生物質(zhì)直燃發(fā)電到熱電聯(lián)產(chǎn)供熱回款消除行業(yè)痛點(diǎn)

1、目錄1、金，物發(fā)目的喀斯踵.- 4-1.1、*ST .- 4 -1.2.- 7 -1.3.- 8 -2.- 10 -2.1.- 10 -2.2、熱電聯(lián)產(chǎn)供熱回款改善項(xiàng)目現(xiàn)金流.- 12 -2.3.- 15 -3.- 16 -3.11016 -3.2.- 18 -3.3.- 19 -4、建議關(guān)注長青集團(tuán)、聯(lián)美控股.- 20 -4.1、長青集團(tuán)：多個(gè)項(xiàng)目有序推進(jìn).- 20 -4.2.- 22 -風(fēng)險(xiǎn)提示.- 23 -1、*ST .- 4 -2、*ST .- 5 -3、*ST .- 5 -4、*ST .- 6 -5、*ST .- 6 -6、*ST （）.- 6 -7、*ST .- 6 -8、*ST

2、）.- 6 -9.- 9 -10、*ST /（%）.- 10 -.- 10 -12、熱電聯(lián)產(chǎn)的優(yōu)勢.- 10 -13、農(nóng)林生物質(zhì)熱電項(xiàng)目數(shù)量對比.- 12 -14、農(nóng)林生物質(zhì)熱電項(xiàng)目裝機(jī)容量對比.- 12 -15、2018 .- 12 -16、2018 .- 12 -17.- 16 -18、我國生物質(zhì)資源結(jié)構(gòu)圖.- 16 -1910 .- 18 - 20、可再生能源裝機(jī)結(jié)構(gòu).- 18 - 2161%18 -22.- 19 -23、2018 .- 21 -1、生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型假設(shè).- 7 -2、生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型.- 8 -3/）.- 9 -4）.- 9 -表5、30MW 組發(fā)

3、與供的率較. - -6、政策鼓勵(lì)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)向熱電聯(lián)產(chǎn).- -7.- 13 -8、生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型.- 14 -9.- 14 - 10/）.- 15 - ）.- 15 - 12（2015 ）.- 17 -13、2017 （）.- 17 - 14、“2019-2020 （）”要點(diǎn).- 20 - 15、2018 20 .- 21 - 16、2019H1 .- 22 -17（2019 10 21 日23 -報(bào)告正文1、現(xiàn)金流，生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目的阿喀琉斯之踵*ST 2019 7 31 日，*ST 161.66 19.14 844.54%圖 1、*ST 凱迪深陷債務(wù)危機(jī)資料來源：公司公告， 整理

4、、*ST凱迪：現(xiàn)金流難以支撐擴(kuò)張戰(zhàn)略，公司深陷債務(wù)危機(jī)*ST 15 圖 2、*ST 凱迪主營業(yè)務(wù)構(gòu)成100%80%60%40%20%0%20092010201120122013201420152016201720182019H生物質(zhì)發(fā)電環(huán)保發(fā)電原煤銷售風(fēng)力、水力發(fā)電脫硫及電建承包項(xiàng)目其他資料來源：Wind， 整理圖 3、*ST 凱迪發(fā)展歷程2010年收購控股股東凱迪控股11個(gè)生物質(zhì)電廠2010- 2011年分批收購陽光凱迪集團(tuán)五家電廠控股權(quán)公司收購陽光凱迪集團(tuán)的五家電廠12年均未達(dá)到業(yè)績承諾，陽光凱迪集團(tuán)12年將5家電廠回購公司公開發(fā)行股份購買資產(chǎn)并募集配套資金預(yù)案。擬收購87家生物質(zhì)公司。8

5、家風(fēng)電水電公司和58家林地公司股權(quán)。擬募集配套資金19. 57 億元。2010-201120132015201720182015年6月。公司發(fā)行股份購買的標(biāo)的資產(chǎn)交割完成。2016年12月，公司以9.30元/股的價(jià)格發(fā)行4.58億股，募集資金總額 為42.55億元。用于建設(shè)14家生物質(zhì)電廠建設(shè)項(xiàng)目、償還銀行貸款和林業(yè)生態(tài)文明建設(shè)項(xiàng)目2017年去杠桿背景下，公司逐漸陷入流動(dòng)性困難2018年5月，公司發(fā)生中票違約， 陷入債務(wù)危機(jī)，電廠賬戶被監(jiān)管或凍結(jié)，電廠資金鏈斷裂資料來源：公司公告， 整理15 6 年三18Q2 189 5 圖 4、*ST凱迪生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)容量圖 5、*ST凱迪生物質(zhì)發(fā)電量及利用

6、小時(shí)8075001,600606000生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)容量（MW生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)容量（MW）40300020150002013 2014 2015 2016 2017 2018H 2018 2019H生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)容量（MW）002013 2014 2015 2016 2017 2018 2018H 2019H生物質(zhì)發(fā)電量（億千瓦時(shí)）利用小時(shí)（右）資料來源：公司公告，Wind， 整理圖 6、*ST凱迪現(xiàn)金流（億元）圖 7、*ST凱迪帶息債務(wù)持續(xù)攀升1201280840400(40)-4(80)-880400投資活動(dòng)現(xiàn)金流凈額籌資活動(dòng)現(xiàn)金流凈經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額（右）資料來源：公司公告，Wind， 整

7、理帶息債務(wù)（億元）圖 8、*ST 凱迪單季度經(jīng)營現(xiàn)金流與財(cái)務(wù)費(fèi)用（億元）1173(1)(5)(9)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額財(cái)務(wù)費(fèi)用經(jīng)營現(xiàn)金流凈額-財(cái)務(wù)費(fèi)用資料來源：Wind， 整理、現(xiàn)金流，生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目的阿喀琉斯之踵1）/收入超 40%，（項(xiàng)目運(yùn)營前期承擔(dān)較大現(xiàn)金流壓力（/凈利潤為-17%，經(jīng)營-687 。表 1、生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型假設(shè)項(xiàng)目單位數(shù)值裝機(jī)容量MW302*利用小時(shí)數(shù)小時(shí)7,000發(fā)電量萬 kwh21,000=廠用電率8%年上網(wǎng)電量萬 kwh19,320=生物質(zhì)上網(wǎng)電價(jià)（不含稅）元/kwh0.66煤電標(biāo)桿電價(jià)（不含稅）元/kwh0.30建設(shè)期年1運(yùn)營期年20項(xiàng)目總投資（靜態(tài)總

8、投資）萬元34,000燃料成本/收入42%其他成本/收入16%管銷費(fèi)/收入14%企業(yè)所得稅稅率25%借款比率80%長期借款利率（%）5%貸款期限年20補(bǔ)貼回款周期年2資料來源： 整理注：1、根據(jù)可再生能源電價(jià)附加補(bǔ)助資金管理暫行辦法（財(cái)建2012102 號），要經(jīng)過國家能源局審核確認(rèn)并列入可再生能源電價(jià)附加2、假設(shè)項(xiàng)目享受資源綜合利用企業(yè)所得稅優(yōu)惠，即企業(yè)所得稅減按 90%計(jì)入企業(yè)當(dāng)年收入總額；表 2、生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型項(xiàng)目/年度0 年1 年2 年3 年4 年5 年19 年20 年21 年現(xiàn)金流量表（萬元）經(jīng)營現(xiàn)金流00(338)(348)5,0014,9904,7614,7384,7

9、14投資現(xiàn)金流(17,000)(17,000)籌資現(xiàn)金流13,60013,600(2,205)(2,207)(2,209)(2,211)(2,256)(2,260)(101)凈現(xiàn)金流量(3,400)(3,400)(2,543)(2,555)2,7922,7792,5052,4784,613損益表營業(yè)收入12,82312,82312,82312,82312,82312,82312,823發(fā)電上網(wǎng)收入5,7965,7965,7965,7965,7965,7965,796電價(jià)補(bǔ)貼收入7,0277,0277,0277,0277,0277,0277,027-營業(yè)成本9,1379,1379,1379,13

10、79,1379,1379,137折舊攤銷1,7001,7001,7001,7001,7001,7001,700燃料成本5,3865,3865,3865,3865,3865,3865,386其他成本2,0522,0522,0522,0522,0522,0522,052-管銷費(fèi)1,7951,7951,7951,7951,7951,7951,795補(bǔ)貼（增值稅即征即退）1,6671,6671,6671,6671,6671,6671,667EBIT3,5573,5573,5573,5573,5573,5573,557-利息支出1,3331,2921,2491,205289197101-企業(yè)所得稅236

11、246256268496519544凈利潤1,9892,0202,0522,0852,7722,8412,913毛利率29%29%29%29%29%29%29%凈利率16%16%16%16%22%22%23%資產(chǎn)負(fù)債表固定資產(chǎn)34,00032,30030,60028,90027,2003,4001,700在建工程17,000應(yīng)收賬款5,36010,72010,72010,72010,72010,72010,720長期借款13,60027,20026,36925,49724,58223,6224,0302,063資料來源： 整理注：模型中假設(shè)投產(chǎn)兩年后項(xiàng)目可列入可再生能源電價(jià)附加資金補(bǔ)助目錄，實(shí)

12、現(xiàn)按月結(jié)算補(bǔ)貼電價(jià)、燃料管理，生物質(zhì)直燃發(fā)電運(yùn)營的核心料成本提升 15%/凈利潤從-17%下滑至-68%，經(jīng)營-687 -1,898 堆放摻配”（如*ST 15 。表 3、生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目敏感性分析（運(yùn)營前兩年經(jīng)營現(xiàn)金流/凈利潤）利用小時(shí)數(shù)變動(dòng)-15%-10%-5%0%5%10%15%-15%18%15%12%10%8%7%6%-10%10%7%4%3%1%0%-1%燃料成本變動(dòng)-5%0%-3%-5%-6%-17%-30%-8%-9%-10%0%-13%-15%-16%-18%-19%-19%5%-29%-30%-30%-30%-31%-31%10%-51%-49%-48%-47%-46%-

13、45%-45%15%-82%-75%-71%-68%-65%-63%-62%資料來源： 整理表 4、生物質(zhì)直燃發(fā)電項(xiàng)目敏感性分析（運(yùn)營前兩年經(jīng)營現(xiàn)金流，萬元）利用小時(shí)數(shù)變動(dòng)-15%-10%-5%0%5%10%15%-15%672623574525476427378-10%32926019112152(17)(86)燃料成本變動(dòng)-5%(14)(104)(193)(283)(687)(1,090)(372)(461)(551)0%(358)(467)(577)(796)(906)(1,015)5%(701)(831)(961)(1,220)(1,350)(1,480)10%(1,044)(1,19

14、4)(1,344)(1,494)(1,644)(1,794)(1,944)15%(1,388)(1,558)(1,728)(1,898)(2,069)(2,239)(2,409)資料來源： 整理圖 9、生物質(zhì)發(fā)電燃料管理體系燃料混堆可能引起自燃，堆放時(shí)間長會降低燃料的熱值，因此應(yīng)對不同燃料水分、不同熱值的燃料進(jìn)行分區(qū)堆放影響燃料質(zhì)量的主要是水分、燃料混堆可能引起自燃，堆放時(shí)間長會降低燃料的熱值，因此應(yīng)對不同燃料水分、不同熱值的燃料進(jìn)行分區(qū)堆放影響燃料質(zhì)量的主要是水分、灰分、霉變，主要以低位熱值體現(xiàn)，部分經(jīng)紀(jì)人為謀求不當(dāng)利益，故意在燃料中摻土或先灑水后摻土，需檢驗(yàn)抽樣燃料重量控制燃料價(jià)格控制入爐

15、摻配管理燃料與鍋爐類型是否匹配；比，判斷設(shè)備運(yùn)行情況入廠后堆放管理部分供應(yīng)商利用車輛自身攜帶的水箱在過重磅時(shí)加滿水，回皮時(shí)將水箱的水放掉以增加燃料重量。燃料質(zhì)量控制資料來源：生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)會生物質(zhì)電廠成本分析和管理， 整理圖 10、*ST 凱迪燃料成本/收入不斷攀升，經(jīng)營現(xiàn)金流惡化（%，億元）75%60%45%30%15%630(3)0%2015201620172018(6)燃料成本/收入（%）經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額（右）資料來源：Wind， 整理2目運(yùn)營質(zhì)量、熱電聯(lián)產(chǎn)優(yōu)勢顯著，政策鼓勵(lì)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)向熱電聯(lián)產(chǎn)*ST 2016 1 月，國家發(fā)改委在生物質(zhì)能發(fā)展“十三五”與社會效益：經(jīng)濟(jì)效益：社會效

16、益：提供農(nóng)作物秸稈、林業(yè)廢棄物等生物質(zhì)原料農(nóng)民或經(jīng)紀(jì)人提供熱力熱電聯(lián)產(chǎn)優(yōu)勢居民用戶支付暖氣費(fèi)圖 、生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)商業(yè)模式提供農(nóng)作物秸稈、林業(yè)廢棄物等生物質(zhì)原料農(nóng)民或經(jīng)紀(jì)人提供熱力熱電聯(lián)產(chǎn)優(yōu)勢居民用戶支付暖氣費(fèi)支付生物質(zhì)原料收購費(fèi)社會效益經(jīng)濟(jì)效益支付生物質(zhì)原料收購費(fèi)社會效益經(jīng)濟(jì)效益提供熱力與固體燃料提供電力支付電費(fèi)提供熱力與固體燃料提供電力支付電費(fèi)支付供熱費(fèi)與固體燃料費(fèi)用及水源）的污染減少分散小鍋爐以及料場、灰場、渣場等所占的土地地方電網(wǎng)工業(yè)用戶節(jié)約燃料，降低采集、運(yùn)輸成本改善項(xiàng)目現(xiàn)金流資料來源：公司公告，生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)會生物質(zhì)電廠成本分析和熱電提效， 整理發(fā)電量上網(wǎng)電量燃料消耗燃料熱值蒸汽供

17、量（萬蒸汽熱值全廠效率表發(fā)電量上網(wǎng)電量燃料消耗燃料熱值蒸汽供量（萬蒸汽熱值全廠效率（萬千瓦時(shí)）（萬千瓦時(shí)）（萬噸）（千焦耳/ 公斤）噸）（千焦耳/公斤）純發(fā)電4631.034221.354.820411160.630.99%熱電聯(lián)產(chǎn)4116.5236894.947811160.63.0598282642.50%=（供熱量+*3600KJ/(KW.h)）/(）*100%產(chǎn)業(yè)政策持續(xù)引導(dǎo)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)向熱電聯(lián)產(chǎn)：1十三五3）性目標(biāo)，到 2020 年，生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)裝機(jī)容量超過 1,200 萬千瓦。表 6、政策鼓勵(lì)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)向熱電聯(lián)產(chǎn)日期部門文件名稱主要內(nèi)容2016.1生物質(zhì)能發(fā)展“十三五”規(guī)劃北方

18、地區(qū)冬季清潔積極發(fā)展分布式農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)。農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電全面轉(zhuǎn)向分布式熱電聯(lián)產(chǎn)，推進(jìn)新建熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目，對原有純發(fā)電項(xiàng)目進(jìn)行熱電聯(lián)產(chǎn)改造，為縣城、大鄉(xiāng)鎮(zhèn)供暖及為工業(yè)園區(qū)供熱。大力發(fā)展縣域農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)；穩(wěn)步發(fā)展城鎮(zhèn)生活垃圾焚燒熱電聯(lián)產(chǎn)；到2017.122017.12源局十部委發(fā)改委、國家能源局取暖規(guī)劃（2017-2021）關(guān)于印發(fā)促進(jìn)生物質(zhì)能供熱發(fā)展指導(dǎo)意見的通知關(guān)于開展“百個(gè)城2021 21 （農(nóng)林生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)供暖面積 10 億平方米）到 2020 年，生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)裝機(jī)容量超過 1200 萬千瓦， 生物質(zhì)成型燃料年利3000 （10 3000 萬噸20352500萬千瓦，生物質(zhì)成型

19、燃料年利5000250合供暖面積約 20 億平方米，年直接替代燃煤約 6000 萬噸2018.2鎮(zhèn)”生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)縣域清潔供熱示范項(xiàng)目建設(shè)的通知建立生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)縣域清潔供熱模式，構(gòu)建就地收集原料、就地加工轉(zhuǎn)化、就地消費(fèi)的分布式清潔供熱生產(chǎn)和消費(fèi)體系，為治理縣域散煤開辟新路子資料來源：生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)會中國生物質(zhì)能供熱相關(guān)政策分析， 整理2019 2018 37 （2.734642.7 （3 省7,000 （7 。圖 13、農(nóng)林生物質(zhì)熱電項(xiàng)目數(shù)量對比（個(gè)）圖 14、農(nóng)林生物質(zhì)熱電項(xiàng)目裝機(jī)容量對比（萬千瓦）321270137321270137105806701346274600400200020

20、172018020172018農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目總數(shù) 熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目數(shù)農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電項(xiàng)目總裝機(jī)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目裝機(jī)資料來源：2019 中國生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)排名報(bào)告， 整理工業(yè)供熱量（萬吉焦）圖 15、2018 年各省農(nóng)林生物質(zhì)熱電工業(yè)供熱量圖 16、2018 年各省農(nóng)林生物質(zhì)熱電居民供暖面積工業(yè)供熱量（萬吉焦）0河 四 山北 川 東吉 江 湖 黑林 蘇 南 龍江浙 湖 安江 北 徽0居民供暖（萬平方米）居民供暖（萬平方米）黑龍江 山東河北吉林河南遼寧安徽工業(yè)供熱量（萬吉焦）居民供暖（萬平方米）資料來源：2019 中國生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)排名報(bào)告， 整理、熱電聯(lián)產(chǎn)供熱回款改善項(xiàng)目現(xiàn)金流12%提升（1517-1

21、7%表 7、生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型參數(shù)及基本假設(shè)項(xiàng)目單位數(shù)值備注裝機(jī)容量MW302*15MW 抽凝式機(jī)組，鍋爐為 3*75t/h 高溫高壓循環(huán)流化床鍋爐平均熱負(fù)荷噸/小時(shí)25平均熱負(fù)荷指下游穩(wěn)定后的熱負(fù)荷，假設(shè)運(yùn)營第一年熱負(fù)荷為穩(wěn)定負(fù)荷50%，2-6 年每年增加 10%，第六年達(dá)到穩(wěn)定負(fù)荷利用小時(shí)數(shù)小 時(shí) 7,000發(fā)電量萬 千 瓦 時(shí) 21,000發(fā)電廠用電率92% 參考生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)促進(jìn)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)型供熱廠用電率kwh/GJ10參考生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)促進(jìn)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)型年上網(wǎng)電量萬kwh18,800生物質(zhì)上網(wǎng)電價(jià)（不含稅） 元/kwh0.66 關(guān)于完善農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電價(jià)格政策的通知煤電標(biāo)桿

22、電價(jià)（不含稅） 元/kwh0.30供熱量萬噸17.5供熱單價(jià)（不含稅）元/噸220參考生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)促進(jìn)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)型建設(shè)期年0-1運(yùn)營期年2-21項(xiàng)目總投資萬元39,957在生物質(zhì)直燃發(fā)電投資額基礎(chǔ)上增加 10km 管網(wǎng)投資，參考江蘇聯(lián)美項(xiàng)目管網(wǎng)單位投資（環(huán)境影響報(bào)告）燃料成本/收入39%直燃發(fā)電燃料成本/收入直燃發(fā)電單位燃料帶來的收入熱電聯(lián)產(chǎn)單位燃料帶來的收入），參考生物質(zhì)能產(chǎn)業(yè)促進(jìn)促進(jìn)生物質(zhì)發(fā)電轉(zhuǎn)型中生物質(zhì)直燃發(fā)電和熱電聯(lián)產(chǎn)對比其他成本/收入16%管銷費(fèi)/收入14%企業(yè)所得稅稅率25%借款比率80%長期借款利率（%）5%貸款期限年20補(bǔ)貼回款周期年2資料來源： 整理注：1、根據(jù)可再生能

23、源電價(jià)附加補(bǔ)助資金管理暫行辦法（財(cái)建2012102 號），要經(jīng)過國家能源局審核確認(rèn)并列入可再生能源電價(jià)附加資金補(bǔ)助目錄，才能實(shí)現(xiàn)按月結(jié)算補(bǔ)貼電價(jià)。受申報(bào)手續(xù)影響，一般投產(chǎn)后兩年才能列入上述目錄，實(shí)現(xiàn)按時(shí)結(jié)算補(bǔ)貼電費(fèi)；模型中假設(shè)投產(chǎn)兩年后可以列入補(bǔ)助目錄；2、假設(shè)項(xiàng)目享受資源綜合利用企業(yè)所得稅優(yōu)惠，即企業(yè)所得稅減按 90%計(jì)入企業(yè)當(dāng)年收入總額；表 8、生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目財(cái)務(wù)模型項(xiàng)目0 年1 年2 年3 年4 年5 年19 年20 年21 年現(xiàn)金流量表（萬元）經(jīng)營現(xiàn)金流005836705,9726,0576,1425,9865,9595,931投資現(xiàn)金流(19,979)(19,979)籌資現(xiàn)金流1

24、5,98315,983(2,591)(2,594)(2,596)(2,599)(2,601)(2,651)(2,657)(119)凈現(xiàn)金流量(3,996)(3,996)(2,008)(1,923)3,3763,4593,5413,3353,3025,812損益表（萬元）營業(yè)收入14,40314,78815,17315,55815,94316,32816,32816,328發(fā)電上網(wǎng)收入5,6405,6405,6405,6405,6405,6405,6405,640電價(jià)補(bǔ)貼收入6,8386,8386,8386,8386,8386,8386,8386,838供熱收入1,9252,3102,6953,

25、0803,4653,8503,8503,850-營業(yè)成本9,94210,15510,36710,57910,79211,00411,00411,004折舊攤銷1,9981,9981,9981,9981,9981,9981,9981,998燃料成本5,6405,7915,9426,0926,2436,3946,3946,394其他成本2,3042,3662,4282,4892,5512,6122,6122,612-管銷費(fèi)2,0162,0702,1242,1782,2322,2862,2862,286補(bǔ)貼（增值稅即征即退）1,6221,6221,6221,6221,6221,6221,6221,6

26、22EBIT4,0664,1854,3034,4224,5414,6604,6604,660-利息支出1,5661,5181,4681,4161,360340232119-企業(yè)所得稅265297329363397672699727凈利潤2,2352,3692,5062,6442,7843,6483,7293,814毛利率31%31%32%32%32%33%33%33%凈利率16%16%17%17%17%22%23%23%資產(chǎn)負(fù)債表（萬元）固定資產(chǎn)39,95737,96035,96233,96431,96629,9683,9961,998在建工程19,979應(yīng)收賬款5,21610,43110,4

27、3110,43110,43110,43110,43110,431長期借款15,98331,96630,98929,96428,88927,76126,5784,7362,4250資料來源： 整理注：模型中假設(shè)投產(chǎn)兩年后項(xiàng)目可列入可再生能源電價(jià)附加資金補(bǔ)助目錄，實(shí)現(xiàn)按月結(jié)算補(bǔ)貼電價(jià)建設(shè)期O1O2O3O4建設(shè)期O1O2O3O4O18O19O20項(xiàng)目總投資（萬元）熱電聯(lián)產(chǎn)39,957直燃發(fā)電34,000營業(yè)收入（萬元）熱電聯(lián)產(chǎn)14,40314,78815,17315,55816,32816,32816,328直燃發(fā)電12,82312,82312,82312,82312,82312,82312,823

28、凈利潤（萬元）熱電聯(lián)產(chǎn)2,2352,3692,5062,6443,6483,7293,814直燃發(fā)電1,9892,0202,0522,0852,7722,8412,913凈利率（%）熱電聯(lián)產(chǎn)15.52%16.02%16.51%16.99%22.34%22.84%23.36%直燃發(fā)電15.51%15.75%16.00%16.26%21.61%22.15%22.72%經(jīng)營現(xiàn)金流（萬元）熱電聯(lián)產(chǎn)5836705,9726,0575,9865,9595,931直燃發(fā)電(338)(348)5,0014,9904,7614,7384,714資料來源： 整理、用熱需求、燃料管理決定項(xiàng)目運(yùn)營質(zhì)量15%1,253

29、 -33 1,084 （）（、表 10、生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目敏感性分析（運(yùn)營前兩年經(jīng)營現(xiàn)金流/凈利潤）平均熱負(fù)荷變化-15%-10%-5%05%10%15%-15%41%42%42%43%44%45%45%-10%36%37%38%39%39%40%41%燃料成本變化-5%31%32%33%33%27%20%34%35%36%0%24%25%26%28%29%30%5%16%18%19%21%22%23%10%7%8%9%11%12%13%14%15%-6%-4%-2%-1%0%2%3%資料來源： 整理表 11、生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目敏感性分析（運(yùn)營前兩年經(jīng)營現(xiàn)金流，萬元）平均熱負(fù)荷變化-15%-1

30、0%-5%05%10%15%-15%2,3472,4112,4752,5392,6042,6682,732-10%1,9261,9872,0492,1112,1722,2342,296燃料成本變化-5%1,5051,5641,6231,6821,2538251,7411,8001,8590%1,0841,1401,1971,3101,3661,4235%66371777187993398610%24229434539644749955015%(179)(130)(81)(33)1665114資料來源： 整理生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)圖 17、用熱需求、燃料管理決定生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)項(xiàng)目運(yùn)營質(zhì)量生物質(zhì)熱電聯(lián)產(chǎn)燃

31、料管理用熱需求燃料管理用熱需求價(jià)格控制質(zhì)量控制防止摻假堆放管理長期堆放降低燃料熱值項(xiàng)目選址距離熱源遠(yuǎn)，管輸投入成本高，同時(shí)傳輸過程中熱損耗提升下游客戶類型居民供暖需求季節(jié)性波動(dòng)顯著，工業(yè)用戶需求較穩(wěn)定資料來源： 整理3質(zhì)能利用、農(nóng)林生物質(zhì)能儲量豐富，但整體利用率不足 10%10%4.6 億噸4 / 3,5402017 700 397（1,1602.9%。圖 18、我國生物質(zhì)資源結(jié)構(gòu)圖13.0%13.0%43.5%43.5%農(nóng)業(yè)廢棄物林業(yè)廢棄物其他廢棄物資料來源：2019 中國生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)排名報(bào)告， 整理表 12、全國生物質(zhì)能利用現(xiàn)狀（2015 年）利用方式數(shù)量利用規(guī)模單位數(shù)量年產(chǎn)量單位標(biāo)煤萬

32、噸/年生物質(zhì)發(fā)電1030萬千瓦520億千瓦時(shí)1520大型沼氣工程10萬處生物質(zhì)成型燃料800萬噸400大型沼氣工程10萬處生物質(zhì)成型燃料800萬噸400生物燃料乙醇210萬噸180生物柴油80萬噸120總 計(jì)3540190億立方米1320資料來源：生物質(zhì)能發(fā)展“十三五”規(guī)劃， 整理表 13、2017 年各?。▍^(qū)、市）生物質(zhì)發(fā)電并網(wǎng)運(yùn)行情況?。▍^(qū)、累計(jì)并網(wǎng)裝機(jī)容量（萬千瓦）年發(fā)電量（億千瓦時(shí)）市）合計(jì)農(nóng)林生物質(zhì)垃圾焚燒沼氣發(fā)電合計(jì)農(nóng)林生物質(zhì)垃圾焚燒沼氣發(fā)電北京21.30.019.51.813.30.012.21.1天津10.30.010.30.05.30.05.30.0河北67.642.624.

33、10.933.623.59.80.3山西39.027.911.10.022.817.25.60.0內(nèi)蒙古17.210.26.90.17.76.21.50.0遼寧15.87.27.70.98.24.33.30.6吉林53.439.713.40.328.022.75.30.0黑龍江90.181.68.10.447.544.52.90.1上海27.20.025.51.718.70.017.61.1江蘇145.949.490.85.790.531.856.62.1浙江158.021.4133.13.582.411.669.01.8安徽116.374.940.01.466.248.517.00.7福建4

34、5.75.439.11.224.63.021.20.4江西29.317.68.13.617.012.12.92.0山東210.7126.079.84.9106.570.334.51.7河南51.939.16.46.425.120.13.11.9湖北73.248.323.51.436.923.712.90.3湖南55.139.712.72.726.719.95.51.3廣東101.622.072.86.859.114.741.33.1廣西28.017.09.31.714.98.65.31.0海南7.70.07.70.05.20.05.20.0重慶19.36.012.70.611.12.08.60

35、.5四川43.65.535.92.220.43.516.10.8貴州9.66.03.60.05.63.71.90.0云南12.60.012.60.06.00.06.00.0陜西5.53.01.41.12.11.30.10.7甘肅8.93.05.80.14.71.72.90.1青海0.40.00.00.40.20.00.00.2寧夏8.45.03.40.02.30.71.60.0新疆2.62.40.00.21.91.70.00.2全國1,476.2700.9725.350.0794.5397.3375.222.0資料來源：國網(wǎng)節(jié)能服務(wù)有限公司 2019 年公開發(fā)行公司債券（第二期）募集說明書，

36、整理、發(fā)展生物質(zhì)能符合能源結(jié)構(gòu)調(diào)整大背景16 （202030200 50 15%（203020%左右。圖 19、近 10 年煤炭消費(fèi)占能源消費(fèi)總量比重持續(xù)下滑100%80%13.80%60%60.40%1978198019781980199019921993199419951996199719981999200020012002200320042005200620072008200920102011201220132014201520162017煤炭石油天然氣一次電力及其他能源資料來源：中國統(tǒng)計(jì)年鑒， 整理圖 20、可再生能源裝機(jī)結(jié)構(gòu)圖 21、農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)近五年增長 61%（萬千瓦）2%

37、24%49%2%24%49%25%水電 風(fēng)電 光伏 生物質(zhì)發(fā)電02014201520162018農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電垃圾焚燒發(fā)電沼氣發(fā)電資料來源：2019 中國生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)排名報(bào)告， 整理、資源所在地與污染所在地高度匹配，大氣污染防治保持高壓態(tài)勢（圖 22、農(nóng)作物秸稈資源量的分布與大氣污染所在地匹配關(guān)系7,0001406,0001205,0001004,000803,000602,000401,000200北 天 河 山京 津 北 西內(nèi) 遼 吉蒙 寧 林古黑 上 江龍 海 蘇江山 河 湖 湖 廣 廣 海東 南 北 南 東 西 南重 四 貴慶 川 州云 西 陜南 藏 西0甘 青 寧 新肅 海 夏 疆

38、秸稈資源總量（萬t)冬防平均空氣質(zhì)量指數(shù)2015 10 1 3 31 日“2019-2020 （1）主要目標(biāo)地區(qū)“2+26 ”PM2.5 5.5%8%；2）2019 12 1 億1500 3）2019 10 “2+26 城市”493 4），2019 10 “2+26 ” 35 /”；5）1400 萬300 660 1000 100 6）30 聯(lián)產(chǎn)機(jī)組供熱半徑 15 公里內(nèi)的燃煤鍋爐和落后燃煤小熱電關(guān)停整合。表 14、“京津冀及周邊 2019-2020 大氣治理方案（征求意見）”要點(diǎn)序號項(xiàng)目要點(diǎn)1總體要求2019年環(huán)境空氣質(zhì)量改善目標(biāo)，協(xié)同控制溫室氣體排放，秋冬季期間(2019101202033

39、1日)PM2.5平均濃度同比下降 5.5%，重度及以上污染天數(shù)同比減少 8%。2整治時(shí)間2019 年 10 月 1 號到 2020 年 3 月 31 號，共計(jì) 6 個(gè)月。3整治范圍焦作、濮陽，簡稱“2+26”城市。鋼鐵、焦化、磚瓦行業(yè)實(shí)施部分錯(cuò)峰生產(chǎn)。天津、石家莊、唐山、邯鄲、邢臺、安陽等重點(diǎn)城市，4停工限產(chǎn)重點(diǎn)50%30%2019 10 1 日起，嚴(yán)格執(zhí)行磚瓦、鋼鐵、石化、化工、有色(不含氧化鋁)、水泥行業(yè)以及工業(yè)鍋爐大氣污染物特別排放限值。任務(wù)一：調(diào)整優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)深入推進(jìn)重污染行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整；推進(jìn)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)集群升級改造；堅(jiān)決治理“散亂污”企業(yè)；加強(qiáng)排污許可管理；高標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施鋼鐵行業(yè)超低排放改

40、造；推進(jìn)工業(yè)爐窯大氣污染綜合治理；提升 VOCs綜合治理水平。源結(jié)構(gòu)輸結(jié)構(gòu)有效推進(jìn)清潔取暖；嚴(yán)防散煤復(fù)燒；嚴(yán)格控制煤炭消費(fèi)總量；深入開展鍋爐綜合整治。標(biāo)排放行為；開展油品質(zhì)量檢查專項(xiàng)行動(dòng)；加強(qiáng)非道路移動(dòng)源污染防治。加強(qiáng)揚(yáng)塵綜合治理；嚴(yán)控露天焚燒。加強(qiáng)揚(yáng)塵綜合治理；嚴(yán)控露天焚燒。任務(wù)四：優(yōu)化調(diào)整用地結(jié)構(gòu)8污染天氣力建設(shè)深化區(qū)域應(yīng)急聯(lián)動(dòng)；夯實(shí)應(yīng)急減排清單；實(shí)施差異化應(yīng)急管理。完善環(huán)境監(jiān)測網(wǎng)絡(luò)；強(qiáng)化污染源自動(dòng)監(jiān)控體系建設(shè)；建設(shè)機(jī)動(dòng)車“天地車人”一體化監(jiān)控系統(tǒng)；加強(qiáng)執(zhí)法能力建設(shè)。保障措施加強(qiáng)組織領(lǐng)導(dǎo)加大政策支持力度全力做好氣源電源供應(yīng)保障加大環(huán)境執(zhí)法力度開展強(qiáng)化監(jiān)督定點(diǎn)幫扶；強(qiáng)化中央生態(tài)環(huán)保督察和大氣

41、專項(xiàng)督察；實(shí)施嚴(yán)格考核問責(zé)。資料來源：生態(tài)環(huán)境部， 整理4、建議關(guān)注長青集團(tuán)、聯(lián)美控股、長青集團(tuán)：多個(gè)項(xiàng)目有序推進(jìn)2018 12 月，44 個(gè) 8,175 20 司中排名第二，遠(yuǎn)高于行業(yè)平均值 4,530 小時(shí)。2018 （1H1 增速3818 901 +28%19 年9 表 15、2018 年農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電裝機(jī)容量前 20 企業(yè)情況企業(yè)名稱裝機(jī)容量（萬千瓦）項(xiàng)目數(shù)上網(wǎng)電量（億千瓦時(shí)）利用小時(shí)數(shù)凱迪生態(tài)138.64723.41876國能生物發(fā)電96.83870.47800中國光大綠色環(huán)保411423.46195山東琦泉集團(tuán)33721.87242理昂生態(tài)20.4913.77402中國環(huán)境保護(hù)集團(tuán)

42、18.5784973山東豐源集團(tuán)14.7364762水發(fā)眾興集團(tuán)14.544.64621上海電氣集團(tuán)13.2432652廣東長青12.649.98175廣東韶能集團(tuán)1227.26417江蘇國信集團(tuán)11.547.47130安能熱電集團(tuán)10.340.7874廣東粵電集團(tuán)1016.97400淄博浩源生物質(zhì)能熱電612.75500中國大唐622.75000中船重工（上海）623.66667國家能源投資集團(tuán)621.11833安徽國禎623.36000天壕新能源有限公司5.424.18333資料來源：2019 中國生物質(zhì)發(fā)電產(chǎn)業(yè)排名報(bào)告， 整理圖 23、2018 年各省農(nóng)林生物質(zhì)發(fā)電情況匯總8,0000山 安 黑 江東 徽 龍 蘇江吉 湖 河林 北 北湖 河 山南 南 西浙 廣 廣江 西 東江 內(nèi) 四 貴 遼西 蒙 川 州 寧古重 福 寧 天慶 建 夏 津陜 甘 新西 肅 疆利用小