金融市場學(xué)第三講貨幣市場

1、金融市場學(xué) 第三講 貨幣市場金融市場貨幣市場資本市場銀行同業(yè)拆借市場回購市場國庫券銀行大額存單市場政府債券市場企業(yè)、金融債市場股票市場衍生品市場證券市場 貨幣市場是指期限在一年期以內(nèi)（包括一年）的短期金融工具進行交易的市場。資金來源于暫時閑置資金，一般運用于彌補流動性資金的臨時不足，解決短期資金周轉(zhuǎn)的需要。不需要很長的交易期限,因此風(fēng)險小。具體包含了國庫券市場、商業(yè)票據(jù)市場、銀行承兌匯票市場、大額可轉(zhuǎn)讓定期存單市場、同業(yè)拆借市場和回購市場等。在我國，可以承擔(dān)貨幣市場功能的是銀行間債券市場 全國銀行間債券市場是指依托于中國外匯交易中心、全國銀行間同業(yè)拆借中心、中央國債登記結(jié)算公司，包括商業(yè)銀行、

2、農(nóng)村信用聯(lián)社、保險公司、證券公司等金融機構(gòu)進行債券買賣和回購的市場，其主要職能是：提供銀行間外匯交易、人民幣同業(yè)拆借、債券交易系統(tǒng)并組織市場交易；辦理外匯交易的資金清算、交割，負責(zé)人民幣同業(yè)拆借及債券交易的清算監(jiān)督；提供網(wǎng)上票據(jù)報價系統(tǒng)；提供外匯市場、債券市場和貨幣市場的信息服務(wù)等；成立于1997年6月6日。目前已成為我國債券市場的主體部分。記賬式國債的大部分、政策性金融債券都在該市場發(fā)行并上市交易。3.1 短期政府債券市場 短期政府債券，是政府部門以債務(wù)人身份承擔(dān)到期償付本息責(zé)任的期限在一年以內(nèi)的債務(wù)憑證。從廣義上看，政府債券不僅包括國家財政部門所發(fā)行的債券，還包括了地方政府及政府代理機構(gòu)所

3、發(fā)行的證券。狹義的短期政府債券則僅指國庫券(T-Bills)。一、政府短期債券的市場特征 （一）違約風(fēng)險小：由于國庫券是國家的債務(wù)，因而它被認為是沒有違約風(fēng)險的defaut-free 。（二）流動性強：這一特征使得國庫券能在交易成本較低及價格風(fēng)險較低的情況下迅速變現(xiàn)。 （三）面額?。阂话?0000美元，對許多小投資者來說，國庫券往往是他們能直接從貨幣市場購買的唯一有價證券。（四）收入免稅：主要是指免除所得稅。 二、政府短期債券的發(fā)行 政府短期債券以貼現(xiàn)方式發(fā)行，投資者的收益是購買價與證券面額之間的差額。 新國庫券大多通過拍賣方式發(fā)行，（1）競爭性方式，競標(biāo)者報出認購國庫券的數(shù)量和價格，所有競標(biāo)

4、根據(jù)價格從高到低（或收益率從低到高）排隊；（2）非競爭性方式，由投資者報出認購數(shù)量，并同意以中標(biāo)的平均價購買，適用于個人投資者。 計算國庫券的收益有兩個計算公式：銀行折現(xiàn)（收益）率（bank discount yield）公式和有效年收益率（effective annual yield）的公式。銀行折現(xiàn)率公式如下： 三、短期國債的收益率式中 面值， 為債券購買時的價格 n為持有天數(shù)期限為182天（26周）的票面價值為10000美元的國庫券，售價為9600美元銀行折現(xiàn)收益率為其中，P是國庫券價格， n是國庫券期限的天數(shù)。 有效債券收益率其計算公式如下：公式中字母的含義同上。則上例中這一國庫券的有

5、效債券收益率為3.2 商業(yè)票據(jù)市場 商業(yè)票據(jù)（Commercial Paper）以出票人為付款人的本票，由出票人承諾在一定時間、地點，支付一定金額給收款人的票據(jù)，是出票人的債務(wù)憑證。它屬于短期、無擔(dān)保的票據(jù)。具體說，當(dāng)商品交易成交后，由商品買方即付款人(也是債務(wù)人)開出，商品賣方持有票據(jù)，在到期時向商品買方收取現(xiàn)款?，F(xiàn)代意義上的商業(yè)票據(jù)是信譽良好的企業(yè)為了籌集資金，主要以貼現(xiàn)方式出售給投資者的一種短期無擔(dān)保的債務(wù)憑證。 企業(yè)短期融資券 一、企業(yè)短期融資券的概念 短期融資券是指具有法人資格的非金融企業(yè)，依照規(guī)定的條件和程序在銀行間債券市場發(fā)行并約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價證券。 我國短期融資券

6、的期限可以達到一年。 2005年短期融資券管理辦法二、企業(yè)短期融資券發(fā)行的優(yōu)勢和意義 對企業(yè)而言，一是增加融資工具，二是由于不需要銀行作為中介人，降低了企業(yè)融資成本 對銀行而言，可減輕信貸壓力，并推動銀行業(yè)務(wù)模式改革。表現(xiàn)為：第一、利差收入比重減少，促進中間業(yè)務(wù)發(fā)展。第二、豐富了銀行投資工具，有助于解決銀行信用風(fēng)險集中的問題。 另外，短期融資券的發(fā)行增加了貨幣市場工具，還可以促進利率市場化。短期融資券的推出客觀上構(gòu)成對法定貸款利率制度的挑戰(zhàn)，而前期商業(yè)銀行熱銷的人民幣理財產(chǎn)品則在一定程度上是針對于法定存款利率制度局限性的挑戰(zhàn)。 新聞鏈接：05年5月26日華能國際、振華港機、國航股份、五礦集團、

7、國家開發(fā)投資公司等5家企業(yè)，在銀行間債券市場向合格機構(gòu)投資人成功發(fā)行了7只短期融資券，總面額共109億元。7只短期融資券分布在3個月、6個月、9個月、1年四個期限品種，其中一年期短期融資券的參考收益率為2.92%。與同期限貸款利率相比，本次發(fā)行為發(fā)行人節(jié)約財務(wù)成本超過2.66億元。 其中由于一年期品種收益率定在2.92%，遠大于2%左右的央票利率，而且首批都是極優(yōu)秀的公司，90個基點的利差顯然遠大于信用風(fēng)險應(yīng)有的利差。 中期票據(jù)Medium-term Notes，是指期限通常在5-10年之間的票據(jù)。2008年人民銀行頒布銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法 1.資金用途方面比較廣泛，可

8、以用于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動。補充中期經(jīng)營性流動資金，償還銀行貸款，或按照國家有關(guān)規(guī)定用于回購本公司股票。2.擔(dān)保方面沒有硬性規(guī)定，屬于信用融資3.發(fā)行手續(xù)相對簡化，在交易商協(xié)會進行發(fā)行注冊，并且企業(yè)對于票據(jù)的發(fā)行時點具有選擇權(quán)，即在獲得接受注冊通知書后有2年的有效期。 融資方式雖然成本較低，但門檻并不低。首先企業(yè)規(guī)模應(yīng)該比較大，其次又要有較高的信用評級：要查詢企業(yè)在央行征信系統(tǒng)的誠信記錄，因此小企業(yè)很難獲得發(fā)行票據(jù)的機會。審批權(quán)限在央行，基本上算注冊制。 據(jù)WIND數(shù)據(jù)顯示，從07長電債到08萬科G2，目前有17家上市公司發(fā)行的20只公司債已經(jīng)在交易所上市，總發(fā)債額度達400億元。此外尚有44家公

9、司可轉(zhuǎn)債發(fā)行計劃獲得證監(jiān)會批準但尚未實行，發(fā)行總規(guī)模高達1313.6億元。而自2008年4月以來，15家上市公司實施的中期票據(jù)融資額高達 1364.2億元，此外尚有17家公司有761.75億中期票據(jù)計劃等待實施。3.3銀行承兌匯票市場 在商品交易活動中，售貨人為了向購貨人索取貨款而簽發(fā)的匯票，經(jīng)付款人在票面上承諾到期付款的“承兌”字樣并簽章后，就成為承兌匯票。經(jīng)購貨人承兌的匯票稱商業(yè)承兌匯票，經(jīng)銀行承兌的匯票即為銀行承兌匯票。由于銀行承兌匯票由銀行承諾承擔(dān)最后付款責(zé)任，實際上是銀行將其信用出借給企業(yè)，因此，企業(yè)必須交納一定的手續(xù)費。這里 ，銀行是第一責(zé)任人，而出票人則只負第二手責(zé)任。以銀行承兌

10、票據(jù)作為交易對象的市場即為銀行承兌票據(jù)市場。一、銀行承兌匯票原理 銀行承兌匯票是為方便商業(yè)交易活動而創(chuàng)造出的一種工具，在對外貿(mào)易中運用較多。當(dāng)一筆國際貿(mào)易發(fā)生時，由于出口商對進口商的信用不了解，加之沒有其他的信用協(xié)議，出口方擔(dān)心對方不付款或不按時付款，進口方擔(dān)心對方不發(fā)貨或不能按時發(fā)貨，交易就很難進行。這時便需要銀行信用從中作保證。一般地，進口商首先要求本國銀行開立信用證，作為向國外出口商的保證。信用證授權(quán)國外出口商開出以開證行為付款人的匯票，可以是即期的也可是遠期的。這樣，銀行承兌匯票就產(chǎn)生了。 中國銀行美國企業(yè)中國企業(yè)美國銀行信用證LC付款出口貨物提貨單開出匯票，得到承兌后，給出提單到期付

11、款提貨單二、銀行承兌匯票的市場交易 二級市場：銀行承兌市場被創(chuàng)造后，銀行既可以自己持有當(dāng)作一種投資，也可以拿到二級市場出售。如果出售，銀行可以直接賣給其他投資機構(gòu)，如貨幣市場基金，或者向中央銀行貼現(xiàn)。 3.4大額定期存單市場 一、大額定期存單市場概述 是銀行或儲蓄機構(gòu)發(fā)行的一種證明文件，它表明有一個特定數(shù)額的貨幣已經(jīng)存在發(fā)行存單的機構(gòu)中，分為可轉(zhuǎn)讓與不可轉(zhuǎn)讓兩種。不可轉(zhuǎn)讓存單相當(dāng)于定額定期儲蓄存款。 大額可轉(zhuǎn)讓定期存單（large-denomination negotiable certificate of deposit ）簡稱CDs，這種存單形式的最先發(fā)明者是美國花旗銀行,是20世紀60年

12、代以來美國金融環(huán)境變革的產(chǎn)物。 大額可轉(zhuǎn)讓存單一般由較大的商業(yè)銀行發(fā)行，發(fā)行規(guī)模大，容易在二級市場流通。由于二級市場的不斷發(fā)展，要求存單標(biāo)準化，因此，多數(shù)存單為10萬美元、50萬美元和100萬美元。在美國，存單由聯(lián)邦儲蓄保險公司提供保險。一般期限平均在2個月到4個月不等，最短不能低于7天。二、大額存單的作用1、對短期投資者而言，提供了一個流動性強、收益率比定期存款高的投資選擇。2、對發(fā)行者銀行而言，同時克服了定期存款和活期存款的局限，有利于穩(wěn)定和擴大資金來源。3、有助于銀行的資產(chǎn)負債管理。在發(fā)明大額存單之前，銀行把業(yè)務(wù)的重點放在資產(chǎn)管理上，認為負債（即存款）的增減受外部影響較大，銀行無法控制；

13、當(dāng)資金不足時只有壓縮信貸規(guī)模。有了大額存單，銀行可以主動調(diào)整負債，滿足信貸的要求。3.5 回購協(xié)議市場 回購協(xié)議（Repurchase Agreement）指交易雙方以契約方式約定在將來某一日期以約定的價格（本金和按約定回購利率計算的利息），由回購標(biāo)的的“賣方”（正回購方）向“買方”（逆回購方）再次購回該標(biāo)的的交易行為。從交易發(fā)起人的角度出發(fā)，凡是抵押出債券，借入資金的交易就稱為進行債券正回購；凡是主動借出資金，獲取債券質(zhì)押的交易就稱為進行逆回購?；刭弲f(xié)議（Repurchase agreement） 假定一機構(gòu)有大量國庫券但不打算真實出售，但需要一筆資金1000萬元短期周轉(zhuǎn)，就可以在回購市場用

14、1000萬市值的國庫券做回購交易。協(xié)議中規(guī)定的賣價與回購價之差即為資金使用的成本。BA 1000萬元 國庫券BA 1001.8萬元 國庫券10天后 用于回購的券種目前包括國庫券，經(jīng)中國人民銀行批準發(fā)行的金融債券，以及企業(yè)債（3A級，發(fā)行額5億以上，剩余期限5年以上）。上海證券交易所目前的回購交易品種為：1天、2天、3天、4天、7天、14天、28天、91天、182天，企業(yè)債1天、3天、7天共12個回購品種。債券回購有封閉式回購（質(zhì)押式回購）和開放式回購（買斷式回購），區(qū)別在于：開放式回購中債券的所有權(quán)發(fā)生了實質(zhì)性的轉(zhuǎn)移，資金融出方對債券有自由處置的權(quán)利。一、回購市場的收益 回購協(xié)議中的交易計算公

15、式為： I=PRT/360 其中，P本金；R回購利率；T回購協(xié)議的期限；I應(yīng)付利息；上例中如果回購利率為6.5%,則應(yīng)付的利息 I10006.5%10/3601.8萬元二、回購協(xié)議的功能 1、為回購方提供了有效的短期資金籌措方式。2、為反回購方提供了最短可為一天的投資機會。3、反回購方還可利用抵押的證券安排另外一項回購協(xié)議，或者作為遠期或期貨合約的交割物，或者做空投機。 三、回購的信用風(fēng)險 如果到約定期限后，回購方無力購回國庫券等證券，反回購方只有保留這些抵押品。但如果適逢利率上升，則手中持有的證券價格就會下跌，反回購方所擁有的證券價值就會小于其借出的資金價值；如果債券的市場價值上升，回購方會

16、擔(dān)心抵押品的收回，因為這時其市場價值要高于貸款數(shù)額。 3.6 同業(yè)拆借市場 從狹義上講，同業(yè)拆借市場是指金融機構(gòu)之間進行臨時性資金頭寸調(diào)劑的市場，期限較短，多為隔夜融通。從廣義上講，同業(yè)拆借市場是指金融機構(gòu)之間進行短期資金融通的市場。此時所進行的資金融通已不僅限于彌補或調(diào)劑資金頭寸，也不僅限于一日或幾日的臨時資金調(diào)劑，而已發(fā)展成為各金融機構(gòu)特別是各商業(yè)銀行彌補資金流動性不足和充分、有效運用資金，減少資金閑置的市場。同業(yè)拆借市場交易量大，能敏感地反應(yīng)資金供求關(guān)系和貨幣政策意圖，影響市場利率，因此，它是貨幣市場體系的重要組成部分。二、同業(yè)拆借市場的運作方式 1同城拆借。在同一地區(qū)的金融機構(gòu)多用支票

17、，拆入銀行簽發(fā)自己付款的支票，支票面額為拆入金額加上次營業(yè)日為止的利息，以此支票與拆出行簽發(fā)的以中央銀行為付款人的支票進行交換。支票交換后，通知同城中央銀行分支機構(gòu)在內(nèi)部轉(zhuǎn)賬，拆入行在中央銀行存款增加，拆出行在中央銀行存款減少。次日，拆出行用反方向的借貸沖賬。2異地拆借。不同地區(qū)的金融機構(gòu)進行異地同業(yè)拆借，雙方不需交換支票，僅通過中介機構(gòu)以電話協(xié)商成交；成交后拆借雙方通過各所在地區(qū)的中央銀行資金電劃系統(tǒng)劃撥轉(zhuǎn)賬。 三、同業(yè)拆借市場的拆借期限與利率 同業(yè)拆借市場的拆借期限通常以12天為限，短至隔夜，多則12周，一般不超過1個月，極少數(shù)同業(yè)拆借交易的期限接近或達到一年的。 同業(yè)拆借的拆款按日計息，

18、拆息額占拆借本金的比例為“拆息率”。在國際貨幣市場上，比較典型的，有代表性的同業(yè)拆借利率有三種，即倫敦銀行同業(yè)拆借利率（LIBOR），新加坡銀行同業(yè)拆借利率和香港銀行同業(yè)拆借利率。 上海銀行間同業(yè)拆放利率（Shanghai Interbank Offered Rate，簡稱Shibor），以位于上海的全國銀行間同業(yè)拆借中心為技術(shù)平臺計算、發(fā)布并命名，是由信用等級較高的銀行組成報價團自主報出的人民幣同業(yè)拆出利率計算確定的算術(shù)平均利率，是單利、無擔(dān)保、批發(fā)性利率。目前，對社會公布的Shibor品種包括隔夜、1周、2周、1個月、3個月、6個月、9個月及1年。 3.7 貨幣市場共同基金 貨幣市場基金指僅投資于貨幣市場工具的基金，其投資范圍是現(xiàn)金，一年以內(nèi)（含一年）的銀行定期存款、大額存單，剩余期限在397 天以內(nèi)的債券，期限在一年以內(nèi)（含一年）的債券回購，期限在一年以內(nèi)（含一年）的中央銀行票據(jù)等金融工具。貨幣市場基金是貨幣市場重要的機構(gòu)投資人，也是聯(lián)結(jié)中小投資人和貨幣市場的重要中介一、貨幣市場共同基金的特點第一，單位資產(chǎn)凈值始終是1元。每份基金超過