如果抱團瓦解該如何配置

1、 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20目錄 HYPERLINK l _TOC_250020 一、卷首語：市場消抱團是否瓦解的分歧5目錄 HYPERLINK l _TOC_250019 二、2006 年以來的四次構資金抱團行為6 HYPERLINK l _TOC_250018 三、以機構增量資為角回顧前三次抱團”8 HYPERLINK l _TOC_250017 （一歷上次構量資涌對三抱團9 HYPERLINK l _TOC_250016 （二）2006-07，2009-

2、10 年為構量金導抱團9 HYPERLINK l _TOC_250015 1、2006-07 年股后機構市金抱團9 HYPERLINK l _TOC_250014 2、2009-10 年金抱松動消興起10 HYPERLINK l _TOC_250013 （三）2011-13，2014-15 年為構量金換抱團 HYPERLINK l _TOC_250012 1、 年消抱最穩(wěn)的期 HYPERLINK l _TOC_250011 2、2014-15 年，“互網(wǎng)維”燃的TMT 12 HYPERLINK l _TOC_250010 （四本消抱：場弱下存資主導13 HYPERLINK l _TOC_250

3、009 1、品料醫(yī)依本輪費團主板塊13 HYPERLINK l _TOC_250008 2、費級消數(shù)性推本大費團14 HYPERLINK l _TOC_250007 四、抱團瓦解后，置么？15 HYPERLINK l _TOC_250006 （一機資切的要原是么？16 HYPERLINK l _TOC_250005 1、“估陷”16 HYPERLINK l _TOC_250004 2、利速于期17 HYPERLINK l _TOC_250003 3、“值業(yè)績速/景”性比弱化19 HYPERLINK l _TOC_250002 （二抱瓦后優(yōu)塊有么征？21 HYPERLINK l _TOC_250

4、001 （三增版ROIC-PE 型如篩抱瓦占優(yōu)業(yè)？24 HYPERLINK l _TOC_250000 五、風險提示26 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表目錄圖表 12006Q1-19Q1 票型金倉股值基金票資值例6圖表目錄圖表 2史4次中倉風切的抱團及瓦解對基倉水平7圖表 32005年今型+偏混型金倉及各業(yè)位7圖表 42005年今型及股基總位平與證數(shù)勢8圖表 5票基規(guī)及倉水有次時升9圖表 6改公基等機資加入步伐10圖表 7改機投者持比高8.86pcts10圖表 82006年始板塊金位斷高10圖表 92007年行高預下

5、倉提布局10圖表 10銀倉有動，品料位步升圖表2009Q4 品料業(yè)增出后位升圖表 122009年品料行增開反銀（%）圖表 13金抱中的PE 經對位圖表 14 總位保平下費位升12圖表 15 大費類個業(yè)倉12圖表 162012Q2后飲料績速續(xù)滑12圖表 172013Q3醫(yī)值與績背離下團解12圖表 182012Q4-16Q4TMT 塊基總位化13圖表 192012Q4-16Q4TMT 分業(yè)位化13圖表 202013.3 始機業(yè)反食飲（%）13圖表 21計機值擴張現(xiàn)定泡沫”13圖表 222017年今費抱的位現(xiàn)14圖表 232017年今消費各行持倉14圖表 24本消抱食品料位業(yè)表現(xiàn)14圖表 25本消抱

6、醫(yī)藥位業(yè)表現(xiàn)14圖表 26各家費峰值間15圖表 27消升下端茅與端肉分化15圖表 28消數(shù)在周期?！靶浴?5圖表 29醫(yī)行指及PE_TTM走勢16圖表 30醫(yī)行歷值及應金位16圖表 312013Q3醫(yī)塊業(yè)開支不高值16圖表 32醫(yī)行基位從2013Q3開始瓦”16 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 33計機業(yè)及PE_TTM走勢17圖表 34計機業(yè)估值對基倉位17圖表 35銀行指及PE_TTM走勢17圖表 36銀行歷值水圖17圖表 372008Q4-09Q2 行業(yè)增一低預期18圖表 38銀行基位從09Q3 始“解”18圖表

7、 39食飲行數(shù)及PE_ttm走勢18圖表 40白行歷值及應金位18圖表 412012Q3-13Q4 酒板業(yè)不預期19圖表 42食飲基位從12H2 始“解”19圖表 43“PE-業(yè)增速景氣”架通軌估值業(yè)績“價”19圖表 442009銀抱瓦解于績/氣快下行20圖表 452012白抱瓦解于績/氣快下行20圖表 462013年藥團瓦因值張快20圖表 472015年算抱團解估泡化20圖表 48本消抱食品料出小估擴張21圖表 49本消抱醫(yī)藥具很的全際：值歸業(yè)好轉21圖表 50歷抱瓦期表較板塊21圖表 51抱瓦中較好分業(yè)應的ROE 中升22圖表 52金抱瓦電子對計益為81.5%23圖表 53電板在抱團解期績

8、期高23圖表 54金抱瓦家電對計益為31.71%23圖表 55家板在瓦解期績期高23圖表 56軍抱瓦家電對計益為45.83%23圖表 57軍股軍制改和企化革重制紅估擴張23圖表 58優(yōu)選ROIC（2019Q1）較健波小的業(yè)24圖表 59食估分點43.97%，業(yè)預增為29.13%25圖表 60非板估位為63.81%，業(yè)預期12%25圖表 61家行估位點25.58%，績期速為27%25圖表 62交行估位為27.51%，業(yè)預增為20.70%25圖表 63醫(yī)估分點18.44%，業(yè)預增為31%26圖表 64紡服行值分為預期為24.30%26圖表 65化估分為9.12%，業(yè)增預為43.1%26圖表 66電

9、板估位為 %，績期45%26 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20一、卷首語：市場對消費抱團是否瓦解的分歧13.5%9.6%（7.2%4.2%）， 12Q2 13.2%9.9%）。30.18 倍58.20 倍PE ，了太多對業(yè)績樂觀的預期假設。而宏觀上，經濟（PMI、投資）等指標仍處于快速下行通道，同時，考慮 TMT2）又隨著 A MSCI HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20二、2006 年以來的四次機構資金“抱團”行為2010 2012H1 2016 20

10、17 50TMT 。圖表12006Q1-19Q1股票型基金重倉持股市值占基金股票投資市值比例周期消費TMT金融40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：Wind， 2006 2006 2006 票型及偏股混合型基金的投資市值比重最大的領頭板塊分別為：金融、消費、TMT 及消費。1）2）抱1-2 12-13 相對而言，抱團瓦解過程較為迅速，籌碼集中造成的踩踏加速持倉比例迅速降低，該過程往往持續(xù) 5-6 個季度。 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 2歷

11、史4次集中倉風格切換的“抱”其瓦解時對應基金位平開始抱團時期抱團瓦解時期第一次金融板塊“抱團”金融板塊2006Q32007Q32008Q32009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q1平均倉位10.06%6.98%21.59%15.17%15.24%20.67%19.59%13.86%12.95%10.70%9.41%6.76%機構資金持續(xù)抱團自 2006Q3-2009Q3金融抱團瓦解 2009Q4-2011Q1第二次“抱團”以白酒、醫(yī)藥等消費板塊抱團消費板塊2009Q32010Q42011Q42012Q42014Q12014Q22014Q32

12、014Q42015Q12015Q22015Q3平均倉位19.46%11.89%30.69%27.67%31.26%27.89%26.19%20.83%19.30%16.40%14.97%10.11%機構資金持續(xù)抱團自 2009Q4-2013Q4消費抱團瓦解 2014Q2-2015Q3第三次“抱團”以互聯(lián)網(wǎng)、基因測序等概念板塊抱團TMT2012Q42013Q42014Q42015Q12015Q22015Q32015Q42016Q12016Q22016Q32016Q4平均倉位14.24%8.35%27.28%26.04%24.42%32.39%21.36%21.81%22.75%17.01%15.

13、57%15.12%機構資金持續(xù)抱團自 2012Q4-2015Q2TMT 抱團瓦解 2015Q2-2016Q3第四次”抱團“以白酒、家電為代表的消費抱團消費板塊2016Q42017Q22017Q32017Q42018Q12018Q22018Q32018Q42019Q12019Q22019/07平均倉位19.46%11.82%17.07%17.06%18.39%18.83%21.64%21.63%18.57%20.32%21.99%22.44%機構資金抱團開始于 2016 年底，至今持續(xù) 11 個季度資料來源：Wind， 圖表 32005年至今股型偏股混合型基金倉及各行業(yè)倉位基金總倉位(右軸，%）

14、周期消費TMT金融45.00%90.00%40.00%80.00%35.00%30.00%70.00%25.00%60.00%20.00%15.00%50.00%10.00%40.00%5.00%0.00%30.00%資料來源：Wind， HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20結合基金倉位的行業(yè)倉位水平來看每次集中持倉的時間區(qū)間：2006 6.98%2009 年20.67%（13 ）66.76%。2009Q4-2014Q1 20%-31%（18 ）6 TMT 2012-13 年，TMT +2012Q4 8.35% 2015Q2

15、32.39%（11 ），2015 TMT 6 2016 Q4 11.82%2019 7 22.44%，11 三、以機構增量資金為視角回顧前三次“抱團”致規(guī)律為：市場活躍時多為增量資金的抱團、市場低迷時多為存量資金的抱團。因此，探究抱團瓦解時占優(yōu)板塊，尋找未雨綢繆下的“保護傘”顯得尤為重要。圖表42005年至今股票型及偏股型基金總倉位水平與上證指數(shù)走勢上證綜指基金總倉位(右軸，%）95.00%5,00085.00%4,00075.00%3,00065.00%2,0001,00055.00%資料來源：Wind， 備注：紅色代表基金集中持倉-開始“抱團”，藍色代表資金抱團瓦解過程，灰色代表倉位保持相

16、對平衡時期 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20（一）歷史上三次機構增量資金涌入對應三次抱團 52.34%83.22%9854746 億元；2）2008/122010/0359.42%82.44%1807 4578 3） 2014/092015/03 3590 10598 看仍是有機構增量資金入市。20062007H1，1100 2008Q42010Q1，600 2014Q32015Q1 的機構增量資金入市對應的是TMT 圖表 5股票型基金規(guī)及倉位水平有三次時升12,00090.00%85.00%10,00080.00%8,0

17、0075.00%存量機構資金“切70.00%6,00065.00%4,00060.00%55.00%2,00050.00%資料來源：Wind， ，紅色陰影代表：基金倉位與基金規(guī)模的同向提升時期（二）2006-07，2009-10 年為機構增量資金主導的抱團1、2006-07 年，股改后的機構入市與金融抱團2006-07 2006 2005 4739 07 32766 圖表 6股改后公募基等機構資金加大入步伐圖表 7股改后機構投者持股比例提高8.86pcts12,00010,000股票型基金資產凈值(億元)股票型基金份額(億份，右軸10,0009,0008,0007,0006,0005,0004

18、,0003,0002,0001,000100%80%60%40%20%年年00機構投資者個險社人資保投基資金者資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2006-07 年，中國加入WTO 政策的雙重提振的階段，金融板塊的基金倉位從 2006 年初的 5.41%提高至 2007 年的 21.59%。2008-09 寬2009-2011 圖表 82006 年開始金板塊基金倉位不斷高圖表 92007年銀行業(yè)高預期下的倉位提布局非銀金融銀行銀行倉位銀行業(yè)績增速（右軸100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%2005Q12005Q22005Q12005Q22005Q320

19、05Q42006Q12006Q22006Q32006Q42007Q12007Q22007Q32007Q42008Q12008Q22008Q32008Q42009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q1 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（ HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2、2009-10 年，金融抱團松動，消費興起2009Q4 2009 2008/122010/03 2009Q3 11.89% 2010

20、Q2 24.93%）可見，2009Q3 2010Q22011Q1 主力，2010Q1-2011Q1 大消費板塊的基金倉位從 24.93%增長至 30.69%。綜上， 200910 年機構資金抱團消費的原因是金融板塊的“估值-業(yè)績”的性價比優(yōu)勢不復存在，上證綜指進（醫(yī)藥、白酒）2011-14 圖表 10銀行倉位有所動，食品飲料倉位步升圖表 112009Q4食品料業(yè)績增速出現(xiàn)后位升家用電器食品飲料銀行 食品飲料基金倉位 食品飲料利潤增速（右軸100.00%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 圖表 122009年食品料行

21、業(yè)增速開始反銀行（%） 圖表 13金融抱團中銀的PE已經相對高位1000-20食品飲料業(yè)績增速銀行業(yè)績增速1000銀行PE_TTM食品飲料PE_TTM HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, （三）2011-13，2014-15 年為機構存量資金切換的抱團1、2011-13 年，消費抱團最穩(wěn)固的時期消費板塊因“估值-業(yè)績”的相對優(yōu)勢接棒金融抱團興起是 2009Q310Q4 機構增量資金帶動為主，接下來2011Q1-2014Q1 8

22、0.4%24.97%階段，主要以機構存量資金向消費板塊切換為主，也是機構資金歷次集中持倉中持續(xù)時間最長的抱團。2011Q1-12Q2 2011Q1 5.4%2011Q4 12Q32012Q3-14Q1 13.6%6.10%）圖表 142011-14 年總位保持平穩(wěn)下消費位升圖表 152011-14年大費類各個行業(yè)持倉消費板塊倉位基金總倉位(右軸25.00%10.00%5.00%2011/012011/032011/012011/032011/052011/072011/092011/112012/012012/032012/052012/072012/092012/112013/012013/

23、032013/052013/072013/092013/112014/012014/032014/052014/072014/092014/11家電醫(yī)藥商貿零售食品飲料資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2012Q2 2009-10 2011 （）2012Q3 2013Q3 開始瓦解。2012-13 20%50-60 （100 醫(yī)藥行業(yè)PE 解。醫(yī)藥生物業(yè)績增速醫(yī)藥行業(yè)PE(TTM)0-10圖表 162012Q2 后食飲料業(yè)績增速持續(xù)滑圖表 172013Q3醫(yī)藥值與業(yè)績“背離”抱醫(yī)藥生物業(yè)績增速醫(yī)藥行業(yè)PE(TTM)0-10100食品飲料業(yè)績增速醫(yī)藥生物業(yè)績增速 HYPERLINK /

24、 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（208060402002009Q12009Q22009Q12009Q22009Q32009Q42010Q12010Q22010Q32010Q42011Q12011Q22011Q32011Q42012Q12012Q22012Q32012Q42013Q12013Q22013Q32013Q42014Q12014Q22014Q32014Q42015Q12015Q22015Q32015Q4資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2、2014-15 年，“互聯(lián)網(wǎng)思維”助燃的 TMT 抱團2014/092015/03 TMT

25、2015 TMT 的主力資金，TMT 抱團1）機構資金早在 2012Q4 開始就已逐步“抱團”TMT 板塊，在 2014 年 9 月前 TMT 板塊倉位已經有明顯提升；2012Q4-14Q2 基金總倉位保持穩(wěn)定，TMT 倉位從 8.35%增加至 28.8%；2）2014/092015/03 區(qū)間內，TMT 板塊基金倉位并未明顯提升，而略有下降（基金倉位從 2014Q3 的 27.74%降為 2015Q1 的 24.42%）。圖表 182012Q4-16Q4 TMT板塊與基金總倉位化圖表 192012Q4-16Q4TMT細分行業(yè)倉位變化板塊倉位基金總倉位(右軸20.00%5.00%2012/10

26、2012/122012/102012/122013/022013/042013/062013/082013/102013/122014/022014/042014/062014/082014/102014/122015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/12計算機傳媒電子元器件通信資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2015Q2 互聯(lián)網(wǎng)思維政策刺激打開行業(yè)空間， TMT 2015 ），風性”投資抱團的瓦解。2016Q4TMT 抱團瓦解進入尾聲，食品飲料業(yè)績增速反超而出

27、現(xiàn)第二次消費抱團。圖表 202013.3 開始計機業(yè)績反超食品飲（%）圖表 21計算機估值快擴張出現(xiàn)一定“泡”1000-20-40-60-80食品飲料業(yè)績增速（%）計算機業(yè)績增速（%）1401201002012/032012/072012/032012/072012/112013/032013/072013/112014/032014/072014/112015/032015/072015/112016/032016/072016/112017/032017/072017/112018/032018/072018/11計算機業(yè)績增速（%）計算機PE(TTM) HYPERLINK / HYPER

28、LINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（202012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013/122014/032014/062014/092014/122015/032015/062015/092015/122016/032016/062016/092016/12（四）本輪消費抱團：市場弱勢下的存量資金主導1、食品飲料與醫(yī)藥依然是本輪消費抱團的主要板塊2016 Q4 11.82%201

29、9 7 22.44%11 65%（2019 年一季度倉位才明顯上升約 2%19 11.48%2018 2018 2.15%18 的 13.11%，隨后回落至 7%左右倉位水平。食品飲料與醫(yī)藥依然是本輪消費抱團的主要板塊。圖表 222017 年至今費抱團的倉位表現(xiàn)圖表 232017年至今消費類各個行業(yè)持倉消費板塊倉位基金總倉位(右軸，%）24.00%22.00%20.00%18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%0.00%14%12%10%醫(yī)藥商貿零售家電食品飲料2016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/10201

30、7/122018/022016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/122019/022019/042019/06圖表 24本輪消費抱團食品飲料倉位及業(yè)表現(xiàn)圖表 25本輪消費抱團醫(yī)藥倉位及業(yè)績表現(xiàn)食品飲料基金倉位食品飲料利潤增速（右軸）12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%5.00%0.00%醫(yī)藥基金倉位醫(yī)藥生物業(yè)績增速（右軸）12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00%35.00%3

31、0.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00% HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2、消費升級與消費數(shù)據(jù)韌性推升本次大消費抱團2017 年的消費升級與消費數(shù)據(jù)韌性推升歷史上第二次消費抱團。46 歲時54 64 45-49 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 26各國家消費支峰值時間

32、資料來源：US census Bureau， 20175346%，0.9%2017 2005-15 年中與PMI 2016 費抱團的主要原因。圖表 27消費升級下：端茅臺與低端豬肉分化圖表 28消費數(shù)據(jù)在經周期中保持“韌性”生豬價格價格同比漲幅（月）：% 53度飛天茅臺酒同比漲幅（月10002011/1/12011/5/12011/1/12011/5/12011/9/12012/1/12012/5/12012/9/12013/1/12013/5/12013/9/12014/1/12014/5/12014/9/12015/1/12015/5/12015/9/12016/1/12016/5/120

33、16/9/12017/1/1資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 四、抱團瓦解后，配置什么？2017 PPI 塊。（一）機構資金切換的主要原因是什么？1、“高估值陷阱”2013Q3 2012-15 25%31 50-60 圖表 29醫(yī)藥行業(yè)指及PE_TTM 走勢圖表 30醫(yī)藥行業(yè)歷史值及對應基金倉位1201000醫(yī)藥PE_ttm醫(yī)藥行業(yè)指數(shù)走勢(右軸8,0006,0004,0002,00001201000醫(yī)藥生物基金倉位（右軸）醫(yī)藥50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：Wind, 資料來源

34、：Wind, 圖表 312013Q3 醫(yī)藥塊業(yè)績開始支撐不高值圖表 32 醫(yī)藥行業(yè)基金位從2013Q3開始“瓦解”00-100醫(yī)藥PE(TTM)醫(yī)藥業(yè)績增速醫(yī)藥基金倉18.00%16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%2009/032009/082009/032009/082010/012010/062010/112011/042011/092012/022012/072012/122013/052013/102014/032014/082015/012015/062015/112016/042016/09 HYPERLINK / HYPERLI

35、NK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, TMT 2015 2015Q2 +”概念引發(fā)的泡沫刺破后，TMT 的抱團也隨之瓦解。圖表 33 計算機行業(yè)指及PE_TTM走勢圖表 34 計算機行業(yè)歷估值及對應基金倉位1801601401201000計算機PE_ttm計算機行業(yè)指數(shù)走勢(右軸8,0006,0004,0002,00001801601401201000計算機基金倉位（右軸）計算機50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%資料來源：Wind

36、, 資料來源：Wind, 2、盈利增速低于預期金融抱團：2007Q3 2006Q3 2008Q1 2006Q3 1-2 2005 （2007Q3銀行PE 60-65 ）2008Q1 2009Q1 ）2008Q4-09Q2 2009Q3 圖表 35銀行行業(yè)指及PE_TTM 走勢圖表 36銀行行業(yè)歷史值水位圖5000銀行行業(yè)指數(shù)走勢銀行PE_ttm(右軸706050403020100金融板塊基金倉位(右軸）銀行50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00% HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批

37、文號：證監(jiān)許可（20資料來源： HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20備注：此部分圖表藍色陰影代表的均是抱團瓦解階段。資料來源：Wind, 圖表 372008Q4-09Q2銀行業(yè)績增速一直低預期圖表 38銀行行業(yè)基金位從09Q3開始“瓦解”1000-20歸母凈利潤同比增長率一致預測凈利潤同比增長（中位數(shù)）10002006/032006/072006/032006/072006/112007/032007/072007/112008/032008/072008/112009/032009/072009/112010/032010/072010/11201

38、1/032011/072011/112012/032012/072012/11銀行業(yè)績增速銀行PE_TTM銀行基金倉位（右軸）2006/032006/072006/032006/072006/112007/032007/072007/112008/032008/072008/112009/032009/072009/112010/032010/072010/112011/03資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 2006 PE 28.37 倍，2009Q3-12Q3 31 期，2012Q4 2012 個板塊風險偏好，隨即白酒板塊從 2012Q3 開始瓦解。圖表 39 食品飲料行業(yè)數(shù)及PE

39、_ttm走勢圖表 40 白酒行業(yè)歷史值及對應基金倉位1201000白酒PE_ttm白酒行業(yè)指數(shù)走勢(右軸5,00001201000食品飲料基金倉位（右軸）白酒50.00%45.00%40.00%35.00%30.00%25.00%20.00%15.00%10.00%5.00%0.00% HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20 HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 圖表 412012Q3-13Q4白酒板塊業(yè)績不及預期圖表 42食品飲料基金位從12H2開始“瓦解”0-10

40、2009/032009/082009/032009/082010/012010/062010/112011/042011/092012/022012/072012/122013/052013/102014/032014/082015/012015/062015/112016/042016/09歸母凈利潤同比增長率一致預測凈利潤同比增長（中位數(shù)）10002010/032010/062010/032010/062010/092010/122011/032011/062011/092011/122012/032012/062012/092012/122013/032013/062013/092013

41、/122014/032014/062014/092014/122015/03食品飲料PE(TTM)食飲業(yè)績增速食飲基金倉位(右軸16.00%14.00%12.00%10.00%8.00%6.00%4.00%2.00%0.00% HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 3、“估值-業(yè)績增速/景氣度”性價比的弱化業(yè)績增速景氣度失“績優(yōu)”- 易進入“高估值陷PE_TTM/圖表 43“PE-業(yè)績增速景氣度”框架中通業(yè)績增速景氣度失“績優(yōu)”- 易進入“高估值陷PE_TTM/資料來源： /ROE/R

42、IOC PE /，豎向下箭頭代表同等PE /圖表 442009 銀行抱瓦解在于業(yè)績景氣度快速下行圖表 452012白酒抱瓦解在于業(yè)績景氣度快速下行業(yè) 100.00績增速80.00業(yè)100業(yè)績增速被反超，抱團切換業(yè)績不及預期，績增業(yè)績增速被反超，抱團切換業(yè)績不及預期，速60.00抱團瓦解60白酒業(yè)績不及預期，抱團瓦解40.004020.00200.00(20.00)0.0020.0030.0040.00PE_TTM0-200.0010.0020.0030.0040.00PE_TTM資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 圖表 462013 年醫(yī)藥團瓦解因估值擴張快圖表 472015年計算抱團

43、瓦解因估值泡化業(yè) 100.00績增業(yè) 100.00醫(yī)藥業(yè)績穩(wěn)定， 估值擴張背離， 抱團瓦解估值開始快速泡沫化，抱團瓦解績增醫(yī)藥業(yè)績穩(wěn)定， 估值擴張背離， 抱團瓦解估值開始快速泡沫化，抱團瓦解速 80.0060.0040.0020.000.00(20.00)0.0010.00 20.00 30.00 40.00 50.00 60.00 70.00PE_TTM速 80.0060.0040.0020.000.00(20.00)0.0020.00 40.00 80.00 100.00 120.00 140.00PE_TTM HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務

44、資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 而本輪的消費抱團的“估值-業(yè)績增速/景氣度”框架下，食品飲料行業(yè)已經出現(xiàn)“橫箭頭”的類似趨勢，醫(yī)藥具有較高安全邊際。+圖表 48本輪消費抱團食品飲料已出現(xiàn)小估張圖表 49本輪消費抱團醫(yī)藥仍具有很高的全際估值回歸，業(yè)績好轉績業(yè) 100績速增90速807060504030201000.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.00PE_TTM業(yè) 100.00績增速績80.0060.0040.0020.000.00(20.00)0.0010.0020.0030.0040.0050.0060.0070.00

45、PE_TTM HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20資料來源：Wind, 資料來源：Wind, （二）抱團瓦解后占優(yōu)板塊有什么特征？1）電子、家電2）時期，國防軍工、計算機板塊表現(xiàn)較好；3）第三次 TMT 抱團瓦解時期，餐飲旅游表現(xiàn)較好。第一次:金融抱團瓦解第二次:消費抱團瓦解第三次:TMT 第一次:金融抱團瓦解第二次:消費抱團瓦解第三次:TMT 抱團瓦解T+30T+90T+180T+30T+90T+180T+30T+90T+1801汽車電子元器件電子元器件非銀行金融國防軍工國防軍工國防軍工銀行餐飲旅游2家電家電計算機食品飲料計

46、算機計算機餐飲旅游餐飲旅游通信3煤炭汽車家電家電通信農林牧漁農林牧漁醫(yī)藥房地產4醫(yī)藥計算機傳媒電子元器件傳媒有色金屬通信建筑綜合5房地產農林牧漁餐飲旅游銀行電子元器件餐飲旅游銀行通信計算機6電子元器件餐飲旅游紡織服裝餐飲旅游汽車鋼鐵醫(yī)藥食品飲料基礎化工7有色金屬基礎化工農林牧漁汽車有色金屬機械電子元器件汽車紡織服裝8紡織服裝商貿零售汽車國防軍工家電通信建筑建材醫(yī)藥9綜合建材醫(yī)藥通信餐飲旅游汽車傳媒房地產電子元器件 HYPERLINK / HYPERLINK / 證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務資格批文號：證監(jiān)許可（20第一次:金融抱團瓦解第二次:消費抱團瓦解第三次:TMT 抱團瓦解10輕工制造紡

47、織服裝商貿零售煤炭非銀行金融電力及公用事業(yè)紡織服裝商貿零售農林牧漁資料來源：Wind， PE-每次抱團瓦解后表現(xiàn)較好的細分行業(yè)，當年的 保持穩(wěn)健或盈利增速不斷提升。ROE ROE 40-50%2014 圖表 51抱團瓦解中表較好細分行業(yè)對應的ROE穩(wěn)中有升家電國防軍工餐飲旅游電子元器件計算機50-5資料來源：Wind, ，藍、紅、綠色陰影分別代表三次抱團瓦解區(qū)間圖表 52 金融抱團瓦解電子相對累計收益為81.5%圖表 53電子板塊在金抱團瓦解時期業(yè)績期高80%60%40%20%相對累計超額收益率電子元器件(中信)滬深業(yè)績速增速一致預期0020406080100120PE_TTM資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 圖表 54 金融抱團瓦解后家電相對累計收益率為31.71%圖表 55家電板塊在抱瓦解時期業(yè)績預期高50%40%30%20%10%相對累計超額收益率家電(中信)滬深業(yè)增績增速一致預期500102030PE_TTM資料來源：Wind, 資料來源：Wind, 圖表 56 軍工抱團瓦解后家電相對累計收益率為45.83%相對累計超額收益率國防軍工(中信)滬深圖表 57軍工股受軍隊體制改革和國企深化改革雙制度紅利估值擴張70%60%