明星基金能投嗎

1、明星基金能投嗎和個(gè)股相比，基金投資是種“反極化”的投資。過(guò)去十多年，基金業(yè)績(jī)相對(duì)比較均衡，所以投資基金更穩(wěn)妥。但是，擺在我們面前的還有一個(gè)更現(xiàn)實(shí)的問(wèn)題：目前市場(chǎng)上有5491多只權(quán)益類基金（股票型基金和偏股混合型基金），這么多基金，怎么選？未來(lái)幾天我都會(huì)集中講“怎么選”的問(wèn)題。今天，我們先進(jìn)行第一步，就是討論幾種常見(jiàn)的選基金的原則，看看這些原則是否靠譜，我們要不要這么做。這里要稍微強(qiáng)調(diào)一下，其實(shí)基金品種繁多，門檻不一。比如說(shuō)“私募基金”，就不能公開(kāi)發(fā)行，只能向擁有300萬(wàn)元以上金融資產(chǎn)，或者最近3年年均收入不低于50萬(wàn)元的“合格投資者”募資?？紤]到中國(guó)家庭的平均財(cái)富水平，這不算普適性的金融投資品

2、。在普通中國(guó)居民家庭（富豪除外）的財(cái)富配置中，還是公募的身影更為常見(jiàn)。所以我們這里討論的也基本是公募基金，特別是和股市直接相關(guān)的權(quán)益類基金。一、冠軍基金現(xiàn)在我們就來(lái)看第一個(gè)常見(jiàn)的選擇傾向：挑“冠軍基金”，也就是業(yè)績(jī)第一名的基金，這個(gè)原則靠不靠譜？人類天然有“冠軍情結(jié)”，高考狀元、奧運(yùn)金牌得主“第一”得到的關(guān)注最多，畢竟注意力是稀缺資源，我們會(huì)不自覺(jué)地將有限的注意力放在最吸引眼球的事情上。大家在基金投資上的冠軍情結(jié)同樣嚴(yán)重：當(dāng)很多基金為募資犯愁的時(shí)候，每年的冠軍基金經(jīng)理的基金都是瘋狂地超額認(rèn)購(gòu)，上市就被秒殺，經(jīng)常要采取“限額”的方法。那冠軍基金們的后續(xù)表現(xiàn)如何呢？我們追蹤了2006年到2017年

3、每年公募冠軍基金的后續(xù)表現(xiàn)，發(fā)現(xiàn)結(jié)果可以用三個(gè)字概括：傷仲永。這12年間共11只冠軍基金，有6只在后續(xù)三年業(yè)績(jī)大滑坡，滑到“后進(jìn)生”（后50%）的行列。還有4只基金表現(xiàn)差強(qiáng)人意，得冠后三年的平均排名僅維持在中游水平。只有2007年和2009年這兩年的冠軍（華夏大盤精選），也就是明星基金經(jīng)理王亞偉旗下的基金，在得冠后三年內(nèi)業(yè)績(jī)能保持在前20%。2015年的冠軍基金就是個(gè)典型。這只基金當(dāng)年以170%多的成績(jī)登頂。結(jié)果第二年就大滑坡，以近40%的虧損在同類基金中排名倒數(shù)第四，2018年也差不多，排名墊底，在尾部5%以內(nèi)。（文稿里我給了一張圖，你可以看到這10多年公募冠軍基金得冠后三年的平均排名，都非

4、常平庸）所以我們可以得出一個(gè)結(jié)論：所謂的冠軍基金，基本上不能給我們帶來(lái)預(yù)期的超額收益。二、“基金奧斯卡”除了冠軍基金外，我們還經(jīng)常會(huì)碰到“金牛獎(jiǎng)得獎(jiǎng)基金”，這個(gè)靠不靠譜呢？金牛獎(jiǎng)是中國(guó)證券報(bào)與幾大券商（銀河證券、海通證券、招商證券、上海證券、天相投顧）一起組織的一個(gè)評(píng)選活動(dòng)，是中國(guó)基金業(yè)比較有公信力的獎(jiǎng)項(xiàng)，常被宣傳成“基金業(yè)奧斯卡”。買它們靠不靠譜呢？我們把市場(chǎng)上所有獲得過(guò)金牛獎(jiǎng)的基金整理出來(lái)，發(fā)現(xiàn)：首先，金牛獎(jiǎng)不算太稀缺：由于評(píng)選規(guī)則是分期限，分資產(chǎn)類型進(jìn)行分項(xiàng)評(píng)選的，所以每年就有11個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)年度金?；鹩?個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)（開(kāi)放式股票型基金、開(kāi)放式混合型基金、開(kāi)放式債券型基金、開(kāi)放式指數(shù)型基金、開(kāi)放式

5、貨幣市場(chǎng)型基金），三年期持續(xù)優(yōu)勝金?；鹩?個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)（開(kāi)放式股票型基金、開(kāi)放式混合型基金、開(kāi)放式債券型基金），五年期持續(xù)優(yōu)勝金?；鹩?個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)（開(kāi)放式股票型基金、開(kāi)放式混合型基金、開(kāi)放式債券型基金），累計(jì)共11個(gè)獎(jiǎng)項(xiàng)。，從2006年到2019年，股票型和混合型基金獲得金牛獎(jiǎng)的數(shù)量是747只，去除掉連續(xù)多年獲獎(jiǎng)，或者一年獲得多個(gè)獎(jiǎng)的基金后，還有270只基金獲得過(guò)金牛獎(jiǎng)。其次，如果每年買入上一年度的金牛獎(jiǎng)基金（股票型和偏股型），平均下來(lái)能獲得年化9.31%的回報(bào)率。這個(gè)回報(bào)率算高嗎？也就是中庸水平，和同期同類型基金的平均業(yè)績(jī)差不多。而且，得獎(jiǎng)基金跟冠軍基金的問(wèn)題很相似，得獎(jiǎng)當(dāng)年，獲獎(jiǎng)基金的排名大約是

6、同業(yè)的前20%，但得獎(jiǎng)后，排名就會(huì)下滑到50%附近，中規(guī)中矩。這個(gè)規(guī)律很穩(wěn)健，即使多次獲獎(jiǎng)的基金也不例外。這說(shuō)明什么呢？說(shuō)明得獎(jiǎng)基金是一種“優(yōu)良業(yè)績(jī)”的總結(jié)。但基金業(yè)績(jī)的持續(xù)性不強(qiáng)，所以，如果“慕名而來(lái)”是想要一個(gè)超高回報(bào)的話，買金牛獎(jiǎng)基金大概率是要失望的，但它可以作為一個(gè)“中庸”的指標(biāo)，投資者掉坑里的概率也比較低。三、爆款基金除了冠軍基金、得獎(jiǎng)基金外，買基金的時(shí)候還有一種傾向就是“追爆款”。什么是爆款？一般來(lái)說(shuō)，大幅的超額認(rèn)購(gòu)或者是“秒殺”的基金就算爆款。如果一個(gè)基金滿足“認(rèn)購(gòu)天數(shù)=1”或者“認(rèn)購(gòu)份額確認(rèn)比例認(rèn)購(gòu)份額確認(rèn)比例=基金擬募集規(guī)模/實(shí)際申購(gòu)金額*100%。50%”，也就是超募一倍以

7、上，我們就定義為“爆款”。根據(jù)這個(gè)定義，2006年到2020年（第三季度）這15年中，共有207只爆款基金。其中，2020年是基金大年，出了好些爆款基金。春節(jié)后有個(gè)基金產(chǎn)品，募集上限60億，但發(fā)行當(dāng)天募集資金就達(dá)到1224億這意味著，“打新”的投資者最終配售比例僅有5%。2020年有20多只基金都是當(dāng)日售罄，越賣得快，想買的人越多。看起來(lái)，人們追基金爆款其實(shí)和追爆款A(yù)J運(yùn)動(dòng)鞋也沒(méi)啥差別。那在基金投資上追爆款是不是靠譜呢？我們也做了一點(diǎn)數(shù)據(jù)分析。為了保證數(shù)據(jù)區(qū)間足夠長(zhǎng)，我們剔除了2019年之后的基金樣本，整理了2006年到2018年的爆款基金，然后觀察這些基金成立之后的業(yè)績(jī)結(jié)果可以用兩個(gè)字概括：

8、平凡。發(fā)行后的3年內(nèi)，爆款基金在同類型基金中的業(yè)績(jī)排名大約是50%，也就是行業(yè)的平均水平，絲毫沒(méi)有體現(xiàn)出“爆款”優(yōu)越性。到發(fā)行后的第三年，40%的基金業(yè)績(jī)排名到了后30%，從明星變成了過(guò)氣明星總之，在基金上追“爆款”不算是太聰明的選擇。四、為什么會(huì)這樣？說(shuō)到這里，你已經(jīng)發(fā)現(xiàn)了，從冠軍基金到得獎(jiǎng)基金，再到爆款基金，都有點(diǎn)“盛名之下，其實(shí)難副”的感覺(jué)。為什么會(huì)這樣呢？原因各不相同。比如說(shuō)冠軍基金的隕落，就有很多方面的因素。其一，到目前為止，中國(guó)基金的業(yè)績(jī)主要來(lái)自行業(yè)選擇。中國(guó)股市行業(yè)輪動(dòng)、板塊輪動(dòng)，熱點(diǎn)轉(zhuǎn)得快。而當(dāng)年的冠軍基金經(jīng)理，常常是在某個(gè)熱點(diǎn)上投資比較激進(jìn)，才會(huì)獲得更高收益。而相比市場(chǎng)行情的

9、轉(zhuǎn)化來(lái)說(shuō)，基金風(fēng)格比較難轉(zhuǎn)，所以業(yè)績(jī)就可能下滑甚至反轉(zhuǎn)。其二是，規(guī)模效應(yīng)也導(dǎo)致冠軍基金收益下降。冠軍基金一般會(huì)吸引大量資金涌入。但其實(shí)隨著基金規(guī)模的變大，交易的難度和成本都相應(yīng)增大，巴菲特老爺子就說(shuō)“導(dǎo)致投資趨向平庸的罪魁禍?zhǔn)资琴Y產(chǎn)規(guī)模”，基金收益率會(huì)隨規(guī)模遞減。金牛獎(jiǎng)基金不太一樣，它本身就不是“業(yè)績(jī)主導(dǎo)”的，基金經(jīng)理人、是否合規(guī)等各種情況都會(huì)被考慮進(jìn)去，換句話說(shuō)，金牛獎(jiǎng)?lì)愃七x“三好學(xué)生”而不是“學(xué)習(xí)標(biāo)兵”，所以得獎(jiǎng)基金之后的表現(xiàn)中規(guī)中矩，也不奇怪。爆款基金就更好理解了。爆款多產(chǎn)生于牛市，多是市場(chǎng)過(guò)度樂(lè)觀的時(shí)候，基金建倉(cāng)的點(diǎn)位就偏高，所以后續(xù)表現(xiàn)不如人意也不奇怪。說(shuō)到底，在基金選擇上，“熱門”

10、或者“從眾”的投資決策經(jīng)常會(huì)遭遇滑鐵盧，同學(xué)們也不要對(duì)這些基金抱有過(guò)高的期待。那么，有沒(méi)有方法可以提高決策的勝率呢？只要對(duì)股市或者基金稍有了解的同學(xué)，有兩個(gè)名字肯定是如雷貫耳。一個(gè)是王亞偉，一個(gè)是張坤。如果你不熟悉他們也沒(méi)關(guān)系，我現(xiàn)在就給你說(shuō)一下他們的神奇業(yè)績(jī)。王亞偉，是21世紀(jì)第一個(gè)十年中國(guó)基金市場(chǎng)上的超級(jí)明星。從2005年到2012年，王亞偉旗下的“華夏大盤精選”兩度成為市場(chǎng)冠軍基金，這個(gè)紀(jì)錄至今也無(wú)人打破。6年半間累計(jì)回報(bào)率接近1200%，年化收益率達(dá)到50%，和巴菲特在20世紀(jì)五六十年代的業(yè)績(jī)堪有一比。張坤，是最近這10年基金行業(yè)“定海神針”般的存在，隱隱然已有公募基金經(jīng)理第一人的勢(shì)頭

11、。他的代表作“易方達(dá)中小盤”從2012年到2020年12月末，8年間累計(jì)回報(bào)率達(dá)到670%，年化收益率接近30%，考慮到過(guò)去10年整個(gè)市場(chǎng)的低迷狀態(tài)，張坤確實(shí)在穩(wěn)健和高收益間取得了很好的均衡。市場(chǎng)上每年都有冠軍基金經(jīng)理，但是明星基金經(jīng)理并不多，尤其是能持續(xù)長(zhǎng)達(dá)6、7年以上的明星基金經(jīng)理，這就像影視圈的“德藝雙馨的藝術(shù)家”一樣罕見(jiàn)。大多數(shù)時(shí)候都是“風(fēng)水輪流轉(zhuǎn)，明年到我家”。所以，那些能堅(jiān)持到一個(gè)牛熊轉(zhuǎn)換完成的明星基金經(jīng)理，一定是在宏觀趨勢(shì)或者微觀行業(yè)上有自己獨(dú)特方法論我們可以從中找到理解中國(guó)市場(chǎng)，理解投資策略的有價(jià)值的信息。所以，今天這一講，我就跟你討論一下過(guò)去15年市場(chǎng)上最著名的“長(zhǎng)青型”明星

12、基金經(jīng)理，王亞偉和張坤跟他們學(xué)一學(xué)長(zhǎng)青業(yè)績(jī)的底層邏輯。一、王亞偉的超額收益幾乎全部來(lái)自“行業(yè)配置”，而張坤的超額收益更多來(lái)自“個(gè)股選擇”為了弄清楚這兩個(gè)明星基金經(jīng)理的收益究竟來(lái)自行業(yè)配置還是個(gè)股，我們對(duì)王亞偉和張坤管理的兩個(gè)代表性基金的收益進(jìn)行了拆解。具體說(shuō)就是選一個(gè)市場(chǎng)基準(zhǔn)（比如滬深300），和基金持倉(cāng)做對(duì)比。如果滬深300指數(shù)中食品飲料行業(yè)的權(quán)重為14%，而基金的持倉(cāng)中食品飲料占比超過(guò)14%，那么基金在食品飲料行業(yè)上就是超配，如果這個(gè)行業(yè)表現(xiàn)好，基金的行業(yè)配置就比較強(qiáng)。個(gè)股選擇怎么算呢？假如基金經(jīng)理滿倉(cāng)了茅臺(tái)，而在滬深300的食品飲料板塊中，茅臺(tái)的占比是1/3（35.6%），這就意味著基金

13、經(jīng)理對(duì)茅臺(tái)的配置相比行業(yè)來(lái)說(shuō)多了2/3，而由于多配置茅臺(tái)所導(dǎo)致的超額收益就屬于基金經(jīng)理在個(gè)股選擇上比較成功所帶來(lái)的。這樣拆解研究之后我們得出了什么結(jié)論呢？結(jié)論是：王亞偉的超額收益主要來(lái)自行業(yè)配置，93%的超額收益都可以被行業(yè)配置解釋。而張坤創(chuàng)造的收益中個(gè)股選擇占比更高。觀察王亞偉的持倉(cāng)，可以發(fā)現(xiàn)他對(duì)“行業(yè)轉(zhuǎn)換”的趨勢(shì)判斷很準(zhǔn)確。比如說(shuō)2006年，當(dāng)時(shí)基金業(yè)熱炒大白馬股，包括銀行、地產(chǎn)，比如民生銀行、浦發(fā)銀行、萬(wàn)科地產(chǎn)。但是王亞偉認(rèn)為這是股權(quán)分置改革的關(guān)鍵時(shí)期，所以他開(kāi)始對(duì)還沒(méi)有進(jìn)行股權(quán)分置改革的股票、重組概念股票等冷門股票進(jìn)行挖掘。上半年，王亞偉主要建倉(cāng)的是新能源、軍工、電力設(shè)備和食品飲料，下

14、半年逐步減持估值偏高的食品飲料、軍工，然后增持有色金屬、傳媒、機(jī)械等行業(yè)。銀行和地產(chǎn)始終沒(méi)有出現(xiàn)在他的組合中。這些準(zhǔn)確的判斷使華夏大盤基金當(dāng)年以154.49%的收益率名列前茅。在這一點(diǎn)上，張坤的風(fēng)格就非常不一樣了。他旗下的基金易方達(dá)中小盤的超額收益率中，行業(yè)配置和個(gè)股選擇的貢獻(xiàn)率分別為59%和63%，個(gè)股選擇的占比甚至更高。這和現(xiàn)實(shí)中我們的體感非常一致：張坤近年來(lái)在上漲幅度很大的食品飲料、醫(yī)藥行業(yè)上配置比較多，同時(shí)在個(gè)股上的選擇也很精準(zhǔn)。比如說(shuō)，張坤從2013年開(kāi)始就看好酒類行業(yè)，這當(dāng)然是行業(yè)判斷，但是如果仔細(xì)看基金配置，你會(huì)發(fā)現(xiàn)，他配置的個(gè)股，茅臺(tái)、五糧液、瀘州老窖，都是這幾年的優(yōu)質(zhì)股。其實(shí)

15、這兩年酒類的漲幅也就是7%，而張坤選的酒類的漲幅高達(dá)33%，比市場(chǎng)平均水平高了幾倍。除了收益率上的“優(yōu)勢(shì)”不同之外，王亞偉和張坤的換手率也很不同。基金的換手率可以用來(lái)衡量基金經(jīng)理平均的投資期限。50%的換手率對(duì)應(yīng)的是平均持有2年，200%的換手率對(duì)應(yīng)的平均持有時(shí)間就是半年。張坤的換手率保持在100%，平均持有1年，遠(yuǎn)低于基金經(jīng)理的平均水平（300%左右），也就是說(shuō)他不怎么擇時(shí)，長(zhǎng)期滿倉(cāng)。王亞偉不太一樣，華夏大盤的換手率在公募基金中一直處于中等偏高的水平。王亞偉認(rèn)為“好的公司也許是差股票，而差的公司也可能產(chǎn)生好股票”，因此需要不斷地調(diào)整投資組合。二、從王亞偉到張坤的投資風(fēng)格變化說(shuō)明了什么？從兩人

16、的投資差異中，我們能看出什么呢？很明顯，從王亞偉到張坤，投資風(fēng)格發(fā)生了很大變化這肯定跟基金經(jīng)理的個(gè)人經(jīng)歷、風(fēng)險(xiǎn)偏好不無(wú)相關(guān)。但一個(gè)有意思的現(xiàn)象是，以2012年為分水嶺，正好也是王亞偉時(shí)代轉(zhuǎn)入張坤時(shí)代的開(kāi)始。我在去年的財(cái)富報(bào)告的第一講就說(shuō)過(guò)，2012年2013年是中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式上的轉(zhuǎn)折點(diǎn)。簡(jiǎn)單說(shuō)，就是工業(yè)化基本完成，城鎮(zhèn)化轉(zhuǎn)入城市化，制造業(yè)驅(qū)動(dòng)變成服務(wù)業(yè)驅(qū)動(dòng)，投資驅(qū)動(dòng)的高增長(zhǎng)開(kāi)始轉(zhuǎn)向消費(fèi)驅(qū)動(dòng)的平穩(wěn)增長(zhǎng)增長(zhǎng)方式的變化會(huì)反映在股權(quán)市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)上面。在高增長(zhǎng)年代的經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力很強(qiáng)，容易出現(xiàn)過(guò)熱局面，政策調(diào)控節(jié)奏比較頻繁，就是所謂“政策市”，從股價(jià)來(lái)看，就是“普漲普跌”。中國(guó)股市R一直很高。R是一個(gè)衡量

17、股價(jià)信息含量的經(jīng)典指標(biāo)一般來(lái)說(shuō)，這個(gè)數(shù)值高就意味著一個(gè)市場(chǎng)是同漲同跌，個(gè)股價(jià)格沒(méi)有能充分反映自己企業(yè)的獨(dú)特信息和A股市場(chǎng)相比，美國(guó)市場(chǎng)的R明顯就低很多。換句話說(shuō)，中國(guó)A股市場(chǎng)對(duì)個(gè)股價(jià)值的挖掘效率偏低這也是為什么在中國(guó)，“行業(yè)賽道”策略可能會(huì)更優(yōu)越的原因。實(shí)際上從2008年開(kāi)始，中國(guó)A股市場(chǎng)的R就開(kāi)始下行。到2012年開(kāi)始，這個(gè)數(shù)值下了一個(gè)臺(tái)階，從之前0.4左右的水位下跌到了0.27左右的水平。換言之，進(jìn)入到轉(zhuǎn)型期后，驅(qū)動(dòng)整個(gè)行業(yè)普漲的動(dòng)力減弱，個(gè)體企業(yè)能力開(kāi)始分化凸顯，反映在股票市場(chǎng)上，就是行業(yè)賽道競(jìng)爭(zhēng)逐漸轉(zhuǎn)向企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)。這個(gè)時(shí)期的投資策略，就需要更多關(guān)注“個(gè)體”張坤式的策略在這個(gè)階段的突出表現(xiàn)，與這個(gè)大背景相關(guān)。這意味著什么呢？這可能意味著紙上討論了十多年的巴菲特式的“價(jià)值投資”后，中國(guó)股市終于開(kāi)始逐漸演進(jìn)到