FESC行業(yè)輪動投資框架1.0

1、一、行業(yè)輪動現(xiàn)象多年來A 股場遍著行輪的象下圖1 表示010 年來信級行的歷年益比止8 月30 今收最的行業(yè)41）在019 年152020（8的益于所行的均益22在019年020 現(xiàn)最的品料業(yè)在201 與222 的均于有業(yè)平收益。圖表 1中信一級行業(yè)年漲跌幅資料來源：wnd, 圖表1可看210歷史均益的5 行分是18食飲料（18消者1計（16設備新（1中電行業(yè)在年益26是行業(yè)最時在21 （39214 12018（41為年較差行由可業(yè)選所的bea 在投中占據(jù)較權。圖表 2中信一級行業(yè) 221年以來每月漲跌幅資料來源：wnd, 圖表2示201 以中信級業(yè)月漲幅統(tǒng)色變綠表示由高到排。了21 年4 月

2、到8 月汽、礎工行，21 年12 月到22 年5 煤炭行外鮮行可連續(xù)4個以漲在有行前0。下面我們以 022 年中報公募基金披露的持倉與其業(yè)績做簡要的分析來說明行業(yè)選擇重要：我們選有權型募基產(chǎn)共4017只除其規(guī)不足2億剩余836只，選中季業(yè)排前100只金品其第大倉業(yè)行析對。圖表 3222年二季度績排名前 100的基金產(chǎn)在各一級行業(yè)分布資料來源：wnd, 圖表 4中信一級行業(yè)季度漲跌幅資料來源：wnd, 100 產(chǎn)中一重行業(yè)電設及能的有53只第行業(yè)食品飲料有28只兩占達1二度場所行的均為3.97中食飲幅21.9名第力備新源幅13.8名四由此行業(yè)選對高金品業(yè)績巨幫。但在有研輪動標更都基一級（信級萬一

3、然而在際投中是OF產(chǎn)品或者票金投資們無直一級進行投資，故我們下文的研究會不僅涉及一級行業(yè)，另外還將輪動的標的下沉到二級子業(yè)多級行有對的TF產(chǎn)品可做OF產(chǎn)品的資提幫助另外對于化品的數(shù)強產(chǎn)也提投輔。圖表 5中二級行業(yè)年漲跌幅資料來源：wnd, 上圖示010年二級業(yè)歷收對截目中二行共有08 個指數(shù)在200 至有行數(shù)的共46其余在017年后有行數(shù)據(jù)，我們挑出來其中可以進行統(tǒng)計的指數(shù)進行比較分析。其中平均收益最高的是酒類行業(yè)200 以年平收為26.遠超他行以到在23 年2021年202 的益排在后0中平收低石開指200 年來平均收益3.4，而其在021 年2022 年益是42.1、36，續(xù)年均名前 10

4、，此知業(yè)動僅在級業(yè)表明，在級行上樣常突。二、ESC 行業(yè)輪動框架我們前本研于NSM 系列的面選策在幾表非常出，其中ASM 1.0 策自201 年1 至222年8 月1 絕收益4.76對股型基超益22.9CSM 2.0 策略自01 年1月至202 年8 月1 日對收益40.9相偏型金超益48.2ASM 3.0 策略自201 年1月至022年8 月31 日對益55.，對股基超收益63.3借之研究，對于業(yè)動研我從四維出別行業(yè)微基面市的情面、分析預變化分一致期調我為ES中F代表本E 代表分師期化S 表市的緒C代析師致期調。圖表 6EC行業(yè)輪框架資料來源：對于ESC 四維每個度選自角與指進對個級業(yè)及級子

5、行業(yè)進行評價。對于微觀基本面的維度我們參考之前的多因子報告基本面量化研究系列六維共振中基本面研究的維度，分別從成長、盈利能力、營運能力、獲現(xiàn)能力來對行業(yè)進行分析對比；對于市場情緒的維度，我們主要從行業(yè)動量（參考行業(yè)輪動系列“短振量效探與手個角進分對于分師一致預的整度主考察析對行的致預在近段間的上幅，更多從定量的角度來進行分析；對于分析師預期變化的維度，主要考察分析師對各行業(yè)內個股近一年的預期凈利潤、預期每股收益、預期凈資產(chǎn)收益率進行上調的占比，更多從定的度進分。（一微觀基本面維度在對行業(yè)的微觀基本面維度進行研究中，我們主要從四個角度來分析，即行業(yè)的成長度、行業(yè)盈利能力角度、行業(yè)的營運能力角度以

6、及行業(yè)獲現(xiàn)能力，對其中的每個角度現(xiàn)有因挑測結果好因來價。圖表 7微觀基本面維度資料來源：1成長類2021 年來場關氣度道高長道樣的論續(xù)斷時A 股場2021年各塊間化非嚴其原近年市中金幅增最直觀表市交量比前份顯221年全場量繼205年之后的第二高年份，今年到目前為止全市場成交量已達到歷史第四高水平。而在“對排名”考核機制下多數(shù)機構投資者在進行投資決策時更側重于考慮短期內（一年內業(yè)績以發(fā)個或增速常的業(yè)進導致場所的抱效應。公司或者行業(yè)的成長本身作為一個衡量個股投資價值或者行業(yè)投資價值的重要維度，如今這樣的市場背景下成長性顯得尤為重要。通過對因子庫中成長類相關因子進行測最終們選下個子分：業(yè)入TM環(huán)比速

7、差利額TM環(huán)比增的母潤TM環(huán)增速其上個子有因示一階導的分所含經(jīng)濟輯是速加因大于0 則的營或者利潤的增速在加速，同時選用差分來進行處理也可以篩選出增速變化絕對值較大的一行業(yè)二行。在對每個因子的有效性進行測算時我們仍舊選用與之前的行業(yè)輪動報告行業(yè)輪動系列“短振動效探相的試評框每因的關（C）進行計析同也其分效及空益行檢，下測結：C 檢驗圖表 8中信一級行業(yè)長類因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化I_IRC的 t統(tǒng)計量營業(yè)收入環(huán)比增速差分0.370.01-0.04-0.330.380.740.720.670.450.432.42利潤總額環(huán)比增速差

8、分0.610.2-0.55-0.80.770.960.510.690.121.553.13歸母凈利潤環(huán)比增速差分0.570.95-0.82-0.730.590.940.530.620.191.153.78歸母凈利潤環(huán)比增速0.50.28-0.56-0.220.690.320.640.90.340.552.14資料來源：wnd, 上圖示長因在信一行上試果對應樣區(qū)為200 年1 至今，通過比知用四因的C 均及位超過.5，C 大于0 比均于 54其利總因的測結最，子C 均值中數(shù)大于，于0比例是過0年化CR 也于1效相較差為業(yè)入子該子C均值中數(shù)為3.7、3.8，于0比為54。上文中提到為便于我們的模型

9、信號更廣泛的為投資者提供幫助，在研究中我們將研究標的下沉到二級子行業(yè)。但在研究中發(fā)現(xiàn)有些二級子行業(yè)相對較小，整個行業(yè)涉及的股足10只業(yè)市不足00 億對這級子業(yè)場不是構投者還是賣方的分析師等對其的關注度長期以來均非常低，機構在這類行業(yè)上的總體倉位非常小，其研究價值相對較低，可投資性也較差。故我們對二級子行業(yè)先進行一次初篩，除其分師去段間覆較的級行。圖表 9資產(chǎn)管理行業(yè)分股資料來源：wn上圖示信級行資產(chǎn)理成股該行業(yè)止前計有2 只個分別是魯創(chuàng)、鼎兩只股市不足70 億（止202 年9 月1 ，由流通市僅47億于類二行機的注自然會高時分析也很少覆。鑒于以上分析我們對二級子行業(yè)進行測試分析前先利用賣方分析

10、師的覆蓋程度做初篩剔除家注較的級子們_來義每行的構注指 標，體算式下：6_ = _=1 =1上式_表在m 月全市機構于業(yè)i 的關，_表在 個股s在月場的構關度n 示業(yè)i的所成股數(shù)。在每月我對個業(yè)的構注指_進對選全場關 注度高前0二子行作下月目子行，而行試。圖表 10機構關注度最前 0子行業(yè)個數(shù)資料來源：朝陽永續(xù), 上圖示_進行篩后每月備二子業(yè)的數(shù)可看出自200年以總維在5 上219年12月后量增到0 以。圖表 1中信二級行業(yè)長類因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化I_IRC的 t統(tǒng)計量歸母凈利潤環(huán)比增速0.430.86-0.77-0.83

11、0.530.620.040.540.190.932.41歸母凈利潤環(huán)比增速差0.480.84-0.7-0.610.210.930.840.460.820.093.27利潤總額環(huán)比增速差分0.480.91-0.19-0.760.290.610.370.50.040.742.1營業(yè)收入環(huán)比增速差分0.550.62-0.73-0.540.420.570.580.340.121.83.29資料來源：wnd, 上圖示信級業(yè)長類子C 測結應的本間樣為2010 年1 今，中試果好因子營收因，因子C 均和位均于4，同時于0 為61.化CR 大于母潤環(huán)增因測效排名二，該因的C 值中也均于4，于0占為61.。對比

12、表8和表1長類子論中一行業(yè)者級業(yè)測效果顯，完全合為選子條件。分組驗圖表 12成長類因子各組結果對比中一行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率年化超額收益相對收益年化波動率相對收益最大回撤信息比率換手率利潤總額環(huán)比增速差分rou_10.110.58-0.870.83-0.480.65-0.58-0.884.1rou_20.330.68-0.920.46-0.230.57-0.06-0.835rou_30.650.42-0.650.740.080.51-0.070.755.6rou_40.950.63-0.660.930.440.62-0.750.075.4rou_50.820.56-0.

13、120.320.280.76-0.150.174.5bnhrk0.530.49-0.050.53歸母凈利潤環(huán)比增速rou_1-0.140.41-0.030.62-0.780.65-0.87-1.143.9rou_20.570.64-0.990.29-0.010.68-0.67-0.414.6rou_30.850.67-0.780.480.280.69-0.820.965.5rou_40.870.56-0.990.650.230.78-0.280.34.2rou_50.820.61-0.640.360.240.71-0.040.043.5bnhrk0.530.49-0.050.53歸母凈利潤環(huán)比

14、增速差rou_1-0.070.54-0.030.17-0.640.69-0.23-0.214.7rou_20.520.68-0.980.37-0.010.57-0.33-0.655.9rou_30.690.48-0.740.770.070.63-0.730.755.7rou_40.970.57-0.430.870.310.65-0.370.835.7rou_50.830.62-0.070.330.210.61-0.930.224.5bnhrk0.530.49-0.050.53營業(yè)收入環(huán)比增速差分rou_10.210.54-0.680.16-0.350.76-0.68-0.054.2rou_20

15、.530.56-0.130.26-0.080.56-0.86-0.555.7rou_30.470.58-0.960.16-0.110.62-0.79-0.745.5rou_40.050.69-0.160.070.430.78-0.870.115.8rou_50.640.62-0.430.580.090.72-0.020.144.1bnhrk0.530.49-0.050.53資料來源：wnd, 上圖示長四因分5 組后結，基準示有業(yè)等指數(shù)通過對比知雖各子果最的組一是第5 組，年收率最高分組都在45 ，第45 的大撤夏率相其三的果好。外我們發(fā)此基面標換手非低各組化雙換在5 右。圖表 13成長類因子各

16、組結果對比中二行業(yè)因子分組年化收益年化波率最大回撤夏普比率年化超收益相對收年化波率相對收最大回信息比率換率利潤總額環(huán)比增速差分rou_10.170.46-0.560.78-0.520.65-0.68-0.827rou_20.420.44-0.060.06-0.280.54-0.06-0.779.6rou_30.840.48-0.080.450.160.65-0.560.088.3rou_40.060.47-0.850.150.270.76-0.270.358.3rou_50.030.64-0.330.050.370.75-0.250.257.1bnhrk0.690.44-0.650.04歸母凈

17、利潤環(huán)比增速rou_10.120.47-0.810.69-0.560.66-0.08-0.886.9rou_20.370.45-0.690.72-0.320.62-0.28-0.319.4rou_30.670.48-0.670.81-0.040.73-0.27-0.448.5rou_40.970.44-0.310.130.270.54-0.370.098.1rou_50.280.64-0.020.810.530.88-0.990.726.9bnhrk0.690.44-0.650.04歸母凈利潤環(huán)比增速差分rou_10.320.42-0.270.57-0.360.63-0.43-0.927.2r

18、ou_20.290.37-0.360.43-0.410.58-0.94-0.058.7rou_30.750.42-0.150.110.060.66-0.860.588.7rou_40.910.58-0.630.060.280.68-0.920.358.6rou_50.030.69-0.120.260.320.72-0.980.867.1bnhrk0.690.44-0.650.04營業(yè)收入環(huán)比增速差分rou_10.170.52-0.670.82-0.530.68-0.52-0.676.5rou_20.670.42-0.360.75-0.010.53-0.57-0.249.6rou_30.530.

19、32-0.640.48-0.250.83-0.54-0.969.4rou_40.770.56-0.480.230.010.74-0.820.178.5rou_50.350.61-0.350.070.610.75-0.950.736.6bnhrk0.690.44-0.650.04資料來源：wnd, 上圖示信級業(yè)分5 組之的試果比基為期本內有二行業(yè)指數(shù)等組對表12和表1可看在二行上分效更佳著。圖表3 第5組分果是個子效最的小中業(yè)入子第5組的年化益到3.25，普率0.，對益超額益63雙換率6.4。多空組驗圖表 14成長類因子多分組結果對比信級行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率利潤總額環(huán)比

20、增速差分空頭組合0.110.58-0.870.83多頭組合0.820.56-0.120.32多空組合0.620.04-0.620.44歸母凈利潤環(huán)比增速空頭組合-0.140.48-0.030.62多頭組合0.820.61-0.640.36多空組合0.960.01-0.110.11歸母凈利潤環(huán)比增速差分空頭組合-0.070.54-0.030.17多頭組合0.830.62-0.070.33多空組合0.820.98-0.240.69營業(yè)收入環(huán)比增速差分空頭組合0.210.54-0.680.16多頭組合0.640.62-0.430.58多空組合0.350.09-0.690.71資料來源：wnd, 圖表

21、 15成長類因子多分組結果對比信級行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率利潤總額環(huán)比增速差分空頭組合0.170.46-0.560.78多頭組合0.030.64-0.330.05多空組合0.840.14-0.010.84歸母凈利潤環(huán)比增速空頭組合0.120.47-0.810.69多頭組合0.280.64-0.020.81多空組合0.160.17-0.190.93歸母凈利潤環(huán)比增速差分空頭組合0.320.42-0.270.57多頭組合0.030.69-0.120.26多空組合0.770.18-0.560.57營業(yè)收入環(huán)比增速差分空頭組合0.170.52-0.670.82多頭組合0.350.

22、61-0.350.07多空組合0.150.96-0.981.89資料來源：wnd, 上兩圖表示中信一級、二級行業(yè)成長類因子多空分組結果對比，因為二級行業(yè)的分組性更明顯。從而導致二級行業(yè)的多空分組結果相比一級行業(yè)會更好，但整體上每個因在中信一級行業(yè)和二級行業(yè)的多空分組對比均比較明顯，多頭效果明顯優(yōu)于空頭效果且多分的益要自于頭貢。2盈利能力企業(yè)的盈利能力同樣是決定企業(yè)價值的一個非常重要的維度，企業(yè)的盈利能力越強其股東帶來收益的能力也越強，企業(yè)的價值從而能得到提升，同時企業(yè)的經(jīng)營活動中的金流量也更加穩(wěn)定，最終吸引更多投資者來購買并持有企業(yè)股票。以上的邏輯同樣適于行業(yè)的投資中，盈利能力強的行業(yè)更容易受

23、投資者青睞，未來行業(yè)繼續(xù)增長的可能也更。我們對數(shù)據(jù)庫中相關因子進行篩選，最終篩選出三個因子進行測試，分別是：財務費用率TM 的比化分銷毛率TM 環(huán)比化差）成費用潤率的環(huán)變差述個指均用分方來進處理主包了種含，差分后正可衡該指的化向比銷售利率TTM 的變化于0，則說明行業(yè)的毛利率是有所提升的，該行業(yè)可能處于發(fā)展階段，該行業(yè)的可投資性相比于環(huán)變小于0 的另一含，分后的標絕值具可比，環(huán)比變絕值大行投資價是明優(yōu)變化小行。同樣因行C、收益多組三角的測，體果下：C 檢驗圖表 16中信一級行業(yè)利能力類因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0 占比年化I_IRC的 t

24、統(tǒng)計量成本費用利潤率環(huán)比變化0.560.33-0.52-0.880.860.870.020.930.190.282.74銷售毛利率環(huán)比變化0.560.45-0.89-0.870.620.240.970.010.350.862.38財務費用率同比變化-0.340.14-0.83-0.37-0.450.840.060.680.13-0.55-1.91資料來源：wnd, 上圖表示盈利能力類因子在中信一級行業(yè)上測試結果，通過對比可知三個因子測試的結果均常效其成用利率試結最因子C均值中數(shù)是5.6、 8.6C大于0的比1排其次因是售毛因子C 和中數(shù)分是5.66.2于0 占比63.5上個子均正因務用率子為負

25、因，子C 值和位為3.4、4.，于0占達58。圖表 17中二級行業(yè)利能力類因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0 占比年化I_IRC的 t統(tǒng)計量成本費用利潤率環(huán)比變化0.50.97-0.66-0.710.730.710.210.610.190.772.31銷售毛利率環(huán)比變化0.320.2-0.04-0.070.410.70.930.650.560.571.98財務費用率同比變化-0.720.15-0.44-0.11-0.70.690.060.820.41-1.57-3.33資料來源：wnd, 上圖示信級業(yè)利能類子C 試其測效最的子反為財務費率子該子

26、二級業(yè)的C 均中位分是7.27小于0 占比達65.9，化CR 1.157。排其的成費用潤因，在級行上測試結果與在一級行業(yè)上測試的效果比較接近。銷售毛利率因子在二級行業(yè)上測試結明顯在級業(yè)測的結差不其C 均和中數(shù)均于3，于0 占比超過5。分組驗圖表 18盈利能力類因各分組結果對比中一級行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率年化超額收益相對收益年化波動率相對收益最大回撤信息比率換手率成本費用利潤率比變化rou_10.30.6-0.30.4-0.50.7-0.1-0.43.9rou_20.60.6-0.20.6-0.20.5-0.4-0.85.2rou_30.00.7-0.50.90.20.6

27、-0.30.55.4rou_40.10.7-0.50.20.20.7-0.40.75.1rou_50.20.6-0.50.80.30.7-0.20.63.8bnhrk0.80.5-0.20.5銷售毛利率環(huán)比化rou_10.20.7-0.70.1-0.60.8-0.1-0.43.3rou_20.70.7-0.80.7-0.20.6-0.7-0.94.3rou_30.20.6-0.30.70.30.7-0.20.74.9rou_40.00.6-0.90.00.10.6-0.50.44.4rou_50.10.5-0.30.50.20.7-0.30.93.6bnhrk0.80.5-0.20.5財務費用

28、率同比化rou_10.10.6-0.70.40.20.7-0.80.52.9rou_20.20.6-0.70.70.30.6-0.90.04.2rou_30.50.7-0.50.2-0.30.5-0.2-0.34.9rou_40.70.7-0.80.9-0.10.8-0.1-0.64.3rou_50.60.6-0.40.7-0.20.7-0.8-0.82.7bnhrk0.80.5-0.20.5資料來源：wnd, 上圖示利力的個因分5 之的，其的準示有行業(yè)等權指數(shù)。通過對比可知，此類因子的分組線性效果較好，成本費用利潤率和銷售毛利率子的第5組化益超過10務用因的第1的化益超過10。另外以現(xiàn)類子換

29、手非低雙年換手平在4倍。圖表 19盈利能類因各分組結果對比中二級行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率年化超額收益相對收益年化波動率相對收益最大回撤信息比率換手率成本費用利潤環(huán)比變化rou_10.40.5-0.40.8-0.60.7-0.8-0.16.6rou_20.60.6-0.80.7-0.30.7-0.9-0.88.7rou_30.80.6-0.80.2-0.20.6-0.9-0.09.6rou_40.50.6-0.50.80.50.7-0.10.48.9rou_50.40.5-0.50.70.40.7-0.20.76.1bnhrk0.00.5-0.80.0銷售毛利率環(huán)比rou_

30、10.60.6-0.00.6-0.30.7-0.3-0.36.4變化rou_20.70.6-0.00.1-0.20.6-0.7-0.78.8rou_30.80.4-0.00.6-0.10.6-0.4-0.29.8rou_40.20.7-0.50.50.20.7-0.80.68.5rou_50.40.5-0.90.40.30.8-0.40.75.2bnhrk0.00.5-0.80.0財務費用率同變化rou_10.50.7-0.50.60.50.8-0.40.25.6rou_20.40.5-0.40.40.30.6-0.80.97.9rou_30.10.6-0.60.40.10.7-0.00.08

31、.6rou_40.40.5-0.70.9-0.50.6-0.3-0.18.6rou_50.40.6-0.20.8-0.60.0-0.7-0.76.5bnhrk0.00.5-0.80.0資料來源：wnd, 對比表18 圖表1可以出二行上分組果佳著成費用潤率因子銷毛率子第5 組化益均過14財費率子第1 組化收益超過5通比可看在級業(yè)各分的手相一行業(yè)高，平均手為邊77。多空組驗圖表 20 盈利能力類因多空分組結果對比信一級行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率成本費利潤率比變化空頭組合0.30.6-0.30.4多頭組合0.20.6-0.50.8多空組合0.80.1-0.50.0銷售毛率環(huán)比化空

32、頭組合0.20.7-0.70.1多頭組合0.10.5-0.30.5多空組合0.80.2-0.70.0財務費率同比化空頭組合0.60.6-0.40.7多頭組合0.10.6-0.70.4多空組合0.30.3-0.80.3資料來源：wnd, 圖表 21盈利能力類因多空分組結果對比信二級行業(yè)因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率成本費利潤率比變化空頭組合0.40.5-0.40.8多頭組合0.40.5-0.50.7多空組合0.90.2-0.50.4銷售毛率環(huán)比化空頭組合0.60.6-0.00.6多頭組合0.40.5-0.90.4多空組合0.60.2-0.30.5財務費用空頭組合0.40.6-0.20

33、.8率同比化多頭組合0.50.7-0.50.6多空組合0.00.7-0.30.3資料來源：wnd, 上兩圖表示中信一級、二級行業(yè)盈利能力類因子多空分組結果對比，同成長類因子結類似，二級行業(yè)的分組效果更明顯，從而導致二級行業(yè)的多空分組結果相比一級行業(yè)更好。但整體上盈利能力類每個因子在中信一級行業(yè)和二級行業(yè)的多空分組對比均比明顯多效會顯于空效，多分的收主來于頭貢獻。3營運能力營運能力是指企業(yè)的經(jīng)營運行能力，即企業(yè)運用各項資產(chǎn)以賺取利潤的能力。企業(yè)營能力的財務分析比率有：存貨周轉率、應收賬款周轉率、流動資產(chǎn)周轉率和總資產(chǎn)周率等。這些比率揭示了企業(yè)資金運營周轉的情況，反映了企業(yè)對經(jīng)濟資源管理、運用效率

34、高低。企業(yè)資產(chǎn)周轉越快，流動性越高，企業(yè)的償債能力越強，資產(chǎn)獲取利潤的度就快。我們對數(shù)據(jù)庫中的相關因子進行篩選，最終篩選出存貨周轉率的環(huán)比變化（差分）因進行測試，經(jīng)濟邏輯上存貨周轉率因子為正向的因子，周轉越快企業(yè)的短期償債能力就越，獲利的度就快對做分處理，方如該子大于0 說明企業(yè)的存貨周轉率在加快，企業(yè)的短期償債能力在加強，另一方面差分的絕對值越表示償能變更，對的可資值。同樣因行C、收益多組三角的測，體果下：C 檢圖表 22營運能因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化I_IRC的 t統(tǒng)量存貨周轉率的環(huán)比變化中信級行業(yè)0.320.42-0.6

35、-0.290.270.810.670.960.630.561.72存貨周轉率的環(huán)比變化中信級行業(yè)0.440.09-0.9-0.150.350.840.290.750.560.322.62資料來源：wnd, 上圖表示存貨周轉率的環(huán)比變化因子在中信一級、二級行業(yè)上測試的結果，從測試結來看在級業(yè)測結果好在級業(yè)測試果二行的C均值中位數(shù)都一行測結高，化CR 同在行業(yè)試果好。因子分組年化收益年化波動率最大回撤因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率年化超額收益相對收益年化波動率相對收益最大回撤信息比率換手率存貨周轉率的環(huán)比變化中信一級行業(yè)rou_10.50.6-0.90.3-0.30.6-0.0-0.0

36、4.4rou_20.70.7-0.70.9-0.10.7-0.7-0.15.8rou_30.00.8-0.60.90.20.7-0.50.74.0rou_40.00.6-0.60.90.10.6-0.00.25.1rou_50.90.4-0.20.00.00.8-0.00.34.9bnhrk0.80.5-0.20.5存貨周轉率的環(huán)比變化中信二級行業(yè)rou_10.50.5-0.50.4-0.40.8-0.0-0.47.0rou_20.90.9-0.50.50.00.8-0.4-0.89.7rou_30.80.7-0.90.3-0.10.8-0.0-0.99.4rou_40.20.4-0.90.8

37、0.10.7-0.70.78.4rou_50.30.3-0.40.50.30.7-0.30.77.6bnhrk0.00.5-0.80.0資料來源：wnd, 上圖示貨轉的比變因分5 之中信級二行上試的果，通過比知其二行業(yè)分效優(yōu)在級行上效。多空組驗圖表 24營運能力因子空分組結果對比因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率存貨周轉率的環(huán)比變化中信一級行業(yè)空頭組合0.50.6-0.90.3多頭組合0.90.4-0.20.0多空組合0.30.2-0.70.9存貨周轉率的環(huán)比變化中信二級行業(yè)空頭組合0.50.5-0.50.4多頭組合0.30.3-0.40.5多空組合0.60.2-0.00.7資料來源：

38、wnd, 上圖表示中信一級、二級行業(yè)營運能力因子多空分組結果對比，整體上存貨周轉率因在一級、二級行業(yè)上的分組效果均比較明顯，其在二級行業(yè)上分組效果明顯優(yōu)于在一行業(yè)的果。4獲現(xiàn)能力獲取現(xiàn)金能力分析主要是了解當期經(jīng)營活動獲取現(xiàn)金的能力。一般情況下，比率越高說明獲取現(xiàn)金的能力越強。獲取現(xiàn)金能力分析的指標主要有：銷售現(xiàn)金比率、每股經(jīng)現(xiàn)金流量和全部資產(chǎn)現(xiàn)金回收率等等。我們對數(shù)據(jù)庫中的相關因子進行篩選，最終篩出經(jīng)活產(chǎn)的金量凈比營動收因子進測。同樣因行C、收益多組三角的測，體果下：C 檢圖表 25獲現(xiàn)力因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化I_IRC的

39、t統(tǒng)計量經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額比經(jīng)營活動凈收益中信一級行業(yè)0.40.9-0.9-0.90.20.70.40.60.60.12.0經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額比經(jīng)營活動凈收益中信二級行業(yè)0.30.6-0.2-0.80.40.50.30.40.80.42.7資料來源：wnd, 上圖表示經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額比經(jīng)營活動凈收益因子在中信一級、二級行業(yè)測試的結果，測試結果來看其在一級行業(yè)上測試結果略好于在二級行業(yè)上測試結果，級行的C 值4大在二行測果3一級業(yè)化C（0.于二級行的試果06。因子分組年化收益年化波動率最大回撤因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率年化超額收益相對收益年化波動率相對收

40、益最大回撤信息比率換手率rou_10.40.7-0.80.7-0.40.9-0.8-0.52.9經(jīng)營活動產(chǎn)生rou_20.80.6-0.50.3-0.10.7-0.0-0.83.6的現(xiàn)金流量凈rou_30.10.6-0.30.50.30.8-0.70.74.9額比經(jīng)營活動rou_40.80.5-0.40.2-0.10.6-0.7-0.83.1凈收益中信一rou_50.10.6-0.40.40.20.6-0.30.12.4級行業(yè)bnhrk0.90.5-0.10.6rou_10.70.7-0.10.7-0.30.7-0.7-0.05.6經(jīng)營活動產(chǎn)生rou_20.90.5-0.70.7-0.10.7

41、-0.8-0.46.4的現(xiàn)金流量凈rou_30.70.5-0.00.2-0.20.5-0.4-0.47.1額比經(jīng)營活動rou_40.30.3-0.60.40.20.7-0.70.27.6凈收益中信二rou_50.30.5-0.90.00.30.7-0.50.86.4級行業(yè)bnhrk0.00.4-0.70.1資料來源：wnd, 上圖示現(xiàn)力子分5 組之在信級級行上試結，中的準表示所有的一級行業(yè)或二級行業(yè)的等權指數(shù)。通過對比可知，其在二級行業(yè)上分組效果于在級業(yè)的果。多空組驗圖表 27 獲現(xiàn)能力因子空分組結果對比因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額比經(jīng)營活動收益中信一級

42、行業(yè)空頭組合0.40.7-0.80.7多頭組合0.10.6-0.40.4多空組合0.60.2-0.20.3經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額比經(jīng)營活動收益中信二級行業(yè)空頭組合0.70.7-0.10.7多頭組合0.30.5-0.90.0多空組合0.50.9-0.00.4資料來源：wnd, 上圖表示中信一級、二級行業(yè)獲現(xiàn)能力因子多空分組結果對比，整體上經(jīng)營活動產(chǎn)生現(xiàn)金流量凈額比經(jīng)營活動凈收益因子在一級、二級行業(yè)上的分組效果均比較明顯，其二級業(yè)分效明優(yōu)于一行上結，多分最回撤0、年波動率0.9 小其一業(yè)上試果32、0.1（二市場情緒維度上部分我們主要從各行業(yè)的微觀基本面角度來對一級、二級行業(yè)進行分析比較，本部

43、我們從市場情緒維度（量價角度）來對各行業(yè)指數(shù)進行比較。我們主要從行業(yè)動量及手率個度對用指分是期過去2 月業(yè)短期手率（去1 月手波率。圖表 28市場情緒維度資料來源：wnd, 同樣因行C、收益多組三角的測，體果下：C 檢圖表 29市場情緒類子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化 I_IRC的 t統(tǒng)計量一級行業(yè)1M動量0.70.5-0.9-0.80.90.20.50.80.70.22.2二級行業(yè)1M動量0.60.1-0.4-0.00.80.20.20.60.80.62.1一級最近M換手率波動率-0.30.3-0.9-0.7-0.70.00.20.

44、70.2-0.1-1.9二級最近M換手率波動率-0.30.8-0.8-0.4-0.20.70.90.30.6-0.1-1.4資料來源：wnd, 上圖表示市場情緒類因子在中信一級、二級行業(yè)上測試的結果，長期動量因子在行業(yè)的測效非有，級行和級業(yè)的C 測試果值中數(shù)大于6，同時C 于0占分為57一行業(yè)8（級業(yè)換率因的測結果為負向，該因子在一級行業(yè)上測試效果比在二級行業(yè)上測試效果更為顯著，在一級行上C 均和位分3與7，小于0 比為58與4。因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率年化超額收益相對收益年化波動率相對收益最大回撤信息比率換手率一級行業(yè)1M動量rou_10

45、.40.5-0.10.7-0.50.9-0.6-0.85.0rou_20.20.6-0.90.0-0.60.7-0.8-0.01111rou_30.60.6-0.50.6-0.20.6-0.2-0.31174rou_40.60.6-0.20.10.70.6-0.61.01009rou_50.20.9-0.60.50.40.2-0.90.35.1bnhrk0.80.5-0.10.4二級行業(yè)1M動量rou_10.40.4-0.70.8-0.60.9-0.4-0.18.0rou_20.70.5-0.90.1-0.30.7-0.2-0.21341rou_30.80.5-0.20.5-0.20.7-0.

46、4-0.91422rou_40.60.4-0.60.50.50.8-0.00.11311rou_50.50.9-0.70.40.50.2-0.20.87.5bnhrk0.00.4-0.30.4一級最近M換手率波動率rou_10.40.1-0.00.2-0.50.9-0.6-0.18.3rou_20.00.6-0.60.20.20.7-0.40.31526rou_30.30.7-0.60.90.50.7-0.60.41863rou_40.90.7-0.20.70.20.6-0.20.91673rou_50.30.9-0.60.4-0.40.9-0.5-0.11112bnhrk0.80.5-0.1

47、0.5二級最近M換手率波動率rou_10.80.1-0.40.6-0.30.9-0.4-0.61118rou_20.30.3-0.10.50.20.7-0.40.41690rou_30.30.6-0.00.20.30.7-0.00.81814rou_40.90.7-0.70.70.00.7-0.0-0.61804rou_50.40.0-0.60.9-0.40.0-0.1-0.31333bnhrk0.00.4-0.70.1資料來源：wnd, 上圖示場緒因分5 組后中一二級業(yè)測的果可以出動量因的試果比手率測效更級二上試結第5組年化收均過12。結果看換率體負向果但于手波動最低的分組并非是其中測試效果

48、最好的分組。從上圖可以發(fā)現(xiàn)對比之前的基本面因子，市情緒類因子各分組的換手率相比之前的因子會略高一些，其中換手率因子的平均雙邊手率了1。多空組驗圖表 31市場情緒類因多空分組結果對比因子分組年化收益年化波動率最大回撤夏普比率一級行業(yè)1M動量空頭組合0.40.5-0.10.7多頭組合0.20.9-0.60.5多空組合0.70.9-0.10.7二級行業(yè)1M動量空頭組合0.40.4-0.70.8多頭組合0.50.9-0.70.4多空組合0.00.0-0.00.1一級最近M換手率波動率空頭組合0.30.9-0.60.4多頭組合0.40.1-0.00.2多空組合-0.20.6-0.6-0.2二級最近M換手

49、率波動率空頭組合0.40.0-0.60.9多頭組合0.80.1-0.40.6多空組合-0.10.6-0.40.5資料來源：wnd, 上圖表示中信一級、二級行業(yè)市場情緒類因子多空分組結果對比，測試的結果同上部分組測試的結果一致，動量因子的分組效果是明顯優(yōu)于換手率因子。另外可發(fā)現(xiàn)情緒因子分的大撤較大即是空合最大撤過40。（三分析師一致預期的整度對于分析師的預期我們選用朝陽永續(xù)數(shù)據(jù)庫中的分析師預期數(shù)據(jù)，包括一致預期歸母利潤、一致預期每股收益與一致預期凈資產(chǎn)收益率。在之前的多篇報告中我們對一致期數(shù)據(jù)進行過測試及構建模型，該類數(shù)據(jù)的效果雖然短期內可以會經(jīng)歷一定波動，但期跟下在A股市常有。在這部我采前CS

50、M 系列告一致期據(jù)處方，用3 個月的變化率對各行業(yè)的一致預期數(shù)據(jù)做處理，從而得到三個因子分別是：一致預期歸凈利變一期ps變率一預期OE變化。同樣因行C、收益多組三角的測，體果下：C 檢圖表 32一致預期類子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化I_IRC的t統(tǒng)計量一致預期ps變化中信一級行業(yè)0.440.42-0.79-0.650.770.990.330.040.870.322.38一致預期歸母凈利潤變化率中信一級行業(yè)0.530.24-0.2-0.060.580.210.50.890.790.262.65一致預期ROE變化中信一級行業(yè)0.450.

51、26-0.82-0.390.740.030.010.930.870.862.13一致預期ps變化中信二級行業(yè)0.530.03-0.72-0.890.270.840.080.660.320.982.98一致預期歸母凈利潤變化率中信二級行業(yè)0.580.88-0.18-0.610.480.60.030.530.191.693.51一致預期ROE變化中信二級行業(yè)0.50.94-0.87-0.660.420.540.720.570.030.032.13資料來源：朝陽永續(xù), id一致預期類因子測試結果均比較有效，其中效果最好的為一致預期歸母凈利潤變化率其在級業(yè)測的C 均值中數(shù)別是5.8、4.8，時于0 為

52、所因子中高61.9在級行上試的C 值中位分為5.、58，同大于0 為57.。分組驗圖表 33一致預期類因各分組結果對比中一級行業(yè)因子分組年收年化動率最回夏比年化額收相對收年化波率相對收最大回信比換率一致預期ps變化中信一級行業(yè)rou_10.40.6-0.90.8-0.40.7-0.1-0.98.9rou_20.50.7-0.10.1-0.30.8-0.5-0.81363rou_30.00.6-0.10.90.10.7-0.30.81538rou_40.20.5-0.20.00.30.6-0.00.41315rou_50.10.6-0.30.30.20.9-0.40.78.9bnhrk0.90.

53、5-0.10.6一致預期歸母凈利潤變化率中信一級行rou_10.30.6-0.80.4-0.50.6-0.4-0.98.0rou_20.60.6-0.70.5-0.30.6-0.4-0.31368rou_30.00.6-0.60.90.10.7-0.10.91556rou_40.40.5-0.70.60.50.7-0.00.51335rou_50.00.6-0.70.80.10.7-0.80.58.6bnhrk0.90.5-0.10.6一致預期ROE變化中信一級行業(yè)rou_10.40.6-0.80.8-0.40.6-0.8-0.58.8rou_20.80.6-0.20.40.00.7-0.3-

54、0.71410rou_30.90.7-0.40.60.10.6-0.50.71608rou_40.00.6-0.30.10.20.7-0.50.51398rou_50.10.5-0.90.30.20.8-0.50.49.2bnhrk0.90.5-0.10.6資料來源：朝陽永續(xù), wn, 上圖示致的個因分5 之的，通對可，然因子果最好的組一是第5 ，但化益來最的分均于、5 ，時第、5組的最大回撤及夏普比率相比其他三組的結果更好。對比之前的因子此類因子的換手相比本因的手略高但比場緒因子較。圖表 34一致預期類因各分組結果對比中二級行業(yè)因子分組年收年化動率最回夏比年化額收相對收益年化波率相對收最大回

55、信比換率一致預期ps變化中信二級行業(yè)rou_10.30.5-0.10.2-0.70.7-0.2-1.01033rou_20.90.6-0.20.5-0.10.7-0.7-0.91453rou_30.90.4-0.60.8-0.10.6-0.1-0.11576rou_40.30.5-0.90.30.30.7-0.10.31472rou_50.50.5-0.60.80.40.9-0.70.61114bnhrk0.00.4-0.70.10.00.00.0一致預期歸母凈利潤變化率中信二級行rou_10.20.5-0.20.2-0.70.6-0.4-1.91011rou_20.60.5-0.40.5-0

56、.40.7-0.5-0.91461rou_30.40.5-0.20.50.40.6-0.60.11515rou_40.30.4-0.00.20.20.6-0.00.51451rou_50.50.6-0.40.50.50.8-0.50.81071bnhrk0.00.4-0.70.10.00.00.0一致預期ROE變化中信二級行業(yè)rou_10.40.5-0.00.0-0.50.8-0.5-0.01032rou_20.60.5-0.80.6-0.40.7-0.5-0.91482rou_30.00.5-0.70.20.00.7-0.00.51545rou_40.30.6-0.90.00.30.7-0.

57、00.31472rou_50.50.6-0.10.80.50.8-0.60.41154bnhrk0.00.4-0.70.10.00.00.0資料來源：朝陽永續(xù), id, 對比兩可看，致預因在級業(yè)測試效要好其第5 組年化收益均是各自的最高組，夏普比率也同樣是各自的最大組。另外，在二級行業(yè)上測的換率比一行上的果高。多空組驗圖表 35 一致預期類因多空分組結果對比因子分組年化收年化波動最大回夏普比率一致預期ps變化率中信一級行業(yè)空頭組0.40.6-0.90.8多頭組0.10.6-0.30.3多空組0.60.3-0.80.3一致預期ps變化率中信二級行業(yè)空頭組0.30.5-0.10.2多頭組0.50.

58、5-0.60.8多空組0.10.4-0.60.2一致預期歸母凈利潤變化率中信一級行業(yè)空頭組0.30.6-0.80.4多頭組0.00.6-0.70.8多空組0.60.2-0.70.8一致預期歸母凈利潤變化率中信二級行業(yè)空頭組0.20.5-0.20.2多頭組合0.50.6-0.40.5多空組合0.20.2-0.20.9一致預期ROE變化率中信一級行業(yè)空頭組合0.40.6-0.80.8多頭組合0.10.5-0.90.3多空組合0.50.2-0.70.1一致預期ROE變化率中信二級行業(yè)空頭組合0.40.5-0.00.0多頭組合0.50.6-0.10.8多空組合0.90.4-0.90.2資料來源：朝陽永

59、續(xù), wn, 多空分組的結果來看，該類因子的多空分組在一級、二級行業(yè)上的分組均較明顯，各子二行測的果多頭益過15，普比在0.6之。（四分析師預期變化維度在上文部分我們從行業(yè)整體一致預期的角度來進行分析，利用個股的基本面數(shù)據(jù)首先成行業(yè)的基本面數(shù)據(jù)，從而構建一致預期變化率因子。在此部分我們首先計算個股自的一致預期變化，進而合成行業(yè)的一致預期變化。另外，該部分的側重點在于定向分個股的一致預期變化方向從而合成行業(yè)整體的變化。跟上部分類似我們同樣篩選一致期凈利潤、一致預期每股收益及一致預期凈資產(chǎn)收益率三個角度來進行分析，構造各業(yè)一預上占因。1d_cec_e = =11, _ _, = 0 ,上式d_ec

60、_e表在m 月于業(yè)數(shù)i 的致期上調比子。表示股s 在m 月的，該號示月一預期比年期一預 期變方，調為，反為。同樣因行C、收益多組三角的測，體果下：C 檢驗圖表 36分析師預期變類因子 C測試結果平均值標準差最小值25分位數(shù)中位數(shù)75分位數(shù)最大值絕對值均值大于 0占比年化I_IRC的 t統(tǒng)計量一致預期ps上調占中信一級行業(yè)0.390.32-0.57-0.50.440.070.410.970.730.881.83一致預期ps上調占中信二級行業(yè)0.450.09-0.93-0.060.350.920.760.720.480.42.71一致預期np上調占中信一級行業(yè)0.40.4-0.3-0.590.18