資本品，亦有望直接受 益經(jīng)濟(jì)回暖。在當(dāng)前車樁比 3.2:1 的大背景下，充電樁數(shù)量和公用樁充電電量將明顯受益于電動(dòng)車數(shù)量爆

17、發(fā)；海上風(fēng)電建設(shè)加速亦將催生海纜需求的大爆 發(fā)，另一方面海纜產(chǎn)能有所欠缺也將支撐海纜中標(biāo)價(jià)和毛利率保持在相對(duì)高位。圖表 1：電力設(shè)備投資邏輯來(lái)源：國(guó)金證券研究所- 5 -行業(yè)年度報(bào)告1、特高壓：電力大動(dòng)脈大幕重啟，特高壓龍頭業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)圖表 2：特高壓建設(shè)線路圖行業(yè)展望：從產(chǎn)業(yè)鏈和公司兩維度解析，關(guān)注國(guó)網(wǎng)系龍頭企業(yè)我國(guó)是世界上唯一一個(gè)將特高壓輸電項(xiàng)目投入商業(yè)運(yùn)營(yíng)的國(guó)家，當(dāng)前我國(guó)特高壓線路已建成“八交十三直”，在建“四交兩直”，2018 年 9 月關(guān)于加快 推進(jìn)一批輸變電重點(diǎn)工程規(guī)劃建設(shè)工作的通知掀起了特高壓第三次建設(shè)高潮。我們從產(chǎn)業(yè)鏈角度對(duì)特高壓直流、交流產(chǎn)業(yè)鏈進(jìn)行了梳理與介紹，并 進(jìn)行了相關(guān)主設(shè)

18、備需求測(cè)算，特高壓交流主設(shè)備需求共約 174 億元，特高壓直流主設(shè)備需求共約 284 億元；從上市公司角度出發(fā)測(cè)算了相關(guān)龍頭企業(yè)的訂單量與收入彈性，國(guó)電 南瑞、許繼電氣、平高電氣、中國(guó)西電中標(biāo)訂單分別為 46 億元、40.3 億元、50.9 億元、108.3 億元。未來(lái)需求：國(guó)內(nèi)需求：中國(guó)特高壓長(zhǎng)期發(fā)展建設(shè)潛力依舊龐大。根據(jù) 我們的不完全統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前國(guó)家在已經(jīng)規(guī)劃（包括 6 條在建和 21 條投運(yùn)）的各類特高壓項(xiàng)目大概在 50-60 條之間，那么意味著仍有大約 30 條已納入規(guī)劃線路在未來(lái)有望落地，特高壓自 04 年研究開(kāi)始其經(jīng)濟(jì)性和技術(shù)可行性就一直備受爭(zhēng)議，但特高壓（柔直）技術(shù)卻在爭(zhēng)議中不斷提

19、升和改善，其在新能源消納、煤炭基地外運(yùn)、緩解中東部用能緊張、減少大氣污染方面卻起到了實(shí)實(shí)在在的 社會(huì)和經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，加之未來(lái)全球能源互聯(lián)的快速進(jìn)展，特高壓長(zhǎng)期持續(xù)性發(fā)展 空間仍然巨大。海外需求：全球能源互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)帶來(lái)海外需求，并且我們統(tǒng)計(jì) 了未來(lái)海外需求：未來(lái) 5 年將在巴西再投資 380 億美元，在非洲已公布的電力投資項(xiàng)目達(dá) 39 個(gè)，在尼日利亞、南非等均有電力需求；同時(shí)近日國(guó)家電網(wǎng)首次向社會(huì)資本開(kāi)放特高壓投資，將有效保證特高壓建設(shè)持續(xù)性。推薦組合：鑒于特高壓技術(shù)壁壘較高，國(guó)家發(fā)改委明確提出要走自主化研發(fā)道路，龍頭公司競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，并且國(guó)網(wǎng)系公司拿訂單能力較強(qiáng)，故我們推薦相關(guān)國(guó)網(wǎng)系龍頭公司：國(guó)電南瑞

20、、平高電氣、許繼電氣、中國(guó)西電。華 中 環(huán)網(wǎng)基本構(gòu)架完成來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)金證券研究所- 6 -行業(yè)年度報(bào)告電網(wǎng)投資總量平穩(wěn)，未來(lái)將向信息化、自動(dòng)化、可通訊化等智能制造發(fā)展電網(wǎng)投資總量近年來(lái)增速平穩(wěn)，長(zhǎng)期仍有提升空間。電網(wǎng)投資近三年始終穩(wěn)定在 5000 億以上，但中長(zhǎng)期來(lái)看仍將提升，原因就在于用電量始終是單調(diào)提升，電網(wǎng)公司效益更好有資本開(kāi)支動(dòng)力的同時(shí)，電網(wǎng)的承壓越來(lái)越重也意味著更大的電網(wǎng)投資。2018 年 1-7 月份電網(wǎng)投資 2347 億元，同比下滑 16.6%。但占電網(wǎng)投資比超過(guò) 90%的國(guó)網(wǎng)在年初的社會(huì)責(zé)任報(bào)告規(guī)劃 2018 年電網(wǎng)投資額為 4989 億（相對(duì)于去年規(guī)劃提升 7.1%，相

21、對(duì)于去年實(shí)際投資提升 2.8%），電網(wǎng)投資下半年環(huán)比提升動(dòng)能明顯。下半年隨著特高壓、柔直以及配網(wǎng)設(shè)備投資提速，我們認(rèn)為 2018 年全年電網(wǎng)投資額應(yīng)和去年相當(dāng)。圖表 3：電網(wǎng)投資 5000 億高位穩(wěn)定，已進(jìn)入增速平穩(wěn)期圖表 4：今年電網(wǎng)投資低開(kāi)高走，八九月環(huán)比改善明顯來(lái)源：中電聯(lián)、國(guó)金證券研究所來(lái)源：中電聯(lián)、國(guó)金證券研究所長(zhǎng)期來(lái)看，電網(wǎng)投資整體轉(zhuǎn)向配網(wǎng)，將向信息化、自動(dòng)化、可通訊化等智 能制造發(fā)展。近年來(lái)風(fēng)能、太陽(yáng)能、新能源車、微電網(wǎng)為典型的新型能源大量興起標(biāo)志著我國(guó)能源轉(zhuǎn)型正在加快，能源互聯(lián)網(wǎng)是能源轉(zhuǎn)型的方向，自動(dòng)化、智能化、可通訊化、信息化電網(wǎng)建設(shè)需求將大幅上升?？吹?2020 年，特高壓

22、確定性更強(qiáng)；2020 年以后，配網(wǎng)可能迎來(lái)比較大的發(fā)展。從輸配網(wǎng)角度：本輪特高壓投資有明顯的逆經(jīng)濟(jì)周期特征，具有穩(wěn)增長(zhǎng)和促進(jìn)電網(wǎng)投資的意義，且特高壓跨區(qū)低成本送電、消納新能源社會(huì)意義確實(shí)巨大，所以 2020 年之前特高壓業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)確定性更強(qiáng)。但是從更長(zhǎng)期來(lái)看， 配網(wǎng)可能迎來(lái)更大的發(fā)展，相對(duì)于配網(wǎng)一次設(shè)備的平穩(wěn)增長(zhǎng)，提升配網(wǎng)可靠性和智能化的二次設(shè)備投資增速會(huì)更快。從一二次設(shè)備角度：未來(lái)自動(dòng)化（電網(wǎng)自動(dòng)化業(yè)務(wù)）、可通訊化（信通業(yè)務(wù)）將會(huì)取得更快發(fā)展。圖表 5：中長(zhǎng)期來(lái)看配網(wǎng)投資占比上升趨勢(shì)明顯來(lái)源：國(guó)家能源局、中電聯(lián)、國(guó)金證券研究所- 7 -行業(yè)年度報(bào)告交直流產(chǎn)業(yè)鏈及設(shè)備競(jìng)爭(zhēng)格局梳理1）特高壓直流

23、產(chǎn)業(yè)鏈直流特高壓主要設(shè)備：包括換流變壓器、換流閥及其控制保護(hù)系統(tǒng)，以及直流濾波器、直流開(kāi)關(guān)設(shè)備、直流測(cè)量設(shè)備和直流避雷器等直流場(chǎng)設(shè)備，并且在換流閥和換流變壓器上，中國(guó)的制造技術(shù)處于國(guó)際領(lǐng)先地位。圖表 6：特高壓直流產(chǎn)業(yè)鏈主要設(shè)備及競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)源：國(guó)金證券研究所圖表 7：換流閥市場(chǎng)份額圖表 8：換流變壓器市場(chǎng)份額5%35%10%25%40%天威保40%變國(guó)電南瑞25%特變電工20%來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所西電許繼電氣中國(guó)西電四方- 8 -行業(yè)年度報(bào)告圖表9：直流控制保護(hù)市場(chǎng)份額圖表 10：直流場(chǎng)設(shè)備市場(chǎng)份額2%8%10%25%40%許繼國(guó)

24、電南瑞15%平高電氣四方中國(guó)西電50%其它20%來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所許繼電氣2）特高壓交流產(chǎn)業(yè)鏈交流特高壓主要設(shè)備：包括變壓器、電抗器、開(kāi)關(guān)設(shè)備、串聯(lián)補(bǔ)償裝置、互感器、電容器、避雷器等，并且依托特高壓交流輸電工程實(shí)踐，我國(guó)特高壓交流輸變電裝備在特高壓變壓器、開(kāi)關(guān)設(shè)備、互感器、電容器和避雷器等裝備研制等方面，取得了顯著進(jìn)步，特高壓串聯(lián)補(bǔ)償裝置達(dá)到了世界領(lǐng)先水平。圖表 11：特高壓交流產(chǎn)業(yè)鏈主要設(shè)備及競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)金證券研究所- 9 -行業(yè)年度報(bào)告45%圖表12：特高壓 GIS市場(chǎng)份額圖表13：特高壓變壓器市場(chǎng)份額10%2

25、3%25%22%40%來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所中國(guó)西電平高電氣新 東 北 山東電工25%特變電工保變電氣中國(guó)西電保變電氣圖表 14：特高壓高抗市場(chǎng)份額圖表 15：交流配套設(shè)備市場(chǎng)份額25%30%20%中國(guó)西電特變電工30%平高電氣中國(guó)西電40%來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)電子商務(wù)平臺(tái)、國(guó)金證券研究所主設(shè)備投資達(dá) 458 億元，2020 年迎首次迎來(lái)交貨高峰今明兩年我國(guó)擬核準(zhǔn)、擬開(kāi)工的特高壓線路有 14 條，其中有 7 條交流，7條直流，并且直流中有 2 條短距離背靠背項(xiàng)目。目前已經(jīng)核準(zhǔn)的線路有駐馬店-南陽(yáng)、

26、張北-雄安、青海-河南、陜北-湖北，共計(jì)投資金額約 554 億元；今明兩年 14 條線路合計(jì)輸送容量為 5700 萬(wàn)千瓦，拉動(dòng)投資約為 1900 億元。特高壓交流輸電系統(tǒng)明后年主設(shè)備需求共約 174 億元。在特高壓交流輸電系統(tǒng)中變電站成本約占總投資額的 4050，其主要設(shè)備有變壓器、電抗器、GIS；組合電器 GIS 單站約用到 8 個(gè)間隔，我們給予每個(gè)間隔 7500 萬(wàn)億，明后年規(guī)劃的線路共涉及約 14 個(gè)站，那么明后年需求約為 84 億元；同理，我們估算變壓器需求為 33.6 億元，電抗器需求約為 28 億元，而其他交流設(shè)備約為 28 億元。特高壓直流輸電系統(tǒng)明后年主設(shè)備需求共約 284 億

27、元。在特高壓直流投資中換流站成本約占總投資額的 5060，換流閥、換流變、控制保護(hù)構(gòu)成了設(shè)備采購(gòu)的主要部分。每個(gè)換流站中約平均有 4 個(gè)換流閥，則一條線路約用到 8個(gè)，我們給予單價(jià)為 1.7 億元，則一條線路共需要換流閥 13.6 億元，而則規(guī)劃共建設(shè) 6 條線路（規(guī)劃中共有 5 條 800kv 長(zhǎng)距離直流線路，另兩條項(xiàng)目投資較少，我們將這兩條線路按一條 800kV 線路折算），故換流閥總投資為 81.6 億元，同理，我們估算換流變需求為 154.56 億元，直流控制保護(hù)需求為 30 億元，直流場(chǎng)設(shè)備為 30 億元。- 10 -行業(yè)年度報(bào)告圖表 16：近兩年特高壓擬核準(zhǔn)與開(kāi)工線路類型線路長(zhǎng)度（

28、 km）輸送容量（萬(wàn)千瓦）投資總金額（億元）開(kāi)工日期目前狀態(tài)駐馬店-南陽(yáng)交流2*19060050.82018Q4擬開(kāi)工張北-雄安交流2319.960059.82018Q4擬開(kāi)工駐馬店-武漢交流2*305（預(yù)計(jì)）/60（預(yù)計(jì)）2018Q4擬核準(zhǔn)南昌-長(zhǎng)沙交流2*350（預(yù)計(jì)）/60（預(yù)計(jì)）2018Q4擬核準(zhǔn)南昌-武漢交流370（預(yù)計(jì)）/60（預(yù)計(jì)）2018Q4擬核準(zhǔn)荊門-武漢交流260（預(yù)計(jì)）/60（預(yù)計(jì)）2018Q4擬核準(zhǔn)南陽(yáng)-荊門-長(zhǎng)沙交流1000（預(yù)計(jì)）600（預(yù)計(jì)）200（預(yù)計(jì)）2019擬核準(zhǔn)青海-河南直流1578.5800225.592018Q4擬開(kāi)工陜北-湖北直流1134.78002

29、17.942018Q4擬開(kāi)工雅中-江西直流2030（預(yù)計(jì)）800（預(yù)計(jì)）220（預(yù)計(jì)）2018Q4擬核準(zhǔn)白鶴灘-江蘇直流2000（預(yù)計(jì)）800（預(yù)計(jì)）220（預(yù)計(jì)）2019擬核準(zhǔn)白鶴灘-浙江直流2100（預(yù)計(jì)）800（預(yù)計(jì)）220（預(yù)計(jì)）2019擬核準(zhǔn)云貴互聯(lián)通道直流600（預(yù)計(jì)）300（預(yù)計(jì)）55（預(yù)計(jì)）2019擬核準(zhǔn)閩粵聯(lián)網(wǎng)直流900（預(yù)計(jì)）200（預(yù)計(jì)）55（預(yù)計(jì)）2019擬核準(zhǔn)合計(jì)57001904來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)金證券研究所圖表 17：特高壓線路設(shè)備需求測(cè)算特高壓交流線路設(shè)備需求測(cè)算單變電站主設(shè)備組合電器 GIS變壓器（單站 8 個(gè)）電抗器（單站 9-10 個(gè)）其它交流配套設(shè)備（避雷

30、器、隔離開(kāi)關(guān)等）數(shù)量88101單價(jià)（億）0.750.30.22總價(jià)（億）62.42214 個(gè)站總投資（億）8433.62828特高壓直流線路設(shè)備需求測(cè)算主設(shè)備換流閥換流變壓器直流控制保護(hù)直流場(chǎng)設(shè)備數(shù)量85622單價(jià)（億）1.70.461.52.5總價(jià)（億）13.625.7635折算成 6 條線路合計(jì)（億）81.6154.561830柔直單線線路設(shè)備需求測(cè)算主設(shè)備換流閥換流變壓器直流控制保護(hù)極線斷路器數(shù)量4281416單價(jià)（億）5.50.450.120.85總價(jià)（億）2212.61.6813.6來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)金證券研究所特高壓長(zhǎng)期需求空間依舊巨大1）國(guó)內(nèi)需求：中國(guó)特高壓長(zhǎng)期發(fā)展建設(shè)潛力依舊龐

31、大。根據(jù)我們的不完全統(tǒng)計(jì)，當(dāng)前國(guó)家在已經(jīng)規(guī)劃（包括 6 條在建和 21 條投運(yùn)）的各類特高壓項(xiàng)目大概在 50-60 條之間，那么意味著仍有大約 30 條已納入規(guī)劃線路在未來(lái)有望落地，特高壓自 04 年研究開(kāi)始其經(jīng)濟(jì)性和技術(shù)可行性就一直備受爭(zhēng)議，但特高壓（柔直）技術(shù)卻在爭(zhēng)議中不斷提升和改善，其在新能源消納、煤炭基地外運(yùn)、緩解中東部用能緊張、減少大氣污染方面卻起到了實(shí)實(shí)在在的社會(huì)和經(jīng)濟(jì)效應(yīng)，加之未來(lái)全球能源互聯(lián)的快速進(jìn)展，特高壓長(zhǎng)期持續(xù)性發(fā)展空間仍然巨大。具體看投資區(qū)域：新規(guī)劃華中環(huán)網(wǎng)基本構(gòu)架完成，未來(lái)華北、華東環(huán)網(wǎng)需求確定性進(jìn)一步增強(qiáng)，南方特高壓需求也將進(jìn)一步釋放；- 11 -行業(yè)年度報(bào)告圖表

32、18：相關(guān)公司訂單情況2）海外需求：全球能源互聯(lián)網(wǎng)建設(shè)帶來(lái)海外需求，國(guó)家電網(wǎng)國(guó)際化進(jìn)程進(jìn)一步加快，已累計(jì)建成中俄、中蒙、中吉等 10 條跨國(guó)輸電線路，帶動(dòng)超/特高壓設(shè)備出口超過(guò) 50 億人民幣；并且我們統(tǒng)計(jì)了未來(lái)海外需求：未來(lái) 5 年將在巴西再投資 380 億美元，在非洲已公布的電力投資項(xiàng)目達(dá) 39 個(gè)，在尼日利亞、南非等均有電力需求；2018 年 12 月底，國(guó)家電網(wǎng)宣布將首次引入社會(huì)資本開(kāi)放特高壓投資，將積極引入保險(xiǎn)、大型產(chǎn)業(yè)基金以及送受端地方政府所屬投資平臺(tái)等社會(huì)資本參股，以合資組建項(xiàng)目公司方式投資運(yùn)營(yíng)新建特高壓直流工程，體現(xiàn)了國(guó)家電網(wǎng)持續(xù)性發(fā)展特高壓工程的長(zhǎng)期規(guī)劃方向。向社會(huì)資本開(kāi)放特

33、高壓投資，有效保證特高壓建設(shè)持續(xù)性。從公司層面來(lái)看，國(guó)電南瑞、許繼電氣、平高電氣、中國(guó)西電中標(biāo)訂單分 別為 46 億元、40.3 億元、50.9 億元、108.3 億元。其中在直流方面，國(guó)電南瑞、許繼電氣是換流閥、直流控制保護(hù)的絕對(duì)龍頭，其預(yù)計(jì)訂單量分別為 44.6 億元、40.3 億元，中國(guó)西電是換流變的龍頭， 其預(yù)計(jì)訂單量為 61 億元，平高電氣提供部份直流場(chǎng)設(shè)備，預(yù)計(jì)訂單量為 7.5 億元。在交流線路方面，平高電氣為交流龍頭，其主要提供組合電器 GIS 和部份配套設(shè)備，預(yù)計(jì)訂單量為 43.4 億元，中國(guó)西電產(chǎn)品齊全，可提供組合電器、變壓器、電抗器等，預(yù)計(jì)訂單量為 47.3 億元。由于 2

34、017 年特高壓建設(shè)和電力投資增速放緩，平高電氣、許繼電氣等相關(guān)上市公司營(yíng)收和利潤(rùn)在 2018 年均有較大幅度下降，因此本輪特高壓投資將給行業(yè)龍頭企業(yè)帶來(lái)較高的彈性，根據(jù)我們的測(cè)算，本輪特高壓投資將給龍頭企業(yè)帶來(lái)較高的彈性，根據(jù)我們的測(cè)算，在 2019-2020 年國(guó)電南瑞業(yè)績(jī)彈性將分別為 12.7%和 21.2%， 許繼電氣為 89% 和 148.4%， 平高電氣為 64.9%和%。直流線路主設(shè)備換流閥換流變壓器直流控制保護(hù)直流場(chǎng)設(shè)備總計(jì)折算成 6 條線路合計(jì)（億）821551830南瑞預(yù)計(jì)訂單（億）32.69.03.044.6許繼預(yù)計(jì)訂單（億）28.67.24.540.3平高預(yù)計(jì)訂單（億）

35、7.57.5西電預(yù)計(jì)訂單（億）16.338.66.061.0交流線路單變電站主設(shè)備組合電器 GIS變壓器電抗器交流配套設(shè)備14 個(gè)站總投資（億）8431.422828南瑞預(yù)計(jì)訂單（億）1.41.4許繼預(yù)計(jì)訂單（億）平高預(yù)計(jì)訂單（億）37.85.643.4西電預(yù)計(jì)訂單（億）19.38.411.28.447.3來(lái)源：國(guó)家電網(wǎng)、國(guó)金證券研究所- 12 -行業(yè)年度報(bào)告圖表 19：相關(guān)公司收入彈性測(cè)試國(guó)電南瑞許繼電氣平高電氣中國(guó)西電訂單4640.350.9108.32017 年?duì)I收（億元）241.98103.3189.6143.912017 業(yè)績(jī)（億元）37.036.826.478.71營(yíng)收（億元）20

36、19E11.5410.0713.527.922020E27.6824.1632.466.992021E6.926.048.116.75營(yíng)收彈性測(cè)算（億元）2019E4.779.7415.0719.402020E11.4423.3836.1646.552021E2.865.859.0411.64來(lái)源：國(guó)金證券研究所- 13 -行業(yè)年度報(bào)告2、自動(dòng)化：短期受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較大，2019 下半年有望再邁入成長(zhǎng)軌道行業(yè)展望 ：制造業(yè)經(jīng)營(yíng)轉(zhuǎn)暖后，關(guān)注工控白馬企業(yè)業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)縱觀 2018 年內(nèi)外部形勢(shì)不容樂(lè)觀，離散型市場(chǎng)受到中小型、出口導(dǎo)向型民營(yíng)的需求影響，增速較去年全年 22.6%相比下降較多，相反項(xiàng)目型市

37、場(chǎng)整體受到上游大宗行業(yè)的持續(xù)高資本開(kāi)支，增速依然維持在相對(duì)和去年接近水準(zhǔn)。短期來(lái)看特別是 Q4 自動(dòng)化需求受宏觀經(jīng)濟(jì)影響較大，我們預(yù)計(jì) Q4 自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)增幅應(yīng)在 2%左右，但全年依舊能保持 6-7%的行業(yè)增速（行業(yè)增速包括產(chǎn)品市場(chǎng)和服務(wù)市場(chǎng)增速）。我們認(rèn)為短期宏觀總量增速下降的背后，是中國(guó)制造業(yè)在“由量向質(zhì)”、“由大變強(qiáng)”的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)之路上的更加堅(jiān)決，即制造業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)、產(chǎn)業(yè)技改升級(jí)大邏輯依舊沒(méi)有變化。展望 2019 年，我們應(yīng)該著重關(guān)注中小型企業(yè)的信貸、資金寬松程度及預(yù)期，同時(shí)需要密切關(guān)注中美貿(mào)易戰(zhàn)對(duì)制造業(yè)特別是加工型、出口導(dǎo)向制造業(yè)的影響。中小型企業(yè)改擴(kuò)建升級(jí)項(xiàng)目需求依舊龐大，在外 部信

38、貸放松、利稅下調(diào)的外部友好政策下，利潤(rùn)總額的企穩(wěn)和逐步轉(zhuǎn)暖的經(jīng)營(yíng) 預(yù)期將有望釋放這部分需求，建議投資者積極關(guān)注該指標(biāo)。推薦組合：跳出一個(gè)月、一個(gè)季度工控行業(yè)增速波動(dòng)，我們認(rèn)為看待自動(dòng)化行業(yè)應(yīng)該從 10 年智能制造發(fā)展的成長(zhǎng)大周期去理解。從投資角度來(lái)看，工控行業(yè)無(wú)論是在外部政策支持力度、內(nèi)在增速還是發(fā)展質(zhì)量均明顯優(yōu)于過(guò)去五年，一大批優(yōu)質(zhì)工控公司估值均已跌至歷史估值低位，建議逢低積極布局龍頭匯川技術(shù)和細(xì)分白馬信捷電氣、宏發(fā)股份、麥格米特、鳴志電器等。2018 年宏觀數(shù)據(jù)和工控?cái)?shù)據(jù)對(duì)比宏觀數(shù)據(jù)：1）11 月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng) 5.4%，處于環(huán)比持續(xù)下滑趨勢(shì)。1-11 月份全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增

39、加值同比增長(zhǎng) 6.3%。其中三大門類中的制造業(yè) 8 月份增長(zhǎng) 6.1%，1-11 月份累計(jì)增長(zhǎng) 6.8%；2）PMI 自從 2016 年8 月轉(zhuǎn)為 50 后，已經(jīng)連續(xù) 28 個(gè)月在景氣區(qū)間運(yùn)行，伴隨 Q4 宏觀經(jīng)濟(jì)的持續(xù)下行，12 月份 PMI 下落至 49.4。3）11 月份制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng) 9.5%， 且全年處于環(huán)比加快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。圖表 20：規(guī)模以上工業(yè)增加值（當(dāng)月）圖表 21： 規(guī)模以上工業(yè)增加值（累計(jì)）121.210180.860.640.420.22014-032014-072014-112015-032015-072015-112016-032016-072016-11201

40、7-032017-072017-112018-032018-0700工業(yè)增加值:當(dāng)月同比工業(yè)增加值:制造業(yè):當(dāng)月同比來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所來(lái)源： Wind 、國(guó)金證券研究所工控行業(yè)數(shù)據(jù)：1）自動(dòng)化產(chǎn)品規(guī)模 Q1 增長(zhǎng) 12%，Q2 增長(zhǎng) 9%，Q3 增長(zhǎng)4.1%，增速呈現(xiàn)環(huán)比下滑并在 Q3 有一定的加速下滑趨勢(shì)，Q1-3 增長(zhǎng) 8.2%。2）OEM 市場(chǎng)規(guī)模 Q1 增長(zhǎng) 13.1%，Q2 增長(zhǎng) 10.6%，Q3 增長(zhǎng) 3.7%，Q1-3 增長(zhǎng) 8.8%；項(xiàng)目型市場(chǎng)規(guī)模 Q1 增長(zhǎng) 9.4%、Q2 增長(zhǎng) 9.7%，Q3 增長(zhǎng) 6.1%，- 14 -行業(yè)年度報(bào)告Q1-3 增長(zhǎng) 8.3%3）

41、對(duì)比去年數(shù)據(jù)：2017 全年工控行業(yè)增長(zhǎng) 16.5%（分為產(chǎn)品和服務(wù)，其中自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)全年增長(zhǎng) 16.9%），OEM 市場(chǎng)、項(xiàng)目型市場(chǎng)增長(zhǎng) 分別為 22.6%、11.2%；2017Q1-Q3 自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)增長(zhǎng) 14.4%，OEM 市場(chǎng)、項(xiàng)目型市場(chǎng)分別增長(zhǎng) 15.5%、8%。圖表 22：2017-2018 年上半年工控行業(yè)增速情況2017Q12017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q1- Q32017Q1- Q3自動(dòng)化產(chǎn)品同比11.2%14.3%17.4%18.1%12.00%9.00%4.10%8.2%14.4%項(xiàng)目型同比5.60%7.7%10.5%

42、10.6%9.4%9.7%6.10%8.3%8.0%OEM 同比12.3%14.5%19.2%18.9%13.1%10.6%3.70%8.8%15.5%來(lái)源：工控網(wǎng)、國(guó)金證券研究所工業(yè)制造業(yè)宏觀數(shù)據(jù)和工控行業(yè)數(shù)據(jù)關(guān)聯(lián)分析工業(yè)宏觀數(shù)據(jù)&工控自動(dòng)化行業(yè)關(guān)聯(lián)性分析從規(guī)模以上工業(yè)增加值來(lái)看，中小型企業(yè)（多為私營(yíng)企業(yè)，用私營(yíng)企業(yè)數(shù)據(jù)代替）明顯面臨更大的壓力中小型企業(yè)負(fù)債率確實(shí)在提升，11 月中小型企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率接近 56.1%，基本為近年來(lái)最高水平；制造業(yè)復(fù)蘇以來(lái)，中小型企業(yè)利潤(rùn)總額相對(duì)工業(yè)企業(yè)整體利潤(rùn)增速水平偏低，且增長(zhǎng)動(dòng)能明顯面臨較大壓力，而資源密集型的大中型工業(yè)企業(yè)充分享受供給側(cè)改革帶來(lái)的利好，利

43、潤(rùn)大多數(shù)時(shí)間利于較高水準(zhǔn)。但是值得注意的是：11 月份中小型企業(yè)單月利潤(rùn)總額出現(xiàn)大幅回升，帶動(dòng) 1-11 月利潤(rùn)總額累計(jì)同比從 9.3%恢復(fù)至 10%，但是外部需求并無(wú)明顯改善，中小型企業(yè)利潤(rùn)總額在未來(lái)的 1-2 個(gè)季度仍有可能繼續(xù)處于增速下滑趨勢(shì)之中。中小型企業(yè)數(shù)量龐大且自動(dòng)化水平相對(duì)較差，所以中小型企業(yè)在產(chǎn)業(yè)升級(jí)和自動(dòng)化投資方面占據(jù)重要地位。由于短期經(jīng)營(yíng)和利潤(rùn)增長(zhǎng)的較大壓力，本來(lái)為了克服人工成本上漲而提上日程的自動(dòng)化升級(jí)項(xiàng)目肯定受到影響將擱置。結(jié)合產(chǎn)業(yè)實(shí)際跟蹤情況來(lái)看：我們發(fā)現(xiàn)產(chǎn)業(yè)對(duì)智能制造或自動(dòng)化需求仍然相對(duì)持積極態(tài)度，改擴(kuò)建項(xiàng)目依舊很多，市場(chǎng)容量依舊很大，主要原因在于藍(lán)領(lǐng)工人人力成本持

44、續(xù)增長(zhǎng)、機(jī)器人等自動(dòng)化設(shè)備價(jià)格向下的大背景下，上自動(dòng)化的回報(bào)周期已經(jīng)普遍降到 3-5 年，投資回報(bào)率凸顯的同時(shí)，產(chǎn)品質(zhì)量、產(chǎn)品一致性也在改善。但日趨提升的負(fù)債率和逐步下行的利潤(rùn)增長(zhǎng)使得中小企業(yè)受制于資金問(wèn)題無(wú)法按期推進(jìn)該類需求，換言之企業(yè)自動(dòng)化內(nèi)在升級(jí)需求和動(dòng)力 仍然很大，在國(guó)家減稅降費(fèi)政策的大力支持下，如果中小型民營(yíng)企業(yè)利潤(rùn)總額 增速在下滑過(guò)程能夠逐步企穩(wěn)、下游需求能夠逐步轉(zhuǎn)暖，則有望釋放這部分需 求。- 15 -行業(yè)年度報(bào)告圖表 23：中小型企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率仍在不斷提升65605550452015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-02201

45、6-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-1040工業(yè)企業(yè):資產(chǎn)負(fù)債率工業(yè)企業(yè):資產(chǎn)負(fù)債率:私營(yíng)企業(yè):累計(jì)值工業(yè)企業(yè):資產(chǎn)負(fù)債率:國(guó)有控股企業(yè):累計(jì)值來(lái)源：wind、國(guó)金證券研究所圖表 24：中小型企業(yè)利潤(rùn)總額增長(zhǎng)乏力504030201002015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-02201

46、7-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-10(10)(20)工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比大中型工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比私營(yíng)工業(yè)企業(yè):利潤(rùn)總額:累計(jì)同比來(lái)源：wind、國(guó)金證券研究所同比去年來(lái)看，2018 年上游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資明顯優(yōu)于中下游工業(yè)制造業(yè)宏觀經(jīng)濟(jì)決定了制造業(yè)固定資產(chǎn)投資強(qiáng)弱，制造業(yè)固定資產(chǎn)投 資直接決定了工控自動(dòng)化行業(yè)需求情況。通過(guò)數(shù)據(jù)我們發(fā)現(xiàn)今年以來(lái)制造業(yè)投資其實(shí)不弱，截止今年 11 月份制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增速達(dá)到 9.5%，比去年同期增長(zhǎng) 5.4pct，且全年來(lái)看處于加快增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，其

47、中除了近年來(lái)持續(xù)高企的高技術(shù)制造業(yè)和裝備制造業(yè)投資，還有上游大宗加工制造業(yè)。工控行業(yè)全年表現(xiàn)和制造業(yè)固定資產(chǎn)投資發(fā)生較大背離，且今年以來(lái)對(duì)應(yīng)的自動(dòng)化增速和制造業(yè)固定資產(chǎn)增速趨勢(shì)分別四向下和向上，我們判斷可能有幾方面原因：設(shè)備工器具投資增速低于制造業(yè)投資整體增速且明顯減慢（而2017 年設(shè)備工器具投資增速始終快于制造業(yè)投資整體增速）智能制造相關(guān)投資增速在明顯減慢，主要體現(xiàn)在工業(yè)機(jī)器人實(shí)際絕對(duì)增速以及環(huán)比增速減慢， 對(duì)比機(jī)器人產(chǎn)量去年 70%的高增長(zhǎng)，今年的智能制造（反映在機(jī)器人產(chǎn)量上） 對(duì)自動(dòng)化行業(yè)的需求拉動(dòng)在降低；我們選取了 2017 年十大固定資產(chǎn)投資超過(guò) 3 萬(wàn)億的細(xì)分制造業(yè)，來(lái)細(xì)致分析上

48、中下制造業(yè)：2017 年上游制造業(yè)固定資- 16 -行業(yè)年度報(bào)告產(chǎn)投資相對(duì)表現(xiàn)最差，2017 年全年下滑-1.79%。中游制造業(yè)本輪復(fù)蘇最為明顯，特別是高端裝備制造和 3C 高新制造業(yè)開(kāi)支強(qiáng)勁，2017 年全年中游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng) 8.1%。下游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資在 2017 年增長(zhǎng) 2.8%。但是 2018 年上游鋼鐵為代表的金屬制造業(yè)、非金屬礦物制品業(yè)固定資產(chǎn)投資增速取得了大幅攀升，金屬制品業(yè)制造業(yè)固定投資 1-11 月累計(jì)增速?gòu)娜ツ甑?3.6% 提升為 15.4%。反觀中游制造業(yè)，汽車制造業(yè)和 3C 制造業(yè)兩個(gè)資本開(kāi)支大行 業(yè)固定資產(chǎn)投資增速明顯下降。下游制造業(yè)幾個(gè)大的細(xì)分子行業(yè)資

49、本開(kāi)支增速 漲跌互現(xiàn)，總體沒(méi)有太大的變化。以上分析定性分析了為何上游對(duì)應(yīng)的項(xiàng)目型 市場(chǎng)和中下游對(duì)應(yīng)的 OEM 市場(chǎng)今年出現(xiàn)和去年截然不同的表現(xiàn)。圖表 25：2018 年工業(yè)設(shè)備工器具投資增速較疲弱1614121086422014-022014-052014-082014-112015-022015-052015-082015-112016-022016-052016-082016-112017-022017-052017-082017-112018-022018-052018-082018-110固定資產(chǎn)投資完成額:制造業(yè):累計(jì)同比固定資產(chǎn)投資完成額:設(shè)備工器具購(gòu)置:累計(jì)同比來(lái)源：wind、國(guó)

50、金證券研究所圖表 26：代表智能化生產(chǎn)能力的機(jī)器人產(chǎn)量增速正在降低140,00080120,00070100,0006080,000504060,0003040,0002020,000102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042017-062017-082017-102017-122018-022018-042018-062018-082018-1000產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)值產(chǎn)量:工業(yè)機(jī)器人:累計(jì)同比來(lái)源：wind、國(guó)金證券研究所- 17 -行業(yè)年度報(bào)告圖表 27：2017 年上、中、下游制造業(yè)固定資產(chǎn)投

51、資存在明顯分化0%0%0%2012-022013-022014-022015-022016-022017-026420-20%下游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比上游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比中游制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)同比來(lái)源：Wind、國(guó)金證券研究所 注：（國(guó)家統(tǒng)計(jì)局）上游制造業(yè)包括石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)、化學(xué)化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)等 9 個(gè)行業(yè)，中游制造業(yè)包括電氣機(jī)械和器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)等10 個(gè)行業(yè)，下游制造業(yè)包含農(nóng)副食品加工業(yè)、紡織業(yè)等 12 個(gè)行業(yè)。圖表 28：CAPEX 較大細(xì)分行業(yè) 2017VS2018 制造業(yè)固定資產(chǎn)投資累計(jì)增

52、速對(duì)比2520151050(5)(10)2017-112018-11來(lái)源：wind、國(guó)金證券研究所理性看待工控行業(yè)今年增速，堅(jiān)定看好行業(yè)十年成長(zhǎng)大周期短期理性看待：截止 2018Q3 行業(yè)增速本身并不算太差，但工業(yè)制造業(yè)應(yīng)當(dāng)仍在向下尋底過(guò)程中，近來(lái)板塊估值的下殺已反映對(duì)于明年一季度的悲 觀預(yù)期，除非明年上半年工業(yè)制造業(yè)的經(jīng)營(yíng)情況超預(yù)期下滑，否則不應(yīng)過(guò)度悲 觀。12 月份 PMI 已經(jīng)降至 49.4，離 2016 年 2 月最低 49 這一六年來(lái)最低的PMI 相差不多，已經(jīng)處于一個(gè)相對(duì)來(lái)說(shuō)較低的空間。從這個(gè)角度來(lái)說(shuō)，我們認(rèn)為 PMI 最快下降的時(shí)期或許已經(jīng)過(guò)去，隨著國(guó)家大力推進(jìn)的降費(fèi)減稅政策逐步

53、發(fā)揮功效，明年上半年工業(yè)制造業(yè)超預(yù)期下滑在宏觀經(jīng)濟(jì)異常艱難的今年，工控 2018 前三季度增速 8.2%、全年預(yù)計(jì) 6-7%的成績(jī)單其實(shí)并不低。我們?cè)谀瓿蹙椭赋?2018 年很難超過(guò) 2017 年 16.5% 的工控市場(chǎng)增速，大致會(huì)在 10-12%期間，其實(shí)原因很簡(jiǎn)單，即 2017 年行業(yè)基數(shù)已經(jīng)較大。從 PMI 來(lái)看，當(dāng)前四季度的工業(yè)制造業(yè)下滑趨勢(shì)正在持續(xù)，我們預(yù)計(jì) Q4 自動(dòng)化產(chǎn)品市場(chǎng)增幅應(yīng)在 2%左右，全年依舊能保持 6-7%的行業(yè)增速。- 18 -行業(yè)年度報(bào)告圖表 29：2018 年 12 月份 PMI 指數(shù)已經(jīng)基本降到近 6 年來(lái)相當(dāng)?shù)偷乃疁?zhǔn)54535251504948472012-

54、012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092015-012015-052015-092016-012016-052016-092017-012017-052017-092018-012018-052018-0946來(lái)源：wind、國(guó)金證券研究所短期來(lái)看工控行業(yè)增速或有波動(dòng)，但從長(zhǎng)期來(lái)看 2015-2025 年工控自動(dòng)化行業(yè)仍有望成為“黃金十年”。我們認(rèn)為，短期自動(dòng)化行業(yè)改擴(kuò)建需求仍然較大，但受到制造業(yè)階段性景 氣、資金因素以及貿(mào)易戰(zhàn)等外部因素影響較大，或許單個(gè)月份、季度甚至單年 份行業(yè)增速會(huì)出現(xiàn)一些波動(dòng)。但“中國(guó)制造 2

55、025”大方向是不變的，是落實(shí)工業(yè)化和信息化深度融合、打造制造強(qiáng)國(guó)的戰(zhàn)略舉措。2017 年中央經(jīng)濟(jì)會(huì)議和2018 年政府工作報(bào)告多次強(qiáng)調(diào)制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)。中國(guó)制造向中國(guó)創(chuàng)造轉(zhuǎn)變，中國(guó)速度向中國(guó)質(zhì)量轉(zhuǎn)變，制造大國(guó)向制造強(qiáng)國(guó)轉(zhuǎn)變已經(jīng)成為中國(guó)制造未來(lái)前進(jìn) 的目標(biāo)和方向。因此從長(zhǎng)期來(lái)看，工控自動(dòng)化發(fā)展卻迎來(lái)了外部政策大力扶持、 需求實(shí)質(zhì)性增長(zhǎng)的最佳發(fā)展時(shí)期。多數(shù)工控行業(yè)參與方認(rèn)為行業(yè)將進(jìn)入中速成 長(zhǎng)期，即到 2025 年行業(yè)年均復(fù)合增速有望維持在 7-8%。工控行業(yè)的增長(zhǎng)邏輯由過(guò)去的下游制造業(yè)投資驅(qū)動(dòng)，向工業(yè)自動(dòng)化升級(jí)改造及生產(chǎn)工藝、流程等差 異型需求衍生的新需求過(guò)渡。所以過(guò)去工業(yè)制造業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施較弱的大

56、背景下， 自動(dòng)化設(shè)備需求更多來(lái)自于被動(dòng)配套生產(chǎn)機(jī)械設(shè)備；當(dāng)前制造業(yè)整體產(chǎn)能過(guò)剩 產(chǎn)能擴(kuò)張較為謹(jǐn)慎的大背景下，自動(dòng)化設(shè)備需求則更多體現(xiàn)了工業(yè)生產(chǎn)自動(dòng)化升級(jí)、技術(shù)改造等產(chǎn)業(yè)升級(jí)需求，所以我們想要說(shuō)新 8%比舊 13%好。圖表 30：2004-2020 年工控行業(yè)增速來(lái)源：工控網(wǎng)、國(guó)金證券研究所預(yù)測(cè)- 19 -行業(yè)年度報(bào)告黃金十年的大背景：根據(jù)我們實(shí)地調(diào)研情況，并結(jié)合眾多產(chǎn)業(yè)專家的交流觀點(diǎn)，我國(guó)工業(yè)制造業(yè)平均水準(zhǔn)僅僅處于工業(yè) 2.0 水準(zhǔn)，絕大部分加工制造業(yè)企業(yè)附加值較低依舊面向中低端市場(chǎng)，同時(shí)整體自動(dòng)化水平較為落后。黃金十年的源動(dòng)力：人口紅利逐步喪失，產(chǎn)業(yè)集群轉(zhuǎn)型大背景下，加快推 進(jìn)我國(guó)工業(yè)自動(dòng)化

57、升級(jí)是當(dāng)務(wù)之急。我 2000 年的我國(guó)制造業(yè)人均工資從每年8750 元不斷上漲到 2016 年的 59470 元，同時(shí)近兩年來(lái)企業(yè)越發(fā)感受到招工難、用工貴的現(xiàn)象，人力成本的不斷上漲使得制造業(yè)對(duì)自動(dòng)化設(shè)備的需求不斷增長(zhǎng)， 機(jī)器替代人工的投資回報(bào)周期越來(lái)越短。同時(shí)越來(lái)越多的中低端加工制造業(yè)已 經(jīng)開(kāi)始從中國(guó)這座“世界工廠”逐步撤離至東南亞國(guó)家，產(chǎn)業(yè)集群向中高端附 加值轉(zhuǎn)型大背景下，機(jī)器代人和自動(dòng)化加快升級(jí)趨勢(shì)勢(shì)不可擋。黃金十年的發(fā)動(dòng)機(jī)：加大研發(fā)費(fèi)用和科技支出將使我國(guó)制造業(yè)技術(shù)升級(jí)進(jìn)度加快。制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)需要加大研發(fā)和科技投入，研發(fā)能力越突出，技改能 力和需求將越強(qiáng)。2016 年研究與發(fā)展經(jīng)費(fèi)同比改善

58、，同時(shí) 2017 年科學(xué)技術(shù)支出大幅增加，我們認(rèn)為這可能開(kāi)啟繼 80 年代初、90 年年代末的新一輪創(chuàng)新周期，制造業(yè)加大研發(fā)和技術(shù)投入，加快轉(zhuǎn)型升級(jí)意味著我國(guó)廣大低端制造業(yè)逐 步向高端制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，制造業(yè)生產(chǎn)效率也伴隨著自動(dòng)化升級(jí)改造快速提升。機(jī)械設(shè)備整體的智能化、網(wǎng)聯(lián)化水平和生產(chǎn)制造的自動(dòng)化必將極大帶動(dòng)工控自 動(dòng)化產(chǎn)品的持續(xù)需求。- 20 -行業(yè)年度報(bào)告3、充電樁：快速爆發(fā)的電動(dòng)車規(guī)模及明確的政策優(yōu)惠方向帶來(lái)充電 市場(chǎng)活力行業(yè)展望：關(guān)注布局中高端產(chǎn)品的龍頭企業(yè)當(dāng)前車樁比數(shù)量仍明顯低于總規(guī)劃，充電難問(wèn)題已經(jīng)成為影響新能源車消費(fèi)的一大關(guān)鍵因素。2018 年年初新能源國(guó)補(bǔ)文件明確指出地方補(bǔ)貼政策

59、逐漸向充電基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)等環(huán)節(jié)傾斜，近期發(fā)改委、能源局、工信部、財(cái)政部等四部委聯(lián)合發(fā)布提升新能源汽車充電保障能力行動(dòng)計(jì)劃再次要求加快充電樁建設(shè)步伐。2019 年行業(yè)將明顯呈現(xiàn)以下趨勢(shì)：1）充電量將急劇增大，其中城市公共類充電樁快充需求隨著運(yùn)營(yíng)車數(shù)量的不斷增大也將繼續(xù)快速放大。2） 充電樁數(shù)量快速增長(zhǎng)，以進(jìn)一步縮小車樁比，其中充電樁特別是公共類充電樁功率將呈現(xiàn)明確提升趨勢(shì)，整機(jī)制造商、充電模塊等電力電源設(shè)備制造商將直接受益。推薦組合：我們建議從充電運(yùn)營(yíng)、充電樁制造兩條投資主線選取標(biāo)的：充電運(yùn)營(yíng)商：推薦關(guān)注特銳德（充電樁運(yùn)營(yíng)龍頭）充電設(shè)備制造商：主要包括整機(jī)制造商、充電模塊等電力電源設(shè)備制造商，推薦

60、關(guān)注：盛弘股份（充電模塊）、英可瑞（充電模塊）、和順電氣（整機(jī)制造商）、科士達(dá)（穩(wěn)健標(biāo)的，估值水平較低）、中恒電氣(整機(jī)制造商，國(guó)網(wǎng)中標(biāo)前列)。新能源車產(chǎn)銷快速拉升，充電配套成短板綜合來(lái)看，新能源車廣泛普及推廣需在續(xù)航里程、充電關(guān)鍵技術(shù)、購(gòu)車成本及充電設(shè)施合理化布局四方面突破。圖表 31：新能源車推廣四方面要素來(lái)源：中國(guó)充電聯(lián)盟、國(guó)金證券研究所1）續(xù)航里程，動(dòng)力電池技術(shù)突破為新能源汽車遠(yuǎn)距離續(xù)航提供動(dòng)力支撐， 補(bǔ)貼政策向高續(xù)航車型傾斜帶動(dòng)車廠在節(jié)能續(xù)航方面尋求突破。2013 年全球純電動(dòng)車?yán)m(xù)航里程在 100 公里上下，2017 年已上升逼近 300 公里，其中特斯拉、比亞迪等部分車型續(xù)航已在