房地產(chǎn)行業(yè)三季報點評：現(xiàn)金為王時代警惕結(jié)構(gòu)分化加劇

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250012 融資端或?qū)⒗^續(xù)保持偏緊1 HYPERLINK l _TOC_250011 中長期政策基調(diào)不變，行業(yè)融資依舊保持偏緊1 HYPERLINK l _TOC_250010 房地產(chǎn)開發(fā)資金增速在低位保持平穩(wěn)2 HYPERLINK l _TOC_250009 房地產(chǎn)需求保持弱平穩(wěn)，關(guān)注棚改收縮的影響4 HYPERLINK l _TOC_250008 房地產(chǎn)市場依然保持韌勁，銷售累計同比年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正4 HYPERLINK l _TOC_250007 關(guān)注棚改收縮對相關(guān)區(qū)域房企的影響5 HYPERLINK l _TOC_250006 房地產(chǎn)投資或繼續(xù)下

2、滑6 HYPERLINK l _TOC_250005 三季報點評：行業(yè)分化加劇，進入現(xiàn)金為王時代7 HYPERLINK l _TOC_250004 銷售確認加快，期間費用上升帶動凈利率下滑8 HYPERLINK l _TOC_250003 行業(yè)營運能力有所下降，行業(yè)高周轉(zhuǎn)特征明顯10 HYPERLINK l _TOC_250002 現(xiàn)金流狀況個體分化明顯，行業(yè)整體處于回籠資金狀態(tài)11 HYPERLINK l _TOC_250001 杠桿率基本持平，即期償付壓力有所增加12 HYPERLINK l _TOC_250000 5 附表16圖 目 錄圖 1：房地產(chǎn)開發(fā)各資金來源累計同比增速3圖 2：存

3、款準備金率與房地產(chǎn)貸款余額增速3圖 3：房地產(chǎn)行業(yè)債券凈融資額4圖 4：2019 年以來房地產(chǎn)債券等級分布4圖 5：海外發(fā)債年度數(shù)據(jù)4圖 6：海外發(fā)債月度數(shù)據(jù)4圖 7：房地產(chǎn)開發(fā)投資與銷售面積5圖 8：百城住宅價格指數(shù)5圖 9：2016 年以來居民新增中長期貸款：當月同比5圖 10：2014-2019 年棚改套數(shù)6圖 11：本年購置土地面積：累計同比6圖 12：房地產(chǎn)開發(fā)投資當月同比7圖 13：2015 年以來房屋施工、新開工面積累計同比7圖 14：160 家樣本企業(yè)評級分布8圖 15：2010 年來房地產(chǎn)行業(yè)信用利差8圖 16：2019 年 Q3 樣本企業(yè)營業(yè)收入同比增長率分布9圖 17：2

4、019 年 Q3 樣本企業(yè)凈利潤同比增長率分布9圖 18：2019 年 Q3 樣本企業(yè)凈利率分布10圖 19：2019 年 Q3 樣本企業(yè)毛利率分布10圖 20：2019 年 Q3 樣本企業(yè)應收賬款周轉(zhuǎn)率情況11圖 21：2019 年 Q3 樣本企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率情況11圖 22：2019 年 Q3 樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額增長情況12圖 23：2019 年 Q3 樣本企業(yè)投資活動現(xiàn)金流凈額增長情況12圖 24：2019 年 Q3 樣本企業(yè)資產(chǎn)負債率情況13圖 25：2019 年 Q3 樣本企業(yè)有息債務率情況13圖 26：2019 年 Q3 樣本企業(yè)流動債務率情況13圖 27：2019 年 Q3

5、 樣本企業(yè)短債貨幣資金覆蓋率情況13圖 28：2019Q3 樣本企業(yè)流動比率情況14圖 29：2019 年 Q3 樣本企業(yè)速動比率情況14圖 30：2019 年三季度樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額對帶息債務比率分布15表 目 錄表 1：2019 年以來房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)政策1表 2：2019 年來房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)違約債券信息7表 3：2019 年來房地產(chǎn)行業(yè)主體評級調(diào)低信息8附表 1：房地產(chǎn)發(fā)債企業(yè) 2019 年三季報主要財務數(shù)據(jù)16房地產(chǎn)作為下游高杠桿行業(yè)，在調(diào)控政策強化環(huán)境下，過度加杠桿時代已經(jīng)過去，迎來了現(xiàn)金為王時代。依照現(xiàn)金的融入-投資-回籠的路徑，我們通過分析房地產(chǎn)行業(yè)融資、投資和銷售端情況，

6、我們認為：房地產(chǎn)融資端繼續(xù)保持偏緊，投資增速繼續(xù)放緩，銷售端保持韌勁。房地產(chǎn)企業(yè)將逐步適應行業(yè)低增長狀態(tài)，行業(yè)內(nèi)將繼續(xù)分化，現(xiàn)金流管理較差的企業(yè)或?qū)⒊銮?。融資端或?qū)⒗^續(xù)保持偏緊中長期政策基調(diào)不變，行業(yè)融資依舊保持偏緊今年以來，中央堅持房地產(chǎn)調(diào)控政策的總基調(diào)不變，多次提及“房住不炒”，出臺了多項房地產(chǎn)金融政策來整治市場融資行為亂象。1）房地產(chǎn)信托資金受限；2）嚴禁消費貸款違 規(guī)用于購房；3）加強對銀行理財、委托貸款等渠道流入房地產(chǎn)的資金管理；4）加強對存在高杠桿經(jīng)營的大型房企的融資行為的監(jiān)管和風險提示，合理管控企業(yè)有息負債規(guī)模和資產(chǎn)負債率。11 月 16 日，央行發(fā)布 19 年第三季度貨幣政策執(zhí)

7、行報告，報告中刪除了“房住不炒” 的表述，僅強調(diào)“因城施策”，市場有理解為中央放松地產(chǎn)調(diào)控，我們認為，不能將其簡單作為放松信號，但后續(xù)基建增速依舊提振緩慢，短期政策或?qū)⒊霈F(xiàn)邊際調(diào)整，中長期來看仍將圍繞總基調(diào)不變。表 1：2019 年以來房地產(chǎn)行業(yè)相關(guān)政策頒布機構(gòu)時間政策文件名主要內(nèi)容國稅總局2 月關(guān)于 2019 年開展“便民辦稅春風行動”的意見月 20 日，國家稅務總局發(fā)布關(guān)于 2019 年開展“便民辦稅春風行動”的意見。其中提到，強化與房地產(chǎn)管理部門協(xié)作，積極推進房地產(chǎn)交易合同網(wǎng)簽備案信息、不動 產(chǎn)登記信息共享，整合房地產(chǎn)交易、辦稅、辦證業(yè)務流程，推動實施跨部門業(yè)務聯(lián)辦。2019 年 6 月

8、底前啟動。房地產(chǎn)調(diào)控政策，堅持“房住不炒”，保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性；房地產(chǎn)金融政策，總方針不變，嚴控高杠桿房企和投資投機性住房貸款；房地產(chǎn)稅立法，穩(wěn)步推進 目前國務院3 月兩會政府工作報告關(guān)于開展“鞏固治亂象成正在抓緊完善法律草案；新型城鎮(zhèn)化，堅持以中心城市引領城市群發(fā)展，城鎮(zhèn)化速度仍會加快；房地產(chǎn)市場，形勢穩(wěn)地價穩(wěn)房價穩(wěn)預期，防止大起大落。房地產(chǎn)信托資金受限：銀保監(jiān)會日前正式發(fā)布銀保監(jiān)發(fā)201923 號文關(guān)于開展“鞏固治亂象成果促進合規(guī)建設”工作的通知，強調(diào)不得向四證不全、開發(fā)商/股東資質(zhì)不銀保監(jiān)會5 月果促進合規(guī)建設”工作的通知達標、資本金未足額到位的房地產(chǎn)開發(fā)項目直接提供融資，或通過股

9、權(quán)投資+股東借款、股權(quán)投資+債權(quán)認購劣后、應收賬款、特定資產(chǎn)收益權(quán)等方式變相提供融資。貧成果。所以，中央對于房地產(chǎn)的態(tài)度仍然是穩(wěn)定房價。定位，落實房地產(chǎn)長效管理機制，不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段。鞏固拓展脫7 月中央政治局會議國務院中央政治局會議中：房地產(chǎn)被點名，會議中提到堅持房子是用來住的、不是用來炒的構(gòu)調(diào)整的必要性和迫切性，轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)信貸路徑依賴，合理控制房地產(chǎn)貸款投放。并明調(diào)整優(yōu)化座談會7 月央行銀行業(yè)金融機構(gòu)信貸結(jié)構(gòu)本次會議“點名”房地產(chǎn)行業(yè)占用了較多的信貸資源，旨在引導銀行充分認識信貸結(jié)發(fā)改委7 月對房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行外債申請備案登記有關(guān)要求的通知7 月 12 日，國家發(fā)改委網(wǎng)站發(fā)布，

10、要求房企發(fā)行外債只能用于置換未來一年內(nèi)到期的中長期境外債務；房企在外債備案登記申請材料中要列明擬置換境外債務的詳細信息， 包括債務規(guī)模、期限情況、備案登記情況等，并提交企業(yè)發(fā)行外債真實性承諾函； 房企發(fā)行外債要加強信息披露，在募集說明書等文件中需明確資金用途等情況。確對房地產(chǎn)信貸領域提出以下幾點要求：1、保持個人住房貸款合理適度增長，嚴禁消費貸款違規(guī)用于購房；2、加強對銀行理財、委托貸款等渠道流入房地產(chǎn)的資金管理； 3 、加強對存在高杠桿經(jīng)營的大型房企的融資行為的監(jiān)管和風險提示，合理管控企業(yè)有息負債規(guī)模和資產(chǎn)負債率。主要內(nèi)容政策文件名時間頒布機構(gòu)銀保監(jiān)會8 月中國銀保監(jiān)會辦公廳關(guān) 于開展 20

11、19 年銀行機構(gòu)房地產(chǎn)業(yè)務專項檢查的通知為防范房地產(chǎn)貸款業(yè)務風險，銀保監(jiān)會辦公廳日前發(fā)布中國銀保監(jiān)會辦公廳關(guān)于開 展 2019 年銀行機構(gòu)房地產(chǎn)業(yè)務專項檢查的通知，決定在 32 個城市開展銀行房地產(chǎn)業(yè)務專項檢查工作。關(guān)于檢查內(nèi)容和要點，通知指出，一是貫徹落實黨中央、國務院關(guān) 于規(guī)范房地產(chǎn)市場決策部署和監(jiān)管部門規(guī)定的情況。二是房地產(chǎn)信貸業(yè)務管理情況， 包括房地產(chǎn)開發(fā)貸款和土地儲備貸款管理情況等。三是房地產(chǎn)業(yè)務風險管理情況。四 是信貸資金被挪用流向房地產(chǎn)領域，例如個人綜合消費貸款、經(jīng)營性貸款、“首付貸”、信用卡透支等資金挪用于購房等。五是同業(yè)和表外業(yè)務，包括對銀行理財資金投向房 地產(chǎn)領域非標準化資

12、產(chǎn)的監(jiān)督管理情況等。財政部9 月國務院第 63 次常務會議的決定第三次修正）共和國城市房地產(chǎn)管理法 做了新的修正。9 月國土地管理法、中華人民 主要針對：房地產(chǎn)的開發(fā)用地、房地產(chǎn)開發(fā)、房地產(chǎn)交易、房地產(chǎn)權(quán)屬登記管理方面全國人民代表大會關(guān)于修改中華人民共和財政部：專項債額度提前下達 不能用于房地產(chǎn)領域。9 月 4 日，國務院第 63 次常務會議，部署精準施策加大力度做好“六穩(wěn)”工作，特別部署了用好專項債工作，要求提前下達明年專項債部分新增額度，確保明年初即可使用見效，并擴大使用范圍。許宏才表示，下一步，按照國務院常務會議部署，財政部將繼續(xù)指導和督促地方加大工作力度，確保今年全國人大批準的限額內(nèi)地

13、方政府專項債券 9 月底前全部發(fā)行完畢，10 月底前全部撥付到項目上，盡快形成實物工作量。短期刺激經(jīng)濟的手段。告11 月央行第三季度貨幣政策執(zhí)行報刪除“房住不炒”，僅強調(diào)“因城施策”，落實房地產(chǎn)長效管理機制，不將房地產(chǎn)作為數(shù)據(jù)來源：西南證券整理1.2 房地產(chǎn)開發(fā)資金增速在低位保持平穩(wěn)2019 年二季度以來，房地產(chǎn)開發(fā)資金來源累計同比保持在 7%左右，除受地產(chǎn)境外發(fā)債限制政策的影響，外資來源渠道迅速收縮，其余資金來源渠道累計增速均較為平穩(wěn)。1-10 月， 房地產(chǎn)開發(fā)資金來源累計同比增長 7%，其中，國內(nèi)貸款同比增長 7.9%，利用外資增長 63.2%，自籌資金增長 3.3%，定金及預收款增長 9

14、.4%和個人按揭貸款增長 14.1%。圖 1：房地產(chǎn)開發(fā)各資金來源累計同比增速數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理當下，全球進入降息潮，雖然央行表示貨幣政策“以我為主，保持定力”，但在經(jīng)濟增速持續(xù)低迷的情況，央行也無法做到獨善其身。11 月央行先后調(diào)低 MLF 利率、7 天 OMO 利率和 1 年期、5 年期 LPR 利率，旨在降低實體融資成本壓力，央行已經(jīng)處于降息周期內(nèi)， 節(jié)奏有所加快。展望后市，央行在 3 季度貨幣政策執(zhí)行報告中刪除“閘門”的表述，并表示要加強逆周期調(diào)節(jié)力度，因而總體貨幣政策基調(diào)依然偏寬松，MLF 依然有下調(diào)空間。然而， 歷史數(shù)據(jù)顯示貨幣寬松操作與房地產(chǎn)開發(fā)貸款增長無顯著關(guān)系，

15、不能簡單地認為降息降準會推動房地產(chǎn)貸款增加。目前房地產(chǎn)開發(fā)貸款余額增速處于收縮周期，在房地產(chǎn)調(diào)控政策能保持連續(xù)和平穩(wěn)性下，明年銀行仍將持續(xù)管控房地產(chǎn)開發(fā)貸款。圖 2：存款準備金率與房地產(chǎn)貸款余額增速數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理境內(nèi)發(fā)債方面，按申萬一級行業(yè)分類統(tǒng)計，2016 年以來房地產(chǎn)行業(yè)債券凈融資額逐年下降，2016-2018 年以及 2019 年至今債券凈融資額分別為 9223.77、2089.74、2356.35 和296.63 億元。從發(fā)行債券的級別來看，2019 年以來 AAA 房地產(chǎn)債發(fā)行規(guī)模 2400.37 億元， 占比 71.2%，AA+發(fā)行規(guī)模 704.79 億元，AA

16、發(fā)行規(guī)模 256.86 億元，行業(yè)內(nèi)不同等級間在債券市場上獲取資金的難易程度明顯不同；境外發(fā)債方面，2019 年，受地產(chǎn)企業(yè)境外發(fā)債管控政策的影響，海外發(fā)債同比減少 36.29%，地產(chǎn)企業(yè)海外融資渠道受到明顯壓制。圖 3：房地產(chǎn)行業(yè)債券凈融資額圖 4：2019 年以來房地產(chǎn)債券等級分布數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理圖 5：海外發(fā)債年度數(shù)據(jù)圖 6：海外發(fā)債月度數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理房地產(chǎn)需求保持弱平穩(wěn)，關(guān)注棚改收縮的影響房地產(chǎn)市場依然保持韌勁，銷售累計同比年內(nèi)首次轉(zhuǎn)正銷售方面，房地產(chǎn)市場依然保持韌勁。2019 年以來

17、，房地產(chǎn)銷售面積累計同比跌幅持續(xù)收窄，由年初 2 月累計同比-3.6%到 10 月累計同比 0.1%，實現(xiàn)由負轉(zhuǎn)正，由此可見，在國家對房地產(chǎn)嚴監(jiān)管政策下，房地產(chǎn)銷售仍保持韌性；價格來看，百城住宅價格指數(shù)和 70 個大中城市新建住宅價格指數(shù)仍維持當月同比在 5%左右的正增長，但漲幅緩慢收窄。此外， 居民新增中長期貸款當月同比年初出現(xiàn)反彈，表明居民中長期消費端存在修復跡象，購房意愿或出現(xiàn)改善。綜合來看，在“房住不炒”政策的貫徹下，房地產(chǎn)需求端的投資屬性會逐漸減弱，而消費屬性會凸顯，預計房地產(chǎn)需求將繼續(xù)保持弱平穩(wěn)。圖 7：房地產(chǎn)開發(fā)投資與銷售面積圖 8：百城住宅價格指數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整

18、理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理圖 9：2016 年以來居民新增中長期貸款：當月同比數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理關(guān)注棚改收縮對相關(guān)區(qū)域房企的影響2019 年棚改政策的急速降溫成為影響商品房銷售的重要因素。2019 年我國各地棚戶區(qū)改造任務約 285 萬套，相比 2018 年的 580 萬套計劃減半、相比 626 萬套的實際執(zhí)行規(guī)模降幅過半。19 年 9 月 4 日，國務院國常會指出，今年將繼續(xù)提前下達明年部分專項債額度， 資金將向生態(tài)環(huán)保和服務業(yè)領域傾斜，不得用于土地儲備和房地產(chǎn)相關(guān)領域。明顯看出中央以基建托底經(jīng)濟，嚴控資金流入房地產(chǎn)的意圖。2015 年以來的“棚改”貨幣化政策對商品房的

19、銷售起到了顯著拉動作用，因而“棚改”政策的轉(zhuǎn)向?qū)⒓哟笊唐贩夸N售壓力，壓縮房地產(chǎn)企業(yè)利潤空間。在“舊改”接力“棚改”、“棚改”資金受限、“房住不炒”的政策背景下， 預計明年“棚改”力度將持續(xù)收縮較大，對房地產(chǎn)銷售和投資均產(chǎn)生一定拖累，尤其對三四線城市的影響會更顯著，需密切關(guān)注業(yè)務重點在相關(guān)區(qū)域的房企的經(jīng)營狀況。圖 10：2014-2019 年棚改套數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理房地產(chǎn)投資或繼續(xù)下滑投資方面，在房地產(chǎn)融資收縮的背景下，2019 年房地產(chǎn)開發(fā)投資額當月同比保持在 8-12% 區(qū)間，1-10 月房地產(chǎn)開發(fā)投資額累計同比增長 10.3%；拿地方面，2019 年 1-9 月房企土地購置

20、面積累計同比減少 20.2%，處于 2016 年以來的底部位置，顯示出當前房企較低的拿地意愿；開竣工方面，2017 年以來，房地產(chǎn)竣工面積累計同比一路向下，與新開工面積累計同比形成剪刀差，表明建設進度放緩，實際在建的待售商品房庫存在增加。綜合來看，預計未來房企面臨商品房庫存上升、土地庫存下降的情況，為適應偏弱的需求端與融資端，預計明年房地產(chǎn)投資增速或?qū)⑾禄D 11：本年購置土地面積：累計同比數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理圖 12：房地產(chǎn)開發(fā)投資當月同比圖 13：2015 年以來房屋施工、新開工面積累計同比數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理三季報點評：行業(yè)分化加

21、劇，進入現(xiàn)金為王時代2019 年以來，共有 13 只房地產(chǎn)行業(yè)債券違約，共涉及發(fā)行主體 3 個，發(fā)行人為頤和地產(chǎn)集團有限公司、國購投資有限公司和北京華業(yè)資本控股股份有限公司，違約前均為 AA 低評級主體。從企業(yè)性質(zhì)上來看，除北京華業(yè)資本控股股份有限公司為外資企業(yè)外均為民營企業(yè)，累計涉及債券金額為 59.24 億元。代碼名稱發(fā)生日期發(fā)行人最新主 債券余額公司屬性到期日期省份Wind債券二表 2：2019 年來房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)違約債券信息145118.SH17頤和012019-09-30頤和地產(chǎn)集團有限公司體評級BBB(億元)3.04民營企業(yè)2020-08-04廣東省級分類私募債145774.SH1

22、7頤和042019-09-30頤和地產(chǎn)集團有限公司BBB7.60民營企業(yè)2020-09-08廣東省私募債112417.SZ16國購032019-07-25國購投資有限公司C8.40民營企業(yè)2021-07-25安徽省一般公司債135532.SH16華業(yè)022019-06-03北京華業(yè)資本控股股份有限公司C0.70外資企業(yè)2019-06-03北京私募債112669.SZ18國購012019-03-26國購投資有限公司C5.00民營企業(yè)2023-04-11安徽省一般公司債112746.SZ18國購032019-03-26國購投資有限公司C1.12民營企業(yè)2023-08-16安徽省一般公司債11270

23、9.SZ18國購022019-03-26國購投資有限公司C4.78民營企業(yè)2023-05-21安徽省一般公司債114273.SZ17國購032019-03-26國購投資有限公司C3.00民營企業(yè)2020-12-29安徽省私募債114217.SZ17國購012019-03-26國購投資有限公司C8.00民營企業(yè)2020-08-29安徽省私募債112756.SZ18國購042019-03-26國購投資有限公司C1.00民營企業(yè)2023-08-24安徽省一般公司債112354.SZ16國購022019-03-18國購投資有限公司C6.60民營企業(yè)2021-03-17安徽省一般公司債112334.SZ

24、16國購012019-02-01國購投資有限公司C5.00民營企業(yè)2021-02-01安徽省一般公司債114068.SZ16國購債2019-02-01國購投資有限公司C5.00民營企業(yè)2019-11-22安徽省私募債數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理2019 年來，共有 4 個房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)發(fā)債主體涉及評級下調(diào)事項，分別為頤和地產(chǎn)集團有限公司、國購投資有限公司、上海三盛宏業(yè)投資（集團）有限責任公司和北京華業(yè)資本控股股份有限公司。民企頤和地產(chǎn)集團有限公司最新評級為 BBB，目前存續(xù)債券 2 只，債券余額 10.64 億元；民企國購投資有限公司最新評級為 C，目前存續(xù)債券 10 只，債券余額 47.

25、9 億元；民企上海三盛宏業(yè)投資（集團）有限責任公司最新評級為 AA，目前存續(xù)債券 6 只， 債券余額 60.44 億元；外企北京華業(yè)資本控股股份有限公司最新評級為 C，目前存續(xù)債券 2只，債券余額 18.46 億元。最新主評級調(diào)整日體評級 評級展望 上次評級 上次展望 企業(yè)性質(zhì)地區(qū)評級機構(gòu)已發(fā)債券名稱企業(yè)名稱表 3：2019 年來房地產(chǎn)行業(yè)主體評級調(diào)低信息國購投資有限公司18國購04聯(lián)合信用評級有限公司2019/1/17B負面BBB民營企業(yè) 安徽省國購投資有限公司18國購04聯(lián)合信用評級有限公司2019/2/1CB負面民營企業(yè)安徽省頤和地產(chǎn)集團有限公司17頤和04聯(lián)合信用評級有限公司2019/

26、4/12AA負面AA穩(wěn)定民營企業(yè)廣東省頤和地產(chǎn)集團有限公司17頤和04聯(lián)合信用評級有限公司2019/7/19A負面AA負面民營企業(yè)廣東省頤和地產(chǎn)集團有限公司17頤和04聯(lián)合信用評級有限公司2019/8/9BBB負面A負面民營企業(yè)廣東省北京華業(yè)資本控股股份有限公司17華業(yè)資本CP001聯(lián)合信用評級有限公司2019/6/21CCC負面外資企業(yè)北京上海三盛宏業(yè)投資(集團)有限責任公司19三盛05東方金誠國際信用評估有限公司2019/10/24AA負面AA穩(wěn)定民營企業(yè)上海數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理二級市場方面，2019 年以來，房地產(chǎn)行業(yè)整體信用利差持續(xù)收窄，較年初下降 36.92bps，主要系

27、年初以來 AAA 級房地產(chǎn)債信用利差明顯下行的影響，但行業(yè)內(nèi)不同級別間信用利差明顯分化，中低等級地產(chǎn)債信用利差自年中持續(xù)攀升，尤其 AA+地產(chǎn)債信用利差自 17 年起不斷向 AA 級看齊。我們根據(jù)證監(jiān)會二級行業(yè)分類，獲得煤炭開采和洗選業(yè)存續(xù)信用債 2408 只，剔除沒有公布 2019 年三季報的主體后，本次研究覆蓋發(fā)行主體共 160 家，其中 AAA 評級 40 家、AA+評級 47 家、AA 評級 62 家、A+評級 1 家、C 評級 2 家和無評級 8 家，存續(xù)債券余額合計12940.23 億元。圖 14：160 家樣本企業(yè)評級分布圖 15：2010 年來房地產(chǎn)行業(yè)信用利差數(shù)據(jù)來源：Win

28、d，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理銷售確認加快，期間費用上升帶動凈利率下滑2019 年三季度房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)營業(yè)收入、凈利潤和毛利率均有所增加，受期間費用增加的影響，凈利率有所下降。19 年三季度，160 家樣本企業(yè)共錄得平均營業(yè)收入 136.47 億元，相比于 2018 年同期的 116.48 億元增長了 17.16%，企業(yè)平均增長率為 70.38%，為消除異常值對平均增長率的影響，我們將偏離均值超過兩個標準差的企業(yè)增長率視為異常值并剔除，剔除異常值后企業(yè)營收平均增長率為 20.21%（之后提及企業(yè)平均增長率/行業(yè)平均比率均為剔除異常值后的平均增長率/平均比率）；平均凈利潤為 1

29、6.69 億元，相比于 2018 年同期的 15.58 億元增長了 7.13%，企業(yè)平均增長率為 49.40%；企業(yè)平均凈利率為 11.09%， 相比于 2018 年同期的 12.50%下降了 1.41%；企業(yè)平均毛利率為 32.51%，相比于 18 年同期小幅上升了 0.60%。從個體的營業(yè)收入同比增長率看，2019 年第三季度里 160 個樣本企業(yè)中 14 家在-60% 到-30%之間，67 家在-30%到 0%之間，61 家在 0%到 30%之間，25 家在 30%到 60%之間， 10 家在 60%到 90%之間，4 家營業(yè)收入同比減少超過 60%，同比增長率后三位的公司為北京華業(yè)資本

30、控股股份有限公司、天津天保基建股份有限公司和貴陽高科控股集團有限公司， 分別減少 96.73%、91.12%、63.71%；15 家營業(yè)收入同比增長超過 90%，同比增長率前三位的公司為溫州高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)投資建設開發(fā)有限公司、杭州市拱墅區(qū)經(jīng)濟發(fā)展投資有限公司和南京徐莊高新創(chuàng)業(yè)投資有限公司，分別增長 5533.23%、2407.51%、413.16%。從凈利潤同比增長率看，21 家在-60%到-30%之間，61 家在-30%到 0%之間，38 家在0%到 30%之間，19 家在 30%到 60%之間，8 家在 60%到 90%之間，24 家凈利潤同比減少超過 60%，同比增長率后三位的公司為

31、北京市大興區(qū)國有資本投資運營有限公司、北京華業(yè)資本控股股份有限公司和鐵嶺新城投資控股（集團）股份有限公司，分別減少 136.6 倍、35.8 倍、5.4 倍；25 家凈利潤同比增長超過 90%，同比增長率前三位的公司為淮安開發(fā)控股有限公司、蘇州工業(yè)園區(qū)兆潤投資控股集團有限公司和南京江寧經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)總公司，分別增長56.4 倍、18.9 倍、13.8 倍。從凈利率看，3 家在-40%到-20%之間，10 家在-20%到 0%之間，110 家在 0%到 20% 之間，27 家在 20%-40%之間，5 家凈利率低于-40%，凈利率后三位的公司為北京華業(yè)資本控股股份有限公司、長沙經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)集團有限

32、公司和廣州高新區(qū)投資集團有限公司，凈利率分別為-3293.61%、-123.72%、-75.73%；5 家凈利率高于 40%，凈利率前三位的公司為泛?？毓晒煞萦邢薰尽⒄憬瓰I海新城開發(fā)投資有限公司和溫州高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)投資建 設開發(fā)有限公司，凈利率分別為 160.93%、67.90%、60.09%。從毛利率看，29 家在 10%到 20%之間，34 家在 20%到 30%之間，40 家在 30%到 40% 之間，31 家在 40%到 50%之間，11 家在 50%到 60%之間，6 家毛利率低于 10%，毛利率 后三位的公司為北京生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)基地發(fā)展有限公司、吉安市井岡山開發(fā)區(qū)金廬陵經(jīng)濟發(fā)展

33、 有限公司和寧波保稅區(qū)投資開發(fā)有限責任公司，毛利率分別為 1.01%、3.79%、4.66%；9 家毛利率高于 60%，毛利率前三位的公司為上海帝泰發(fā)展有限公司、浙江濱海新城開發(fā)投資有限公司和重慶西永微電子產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)有限公司，毛利率分別為90.78%、89.80%、82.78%。圖 16：2019 年 Q3 樣本企業(yè)營業(yè)收入同比增長率分布圖 17：2019 年 Q3 樣本企業(yè)凈利潤同比增長率分布數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理圖 18：2019 年 Q3 樣本企業(yè)凈利率分布圖 19：2019 年 Q3 樣本企業(yè)毛利率分布數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源

34、：Wind，西南證券整理行業(yè)營運能力有所下降，行業(yè)高周轉(zhuǎn)特征明顯2019 年第三季度房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)的營運能力下降，行業(yè)平均應收賬款周轉(zhuǎn)率中幅下行。在 2019 年三季報中公布了應收賬款的 128 家樣本公司中，平均應收賬款周轉(zhuǎn)率為 52.12，相比于 18 年同期的 64.58 下降了 12.46；在 160 家樣本公司中，2019 年三季度的平均存貨周轉(zhuǎn)率為 0.16，與 18 年同期基本持平，行業(yè)營運能力有所下降，同時高企的應收賬款周轉(zhuǎn)率與較低的存貨周轉(zhuǎn)率并存，凸顯了房地產(chǎn)行業(yè)高周轉(zhuǎn)的特征。從個體的應收賬款周轉(zhuǎn)率看，2019 年三季度里 128 家樣本公司中 49 家的應收賬款周轉(zhuǎn)率（次）

35、在 1 到 11 之間，22 家在 11 到 21 之間，9 家在 21 到 31 之間，6 家在 31 到 41 之間，8 家在 41 到 50 之間，12 家低于 1，應收賬款周轉(zhuǎn)率后三名的公司為長沙經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)集團有限公司、天津北辰科技園區(qū)總公司和蘇州市恒澄建設發(fā)展有限公司，應收賬款周轉(zhuǎn)率分別為 0.064、0.127 和 0.134 次；22 家高于 50，應收賬款周轉(zhuǎn)率前三名的公司為國貿(mào)地產(chǎn)集團有限公司、天津市房地產(chǎn)發(fā)展（集團）股份有限公司和天津廣宇發(fā)展股份有限公司，應 收賬款周轉(zhuǎn)率分別為 9555.64 次、1312.83 次和 828.18 次。從存貨周轉(zhuǎn)率看，79 家的存貨周轉(zhuǎn)

36、率（次）在 0 到 0.1 之間，43 家在 0.1 到 0.2 之間，21 家在 0.2 到 0.3 之間，4 家在 0.3 到 0.4 之間，2 家在 0.4 到 0.5 之間，存貨周轉(zhuǎn)率后三名的公司為南京徐莊高新創(chuàng)業(yè)投資有限公司、浙江濱海新城開發(fā)投資有限公司和南京奧體建設開發(fā)有限責任公司，存貨周轉(zhuǎn)率分別為 0.0014、0.0064 和 0.0082 次；11 家高于 0.5，存貨周轉(zhuǎn)率前三名的公司為上海帝泰發(fā)展有限公司、中國金茂（集團）有限公司和中國國際貿(mào)易中心股份有限公司，存貨周轉(zhuǎn)率分別為 76.26、52.25 和 40.86 次。圖 20：2019 年 Q3 樣本企業(yè)應收賬款周轉(zhuǎn)

37、率情況圖 21：2019 年 Q3 樣本企業(yè)存貨周轉(zhuǎn)率情況數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理現(xiàn)金流狀況個體分化明顯，行業(yè)整體處于回籠資金狀態(tài)2019 年第三季度房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)的平均現(xiàn)金流狀況有較大幅度改善，而企業(yè)平均的現(xiàn)金流增長率則同比大幅下跌。160 家樣本公司中，平均經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額為-1.14 億元， 相比于 18 年同期的-6.89 億元同比增加 5.72 億元；平均投資活動現(xiàn)金流凈額為-17.48 億元， 相比于 18 年同期的-29.68 億元同比增加 12.2 億元。個體間分化嚴重，更多企業(yè)出現(xiàn)經(jīng)營現(xiàn)金流異常，同時從行業(yè)平均現(xiàn)金流狀況看的話，經(jīng)營現(xiàn)

38、金流凈額與投資現(xiàn)金流凈額同比雙增 則表示行業(yè)整體處于加快銷售回籠資金，減少新增投資的狀態(tài)。從個體的經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 14 家的同比增長率在-100%到-50%之間，55 家在-50%到 0%之間，26 家在 0%到 50%之間，13 家在 50% 到 100%之間，43 家低于-100%，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比增長率后三位的公司為南京六合經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)總公司、武漢地產(chǎn)開發(fā)投資集團有限公司和聯(lián)發(fā)集團有限公司，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別同比減少 15 倍、14.7 倍、13.1 倍；經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額同比增長率前三位的公司為泰禾集團股份有限公司、無錫城市發(fā)

39、展集團有限公司和安徽省高速地產(chǎn)集團有限公司， 經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額分別同比增長 138.5 倍、20 倍、15.7 倍。從投資活動現(xiàn)金流凈額看，11 家的同比增長率在-100%到-50%之間，52 家在-50%到0%之間，16 家在 0%到 50%之間，29 家在 50%到 100%之間，51 家低于-100%，自由現(xiàn)金流同比增長率后三位的公司為重慶西永微電子產(chǎn)業(yè)園區(qū)開發(fā)有限公司、自貢市國有資本投資運營集團有限公司和蘇州滸墅關(guān)經(jīng)開區(qū)滸創(chuàng)經(jīng)濟技術(shù)發(fā)展有限公司，投資活動現(xiàn)金流凈額分別同比減少 11.7 倍、53.8 倍、47.7 倍；37 家大于 100%，投資活動現(xiàn)金流凈額同比增長率前三位的公司為

40、南京六合經(jīng)濟技術(shù)開發(fā)總公司、江蘇鳳凰置業(yè)投資股份有限公司和上海世博發(fā)展（集團）有限公司，投資活動現(xiàn)金流凈額分別同比增長 71.3 倍、69.8 倍、44.1 倍。圖 22：2019 年 Q3 樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額增長情況圖 23：2019 年 Q3 樣本企業(yè)投資活動現(xiàn)金流凈額增長情況數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理杠桿率基本持平，即期償付壓力有所增加2019 年第三季度房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)的杠桿率較上期基本持平，有息債務比重稍微下降， 流動債務率微弱走高。160 家樣本公司中，平均資產(chǎn)負債率為 70.62%，相比于 18 年同期的71.34%同比稍微降低了 0.

41、72%；其中，預收賬款同比增長 18.48%，若扣除預收賬款，行業(yè)平均資產(chǎn)負債率為 59.57%，較上期基本持平；平均有息債務率為 50.89%，相比于 18 年同期的 51.84%同比減少了 0.95%；平均流動債務率為 55.86%，相比于 18 年同期的 55.34% 同比增加了 0.52%。行業(yè)短期償債能力有所下降。160 家樣本公司中，平均流動比率為 2.28， 相比于 18 年同期的 2.30 同比下降了 0.02；平均速動比率為 0.81，相比于 18 年同期的 0.89 同比下降了 0.08；我們計算短期債務為短期借款、應付票據(jù)和一年內(nèi)到期的非流動負債之和， 平均貨幣資金與短期

42、債務之比為 1.99，相比于 18 年同期的 2.91 同比下降了 0.92。行業(yè)的長期償債能力微微上升。經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與帶息債務比率平均值為-0.44%，相比于 18 年同期的-1.13%同比上升了 0.69%。從個體的資產(chǎn)負債率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 11 家在 40%到 50%之間， 20 家在 50%到 60%之間，30 家在 60%到 70%之間，44 家在 70%到 80%之間，42 家在 80%到 90%之間，8 家低于 40%，資產(chǎn)負債率后三位的公司為上海世博發(fā)展（集團）有限公司、江蘇鳳凰置業(yè)投資股份有限公司和江蘇筑富實業(yè)投資有限公司，資產(chǎn)負債率分別

43、為 22.15%、23.55%、29.15%；5 家大于 90%，資產(chǎn)負債率前三位的公司為北京華業(yè)資本控股股份有限公司、云南城投置業(yè)股份有限公司和京投發(fā)展股份有限公司，資產(chǎn)負債率分別為 153.57%、91.29%、91.22%。從有息債務率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 28 家在 30%到 40%之間，33 家在 40%到 50%之間，29 家在 50%到 60%之間，25 家在 60%到 70%之間，16 家在 70%到80%之間，54 家低于 30%，有息債務率后三位的公司為華潤置地控股有限公司、上海世茂建設有限公司和國貿(mào)地產(chǎn)集團有限公司，有息債務率分別為 6.05%、

44、6.98%、10.47%；11 家大于 80%，資產(chǎn)負債率前三位的公司為宜春市城市建設投資開發(fā)有限公司、南京徐莊高新創(chuàng)業(yè)投資有限公司和寧波保稅區(qū)投資開發(fā)有限責任公司，資產(chǎn)負債率分別為 92.75%、91.61%、91.48%。圖 24：2019 年 Q3 樣本企業(yè)資產(chǎn)負債率情況圖 25：2019 年 Q3 樣本企業(yè)有息債務率情況數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理從流動債務率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 33 家在 20%到 40%之間，47 家在 40%到 60%之間，54 家在 60%到 80%之間，12 家在 80%到 90%之間，7 家低于

45、 20%， 流動債務率后三位的公司為荊門高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)有限責任公司、宜春市城市建設投資開發(fā)有限公司和南京徐莊高新創(chuàng)業(yè)投資有限公司，流動債務率分別為 4.99%、7.81%、8.39%；7 家高于 90%，流動債務率前三位的公司為南京奧體建設開發(fā)有限責任公司、中國金茂（集團）有限公司和上海世茂建設有限公司，流動債務率分別為 100.00%、99.87%、97.65%。從貨幣資金與短期債務的比率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 60 家在 0 到 0.5之間，44 家在 0.5 到 1 之間，28 家在 1 到 1.5 之間，22 家在 1.5 到 2 之間，8 家在 2 到 2.

46、5 之間，貨幣資金與短期債務的比率后三位的公司為北京華業(yè)資本控股股份有限公司、鐵嶺新城投資控股（集團）股份有限公司和上海帝泰發(fā)展有限公司，貨幣資金與短期債務的比率分別為 0.014、0.017、0.057；34 家大于 2.5，貨幣資金與短期債務的比率前三位的公司為中國國際貿(mào)易中心股份有限公司、重慶渝開發(fā)股份有限公司和上海世博發(fā)展（集團）有限公司， 貨幣資金與短期債務比率分別為 200.31%、17.02%、16.44%。圖 26：2019 年 Q3 樣本企業(yè)流動債務率情況圖 27：2019 年 Q3 樣本企業(yè)短債貨幣資金覆蓋率情況數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整

47、理從流動比率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 38 家在 1 到 1.5 之間，49 家在 1.5到 2 之間，21 家在 2 到 2.5 之間，13 家在 2.5 到 3 之間，4 家低于 1，流動比率后三位的公司為中國金茂（集團）有限公司、北京華業(yè)資本控股股份有限公司和銀億股份有限公司，流動比率分別為 0.50、0.52、0.84；35 家大于 3，流動比率前三位的公司為荊門高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)有限公司、南京徐莊高新創(chuàng)業(yè)投資有限公司和宜春市城市建設投資開發(fā)有限公司，流動比率分別為 25.97、16.53、14.77。從速動比率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 52

48、家在 0.2 到 0.5 之間，44 家在0.5 到 0.8 之間，24 家在 0.8 到 1.1 之間，8 家在 1.1 到 1.4 之間，7 家在 1.4 到 1.7 之間，4 家在 1.7 到 2 之間，5 家小于 0.2，速動比率后三位的公司為天津市房地產(chǎn)發(fā)展（集團）股份有限公司、云南城投置業(yè)股份有限公司和國貿(mào)地產(chǎn)集團有限公司，速動比率分別為 0.098、0.133、0.134；3 家大于 1.4，16 家大于 2，速動比率前三位的公司為宜春市城市建設投資開發(fā)有限公司、上海世博發(fā)展（集團）有限公司和荊門高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)有限公司，速動比 率分別為 12.92、6.21、5.57。圖 28

49、：2019Q3 樣本企業(yè)流動比率情況圖 29：2019 年 Q3 樣本企業(yè)速動比率情況數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理從經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與帶息債務的比率看，2019 年第三季度 160 家樣本公司中 24家在-0.1 到-0.05 之間，26 家在-0.05 到 0 之間，24 家在 0 到 0.05 之間，25 家在 0.05 到0.1 之間，36 家低于-0.1，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與帶息債務的比率后三位的公司為江蘇鳳凰置業(yè)投資股份有限公司、華潤置地控股有限公司和中國金茂（集團）有限公司，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與帶息債務的比率分別為-1.38、-0.97、-0.

50、48；25 家大于 0.1，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與帶息債務的比率前三位的公司為上海世茂建設有限公司、深圳香江控股股份有限公司和黑牡丹（集團）股份有限公司，經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額與帶息債務的比率分別為 0.76、0.47、0.44。圖 30：2019 年三季度樣本企業(yè)經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額對帶息債務比率分布數(shù)據(jù)來源：Wind，西南證券整理5 附表附表 1：房地產(chǎn)發(fā)債企業(yè) 2019 年三季報主要財務數(shù)據(jù)發(fā)行人評 營業(yè)收入 凈利潤（億 經(jīng)營活動產(chǎn)生 凈利率毛利率 應收賬款周 資產(chǎn)負債率貨幣資金/公司名稱級（億元）元）的現(xiàn)金流凈額（%）（%）轉(zhuǎn)率（%）流動比率 短期債務（億元）保利發(fā)展控股集團股份有限公司AAA

51、 1118.26175.54-308.4515.7035.8749.9179.641.632.00保利南方集團有限公司AAA 1118.35174.73-333.6715.6335.8949.7879.611.642.13北京城建投資發(fā)展股份有限公司AAA 106.6319.62-129.3418.4022.25144.4876.622.801.79北京金融街投資(集團)有限公司AAA 231.4822.3813.4442.5273.371.921.57北京首都開發(fā)股份有限公司AAA 295.4546.39-147.8015.7042.53128.4181.771.670.67大連萬達商業(yè)管理

52、集團股份有限公司AAA 490.98185.28124.4437.7459.0062.6155.081.251.39大悅城控股集團股份有限公司AAA 223.3237.49-33.9616.7948.4160.6678.921.551.32廣州富力地產(chǎn)股份有限公司AAA 505.2447.51-73.969.4039.255.5282.551.660.57廣州珠江實業(yè)集團有限公司AAA 142.449.98-16.367.0127.575.1875.422.171.21華潤置地控股有限公司AAA 145.1617.3011.9228.4381.711.114.73華夏幸?；鶚I(yè)股份有限公司AAA

53、 643.1898.88-224.3215.3740.401.7684.941.590.66建發(fā)房地產(chǎn)集團有限公司AAA 62.084.01-130.176.4632.7982.371.661.31金地(集團)股份有限公司AAA 425.3282.40-0.5619.5041.75310.5676.421.542.03金融街控股股份有限公司AAA 133.5018.22-26.4413.6447.9043.9076.452.090.77綠城房地產(chǎn)集團有限公司AAA 173.4925.24-94.6614.5533.2217.3682.521.431.19南京安居建設集團有限責任公司AAA 63

54、.852.6125.894.0912.2667.473.553.83上海城投控股股份有限公司AAA 20.995.25-19.0625.0022.3928.8348.043.441.65上海地產(chǎn)(集團)有限公司AAA 197.3553.2255.8326.9743.9312.2363.262.813.72上海金茂投資管理集團有限公司AAA 131.3741.24-245.0431.3940.6928.7980.871.402.39上海世博發(fā)展(集團)有限公司AAA 4.210.21-0.784.9250.864.4522.1512.6716.44上海世博土地控股有限公司AAA 7.473.17

55、42.3964.5956.562.061.18上海世茂股份有限公司AAA 150.7125.4147.3216.8632.465.9060.041.660.99上海市北高新(集團)有限公司AAA 10.221.1710.7911.6237.532.8970.901.680.46深圳華僑城股份有限公司AAA 298.6168.23-88.8822.8562.5976.0976.891.661.53首創(chuàng)置業(yè)股份有限公司AAA 149.9419.13-17.7912.7635.933.6577.592.190.75蘇州工業(yè)園區(qū)兆潤投資控股集團有限公司AAA 66.655.1512.827.7229.

56、5066.601.621.61蘇州蘇高新集團有限公司AAA 78.214.1527.975.3034.060.9774.962.010.79萬科企業(yè)股份有限公司AAA 2239.15285.90167.0612.7735.99127.3185.061.131.68無錫城市發(fā)展集團有限公司AAA 19.971.5535.717.7418.1970.943.091.00武漢地產(chǎn)開發(fā)投資集團有限公司AAA 43.415.22-25.9812.0237.598.8871.542.631.42新城控股集團股份有限公司AAA 295.6041.79-39.0914.1436.59156.6188.011.

57、081.63信達投資有限公司AAA 116.7320.1616.0217.2744.8981.561.280.50徐州市新盛投資控股集團有限公司AAA 53.895.33-19.869.8920.823.8169.946.152.54招商局蛇口工業(yè)區(qū)控股股份有限公司AAA 255.4358.31-150.5122.8336.0017.9275.621.481.27中國葛洲壩集團有限公司AAA 731.6143.44-74.265.9415.994.7674.961.130.39中國國際貿(mào)易中心股份有限公司AAA 26.027.4010.2928.4254.426.8737.060.96200.

58、31中國鐵建房地產(chǎn)集團有限公司AAA 108.7321.43-40.3219.7127.2524.4284.771.970.81中海企業(yè)發(fā)展集團有限公司AAA 400.9175.18-286.0818.7533.0835.3175.881.474.91中交房地產(chǎn)集團有限公司AAA 329.2524.01-98.297.2929.3318.6681.641.611.37珠海華發(fā)實業(yè)股份有限公司AAA 194.3821.7764.5011.2034.15590.3083.091.770.87北京北辰實業(yè)股份有限公司AA+ 100.7215.025.4614.9143.04103.5080.151.

59、772.09北京市大興區(qū)國有資本投資運營有限公司AA+ 12.79-1.49-11.6220.4671.392.662.24泛?？毓晒煞萦邢薰続A+ 82.9727.54-185.63160.9347.661.3481.271.510.58福建陽光集團有限公司AA+ 554.2030.1048.515.4320.308.6883.701.491.14福州市城鄉(xiāng)建設發(fā)展有限公司AA+ 22.934.26-6.9518.5817.479.2443.591.670.87光大嘉寶股份有限公司AA+ 33.653.111.469.2637.3417.6767.391.582.78光明房地產(chǎn)集團股份有限

60、公司AA+ 85.237.329.358.5927.184.8382.322.060.56廣州高新區(qū)投資集團有限公司AA+ 4.31-3.27-9.66-75.7346.1276.101.670.66杭州濱江房產(chǎn)集團股份有限公司AA+ 99.3918.3759.6418.4840.2226.3781.381.421.87黑牡丹(集團)股份有限公司AA+ 61.0611.4913.6918.8141.861.2767.361.631.55華南國際工業(yè)原料城(深圳)有限公司AA+ 39.336.510.4016.5450.5766.641.150.70淮安開發(fā)控股有限公司AA+ 9.752.12-